伯克希爾·哈撒韋股東信——1988年
伯克希爾·哈撒韋公司
致伯克希尔·哈撒韦股東：
1988年我們的淨資產增長了5.69億美元，漲幅20.0%。過去二十四年（自現任管理層接手以來），我們的每股账面价值從19.46美元增長至2,974.52美元，年複合增長率23.0%。
我們在過去的報告中強調過，真正重要的是內在商業價值——一個必須是估算的數字，表明我們所有組成業務的合理價值。根據我們的計算，伯克希爾的內在商業價值顯著超過其賬面價值。
影響我們當前前景的重要負面因素包括：（1）股市不如過去24年中通常存在的那麼有吸引力；（2）大多數形式的投資收入面臨更高的企業稅率；（3）收購企業的市場價格貴得多；以及（4）我們的三項永久投資——ABC、盖可保险（GEICO）和华盛顿邮报——約佔我們淨資產的一半，其行業狀況從輕微到實質性地不如五到十年前有利。
然而我們面臨的主要問題是不斷增長的資本基礎。四年前我告訴你們我們需要39億美元的利潤才能在之後的十年實現15%的年回報率。如今，未來十年要實現15%需要103億美元的利潤。這對我和查理·芒格來說都是個很大的數字。
博希姆珠寶
1989年初我們購入了博希姆珠宝80%的股權。你們的董事長在1983年購入内布拉斯加家具城80%的股權時犯了一個錯誤——忽略了去問B夫人一個任何小學生都會想到的問題：“您家裡還有更多像您這樣的人嗎？“上個月我糾正了這個錯誤：我們現在是B夫人家族另一個分支的80%合夥人。
1948年弗裡德曼先生收購了博希姆珠寶——奧馬哈的一家小珠寶店。他的兒子艾克·弗里德曼於1950年加入，隨後艾克的兒子艾倫、女婿馬文·科恩和唐納德·耶爾也相繼加入。
這個家族給珠寶業務帶來了與布魯金家族給傢俱業務帶來的完全相同的方法。兩家企業的基石都是B夫人的信條：“賣得便宜，說真話。”
大多數人——無論他們在其他方面多麼老練——在購買珠寶時都感覺像是在叢林中的嬰兒。他們既無法判斷質量也無法判斷價格。對他們來說只有一條規則有意義：如果你不懂珠寶，那就認準你的珠寶商。
我可以向你們保證，那些信任艾克·弗裡德曼和他家族的人永遠不會失望。我們購買股權的方式本身就是最好的證明。博希姆珠寶沒有經審計的財務報表；儘管如此，我們沒有盤點存貨、沒有核實應收賬款、也沒有以任何方式審計經營。艾克簡單地告訴我們實際情況——據此我們擬了一份一頁紙的合同，開了一張大額支票。
CEO的表現標準
我們的永久持股——ABC、盖可保险（GEICO）和华盛顿邮报——保持不變。我們對其管理層的無條件敬佩也未改變：大都會的汤姆·墨菲和丹·伯克、蓋可保險的比尔·斯奈德和卢·辛普森、華盛頓郵報的凯·格雷厄姆和迪克·西蒙斯。
商業管理中的最高諷刺在於，一個不稱職的CEO保住自己的工作遠比一個不稱職的下屬容易得多。如果一個秘書被聘用需要每分鐘打至少80個字，而她只能打50個字，她很快就會丟掉工作。這份工作有邏輯標準；業績易於衡量；如果你不夠格，你就出局。
然而不稱職的CEO卻常常被無限期地容忍。一個原因是他的工作很少有績效標準。有標準時也往往模糊不清，或者即使業績大幅持續低於標準也會被放寬或解釋掉。在太多公司裡，老闆是先射出管理績效之箭，然後匆忙在箭落之處畫上靶心。
可口可樂投資
1988年我們大量購入了房地美優先股和可口可乐。我們預期長期持有這些證券。事實上，當我們擁有傑出企業中由傑出管理層經營的部分股權時，**我們最喜愛的持有期是永遠。**我們恰恰是那種與急於賣出獲利的人相反的投資者——那些人在公司表現好時匆匆賣出鎖定利潤，卻死抓著令人失望的企業不放。彼得·林奇恰當地將這種行為比作”摘花澆草”。
我們繼續將投資集中在極少數我們試圖深入瞭解的公司上。我們只對寥寥幾家企業有著強烈的長期信念。因此，當我們找到這樣的企業時，我們希望以有意義的規模參與其中。我們同意梅·韋斯特的話：“好東西多多益善。“
套利
1988年我們從套利中獲得了異常豐厚的利潤，無論以絕對金額還是回報率衡量。我們的稅前收益約為7,800萬美元，平均投入資金約為1.47億美元。
評估套利機會需要回答四個問題：（1）已宣佈的事件確實發生的可能性有多大？（2）你的資金需要被鎖定多長時間？（3）出現更好結果的機會有多大——例如一個競爭性的收購出價？（4）如果事件因反壟斷行動、融資問題等未能實現，會發生什麼？
伯克希爾的套利活動與許多套利者不同。第一，我們每年只參與少數、通常規模很大的交易。第二，我們只參與已公開宣佈的交易。我們不交易傳言或試圖猜測收購目標。我們只是閱讀報紙，思考幾件大事，然後憑我們自己的概率判斷行事。
有效市場理論
前面關於套利的討論使得簡要討論”有效市场理论”（EMT）也變得切題。這一理論在1970年代的學術界變得高度流行——幾乎成為聖經。本質上它說分析股票是無用的，因為所有公開信息都已恰當地反映在價格中。換言之，市場永遠無所不知。
在我看來，格雷厄姆-紐曼公司、巴菲特合夥企業和伯克希爾連續63年的套利經驗恰恰說明了EMT有多荒謬。在格雷厄姆-紐曼任職期間，我研究了該公司在其整個1926-1956年存續期間的套利收益。無槓桿年回報率平均為20%。從1956年開始，我運用本·格雷厄姆的套利原則，先在巴菲特合夥企業然後在伯克希爾。雖然我沒有做過精確計算，但我做了足夠多的工作來確信1956-1988年間的回報率平均遠超20%。
63年間，大盤的年回報率略低於10%（包括股息）。這意味著1,000美元如果全部收入再投資將增長到405,000美元。而20%的回報率將產生9,700萬美元。這在我們看來是一個具有統計顯著性的差異。
然而該理論的倡導者似乎從未對這類不一致的證據感興趣。誠然，他們如今不像過去那樣大談特談他們的理論了。但據我所知沒有人承認自己錯了，不管他已經把多少千名學生以錯誤的方式送出了校門。自然，那些被灌輸了EMT理論的學生和輕信的投資專業人士所遭受的損害，恰恰成為了我們和其他格雷厄姆追隨者的巨大收益。在任何一種競賽中——無論是金融的、智力的還是體能的——擁有被教導說”嘗試毫無用處”的對手都是一個巨大的優勢。
大衛·多德
大卫·多德——我38年的朋友和老師——去年以93歲高齡辭世。多德在哥倫比亞大學教了一輩子的書，與本·格雷厄姆合著了《證券分析》。從我抵達哥倫比亞的那一刻起，多德就親自鼓勵和教育我。他教給我的一切，無論是直接的還是通過他的書，都合情合理。
在伯克希爾的投資中，查理和我運用了多德和本·格雷厄姆所教授的原則。我們的繁榮是他們智慧之樹的果實。
紐約證交所上市
1988年11月29日伯克希爾的股票在紐約證券交易所上市。我們上市的首要目標是降低交易成本，我們相信這一目標正在實現。
在兩方面我們的目標可能與大多數上市公司有所不同。第一，我們不想最大化伯克希爾股票的交易價格。我們希望它在以內在商業價值為中心的窄幅區間內交易。查理和我對嚴重高估和嚴重低估都同樣煩惱。
第二，我們希望交易活動儘可能少。我們的目標是吸引那些在購買時沒有出售的時間表或價格目標、而是計劃無限期與我們同行的長期股東。
沃倫·E·巴菲特 1989年2月28日 董事會主席