伯克希爾·哈撒韋股東信——1987年
伯克希爾·哈撒韋公司
致伯克希尔·哈撒韦股東：
1987年我們的淨資產增長了4.64億美元，漲幅19.5%。過去二十三年（自現任管理層接手以來），我們的每股账面价值從19.46美元增長至2,477.47美元，年複合增長率23.1%。
當然，真正重要的是每股商業價值的增長率，而非賬面價值。在許多情況下，公司的賬面價值與商業價值幾乎完全無關。然而在伯克希爾，這兩個估值的走勢相當接近，過去十年商業價值的增長率適度超過了賬面價值的增長率。這一好消息在1987年延續了。
傑出的管理者
我們的商業價值對賬面價值的溢價擴大了，原因很簡單：我們擁有一些卓越的企業，它們由更加卓越的管理者經營。
你有權質疑第二個斷言。畢竟，CEO們很少會告訴股東他們找了一群笨蛋來管理事務。他們不願這樣做導致了一些奇怪的年度報告。很多時候，CEO在致股東信中會花好幾頁詳細描述嚴重不達標的公司業績，但仍然以溫馨的段落作結，稱其管理團隊為”我們最寶貴的資產”。這類評論有時讓人不禁好奇其他資產到底會差到什麼程度。
然而在伯克希爾，我對我們運營經理人的評價實際上是低估了的。要理解為什麼，先看看我們七大非金融業務：布法罗新闻报、费希默、柯比、内布拉斯加家具城、斯科特·费策製造集團、喜诗糖果和世界图书。1987年這七個業務單元的稅息前經營利潤合計為1.8億美元。
如果這七個業務單元作為一家公司運營，它們1987年的稅後利潤大約為1億美元——相當於約57%的股本回報率。你很少會在任何地方看到這樣的百分比，更不用說在槓桿率很低的大型多元化公司了。
“聖七”的表現
布魯金家族、赫爾德曼家族、查克·哈金斯、斯坦·利普西和拉尔夫·谢伊都將非凡的才能、精力和品格融為一體，取得了非凡的財務業績。
對於我們的運營經理人們1987年的表現，只有一種回應是恰當的：持續的、震耳欲聾的掌聲。
關於各業務的最新情況：
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罗丝·布鲁金（B夫人），94歲的内布拉斯加家具城董事長。五十年前B夫人以500美元起家，如今NFM是全國最大的家居用品商店。B夫人堅持每天從開店到打烊工作七天。她買入，她銷售，她管理——她把競爭對手遠遠甩在身後。我已經說服董事會廢除我們100歲強制退休的政策。（是時候了：隨著歲月流逝，這項政策在我看來越來越荒唐。）
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布法罗新闻报在同等規模或更大的主流報紙中繼續在兩個重要方面保持全國領先：（1）日報和週日版的家庭滲透率；（2）“新聞版面”佔比（報紙中用於新聞的版面比例）。我們1987年的新聞版面比約為50%，與往年一樣。
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查克·哈金斯繼續在喜诗糖果創造新紀錄。1987年銷量略低於2,500萬磅，創歷史新高。糖果店逛起來很有趣，但對大多數店主來說卻並不賺錢。據我們瞭解，近年來除了喜詩糖果，幾乎沒有人從經營糖果店中賺取過可觀的利潤。
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拉尔夫·谢伊管理下的世界图书、柯比和斯科特·費策製造集團，1987年業績更上一層樓。稅前利潤增長10%，同時平均使用資本顯著下降。
保險業務
保險行業的一套令人沮喪的經濟特性決定了其長期前景不佳：數以百計的競爭者，低進入壁壘，以及一種無法以任何有意義的方式差異化的產品。在這樣一個類似大宗商品的行業中，只有成本最低的經營者或在受保護的（通常很小的）細分市場中運營的企業，才能維持高盈利水平。
在伯克希爾，我們通過兩種方式努力擺脫行業的大宗商品經濟。第一，我們通過財務實力來差異化我們的產品——我們的財務實力超過行業中所有其他公司。第二，我們對業務量保持完全的漠然態度。1989年我們完全願意承接五倍於1988年的業務量——或者僅為五分之一。
永久持股——市場先生
每當查理和我為伯克希爾的保險公司購買普通股時（套利交易另議），我們對待這筆交易就像是買入一傢俬人企業。我們關注企業的經濟前景、經營者的素質，以及我們需要支付的價格。我們心中沒有任何出售的時間表或價格目標。實際上，只要我們預期企業的内在价值以令人滿意的速度增長，我們就願意無限期持有。在投資時，我們視自己為商業分析師——而非市場分析師、宏觀經濟分析師，甚至也非證券分析師。
本·格雷厄姆——我的朋友和老師——很久以前描述了一種面對市場波動的心態，我認為這是最有利於投資成功的。他說你應該把市場報價想像為來自一位極為殷勤的夥伴——名叫市场先生——他是你在一傢俬人企業中的合夥人。每天，市場先生都會出現，報出一個價格，要麼買下你的股份，要麼把他的賣給你。
儘管你們共同擁有的企業可能有著穩定的經濟特性，但市場先生的報價絕非如此。可悲的是，這個可憐的傢伙有著無法治癒的情緒問題。有時他感到欣快，只看到影響企業的有利因素。在這種情緒下，他報出一個非常高的買賣價格，因為他害怕你會搶走他的股份，讓他失去即將到來的收益。另一些時候他很沮喪，只看到企業和世界前方的麻煩。這時他會報出一個非常低的價格，因為他害怕你會把你的股份甩給他。
市場先生還有另一個討人喜歡的特徵：他不介意被忽視。如果他今天的報價對你沒有吸引力，明天他會帶著新報價回來。交易完全由你決定。在這些條件下，他的情緒越狂躁抑鬱，對你越有利。
但是，就像舞會上的灰姑娘一樣，你必須留意一個警告，否則一切都會變成南瓜和老鼠：**市场先生是來為你服務的，而不是來指導你的。**對你有用的是他的錢包，而不是他的智慧。如果某天他以特別愚蠢的心情出現，你可以選擇忽視他或利用他，但如果你受他影響就會是災難性的。實際上，如果你不確定自己比市場先生更瞭解和更能評估你的企業，你就不應該參與這場遊戲。正如撲克牌桌上的老話：“如果你已經打了三十分鐘還不知道誰是冤大頭，那冤大頭就是你自己。”
遵循本·格雷厄姆的教導，查理和我讓我們持有的上市公司用經營業績——而非每日甚至每年的價格報價——來告訴我們投資是否成功。市場可能暫時忽視商業上的成功，但終將予以確認。正如本·格雷厄姆所說：“短期而言，市場是一臺投票機，但長期而言，它是一臺稱重機。”
我們的保險公司擁有三隻可交易的普通股，即使它們在市場中變得大幅高估，我們也不會賣出。實際上，我們視這些投資恰如我們成功的控股企業——它們是伯克希爾的永久組成部分，而非一旦市場先生提供足夠高價就等待處理的商品。
12月31日持股：
| 股份數 | 公司 | 成本（千美元） | 市值（千美元） |
|---|---|---|---|
| 3,000,000 | ABC | 517,500 | 1,035,000 |
| 6,850,000 | 盖可保险（GEICO） | 45,713 | 756,925 |
| 1,727,765 | 华盛顿邮报 | 9,731 | 323,092 |
購買控股企業與購買這類上市持股之間，我們真的看不出太多根本性的差異。在每種情況下，我們都試圖買入具有長期良好經濟前景的企業。**我們的目標是以合理的價格買到優秀的企業，而不是以便宜的價格買到平庸的企業。**查理和我發現，用絲綢做成絲質錢包是我們最擅長的事；用豬耳朵做就不行了。
資本配置
許多CEO缺乏资本配置技能，這絕非小事：在任職十年之後，一個公司每年留存利潤相當於淨資產10%的CEO，將負責配置企業中超過60%的運營資本。
那些意識到自己缺乏資本配置技能的CEO（並非所有人都能意識到），往往試圖通過求助於員工、管理顧問或投行來彌補。查理和我經常觀察到這種”幫助”的後果。總的來說，我們覺得這些幫助更可能加劇而非解決資本配置問題。
所羅門優先股投資
1987年我們最大的——也是最為公開的——投資是以7億美元購買所罗门公司9%的優先股。這隻優先股三年後可轉換為所羅門普通股，轉換價格為每股38美元。
我們當然對投資銀行業的方向或未來盈利能力沒有特殊洞見。就其本質而言，這個行業的經濟特性遠不如我們有重大投入的大多數其他行業那樣可預測。然而我們對所羅門公司CEO约翰·古弗兰德的能力和正直有著強烈的信心。查理和我喜歡、欽佩和信任約翰。
舉債哲學
儘管我們對通脹持悲觀看法，但我們對債務的胃口相當有限。可以肯定的是，伯克希爾很可能通過更高的（但仍然傳統的）債務與商業價值比率來提高股本回報率。更有可能的是，我們即使在遠比1930年代初以來任何時期都更惡劣的經濟條件下，也能毫無問題地承受這樣的比率。
但我們不希望只是”很可能”能夠履行義務；我們希望確定無疑。好的商業或投資決策最終會產生令人滿意的經濟結果，無需槓桿的幫助。因此，為了一些相對不重要的額外回報而冒著可能危及重要利益（包括無辜旁觀者如保單持有人和員工的福祉）的風險，在我們看來既愚蠢又不恰當。
我們的基本原則是：如果你想獵射稀有的、快速移動的大象，你應該隨時帶著上了膛的槍。
雜項
約97.2%的有資格參與的股份參加了伯克希爾1987年的股東指定捐贈計劃。
去年我們出租了兩輛巴士——花費100美元——帶股東去内布拉斯加家具城。你們的行動證明了你們的良好判斷力：你們搶購了約40,000美元的便宜貨。B夫人認為這個費用/銷售比率偏高，並將其歸咎於我長期對成本漫不經心和普遍馬虎的管理做法。但一如既往的大度，她給了我另一次機會。B夫人說你們必須超越去年的銷售數字，我已告訴她她不會失望的。
沃倫·E·巴菲特 1988年2月29日 董事會主席