伯克希爾·哈撒韋股東信——2022年
伯克希爾·哈撒韋公司
致伯克希尔·哈撒韦股東：
我的長期搭檔查理·芒格和我承擔著管理眾多個人儲蓄的工作。我們對他們持久的信任深懷感激——這種關係往往貫穿了他們成年後的大部分人生。當我寫這封信時，腦海中最前面的正是這些忠實的儲蓄者。
一個普遍的看法是，人們年輕時選擇儲蓄，期望以此在退休後維持生活水平。這種理論認為，去世時剩餘的資產通常會留給家人，或者可能留給朋友和慈善事業。
我們的經驗有所不同。我們相信，伯克希爾的個人持股者大多屬於”一旦開始儲蓄，就終身儲蓄”的類型。雖然這些人生活優越，但他們最終將大部分資金捐給了慈善組織。這些組織反過來通過支出重新分配資金，旨在改善大量與原始捐贈者無關的人的生活。有時候，成果是非凡的。
金錢的處置揭示了人的本性。查理和我愉快地看著伯克希爾產生的大量資金流向公共需求，同時也看到我們的股東極少選擇炫耀性資產和王朝建設。
誰不願意為這樣的股東工作呢？
我們做什麼
查理和我將你們在伯克希爾的儲蓄配置在兩種相關的所有權形式之間。第一，我們投資於自己控制的企業，通常是買入每家企業100%的股權。伯克希爾指導這些子公司的资本配置，並選擇日常做出運營決策的首席執行官。當管理大型企業時，信任和規則都是必不可少的。伯克希爾對前者的強調達到了不尋常的程度——有些人會說是極端的程度。失望在所難免。我們對商業錯誤抱以理解；但對個人不端行為的容忍度為零。
在我們的第二類所有權中，我們購買上市公司股票，通過這種方式被動地擁有企業的一部分。持有這些投資時，我們對管理層沒有發言權。
我們在兩種所有權形式中的目標都是對具有持久良好經濟特徵和值得信賴的管理者的企業進行有意義的投資。請特別注意，我們持有上市公司股票是基於對其長期經營業績的預期，而不是因為我們將它們視為巧妙買賣的工具。這一點至關重要：查理和我不是選股者；我們是選企業者。
多年來，我犯了很多錯誤。因此，我們廣泛的企業集合目前包括少數幾家擁有真正卓越經濟特徵的企業，許多享有非常好的經濟特徵的企業，以及一大批表現平庸的企業。一路走來，我投資的其他一些企業已經消亡，它們的產品不被公眾所需要。資本主義有兩面：這個體系不斷製造越來越多的失敗者，同時也不斷湧現出改進的商品和服務。熊彼特稱這種現象為”創造性破壞”。
我們上市股票部分的一個優勢是——間歇性地——以極好的價格買入優秀企業的部分股權變得容易。至關重要的是要理解，股票經常以真正愚蠢的價格交易，無論是過高還是過低。“有效”市場只存在於教科書中。事實上，上市股票和債券令人困惑，它們的行為通常只有在回顧時才能理解。
被控制的企業是另一種情況。它們有時會被要求支付高得離譜的價格，但幾乎從來不會以低估的價格出售。除非被迫，被控制企業的所有者不會考慮以恐慌性估值出售。
此時，我應該給出一份成績單：在伯克希爾58年的管理中，我的大部分资本配置決策不過是差強人意。在某些情況下，我的錯誤決策也是靠很大的運氣才得以挽救。（還記得我們在USAir和所羅門的險些災難中逃脫嗎？我當然記得。）
我們令人滿意的業績是大約十二個真正好的決策的產物——大約每五年一個——以及一個有時被遺忘的、有利於像伯克希爾這樣的長期投資者的優勢。讓我們看看幕後的故事。
秘密配方
1994年8月——是的，1994年——伯克希爾完成了對我們現在持有的4億股可口可乐股票的七年購買。總成本為13億美元——當時對伯克希爾來說是一個非常重大的數額。
我們在1994年從可口可樂收到的現金股息為7,500萬美元。到2022年，股息增加到了7.04億美元。增長年年發生，就像生日一樣確定。查理和我需要做的只是兌現可口可樂的季度股息支票。我們預計這些支票很可能繼續增長。
美国运通的故事大同小異。伯克希爾對美國運通的購買基本上在1995年完成，巧合的是，也花費了13億美元。從這項投資收到的年度股息已從4,100萬美元增長到3.02億美元。這些支票同樣很可能會繼續增加。
這些股息增長雖然令人高興，但遠非驚人。然而，它們帶來了股價的重要增長。在年底，我們的可口可樂投資價值250億美元，而美國運通的記錄為220億美元。現在每項持股約佔伯克希爾淨資產的5%，與很久以前的權重相似。
假設我在1990年代犯了一個類似規模的投資錯誤，一個在2022年僅維持其13億美元價值不變的投資。（例如一支高評級的30年期債券。）那項令人失望的投資現在只佔伯克希爾淨資產的微不足道的0.3%，而且只會給我們帶來不變的約8,000萬美元的年收入。
給投資者的教訓：雜草在重要性上萎縮，而鮮花綻放。隨著時間的推移，只需要少數贏家就能創造奇蹟。而且，是的，儘早開始並活到90多歲也有幫助。
過去一年簡述
2022年伯克希爾表現良好。公司的運營利潤——我們對使用公認會計准則（“GAAP”）計算的收入的術語，不包括股權持有的資本利得或損失——創下了308億美元的紀錄。查理和我專注於這個運營數字，也敦促你們這樣做。不經我們調整的GAAP數字在每個報告日都會劇烈且任意地波動。請注意它在2022年的雜技式表現，這絕非異常：
| 2022年季度 | 運營利潤（十億美元） | GAAP要求報告的利潤（十億美元） |
|---|---|---|
| 第1季度 | 70 | 55 |
| 第2季度 | 93 | (438) |
| 第3季度 | 78 | (27) |
| 第4季度 | 67 | 182 |
按季度甚至按年度來看，GAAP利潤100%具有誤導性。資本利得在過去幾十年對伯克希爾確實非常重要，我們預計它們在未來幾十年也將有意義地為正。但它們的季度波動被媒體例行且無腦地作為頭條新聞報道，完全誤導了投資者。
伯克希爾去年的第二個積極發展是我們收購了阿勒格尼公司，一家由喬·布蘭登領導的財產意外保險公司。我過去曾與喬合作過，他了解伯克希爾和保險。阿勒格尼為我們帶來了特殊價值，因為伯克希爾無與倫比的財務實力使其保險子公司能夠遵循幾乎所有競爭對手都無法採用的有價值且持久的投資策略。
在阿勒格尼的助力下，我們的保險浮存金在2022年從1,470億美元增加到1,640億美元。通過嚴格的承保紀律，這些資金有很大機會在長期內實現零成本。自從1967年購買我們的第一家財產意外保險公司以來，伯克希爾的浮存金通過收購、運營和創新增加了8,000倍。雖然在我們的財務報表中未被確認，但這筆浮存金一直是伯克希爾的一項非凡資產。
2022年，伯克希爾的每股内在价值通過伯克希爾的股份回购以及我們的重要持股苹果公司和美国运通的類似舉措獲得了輕微增長。在伯克希爾，我們通過回購公司1.2%的流通股直接增加了你們在我們獨特企業集合中的權益。在苹果公司和美國運通，回購在不花我們任何成本的情況下稍微增加了伯克希爾的持股比例。
算術並不複雜：當股份數量下降時，你們在我們眾多企業中的權益就會上升。如果回購以增值價格進行，每一點小進步都有幫助。同樣確定的是，當一家公司為回購支付過高價格時，持續持有的股東會受損。在這種時候，收益只流向賣出的股東和友好但昂貴的推薦愚蠢購買的投資銀行家。
應該強調的是，增值性股份回购的收益惠及所有股東——在各個方面。想像一下，如果你願意的話，三位對當地汽車經銷商完全知情的股東，其中一位管理著這家企業。再想像一下，其中一位被動股東希望以對兩位持續持有的股東有吸引力的價格將其股權賣回給公司。當交易完成後，這是否傷害了任何人？管理者是否以某種方式優於持續持有的被動股東？公眾是否受到了傷害？
當有人告訴你所有的回購對股東或國家有害，或特別有利於首席執行官時，你要麼在聽一個經濟文盲的話，要麼在聽一個巧舌如簧的煽動家的話（這兩種角色並非互斥）。
我們，以及許多伯克希爾股東，很喜歡仔細研究年報中列出的眾多事實和數據。然而，這些頁面並非必讀內容。有許多伯克希爾億萬富翁和，是的，十億富翁從未研究過我們的財務數據。他們只是知道查理和我——以及我們的家人和親密朋友——繼續在伯克希爾持有非常大量的投資，而他們信任我們會像對待自己的錢一樣對待他們的錢。
而這是一個我們能夠做出的承諾。
最後，一個重要的警告：即使是我們青睞的運營利潤數字，也可以被有此意願的管理者輕易操縱。這種篡改常常被首席執行官、董事及其顧問視為高明手段。記者和分析師也接受其存在。超越”預期”被譽為管理上的勝利。
這種活動令人作嘔。操縱數字不需要任何才能：只需要一種深切的欺騙慾望。一位首席執行官曾向我描述他的欺騙行為為”大膽富有想像力的會計”，這已經成為資本主義的恥辱之一。
58年——及若干數據
1965年，伯克希爾是一匹單招馬，擁有一家古老但註定失敗的新英格蘭紡織業務。隨著該業務走向死亡，伯克希爾需要立即重新開始。回顧起來，我認識到其問題嚴重性的速度太慢了。
然後好運來了：1967年，国民保险公司（National Indemnity）可供收購，我們將資源轉向了保險和其他非紡織業務。
由此開始了我們到2023年的旅程，一條坎坷之路，涉及我們股東持續儲蓄（即他們留存收益）的結合、複利的力量、我們對重大錯誤的避免，以及——最重要的是——美國順風。沒有伯克希爾，美國照樣會很好。反過來就不成立了。
伯克希爾現在在一個無與倫比的大型多元化企業集合中擁有重要的所有權。讓我們首先看看在納斯達克、紐約證券交易所及相關交易場所每日交易的大約5,000家上市公司。在這個群體中彙集了標普500指數的成員——一個由大型知名美國公司組成的精英集合。
總的來說，這500家公司在2021年賺了1.8萬億美元。我還沒有2022年的最終結果。因此使用2021年的數據，500家中只有128家（包括伯克希爾本身）的收入達到30億美元或以上。實際上，有23家是虧損的。
截至2022年底，伯克希爾是其中八家巨頭的最大持有者：美国运通、美国银行、雪佛龙、可口可乐、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。
此外，伯克希爾擁有BNSF铁路100%和伯克希尔·哈撒韦能源92%的股權，每家的收入都超過了上述30億美元的門檻（BNSF為59億美元，BHE為43億美元）。如果這些公司上市，它們將取代500強中的兩位現有成員。總的來說，我們十家受控和非受控的巨頭使伯克希爾比美國任何其他公司更廣泛地與國家的經濟未來保持一致。此外，伯克希爾的保險業務雖然通過許多獨立管理的子公司運營，但其價值與BNSF或BHE相當。
至於未來，伯克希爾將始終持有大量現金和美國國庫券，以及廣泛的企業組合。我們也將避免可能在不方便的時候導致任何不舒適的現金需求的行為，包括金融恐慌和前所未有的保險損失。我們的首席執行官將始終是首席風險官——將這一任務委託他人是不負責任的。此外，我們未來的首席執行官將以自己的資金在伯克希爾持有大量淨資產。是的，我們的股東將繼續通過留存收益來儲蓄和繁榮。
在伯克希爾，沒有終點線。
關於聯邦稅收的一些驚人事實
在截至2021年的十年間，美國財政部收到了約32.3萬億美元的稅收，同時支出了43.9萬億美元。
儘管經濟學家、政治家和許多公眾對這一巨大不平衡的後果有各種看法，查理和我承認自己的無知，並堅信近期的經濟和市場預測比無用更糟。我們的工作是以一種方式管理伯克希爾的運營和財務，使其在長期內實現可接受的結果，並在金融恐慌或嚴重的全球衰退發生時保持公司無與倫比的持久力。伯克希爾還提供了一些對通脹的適度保護，但這一屬性遠非完美。巨大且根深蒂固的財政赤字會產生後果。
這32萬億美元的收入中，財政部通過個人所得稅（48%）、社會保障及相關收入（34.5%）、企業所得稅繳款（8.5%）以及各種較小稅種獲得。伯克希爾在這十年中通過企業所得稅貢獻了320億美元，幾乎恰好是財政部收到的所有資金的千分之一。
這意味著——請做好心理準備——如果美國大約有1,000個納稅人與伯克希爾的繳款相匹配，那麼其他任何企業和該國1.31億家庭都不需要向聯邦政府繳納任何稅款。一分錢都不用。
百萬、十億、萬億——我們都知道這些詞，但涉及的金額幾乎無法理解。讓我們給這些數字賦予物理維度：
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如果你將100萬美元轉換成新印刷的100美元鈔票，你將得到一疊到你胸部高度的鈔票。
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對10億美元做同樣的練習——這變得令人興奮了！——這一疊將達到大約四分之三英里的天空高度。
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最後，想像堆起320億美元，即伯克希爾2012-21年聯邦所得稅繳款的總額。現在這疊鈔票增長到超過21英里的高度，大約是商業飛機通常巡航高度的三倍。
當涉及聯邦稅收時，擁有伯克希爾的個人可以毫不含糊地說”我在辦公室已經捐了。”
在伯克希爾，我們希望並期望在未來十年繳納更多的稅款。我們對國家欠的不少於此：美國的活力對伯克希爾取得的任何成功都做出了巨大貢獻——這一貢獻伯克希爾將永遠需要。我們依靠美國順風，雖然它時而平靜，但其推動力總是會回來。
我已經投資了80年——超過我們國家生命歷程的三分之一。儘管我們的公民有自我批評和自我懷疑的嗜好——幾乎是熱情——但我還沒有看到一個時候做出長期看空美國的賭注是有道理的。我非常懷疑這封信的任何讀者在未來會有不同的經歷。
擁有一個偉大的搭檔無可比擬
查理和我的想法基本相同。但我需要一頁紙才能解釋的東西，他用一句話就能總結。此外，他的版本總是推理更清晰，表達更巧妙——有些人可能會補充說更直率。
以下是他的一些想法，許多來自最近的一個播客：
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世界上充滿了愚蠢的賭徒，他們的表現不會比有耐心的投資者好。
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如果你不能按照世界的本來面目看待它，就像通過扭曲的鏡片來判斷事物。
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我只想知道我會死在哪裡，這樣我就永遠不會去那裡。還有一個相關的想法：儘早寫下你理想的訃告——然後據此行事。
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如果你不關心自己是否理性，你就不會努力改進。然後你將繼續保持非理性，獲得糟糕的結果。
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耐心是可以學會的。擁有長時間的注意力和長期專注於一件事的能力是一個巨大的優勢。
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你可以從逝者身上學到很多。閱讀你欽佩和厭惡的已故之人的作品。
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如果你可以游到一艘適航的船上，就不要在一艘正在下沉的船上往外舀水。
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一家偉大的公司在你不在之後繼續運轉；一家平庸的公司做不到這一點。
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沃倫和我不關注市場的泡沫。我們尋找好的長期投資並頑固地長期持有它們。
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本杰明·格雷厄姆說過：“日復一日，股市是一臺投票機；從長遠來看，它是一臺稱重機。“如果你持續讓某樣東西更有價值，那麼總會有聰明人注意到並開始買入。
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投資沒有100%確定的事情。因此，使用槓桿是危險的。一串精彩的數字乘以零永遠等於零。不要指望發兩次財。
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然而，你不需要擁有很多東西才能致富。
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如果你想成為一個偉大的投資者，你必須不斷學習。當世界變化時，你必須改變。
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沃倫和我幾十年來一直討厭鐵路股票，但世界變了，最終這個國家擁有了四條對美國經濟至關重要的大型鐵路。我們認識到這種變化的速度很慢，但遲到總比不到好。
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最後，我要加上查理幾十年來用作決策終結者的兩句短話：“沃倫，再多想想。你很聰明，但我是對的。”
就這樣。我與查理的每次通話都會學到一些東西。而且，雖然他讓我思考，他也讓我發笑。
我要在查理的清單上加上我自己的一條規則：找到一個非常聰明的高尚搭檔——最好比你年長一點——然後非常仔細地傾聽他的話。
奧馬哈的家庭聚會
查理和我是毫無廉恥的。去年，在我們三年來首次舉行的股東聚會上，我們以慣常的商業推銷迎接你們。
從開場鈴響起，我們就直奔你們的錢包。很快，我們喜詩糖果的售貨亭就賣給你們十一噸營養豐富的花生脆和巧克力。在我們的P.T.巴納姆式推銷中，我們向你們承諾長壽。畢竟，除了喜诗糖果，還有什麼能解釋查理和我分別活到99歲和92歲呢？
我知道你們迫不及待地想聽去年推銷的細節。
週五，大門從中午開到下午5點，我們的糖果櫃檯完成了2,690筆個人銷售。週六，喜詩在上午7點至下午4:30之間又完成了3,931筆交易，儘管9個半營業小時中有6個半小時因我們的電影和問答環節限制了商業流量。
算一下：喜詩在其黃金營業時間每分鐘約完成10筆銷售（兩天內創下了400,309美元的銷售額），所有商品在一個銷售點出售，產品在101年裡沒有做過實質性的改變。在亨利·福特T型車時代適用於喜詩的方法現在依然適用。
查理、我和伯克希爾的全體成員期待在5月5日至6日在奧馬哈與你們見面。我們會過得很愉快，你們也會的。
2023年2月25日
沃倫·E·巴菲特
董事會主席