2010年股東信

伯克希爾·哈撒韋股東信——2010年

年份	伯克希爾每股账面价值年度變化率 (1)	标普500指數年度變化率（含股息）(2)	相對結果 (1)-(2)
1965	23.8	10.0	13.8
1966	20.3	(11.7)	32.0
1967	11.0	30.9	(19.9)
1968	19.0	11.0	8.0
1969	16.2	(8.4)	24.6
1970	12.0	3.9	8.1
1971	16.4	14.6	1.8
1972	21.7	18.9	2.8
1973	4.7	(14.8)	19.5
1974	5.5	(26.4)	31.9
1975	21.9	37.2	(15.3)
1976	59.3	23.6	35.7
1977	31.9	(7.4)	39.3
1978	24.0	6.4	17.6
1979	35.7	18.2	17.5
1980	19.3	32.3	(13.0)
1981	31.4	(5.0)	36.4
1982	40.0	21.4	18.6
1983	32.3	22.4	9.9
1984	13.6	6.1	7.5
1985	48.2	31.6	16.6
1986	26.1	18.6	7.5
1987	19.5	5.1	14.4
1988	20.1	16.6	3.5
1989	44.4	31.7	12.7
1990	7.4	(3.1)	10.5
1991	39.6	30.5	9.1
1992	20.3	7.6	12.7
1993	14.3	10.1	4.2
1994	13.9	1.3	12.6
1995	43.1	37.6	5.5
1996	31.8	23.0	8.8
1997	34.1	33.4	.7
1998	48.3	28.6	19.7
1999	.5	21.0	(20.5)
2000	6.5	(9.1)	15.6
2001	(6.2)	(11.9)	5.7
2002	10.0	(22.1)	32.1
2003	21.0	28.7	(7.7)
2004	10.5	10.9	(.4)
2005	6.4	4.9	1.5
2006	18.4	15.8	2.6
2007	11.0	5.5	5.5
2008	(9.6)	(37.0)	27.4
2009	19.8	26.5	(6.7)
2010	13.0	15.1	(2.1)
1965-2010年複合年化增長率	20.2%	9.4%	10.8
1964-2010年總體增長率	490,409%	6,262%

注：數據按日曆年度統計，以下年份除外：1965年和1966年，截至9月30日；1967年，截至12月31日的15個月。

自1979年起，會計準則要求保險公司按市值計量所持權益證券，而非此前要求的成本與市值孰低法。本表中，伯克希爾1978年及以前的業績已按變更後的準則進行了追溯調整。在其他所有方面，業績均按最初報告的數字計算。

标普500指數的數據為稅前數據，而伯克希爾的數據為稅後數據。如果像伯克希爾這樣的公司僅僅持有標普500指數並計提相應稅款，那麼在該指數取得正收益的年份，其業績將落後於標普500指數，而在該指數取得負收益的年份，其業績將超過標普500指數。長期來看，稅收成本將導致累計差距非常大。

伯克希爾·哈撒韋公司

致伯克希尔·哈撒韦股東：

2010年，我們A類和B類股票的每股账面价值均增長了13%。在過去46年間（即現任管理層接手以來），账面价值從19美元增長至95,453美元，年複合增長率為20.2%。*

2010年的亮點是我們收購了伯靈頓北方聖達菲鐵路（BNSF铁路），這筆交易的效果甚至超出了我的預期。現在看來，擁有這條鐵路將使伯克希爾的”正常”盈利能力稅前增長近40%，稅後增長遠超30%。完成這筆收購使我們的股份數量增加了6%，並動用了220億美元現金。由於我們很快補充了現金，這筆交易的經濟效益非常好。

當然，“正常年份”並非查理·芒格——伯克希爾副董事長兼我的搭檔——或者我能精確定義的概念。但為了估算我們當前的盈利能力，我們設想的是一個沒有保險超級災難、整體商業環境略好於2010年但弱於2005年或2006年的年份。基於這些假設以及我將在”投資”部分解釋的其他若干假設，我估計我們目前持有資產的正常盈利能力約為稅前170億美元和稅後120億美元，不包括任何資本利得或損失。每一天，查理和我都在思考如何在這個基礎上繼續發展。

我們兩人都對BNSF铁路的未來充滿熱情，因為鐵路相對於其主要競爭對手——公路運輸——擁有重大的成本和環保優勢。去年，BNSF每運輸一噸貨物，僅用一加侖柴油就能行駛創紀錄的500英里。這比公路運輸的燃油效率高三倍，這意味著我們的鐵路在運營成本上擁有重要優勢。與此同時，我們的國家也因溫室氣體排放減少和對進口石油需求大幅降低而受益。當貨物通過鐵路運輸時，整個社會都會受益。

隨著時間推移，美國的貨物運輸量將持續增長，BNSF應該能充分分享這一增長。鐵路需要大規模投資來推動這一增長，但沒有誰比伯克希爾更適合提供所需資金了。不管經濟多麼低迷，或者市場多麼混亂，我們的支票都能兌現。

去年——面對人們對經濟的普遍悲觀情緒——我們用60億美元的資產和設備支出展示了伯克希爾對資本投資的熱情。其中54億美元——佔總額的90%——花在了美國。當然，我們的業務未來將向海外擴展，但其未來投資的絕大部分將在國內。2011年，我們將創下資本支出新紀錄——80億美元——而增加的20億美元將全部花在美國。

資金總是流向機會，而美國有著豐富的機會。如今的評論人士經常談論”巨大的不確定性”。但請回想一下，例如1941年12月6日、1987年10月18日和2001年9月10日。不管今天多麼平靜，明天永遠是不確定的。

不要讓這一現實嚇到你。在我的一生中，政客和評論家們不斷哀嘆美國面臨的可怕問題。然而，我們的公民現在的生活水平竟然是我出生時的六倍。那些預言末日的人忽略了一個至關重要且確定無疑的因素：人類的潛力遠未耗盡，而釋放這種潛力的美國體制——一個在兩百多年來創造了奇蹟的體制，儘管期間頻繁遭遇經濟衰退甚至內戰——依然充滿活力且行之有效。

我們並不比建國時的人更聰明，也不比他們更勤奮。但環顧四周，你會看到一個超越任何殖民時代公民夢想的世界。如今，正如1776年、1861年、1932年和1941年一樣，美國最好的日子還在前方。

業績表現

查理和我相信，那些受託管理他人資金的人，應該在接受管理之初就確立業績目標。缺乏這樣的標準，管理層就會傾向於先射出業績之箭，然後圍著箭落地的地方畫靶心。

就伯克希爾而言，我們很久以前就告訴過你們，我們的工作是以超過标普500指數增幅（含股息）的速度提高每股內在價值。有些年份我們做到了，有些年份則沒有。但如果我們長期無法達到這個目標，那我們就沒有為投資者做任何貢獻，因為他們自己就可以通過持有指數基金獲得同等或更好的回報。

當然，挑戰在於内在价值的計算。把這個任務分別交給查理和我，你們會得到兩個不同的答案。精確是不可能的。

為了消除主觀性，我們在衡量業績時使用了一個被低估的内在价值替代指標——账面价值。誠然，我們的一些業務價值遠高於其在賬面上的賬面價值。（本報告後面我們將展示一個案例研究。）但由於這種溢價很少逐年劇烈波動，账面价值可以作為追蹤我們業績的合理工具。

第2頁的表格顯示了我們46年來與标普500的對比記錄，早年的業績相當出色，現在只是令人滿意。我們要強調的是，那些豐收的年份將永遠不會重現。我們目前管理的鉅額資金排除了取得卓越業績的任何可能。不過，我們將努力爭取優於平均水平的結果，並且認為你們按這個標準來要求我們是公平的。

需要指出的是，年度數據既不應被忽視，也不應被視為最重要的。地球圍繞太陽運轉的步伐，並不與投資理念或經營決策產生成果所需的時間同步。以盖可保险（GEICO）為例，我們去年興高采烈地花了9億美元做廣告來獲取保單持有人，而這些保單持有人並不能帶來即時利潤。如果我們能有效地花兩倍的錢，我們會很樂意這樣做，儘管短期業績會進一步受到影響。我們鐵路和公用事業業務的許多大額投資同樣著眼於未來的回報。

為了給你們提供更長期的業績視角，我們在對面頁上將第2頁的年度數據重新整理為一系列五年期間的數據。總共有42個這樣的期間，它們講述了一個有趣的故事。在相對比較基礎上，我們最好的年份在1980年代初期結束。然而，市場的黃金時期出現在隨後的17年裡，伯克希爾取得了出色的絕對回報，儘管我們的相對優勢在縮小。

1999年之後，市場陷入停滯（還是你們已經注意到了？）。因此，伯克希爾自那以來相對於標普指數取得的令人滿意的表現，只帶來了中等程度的絕對回報。

展望未來，我們希望平均跑贏標普指數幾個百分點——當然，這遠非確定之事。如果我們在這個目標上取得成功，我們幾乎肯定會在股市下跌的年份取得更好的相對業績，而在股市強勁的年份表現較差。

伯克希爾公司業績與標普500指數按五年期間對比

五年期間	伯克希爾每股账面价值年度變化率 (1)	标普500指數年度變化率（含股息）(2)	相對結果 (1)-(2)
1965-1969	17.2	5.0	12.2
1966-1970	14.7	3.9	10.8
1967-1971	13.9	9.2	4.7
1968-1972	16.8	7.5	9.3
1969-1973	17.7	2.0	15.7
1970-1974	15.0	(2.4)	17.4
1971-1975	13.9	3.2	10.7
1972-1976	20.8	4.9	15.9
1973-1977	23.4	(0.2)	23.6
1974-1978	24.4	4.3	20.1
1975-1979	30.1	14.7	15.4
1976-1980	33.4	13.9	19.5
1977-1981	29.0	8.1	20.9
1978-1982	29.9	14.1	15.8
1979-1983	31.6	17.3	14.3
1980-1984	27.0	14.8	12.2
1981-1985	32.6	14.6	18.0
1982-1986	31.5	19.8	11.7
1983-1987	27.4	16.4	11.0
1984-1988	25.0	15.2	9.8
1985-1989	31.1	20.3	10.8
1986-1990	22.9	13.1	9.8
1987-1991	25.4	15.3	10.1
1988-1992	25.6	15.8	9.8
1989-1993	24.4	14.5	9.9
1990-1994	18.6	8.7	9.9
1991-1995	25.6	16.5	9.1
1992-1996	24.2	15.2	9.0
1993-1997	26.9	20.2	6.7
1994-1998	33.7	24.0	9.7
1995-1999	30.4	28.5	1.9
1996-2000	22.9	18.3	4.6
1997-2001	14.8	10.7	4.1
1998-2002	10.4	(0.6)	11.0
1999-2003	6.0	(0.6)	6.6
2000-2004	8.0	(2.3)	10.3
2001-2005	8.0	0.6	7.4
2002-2006	13.1	6.2	6.9
2003-2007	13.3	12.8	0.5
2004-2008	6.9	(2.2)	9.1
2005-2009	8.6	0.4	8.2
2006-2010	10.0	2.3	7.7

注：前兩個期間涵蓋從上一年9月30日開始的五年。第三個期間涵蓋從1966年9月30日到1971年12月31日的63個月。所有其他期間均為日曆年度。

第2頁的其他註釋也適用於本表。

內在價值——今天與明天

雖然伯克希爾的内在价值無法精確計算，但其三大支柱中的兩個是可以衡量的。查理和我在估算伯克希爾價值時，非常倚重這些衡量指標。

價值的第一個組成部分是我們的投資：股票、債券和現金等價物。年末，這些投資的市值合計為1,580億美元。

保險浮存金——我們在保險業務中臨時持有的不屬於我們的資金——為我們660億美元的投資提供了資金。只要保險承保達到盈虧平衡，這筆浮存金就是”免費的”，這意味著我們收到的保費等於我們承擔的損失和費用。當然，承保結果是波動的，在利潤和虧損之間不規則地擺動。但縱觀我們的整個歷史，我們一直保持著顯著的盈利，我也預計未來我們平均將實現盈虧平衡或更好的結果。如果我們做到了這一點，那麼我們所有的投資——無論是由浮存金還是由留存收益資助的——都可以被視為伯克希爾股東價值的一個組成部分。

伯克希爾價值的第二個組成部分是來自投資和保險承保以外來源的利潤。這些利潤由我們68家非保險公司貢獻，詳見第106頁。在伯克希爾的早期，我們側重於投資方面。但在過去二十年中，我們越來越強調發展非保險業務的利潤，這一做法將會繼續。

以下表格說明了這一轉變。在第一個表格中，我們展示了從1970年——即我們進入保險業務三年後——開始，每隔十年的每股投資額。我們排除了適用於少數股權的投資。

年末	每股投資額	期間	每股投資額複合年化增長率
1970	$ 66
1980	754	1970-1980	27.5%
1990	7,798	1980-1990	26.3%
2000	50,229	1990-2000	20.5%
2010	94,730	2000-2010	6.6%

儘管我們40年來每股投資的複合年化增長率高達19.9%，但隨著我們將資金集中用於收購運營業務，增長率已大幅放緩。

這一轉變的回報體現在下表中，該表展示了我們非保險業務的每股稅前利潤如何增長，同樣是按每股計算並扣除了適用的少數股權。

年份	每股稅前利潤	期間	每股稅前利潤複合年化增長率
1970	$ 2.87
1980	19.01	1970-1980	20.8%
1990	102.58	1980-1990	18.4%
2000	918.66	1990-2000	24.5%
2010	5,926.04	2000-2010	20.5%

在這四十年間，我們每股稅前非保險利潤的複合年化增長率為21.0%。同期，伯克希爾的股價年漲幅為22.1%。隨著時間推移，你可以預期我們的股價將大致與伯克希爾的投資和利潤同步變動。市場價格與内在价值常常走上截然不同的道路——有時持續相當長的時間——但最終它們會殊途同歸。

内在价值計算中還有第三個更主觀的因素，可以是正面的也可以是負面的：留存收益在未來被運用的效率。我們以及許多其他企業，在未來十年中可能留存的利潤將等於甚至超過我們目前運用的資本。有些公司會把這些留存的每一美元變成五十美分，其他公司則會將其變成兩美元。

這個”他們將拿錢做什麼”的因素，必須始終與”我們現在擁有什麼”的計算一起評估，這樣我們或任何人才能得出對公司内在价值的合理估計。這是因為外部投資者只能眼睜睜看著管理層將屬於他的那部分公司利潤進行再投資。如果CEO可以預期出色地完成這項工作，那麼再投資前景會增加公司的當前價值；如果CEO的才能或動機令人懷疑，那麼今天的價值就必須打折。結果的差異可能是巨大的。1960年代末，交到西爾斯百貨或蒙哥馬利·沃德CEO手中的每一美元當時價值，與交給山姆·沃尔顿的每一美元，有著截然不同的命運。

查理和我希望我們非保險業務的每股利潤繼續以令人滿意的速度增長。但隨著數字的增大，這項工作變得越來越困難。我們既需要現有業務表現良好，也需要更多的重大收購。我們已經做好了準備。我們的獵象之槍已經重新裝填完畢，我的扳機手指正在發癢。

部分抵消我們規模拖累的，是我們擁有的幾個重要優勢。首先，我們擁有一批真正技藝精湛的經理人，他們對自己的業務和伯克希爾都有著非同尋常的承諾。我們許多CEO都已經財務自由，工作純粹是因為熱愛。他們是志願者，不是僱傭兵。因為沒有人能給他們提供一份更令他們愉快的工作，所以他們不可能被挖走。

在伯克希爾，經理人可以專注於經營他們的業務：他們不必參加總部的會議，不必為融資操心，也不必承受華爾街的騷擾。他們只需要每兩年收到我的一封信（複製在第104-105頁上），並在需要時給我打電話。而他們的需求各不相同：有些經理人我過去一年都沒有跟他們說過話，而有一位則幾乎每天都和我通話。我們信任的是人，而不是流程。“慧眼識人，放手管理”的準則適合他們，也適合我。

伯克希爾的CEO們形形色色。有些擁有MBA學位，有些沒有讀完大學。有些使用預算、循規蹈矩；有些則憑直覺行事。我們的團隊就像一支全明星棒球隊，每位球員的擊球風格截然不同。我們很少需要調整陣容。

我們的第二個優勢與我們業務所賺取資金的配置有關。在滿足這些業務的需求之後，我們還有非常可觀的資金剩餘。大多數公司將自己限制在其一直經營的行業內進行再投資。然而，這通常將它們限制在一個既小又遠不如外部世界廣闊的资本配置”宇宙”中。對少數可用機會的競爭往往變得非常激烈。賣方佔據上風，就好像一個女孩是派對上唯一的女性，而派對上有很多男孩。這種一邊倒的局面對女孩來說是好事，但對男孩來說就太糟糕了。

在伯克希爾，我們在配置資本時不受任何制度性約束。查理和我僅受限於我們理解潛在收購對象未來前景的能力。如果我們跨過了這個門檻——而我們經常跨不過——我們就能將任何一個機會與眾多其他機會進行比較。

1965年我接管伯克希爾時，並沒有利用這一優勢。伯克希爾當時僅從事紡織業，在前十年中虧損嚴重。我能做的最愚蠢的事就是尋找”機會”來改善和擴大現有的紡織業務——所以多年來我正是這麼做的。後來，在最後一次”靈光一閃”中，我還跑出去買了另一家紡織公司。啊啊啊啊啊！最終我恢復了理智，先進入保險業，然後再進入其他行業。

我們這種”世界是我們的牡蠣”的優勢還有一個補充：除了將一個業務的吸引力與眾多其他業務進行比較之外，我們還將企業與有價證券中的投資機會進行比較——大多數管理層並不做這種比較。通常，相對於投資股票或債券可能獲得的收益而言，企業的定價高得離譜。在這種時候，我們買入證券，耐心等待。

我們在资本配置方面的靈活性，在很大程度上促成了我們迄今為止的進步。我們能夠將從喜诗糖果或商业资讯（我們經營得最好的兩家公司，但也是再投資機會有限的兩家公司）賺到的錢，用作我們收購BNSF所需資金的一部分。

我們最後一個優勢是滲透在伯克希爾的獨特文化，這是很難複製的。在商業中，文化至關重要。

首先，代表你們的董事們像所有者一樣思考和行動。他們獲得象徵性的報酬：沒有期權、沒有限制性股票，而且實際上幾乎沒有現金。我們不為他們提供董事及高管責任保險——這在幾乎所有其他大型上市公司都是標配。如果他們搞砸了你們的錢，他們也會失去自己的錢。除去我的持股，董事及其家人持有的伯克希爾股份價值超過30億美元。因此，我們的董事們以極大的興趣和所有者的眼光監督著伯克希爾的行動和成果。你們和我都很幸運有他們作為管理人。

這種所有者導向在我們的經理人中同樣盛行。在許多情況下，這些人是主動尋求伯克希爾作為買家的，出售的是他們及其家族長期擁有的企業。他們帶著所有者的心態來到我們這裡，我們提供的環境鼓勵他們保持這種心態。擁有熱愛自己業務的經理人，這可不是小優勢。

文化具有自我傳播的特性。溫斯頓·丘吉爾曾說：“你塑造了你的房屋，然後它們反過來塑造了你。“這一智慧同樣適用於商業。官僚程序催生更多的官僚主義，帝王般的企業宮殿催生傲慢的行為。（正如一位幽默家所說：“當你坐進汽車後座而車子沒有動時，你就知道你不再是CEO了。“）在伯克希爾的”世界總部”，我們的年租金是270,212美元。此外，總部在傢俱、藝術品、可樂自動售貨機、午餐室、高科技設備等方面的投資總額為301,363美元。只要查理和我像對待自己的錢一樣對待你們的錢，伯克希爾的經理們也可能會小心使用。

我們的薪酬方案、年度會議甚至年度報告，都是著眼於強化伯克希爾文化，使之排斥和驅逐那些理念不同的管理者。這種文化每年都在變得更加強大，在查理和我離開舞臺之後很久，它仍將保持完好。

我們將需要我剛才描述的所有優勢，才能取得合理的業績。我們的經理人將交付出色的成績，這一點你們可以放心。但查理和我能否在资本配置方面做好我們的工作，部分取決於收購的競爭環境。你們將得到我們的最大努力。

蓋可保險（GEICO）

現在讓我給你們講一個故事，它將幫助你們理解一家企業的内在价值如何能遠遠超過其账面价值。講述這個故事也讓我有機會重溫一些美好的回憶。

六十年前的上個月，盖可保险（GEICO）進入了我的生活，註定將以巨大的方式塑造它。當時我是哥倫比亞大學的一名20歲研究生，選擇去那裡是因為我的偶像本·格雷厄姆在該校每週教一門課。

有一天在圖書館，我查了本在《美國名人錄》中的條目，發現他是政府僱員保險公司（現在叫GEICO）的董事長。我對保險一無所知，也從未聽說過這家公司。但圖書館員把我引向了一本保險公司大全，在閱讀了關於GEICO的那一頁後，我決定去拜訪這家公司。次日週六，我搭上了一班開往華盛頓的早班火車。

可惜，當我到達公司總部時，大樓已經關門了。我於是相當瘋狂地開始敲門，直到最終一位看門人出現。我問他辦公室裡有沒有人可以跟我談談，他把我引到了唯一在場的人——洛里默·戴维森。

那是我的幸運時刻。在接下來的四個小時裡，“戴維”給我上了一堂關於保險和GEICO的課。這是一段美好友誼的開始。不久之後，我從哥倫比亞大學畢業，成為奧馬哈的一名股票經紀人。GEICO當然是我的首要推薦股票，這使我在幾十位客戶中贏得了一個良好的開端。GEICO還為我的淨資產提供了一個跳板，因為在見到戴維後不久，我就把我9,800美元投資組合的75%買了這隻股票。（即便如此，我還是覺得過度分散了。）

後來，戴維成為了GEICO的CEO，將公司帶到了夢想不到的高度，直到它在1970年代中期——他退休幾年後——陷入困境。當那種情況發生時——股價下跌超過95%——伯克希爾在公開市場買入了該公司約三分之一的股份，這一持倉在隨後幾年因GEICO回購自身股份而增加到50%。伯克希爾對這半個企業的成本為4,600萬美元。（儘管我們持倉規模很大，但我們對運營沒有施加任何控制。）

我們隨後在1996年初購買了GEICO剩餘的50%，這促使95歲的戴維錄製了一段視頻，表達他對摯愛的GEICO將永遠留在伯克希爾是多麼高興。（他還調皮地總結道：“下次吧，沃倫，請提前預約。”）

在過去60年裡，GEICO發生了很多事情，但其核心目標——為美國人在購買汽車保險時節省大量資金——始終未變。（請撥打1-800-847-7536或訪問www.GEICO.com試試。）換句話說，通過值得客戶的信任來贏得客戶的業務。專注於這一目標，該公司已發展成為美國第三大汽車保險公司，市場份額為8.8%。

當托尼·奈斯利——GEICO的CEO——在1993年接手時，這一份額是2.0%，而且在之前十多年裡一直停滯在這個水平。在托尼的領導下，GEICO脫胎換骨，找到了持續增長的道路，同時保持承保紀律並控制成本。

讓我量化一下托尼的成就。1996年我們購買我們尚未擁有的GEICO的50%時，花費約23億美元。這個價格隱含了100%的估值為46億美元。GEICO當時的有形淨資產為19億美元。

隱含價值超過有形淨資產的部分——27億美元——是我們當時估計的GEICO”商誉”的價值。這個商譽代表的是當時與GEICO做生意的保單持有人的經濟價值。1995年，這些客戶向公司支付了28億美元的保費。因此，我們對GEICO客戶的估值約為他們每年向公司支付金額的97%（27/28）。按行業標準，這是一個非常高的價格。但GEICO不是一家普通的保險公司：由於公司的低成本，其保單持有人始終保持盈利且異常忠誠。

如今，保費收入已達143億美元且仍在增長。然而我們賬面上GEICO的商誉僅為14億美元，無論GEICO的價值增長多少，這個數字都不會改變。（按會計準則，如果商譽的經濟價值下降，你就減記其賬面價值，但如果經濟價值增加，則保持不變。）使用我們在1996年收購時採用的保費收入97%的估值標準，GEICO經濟商譽的真實價值如今約為140億美元。而且這個價值在十年和二十年後可能會高得多。GEICO——2011年一開局勢頭就很強勁——是一份不斷給予的禮物。

一個不小的腳註：在托尼的領導下，GEICO已發展出全美最大的個人保險代理業務之一，主要向我們的GEICO汽車保險客戶銷售房屋保險。在這項業務中，我們代理了一些與我們沒有關聯的保險公司。它們承擔風險，我們只是簽下客戶。去年，我們在這項代理業務中賣出了769,898份新保單，比前一年增長34%。這項活動對我們最明顯的幫助是產生佣金收入；同樣重要的是，它進一步加強了我們與保單持有人的關係，幫助我們留住他們。

我欠托尼和戴維（仔細想想，還有那位看門人）一筆巨大的債。

現在，讓我們來檢視伯克希爾的四大業務板塊。每個板塊的資產負債表和利潤特徵與其他板塊截然不同。因此，將它們混為一談會阻礙分析。所以我們將把它們作為四個獨立的業務來展示，這也是查理和我看待它們的方式。

我們先來看保險業務，它是伯克希爾的核心業務，也是多年來推動我們擴張的引擎。

保險業務

財產意外險（“P/C”）保險公司先收保費，後付賠款。在極端情況下，例如某些工人賠償事故引發的案例，賠付可能延續數十年。這種”先收錢、後賠付”的模式使我們持有大量資金——我們稱之為”浮存金”——這些資金最終將歸於他人。與此同時，我們可以將這些浮存金用於伯克希爾的投資。雖然個別保單和賠案來來去去，但我們持有的浮存金總額相對於保費收入始終保持非常穩定。因此，隨著我們業務的增長，我們的浮存金也在增長。看看我們增長了多少：

年末	浮存金（百萬美元）
1970	$ 39
1980	237
1990	1,632
2000	27,871
2010	65,832

如果我們的保費超過了費用和最終賠付的總和，我們就獲得了承保利润，這在浮存金產生的投資收入之外又增加了額外收入。當這種利潤出現時，我們享受著免費使用資金的好處——而且更妙的是，還因為持有這些資金而獲得報酬。然而遺憾的是，所有保險公司都希望實現這一美好結果的願望造成了激烈的競爭，在大多數年份，競爭如此劇烈，導致整個財產意外險行業總體上以顯著的承保虧損運營。這種虧損實際上就是行業為持有其浮存金所支付的代價。例如，State Farm——美國迄今最大的保險公司，也是一家管理良好的公司——在過去十年中有七年出現承保虧損。在此期間，其累計承保虧損超過200億美元。

在伯克希爾，我們已經連續八年實現承保利润，這一期間我們的承保盈利總額達170億美元。我相信我們很可能在未來大多數——雖然肯定不是所有——年份繼續實現承保盈利。如果我們做到了，我們的浮存金將比零成本還要好。我們將獲得的好處就如同某方將660億美元存放在我們這裡，還付給我們持有費，然後讓我們將這些資金用於我們自己的投資一樣。

讓我再次強調，零成本浮存金並不是整個財產意外險行業可以期待的結果：在大多數年份，行業保費不足以覆蓋賠款加費用。因此，幾十年來行業的有形權益總體回報率遠低於美國工業的平均回報率，這種糟糕的表現幾乎肯定會繼續下去。伯克希爾之所以擁有出色的經濟特性，僅僅因為我們有一些卓越的經理人在經營一些不同尋常的業務。我們已經告訴過你們關於GEICO的故事，但我們還有另外兩個非常大的業務，以及一大批較小的業務，每一個都在各自領域出類拔萃。

首先是伯克希爾·哈撒韋再保險集團，由阿吉特·贾恩管理。阿吉特承保的風險，是其他人既沒有意願也沒有資本來承擔的。他的業務以獨一無二的方式將承保能力、速度、果斷性，以及最重要的——智慧——結合在一起。然而，他從不讓伯克希爾暴露於與我們資源不相稱的風險之中。事實上，在這方面我們比大多數大型保險公司保守得多。在過去一年裡，阿吉特顯著擴大了他的人壽再保險業務，形成了約20億美元的年保費收入，這將持續數十年。

從1985年白手起家，阿吉特創建了一家擁有300億美元浮存金和可觀承保利润的保險企業，這一壯舉是任何其他保險公司CEO都遠遠無法企及的。他的成就為伯克希爾增加了數百億美元的價值。即使是氪石也奈何不了阿吉特。

我們還有另一個保險業巨頭——通用再保险，由塔德·蒙特罗斯管理。

歸根結底，一個健全的保險業務需要四項紀律：(1) 理解可能導致保單產生損失的所有風險敞口；(2) 保守地評估任何風險敞口實際導致損失的可能性以及發生損失時的可能成本；(3) 制定一個平均而言能夠在覆蓋預期損失成本和運營費用後仍能產生利潤的保費；(4) 在無法獲得合適保費時願意放棄承保。

許多保險公司通過了前三項測試卻在第四項上敗下陣來。華爾街的催促、代理人和經紀人的壓力，或者僅僅是一位被睪酮驅動的CEO不願接受業務規模萎縮，導致太多保險公司以不充分的價格承保業務。“別人都在這麼做，所以我們也必須這麼做”在任何行業都意味著麻煩，但在保險業尤其如此。

塔德遵守了保險業的全部四條戒律，他的業績就是最好的證明。在他的領導下，通用再保险巨大的浮存金一直優於零成本，我們預計這一點平均而言將繼續保持。

最後，我們擁有一組較小的公司，其中大多數專注於保險業的特殊角落。總體而言，它們的業績一直保持盈利，而且如下表所示，它們為我們提供的浮存金規模也很可觀。查理和我珍視這些公司及其經理人。

以下是我們財產意外險和人壽保險業務全部四個板塊的記錄：

保險業務	承保利潤（百萬美元）		年末浮存金（百萬美元）
	2010	2009	2010	2009
通用再保險	$ 452	$ 477	$20,049	$21,014
伯克希爾再保險	176	250	30,370	27,753
GEICO	1,117	649	10,272	9,613
其他直保	268	84	5,141	5,061
合計	$2,013	$1,460	$65,832	$63,441

在大型保險公司中，伯克希爾在我看來是全世界最好的。

製造、服務和零售業務

我們在伯克希爾這一板塊的活動涉及方方面面。不過，讓我們先來看看整個集團的彙總資產負債表和利潤表。

資產負債表 2010年12月31日（百萬美元）

資產		負債和權益
現金及等價物	$ 2,673	應付票據	$ 1,805
應收賬款及票據	5,396	其他流動負債	8,169
存貨	7,101	流動負債合計	9,974
其他流動資產	550
流動資產合計	15,720
商譽及其他無形資產	16,976	遞延所得稅	3,001
固定資產	15,421	長期債務及其他負債	6,621
其他資產	3,029	權益	31,550
	$51,146		$51,146

利潤表（百萬美元）

	2010	2009	2008
收入	$66,610	$61,665	$66,099
經營費用（含折舊：2010年$1,362、2009年$1,422、2008年$1,280）	62,225	59,509	61,937
利息費用	111	98	139
稅前利潤	4,274*	2,058*	4,023*
所得稅及非控制性權益	1,812	945	1,740
淨利潤	$2,462	$1,113	$2,283

*不包括購買法會計調整。

這組公司銷售的產品從棒棒糖到噴氣飛機，無所不有。其中一些企業享有極好的經濟效益，以無槓桿有形淨資產衡量的稅後收益率從25%到100%以上不等。其他一些則產生了12-20%的不錯回報。不幸的是，少數企業的回報非常差，這是我在资本配置工作中犯下的一些嚴重錯誤的結果。這些錯誤是因為我對所購企業的競爭實力或其所在行業的未來經濟狀況判斷失誤。我在做收購時試圖展望十到二十年的前景，但有時我的眼光確實不夠好。

這一板塊中大多數公司去年利潤有所改善，其中四家創下了紀錄。讓我們先來看看這些創紀錄者。

TTI，我們的電子元器件經銷商，銷售額比之前的最高紀錄（2008年創下）高出21%，稅前利潤比此前的紀錄高出58%。其銷售增長橫跨三大洲：北美增長16%，歐洲增長26%，亞洲增長50%。TTI經銷的數千種商品都很普通，很多售價不到一美元。TTI卓越業績的魔力由其CEO保罗·安德鲁斯及其同事們創造。
Forest River，我們的房車和船艇製造商，創下了近20億美元的銷售紀錄和利潤紀錄。Forest River擁有82家工廠，我一家都沒去過（總部也沒去過，就這一點而言）。沒有必要去；該公司CEO皮特·利格尔經營著一流的業務。來年會上看看他的產品吧。最好再買一輛。
CTB，我們的農業設備公司，再次創下利潤紀錄。我在2008年年報中向你們介紹了該公司CEO维克·曼奇内利。他一直在變得更好。伯克希爾在2002年以1.4億美元收購了CTB。此後它向我們支付了1.6億美元股息，並消除了4,000萬美元的債務。去年它的稅前利潤為1.06億美元。生產率的提高貢獻了大部分增長。我們收購CTB時，每位員工的銷售額為189,365美元；現在是405,878美元。
你能相信是鞋子嗎？H.H. Brown由吉姆·伊斯勒經營，以其Born品牌聞名，創下了銷售和利潤新紀錄（在我們的年會上賣出了1,110雙鞋也起了幫助作用）。吉姆出色地適應了行業的重大變化。我應該提到，他的工作由89歲的弗兰克·鲁尼監督，他是一位出色的商人，在高爾夫球場上打賭仍然是個危險的對手。

這一板塊年度環比改善的一個重大故事發生在利捷航空（NetJets）。我怎麼強調大卫·索科尔在這家公司——飛機部分所有權的領先提供商——取得的成就的廣度和重要性都不為過。NetJets長期以來一直在運營上很成功，2010年的市場份額是其最近競爭對手的五倍。我們壓倒性的領導地位源於一支出色的飛行員、機械師和服務人員團隊。這支團隊在2010年再次出色地完成了工作，客戶滿意度在我們的常規調查中創下新高。

儘管NetJets始終在客戶中遙遙領先，但自1998年收購以來，我們的財務業績卻是失敗的。在截至2009年的11年中，該公司報告了1.57億美元的累計稅前虧損，這個數字還被大大低估了，因為NetJets的借貸成本因免費使用伯克希爾的信用而獲得大量補貼。如果NetJets獨立運營，多年來的虧損將高出數億美元。

我們現在向NetJets收取伯克希爾擔保的適當費用。儘管有這筆費用（2010年為3,800萬美元），NetJets在2010年稅前盈利2.07億美元，與2009年相比扭轉了9.18億美元。大衛迅速重組了管理層，並使公司的採購和支出政策合理化，止住了現金外流，將伯克希爾唯一的重大業務問題轉變為一項堅實盈利的業務。

與此同時，大衛保持了NetJets行業領先的安全和服務聲譽。在許多重要方面，我們的培訓和運營標準遠高於FAA的要求。維持最高標準是正確的做法，但我支持這一政策也有自私的理由。我和家人已經在NetJets上飛行了超過5,000小時（相當於連續24小時飛行七個月），未來還將飛行數千小時。我們沒有受到任何特殊待遇，隨機使用了至少100架飛機和300個機組。無論是哪架飛機或哪個機組，我們總是知道我們正與私人航空領域訓練最好的飛行員一起飛行。

我們製造、服務和零售板塊中最大的盈利者是玛蒙集团，一個由130家企業組成的集合體。我們將很快按照計劃從普利茲克家族手中購買其17%的股份，從而將我們的持股比例提高到80%。費用約為15億美元。我們隨後將在2013年或2014年（由該家族選擇日期）購買普利茲克家族剩餘的持股。弗兰克·普塔克將瑪蒙管理得出色，我們期待著100%的所有權。

僅次於玛蒙集团，這一板塊中兩個最大的盈利者是伊斯卡和麦克莱恩。兩者都度過了出色的一年。2010年，格雷迪·罗西尔的麦克莱恩進入了葡萄酒和烈酒分銷業務，以補充其作為食品、香菸、糖果和雜貨分銷商的320億美元業務。在收購帝国经销商——一家在佐治亞州和北卡羅來納州運營的公司——時，我們與該公司充滿活力的CEO大卫·卡恩聯手合作。大衛正在領導我們的地理擴張努力。到年底，他已經完成了第一筆收購——田納西州的地平线葡萄酒与烈酒。

伊斯卡2010年利潤增長了159%，2011年我們很可能超過衰退前的水平。全球各地的銷售都在改善，尤其是在亞洲。艾坦·韦特海默、雅各布·哈尔帕兹和丹尼·高德曼的卓越表現值得讚揚，其業績遠超伊斯卡的主要競爭對手。

以上都是好消息。然而，我們與住宅建設相關的業務繼續掙扎。约翰斯·曼维尔、美泰克、肖氏工业和阿克米砖业保持了它們的競爭地位，但利潤遠低於幾年前的水平。合計來看，這些業務在2010年的稅前利潤為3.62億美元，而2006年為13億美元，員工人數減少了約9,400人。

住宅復甦可能在一年左右開始。無論如何，它在某個時候一定會發生。因此：(1) 在美泰克，我們在過去11個月內完成或承諾了五筆補強收購；(2) 在阿克米砖业，我們最近以5,000萬美元收購了阿拉巴馬州領先的磚塊製造商；(3) 约翰斯·曼维尔正在俄亥俄州建設一座5,500萬美元的屋頂防水膜工廠，將於明年完工；(4) 肖氏工业將在2011年在廠房和設備上投入2億美元，全部位於美國。這些企業以強大的姿態進入衰退，也將以更強大的姿態走出衰退。在伯克希爾，我們的時間跨度是永遠。

受監管的資本密集型業務

我們有兩家非常大的企業——BNSF铁路和中美能源，它們具有將自身與我們許多其他業務區分開來的重要共同特徵。因此，我們在這封信中給予它們單獨的板塊，並在我們的GAAP資產負債表和利潤表中單獨列出它們的財務統計數據。

這兩家公司的一個關鍵特徵是，它們對非常長壽的受監管資產進行了鉅額投資，這些投資由大量長期債務資助，而這些債務不由伯克希爾擔保。我們的信用不是必需的：兩家企業都擁有即使在非常不利的商業條件下也能充分覆蓋其利息需求的盈利能力。例如，在經濟衰退的2010年，BNSF的裝車量遠低於峰值水平，但該公司的利息覆蓋率仍達到6:1。

兩家公司都受到嚴格監管，且都將永無止境地需要對廠房和設備進行重大投資。兩者都需要提供高效的、令客戶滿意的服務，以贏得其社區和監管機構的尊重。作為回報，兩者都需要得到保證，即它們將被允許在未來的資本投資上獲得合理的回報。

前面我解釋了鐵路對我們國家未來有多麼重要。按噸英里計算，鐵路運輸了美國42%的城際貨運量，而BNSF的運量超過任何其他鐵路——約佔行業總量的28%。稍加計算，你就會知道美國所有城際貨運噸英里數的11%以上由BNSF運輸。鑑於人口向西部的轉移，我們的份額很可能還會緩慢上升。

所有這些加在一起是一份巨大的責任。我們是美國經濟循環系統的一個主要且不可或缺的部分，有義務不斷維護和改善我們23,000英里的鐵路線及其附屬的橋梁、隧道、機車和車廂。在執行這項工作時，我們必須預判社會的需求，而不僅僅是對需求做出反應。履行我們的社會義務，我們將定期花費遠超折舊的金額，2011年這一超額部分將達到20億美元。我有信心我們將從鉅額增量投資中獲得適當的回報。明智的監管和明智的投資是同一枚硬幣的兩面。

在中美能源，我們參與著類似的”社會契約”。我們被期望投入越來越多的資金來滿足客戶未來的需求。如果我們同時能可靠、高效地運營，我們知道我們將在這些投資上獲得公平的回報。

中美能源在美國為240萬客戶供電，是愛荷華州、懷俄明州和猶他州最大的供電商，也是其他州的重要供電商。我們的管道運輸了全國8%的天然氣。顯然，數百萬美國人每天都依賴著我們。

中美能源為其所有者（伯克希爾的權益為89.8%）和客戶都交出了出色的成績。在中美能源於2002年收購北方天然气管道後不久，該公司作為管道運營商的表現在該領域權威機構的排名中墊底——43家中排第43。在最新發布的報告中，北方天然氣排名第二。排名第一的是我們的另一條管道——科恩河管道。

在電力業務方面，中美能源有著同樣出色的記錄。自1999年我們收購愛荷華州業務以來，電價從未上調。同期，該州另一家主要電力公司的電價上漲了70%以上，現在的電價遠高於我們。在兩家公用事業公司並肩運營的某些大都市地區，我們客戶的電費賬單遠低於他們鄰居的。有人告訴我，在這些城市中，如果房屋位於我們的服務區域內，售價會更高。

到2011年底，中美能源將擁有2,909兆瓦的風力發電裝機容量，超過全國任何其他受監管的電力公司。中美能源在風能方面已投入或承諾投入的總金額高達驚人的54億美元。我們能進行這種規模的投資，是因為中美能源保留了所有利潤，而其他公用事業公司通常將大部分利潤分配出去。

正如你們現在所能看出的，我為马特·罗斯在BNSF以及大卫·索科尔和格雷格·阿贝尔在中美能源為我們的社會所取得的成就感到自豪。我同樣為他們為伯克希爾股東所取得的成就感到驕傲和感激。以下是相關數字：

中美能源	利潤（百萬美元）
	2010	2009
英國公用事業	$ 333	$ 248
愛荷華州公用事業	279	285
西部公用事業	783	788
管道	378	457
房屋服務	42	43
其他（淨額）	47	25
扣除公司利息和稅前經營利潤	1,862	1,846
利息（伯克希爾以外）	(323)	(318)
伯克希爾次級債務利息	(30)	(58)
所得稅	(271)	(313)
淨利潤	$1,238	$1,157
歸屬伯克希爾利潤*	$1,131	$1,071

BNSF鐵路（2010年2月12日前為歷史會計法，此後為購買法）	（百萬美元）
	2010	2009
收入	$16,850	$14,016
經營利潤	4,495	3,254
利息（淨額）	507	613
稅前利潤	3,988	2,641
淨利潤	2,459	1,721

金融和金融產品

這是我們最小的板塊，包括兩家租賃公司——XTRA（拖車）和CORT（傢俱），以及克莱顿住宅——全美領先的預製房屋生產商和融資商。

我們的兩家租賃業務去年都改善了業績，儘管是從很低的基數開始。XTRA的設備利用率從2009年的63%提高到2010年的75%，從而將稅前利潤從2009年的1,700萬美元提高到3,500萬美元。CORT在年內經歷了業務回升，同時也大幅收緊了運營。兩者結合，使其稅前業績從2009年的300萬美元虧損轉為2010年的1,800萬美元盈利。

在克莱顿住宅，我們生產了23,343套住宅，佔行業總量50,046套的47%。對比1998年的高峰年，當時製造了372,843套住宅。（我們當時的行業份額為8%。）無論如何，去年的銷售都會很糟糕，但我在2009年報告中評論過的融資問題繼續加劇了困境。解釋一下：我們政府的住房融資政策——通過FHA、房地美和房利美認為可接受的貸款表現出來——偏向於現場建造的住宅，並抵消了預製住宅提供的價格優勢。

我們為更多的預製住宅買家提供融資，超過任何其他公司。因此，我們的經驗對於那些準備改革我國住房貸款制度的各方來說應該具有啟發意義。讓我們來看看。

克莱顿住宅擁有200,804筆自行發放的抵押貸款。（它還購買了一些抵押貸款組合。）在這些合同發放時，我們借款人的平均FICO評分為648，其中47%為640或以下。你的銀行家會告訴你，擁有此類評分的人通常被視為可疑信用。

然而，我們的貸款組合在壓力條件下表現良好。以下是過去五年我們自行發放貸款的損失經歷：

年份	淨損失佔平均貸款餘額百分比
2006	1.53%
2007	1.27%
2008	1.17%
2009	1.86%
2010	1.72%

我們的借款人在失去工作、健康出問題、離婚等情況下會遇到困難。經濟衰退對他們打擊很大。但他們想留在自己的家中，而且通常他們借的金額相對於收入來說是合理的。此外，我們將發放的抵押貸款保留在自己的賬上，這意味著我們沒有將其證券化或以其他方式轉售。如果我們在放貸方面愚蠢，我們將自食其果。這讓人頭腦清醒。

如果全國的購房者都像我們的買家一樣行事，美國就不會發生那場危機。我們的做法很簡單：要求有意義的首付款，並將固定月供控制在收入的合理比例之內。這一政策使克莱顿住宅保持了償付能力，也使買家留在了他們的家中。

對大多數美國人來說，擁有住房是有意義的，尤其是在今天較低的價格和極低的利率條件下。綜合考慮，我一生中第三好的投資就是買下了我的房子，儘管如果我改為租房並將購房款用於買股票，我會賺到多得多的錢。（兩個最好的投資是結婚戒指。）為了我花31,500美元買的房子，我和家人收穫了52年精彩的回憶，更多回憶還在路上。

但如果買家的眼睛比錢包大，而貸方——通常有政府擔保作為保護——助長了他的幻想，那麼房子可能變成噩夢。我們國家的社會目標不應該是讓家庭住進他們夢想中的房子，而是應該讓他們住進他們負擔得起的房子。

投資

下面我們列出了年末市值超過10億美元的普通股投資。

股份數	公司	持股比例	成本*（百萬美元）	市值（百萬美元）
151,610,700	美国运通	12.6	1,287	6,507
225,000,000	比亚迪	9.9	232	1,182
200,000,000	可口可乐	8.6	1,299	13,154
29,109,637	康菲石油	2.0	2,028	1,982
45,022,563	强生	1.6	2,749	2,785
97,214,584	卡夫食品	5.6	3,207	3,063
19,259,600	慕尼黑再保险	10.5	2,896	2,924
3,947,555	浦项制铁	4.6	768	1,706
72,391,036	宝洁	2.6	464	4,657
25,848,838	赛诺菲-安万特	2.0	2,060	1,656
242,163,773	乐购	3.0	1,414	1,608
78,060,769	美国合众银行	4.1	2,401	2,105
39,037,142	沃尔玛	1.1	1,893	2,105
358,936,125	富国银行	6.8	8,015	11,123
	其他		3,020	4,956
	按市值計的普通股合計		33,733	61,513

*這是我們的實際購買價格，也是我們的稅務基礎；由於在少數情況下需要進行減值或增值調整，GAAP”成本”會有所不同。

在我們報告的利潤中，我們只反映了投資組合公司支付給我們的股息。然而，去年這些被投資公司的未分配利潤中屬於我們的份額超過20億美元。這些留存收益非常重要。根據我們的經驗——以及過去一個世紀投資者的經驗——未分配利潤要麼與市場收益持平，要麼超過市場收益，儘管這種對應關係高度不規則。（事實上，有時這種關聯會逆轉。正如一位投資者在2009年所說：“這比離婚還糟。我失去了一半的淨資產——而我還有我的妻子。“）在未來，我們預計我們的市場收益最終至少會等於被投資公司留存的利潤。

*******

在我們之前對伯克希爾正常盈利能力的估算中，我們進行了三項與未來投資收入相關的調整（但沒有包括我剛才描述的未分配利潤因素）。

第一項調整明顯是負面的。去年，我們討論了五筆大型固定收益投資，它們一直為我們報告的利潤貢獻著可觀的金額。其中一筆——我們的瑞士再保险票據——已在2011年初被贖回，另外兩筆——我們的高盛和通用电气優先股——很可能在年底前被贖回。通用电气有權在10月份贖回我們的優先股，並已表明了這一意圖。高盛有權在30天通知後贖回我們的優先股，但被美聯儲（願上帝保佑它！）阻止了，不幸的是，美聯儲可能很快就會給高盛開綠燈。

這三家贖回公司都必須向我們支付溢價——合計約14億美元——但所有贖回仍然是不受歡迎的。贖回發生後，我們的盈利能力將顯著降低。這是壞消息。

有兩個可能的抵消因素。年末我們持有380億美元的現金等價物，這些資金在整個2010年幾乎沒有收益。但在某個時候，更好的利率將會迴歸。它們將至少增加5億美元——也許更多——的投資收入。這種貨幣市場收益率的提升不太可能很快到來。然而，將提高的利率納入”正常”盈利能力的估算中是恰當的。即使在更高利率到來之前，我們也可能走運，找到以可觀回報使用部分現金儲備的機會。那一天來得越早越好：套用伊索的話說，一個坐在敞篷車裡的女孩抵得上電話簿裡的五個。

此外，我們目前持有的普通股的股息幾乎肯定會增加。最大的增長可能來自富国银行。美聯儲——在高盛一事上是我們的朋友——在過去兩年中凍結了各大銀行的股息水平，無論這些銀行是強還是弱。富国银行在整個最嚴重的衰退期間一直保持著穩定的盈利，目前享有巨大的財務實力和盈利能力，但卻被迫維持人為偏低的派息水平。（我們不責怪美聯儲：出於種種原因，在危機及其緊接著的餘波期間實施全面凍結是合理的。）

在某個時候——可能很快——美聯儲的限制將終止。屆時富国银行可以恢復其所有者應得的合理股息政策。到那時，我們預計僅從這一隻證券獲得的年度股息就將每年增加數億美元。

我們持有的其他公司也可能增加股息。可口可乐在1995年——即我們完成購買該股票後的第二年——向我們支付了8,800萬美元。此後每年可口可樂都增加了股息。2011年，我們幾乎肯定將從可口可樂獲得3.76億美元，比去年增加2,400萬美元。在十年之內，我預計這3.76億美元將翻一番。到那個期末，如果我們從可口可樂年度利潤中分得的份額超過我們最初為這筆投資支付的金額的100%，我也不會感到驚訝。時間是優秀企業的朋友。

總體而言，我相信我們”正常”的投資收入將至少等於我們在2010年實現的水平，儘管我描述的贖回將在2011年以及可能2012年削減我們的收入。

去年夏天，卢·辛普森告訴我他想退休了。鑑於盧才74歲——一個查理和我認為在伯克希爾只適合做實習生的年齡——他的決定令人意外。

盧於1979年加入GEICO擔任投資經理，他對公司的貢獻是無價的。在2004年年報中，我詳述了他的股票投資記錄，之後我只是省略了更新，因為他的表現讓我的業績相形見絀。誰需要那種事呢？

盧從來不是一個喜歡宣傳自己才華的人。但我要替他說：簡單地說，盧是投資界的偉大人物之一。我們會想念他的。

四年前，我告訴你們我們需要增加一位或多位年輕的投資經理，以便在查理、盧和我不在的時候接班。當時我們有多位出色的候選人可以立即接替我的CEO職位（現在也是如此），但在投資領域我們沒有後備人選。

很容易找出許多近期業績出色的投資經理。但在評判未來表現時，過往業績雖然重要，卻並不夠。業績是如何取得的至關重要，經理人對風險的理解和敏感度也同樣重要（風險絕不應該用貝塔係數來衡量，那是太多學者的選擇）。在風險標準方面，我們尋找的是一種難以評估的技能：預判以前未曾觀察到的經濟情景影響的能力。最後，我們希望找到一個把為伯克希爾工作視為遠不止一份工作的人。

當查理和我見到托德·库姆斯時，我們知道他符合我們的要求。與盧一樣，托德的薪酬將是基本工資加上基於其相對於标普500表現的浮動報酬。我們安排了遞延和結轉機制，以防止波動的業績獲得不當的報酬。對沖基金行業已經目睹了普通合夥人的一些糟糕行為：他們在上漲時獲得鉅額報酬，然後當出現糟糕結果時，腰纏萬貫地離開，讓有限合夥人承受之前收益的回吐。有時，這些普通合夥人隨後又迅速成立一隻新基金，這樣他們就可以立即參與未來的利潤，而不必先彌補過去的損失。把錢交給這樣的管理人的投資者應該被稱為傻瓜，而不是合夥人。

只要我還是CEO，我將繼續管理伯克希爾絕大部分的債券和股票持倉。托德最初將管理10億到30億美元的資金，這個金額他可以每年重新設定。他的重點將是股票，但不限於這種投資形式。（基金顧問喜歡要求”風格框”，比如”多空”、“宏觀”、“國際股票”。在伯克希爾，我們唯一的風格框是”聰明”。）

隨著時間推移，如果我們找到合適的人選，我們可能會增加一到兩名投資經理。如果我們這樣做，我們可能會讓每位經理80%的績效報酬取決於他或她自己的投資組合，20%取決於其他經理的投資組合。我們想要一個獎勵個人成功、但同時也促進合作而非競爭的薪酬體系。

當查理和我不再在場時，我們的投資經理將以屆時CEO和董事會確定的方式對整個投資組合負責。因為優秀的投資者能為企業收購帶來有用的視角，我們期望他們在可能的收購決策中被諮詢——但沒有投票權。最終，任何重大收購的決定當然將由董事會做出。

一個腳註：當我們發佈托德加入的新聞稿時，許多評論人士指出他是”不知名的”，並對我們為什麼不尋找一個”大名鼎鼎的”人表示困惑。我好奇他們當中有多少人在1979年知道盧、在1985年知道阿吉特，或者——就這件事而言——在1959年知道查理。我們的目標是找到一匹兩歲的”秘書處”（傳奇賽馬），而不是一匹十歲的”海洋餅乾”。（糟糕——對於一個80歲的CEO來說，這可能不是最聰明的比喻。）

衍生品

兩年前，在2008年年報中，我告訴你們伯克希爾是251份衍生品合同的當事方（不包括我們子公司如中美能源的運營中使用的衍生品，以及通用再保险剩餘的少量衍生品）。今天，相應的數字是203，反映了我們投資組合中少量的新增以及一些合同的解除或到期。

我們的現有倉位，全部由我個人負責，主要分為兩類。我們將這兩類都視為類保險活動，我們收取保費來承擔他人希望轉移的風險。事實上，我們在這些衍生品交易中採用的思維過程與我們在保險業務中使用的完全相同。你們還應該理解，我們在簽訂合同時就收到了預付款，因此不承擔任何交易對手風險。這一點很重要。

我們的第一類衍生品由2004年至2008年簽訂的一系列合同組成，要求我們在某些高收益債券指數中的公司發生債券違約時進行賠付。除少數例外，我們對這些風險的暴露期為五年，每份合同覆蓋100家公司。

總計而言，我們為這些合同收到了34億美元的保費。當我在2007年年報中首次向你們介紹它們時，我說我預計這些合同將為我們帶來”承保利润”，意味著我們的損失將低於我們收到的保費。此外，我說我們將受益於浮存金的使用。

隨後，正如你們非常清楚的，我們經歷了金融恐慌和嚴重衰退。高收益指數中的一些公司違約了，這要求我們支付了25億美元的賠款。然而如今，我們的風險敞口已大部分了結，因為我們大部分高風險合同已經到期。因此，我們幾乎可以確定將如最初預期的那樣獲得承保利潤。此外，在合同存續期間，我們一直使用著平均約20億美元的無息浮存金。簡而言之，我們收取了正確的保費，這在三年前商業環境急劇惡化時保護了我們。

我們的另一大衍生品倉位——其合同名為”股权看跌期权”——涉及我們為希望保護自己免受美國、英國、歐洲和日本股價可能下跌的各方所承保的保險。這些合同與各種股票指數掛鉤，如美國的標普500指數和英國的富時100指數。在2004年至2008年期間，我們為47份此類合同收到了48億美元的保費，其中大部分期限為15年。在這些合同中，只有到期日當天的指數價格才重要：在此之前不得要求任何賠付。

作為向你們更新這些合同的第一步，我可以報告在2010年末，在我們交易對手的倡議下，我們解除了八份合同，這些合同全部到期日在2021年至2028年之間。我們最初為這些合同收到了6.47億美元的保費，解除合同要求我們支付4.25億美元。因此，我們實現了2.22億美元的收益，而且在大約三年的時間裡無息且無限制地使用了那6.47億美元。

這些2010年的交易使我們年末賬面上還剩下39份股權看跌合同。在這些合同簽訂時，我們收到了42億美元的保費。

這些合同的未來當然是不確定的。但這裡有一個看待它們的視角。如果相關指數在合同到期日的價格與2010年12月31日的價格相同——且匯率不變——我們將在2018年至2026年到期時支付38億美元。你們可以將這個金額稱為”結算價值”。

然而在我們年末的資產負債表上，我們將這些剩餘股權看跌期權的負債列為67億美元。換句話說，如果相關指數的價格從那天起保持不變，我們將在未來幾年錄得29億美元的收益，即負債數字67億美元與結算價值38億美元之間的差額。我相信股價很可能會上漲，而且我們的負債在當前和結算日之間將會大幅下降。如果是這樣，我們從現在開始的收益將會更大。但這當然遠非確定之事。

可以確定的是，我們將在平均約10年的時間裡繼續使用我們剩餘的42億美元”浮存金”。（這筆浮存金和來自高收益合同的浮存金都未包含在660億美元的保險浮存金數字中。）由於資金是可互換的，可以將這些資金的一部分視為對收購BNSF的貢獻。

正如我之前告訴你們的，我們幾乎所有的衍生品合同都不包含追加保證金的義務——這一事實降低了我們本來可以收取的保費。但這一事實也讓我們在金融危機期間感到安心，使我們在那些日子裡能夠承諾一些有利的投資。放棄一些額外的衍生品保費證明是非常值得的。

關於報告與誤報：重要的數字與不重要的數字

在這封信的前面，我指出了一些查理和我在評估伯克希爾價值和衡量其進步時認為有用的數字。

讓我們在這裡聚焦一個我們省略了的數字，但許多媒體將其置於所有其他數字之上：淨利潤。儘管這個數字在大多數公司可能很重要，但在伯克希爾它幾乎總是沒有意義的。無論我們的業務表現如何，查理和我都可以——完全合法地——使任何給定期間的淨利潤幾乎成為我們想要的任何數字。

我們之所以有這種靈活性，是因為已實現的投資收益或損失計入淨利潤數字，而未實現的收益（以及在大多數情況下的損失）則被排除在外。例如，設想伯克希爾在某年有100億美元的未實現收益增加，同時有10億美元的已實現損失。我們的淨利潤——只計入損失——將報告為低於我們的经营利润。如果我們在前一年同時實現了收益，頭條新聞可能會宣稱我們的利潤下降了X%，而實際上我們的業務可能已經大大改善。

如果我們真的認為淨利潤很重要，我們可以經常將已實現收益計入其中，因為我們擁有大量的未實現收益可供運用。但請放心，查理和我從未因為一筆出售對我們即將報告的淨利潤的影響而賣出一隻證券。我們兩人都對”玩弄”數字深惡痛絕，這種做法在1990年代的美國企業界氾濫成災，雖然現在發生的頻率和明目張膽的程度已不如從前，但仍然存在。

经营利润儘管有一些缺點，但總體上是衡量我們業務表現的合理指標。請忽略我們的淨利潤數字。法規要求我們向你們報告它。但如果你發現記者們過度關注它，那更多說明的是他們的表現而非我們的。

已實現和未實現的收益與損失都完全反映在我們账面价值的計算中。請關注這一指標的變化以及我們经营利润的走勢，你們就走在了正確的道路上。

作為附言，我忍不住要指出報告的淨利潤是多麼變幻莫測。如果我們的股權看跌期權在2010年6月30日到期，我們將需要在那天向交易對手支付64億美元。之後在下一個季度，證券價格普遍上漲，到9月30日，相應的數字降至58億美元。然而，我們用來評估這些合同的Black-Scholes公式要求我們在這一期間將資產負債表上的負債從89億美元增加到96億美元，經過稅務計提的影響後，這使我們該季度的淨利潤減少了4.55億美元。

查理和我都認為，Black-Scholes公式在應用於長期期權時，會產生極其不恰當的估值結果。兩年前我們在這些頁面中列舉了一個荒謬的例子。更為實際的是，我們通過簽訂股權看跌合同把錢投了進去。這樣做，我們隱含地斷言我們交易對手或其客戶使用的Black-Scholes計算是有缺陷的。

儘管如此，我們在呈報財務報表時繼續使用該公式。Black-Scholes是期權估值的公認標準——幾乎所有一流商學院都在教授它——如果我們偏離它，我們會被指責為會計不嚴謹。此外，如果我們這樣做，將給我們的審計師帶來無法克服的問題：他們有些客戶是我們的交易對手，而這些客戶對我們持有的同一份合同使用Black-Scholes估值。如果兩者的估值相差甚遠，審計師不可能同時認可雙方估值的準確性。

Black-Scholes對審計師和監管機構的部分吸引力在於它能產生一個精確的數字。查理和我無法提供這樣一個數字。我們相信我們合同的真實負債遠低於Black-Scholes的計算結果，但我們也提不出一個確切的數字——正如我們無法精確估算GEICO、BNSF或伯克希爾·哈撒韋本身的價值一樣。我們無法精確定位一個數字並不困擾我們：我們寧願大致正確，也不願精確地錯誤。

約翰·肯尼斯·加爾佈雷思曾俏皮地指出，經濟學家在使用創意方面最為節儉：他們讓研究生院學到的創意受用一輩子。大學金融系的表現往往如出一轍。看看在整個1970年代和1980年代，幾乎所有人都頑固地堅持有效市场理论，輕蔑地將推翻它的有力事實稱為”異常現象”。（我總是喜歡那種解釋：地平說學會大概也會把一艘船繞地球一圈視為惱人但無關緊要的異常現象。）

學術界目前將Black-Scholes作為天啟真理來教授的做法需要重新審視。就此而言，學術界沉迷於期權估值的傾向也值得重新審視。你可以在完全不具備期權估值能力的情況下成為一位非常成功的投資者。學生們應該學的是如何評估一家企業。這才是投資的真諦。

生活與債務

賽車運動的基本原則是：要想第一個衝過終點，首先你得跑完全程。這一格言同樣適用於商業，並指導著我們在伯克希爾的每一個行動。

毫無疑問，有些人通過使用借來的錢變得非常富有。然而，這同樣也是變得非常貧窮的途徑。當杠杆有效時，它放大了你的收益。你的配偶認為你很聰明，你的鄰居羨慕不已。但杠杆是會上癮的。一旦從它的奇妙中獲利，很少有人會回退到更保守的做法。正如我們在三年級學到的——有些人在2008年又學了一遍——任何一系列正數，無論這些數字多麼令人印象深刻，只要乘以一個零就會化為烏有。歷史告訴我們，杠杆太經常產生零了，即使使用槓桿的是非常聰明的人。

當然，杠杆對企業也可能是致命的。揹負鉅額債務的公司常常假設這些債務可以在到期時進行再融資。這種假設通常是正確的。但偶爾，無論是因為公司自身的問題還是全球信貸短缺，到期債務必須以實際償付來應對。此時，只有現金才能完成這項工作。

借款人於是明白了，信用就像氧氣。當兩者充裕時，其存在不會被注意到。當兩者缺失時，那就是唯一被注意到的事情。即使是短暫的信貸中斷也能讓一家公司跪下。事實上，2008年9月，信貸在經濟的許多領域一夜之間消失，幾乎使我們整個國家跪下。

查理和我對任何可能對伯克希爾的安全構成哪怕最輕微威脅的活動都不感興趣。（鑑於我們的合計年齡已達167歲，從頭再來不在我們的人生清單上。）我們永遠意識到這樣一個事實：你們——我們的合夥人——將在許多情況下是你們儲蓄的很大一部分託付給了我們。此外，重要的慈善事業有賴於我們的審慎。最後，許多因我們被保險人造成事故而致殘的受害者，指望我們在幾十年後支付賠償金。僅僅為了追求幾個百分點的額外回報，就拿所有這些利益相關方的需求去冒險，那將是不負責任的。

一段個人歷史也許能部分解釋我們對金融冒險的極度厭惡。我直到查理35歲時才認識他，儘管他在距離我已住了52年的地方100碼之內長大，而且也從我父親、妻子、子女和兩個孫子畢業的那所奧馬哈市中心公立高中畢業。查理和我確實都曾在小時候在我祖父的雜貨店打過工，不過我們的僱傭時間相隔約五年。我的祖父名叫歐內斯特，也許沒有比這更名副其實的名字了。沒有人在歐內斯特手下工作過——哪怕只是當一個理貨小弟——而不被這段經歷塑造。

在對面的頁面上，你們可以讀到歐內斯特1939年寫給他最小的兒子、我的叔叔弗雷德的一封信。類似的信也寄給了他其他四個孩子。我至今仍保存著寄給我的愛麗絲姑媽的那封信，是我在1970年作為她遺產的執行人打開她的保險箱時發現的——信裡還附有1,000美元現金。

歐內斯特從未上過商學院——實際上他連高中都沒有畢業——但他深諳流動性對確保生存的重要性。信的大意是：他多年來見過很多人因手頭沒有現金而遭受各種磨難；他自己一直保持著一筆應急儲備金；在弗雷德結婚時，他開始為弗雷德存錢，十年來積攢到了1,000美元，建議弗雷德將這筆錢放在保險箱裡以備不時之需，不要想著拿去投資賺利息，因為知道手頭有1,000美元可以隨時動用的心理滿足感，遠比利息收入更有價值。他還指出，從來沒有哪個巴菲特家的人留下過鉅額遺產，但也從來沒有哪個人不留下點什麼——他們從不花光所有賺到的錢，而是總會存下一部分。

在伯克希爾，我們將他的1,000美元方案推進了一步，我們承諾至少持有100億美元的現金，不包括我們受監管的公用事業和鐵路業務持有的現金。由於這一承諾，我們通常持有至少200億美元的現金，這樣我們既能承受史無前例的保險損失（我們迄今最大的損失約為30億美元，來自卡特里娜颶風——保險業史上最昂貴的災難），又能在金融動盪時期迅速抓住收購或投資機會。

我們的現金主要持有美國國債，避開其他收益率高出幾個基點的短期證券，這一政策早在商業票據和貨幣市場基金的脆弱性在2008年9月暴露之前我們就一直堅持。我們贊同投資作家雷·德沃的觀察：“為了多賺點收益率而損失的錢，比在槍口下損失的錢還要多。“在伯克希爾，我們不依賴銀行授信額度，也不簽訂可能要求追加擔保品的合同——除非金額相對於我們的流動資產微不足道。

此外，在過去40年裡，伯克希爾沒有一分錢的現金用於支付股息或回購股份。相反，我們將所有利潤留存下來以壯大我們的業務，目前這一加強力度每月約為10億美元。因此，我們的淨資產在這四十年間從4,800萬美元增長到1,570億美元，而我們的内在价值增長得更多。沒有哪家美國公司曾以這種不間斷的方式如此接近地構建起如此強大的財務實力。

在杠杆方面如此謹慎，使我們的回報率略有降低。但持有大量流動性讓我們睡得安穩。此外，在我們的經濟中偶爾爆發的金融混亂期間，我們將在財務上和心理上都有能力進攻，而其他人則忙於求生。這正是我們在2008年雷曼兄弟破產後25天的恐慌中能夠投入156億美元的原因。

年度股東大會

年度股東大會將於4月30日（週六）舉行。來自我們總部的嘉莉·基澤將擔任主持人，她今年的主題是”飛機、火車和汽車”。這給了利捷航空（NetJets）、BNSF铁路和比亚迪展示自己的機會。

一如既往，奎斯特中心的大門將於早上7點打開，8:30將放映一部新的伯克希爾電影。9:30我們將直接進入問答環節，（在奎斯特中心餐檯午餐休息後）持續到下午3:30。短暫休息後，查理和我將於3:45召開年度正式會議。如果你決定在白天的問答期間離場，請在查理髮言時離開。（快點行動，他可以很簡潔。）

當然，離開的最好理由是購物。我們會在會議區域旁的194,300平方英尺大廳裡擺滿伯克希爾幾十家子公司的產品，幫你們完成購物。去年你們盡了自己的一份力，大多數攤位的銷售都創下了紀錄。在九個小時的時間裡，我們賣出了1,053雙賈斯汀靴子、12,416磅喜诗糖果、8,000杯冰雪皇后暴風雪®冰淇淋和8,800把Quikut刀（每分鐘16把）。但你們可以做得更好。記住：誰說錢買不到快樂，那只是還沒學會去哪裡購物。

盖可保险（GEICO）將設一個展位，配備來自全國各地的頂級顧問，隨時為你們提供汽車保險報價。在大多數情況下，GEICO能為你們提供股東折扣（通常8%）。在我們運營的51個司法管轄區中，有44個允許這種特別優惠。（補充一點：如果你已經符合其他折扣條件，比如給予某些團體的折扣，這個折扣不能疊加。）帶上你現有保險的詳細信息，看看我們是否能為你省錢。我相信我們至少能為你們中的一半人省錢。

一定要去書蟲書店看看。那裡將有60多本書和DVD，包括《窮查理寶典》的中文版——那本關於我搭檔的廣受歡迎的書。看不懂中文又怎樣？買一本拿著到處走，它會讓你看起來博學而有品位。如果你需要郵寄你購買的書籍，附近將有快遞服務。

如果你是大手筆——或者只是來看看的——週六中午到下午5:00之間，去奧馬哈機場東側的埃利奧特航空看看。我們將在那裡展出一批利捷航空（NetJets）的飛機，它們會讓你心跳加速。乘公共汽車來，坐私人飛機走。

隨本報告附上的委託書材料中的附件說明了你如何獲得參加會議和其他活動所需的憑證。至於機票、酒店和租車預訂，我們再次請美国运通（800-799-6634）為你們提供特別幫助。負責這些事務的卡羅爾·佩德森每年都為我們做了出色的工作，我對她表示感謝。酒店房間可能很難找到，但和卡羅爾合作，你會得到一間。

航空公司經常在伯克希爾週末期間抬高價格——有時漲幅驚人。如果你從遠方來，比較一下飛往堪薩斯城與飛往奧馬哈的費用。車程大約2個半小時，你可能能省下不少錢，特別是如果你本來就打算在奧馬哈租車的話。

在内布拉斯加家具商城——位於第72街道奇和太平洋之間一塊77英畝的地塊上——我們將再次推出”伯克希爾週末”折扣價格。去年這家商店在年會促銷期間做了3,330萬美元的生意，據我所知，這一單週銷售額超過了世界上任何零售商。要獲得伯克希爾折扣，你必須在4月26日（週二）至5月2日（週一）期間購買，並出示你的會議憑證。這一期間的特價甚至適用於幾家通常有鐵打的不準打折規定的知名製造商的產品，但它們本著我們股東周末的精神為你們破了例。我們感謝它們的合作。內布拉斯加傢俱商城營業時間為週一至週六上午10點到晚上9點，週日上午10點到下午6點。今年週六下午5:30到晚上8:00，內布拉斯加傢俱商城將舉辦一場野餐會，邀請你們所有人參加。

在波仙珠宝，我們將再次舉辦兩場僅限股東的活動。第一場是4月29日（週五）下午6:00到9:00的雞尾酒招待會。第二場，即主要盛會，將於5月1日（週日）上午9:00到下午4:00舉行。週六我們將營業到下午6:00。週日大約下午1:00，我將帶著微笑和鋥亮的皮鞋出現在波仙珠寶，像63年前我在J.C.彭尼賣男式襯衫一樣銷售珠寶。我已經告訴波仙珠寶的CEO蘇珊·雅克，說我仍然是個頂級銷售員。但我看到了她眼中的懷疑。所以放開手腳，從我這裡給你的妻子或甜心（大概是同一個人）買點東西吧。給我點面子。

伯克希爾週末期間，波仙珠宝將有大量人流。因此，為了方便你們，股東價格將從4月25日（週一）到5月7日（週六）期間有效。在此期間，請通過出示你的會議憑證或顯示你是伯克希爾股東的經紀公司對賬單來表明你的股東身份。

週日，在波仙珠寶外面的廣場上，兩屆美國國際象棋冠軍帕特里克·沃爾夫將蒙著眼睛，以六人一組的方式接受所有挑戰者——他們將睜大雙眼——的挑戰。在附近，來自達拉斯的傑出魔術師諾曼·貝克將使旁觀者目瞪口呆。此外，世界頂級橋牌專家鮑勃·漢曼和莎倫·奧斯伯格將在週日下午與我們的股東打橋牌。

格拉特餐廳和皮科洛餐廳將在5月1日（週日）再次專門為伯克希爾股東開放。兩家餐廳將營業到晚上10:00，格拉特下午1:00開門，皮科洛下午4:00開門。這兩家餐廳是我的最愛，而且——作為一個還在長身體的男孩——我週日晚上兩家都會去吃。記住：要預訂格拉特餐廳，請在4月1日（不能更早）撥打402-551-3733；預訂皮科洛餐廳，請撥打402-342-9038。

我們將再次安排同樣的三位金融記者主持問答環節，向查理和我提出股東通過電子郵件提交給他們的問題。這三位記者及其電子郵件地址是：《財富》雜誌的卡羅爾·盧米斯，郵箱[email protected]；CNBC的貝基·奎克，郵箱[email protected]；以及《紐約時報》的安德魯·羅斯·索金，郵箱[email protected]。

從提交的問題中，每位記者將選擇他或她認為最有趣和最重要的十幾個問題。記者們告訴我，如果你的問題簡潔、避免在最後一刻提交、與伯克希爾相關，並且每封郵件不超過兩個問題，那麼你的問題被選中的機會最大。（在你的郵件中，讓記者知道如果你的問題被選中，你是否希望被提及姓名。）

查理和我都不會事先得到關於將要提出的問題的任何線索。我們知道記者們會挑一些尖銳的問題，這正是我們喜歡的方式。

週六上午8:15，我們將在13個麥克風中的每一個前進行抽籤，供希望親自提問的股東參加。在會議上，我將交替回答記者提出的問題和中籤股東提出的問題。我們希望至少回答60個問題。從我們的角度來看，越多越好。我們的目標——通過這些年度信函和會議討論來追求——是讓你們更好地瞭解你們所擁有的企業。

有充分的理由，我經常讚揚我們運營經理的成就。然而，同樣重要的是與我在總部辦公室工作的20位男女同事（全都在一層樓上，我們打算一直保持這樣！）。

這個團隊高效地處理大量SEC和其他監管要求，提交長達14,097頁的聯邦所得稅申報表以及各州和國外的申報表，回應無數股東和媒體的詢問，編制年度報告，為全國最大的年度會議做準備，協調董事會的活動——清單還在繼續。

他們愉快且以不可思議的效率處理所有這些業務任務，使我的生活輕鬆而愉快。他們的工作遠不止於伯克希爾的相關活動：他們與48所大學（從200個申請者中挑選）對接，這些大學本學年將派學生來奧馬哈與我共度一天；他們還處理我收到的各種請求，安排我的行程，甚至為我買午餐的漢堡。沒有哪位CEO的待遇比這更好了。

這支總部團隊得到了我最深切的感謝，也值得你們的感謝。4月30日來參加我們的”資本主義伍德斯托克”，親口告訴他們吧。

2011年2月26日

沃倫·E·巴菲特

董事會主席

巴菲特致股東信

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