Carta aos acionistas 2013

Carta aos Acionistas da Berkshire Hathaway - 2013| Year | Annual Percentage Change | | |

|------------------------------------|----- | Year | 1965 | 23.8 | 1966 | 20.3 | 1967 | 11.0 | 1968 | 19.0 | 1969 | 16.2 | 1970 | 12.0 | 1971 | 16.4 | 1972 | 21.7 | 1973 | 4.7 | 1974 | 5.5 | 1975 | 21.9 | 1976 | 59.3 | 1977 | 31.9 | 1978 | 24.0 | 1979 | 35.7 | 1980 | 19.3 | 1981 | 31.4 | 1982 | 40.0 | 1983 | 32.3 | 1984 | 13.6 | 1985 | 48.2 | 1986 | 26.1 | 1987 | 19.5 | 1988 | 20.1 | 1989 | 44.4 | 1990 | 7.4 | 1991 | 39.6 | 1992 | 20.3 | 1993 | 14.3 | 1994 | 13.9 | 1995 | 43.1 | 1996 | 31.8 | 1997 | 34.1 | 1998 | 48.3 | 1999 | 0.5 | 2000 | 6.5 | 2001 | (6.2) | 2002 | 10.0 | 2003 | 21.0 | 2004 | 10.5 | 2005 | 6.4 | 2006 | 18.4 | 2007 | 11.0 | 2008 | (9.6) | 2009 | 19.8 | 2010 | 13.0 | 2011 | 4.6 | 2012 | 14.4 | 2013 | 18.2 | Compounded Annual Gain - 1965-2013 | 19.7% | Overall Gain - 1964-2013 | 693,518% -------------------------------------|----------------------------------------|--------------------------| | in Per-Share Book Value of Berkshire (1) | in S&P 500 with Dividends Included (2) | Relative Results (1)-(2) | | 10.0 | 13.8 | | (11.7) | 32.0 | | 30.9 | (19.9) | | 11.0 | 8.0 | | (8.4) | 24.6 | | 3.9 | 8.1 | | 14.6 | 1.8 | | 18.9 | 2.8 | | (14.8) | 19.5 | | (26.4) | 31.9 | | 37.2 | (15.3) | | 23.6 | 35.7 | | (7.4) | 39.3 | | 6.4 | 17.6 | | 18.2 | 17.5 | | 32.3 | (13.0) | | (5.0) | 36.4 | | 21.4 | 18.6 | | 22.4 | 9.9 | | 6.1 | 7.5 | | 31.6 | 16.6 | | 18.6 | 7.5 | | 5.1 | 14.4 | | 16.6 | 3.5 | | 31.7 | 12.7 | | (3.1) | 10.5 | | 30.5 | 9.1 | | 7.6 | 12.7 | | 10.1 | 4.2 | | 1.3 | 12.6 | | 37.6 | 5.5 | | 23.0 | 8.8 | | 33.4 | 0.7 | | 28.6 | 19.7 | | 21.0 | (20.5) | | (9.1) | 15.6 | | (11.9) | 5.7 | | (22.1) | 32.1 | | 28.7 | (7.7) | | 10.9 | (0.4) | | 4.9 | 1.5 | | 15.8 | 2.6 | | 5.5 | 5.5 | | (37.0) | 27.4 | | 26.5 | (6.7) | | 15.1 | (2.1) | | 2.1 | 2.5 | | 16.0 | (1.6) | | 32.4 | (14.2) | | 9.8% | 9.9 | | 9,841% | |Notas: Os dados referem-se aos anos civis com as seguintes exceções: 1965 e 1966, ano encerrado em 30/09; 1967, 15 meses encerrados em 31/12. A partir de 1979, as regras contabilísticas exigiam que as companhias de seguros avaliassem os títulos patrimoniais que detinham no mercado, em vez de pelo menor custo ou mercado, o que era anteriormente o requisito. Nesta tabela, os resultados da Berkshire até 1978 foram reformulados para se conformarem às regras alteradas. Em todos os outros aspectos, os resultados são calculados utilizando os números originalmente reportados. Os números do S&P 500 são antes dos impostos, enquanto os números da Berkshire são depois dos impostos. Se uma empresa como a Berkshire tivesse simplesmente possuído o S&P 500 e acumulado os impostos apropriados, os seus resultados teriam ficado atrás do S&P 500 nos anos em que esse índice apresentou um retorno positivo, mas teriam excedido o S&P 500 nos anos em que o índice apresentou um retorno negativo. Ao longo dos anos, os custos fiscais teriam feito com que o atraso agregado fosse substancial.

#BERKSHIRE HATHAWAY INC.

Aos Acionistas da Berkshire Hathaway Inc.:

O ganho de patrimônio líquido da Berkshire durante 2013 foi de US$ 34,2 bilhões. Esse ganho ocorreu após a dedução de 1,8 mil milhões de dólares de encargos – economicamente sem sentido, como explicarei mais tarde – que surgiram da nossa compra das participações minoritárias na Marmon e na Iscar. Após essas cobranças, o valor contábil por ação de nossas ações Classe A e Classe B aumentou 18,2%. Nos últimos 49 anos (isto é, desde que a atual administração assumiu), o valor contábil cresceu de US$ 19 para US$ 134.973, uma taxa de 19,7% composta anualmente.*

Na página ao lado, mostramos a nossa medição de desempenho de longa data: a variação anual do valor contabilístico por ação da Berkshire versus o desempenho de mercado do S&P 500. O que conta, claro, é o valor intrínseco por ação. Mas esse é um número subjetivo, e o valor contábil é útil como um indicador aproximado de acompanhamento. (Uma discussão extensa sobre valor intrínseco está incluída em nossos Princípios Empresariais Relacionados ao Proprietário nas páginas 103 a 108. Esses princípios foram incluídos em nossos relatórios há 30 anos e pedimos aos acionistas novos e potenciais que os leiam.)Como já lhe disse há muito tempo, o valor intrínseco da Berkshire excede em muito o seu valor contabilístico. Além disso, a diferença aumentou consideravelmente nos últimos anos. É por isso que a nossa decisão de 2012 de autorizar a recompra de ações a 120% do valor contabilístico fez sentido. As compras nesse nível beneficiam os acionistas continuados porque o valor intrínseco por ação excede essa porcentagem do valor contábil em um valor significativo. Entretanto, não compramos ações durante 2013 porque o preço das ações não desceu para o nível de 120%. Se isso acontecer, seremos agressivos.

Charlie Munger, vice-presidente da Berkshire e meu sócio, e eu acreditamos que tanto o valor contabilístico como o valor intrínseco da Berkshire irão superar o S&P nos anos em que o mercado estiver em baixa ou moderadamente em alta. No entanto, esperamos ficar aquém nos anos em que o mercado estiver forte – como aconteceu em 2013. Tivemos um desempenho inferior em dez dos nossos 49 anos, com todas as nossas quebras, exceto uma, a ocorrerem quando o ganho do S&P excedeu os 15%.

Ao longo do ciclo do mercado de ações entre os finais de 2007 e 2013, tivemos um desempenho superior ao do S&P. Através de ciclos completos nos próximos anos, esperamos fazer isso novamente. Se não o fizermos, não teremos merecido o nosso salário. Afinal, você sempre poderá possuir um fundo de índice e ter a certeza dos resultados do S&P.

O Ano na Berkshire

Na frente operacional, quase tudo correu bem para nós no ano passado – em certos casos, muito bem. Deixe-me contar as maneiras:

Concluímos duas grandes aquisições, gastando quase US$ 18 bilhões para comprar toda a NV Energy e uma grande participação na H. J. Heinz. Ambas as empresas se adaptam bem a nós e prosperarão daqui a um século.

Além disso, com a compra da Heinz, criamos um modelo de parceria que poderá ser utilizado pela Berkshire em futuras aquisições de porte. Aqui, nos unimos a investidores da 3G Capital, empresa liderada pelo meu amigo Jorge Paulo Lemann. Seus talentosos associados – Bernardo Hees, o novo CEO da Heinz, e Alex Behring, seu presidente – são responsáveis pelas operações.

A Berkshire é o parceiro financeiro. Nessa função, compramos US$ 8 bilhões em ações preferenciais da Heinz que possuem um cupom de 9%, mas também possuem outras características que devem aumentar o retorno anual das ações preferenciais para cerca de 12%. A Berkshire e a 3G compraram cada uma metade das ações ordinárias da Heinz por US$ 4,25 bilhões.Embora a aquisição da Heinz tenha algumas semelhanças com uma transação de “private equity”, há uma diferença crucial: a Berkshire nunca pretende vender uma ação da empresa. O que gostaríamos, em vez disso, é comprar mais, e isso pode acontecer: certos investidores 3G poderão vender algumas ou todas as suas ações no futuro, e poderemos aumentar a nossa participação nessas ocasiões. A Berkshire e a 3G também poderiam decidir em algum momento que seria mutuamente benéfico se trocássemos algumas de nossas ações preferenciais por ações ordinárias (com uma avaliação patrimonial apropriada ao momento).

Nossa parceria assumiu o controle da Heinz em junho e os resultados operacionais até agora são encorajadores. Contudo, apenas os ganhos menores da Heinz estão reflectidos naqueles que reportamos para a Berkshire este ano: Encargos únicos incorridos na compra e subsequente reestruturação das operações totalizaram 1,3 mil milhões de dólares. Os ganhos em 2014 serão substanciais.

Com a Heinz, a Berkshire possui agora 8 ½ empresas que, se fossem negócios independentes, estariam na Fortune 500. Faltam apenas 491 ½.

A NV Energy, comprada por US$ 5,6 bilhões pela MidAmerican Energy, nossa subsidiária de serviços públicos, fornece eletricidade para cerca de 88% da população de Nevada. Esta aquisição enquadra-se perfeitamente na nossa operação existente de concessionárias de energia elétrica e oferece muitas possibilidades para grandes investimentos em energia renovável. A NV Energy não será a última grande aquisição da MidAmerican.

A MidAmerican é uma das nossas “Powerhouse Five” – um conjunto de grandes empresas não seguradoras que, no seu conjunto, tiveram um recorde de 10,8 mil milhões de dólares em lucros antes de impostos em 2013, um aumento de 758 milhões de dólares em relação a 2012. As outras empresas deste santo grupo são a BNSF, a Iscar, a Lubrizol e a Marmon.

Das cinco, apenas a MidAmerican, que na altura ganhava 393 milhões de dólares antes de impostos, era propriedade da Berkshire há nove anos. Posteriormente, compramos outros três dos cinco, totalmente em dinheiro. Ao adquirir o quinto, o BNSF, pagamos cerca de 70% do custo em dinheiro e, para o restante, emitimos ações que aumentaram o número em circulação em 6,1%. Por outras palavras, o ganho de 10,4 mil milhões de dólares em lucros anuais entregues à Berkshire pelas cinco empresas ao longo do período de nove anos foi acompanhado apenas por uma pequena diluição. Isso satisfaz o nosso objetivo de não apenas crescer, mas sim aumentar os resultados por ação.Se a economia dos EUA continuar a melhorar em 2014, podemos esperar que os lucros da nossa Powerhouse Five também melhorem – talvez cerca de mil milhões de dólares antes de impostos.

As nossas muitas dezenas de pequenas empresas não seguradoras faturaram 4,7 mil milhões de dólares antes de impostos no ano passado, acima dos 3,9 mil milhões de dólares em 2012. Também aqui esperamos ganhos adicionais em 2014.
A extensa operação de seguros da Berkshire voltou a operar com lucro de subscrição em 2013 – o que corresponde a 11 anos consecutivos – e aumentou o seu float. Durante esse período de 11 anos, o nosso float – dinheiro que não nos pertence, mas que podemos investir em benefício da Berkshire – cresceu de 41 mil milhões de dólares para 77 mil milhões de dólares. Ao mesmo tempo, o nosso lucro de subscrição agregou 22 mil milhões de dólares antes de impostos, incluindo 3 mil milhões de dólares realizados em 2013. E tudo isto começou com a nossa compra em 1967 da National Indemnity por 8,6 milhões de dólares.

Agora possuímos uma ampla variedade de operações de seguros excepcionais. A mais conhecida é a GEICO, a seguradora de automóveis que a Berkshire adquiriu integralmente no final de 1995 (tendo durante muitos anos detido uma participação parcial). A GEICO em 1996 ficou em sétimo lugar entre as seguradoras de automóveis dos EUA. Agora, a GEICO é a número dois, tendo passado recentemente pela Allstate. As razões para este crescimento surpreendente são simples: preços baixos e serviço confiável. Você pode fazer um favor a si mesmo ligando para 1-800-847-7536 ou verificando Geico.com para ver se você também pode reduzir seus custos de seguro. Compre alguns dos outros produtos da Berkshire com economia.

Enquanto Charlie e eu procuramos elefantes, nossas muitas subsidiárias fazem regularmente aquisições complementares. No ano passado, contratámos 25 destes, com um custo total estimado de 3,1 mil milhões de dólares. Essas transações variaram de US$ 1,9 milhão a US$ 1,1 bilhão.

Charlie e eu incentivamos esses acordos. Eles aplicam capital em atividades que se enquadram nos nossos negócios existentes e que serão geridas pelo nosso corpo de gestores especializados. O resultado não é mais trabalho para nós e mais ganhos para você. Muitos mais desses acordos complementares serão feitos nos próximos anos. Em conjunto, eles serão significativos.- No ano passado investimos 3,5 mil milhões de dólares no tipo de reforço mais seguro: a compra de ações adicionais em dois negócios maravilhosos que já controlávamos. Num caso – Marmon – as nossas compras levaram-nos à propriedade de 100% que tínhamos assinado em 2008. No outro caso – Iscar – a família Wertheimer optou por exercer uma opção de venda que detinha, vendendo-nos os 20% do negócio que detinha quando adquirimos o controlo em 2006.

Essas compras acrescentaram cerca de US$ 300 milhões antes de impostos ao nosso atual poder aquisitivo e também nos renderam US$ 800 milhões em dinheiro. Entretanto, a mesma regra contabilística absurda que descrevi na carta do ano passado exigia que registássemos estas compras nos nossos livros por um valor inferior a 1,8 mil milhões de dólares do que pagámos, um processo que reduziu o valor contabilístico da Berkshire. (A cobrança foi feita ao “capital acima do valor nominal”; descubram isso.) Esta contabilidade estranha, devem compreender, aumentou instantaneamente o excesso de valor intrínseco da Berkshire sobre o valor contabilístico nos mesmos 1,8 mil milhões de dólares.

Nossas subsidiárias gastaram um recorde de US$ 11 bilhões em instalações e equipamentos durante 2013, aproximadamente o dobro da nossa despesa de depreciação. Cerca de 89% desse dinheiro foi gasto nos Estados Unidos. Embora também invistamos no exterior, o grande filão de oportunidades reside na América.
Num ano em que a maioria dos gestores de ações considerou impossível superar o S&P 500, tanto Todd Combs como Ted Weschler conseguiram fazê-lo com folga. Cada uma agora administra um portfólio superior a US$ 7 bilhões. Eles mereceram.

Devo confessar mais uma vez que os investimentos deles superaram os meus. (Charlie diz que eu deveria acrescentar “muito”.) Se essas comparações humilhantes continuarem, não terei escolha a não ser parar de falar sobre elas.

Todd e Ted também criaram valor significativo para você em diversos assuntos não relacionados às atividades de seu portfólio. Suas contribuições estão apenas começando: os dois homens têm sangue da Berkshire nas veias.

• O emprego no final do ano na Berkshire – contando com Heinz – totalizou um recorde de 330.745, um aumento de 42.283 em relação ao ano passado. O aumento, devo admitir, incluiu uma pessoa em nosso escritório central em Omaha. (Não entre em pânico: a turma da sede ainda cabe confortavelmente em um andar.)- A Berkshire aumentou a sua participação acionária no ano passado em cada um dos seus “Quatro Grandes” investimentos – American Express, Coca-Cola, IBM e Wells Fargo. Adquirimos ações adicionais da Wells Fargo (aumentando nossa participação para 9,2% versus 8,7% no final de 2012) e da IBM (6,3% versus 6,0%). Entretanto, as recompras de ações da Coca-Cola e da American Express aumentaram a nossa percentagem de participação. Nosso patrimônio na Coca-Cola cresceu de 8,9% para 9,1% e nossa participação na American Express de 13,7% para 14,2%. E, se você acha que décimos de por cento não são importantes, pondere esta matemática: para as quatro empresas no total, cada aumento de um décimo de por cento na nossa participação no seu capital aumenta a participação da Berkshire nos seus lucros anuais em 50 milhões de dólares.

As quatro empresas possuem excelentes negócios e são dirigidas por gestores talentosos e orientados para os acionistas. Na Berkshire, preferimos possuir uma parcela não controladora, mas substancial, de uma empresa maravilhosa a possuir 100% de um negócio moderado; é melhor ter um interesse parcial no diamante Hope do que possuir todo um strass.

Considerando as nossas participações no final do ano, a nossa parte dos lucros de 2013 das “Quatro Grandes” ascendeu a 4,4 mil milhões de dólares. No entanto, nos lucros que lhe reportamos, incluímos apenas os dividendos que recebemos – cerca de 1,4 mil milhões de dólares no ano passado. Mas não se engane: os 3 mil milhões de dólares dos seus ganhos que não reportamos são tão valiosos para nós como a parcela que a Berkshire regista.

Os lucros que estas quatro empresas retêm são frequentemente utilizados para recompras das suas próprias ações – um movimento que aumenta a nossa participação nos lucros futuros – bem como para financiar oportunidades de negócios que normalmente se revelam vantajosas. Tudo isto nos leva a esperar que o lucro por ação destas quatro investidas cresça substancialmente ao longo do tempo. Se o fizerem, os dividendos para a Berkshire aumentarão e, o que é ainda mais importante, os nossos ganhos de capital não realizados também aumentarão. (Para os quatro, os ganhos não realizados já totalizavam 39 mil milhões de dólares no final do ano.)A nossa flexibilidade na alocação de capital – a nossa disponibilidade para investir passivamente grandes somas em negócios não controlados – dá-nos uma vantagem significativa sobre as empresas que se limitam a aquisições que podem operar. Woody Allen expôs a ideia geral quando disse: “A vantagem de ser bissexual é que isso duplica suas chances de um encontro no sábado à noite”. Da mesma forma, o nosso apetite por negócios operacionais ou por investimentos passivos duplica as nossas hipóteses de encontrar utilizações sensatas para o nosso fluxo interminável de dinheiro.

No final de 2009, no meio da escuridão da Grande Recessão, concordámos em comprar a BNSF, a maior compra na história da Berkshire. Na altura, chamei a transacção de “aposta total no futuro económico dos Estados Unidos”.

Esse tipo de compromisso não era novidade para nós: temos feito apostas semelhantes desde que a Buffett Partnership Ltd. adquiriu o controlo da Berkshire em 1965. E também por boas razões. Charlie e eu sempre consideramos que uma “aposta” na prosperidade cada vez maior dos EUA estava muito próxima de uma certeza.

Na verdade, quem alguma vez beneficiou durante os últimos 237 anos ao apostar contra a América? Se compararmos a situação actual do nosso país com a que existia em 1776, teremos de esfregar os olhos, maravilhados. E o dinamismo incorporado na nossa economia de mercado continuará a fazer a sua magia. Os melhores dias da América estão por vir.

Com esse vento favorável trabalhando a nosso favor, Charlie e eu esperamos construir o valor intrínseco por ação da Berkshire (1) melhorando constantemente o poder aquisitivo básico de nossas muitas subsidiárias; (2) aumentar ainda mais os seus lucros através de aquisições complementares; (3) beneficiar-se do crescimento de nossas investidas; (4) recomprar ações da Berkshire quando estiverem disponíveis com um desconto significativo em relação ao valor intrínseco; e (5) fazer uma grande aquisição ocasional. Também tentaremos maximizar os resultados para você emitindo raramente, ou nunca, ações da Berkshire.

Esses blocos de construção repousam sobre uma base sólida. Daqui a um século, a BNSF e a MidAmerican Energy continuarão a desempenhar papéis importantes na nossa economia. Os seguros serão concomitantemente essenciais para empresas e indivíduos – e nenhuma empresa traz maiores recursos humanos e financeiros para esse negócio do que a Berkshire.Além disso, manteremos sempre uma força financeira suprema, operando com pelo menos 20 mil milhões de dólares em equivalentes de caixa e nunca incorrendo em montantes significativos de obrigações de curto prazo. Ao observarmos esses e outros pontos fortes, Charlie e eu gostamos das perspectivas da sua empresa. Sentimo-nos afortunados por ter sido confiada a sua gestão.

Valor comercial intrínseco

Por mais que Charlie e eu falemos sobre valor intrínseco do negócio, não podemos dizer com precisão qual é esse número para as ações da Berkshire (nem, na verdade, para qualquer outra ação). Contudo, no nosso relatório anual de 2010, expusemos os três elementos – um deles qualitativo – que acreditamos serem as chaves para uma estimativa sensata do valor intrínseco da Berkshire. Essa discussão está reproduzida na íntegra nas páginas 109 a 110.

Aqui está uma atualização dos dois fatores quantitativos: Em 2013, nossos investimentos por ação aumentaram 13,6%, para US$ 129.253, e nossos lucros antes de impostos de negócios que não sejam seguros e investimentos aumentaram 12,8%, para US$ 9.116 por ação.

Desde 1970, os nossos investimentos por ação aumentaram a uma taxa de 19,3% composta anualmente, e o valor dos nossos lucros cresceu a uma taxa de 20,6%. Não é coincidência que o preço das ações da Berkshire ao longo do período de 43 anos tenha aumentado a uma taxa muito semelhante à das nossas duas medidas de valor. Charlie e eu gostamos de ver ganhos em ambos os setores, mas nos concentraremos mais fortemente na geração de lucros operacionais.

$\begin{alinhado}*\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\end{alinhado}$

Agora, vamos examinar os quatro principais setores de nossas operações. Cada um tem características de balanço e renda muito diferentes dos outros. Portanto, vamos apresentá-los como quatro negócios distintos, que é como Charlie e eu os vemos (embora haja vantagens importantes e duradouras em tê-los todos sob o mesmo teto). Nosso objetivo é fornecer a vocês as informações que gostaríamos de ter caso nossas posições fossem invertidas, sendo você o gestor relator e nós os acionistas ausentes. (Mas não tenha ideias!)

Seguro

“Nosso investimento nas companhias de seguros reflete um primeiro grande passo em nossos esforços para alcançar uma base mais diversificada de poder aquisitivo.”

Relatório Anual de 1967

Vejamos primeiro os seguros, a operação principal da Berkshire e o motor que impulsionou consistentemente a nossa expansão desde a publicação do relatório de 1967.As seguradoras de acidentes de propriedade (“P/C”) recebem os prêmios antecipadamente e pagam os sinistros posteriormente. Em casos extremos, como os decorrentes de certos acidentes de trabalho, os pagamentos podem estender-se por décadas. Este modelo de cobrar agora e pagar depois deixa as empresas de P/C na posse de grandes somas – dinheiro a que chamamos “float” – que acabarão por ir para outros. Enquanto isso, as seguradoras investem esse float em seu benefício. Embora as apólices e sinistros individuais venham e desapareçam, o valor do float que uma seguradora mantém geralmente permanece bastante estável em relação ao volume de prêmios. Consequentemente, à medida que o nosso negócio cresce, o mesmo acontece com o nosso float. E como crescemos, como mostra a tabela a seguir:

Ano	Float (em milhões de dólares)
1970	US$ 39
1980	237
1990	1.632
2000	27.871
2010	65.832
2013	77.240

Mais ganhos em flutuação serão difíceis de alcançar. Do lado positivo, o float da GEICO quase certamente crescerá. Na divisão de resseguros da National Indemnity, entretanto, temos uma série de contratos run-off cujo float diminui. Se experimentarmos um declínio no float em algum momento futuro, será muito gradual – no exterior, não mais do que 3% em qualquer ano. A natureza dos nossos contratos de seguro é tal que nunca poderemos estar sujeitos a exigências imediatas de montantes elevados em comparação com os nossos recursos de caixa. (A este respeito, o seguro contra acidentes de propriedade difere de forma importante de certas formas de seguro de vida.)

Se nossos prêmios excederem o total de nossas despesas e eventuais perdas, registramos um lucro de subscrição que se soma à receita de investimento que nosso float produz. Quando tal lucro é obtido, desfrutamos da utilização de dinheiro gratuito – e, melhor ainda, somos pagos por mantê-lo.Infelizmente, o desejo de todas as seguradoras de alcançar este resultado feliz cria uma concorrência intensa, tão vigorosa na maioria dos anos que faz com que a indústria de P/C como um todo opere com perdas significativas de subscrição. Esta perda, na verdade, é o que a indústria paga para manter a sua flutuação. Por exemplo, a State Farm, de longe a maior seguradora do país e, além disso, uma empresa bem gerida, sofreu perdas de subscrição em nove dos doze anos que terminaram em 2012 (o último ano para o qual os seus dados financeiros estão disponíveis, enquanto escrevo isto). A dinâmica competitiva quase garante que o sector dos seguros – apesar do rendimento flutuante de que todas as empresas desfrutam – continuará o seu registo sombrio de obtenção de retornos abaixo do normal em comparação com outros negócios.

Conforme observado na primeira seção deste relatório, operamos com lucro de subscrição durante onze anos consecutivos, tendo o nosso ganho antes de impostos no período totalizado US$ 22 bilhões. Olhando para o futuro, acredito que continuaremos a subscrever lucrativamente na maioria dos anos. Fazer isso é o foco diário de todos os nossos gestores de seguros que sabem que, embora o float seja valioso, ele pode ser prejudicado por maus resultados de subscrição.

Então, como nosso float afeta o valor intrínseco? Quando o valor contábil da Berkshire é calculado, o valor total do nosso float é deduzido como um passivo, como se tivéssemos que pagá-lo amanhã e não pudéssemos reabastecê-lo. Mas pensar na flutuação como estritamente uma responsabilidade é incorreto; em vez disso, deveria ser visto como um fundo rotativo. Diariamente, pagamos sinistros antigos – cerca de 17 mil milhões de dólares a mais de cinco milhões de requerentes em 2013 – e isso reduz a flutuação. Com a mesma certeza, todos os dias escrevemos novos negócios e, assim, geramos novas reivindicações que aumentam o fluxo. Se o nosso float rotativo for gratuito e duradouro, o que acredito que será, o verdadeiro valor deste passivo será dramaticamente menor do que o passivo contabilístico.Uma contrapartida a este passivo exagerado são 15,5 mil milhões de dólares de “goodwill” que é atribuível às nossas companhias de seguros e incluído no valor contabilístico como um activo. Em grande parte, esse ágio representa o preço que pagamos pela capacidade de geração de float de nossas operações de seguros. O custo do ágio, entretanto, não influencia seu verdadeiro valor. Por exemplo, se uma empresa de seguros sofrer perdas de subscrição grandes e prolongadas, qualquer activo de goodwill registado nos livros deverá ser considerado sem valor, qualquer que seja o seu custo original.

Felizmente, isso não descreve a Berkshire. Charlie e eu acreditamos que o verdadeiro valor económico do nosso goodwill de seguros – o que pagaríamos de bom grado para adquirir uma operação de seguros com flutuação de qualidade semelhante à que temos – é muito superior ao seu valor contabilístico histórico. O valor do nosso float é uma das razões – uma grande razão – pela qual acreditamos que o valor comercial intrínseco da Berkshire excede substancialmente o seu valor contabilístico.

A atraente economia de seguros da Berkshire só existe porque temos alguns gestores fantásticos a executar operações disciplinadas que possuem modelos de negócio fortes e difíceis de replicar. Deixe-me falar sobre as unidades principais.

O primeiro em tamanho de float é o Berkshire Hathaway Reinsurance Group, administrado por Ajit Jain. Ajit garante riscos que ninguém mais tem vontade ou capital para assumir. Sua operação combina capacidade, rapidez, determinação e, o mais importante, inteligência de uma forma única no ramo de seguros. No entanto, ele nunca expõe a Berkshire a riscos inadequados em relação aos nossos recursos. Na verdade, somos muito mais conservadores em evitar riscos do que a maioria das grandes seguradoras. Por exemplo, se a indústria dos seguros sofrer uma perda de 250 mil milhões de dólares devido a alguma mega-catástrofe – uma perda quase o triplo de tudo o que alguma vez sofreu – a Berkshire como um todo provavelmente registaria um lucro significativo para o ano devido aos seus muitos fluxos de ganhos. E continuaríamos inundados de dinheiro, à procura de grandes oportunidades se a catástrofe provocasse o choque dos mercados. Todas as outras grandes seguradoras e resseguradoras estariam, entretanto, muito no vermelho, com algumas enfrentando a insolvência.Desde o início, em 1985, Ajit criou um negócio de seguros com um float de US$ 37 bilhões e um grande lucro acumulado de subscrição, um feito que nenhum outro CEO de seguros chegou perto de igualar. A mente de Ajit é uma fábrica de ideias que está sempre em busca de mais linhas de negócios para adicionar ao seu sortimento atual.

Um empreendimento se materializou em junho passado, quando ele formou a Berkshire Hathaway Specialty Insurance (“BHSI”). Esta iniciativa levou-nos ao sector dos seguros comerciais, onde fomos instantaneamente aceites pelos principais corretores de seguros e gestores de risco corporativos em toda a América. Estes profissionais reconhecem que nenhuma outra seguradora pode igualar a solidez financeira da Berkshire, que garante que os sinistros legítimos que surjam muitos anos no futuro serão pagos imediata e integralmente.

A BHSI é liderada por Peter Eastwood, um subscritor experiente e amplamente respeitado no mundo dos seguros. Peter montou uma equipe espetacular que já está escrevendo uma quantidade substancial de negócios com muitas empresas da Fortune 500 e também com operações menores. A BHSI será um ativo importante para a Berkshire, que gerará um volume de bilhões dentro de alguns anos. Dê a Peter uma saudação da Berkshire quando o vir na reunião anual.

Temos outra potência em resseguros na General Re, administrada por Tad Montross.

No fundo, uma operação de seguros sólida precisa aderir a quatro disciplinas. Deve (1) compreender todas as exposições que podem fazer com que uma apólice incorra em perdas; (2) avaliar de forma conservadora a probabilidade de qualquer exposição realmente causar uma perda e o custo provável caso isso aconteça; (3) definir um prêmio que, em média, gerará lucro após a cobertura dos custos de perdas prospectivas e das despesas operacionais; e (4) estar disposto a desistir se o prêmio apropriado não puder ser obtido.

Muitas seguradoras passam nos três primeiros testes e são reprovadas no quarto. Eles simplesmente não podem virar as costas aos negócios que estão sendo escritos com entusiasmo por seus concorrentes. Aquela velha frase: “O outro cara está fazendo isso, então nós também devemos fazer o mesmo” significa problemas em qualquer negócio, mas em nenhum mais do que no seguro.Tad observou todos os quatro mandamentos do seguro, e isso fica evidente em seus resultados. A enorme flutuação do General Re tem sido melhor do que gratuita sob a sua liderança, e esperamos que, em média, continue. Estamos particularmente entusiasmados com o negócio internacional de resseguros de vida da General Re, que tem crescido de forma consistente e lucrativa desde que adquirimos a empresa em 1998.

Pode-se lembrar que logo após adquirirmos a General Re, a empresa foi assolada por problemas que fizeram com que os comentaristas – e eu também, brevemente – acreditassem que eu havia cometido um grande erro. Esse dia já passou. General Re agora é uma joia.

Finalmente, há a GEICO, a seguradora na qual comecei a trabalhar há 63 anos. A GEICO é administrada por Tony Nicely, que ingressou na empresa aos 18 anos e completou 52 anos de serviço em 2013. Tony tornou-se CEO em 1993 e, desde então, a empresa vem voando.

Quando fui apresentado à GEICO pela primeira vez, em janeiro de 1951, fiquei impressionado com a enorme vantagem de custo que a empresa desfrutava em comparação com as despesas suportadas pelos gigantes do setor. Essa eficiência operacional continua até hoje e é um ativo muito importante. Ninguém gosta de comprar seguro automóvel. Mas quase todo mundo gosta de dirigir. O seguro necessário é uma despesa importante para a maioria das famílias. A poupança é importante para eles – e só uma operação de baixo custo pode proporcionar isso.

A vantagem de custo da GEICO é o fator que permitiu à empresa conquistar participação de mercado ano após ano. Os seus baixos custos criam um fosso – duradouro – que os concorrentes não conseguem atravessar. Enquanto isso, nossa pequena lagartixa continua a dizer aos americanos como a GEICO pode economizar dinheiro importante para eles. Com a nossa mais recente redução nos custos operacionais, a sua história tornou-se ainda mais convincente.

Em 1995, compramos metade da GEICO que ainda não possuíamos, pagando US$ 1,4 bilhão a mais do que os ativos tangíveis líquidos que adquirimos. Isso é “boa vontade” e permanecerá para sempre inalterado em nossos livros. À medida que os negócios da GEICO crescem, porém, também cresce a sua verdadeira boa vontade económica. Acredito que esse número esteja se aproximando de US$ 20 bilhões.Além das nossas três principais operações de seguros, possuímos um grupo de empresas menores, a maioria delas operando em cantos estranhos do mundo dos seguros. Em conjunto, estas empresas constituem uma operação em crescimento que proporciona consistentemente um lucro de subscrição. Além disso, como mostra a tabela abaixo, eles também nos proporcionam um float substancial. Charlie e eu valorizamos essas empresas e seus gestores.

	Lucro de subscrição		Flutuador de fim de ano
Operações de Seguros	2013	2012	2013	2012
Resseguro BH	US$ 1.294	US$ 304	US$ 37.231	US$ 34.821
Geral Re	283	355	20.013	20.128
GEICO	1.127	680	12.566	11.578
Outro Primário	385	286	7.430	6.598
	US$ 3.089	US$ 1.625	US$ 77.240	US$ 73.125

Simplificando, o seguro é a venda de promessas. O “cliente” paga agora; a seguradora promete pagar dinheiro no futuro se ocorrerem determinados eventos.

Às vezes, a promessa não será testada durante décadas. (Pense no seguro de vida comprado por pessoas na faixa dos 20 anos.) Portanto, tanto a capacidade como a vontade da seguradora de pagar – mesmo que o caos económico prevaleça quando chegar a hora do pagamento – são muito importantes.

As promessas da Berkshire não têm igual, um facto confirmado nos últimos anos pelas acções das maiores e mais sofisticadas seguradoras do mundo, algumas das quais quiseram livrar-se de responsabilidades enormes e excepcionalmente duradouras, particularmente aquelas que envolvem sinistros de amianto. Ou seja, estas seguradoras pretendiam “ceder” as suas responsabilidades a um ressegurador. Escolher a resseguradora errada, no entanto – uma que no futuro se revelasse financeiramente deficiente ou um mau actor – colocaria a seguradora original em risco de ter as responsabilidades de volta ao seu colo.Quase sem excepção, as maiores seguradoras que procuravam ajuda vieram para a Berkshire. Na verdade, na maior transacção deste tipo alguma vez registada, o Lloyd’s entregou-nos em 2007 muitos milhares de sinistros conhecidos decorrentes de apólices emitidas antes de 1993 e um número desconhecido mas enorme de sinistros desse mesmo período que certamente se materializarão no futuro. (Sim, daqui a algumas décadas receberemos reclamações que se aplicam a eventos ocorridos antes de 1993.)

Os pagamentos finais da Berkshire decorrentes da transação do Lloyd’s são hoje incognoscíveis. O que é certo, porém, é que a Berkshire pagará todas as reivindicações válidas até o limite de US$ 15 bilhões de nossa apólice. Nenhuma outra promessa de seguradora teria dado ao Lloyd’s o conforto proporcionado pelo seu acordo com a Berkshire. O CEO da entidade que então cuidava dos sinistros do Lloyd’s disse melhor: “Os nomes [as seguradoras originais do Lloyd’s] queriam dormir tranquilos à noite e achamos que acabamos de comprar para eles o melhor colchão do mundo”.

Os grandes gestores da Berkshire, a sua força financeira de primeira linha e uma variedade de modelos de negócios que possuem amplos fossos formam algo único no mundo dos seguros. A combinação é um enorme trunfo para os acionistas da Berkshire, que só se tornará mais valioso com o tempo.

Negócios regulamentados e de capital intensivo

“Embora existam muitas restrições regulamentares no setor dos serviços públicos, é possível que assumamos compromissos adicionais neste domínio. Se o fizermos, os montantes envolvidos poderão ser elevados.”

— Relatório Anual de 1999

Temos duas operações principais, BNSF e MidAmerican Energy, que compartilham características importantes que as distinguem de nossos outros negócios. Conseqüentemente, atribuímos a eles uma seção própria nesta carta e dividimos suas estatísticas financeiras combinadas em nosso balanço patrimonial e demonstração de resultados GAAP.

Uma característica fundamental de ambas as empresas é o seu enorme investimento em activos regulamentados e de vida muito longa, sendo estes parcialmente financiados por grandes montantes de dívida de longo prazo que não são garantidos pela Berkshire. Na verdade, o nosso crédito não é necessário porque cada empresa tem um poder aquisitivo que, mesmo sob condições económicas terríveis, excederá em muito as suas necessidades de juros. No ano passado, por exemplo, a cobertura de juros da BNSF foi de 9:1. (Nossa definição de cobertura é lucro/juros antes de impostos, e não EBITDA/juros, uma medida comumente usada que consideramos seriamente falha.)Enquanto isso, na MidAmerican, dois fatores garantem a capacidade da empresa de honrar sua dívida em todas as circunstâncias. A primeira é comum a todas as empresas de serviços públicos: ganhos resistentes à recessão, que resultam do facto de estas empresas oferecerem exclusivamente um serviço essencial. A segunda é desfrutada por poucas outras empresas de serviços públicos: uma grande diversidade de fluxos de rendimentos, que nos protegem de sermos seriamente prejudicados por qualquer órgão regulador único. Agora, com a aquisição da NV Energy, a base de lucros da MidAmerican ampliou-se ainda mais. Esta força específica, complementada pela propriedade da Berkshire, permitiu à MidAmerican e às suas subsidiárias de serviços públicos reduzir significativamente o custo da dívida. Essa vantagem beneficia tanto a nós quanto aos nossos clientes.

Todos os dias, as nossas duas subsidiárias impulsionam a economia americana de formas importantes:

A BNSF transporta cerca de 15% (medido em toneladas-quilómetros) de toda a carga intermunicipal, quer seja transportada por camião, comboio, água, ar ou gasoduto. Na verdade, movimentamos mais toneladas de mercadorias do que qualquer outra pessoa, um facto que estabelece a BNSF como a artéria mais importante no sistema circulatório da nossa economia. A sua posição de número um foi reforçada em 2013.

A BNSF, como todas as ferrovias, também transporta a sua carga de uma forma extraordinariamente eficiente em termos de combustível e amiga do ambiente, transportando uma tonelada de carga por cerca de 800 quilómetros com um único galão de gasóleo. Os caminhões que realizam o mesmo trabalho consomem cerca de quatro vezes mais combustível.

As concessionárias da MidAmerican atendem clientes varejistas regulamentados em onze estados. Nenhuma empresa de serviços públicos vai além. Além disso, somos líderes em energias renováveis: desde o início há nove anos, a MidAmerican é agora responsável por 7% da capacidade de geração eólica do país, com mais a caminho. A nossa participação na energia solar – a maior parte ainda em construção – é ainda maior.

A MidAmerican pode fazer esses investimentos porque retém todos os seus lucros. Aqui está um facto pouco conhecido: no ano passado, a MidAmerican reteve mais dólares em ganhos – de longe – do que qualquer outra empresa de electricidade americana. Nós e os nossos reguladores vemos isto como uma vantagem importante – uma vantagem quase certa que existirá daqui a cinco, dez ou vinte anos.

Quando os nossos projectos actuais estiverem concluídos, o portfólio de energias renováveis da MidAmerican terá custado 15 mil milhões de dólares. Gostamos de assumir tais compromissos, desde que prometam retornos razoáveis. E, nesse aspecto, depositamos muita confiança na regulamentação futura.A nossa confiança é justificada tanto pela nossa experiência passada como pelo conhecimento de que a sociedade necessitará para sempre de investimentos maciços tanto nos transportes como na energia. É do interesse próprio dos governos tratar os fornecedores de capital de uma forma que garanta o fluxo contínuo de fundos para projectos essenciais. Entretanto, é do nosso interesse conduzir as nossas operações de uma forma que obtenha a aprovação dos nossos reguladores e das pessoas que eles representam.

Uma prova tangível da nossa dedicação a esse dever foi apresentada no ano passado numa sondagem de satisfação dos clientes que abrangeu 52 holdings e as suas 101 empresas de electricidade em funcionamento. Nosso grupo MidAmerican ficou em primeiro lugar, com 95,3% dos entrevistados nos dando um voto de “muito satisfeito” e nenhum cliente nos classificando como “insatisfeitos”. A pontuação mais baixa da pesquisa, aliás, foi de sombrios 34,5%.

Todas as nossas três empresas foram classificadas muito abaixo por esta medida antes de serem adquiridas pela MidAmerican. A extraordinária satisfação do cliente que alcançamos é de grande importância à medida que expandimos: Os reguladores nos estados onde esperamos entrar ficam felizes em nos ver, sabendo que seremos operadores responsáveis.

Nossa ferrovia também tem sido diligente em antecipar as necessidades de seus clientes. Tudo o que você possa ter ouvido sobre a infraestrutura em ruínas do nosso país não se aplica de forma alguma à BNSF ou às ferrovias em geral. O sistema ferroviário da América nunca esteve em melhor forma, consequência dos enormes investimentos da indústria. Contudo, não estamos descansando: a BNSF gastou 4 mil milhões de dólares na ferrovia em 2013, o dobro da sua taxa de depreciação e um recorde anual para qualquer ferrovia. E gastaremos consideravelmente mais em 2014. Tal como Noé, que previu desde cedo a necessidade de transportes fiáveis, sabemos que é nossa função planear com antecedência.

Liderando nossas duas empresas de capital intensivo estão Greg Abel, da MidAmerican, e a equipe de Matt Rose e Carl Ice, da BNSF. Os três são gestores extraordinários que têm a minha gratidão e merecem a sua também. Aqui estão os principais números de seus negócios:| MidAmerican (89,8% de propriedade) | Lucros (em milhões) | | | |-----------------------------------------|------------------------|---------|---------| | MidAmerican (89,8% de propriedade) | 2013 | 2012 | 2011 | | Serviços públicos do Reino Unido | US$ 362 | US$ 429 | US$ 469 | | Utilitário de Iowa | 230 | 236 | 279 | | Utilidades ocidentais | 982 | 737 | 771 | | Oleodutos | 385 | 383 | 388 | | HomeServiços | 139 | 82 | 39 | | Outros (líquidos) | 4 | 91 | 36 | | Lucro operacional antes de juros corporativos e impostos | 2.102 | 1.958 | 1.982 | | Juros | 296 | 314 | 336 | | Imposto sobre o rendimento | 170 | 172 | 315 | | Lucro líquido | US$ 1.636 | US$ 1.472 | US$ 1.331 | | Lucro aplicável à Berkshire | US$ 1.470 | US$ 1.323 | US$ 1.204 | | BNSF | Lucros (em milhões) | | | | BNSF | 2013 | 2012 | 2011 | | Receitas | US$ 22.014 | US$ 20.835 | $ 19.548 | | Despesas operacionais | 15.357 | 14.835 | 14.247 | | Lucro operacional antes de juros e impostos | 6.657 | 6.000 | 5.301 | | Juros (líquidos) | 729 | 623 | 560 | | Imposto sobre o rendimento | 2.135 | 2.005 | 1.769 | | Lucro líquido | US$ 3.793 | US$ 3.372 | US$ 2.972 |Ron Peltier continua a construir a HomeServices, subsidiária de corretagem imobiliária da MidAmerican. No ano passado, sua operação fez quatro aquisições, sendo a mais significativa a Fox & Roach, uma empresa com sede na Filadélfia que é a maior corretora de imóveis de mercado único do país.

A HomeServices agora tem 22.114 agentes (listados por região geográfica na página 112), um aumento de 38% em relação a 2012. A HomeServices também possui 67% das operações de franquia Prudential e Real Living, que estão em processo de renomear seus franqueados como Berkshire Hathaway HomeServices. Se ainda não o fizeram, muitos de vocês verão em breve nosso nome em placas de “vende-se”.

Operações de manufatura, serviços e varejo

“Veja aquela loja”, diz Warren, apontando para o Nebraska Furniture Mart. “Esse é um negócio muito bom.”

“Por que você não compra?” Eu disse.

“É uma propriedade privada”, disse Warren.

“Ah”, eu disse.

“Posso comprá-lo de qualquer maneira”, disse Warren. “Algum dia.”

Superdinheiro por Adam Smith (1972)

Nossas atividades nesta parte de Berkshire abrangem a orla marítima. Vejamos, porém, um balanço patrimonial resumido e uma demonstração de lucros para todo o grupo.

Balanço Patrimonial 31/12/13 (em milhões)| Ativos | | Passivo e Patrimônio Líquido | | |

|-------------------------------------------|-----|---------------------------------|---------|---------| | Caixa e equivalentes | US$ 6.625 | Notas a pagar | $ 1,61: | | | Contas e títulos a receber | 7.749 | Outros passivos correntes | 8,96: | | | Inventário | 9.945 | Total do passivo circulante | 10,58: | | | Outros activos correntes | 716 | | | | | Total do ativo circulante | 25.035 | | | | | | | Impostos diferidos | 5.184 | | | Goodwill e outros intangíveis | 25.617 | Dívida a prazo e outros passivos | 4.405 | | | Ativos fixos | 19.389 | Interesses que não controlam | 456 | | | Outros activos | 4.274 | Patrimônio da Berkshire | 53.690 | | | | US$ 74.315 | | US$ 74.315 | | | Demonstração de resultados (em milhões) | | | | | | | | 2013 | 2012 | 2011 | | Receitas | | US$ 95.291 | US$ 83.255 | US$ 72.406 | | Despesas operacionais | | 88.414 | 76.978 | 67.239 | | Despesas com juros | | 135 | 146 | 130 | | Lucros antes de impostos | | 6.742 | 6.131 | 5.037 | | Imposto sobre o rendimento e interesses que não controlam | | 2.512 | 2.432 | 1.998 | | Lucro líquido | | US$ 4.230 | US$ 3.699 | $ 3.039 |Nossos dados de receitas e despesas em conformidade com os Princípios Contábeis Geralmente Aceitos (“GAAP”) estão na página 29. Em contraste, os valores de despesas operacionais acima não são GAAP e excluem alguns itens contábeis de compras (principalmente a amortização de certos ativos intangíveis). Apresentamos os dados desta forma porque Charlie e eu acreditamos que os números ajustados refletem com mais precisão as verdadeiras despesas e lucros económicos das empresas agregadas na tabela do que os números GAAP.

Não vou explicar todos os ajustamentos – alguns são pequenos e misteriosos – mas os investidores sérios devem compreender a natureza díspar dos activos intangíveis: alguns esgotam-se verdadeiramente com o tempo, enquanto outros não perdem de forma alguma valor. Com software, por exemplo, os encargos de amortização são despesas muito reais. Contudo, os encargos contra outros bens intangíveis, como a amortização das relações com os clientes, surgem através de regras de contabilidade de compras e claramente não são custos reais. A contabilidade GAAP não faz distinção entre os dois tipos de encargos. Ou seja, ambos são registados como despesas quando os lucros são calculados – embora do ponto de vista do investidor não pudessem ser mais diferentes.

Nos números em conformidade com os GAAP que mostramos na página 29, os encargos de amortização de US$ 648 milhões para as empresas incluídas nesta seção são deduzidos como despesas. Chamaríamos cerca de 20% deles de “reais”, o resto não. Essa diferença se tornou significativa devido às diversas aquisições que realizamos. É quase certo que aumentará ainda mais à medida que adquirirmos mais empresas.

Eventualmente, é claro, os encargos não reais desaparecem quando os ativos aos quais estão relacionados são totalmente amortizados. Mas isto normalmente demora 15 anos e – infelizmente – será o meu sucessor cujos rendimentos declarados beneficiarão da sua expiração.

Cada centavo de despesa de depreciação que relatamos, entretanto, é um custo real. E isso também se aplica a quase todas as outras empresas. Quando os Wall Streeters promovem o EBITDA como um guia de avaliação, feche a carteira.

Nossos relatórios públicos de lucros continuarão, é claro, em conformidade com os GAAP. Para abraçar a realidade, no entanto, lembre-se de adicionar de volta a maior parte dos encargos de amortização que reportamos.

*******A multidão de empresas nesta seção vende produtos que vão de pirulitos a aviões a jato. Algumas destas empresas, medidas pelos lucros sobre activos tangíveis líquidos não alavancados, gozam de uma economia fantástica, produzindo lucros que variam entre 25% após impostos e muito mais de 100%. Outros geram bons retornos na faixa de 12% a 20%. Alguns, porém, apresentam retornos muito fracos, resultado de alguns erros graves que cometi no meu trabalho de alocação de capital. Não fui enganado: simplesmente errei na minha avaliação da dinâmica económica da empresa ou do setor em que operava.

Felizmente, meus erros geralmente envolviam aquisições relativamente pequenas. Nossas grandes compras geralmente funcionaram bem e, em alguns casos, mais do que bem. Contudo, não cometi meu último erro ao comprar empresas ou ações. Nem tudo funciona como planejado.

Vistas como uma entidade única, as empresas deste grupo são um excelente negócio. Empregaram uma média de 25 mil milhões de dólares em activos tangíveis líquidos durante 2013 e, com grandes quantidades de dinheiro excedentário e pouca alavancagem, ganharam 16,7% após impostos sobre esse capital.

É claro que um negócio com uma economia excelente pode ser um mau investimento se o preço de compra for excessivo. Pagámos prémios substanciais sobre activos tangíveis líquidos para a maioria dos nossos negócios, um custo que se reflecte no grande valor que demonstramos para o goodwill. Globalmente, porém, estamos a obter um retorno decente do capital que implementámos neste sector. Além disso, o valor intrínseco destas empresas, no seu conjunto, excede o seu valor contabilístico por uma boa margem. Mesmo assim, a diferença entre o valor intrínseco e o valor contabilístico nos segmentos dos seguros e da indústria regulamentada é muito maior. É lá que residem os verdadeiros grandes vencedores.

*******

Temos muitas empresas neste grupo para comentá-las individualmente. Além disso, tanto os concorrentes atuais como os potenciais lêem este relatório. Em alguns dos nossos negócios, poderíamos estar em desvantagem se eles conhecessem os nossos números. Assim, em algumas de nossas operações que não são de tamanho relevante para uma avaliação da Berkshire, divulgamos apenas o que é necessário. No entanto, você pode encontrar alguns detalhes sobre muitas de nossas operações nas páginas 80-84.Não resisto, entretanto, em atualizar vocês sobre a expansão do Nebraska Furniture Mart para o Texas. Não estou cobrindo este evento devido à sua importância económica para a Berkshire – é preciso mais do que uma nova loja para movimentar a base de capital de 225 mil milhões de dólares da Berkshire. Mas já trabalhei 30 anos com a maravilhosa família Blumkin e estou entusiasmado com a loja notável – verdadeiramente do tamanho do Texas – que está sendo construída em The Colony, na parte norte da área metropolitana de Dallas.

Quando a loja for concluída no próximo ano, a NFM terá – sob o mesmo teto e em um local de 433 acres – 1,8 milhão de pés quadrados de varejo e espaço de armazenamento de apoio. Veja o progresso do projeto em www.nfm.com/texas. A NFM já possui as duas lojas de móveis domésticos de maior volume do país (em Omaha e Kansas City, Kansas), cada uma faturando cerca de US$ 450 milhões anualmente. Prevejo que a loja do Texas vai acabar com esses registros. Se você mora em qualquer lugar perto de Dallas, venha nos visitar.

Lembro-me de 30 de agosto de 1983 – meu aniversário – quando fui ver a Sra. B (Rose Blumkin), carregando uma proposta de compra de 1¼ página para NFM que eu havia redigido. (Está reproduzido nas páginas 114-115.) A Sra. B aceitou minha oferta sem mudar uma palavra, e concluímos o negócio sem o envolvimento de banqueiros de investimento ou advogados (uma experiência que só pode ser descrita como divina). Embora as demonstrações financeiras da empresa não tenham sido auditadas, não me preocupei. A Sra. B simplesmente me disse o que era o quê, e sua palavra foi suficiente para mim.

A Sra. B tinha 89 anos na época e trabalhou até os 103 – definitivamente meu tipo de mulher. Dê uma olhada nas demonstrações financeiras da NFM de 1946 nas páginas 116 - 117. Tudo o que a NFM possui agora vem (a) dos $ 72.264 de patrimônio líquido e $ 50 - sem zeros omitidos - de dinheiro que a empresa então possuía, e (b) dos incríveis talentos da Sra.

O ponto principal desta história é que a Sra. B nunca passou um dia na escola. Além disso, ela emigrou da Rússia para a América sem saber uma palavra de inglês. Mas ela amava seu país adotivo: a pedido da Sra. B, a família sempre cantava God Bless America em suas reuniões.Os aspirantes a gerentes de negócios deveriam examinar com atenção os atributos simples, mas raros, que produziram o incrível sucesso da Sra. B. Estudantes de 40 universidades me visitam todos os anos e peço que comecem o dia com uma visita ao NFM. Se eles absorverem as lições da Sra. B, não precisarão de nada de mim.

Finanças e produtos financeiros

“A carteira de empréstimos de Clayton provavelmente crescerá para pelo menos US$ 5 bilhões em não muitos anos e, com padrões de crédito sensatos em vigor, deverá gerar ganhos significativos.”

— Relatório Anual de 2003

Este setor, o nosso menor, inclui duas locadoras, XTRA (reboques) e CORT (móveis), além da Clayton Homes, principal produtora e financiadora de casas pré-fabricadas do país. Além dessas subsidiárias detidas 100%, também incluímos nesta categoria um conjunto de ativos financeiros e nossa participação de 50% na Berkadia Commercial Mortgage.

Clayton é colocado nesta seção porque possui e atende 326.569 hipotecas, totalizando US$ 13,6 bilhões. Nos últimos anos, à medida que as vendas de casas pré-fabricadas despencaram, uma elevada percentagem dos ganhos de Clayton veio deste negócio hipotecário.

Em 2013, no entanto, a venda de casas novas começou a aumentar e os ganhos provenientes da indústria e do comércio a retalho estão novamente a tornar-se significativos. Clayton continua sendo a construtora número um da América: sua produção de 29.547 casas em 2013 representou cerca de 4,7% de todas as residências unifamiliares construídas no país. Kevin Clayton, CEO da Clayton, fez um trabalho magnífico ao orientar a empresa durante a grave depressão imobiliária. Agora, seu trabalho – definitivamente mais divertido hoje em dia – inclui a perspectiva de outro ganho de rendimentos em 2014.

CORT e XTRA também são líderes em seus setores. E Jeff Pederson e Bill Franz irão mantê-los no topo. Estamos apoiando seus planos por meio de compras de equipamentos que ampliam seu potencial de locação.

Aqui está a recapitulação dos lucros antes dos impostos para este setor:

	2013	2012	2011
	(em milhões)
Bercádia	$ 80	US$ 35	US$ 25
Clayton	416	255	154
CORTE	40	42	29
XTRA	125	106	126
Resultado financeiro líquido*	324	410	440
	US$ 985	$ 848	US$ 774

Investimentos

“Nossa carteira de ações… valia aproximadamente US$ 17 milhões a menos do que seu valor contábil [custo]… acreditamos que, ao longo de alguns anos, a carteira como um todo se mostrará valer mais do que seu custo.”

— Relatório Anual de 1974

Abaixo listamos nossos quinze investimentos em ações ordinárias que, ao final do ano, tinham o maior valor de mercado.| Ações $ ^{} $ | Empresa | Percentual de propriedade da empresa | 31/12/13 | | |------------------|----------------------------|----------------------------|---------------|--------| | Ações $ ^{} $ | Empresa | Percentual de propriedade da empresa | Custo $ ^{} $ | Mercado | | | | (em milhões) | | | | 151.610.700 | Empresa American Express | 14.2 | 1.287 | 13.756 | | 400.000.000 | A Companhia Coca-Cola | 9.1 | 1.299 | 16.524 | | 22.238.900 | DIRECTV | 4.2 | 1.017 | 1.536 | | 41.129.643 | Exxon Mobil Corp. | 0,9 | 3.737 | 4.162 | | 13.062.594 | O Goldman Sachs Group, Inc. | 2.8 | 750 | 2.315 | | 68.121.984 | Máquinas de Negócios Internacionais Corp. | 6.3 | 11.681 | 12.778 | | 24.669.778 | Corporação Moody’s | 11,5 | 248 | 1.936 | | 20.060.390 | Munique Re | 11.2 | 2.990 | 4.415 | | 20.668.118 | Philips 66 | 3.4 | 660 | 1.594 | | 52.477.678 | A Empresa Procter & Gamble | 1,9 | 336 | 4.272 | | 22.169.930 | Sanofi | 1.7 | 1.747 | 2.354 | | 301.046.076 | Tesco plc | 3.7 | 1.699 | 1.666 | | 96.117.069 | Banco dos EUA | 5.3 | 3.002 | 3.883 | | 56.805.984 | Lojas Wal-Mart, Inc. 1.8 | 2.976 | 4.470 | | 483.470.853 | Wells Fargo & Companhia | 9.2 | 11.871 | 21.950 | | | Outros | 11.281 | 19.894 | | | | Total de ações ordinárias movimentadas no mercado | 56.581 | 117.505 | |$ ^{} $Este é o nosso preço de compra real e também a nossa base fiscal; O “custo” GAAP difere em alguns casos devido a aumentos ou reduções exigidas por suas regras.

**Exclui ações detidas por fundos de pensão subsidiários da Berkshire.

A Berkshire tem uma posição acionária importante que não está incluída na tabela: podemos comprar 700 milhões de ações do Bank of America a qualquer momento antes de setembro de 2021 por US$ 5 bilhões. No final do ano, essas ações valiam US$ 10,9 bilhões. É provável que compremos as ações pouco antes do vencimento de nossa opção. Entretanto, é importante que perceba que o Bank of America é, na verdade, o nosso quinto maior investimento de capital e um que valorizamos muito.

Além das nossas participações acionárias, também investimos somas substanciais em títulos. Normalmente, nos saímos bem nisso. Mas nem sempre.

A maioria de vocês nunca ouviu falar da Energy Future Holdings. Considere-se com sorte; Eu certamente gostaria de não ter feito isso. A empresa foi formada em 2007 para efetuar uma aquisição alavancada gigante de ativos de concessionárias de energia elétrica no Texas. Os proprietários de ações investiram US$ 8 bilhões e, além disso, emprestaram uma quantia enorme. Cerca de US$ 2 bilhões da dívida foram comprados pela Berkshire, de acordo com uma decisão que tomei sem consultar Charlie. Isso foi um grande erro.

A menos que os preços do gás natural subam, a EFH irá quase certamente declarar falência em 2014. No ano passado, vendemos as nossas participações por 259 milhões de dólares. Enquanto detínhamos os títulos, recebemos US$ 837 milhões em juros em dinheiro. No geral, portanto, sofremos um prejuízo antes de impostos de US$ 873 milhões. Da próxima vez vou ligar para Charlie.

Algumas de nossas subsidiárias – principalmente concessionárias de eletricidade e gás – utilizam derivativos em suas operações. Caso contrário, não celebramos quaisquer contratos de derivados durante alguns anos e as nossas posições existentes continuam a esgotar-se. Os contratos que expiraram geraram grandes lucros, bem como vários milhares de milhões de dólares em flutuação a médio prazo. Embora não haja garantias, esperamos um resultado semelhante daqueles que permanecem em nossos livros.

Algumas reflexões sobre investimentos

O investimento é mais inteligente quando é mais empresarial.

O Investidor Inteligente por Benjamin GrahamÉ apropriado ter uma citação de Ben Graham para abrir esta discussão porque devo a ele muito do que sei sobre investimentos. Falarei mais sobre Ben um pouco mais tarde e, ainda mais cedo, falarei sobre ações ordinárias. Mas deixe-me primeiro falar sobre dois pequenos investimentos não relacionados a ações que fiz há muito tempo. Embora nenhum dos dois tenha mudado muito meu patrimônio líquido, eles são instrutivos.

Esta história começa em Nebraska. De 1973 a 1981, o Centro-Oeste sofreu uma explosão nos preços agrícolas, causada por uma crença generalizada de que a inflação galopante estava a chegar e alimentada pelas políticas de empréstimos dos pequenos bancos rurais. Depois a bolha rebentou, provocando quedas de preços de 50% ou mais, que devastaram tanto os agricultores alavancados como os seus credores. Cinco vezes mais bancos do Iowa e do Nebraska faliram no rescaldo daquela bolha do que na nossa recente Grande Recessão.

Em 1986, comprei da FDIC uma fazenda de 400 acres, localizada 80 quilômetros ao norte de Omaha. Custou-me 280 mil dólares, consideravelmente menos do que um banco falido havia emprestado à fazenda alguns anos antes. Eu não sabia nada sobre administrar uma fazenda. Mas tenho um filho que adora cultivar e aprendi com ele quantos alqueires de milho e soja a fazenda produziria e quais seriam as despesas operacionais. A partir dessas estimativas, calculei que o retorno normalizado da fazenda seria de cerca de 10%. Também pensei que era provável que a produtividade melhorasse ao longo do tempo e que os preços das colheitas também subissem. Ambas as expectativas se concretizaram.

Não precisei de nenhum conhecimento ou inteligência incomum para concluir que o investimento não tinha desvantagens e potencialmente tinha vantagens substanciais. É claro que haveria ocasionalmente más colheitas e os preços por vezes decepcionariam. Mas e daí? Também haveria alguns anos extraordinariamente bons e eu nunca estaria sob qualquer pressão para vender a propriedade. Agora, 28 anos depois, a quinta triplicou os seus rendimentos e vale cinco vezes ou mais o que paguei. Ainda não sei nada sobre agricultura e recentemente fiz apenas a minha segunda visita à fazenda.Em 1993, fiz outro pequeno investimento. Larry Silverstein, proprietário da Salomon quando eu era CEO da empresa, me contou sobre uma propriedade de varejo em Nova York, adjacente à NYU, que a Resolução Trust Corp. estava vendendo. Mais uma vez, uma bolha rebentou – desta vez envolvendo imobiliário comercial – e o RTC foi criado para alienar os activos de instituições de poupança falidas, cujas práticas optimistas de empréstimo alimentaram a loucura.

Também aqui a análise foi simples. Tal como aconteceu com a quinta, o rendimento actual desalavancado da propriedade era de cerca de 10%. Mas a propriedade tinha sido mal gerida pelo RTC e o seu rendimento aumentaria quando várias lojas vagas fossem arrendadas. Ainda mais importante, o maior inquilino – que ocupava cerca de 20% do espaço do projecto – pagava uma renda de cerca de 5 dólares por pé, enquanto os outros inquilinos pagavam em média 70 dólares. A expiração deste contrato de arrendamento em nove anos certamente proporcionaria um grande impulso aos lucros. A localização da propriedade também era excelente: a NYU não iria a lugar nenhum.

Entrei para um pequeno grupo, incluindo Larry e meu amigo Fred Rose, que comprou o pacote. Fred era um investidor imobiliário experiente e de alto nível que, com sua família, administraria a propriedade. E eles conseguiram. À medida que os contratos antigos expiraram, os lucros triplicaram. As distribuições anuais excedem agora 35% do nosso investimento de capital original. Além disso, a nossa hipoteca original foi refinanciada em 1996 e novamente em 1999, medidas que permitiram diversas distribuições especiais, totalizando mais de 150% do que havíamos investido. Ainda não vi o imóvel.

A renda proveniente da fazenda e dos imóveis da NYU provavelmente aumentará nas próximas décadas. Embora os ganhos não sejam dramáticos, os dois investimentos serão participações sólidas e satisfatórias para a minha vida e, subsequentemente, para os meus filhos e netos.

Conto essas histórias para ilustrar certos fundamentos do investimento:

Você não precisa ser um especialista para obter retornos de investimento satisfatórios. Mas se não estiver, você deve reconhecer suas limitações e seguir um caminho que certamente funcionará razoavelmente bem. Mantenha as coisas simples e não se atire nas cercas. Quando lhe forem prometidos lucros rápidos, responda com um rápido “não”.- Concentre-se na produtividade futura do ativo que você está considerando. Se você não se sentir confortável em fazer uma estimativa aproximada dos ganhos futuros do ativo, esqueça e siga em frente. Ninguém tem capacidade de avaliar todas as possibilidades de investimento. Mas a onisciência não é necessária; você só precisa entender as ações que realiza.
Se, em vez disso, você se concentrar na possível mudança de preço de uma compra prevista, estará especulando. Não há nada de impróprio nisso. Sei, no entanto, que não sou capaz de especular com sucesso e sou céptico em relação àqueles que afirmam ter sucesso sustentado ao fazê-lo. Metade de todos os lançadores de moedas vencerá no primeiro lançamento; nenhum desses vencedores tem expectativa de lucro se continuar a jogar. E o fato de um determinado ativo ter se valorizado no passado recente nunca é motivo para comprá-lo.
Com meus dois pequenos investimentos, pensei apenas no que as propriedades iriam produzir e não me importei nem um pouco com suas avaliações diárias. Os jogos são vencidos por jogadores que se concentram no campo de jogo – e não por aqueles cujos olhos estão colados ao placar. Se você consegue aproveitar os sábados e domingos sem olhar os preços das ações, experimente durante a semana.
Formar opiniões macro ou ouvir as previsões macro ou de mercado dos outros é uma perda de tempo. Na verdade, é perigoso porque pode turvar a sua visão dos factos que são verdadeiramente importantes. (Quando ouço comentaristas de TV opinarem sobre o que o mercado fará a seguir, lembro-me do comentário mordaz de Mickey Mantle: “Você não sabe como este jogo é fácil até entrar naquela cabine de transmissão.”)
As minhas duas compras foram feitas em 1986 e 1993. O que a economia, as taxas de juro ou o mercado de ações poderiam fazer nos anos imediatamente seguintes – 1987 e 1994 – não teve importância para mim ao fazer esses investimentos. Não consigo lembrar o que as manchetes ou os especialistas diziam na época. Qualquer que fosse a conversa, o milho continuaria crescendo em Nebraska e os estudantes migrariam para a NYU.

Há uma grande diferença entre meus dois pequenos investimentos e um investimento em ações. As ações fornecem avaliações minuto a minuto de suas participações, ao passo que ainda não vi uma cotação da minha fazenda ou do imóvel em Nova York.Deveria ser uma enorme vantagem para os investidores em ações ter essas avaliações extremamente flutuantes colocadas nas suas participações – e para alguns investidores, é. Afinal de contas, se um sujeito mal-humorado com uma fazenda perto da minha propriedade gritasse todos os dias para mim um preço pelo qual ele compraria minha fazenda ou me venderia a dele – e esses preços variavam muito em curtos períodos de tempo dependendo de seu estado mental – como é que eu poderia ser diferente de beneficiado por seu comportamento errático? Se sua mensagem diária fosse ridiculamente baixa e eu tivesse algum dinheiro sobrando, compraria sua fazenda. Se o número que ele gritasse fosse absurdamente alto, eu poderia vender para ele ou simplesmente continuar cultivando.

Os proprietários de ações, no entanto, muitas vezes permitem que o comportamento caprichoso e muitas vezes irracional dos seus colegas proprietários os leve a comportar-se também de forma irracional. Dado que há tanta conversa sobre os mercados, a economia, as taxas de juro, o comportamento dos preços das ações, etc., alguns investidores acreditam que é importante ouvir os especialistas – e, pior ainda, é importante considerar agir de acordo com os seus comentários.

Aquelas pessoas que conseguem ficar quietas durante décadas quando possuem uma quinta ou um edifício de apartamentos tornam-se muitas vezes frenéticas quando são expostas a uma série de cotações de ações e aos comentadores que as acompanham, transmitindo uma mensagem implícita de “Não fique aí sentado, faça alguma coisa”. Para estes investidores, a liquidez deixa de ser o benefício inqualificável que deveria ser e transforma-se numa maldição.

Um “flash crash” ou alguma outra flutuação extrema do mercado não pode prejudicar um investidor mais do que um vizinho errático e tagarela pode prejudicar o meu investimento agrícola. Na verdade, os mercados em queda podem ser úteis para o verdadeiro investidor se este tiver dinheiro disponível quando os preços ficam muito desalinhados com os valores. Um clima de medo é seu amigo na hora de investir; um mundo eufórico é seu inimigo.Durante o extraordinário pânico financeiro que ocorreu no final de 2008, nunca pensei em vender a minha quinta ou imóveis em Nova Iorque, apesar de estar claramente a preparar-se uma grave recessão. E, se eu fosse dono de 100% de um negócio sólido com boas perspectivas de longo prazo, teria sido uma tolice sequer considerar abandoná-lo. Então, por que eu teria vendido minhas ações que eram pequenas participações em negócios maravilhosos? É verdade que qualquer um deles poderia eventualmente decepcionar, mas como grupo certamente se sairiam bem. Alguém poderia realmente acreditar que a Terra iria engolir os incríveis recursos produtivos e a ilimitada engenhosidade humana existentes na América?

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Quando Charlie e eu compramos ações – que consideramos como pequenas porções de empresas – a nossa análise é muito semelhante à que utilizamos na compra de empresas inteiras. Primeiro temos de decidir se podemos estimar de forma sensata um intervalo de rendimentos para daqui a cinco anos ou mais. Se a resposta for sim, compraremos a ação (ou negócio) se ela for vendida a um preço razoável em relação ao limite inferior da nossa estimativa. Se, no entanto, não tivermos a capacidade de estimar os lucros futuros – o que normalmente é o caso – simplesmente passamos para outras perspectivas. Nos 54 anos em que trabalhamos juntos, nunca abrimos mão de uma compra atraente devido ao ambiente macro ou político, ou às opiniões de outras pessoas. Na verdade, esses assuntos nunca surgem quando tomamos decisões.

É vital, no entanto, que reconheçamos o perímetro do nosso “círculo de competência” e permaneçamos dentro dele. Mesmo assim, cometeremos alguns erros, tanto com ações quanto com negócios. Mas não serão os desastres que ocorrem, por exemplo, quando um mercado em alta há muito tempo induz compras baseadas no comportamento antecipado dos preços e num desejo de estar onde está a acção.

A maioria dos investidores, é claro, não fez do estudo das perspectivas de negócios uma prioridade nas suas vidas. Se forem sensatos, concluirão que não sabem o suficiente sobre negócios específicos para prever o seu poder aquisitivo futuro.Tenho boas notícias para esses não-profissionais: o investidor típico não precisa dessa habilidade. No conjunto, as empresas americanas tiveram um desempenho maravilhoso ao longo do tempo e continuarão a fazê-lo (embora, com toda a certeza, em trancos e barrancos imprevisíveis). No século XX, o índice Dow Jones Industrials avançou de 66 para 11.497, pagando ainda por cima um fluxo crescente de dividendos. O século XXI $ ^{st} $ testemunhará ganhos adicionais, quase certamente substanciais. O objectivo do não-profissional não deveria ser escolher vencedores – nem ele nem os seus “ajudantes” podem fazer isso – mas sim ser proprietário de uma secção transversal de empresas que, no seu conjunto, terão um bom desempenho. Um fundo de índice S&P 500 de baixo custo alcançará esse objetivo.

Esse é o “quê” de investir para quem não é profissional. O “quando” também é importante. O principal perigo é que o investidor tímido ou iniciante entre no mercado num momento de extrema exuberância e depois fique desiludido quando ocorrerem perdas no papel. (Lembre-se da observação do falecido Barton Biggs: “Um mercado em alta é como o sexo. É melhor pouco antes de terminar.”) O antídoto para esse tipo de mau momento é um investidor acumular ações durante um longo período e nunca vender quando as notícias são más e as ações estão bem longe dos seus máximos. Seguindo essas regras, o investidor “que não sabe nada”, que diversifica e mantém os seus custos mínimos, tem praticamente a certeza de obter resultados satisfatórios. Na verdade, o investidor pouco sofisticado que é realista relativamente às suas deficiências terá provavelmente melhores resultados a longo prazo do que o profissional experiente que é cego até mesmo a uma única fraqueza.

Se os “investidores” comprassem e vendessem freneticamente terras agrícolas uns aos outros, nem os rendimentos nem os preços das suas colheitas aumentariam. A única consequência de tal comportamento seria a diminuição dos rendimentos globais obtidos pela população proprietária de explorações agrícolas devido aos custos substanciais em que incorreria ao procurar aconselhamento e mudar de propriedade.

No entanto, tanto os indivíduos como as instituições serão constantemente instados a serem activos por aqueles que lucram com o aconselhamento ou a realização de transacções. Os custos de fricção resultantes podem ser enormes e, para os investidores em conjunto, desprovidos de benefícios. Portanto, ignore a conversa, mantenha seus custos mínimos e invista em ações como faria em uma fazenda.Meu dinheiro, devo acrescentar, está onde está minha boca: o que aconselho aqui é essencialmente idêntico a certas instruções que estabeleci em meu testamento. Um legado prevê que o dinheiro será entregue a um administrador em benefício da minha esposa. (Tenho de utilizar dinheiro para legados individuais, porque todas as minhas ações da Berkshire serão integralmente distribuídas a determinadas organizações filantrópicas ao longo dos dez anos seguintes ao encerramento do meu património.) O meu conselho ao administrador não poderia ser mais simples: coloque 10% do dinheiro em obrigações governamentais de curto prazo e 90% num fundo de índice S&P 500 de custo muito baixo. (Sugiro o da Vanguard.) Acredito que os resultados a longo prazo do trust decorrentes desta política serão superiores aos alcançados pela maioria dos investidores – sejam fundos de pensões, instituições ou indivíduos – que empregam gestores com taxas elevadas.

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E agora de volta a Ben Graham. Aprendi a maior parte dos pensamentos desta discussão sobre investimentos no livro de Ben, The Intelligent Investor, que comprei em 1949. Minha vida financeira mudou com essa compra.

Antes de ler o livro de Ben, eu havia vagado pelo cenário dos investimentos, devorando tudo o que estava escrito sobre o assunto. Muito do que li me fascinou: experimentei fazer gráficos e usar índices de mercado para prever movimentos de ações. Sentei-me em escritórios de corretagem observando a fita passar e ouvindo os comentaristas. Tudo isso foi divertido, mas eu não conseguia afastar a sensação de que não estava chegando a lugar nenhum.

Em contraste, as ideias de Ben foram explicadas de forma lógica em uma prosa elegante e fácil de entender (sem letras gregas ou fórmulas complicadas). Para mim, os pontos-chave foram apresentados nas edições posteriores denominadas Capítulos 8 e 20. (A edição original de 1949 numerava seus capítulos de forma diferente.) Esses pontos orientam minhas decisões de investimento hoje.

Algumas informações interessantes sobre o livro: as edições posteriores incluíam um pós-escrito descrevendo um investimento não identificado que foi uma bonança para Ben. Ben fez a compra em 1948, quando estava escrevendo a primeira edição e – prepare-se – a empresa misteriosa era a GEICO. Se Ben não tivesse reconhecido as qualidades especiais da GEICO quando ela ainda estava em sua infância, meu futuro e o da Berkshire teriam sido muito diferentes.A edição de 1949 do livro também recomendava ações de ferrovias que eram então vendidas por US$ 17 e rendia cerca de US$ 10 por ação. (Uma das razões pelas quais admirei Ben foi o facto de ele ter tido a coragem de utilizar exemplos actuais, deixando-se sujeito a zombarias caso tropeçasse.) Em parte, essa baixa avaliação resultou de uma regra contabilística da época que exigia que o caminho-de-ferro excluísse dos seus lucros reportados os lucros retidos substanciais das afiliadas.

A ação recomendada era a Northern Pacific, e sua afiliada mais importante era Chicago, Burlington e Quincy. Essas ferrovias são agora partes importantes da BNSF (Burlington Northern Santa Fe), que hoje é propriedade integral da Berkshire. Quando li o livro, o Northern Pacific tinha um valor de mercado de cerca de US$ 40 milhões. Agora, seu sucessor (tendo adicionado muitas propriedades, com certeza) ganha essa quantia a cada quatro dias.

Não me lembro quanto paguei por aquele primeiro exemplar do The Intelligent Investor. Qualquer que seja o custo, isso sublinharia a verdade do ditado de Ben: preço é o que você paga, valor é o que você recebe. De todos os investimentos que fiz, comprar o livro de Ben foi o melhor (exceto pela compra de duas certidões de casamento).

Os problemas financeiros locais e estaduais estão a acelerar, em grande parte porque as entidades públicas prometeram pensões que não podiam pagar. Os cidadãos e os funcionários públicos normalmente subestimaram a gigantesca tênia financeira que nasceu quando foram feitas promessas que entravam em conflito com a vontade de financiá-las. Infelizmente, a matemática das pensões permanece hoje um mistério para a maioria dos americanos.

As políticas de investimento também desempenham um papel importante nestes problemas. Em 1975, escrevi um memorando para Katharine Graham, então presidente da The Washington Post Company, sobre as armadilhas das promessas de pensões e a importância da política de investimento. Esse memorando está reproduzido nas páginas 118-136.

Durante a próxima década, leremos muitas notícias – más notícias – sobre planos públicos de pensões. Espero que meu memorando seja útil para você compreender a necessidade de ações corretivas imediatas quando existem problemas.

A Reunião Anual

A reunião anual será realizada no sábado, 3 de maio $ ^{rd} $ no CenturyLink Center. Carrie Sova, nossa talentosa apresentadora, estará no comando, e todo o nosso grupo da sede contribuirá para ajudá-la. Nossa turma faz um trabalho melhor do que os planejadores de eventos profissionais e – sim – nos economiza dinheiro.As portas da CenturyLink serão abertas às 7h e às 7h30 teremos nosso terceiro Desafio Internacional de Lançamento de Jornal. Nosso alvo será a varanda da Clayton Home, a precisamente 10 metros da linha de lançamento. Joguei fora cerca de 500 mil papéis quando era adolescente, então acho que sou muito bom. Desafie-me: comprarei uma Dilly Bar para quem acertar seu lance mais perto da porta do que eu. Os papéis terão de 36 a 42 páginas e você mesmo deverá dobrá-los (não são permitidos elásticos).

Às 8h30, será exibido um novo filme da Berkshire. Uma hora depois, iniciaremos o período de perguntas e respostas, que (com intervalo para almoço nos estandes da CenturyLink) se estenderá até às 15h30. Após um breve recesso, Charlie e eu convocaremos a reunião anual às 15h45. Se você decidir sair durante os períodos de perguntas do dia, faça-o enquanto Charlie estiver falando.

A melhor razão para sair, claro, é fazer compras. Ajudaremos você preenchendo o salão de 194.300 pés quadrados adjacente à área de reuniões com produtos de dezenas de subsidiárias da Berkshire. No ano passado, você fez sua parte e a maioria dos locais acumulou vendas recordes. Em um período de nove horas, vendemos 1.062 pares de botas Justin (um par a cada 32 segundos), 12.792 libras de doces See’s, 11.162 facas Quikut (21 facas por minuto) e 6.344 pares de luvas Wells Lamont, sempre um item quente. Este ano, Charlie e eu teremos garrafas de ketchup concorrentes à venda. Naturalmente, aquele com a foto de Charlie terá um grande desconto. Mas, se você ajudar, minha garrafa venderá mais que a dele. Isso é importante, então não me decepcione.

A Brooks, nossa empresa de tênis de corrida, terá novamente um calçado comemorativo especial para oferecer no encontro. Depois de comprar um par, use-o no dia seguinte em nossa segunda “Berkshire 5K” anual, uma corrida às 8h começando no CenturyLink. Os detalhes completos da participação estarão incluídos no Guia do Visitante que você receberá com seus ingressos para o encontro. Os participantes concorrerão ao lado de muitos dos gerentes, diretores e associados da Berkshire.A GEICO terá um estande na área comercial, composto por vários de seus principais conselheiros de todo o país. Pare para fazer um orçamento. Na maioria dos casos, a GEICO poderá lhe oferecer um desconto para os acionistas (geralmente 8%). Esta oferta especial é permitida em 44 das 51 jurisdições em que operamos. (Um ponto suplementar: o desconto não é aditivo se você se qualificar para outro, como aquele concedido a determinados grupos.) Traga os detalhes do seu seguro existente e verifique se podemos economizar dinheiro. Para pelo menos metade de vocês, acredito que podemos.

Não deixe de visitar o Bookworm. Serão cerca de 35 livros e DVDs, entre eles alguns títulos inéditos. Uma delas é a compilação de cartas da Berkshire feitas por Max Olson desde 1965. O livro inclui um índice que considero particularmente útil, especificando números de páginas para indivíduos, empresas e assuntos. Também recomendo Forty Chances, do meu filho, Howard. Você vai gostar.

Se você gasta muito - ou deseja se tornar um - visite o Signature Flight Support no lado leste do aeroporto de Omaha entre meio-dia e 17h. no sábado. Lá, teremos uma frota de aeronaves NetJets que certamente deixará seu pulso acelerado. Venha de ônibus; sair em jato particular. Viva um pouco.

Um anexo ao material de procuração que acompanha este relatório explica como você pode obter a credencial necessária para admissão à reunião e outros eventos. As companhias aéreas às vezes aumentam os preços para o fim de semana em Berkshire. Se você estiver vindo de longe, compare o custo de voar para Kansas City com o de Omaha. A viagem entre as duas cidades leva cerca de $ 2\frac{1}{2} $ horas, e pode ser que Kansas City possa economizar um dinheiro significativo, especialmente se você planejou alugar um carro em Omaha. Gaste as economias conosco.

No Nebraska Furniture Mart, localizado em um terreno de 77 acres na rua 72 $ ^{nd} $ entre Dodge e Pacific, teremos novamente preços com desconto no “Berkshire Weekend”. No ano passado, na semana que antecedeu o encontro, a loja realizou 40,2 milhões de negócios, quebrando o recorde anterior em 12%. Também estabeleceu um recorde diário de 8,2 milhões no sábado, vendendo quase 1 milhão apenas de colchões.Para obter o desconto da Berkshire no NFM, você deve fazer suas compras entre terça-feira, 29 de abril $ ^{th} $ e segunda-feira, 5 de maio $ ^{th} $ inclusive, e também apresentar sua credencial de reunião. Os preços especiais do período aplicar-se-ão mesmo aos produtos de vários fabricantes de prestígio que normalmente têm regras rígidas contra descontos, mas que, no espírito do nosso fim de semana dos acionistas, abriram uma exceção para você. Agradecemos sua cooperação. O NFM está aberto das 10h às 21h. De segunda a sábado, das 10h às 18h. no domingo. No sábado deste ano, a partir das 17h30. Às 20h, o NFM fará um piquenique para o qual todos estão convidados.

Em Borsheims, teremos novamente dois eventos exclusivos para acionistas. O primeiro será um coquetel a partir das 18h. às 21h na sexta-feira, 2 de maio. A segunda, a gala principal, realiza-se no domingo, dia 4 de maio, das 9h00 às 16h00. No sábado estaremos abertos até às 18h. Nos últimos anos, nosso volume de três dias excedeu em muito as vendas em todo o mês de dezembro, normalmente o melhor mês para um joalheiro.

Por volta das 13h15. no domingo, começarei a trabalhar como escriturário em Borsheims. Peça minha cotação “Crazy Warren” no item de sua escolha. À medida que envelheço, meus preços ficam cada vez mais ridículos. Venha se aproveitar de mim.

Teremos grandes multidões em Borsheims durante todo o fim de semana. Para sua conveniência, portanto, os preços ao acionista estarão disponíveis de segunda-feira, 28 de abril $ ^{th} $ até sábado, 10 de maio $ ^{th} $. Durante esse período, identifique-se como acionista apresentando suas credenciais de reunião ou uma declaração de corretagem que comprove que você é titular da Berkshire.

No domingo, no shopping nos arredores de Borsheims, Patrick Wolff, vendado e duas vezes campeão americano de xadrez, enfrentará todos os adversários – que estarão de olhos bem abertos – em grupos de seis. Perto dali, Norman Beck, um mágico notável de Dallas, irá desnortear os espectadores. Além disso, teremos Bob Hamman e Sharon Osberg, dois dos maiores especialistas em bridge do mundo, disponíveis para jogar bridge com nossos acionistas no domingo à tarde. Não jogue por dinheiro.

Meu amigo Ariel Hsing também estará no shopping no domingo, enfrentando adversários no tênis de mesa. No ano passado, ela deixou os americanos – e especialmente a mim – orgulhosos com seu desempenho nas Olimpíadas.Conheci Ariel quando ela tinha nove anos e mesmo assim não consegui marcar ponto contra ela. Agora, ela é caloura em Princeton e campeã feminina dos EUA. Se você não se importa em se envergonhar, teste suas habilidades contra ela, começando às 13h. Bill Gates e eu vamos começar e tentar amolecê-la.

Gorat’s e Piccolo’s estarão novamente abertos exclusivamente para acionistas da Berkshire no domingo, 4 de maio. Ambos servirão até as 22h, com abertura do Gorat às 13h. e abertura do Piccolo às 16h. Esses restaurantes são meus favoritos e comerei em ambos no domingo à noite. Lembre-se: para fazer uma reserva no Gorat’s, ligue para 402-551-3733 no dia 1º de abril (mas não antes) e para Piccolo ligue para 402-342-9038. A pedido de Piccolo, uma cerveja gigante flutua como sobremesa. Só maricas ficam com o pequeno.

Teremos novamente os mesmos três jornalistas financeiros liderando o período de perguntas e respostas na reunião, fazendo perguntas a Charlie e a mim que os acionistas lhes enviaram por e-mail. Os jornalistas e seus endereços de e-mail são: Carol Loomis, da Fortune, que pode ser enviada por e-mail para [email protected]; Becky Quick, da CNBC, em [email protected]; e Andrew Ross Sorkin, do The New York Times, em [email protected].

Das perguntas enviadas, cada jornalista escolherá as seis que considerar mais interessantes e importantes. Os jornalistas me disseram que sua pergunta tem mais chances de ser selecionada se você for concisa, evitar enviá-la no último momento, torná-la relacionada à Berkshire e incluir no máximo duas perguntas em qualquer e-mail que enviar. (Em seu e-mail, informe ao jornalista se deseja que seu nome seja mencionado caso sua pergunta seja selecionada.)

Teremos também um painel de três analistas que acompanham a Berkshire. Este ano o especialista em seguros será Jay Gelb, do Barclays. As perguntas que tratam de nossas operações não relacionadas a seguros virão de Jonathan Brandt, da Ruane, Cunniff & Goldfarb.

E teremos novamente um urso credenciado na Berkshire. Gostaríamos de ouvir os candidatos que possuem posições vendidas na Berkshire (inclua evidências de sua posição). Os três analistas trarão suas próprias perguntas específicas da Berkshire e se alternarão com os jornalistas e o público nas perguntas.Charlie e eu acreditamos que todos os acionistas deveriam ter acesso às novas informações da Berkshire simultaneamente e também deveriam ter tempo suficiente para analisá-las. É por isso que tentamos emitir informações financeiras no final da sexta-feira ou no início do sábado e é por isso que a nossa reunião anual é realizada aos sábados. Não conversamos individualmente com grandes investidores institucionais ou analistas, mas tratamos todos os acionistas da mesma forma. A nossa esperança é que os jornalistas e analistas façam perguntas que eduquem ainda mais os nossos proprietários sobre o seu investimento.

Nem Charlie nem eu teremos a menor ideia sobre as perguntas a serem feitas. Sabemos que os jornalistas e analistas apresentarão algumas perguntas difíceis, e é assim que gostamos. Ao todo, esperamos pelo menos 54 perguntas, o que permitirá seis de cada analista e jornalista e 18 do público. Se houver algum tempo extra, tiraremos mais proveito do público. Os questionadores do público serão determinados por meio de sorteios que acontecerão às 8h15 em cada um dos 15 microfones localizados na arena e na sala principal.

Não é à toa que exalto regularmente as realizações dos nossos gestores operacionais. Eles são verdadeiramente All-Stars, que administram seus negócios como se fossem o único ativo de propriedade de suas famílias. Acredito que a mentalidade dos nossos gestores seja tão orientada para o acionista como se pode encontrar no universo das grandes empresas públicas. A maioria não tem necessidade financeira de trabalhar; a alegria de acertar “home runs” nos negócios significa tanto para eles quanto seu salário.

Igualmente importantes, porém, são os 24 homens e mulheres que trabalham comigo no nosso escritório corporativo. Este grupo lida eficientemente com uma infinidade de requisitos regulamentares e da SEC, apresenta uma declaração de imposto de renda federal de 23.000 páginas, bem como declarações estaduais e estrangeiras, responde a inúmeras consultas de acionistas e da mídia, publica o relatório anual, prepara-se para a maior reunião anual do país, coordena as atividades do Conselho – e a lista é infinita.Eles cuidam de todas essas tarefas de negócios com alegria e eficiência inacreditável, tornando minha vida mais fácil e agradável. Os seus esforços vão além das atividades estritamente relacionadas com a Berkshire: no ano passado, eles lidaram com as 40 universidades (selecionadas entre 200 candidatos) que enviaram estudantes a Omaha para um dia de perguntas e respostas comigo. Eles também atendem todos os tipos de solicitações que recebo, organizam minhas viagens e até me oferecem hambúrgueres e batatas fritas (regadas com ketchup, é claro) para o almoço. Nenhum CEO está melhor; Eu realmente sinto vontade de sapatear para trabalhar todos os dias.

Para encerrar, acho que se tornou apropriado ignorar nossa política de “proibição de fotos” e permitir que vocês vejam nossa notável equipe de escritório em casa. Abaixo está uma foto do nosso almoço de Natal. Duas pessoas não conseguiriam; caso contrário, você estará olhando para todos aqueles que trabalham na sede da Berkshire. Eles são verdadeiramente fazedores de milagres.

A carta do próximo ano irá rever os nossos 50 anos na Berkshire e especular um pouco sobre os próximos 50. Entretanto, venha a Omaha no dia 3 de maio $ ^{rd} $ e desfrute do nosso Woodstock para Capitalistas.

28 de fevereiro de 2014

Warren E. Buffett Presidente do Conselho

Um almoço poderoso, ao estilo Berkshire

Conceitos mencionados

-Intrinsic Value -Book Value -Float -Underwriting Profit -Book Value per Share -Capital Allocation -Operating Earnings -Economic Moat -Circle of Competence -Goodwill -Bolt-on Acquisitions -Index Funds -Mr. Market -Productive Assets

Empresas mencionadas

-Berkshire Hathaway -GEICO -Coca-Cola -BNSF Railway -Lubrizol -IBM -Heinz -Berkshire Hathaway Energy -MidAmerican Energy -General Re -Wells Fargo -American Express -Bank of America -Marmon Group -Iscar -Clayton Homes -See’s Candies -NetJets -Nebraska Furniture Mart -NV Energy -Berkshire Hathaway Specialty Insurance -HomeServices -XTRA -CORT -Berkadia -Exxon Mobil -Goldman Sachs -Moody’s Corporation -Procter & Gamble -Walmart -U.S. Bancorp -DIRECTV -Sanofi -Phillips 66 -Fox & Roach -Vanguard -The Washington Post Company

Cofre das Cartas de Buffett

Explorador

Carta aos acionistas 2013

Carta aos Acionistas da Berkshire Hathaway - 2013| Year | Annual Percentage Change | | |

O Ano na Berkshire

Valor comercial intrínseco

Seguro

Negócios regulamentados e de capital intensivo

Operações de manufatura, serviços e varejo

Balanço Patrimonial 31/12/13 (em milhões)| Ativos | | Passivo e Patrimônio Líquido | | |

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Finanças e produtos financeiros

Investimentos

Algumas reflexões sobre investimentos

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A Reunião Anual

Conceitos mencionados

Empresas mencionadas

Pessoas mencionadas- Warren Buffett

Visão de gráfico

Sumário

Backlinks