Carta aos acionistas 1993

Carta aos acionistas da Berkshire Hathaway - 1993

BERKSHIRE HATHAWAY INC. Aos Acionistas da Berkshire Hathaway Inc.: Nosso valor contábil por ação aumentou 14,3% durante 1993. Mais de nos últimos 29 anos (ou seja, desde que a atual administração assumiu) o valor contábil cresceu de $ 19 para $ 8.854, ou a uma taxa de 23,3% compostos anualmente. Durante o ano, o patrimônio líquido da Berkshire aumentou US$ 1,5 bilhões, um número afetado por dois efeitos negativos e dois positivos itens operacionais. Para completar, vou explicá-los aqui. Se você não está entusiasmado com a contabilidade, sinta-se à vontade para avançar nesta discussão:

O primeiro negativo foi produzido por uma mudança na Princípios contábeis geralmente aceitos (GAAP) tendo a ver com os impostos que acumulamos valorização não realizada nos títulos que transportar pelo valor de mercado. A regra antiga dizia que a taxa de imposto utilizada deve ser a que está em vigor quando ocorreu a apreciação. Portanto, no final de 1992, usávamos uma taxa de 34% nos US$ 6,4 bilhões de ganhos gerados após 1986 e 28% sobre os US$ 1,2 bilhão de ganhos gerado antes disso. A nova regra estipula que a actual taxa de imposto deve ser aplicada a todos os ganhos. A taxa no primeiro trimestre de 1993, quando esta regra entrou em vigor, era de 34%. Aplicando essa taxa aos nossos ganhos anteriores a 1987 reduziu o patrimônio líquido em US$ 70 milhões.
A segunda negativa, relacionada à primeira, veio sobre porque a alíquota do imposto corporativo foi aumentada no terceiro trimestre de 1993 para 35%. Isto a mudança exigiu que fizéssemos uma cobrança adicional de 1% contra todos os nossos ganhos não realizados, e essa cobrança penalizou o patrimônio líquido em US$ 75 milhões. Estranhamente, o GAAP exigia essa cobrança e o descrito acima será deduzido do lucros que reportamos, mesmo que os lucros não realizados apreciação que deu origem às acusações foi nunca foi incluído nos lucros, mas foi creditado diretamente no patrimônio líquido.
Outra mudança de 1993 nos GAAP afeta o valor em que transportamos os títulos que possuímos. Nos últimos anos, tanto as ações ordinárias quanto as certos títulos equivalentes ordinários detidos por nossas companhias de seguros foram avaliadas emmercado, enquanto as ações detidas por nossos não- subsidiárias de seguros ou pela empresa-mãe foram escriturados pelo seu custo agregado ou de mercado, o que fosse menor. Agora o GAAP diz que tudo as ações ordinárias devem ser escrituradas no mercado, um regra que começamos a seguir no quarto trimestre de 1993. Esta mudança produziu um ganho em O patrimônio líquido relatado da Berkshire é de cerca de US$ 172 milhão.
Finalmente, emitimos algumas ações no ano passado. Em um transação descrita no relatório anual do ano passado Relatório, emitimos 3.944 ações no início Janeiro de 1993 após a conversão de $ 46 milhões de debêntures conversíveis que tínhamos pediu redenção. Além disso, emitimos 25.203 ações quando adquirimos a Dexter Shoe, uma compra discutida posteriormente neste relatório. O o resultado geral foi que nossas ações em circulação aumentou em 29.147 e nosso patrimônio líquido em cerca de US$ 478 milhões. O valor contábil por ação também cresceu, porque as ações emitidas nessas transações tinham um preço acima do seu valor contábil. Claro, é o valor intrínseco por ação, não o valor contábil, isso conta. O valor contábil é um termo contábil que mede o capital, incluindo lucros retidos, que foi colocado em um negócio. O valor intrínseco é uma estimativa do valor presente do dinheiro que pode ser retirado de uma empresa durante o período restante vida. Na maioria das empresas, os dois valores não estão relacionados. A Berkshire, no entanto, é uma exceção: nosso valor contábil, embora significativamente abaixo do nosso valor intrínseco, serve como um recurso útil dispositivo para rastrear esse índice. Em 1993, cada medida cresceu em cerca de 14%, avanços que eu chamaria de satisfatórios, mas desinteressante. Esses ganhos, no entanto, foram superados por um ganho muito maior

39% - no preço de mercado da Berkshire. Com o tempo, é claro, preço de mercado e valor intrínseco chegarão aproximadamente ao mesmo destino. Mas, no curto prazo, os dois divergem frequentemente num maneira principal, um fenômeno que discuti no passado. Dois anos atrás, a Coca-Cola e a Gillette, ambas grandes participações nossas, desfrutavam aumentos de preços de mercado que ultrapassaram dramaticamente seus ganhos ganhos. No Relatório Anual de 1991, afirmei que as existências de essas empresas não poderiam superar continuamente seus negócios. De 1991 a 1993, a Coca-Cola e a Gillette aumentaram a sua quota anual lucro operacional por ação em 38% e 37%, respectivamente, mas seus preços de mercado subiram apenas 11% e 6%. Em outras palavras, as empresas tiveram um desempenho superior ao das suas ações, um resultado que sem dúvida reflecte em parte a nova apreensão de Wall Street relativamente às marcas. Seja qual for o motivo, o que contará com o tempo são os ganhos desempenho dessas empresas. Se prosperarem, a Berkshire irátambém prosperar, embora não de forma sincronizada. Deixe-me acrescentar uma lição da história: a Coca-Cola abriu o capital em 1919 a US$ 40 por ação. No final de 1920 o mercado, friamente reavaliando as perspectivas futuras da Coca-Cola, derrubou as ações em mais de 50%, para US$ 19,50. No final de 1993, essa única acção, com dividendos reinvestidos, valia mais de US$ 2,1 milhões. Como Ben Graham disse: “No curto prazo, o mercado é uma zona de votação máquina - refletindo um teste de registro eleitoral que requer apenas dinheiro, não inteligência ou estabilidade emocional - mas no longo prazo funcionar, o mercado é uma balança.” Então, como deveria o desempenho excessivo da Berkshire no mercado ano passado ser visto? Claramente, a Berkshire estava vendendo a um preço mais alto percentagem do valor intrínseco no final de 1993 do que era o caso no início do ano. Por outro lado, num mundo de taxas de juros de longo prazo de 6% ou 7%, o preço de mercado da Berkshire não era inapropriado se - e você deve entender que isso é um grande se - Charlie Munger, vice-presidente da Berkshire, e eu podemos atingir nosso objetivo de longa data de aumentar o lucro por ação da Berkshire valor intrínseco a uma taxa média anual de 15%. Nós não temos recuou deste objetivo. Mas enfatizamos novamente, como fizemos por muitos anos, que o crescimento da nossa base de capital torna 15% um alvo cada vez mais difícil de atingir. O que temos a nosso favor é uma coleção crescente de boas empresas operacionais de tamanho que possuem características econômicas variando de bom a ótimo, administrado por gestores cujo desempenho varia de fantástico a fantástico. Você não precisa se preocupar com este grupo. O trabalho de alocação de capital que Charlie e eu fazemos no controladora, utilizando os recursos que nossos gestores nos entregam, tem um resultado menos certo: não é fácil encontrar novos empresas e gestores comparáveis aos que temos. Apesar essa dificuldade, Charlie e eu gostamos da busca, e estamos feliz em relatar um sucesso importante em 1993.

Sapato DexterO que fizemos no ano passado foi desenvolver a compra da H.

H. Brown, um fabricante excelente de sapatos de trabalho, botas e outro calçado. Brown foi um verdadeiro vencedor: embora tivéssemos grandes esperanças para começar, essas expectativas foram consideravelmente superado graças a Frank Rooney, Jim Issler e o gerentes talentosos que trabalham com eles. Por causa da nossa confiança na equipe de Frank, adquirimos em seguida a Lowell Shoe, no final de 1992. Lowell era um fabricante de longa data de roupas femininas e sapatos de enfermeira, mas seu negócio precisava de alguns consertos. Novamente, os resultados superaram nossas expectativas. Então nós prontamente pulamos na oportunidade no ano passado de adquirir a Dexter Shoe de Dexter, Maine, que fabrica calçados masculinos e femininos com preços populares. Dexter, posso garantir, não precisa de conserto: é um dos empresas mais bem gerenciadas que Charlie e eu vimos em nossos negóciosvidas. Harold Alfond, que começou a trabalhar em uma fábrica de calçados aos 25 anos centavos por hora quando tinha 20 anos, fundou a Dexter em 1956 com US$ 10.000 do capital. Ele foi acompanhado em 1958 por Peter Lunder, seu sobrinho. Desde então, os dois construíram um negócio que agora produz mais de 7,5 milhões de pares de sapatos anualmente, a maioria deles fabricados no Maine e o saldo em Porto Rico. Como você provavelmente sabe, o A indústria nacional de calçados é geralmente considerada incapaz de competir com as importações de países com baixos salários. Mas alguém esqueceu contar isso às engenhosas administrações de Dexter e H. H. Brown e à sua mão-de-obra qualificada, que, em conjunto, constituem o As fábricas de ambas as empresas nos EUA são altamente competitivas em relação a todas cantos. O negócio da Dexter inclui 77 pontos de venda, localizados principalmente no Nordeste. A empresa também é uma grande fabricante de calçados de golfe, produzindo cerca de 15% da produção dos EUA. Seu pão com manteiga, porém, é a fabricação de produtos tradicionais calçados para varejistas tradicionais, trabalho no qual se destaca: Última ano, tanto a Nordstrom quanto a J.C. Penney concederam prêmios especiais Dexter pelo seu desempenho como fornecedor durante 1992. Nossos resultados de 1993 incluem Dexter apenas a partir da data de fusão, 7 de novembro. Em 1994, esperamos que o sapato da Berkshire operações teriam mais de US$ 550 milhões em vendas, e teríamos não se surpreenda se os lucros combinados antes dos impostos destes as empresas ultrapassaram US$ 85 milhões. Cinco anos atrás não pensávamos de entrar nos sapatos. Agora temos 7.200 funcionários nesse indústria, e eu canto “There’s No Business Like Shoe Business” como Eu dirijo para o trabalho. Chega de planos estratégicos. Na Berkshire, não temos uma visão do futuro que dite em quais negócios ou indústrias entraremos. Na verdade, pensamos geralmente é um veneno para os acionistas de um gigante corporativo se embarca em novos empreendimentos de acordo com alguma grande visão. Nós prefiro, em vez disso, concentrar-me nas características económicas de negócios que desejamos possuir e as características pessoais de gestores com os quais desejamos nos associar - e depois esperar que possamos tenha sorte em encontrar os dois combinados. Na Dexter, nós fizemos.

E agora fazemos uma pausa para um breve comercial: Embora eles possuíssem uma joia dos negócios, acreditamos que Harold e Peter (que não eram interessados em dinheiro) tomaram uma decisão acertada ao trocar seus Ações da Dexter por ações da Berkshire. O que eles fizeram, na verdade, foi negociar 100% de participação em um único negócio excelente por um interesse menor em um grande grupo de negócios excelentes. Eles não incorreu em impostos nesta troca e agora possui um título que pode ser facilmente usado para presentes de caridade ou pessoais, ou que pode ser convertidos em dinheiro em valores e, às vezes, de sua própria escolhendo. Se os membros de suas famílias assim o desejarem, poderão seguir caminhos financeiros variados sem se deparar com ocomplicações que muitas vezes surgem quando os activos estão concentrados num negócio privado. Por razões fiscais e outras, as empresas privadas também encontram frequentemente difícil diversificar fora das suas indústrias. Berkshire, em contraste, pode diversificar com facilidade. Então, ao mudarem seus propriedade para a Berkshire, os acionistas da Dexter resolveram um problema de reinvestimento. Além disso, embora Harold e Peter agora tenham ações não controladoras na Berkshire, em vez de ações controladoras ações da Dexter, eles sabem que serão tratados como sócios e que seguiremos práticas orientadas para o proprietário. Se eles decidirem reterem suas ações da Berkshire, seu investimento resultará da a data da fusão será exatamente paralela ao meu próprio resultado. Desde que eu tenho uma grande porcentagem do meu patrimônio líquido comprometida para o resto da vida Ações da Berkshire - e como a empresa não me emitirá nenhuma ações restritas nem opções de ações - minha equação de ganhos e perdas será sempre corresponda ao de todos os outros proprietários. Além disso, Harold e Peter sabem que na Berkshire podemos cumprir nossas promessas: não haverá mudanças de controle ou cultura na Berkshire por muitas décadas. Finalmente, e de de suma importância, Harold e Peter podem ter certeza de que administrar seus negócios - uma atividade que eles amam muito - exatamente como faziam antes da fusão. Na Berkshire, não diga a 0,400 rebatedores como balançar. O que fazia sentido para Harold e Peter provavelmente faz sentido para alguns outros proprietários de grandes empresas privadas. Então, se você tem um negócio que possa servir, deixe-me ouvir sua opinião. Nosso os critérios de aquisição estão definidos no anexo na página 22.

Fontes de ganhos relatados

A tabela abaixo mostra as principais fontes de recursos da Berkshire ganhos declarados. Nesta apresentação, a amortização de Ágio e outros ajustes contábeis importantes no preço de compra não são cobrados das empresas específicas às quais aplicam-se, mas são agregados e mostrados separadamente. Isto procedimento permite que você visualize os ganhos de nossos negócios à medida que eles teriam sido relatados se não os tivéssemos comprado. eu tenho explicou em relatórios anteriores por que esta forma de apresentação parece que sejamos mais úteis para investidores e gestores do que aquele que utiliza GAAP, que exige que ajustes no preço de compra sejam feitos em uma base negócio por negócio. O lucro líquido total que mostramos em a tabela é, obviamente, idêntica ao total GAAP em nosso demonstrações financeiras auditadas. (000s omitidos)

Participação da Berkshire do lucro líquido (depois de impostos e Interesses minoritários antes dos impostos) ---------------------- ------------------1993 1992 1993 1992

Lucro operacional: Grupo Segurador: Subscrição … $ 30.876 $ (108.961) $ 20.156 $ (71.141) Receita Líquida de Investimentos … 375.946 355.067 321.321 305.763 HH Brown, Lowell, e Dexter … 44.025* 27.883 28.829 17.340 Notícias de Búfalo … 50.962 47.863 29.696 28.163 Financiamento Comercial e ao Consumidor 22.695 19.836 14.161 12.664 Fechheimer … 13.442 13.698 6.931 7.267 Kirby … 39.147 35.653 25.056 22.795 Mercado de Móveis de Nebraska … 21.540 17.110 10.398 8.072 Grupo de Manufatura Scott Fetzer 38.196 31.954 23.809 19.883 Doces da Veja … 41.150 42.357 24.367 25.501 Livro Mundial … 19.915 29.044 13.537 19.503 Contabilidade de preço de compra e Encargos de ágio … (17.033) (12.087) (13.996) (13.070) Despesas de Juros** … (56.545) (98.643) (35.614) (62.899) Designado pelo Acionista Contribuições … (9.448) (7.634) (5.994) (4.913) Outros … 28.428 67.540 15.094 32.798

Lucro Operacional … 643.296 460.680 477.751 347.726 Vendas de Valores Mobiliários … 546.422 89.937 356.702 59.559 Acumulações fiscais causadas por Novas regras de contabilidade … --- --- (146.332) ---

Lucro total - todas as entidades. $ 1.189.718 $ 550.617 $ 688.121 $ 407.285 *Inclui os ganhos da Dexter apenas a partir da data em que foi adquirida, 7 de novembro de 1993. **Exclui despesas com juros de financiamento comercial e de consumo negócios. Em 1992 inclui US$ 22,5 milhões em prêmios pagos em o resgate antecipado da dívida. Uma grande quantidade de informações sobre essas empresas é fornecida nas páginas 38-49, onde você também encontrará nossos ganhos do segmento relatados com base em GAAP. Além disso, nas páginas 52-59, temos reorganizou os dados financeiros da Berkshire em quatro segmentos em uma base não- Base GAAP, uma apresentação que corresponde à forma como Charlie e Eu penso na empresa. Nossa intenção é fornecer a você o informações financeiras que gostaríamos que você nos fornecesse se nosso as posições foram invertidas.

Ganhos de “observação”

Já discutimos anteriormente os ganhos transparentes, que acreditam retratar com mais precisão os lucros da Berkshire do que nosso resultado GAAP. À medida que os calculamos, os ganhos transparentes consistem em: (1) os lucros operacionais reportados no exercício anterior seção, mais; (2) os lucros operacionais retidos dos principaisinvestidas que, de acordo com a contabilidade GAAP, não estão refletidas em nossos lucros, menos; (3) um subsídio para o imposto que seria pago por Berkshire se esses lucros retidos das investidas tivessem sido distribuído para nós. Os “ganhos operacionais” de que falamos aqui excluem ganhos de capital, itens contábeis especiais e grandes encargos de reestruturação. Com o tempo, nossos ganhos aparentes precisam aumentar em cerca de 15% anualmente se quisermos que o nosso valor intrínseco cresça a esse ritmo. Último ano, expliquei que precisávamos aumentar esses ganhos para cerca de 1,8 mil milhões de dólares no ano 2000, se atingíssemos o objectivo de 15%. Como emitimos ações adicionais em 1993, o montante necessário foi aumentou para cerca de US$ 1,85 bilhão. Esse é um objetivo difícil, mas esperamos que você nos mantenha para. No passado, criticamos a prática gerencial de atirar a flecha do desempenho e depois pintar o alvo, centralizando-o em qualquer ponto que a flecha atingiu. Nós iremos em vez disso, arrisque-se a ficar embaraçado pintando primeiro e fotografando depois. Se quisermos acertar no alvo, precisaremos de mercados que permitir a compra de negócios e títulos em condições sensatas. Neste momento, os mercados estão difíceis, mas podem - e irão - mudar de maneiras inesperadas e em momentos inesperados. Enquanto isso, vamos tente resistir à tentação de fazer algo simplesmente marginal porque estamos com muito dinheiro. Não adianta correr se você estiver ligado o caminho errado. A tabela a seguir mostra como calculamos o look-through ganhos, embora eu avise que os números são necessariamente muito áspero. (Os dividendos pagos a nós por essas investidas foram incluídos no lucro operacional discriminado na página 8, principalmente em “Grupo Segurador: Receita Líquida de Investimento.”) Participação da Berkshire de não distribuído Lucro operacional aproximado da Berkshire Propriedade das principais investidas da Berkshire no final do ano (em milhões)

1993 1992 1993 1992

Capitais/ABC, Inc. … 13,0% 18,2% $ 83(2) $ 70 The Coca-Cola Company … 7,2% 7,1% 94 82 Federal Home Loan Mortgage Corp. GEICO Corp. … 48,4% 48,1% 76(3) 34(3) … 13,9% 14,1% 25 11(2) The Gillette Company … 10,9% 10,9% 44 38 Guinness PLC … 1,9% 2,0% 8 7 The Washington Post Company.. 14,8% 14,6% 15 11 Wells Fargo & Company … 12,2% 11,5% 53(2) 16(2) A participação da Berkshire em ações não distribuídas ganhos das principais investidas $ 439 $ 298Imposto hipotético sobre estes não distribuídos lucros da investida (4) (61) (42) Lucro operacional relatado da Berkshire 478.348 Lucro total da Berkshire $ 856 $ 604 (1) Não inclui ações alocáveis aos interesses minoritários em Wesco (2) Calculado com base na propriedade média do ano (3) Exclui ganhos de capital realizados, que foram ambos recorrente e significativo (4) A taxa de imposto utilizada é de 14%, que é a taxa que a Berkshire paga sobre os dividendos que recebe Nós lhes dissemos que esperamos o não distribuído, lucros hipoteticamente tributados de nossas investidas para produzir pelo menos ganhos equivalentes no valor intrínseco da Berkshire. Até o momento, temos superou em muito essa expectativa. Por exemplo, em 1986 compramos três milhões de ações da Capital Cities/ABC por US$ 172,50 por ação e no final do ano passado vendeu um terço dessa participação por US$ 630 por compartilhar. Depois de pagar 35% de impostos sobre ganhos de capital, realizamos um lucro de US$ 297 milhão de lucro com a venda. Em contrapartida, durante os oito anos detínhamos essas ações, os lucros retidos da Cap Cities atribuíveis a eles - hipoteticamente tributados a menos 14% em de acordo com nosso método look-through - foram de apenas US$ 152 milhões. Em outras palavras, pagamos uma conta fiscal muito maior do que aparentamos. através de apresentações para você assumiu e ainda assim percebeu um ganho que excedeu em muito os ganhos não distribuídos alocáveis essas ações. Esperamos que resultados tão agradáveis se repitam frequentemente no futuro e, portanto, acreditamos que nossos ganhos transparentes são um representação conservadora dos verdadeiros ganhos económicos da Berkshire.

Impostos

Como enfatiza nossa venda em Cap Cities, a Berkshire é uma empresa substancial pagador de imposto de renda federal. No total, pagaremos 1993 imposto de renda federal de US$ 390 milhões, cerca de US$ 200 milhões desse atribuível aos lucros operacionais e US$ 190 milhões aos lucros realizados ganhos de capital. Além disso, a nossa parte do orçamento federal e o imposto de renda estrangeiro pago por nossas investidas é bem superior a US$ 400 milhões, um número que você não vê em nossas demonstrações financeiras, mas isso não deixa de ser real. Direta e indiretamente, a Berkshire Os pagamentos de imposto de renda federal em 1993 serão cerca de 1/2 de 1% do total pago no ano passado por todas as empresas americanas. Falando pelas nossas próprias ações, Charlie e eu não temos absolutamente nenhuma reclamação sobre esses impostos. Sabemos que trabalhamos numa base de mercado economia que recompensa nossos esforços de forma muito mais generosa do que os esforços de outros cuja produção é de benefício igual ou maior para a sociedade. A tributação deveria, e o faz, corrigir parcialmente esta situação desigualdade. Mas ainda continuamos extraordinariamente bem tratados. A Berkshire e os seus accionistas, em conjunto, pagariam umaimposto muito menor se a Berkshire operasse como uma parceria ou “S” corporação, duas estruturas frequentemente utilizadas para atividades comerciais. Por diversas razões, isso não é viável para a Berkshire. No entanto, a penalidade imposta pela nossa forma societária é mitigada - embora longe de ser eliminado - pela nossa estratégia de investir para o longo prazo. Charlie e eu seguiríamos uma política de comprar e manter mesmo se administrássemos uma instituição isenta de impostos. Achamos que é a maneira mais sólida investir, e isso também afeta nossas personalidades. Um Contudo, a terceira razão para favorecer esta política é o facto de os impostos são devidos apenas quando os ganhos são realizados. Através da minha história em quadrinhos favorita, Li’l Abner, tive uma chance durante minha juventude para ver os benefícios dos impostos atrasados, embora eu perdeu a aula na época. Fazendo seus leitores se sentirem superiores, Li’l Abner atrapalhou-se felizmente, mas de maneira idiota, ao longo da vida em Patch de cachorro. A certa altura, ele se apaixonou por um nova-iorquino sedutora, Appassinatta Van Climax, mas perdeu a esperança de se casar com ela porque ele tinha apenas um dólar de prata e ela estava interessada apenas em milionários. Abatido, Abner levou seu problema ao Velho Man Mose, a fonte de todo o conhecimento em Dogpatch. Disse o sábio: Dobre seu dinheiro 20 vezes e Appassonatta será seu (1, 2, 4, 8… . 1.048.576). Minha última lembrança da tira é de Abner entrando em uma estalagem, jogando seu dólar em uma máquina caça-níqueis e ganhando um jackpot que derramou dinheiro no chão. Seguindo meticulosamente os passos de Mose conselho, Abner pegou dois dólares e saiu em busca de seu próximo duplo. Então larguei Abner e comecei a ler Ben Graham. Mose foi claramente superestimado como guru: além de não ter conseguido antecipar a obediência servil de Abner às instruções, ele também esqueci dos impostos. Se Abner tivesse sido sujeito, digamos, aos 35% taxa de imposto federal que a Berkshire paga, e se ele tivesse conseguido um duplo anualmente, após 20 anos ele teria acumulado apenas US$ 22.370. Na verdade, se ele tivesse continuado a receber o dobro anual e a pagar uma 35% de imposto sobre cada um, ele precisaria de mais 7 anos e meio para atingir o É necessário US$ 1 milhão para ganhar Appassonatta. Mas e se Abner tivesse colocado seu dólar em um único investimento e o manteve até dobrar as mesmas 27 vezes e meia? Em nesse caso, ele teria realizado cerca de US$ 200 milhões antes dos impostos ou, depois de pagar um imposto de US$ 70 milhões no último ano, cerca de US$ 130 milhões após impostos. Para isso, Appassonatta teria rastejado até Patch de cachorro. Claro, passados 27 anos e meio, como Appassinatta teria olhado para um sujeito com US$ 130 milhões é outra questão. O que esta pequena história nos diz é que os investidores que pagam impostos realizará uma soma muito, muito maior com um único investimento que compostos internamente a uma determinada taxa do que a partir de uma sucessão de investimentos compostos na mesma taxa.Mas suspeito que muitos Os acionistas da Berkshire já perceberam isso há muito tempo. ## Operações de Seguros

Neste ponto do relatório, normalmente fornecemos a você com uma tabela mostrando o “rácio combinado” anual do seguro indústria na década anterior. Essa proporção compara o total custos de seguros (perdas incorridas mais despesas) às receitas de prêmios. Durante muitos anos, o rácio esteve acima de 100, um nível indicando uma perda de subscrição. Ou seja, a indústria tomou recebendo menos dinheiro a cada ano de seus segurados do que teve que pagar pelas despesas operacionais e pelos eventos de perda que ocorreram durante o ano. Para compensar essa equação sombria há um fato mais feliz: as seguradoras obtêm reter o dinheiro dos segurados por um tempo antes de pagar isso. Isso acontece porque a maioria das apólices exige que os prêmios ser pré-pago e, mais importante, porque muitas vezes leva tempo para resolver reclamações de perdas. Na verdade, no caso de certas linhas de seguro, como responsabilidade pelo produto ou negligência profissional, muitos anos podem decorrer entre o evento de perda e o pagamento. Para simplificar um pouco a questão, o total dos fundos pré-pagos pelos segurados e os fundos destinados a despesas incorridas, mas os sinistros ainda não pagos são chamados de “flutuação”. No passado, o a indústria foi capaz de sofrer uma proporção combinada de 107 para 111 e ainda atinge o ponto de equilíbrio com seus contratos de seguro por causa do ganhos derivados do investimento deste float. Contudo, à medida que as taxas de juro caíram, o valor do float diminuiu. diminuiu substancialmente. Portanto, os dados que fornecemos no passado já não são úteis para comparações anuais de rentabilidade da indústria. Uma empresa escrevendo ao mesmo tempo combinado proporção agora como na década de 1980 hoje tem um negócio muito menos atraente do que aconteceu então. Somente fazendo uma análise que incorpore tanto a subscrição resultados e os atuais ganhos livres de risco obtidos com o float podemos avaliar a verdadeira economia do negócio que um a seguradora de acidentes de propriedade escreve. É claro que o investimento real resultados que uma seguradora obtém com o uso de float e recursos dos acionistas também é de grande importância e deve ser cuidadosamente examinados quando um investidor está avaliando desempenho. Mas essa deveria ser uma análise separada daquela estamos discutindo aqui. O valor dos fundos flutuantes - na verdade, seu preço de transferência à medida que passam da operação de seguro para operação de investimento - deve ser determinada simplesmente pelo risco taxa de juros gratuita e de longo prazo. Na próxima página mostramos os números que contam em um avaliação do negócio de seguros da Berkshire. Calculamos nosso float - que geramos em quantidades excepcionais em relação ao nosso volume de prêmios - adicionando reservas de perdas, reservas de ajuste de perdas e reservas de prêmios não ganhos e depois subtraindo as reservas do agente saldos, custos de aquisição pré-pagos e diferidos aplicáveis ao resseguro assumido.Nosso custo de float é determinado pelo nosso perda ou lucro de subscrição. Naqueles anos em que tivemos umlucro de subscrição, que inclui 1993, nosso custo de flutuação foi negativo, e determinamos nossos ganhos de seguros por adicionando lucro de subscrição à receita flutuante. (1) (2) Rendimento de fim de ano Subscrição aproximada de longo prazo Perda Custo Flutuante Médio dos Fundos Govt. Títulos

(Em $ milhões) (Proporção de 1 para 2) Lucro de 1967 $ 17,3 menos que zero 5,50% Lucro de 1968 19,9 menos que zero 5,90% Lucro de 1969 23,4 menos que zero 6,79% 1970 $ 0,37 32,4 1,14% 6,25% Lucro de 1971 52,5 menos que zero 5,81% Lucro de 1972 69,5 menos que zero 5,82% Lucro de 1973 73,3 menos que zero 7,27% 1974 7,36 79,1 9,30% 8,13% 1975 11,35 87,6 12,96% 8,03% Lucro de 1976 102,6 menos que zero 7,30% Lucro de 1977 139,0 menos que zero 7,97% Lucro de 1978 190,4 menos que zero 8,93% Lucro de 1979 227,3 menos que zero 10,08% Lucro de 1980 237,0 menos que zero 11,94% Lucro de 1981 228,4 menos que zero 13,61% 1982 21,56 220,6 9,77% 10,64% 1983 33,87 231,3 14,64% 11,84% 1984 48,06 253,2 18,98% 11,58% 1985 44,23 390,2 11,34% 9,34% 1986 55,84 797,5 7,00% 7,60% 1987 55,43 1.266,7 4,38% 8,95% 1988 11,08 1.497,7 0,74% 9,00% 1989 24,40 1.541,3 1,58% 7,97% 1990 26,65 1.637,3 1,63% 8,24% 1991 119,59 1.895,0 6,31% 7,40% 1992 108,96 2.290,4 4,76% 7,39% Lucro de 1993 2.624,7 menos que zero 6,35% Como vocês podem ver, na nossa operação de seguros no ano passado tivemos a utilização de US$ 2,6 bilhões gratuitamente; na verdade, recebemos $ 31 milhões, nosso lucro de subscrição, para manter esses fundos. Isso soa bom - é bom - mas está longe de ser tão bom quanto parece. Moderamos nosso entusiasmo porque escrevemos um grande volume de apólices “super-cat” (que outros seguros e resseguros empresas compram para recuperar parte das perdas que sofrem com mega- catástrofes) e porque no ano passado não tivemos perdas de consequências desta atividade. Como isso sugere, a situação verdadeiramente catastrófica As inundações do Centro-Oeste de 1993 não provocaram perdas de super-gatos, o razão é que muito poucas apólices contra inundações são compradas de seguradoras privadas. Seria falacioso, no entanto, concluir deste único resultado do ano que o negócio dos supergatos é maravilhoso, ou mesmouma satisfatória. Um exemplo simples ilustrará a falácia: Suponha que haja um evento que ocorra 25 vezes em cada século. Se você anualmente der probabilidades de 5 por 1 contra sua ocorrência naquele ano, você terá muito mais anos de vitórias do que de perdedores. Na verdade, você pode passar seis, sete ou mais anos consecutivos sem perdas. Você também vai eventualmente vai à falência. Na Berkshire, acreditamos naturalmente que estamos obtendo prêmios e dando probabilidades de cerca de 3 1/2 por 1. Mas não há como para nós - ou qualquer outra pessoa - calcularmos as verdadeiras probabilidades do super-gato coberturas. Na verdade, levará décadas para descobrirmos se nosso julgamento de subscrição foi correto. O que sabemos é que quando ocorre uma perda, é provável que seja um lulu. Pode muito bem haver anos em que a Berkshire sofrerá perdas do negócio dos supergatos igual a três ou quatro vezes o que ganhamos com isso em 1993. Quando o furacão Andrew explodiu em 1992, nós pagou cerca de US$ 125 milhões. Porque desde então expandimos nosso negócio de supergatos, uma tempestade semelhante hoje pode nos custar US$ 600 milhão. Até agora, tivemos sorte em 1994. Enquanto escrevo esta carta, estamos estimando que nossas perdas no terremoto de Los Angeles será nominal. Mas se o terremoto tivesse sido de 7,5 em vez de 6,8, teria sido uma história diferente. A Berkshire está idealmente posicionada para elaborar políticas super-gatos. Em Ajit Jain, temos de longe o melhor gestor neste negócio. Além disso, as empresas que elaboram estas políticas necessitam de enormes capital, e nosso patrimônio líquido é dez a vinte vezes maior do que dos nossos principais concorrentes. Na maioria dos ramos de seguros, enormes recursos não são tão importantes: uma seguradora pode diversificar o riscos que escreve e, se necessário, pode dispensar riscos para reduzir concentração em seu portfólio. Isso não é possível no super- negócio de gato. Portanto, esses concorrentes são forçados a oferecer muito limites menores do que aqueles que podemos fornecer. Eles eram mais ousados, eles correria o risco de que uma megacatástrofe - ou uma confluência de catástrofes menores - acabariam com eles. Uma indicação da nossa principal força e reputação é que cada uma das quatro maiores companhias de resseguros do mundo compra cobertura de resseguro muito significativa da Berkshire. Melhor que qualquer outra pessoa, esses gigantes entendem que o teste de um ressegurador é a sua capacidade e disposição para pagar perdas sob tentativa circunstâncias, e não a sua disponibilidade para aceitar prémios quando as coisas parece rosado. Uma advertência: recentemente houve um aumento substancial na capacidade de resseguro. Cerca de US$ 5 bilhões em capital próprio foram foram levantadas por resseguradoras, quase todas recém-formadas entidades. Naturalmente, esses novos participantes estão ansiosos para escrever negócios para que possam justificar as projeções que utilizaram em atraindo capital.Esta nova competição não afetará o nosso ano de 1994 operações; estamos lotados lá, principalmente com negócios escritosem 1993. Mas vemos agora sinais de deterioração dos preços. Se esta tendência continuar, vamos resignar-nos a uma redução muito volume, mantendo-nos disponíveis, porém, para o grande, comprador sofisticado que exige uma seguradora super-gato com grande capacidade e uma capacidade segura de pagar perdas. Em outras áreas do nosso negócio de seguros, nosso estado de origem operação, liderada por Rod Eldred; nosso negócio de compensação trabalhista, liderado por Brad Kinstler; nossa operação de cartão de crédito, administrada pela Família Kizer; e o tradicional automóvel e geral da National Indemnity negócio de responsabilidade civil, liderado por Don Wurster, todos alcançaram excelentes resultados. Em conjunto, estas quatro unidades produziram um impacto significativo lucro de subscrição e flutuação substancial. Em suma, temos um negócio de seguros de primeira classe. Embora seus resultados serão altamente voláteis, esta operação possui um valor intrínseco que excede em grande parte seu valor contábil - maior, na verdade, do que qualquer outra empresa da Berkshire.

Investimentos em ações ordinárias

Abaixo listamos nossas participações ordinárias com valor superior a US$ 250 milhões. Uma pequena parcela desses investimentos pertence a subsidiárias das quais a Berkshire detém menos de 100%. 31/12/93 Mercado de custos da empresa de ações

(000s omitidos) 2.000.000 Capitais/ABC, Inc. … $ 345.000 $ 1.239.000 93.400.000 The Coca-Cola Company. … 1.023.920 4.167.975 13.654.600 Federal Home Loan Mortgage Corp. (“Freddie Mac”) … 307.505 681.023 34.250.000 GEICO Corp. 4.350.000 General Dynamics Corp… 94.938 401.287 24.000.000 The Gillette Company … 600.000 1.431.000 38.335.000 Guinness PLC… 333.019 270.822 1.727.765 The Washington Post Company. … 9.731 440.148 6.791.218 Wells Fargo & Company … 423.680 878.614 Considerando a semelhança da lista deste ano e da anterior, você pode decidir que seu gerenciamento está irremediavelmente em coma. Mas nós continuar a pensar que geralmente é tolice separar-se de um interesse em um negócio que seja compreensível e duradouro maravilhoso. Interesses comerciais deste tipo são simplesmente demasiado difíceis de substituir. Curiosamente, os gestores corporativos não têm problemas entender esse ponto quando estão se concentrando em um negócio que operar: Uma empresa-mãe que possui uma subsidiária com excelente a economia a prazo não é provável que venda essa entidade, independentemente de preço. “Por que”, perguntava o CEO, “devo me desfazer da minha coroa?” jóia?” No entanto, esse mesmo CEO, quando se trata de gerir a sua carteira de investimentos, irá de forma improvisada - e até impetuosa -passar de empresa em empresa quando apresentado a não mais do que argumentos superficiais de seu corretor para fazê-lo. O pior de talvez seja: “Você não pode ir à falência obtendo lucro”. Você pode imagine um CEO usando essa frase para incentivar seu conselho a vender uma estrela subsidiária? Na nossa opinião, o que faz sentido nos negócios também faz sentido em ações: um investidor normalmente deveria manter uma pequena parte de um negócio excepcional com a mesma tenacidade que um proprietário exibiria se ele fosse dono de todo esse negócio. Mencionei anteriormente os resultados financeiros que poderiam ter sido alcançado investindo US$ 40 na The Coca-Cola Co. em 1919. Em 1938, mais de 50 anos após a introdução da Coca-Cola, e muito depois a bebida estava firmemente estabelecida como um ícone americano, a Fortune fez uma excelente história sobre a empresa. No segundo parágrafo o escritor relatou: “Várias vezes por ano, um problema pesado e sério investidor olha longamente e com profundo respeito para a Coca-Cola registro, mas chega, com pesar, à conclusão de que está procurando tarde demais. Os espectros da saturação e da competição surgem antes ele.” Sim, houve competição em 1938 e em 1993 também. Mas vale a pena notar que em 1938 a Coca-Cola Co. vendeu 207 milhões caixas de refrigerantes (se sua galão for convertida em caixas de 192 onças usadas para medição hoje) e em 1993 vendeu cerca de 10,7 bilhões de casos, um aumento de 50 vezes no volume físico de uma empresa que em 1938 já era dominante nos seus principais indústria. Nem a festa acabou em 1938 para um investidor: embora os US$ 40 investidos em 1919 em uma ação tiveram (com dividendos reinvestidos) se transformaram em US$ 3.277 no final de 1938, novos US$ 40 então investido em ações da Coca-Cola teria crescido para US$ 25.000 até o final do ano 1993. Não consigo resistir a mais uma citação daquela história da Fortune de 1938: “Seria difícil nomear qualquer empresa comparável em tamanho à Coca-Cola. Cola e vendendo, como faz a Coca-Cola, um produto inalterado que pode apontam para um recorde de dez anos parecido com o da Coca-Cola.” Nos 55 anos que se passaram, a linha de produtos da Coca se ampliou um pouco, mas é notável como essa descrição ainda se ajusta. Charlie e eu decidimos há muito tempo que, em uma vida de investimento é muito difícil tomar centenas de decisões inteligentes. Isso julgamento tornou-se cada vez mais convincente à medida que a capital da Berkshire cresceu rapidamente e o universo de investimentos que poderiam afetam nossos resultados diminuiu drasticamente. Portanto, adotamos uma estratégia que exigia que fôssemos inteligentes - e não muito inteligentes

apenas algumas vezes. Na verdade, agora vamos nos contentar com um bom ideia por ano. (Charlie diz que é a minha vez.) A estratégia que adotamos impede nosso seguinte padrão dogma da diversificação.Muitos especialistas diriam, portanto, que o estratégia deve ser mais arriscada do que aquela empregada por empresas mais convencionais investidores. Nós discordamos. Acreditamos que uma política de portfólio concentração pode muito bem diminuir o risco se aumentar, como deveria, tanto a intensidade com que um investidor pensa sobre um negócio

e o nível de conforto que ele deve sentir com suas características econômicas antes de comprar. Ao expressar esta opinião, definimos risco, usando termos de dicionário, como “a possibilidade de perda ou lesão”. Os académicos, no entanto, gostam de definir “risco” de investimento diferentemente, afirmando que é a volatilidade relativa de uma ação ou carteira de ações - isto é, sua volatilidade em comparação com o de um grande universo de ações. Empregando bancos de dados e habilidades estatísticas, esses acadêmicos calculam com precisão o “beta” de uma ação - sua volatilidade relativa no passado - e depois construir teorias misteriosas de investimento e alocação de capital em torno disso cálculo. Na sua sede de uma estatística única para medir risco, no entanto, esquecem um princípio fundamental: é melhor estar aproximadamente certo do que precisamente errado. Para proprietários de uma empresa - e é assim que pensamos acionistas - a definição de risco dos acadêmicos está muito longe da marca, tanto que produz absurdos. Por exemplo, sob teoria baseada em beta, uma ação que caiu muito acentuadamente em comparação ao mercado - como fez o Washington Post quando o adquirimos em 1973 - torna-se “mais arriscado” ao preço mais baixo do que era ao preço mais alto preço. Será que essa descrição teria feito algum sentido para alguém a quem foi oferecida toda a empresa a um preço bastante reduzido? Na verdade, o verdadeiro investidor acolhe bem a volatilidade. Ben Graham explicou o porquê no Capítulo 8 de O Investidor Inteligente. Lá ele apresentou o “Sr. Mercado”, um sujeito prestativo que aparece todos os dias para comprar de você ou vender para você, o que você desejar. O quanto mais maníaco-depressivo for esse sujeito, maiores serão as oportunidades disponível ao investidor. Isso é verdade porque um descontroladamente mercado flutuante significa que preços irracionalmente baixos periodicamente estar vinculado a negócios sólidos. É impossível veja como a disponibilidade de tais preços pode ser considerada como aumentando os riscos para um investidor que é totalmente livre para ignore o mercado ou explore a sua loucura. Ao avaliar o risco, um purista beta desdenhará examinar o que é empresa produz, o que seus concorrentes estão fazendo ou quanto dinheiro emprestado que a empresa emprega. Ele pode até preferir não saber o nome da empresa. O que ele valoriza é o histórico de preços de seu estoque. Em contraste, ficaremos felizes em renunciar ao conhecimento do preço história e, em vez disso, buscaremos qualquer informação que possa promover nossa compreensão do negócio da empresa. Depois de comprarmos uma ação, consequentemente, não ficaríamos perturbados se os mercados fechassem por um período ano ou dois. Não precisamos de uma cotação diária sobre nossa posição de 100% em See’s ou H. H. Brown para validar nosso bem-estar. Por que, então, deveria precisamos de uma cotação sobre nossa participação de 7% na Coca-Cola?Na nossa opinião, o risco real que um investidor deve avaliar é se suas receitas agregadas após impostos de um investimento (incluindo aqueles que ele recebe à venda) irá, ao longo de seu potencial período de detenção, dê-lhe pelo menos tanto poder de compra quanto ele tinha para começar, mais uma modesta taxa de juros sobre esse aposta. Embora este risco não possa ser calculado com engenhariaprecisão, em alguns casos pode ser avaliada com um certo grau de precisão isso é útil. Os principais fatores que influenciam esta avaliação são:

A certeza com que a economia a longo prazo as características do negócio podem ser avaliadas;
A certeza com que a gestão pode ser avaliada, tanto quanto à sua capacidade de realizar todo o potencial de o negócio e utilizar sabiamente os seus fluxos de caixa;
A certeza com que se pode contar com a gestão canalizar as recompensas do negócio para o acionistas e não para si mesmo;
O preço de compra do negócio;
Os níveis de tributação e inflação que serão experimentado e isso determinará o grau em que o retorno do poder de compra de um investidor é reduzido em relação ao seu retorno bruto. Estes factores irão provavelmente parecer a muitos analistas como insuportavelmente confusos, uma vez que não podem ser extraídos de qualquer tipo de banco de dados. Mas a dificuldade de quantificar com precisão estas questões não negar a sua importância nem é insuperável. Assim como a Justiça Stewart achou impossível formular um teste para obscenidade, mas no entanto, afirmou: “Eu sei quando vejo”, assim também pode investidores - de forma inexata mas útil - “vêem” os riscos inerentes em certos investimentos sem referência a equações complexas ou históricos de preços. É realmente tão difícil concluir que a Coca-Cola e A Gillette apresenta muito menos riscos comerciais a longo prazo do que, digamos, alguma empresa ou varejista de computadores? Em todo o mundo, a Coca-Cola vende cerca de 44% de todos os refrigerantes, e a Gillette tem mais de 60% de participação (em valor) do mercado de lâminas. Deixando de lado a goma de mascar, na qual Wrigley é dominante, não conheço nenhum outro negócio significativo em qual a empresa líder há muito desfruta de tal poder global. Além disso, tanto a Coca-Cola como a Gillette aumentaram efectivamente a sua quotas de mercado mundiais nos últimos anos. O poder deles marcas, os atributos de seus produtos e a força de seus sistemas de distribuição lhes conferem uma enorme vantagem competitiva vantagem, estabelecendo um fosso protetor em torno de sua economia castelos. A empresa média, por outro lado, luta diariamente sem qualquer meio de proteção. Como diz Peter Lynch, as ações das empresas que vendem produtos semelhantes a commodities devem vir com um rótulo de advertência: “A concorrência pode ser perigosa para a riqueza humana.” Os pontos fortes competitivos de uma Coca-Cola ou de uma Gillette são óbvios para até mesmo o observador casual dos negócios. No entanto, o beta de suas ações é semelhante ao de muitas empresas comuns que possuem pouca ou nenhuma vantagem competitiva. Devemos concluirdesta semelhança que a força competitiva da Coca-Cola e A Gillette não ganha nada quando o risco do negócio está sendo medido? Ou deveríamos concluir que o risco de possuir uma parte de uma empresa

as suas acções - estão de alguma forma dissociadas do risco de longo prazo inerente em suas operações comerciais? Acreditamos que nenhuma das conclusões leva faz sentido e que equiparar o beta ao risco de investimento também não significa sentido. O teórico criado em beta não tem mecanismo para diferenciar o risco inerente, digamos, a um brinquedo de produto único empresa que vende pedras para animais de estimação ou bambolês de outro brinquedo empresa cujo único produto é Monopólio ou Barbie. Mas é bastante possível aos investidores comuns fazerem tais distinções se ter uma compreensão razoável do comportamento do consumidor e do fatores que criam força ou fraqueza competitiva a longo prazo. Obviamente, todo investidor cometerá erros. Mas ao confinar se a um número relativamente pequeno de casos fáceis de entender, um razoavelmente pessoa inteligente, informada e diligente pode avaliar o investimento riscos com um grau útil de precisão. Em muitos setores, é claro, Charlie e eu não podemos determinar quer estejamos lidando com uma “pedra de estimação” ou com uma “Barbie”. Nós além disso, não conseguiríamos resolver este problema, mesmo que gastássemos anos estudando intensamente essas indústrias. Às vezes o nosso deficiências intelectuais impediriam a compreensão, e em outros casos a natureza da indústria seria a obstáculo. Por exemplo, uma empresa que precisa lidar com mudanças rápidas a tecnologia não se prestará a avaliações confiáveis de sua economia de longo prazo. Será que previmos há trinta anos o que aconteceria na fabricação de televisão ou na indústria de computadores indústrias? Claro que não. (Nem a maioria dos investidores e gerentes corporativos que entraram com entusiasmo nessas indústrias.) Por que, então, Charlie e eu deveríamos agora pensar que podemos prever o futuro de outras empresas em rápida evolução? Nós vamos ficar em vez disso com os casos fáceis. Por que procurar uma agulha enterrada num palheiro quando alguém está sentado à vista de todos? É claro que algumas estratégias de investimento - por exemplo, a nossa esforços em matéria de arbitragem ao longo dos anos - exigem uma ampla diversificação. Se existir risco significativo numa única transação, o risco global deveria ser reduzida, tornando essa compra uma entre muitas compromissos independentes. Assim, você pode comprar conscientemente um investimento de risco - aquele que de facto tem uma possibilidade significativa de causando perda ou lesão - se você acredita que seu ganho, ponderado para probabilidades, excede consideravelmente a sua perda, comparativamente ponderado, e se você puder se comprometer com uma série de coisas semelhantes, mas oportunidades não relacionadas. A maioria dos capitalistas de risco emprega isso estratégia.Se você optar por seguir este curso, você deve adotar a perspectiva do cassino que possui uma roleta, que vai querer ver muita ação porque é favorecido por probabilidades, mas se recusará a aceitar uma única e enorme aposta. Outra situação que exige ampla diversificação ocorre quando um investidor que não entende a economia de um determinadoempresas, no entanto, acredita que é do seu interesse que seja um projeto de longo prazo proprietário a termo da indústria americana. Esse investidor deve possuir um grande número de ações e espaçar suas compras. Por investindo periodicamente em um fundo de índice, por exemplo, o know- nada que o investidor possa realmente superar a maioria dos investimentos profissionais. Paradoxalmente, quando o dinheiro “burro” reconhece a sua limitações, deixa de ser burro. Por outro lado, se você é um investidor com conhecimento de alguma coisa, capaz de entender a economia empresarial e encontrar de cinco a dez de forma sensata- empresas com preços que possuem importantes vantagens competitivas de longo prazo vantagens, a diversificação convencional não faz sentido para você. Pode simplesmente prejudicar seus resultados e aumentar seu risco. eu não consigo entender por que um investidor desse tipo opta por colocar dinheiro em um negócio que é seu 20º favorito, em vez de simplesmente adicionar esse dinheiro para suas principais escolhas - os negócios que ele conhece melhor e que apresentam o menor risco, juntamente com o maior lucro potencial. Nas palavras da profetisa Mae West: “Muito de um coisa boa pode ser maravilhosa.”

Governança CorporativaNas nossas reuniões anuais, alguém normalmente pergunta “O que acontece com

este lugar se você for atropelado por um caminhão?” Estou feliz que eles ainda estejam fazendo a pergunta neste formulário. Não demorará muito para que pergunta se torna: “O que acontece com este lugar se você não for atingido por um caminhão?” Tais questões, em qualquer caso, suscitam uma razão para eu discutir governança corporativa, um tema quente durante o ano passado. Em geral, acredito que os diretores endureceram a coluna recentemente e que os accionistas estão agora a ser tratados de forma um pouco mais como verdadeiros proprietários do que acontecia há pouco tempo. Comentadores em A governança corporativa, no entanto, raramente faz qualquer distinção entre três situações fundamentalmente diferentes de gerente/proprietário que existem em companhias abertas. Embora a responsabilidade legal diretores é totalmente idêntica, sua capacidade de efetuar mudanças difere em cada um dos casos. A atenção geralmente recai sobre o primeiro caso, porque prevalece no cenário corporativo. Desde Berkshire cai na segunda categoria, no entanto, e um dia cairá na na terceira, discutiremos todas as três variações. A primeira, e de longe a mais comum, situação do conselho é aquela em que qual uma empresa não tem acionista controlador. Nesse caso, Acredito que os diretores deveriam se comportar como se houvesse um único ausente proprietário, cujo interesse a longo prazo eles deveriam tentar promover em todos maneiras adequadas. Infelizmente, o “longo prazo” dá aos diretores muita espaço de manobra. Se lhes faltar integridade ou capacidade de pensar de forma independente, os diretores podem causar grande violência aos acionistas embora ainda afirmem estar agindo no seu interesse a longo prazo. Mas assumir que o conselho está funcionando bem e deve lidar com uma gestão medíocre ou pior. Os diretores têm então a responsabilidade por mudar essa gestão, assim como uma empresa inteligente proprietário faria se estivesse presente. E se forem capazes, mas gerentes gananciososexagerar e tentar mergulhar muito profundamente nas preocupações dos acionistas bolsos, os diretores devem bater palmas. Neste caso simples, um diretor que vê algo que ele não gosta deveria tentar persuadir os outros diretores de sua visualizações. Se ele tiver sucesso, o conselho terá força para fazer a mudança apropriada. Suponhamos, porém, que o infeliz diretor não consigo fazer com que outros diretores concordem com ele. Ele deveria então sentir livre para dar a conhecer as suas opiniões aos proprietários ausentes. Diretores raramente faço isso, é claro. O temperamento de muitos diretores seria na verdade, ser incompatível com um comportamento crítico desse tipo. Mas eu não vejo nada de impróprio em tais ações, assumindo que as questões são sério. Naturalmente, o diretor reclamante pode esperar uma vigorosa refutação dos diretores não persuadidos, uma perspectiva que deveria desencorajar o dissidente de perseguir questões triviais ou não racionais causas. Para os conselhos que acabamos de discutir, acredito que os diretores deveriam ser relativamente poucos em número - digamos, dez ou menos - e deveria vêm principalmente de fora. Os conselheiros externos devem estabelecer padrões para o desempenho do CEO e também deve reúnem-se periodicamente, sem a sua presença, para avaliar a sua desempenho em relação a esses padrões. Os requisitos para ser membro do conselho devem ser conhecimento de negócios, interesse no trabalho e orientação para o proprietário. Muitas vezes, os diretores são selecionados simplesmente porque são proeminentes ou acrescentam diversidade o conselho. Essa prática é um erro. Além disso, erros em a seleção de diretores é particularmente séria porque as nomeações são tão difíceis de desfazer: o diretor agradável, mas vazio, nunca precisa se preocupe com a segurança no emprego. O segundo caso é o existente em Berkshire, onde o o proprietário controlador também é o gerente. Em algumas empresas, isso o arranjo é facilitado pela existência de duas classes de ações dotados de poder de voto desproporcional. Nessas situações, é óbvio que o conselho não atua como um agente entre os proprietários e gestão e que os diretores não podem efetuar mudanças, exceto através da persuasão. Portanto, se o proprietário/gerente for medíocre ou pior - ou é exagerado - há pouco que um diretor possa fazer sobre isso, exceto objeto. Se os diretores não tiverem conexões com o proprietário/gerente apresenta um argumento unificado, pode muito bem haver algum efeito. É mais provável que não. Se a mudança não ocorrer e o assunto for suficientemente sério, os diretores externos deveriam renunciar. A renúncia deles sinalizará suas dúvidas sobre gestão e enfatizará que nenhum estranho esteja em posição de corrigir a atitude do proprietário/gerente deficiências. O terceiro caso de governança ocorre quando há um controle proprietário que não está envolvido na gestão.Neste caso, exemplos de que são Hershey Foods e Dow Jones, coloca os diretores externos numa posição potencialmente útil. Se eles ficarem insatisfeitos com

seja a competência ou a integridade do gestor, eles podem ir diretamente ao proprietário (que também pode estar no conselho) e relatar sua insatisfação. Esta situação é ideal para um exterior diretor, uma vez que ele precisa apresentar seu caso apenas a um único, presumivelmente proprietário interessado, que pode imediatamente efetuar a mudança se o argumento é persuasivo. Mesmo assim, o diretor insatisfeito só tem isso único curso de ação. Se ele continuar insatisfeito com um assunto crítico, ele não tem escolha senão renunciar. Logicamente, o terceiro caso deverá ser o mais eficaz no garantindo uma gestão de primeira classe. No segundo caso, o proprietário é não vai se despedir e, no primeiro caso, os diretores muitas vezes acham muito difícil lidar com a mediocridade ou com um leve excesso alcançando. A menos que os diretores insatisfeitos consigam conquistar a maioria dos conselho - uma tarefa social e logística complicada, especialmente se o comportamento da administração é meramente odioso, não flagrante - suas mãos estão efetivamente vinculados. Na prática, os diretores presos em situações desse tipo geralmente se convencem de que, ficando por perto eles podem fazer pelo menos algo de bom. Enquanto isso, a gestão prossegue irrestrito. No terceiro caso, o proprietário não está julgando a si mesmo nem sobrecarregado com o problema de obter a maioria. Ele também pode garantir que sejam selecionados diretores externos que trarão benefícios úteis qualidades ao conselho. Esses diretores, por sua vez, saberão que os bons conselhos que eles dão chegarão aos ouvidos certos, em vez de sendo sufocado por uma gestão recalcitrante. Se o controle proprietário é inteligente e autoconfiante, ele tomará decisões em respeito à gestão meritocrática e pró-acionista. Além disso - e isto é extremamente importante - ele pode facilmente corrija qualquer erro que ele cometa. Na Berkshire, operamos agora no segundo modo e, por enquanto, contanto que eu permaneça funcional. Minha saúde, devo acrescentar, é excelente. Para o bem ou para o mal, é provável que você me tenha como proprietário/gerente por algum tempo. Depois da minha morte, todas as minhas ações irão para minha esposa, Susie, ela deveria sobreviver a mim, ou para uma fundação se ela morrer antes de mim. Em nenhum dos casos os impostos e legados exigirão a venda de quantidades consequentes de estoque. Quando minhas ações são transferidas para minha esposa ou para o fundação, a Berkshire entrará no terceiro modo de governança, passando avançar com um proprietário e proprietário vitalmente interessado, mas não gerencial com uma gestão que deve atuar para aquele proprietário. Em preparação naquela época, Susie foi eleita para o conselho há alguns anos, e em 1993, nosso filho, Howard, juntou-se ao conselho. Esses familiares não serão gestores da empresa no futuro, mas serão representar o controle acionário caso algo aconteça comigo.A maioria dos nossos outros diretores também são proprietários significativos de Ações da Berkshire, e cada uma tem uma forte orientação para o proprietário. Tudo dentro tudo, estamos preparados para “o caminhão”.Contribuições Designadas pelos Acionistas Cerca de 97% de todas as ações elegíveis participaram da operação da Berkshire Programa de contribuições designadas pelos acionistas de 1993. Contribuições feitos por meio do programa foram de US$ 9,4 milhões e 3.110 instituições de caridade foram destinatários. A prática da Berkshire em relação à filantropia discricionária

em contraste com as suas políticas relativas às contribuições que são claramente relacionado com as atividades comerciais da empresa - difere significativamente daquela de outras companhias abertas. Lá, a maioria das contribuições corporativas são feitas de acordo com os desejos do CEO (que muitas vezes responderá às pressões sociais), funcionários (através de presentes equivalentes) ou diretores (através de presentes correspondentes presentes ou pedidos que fazem ao CEO). Na Berkshire, acreditamos que o dinheiro da empresa é o dinheiro dos proprietários, tal como aconteceria numa empresa de capital fechado, parceria ou sociedade unipessoal. Portanto, se os fundos forem dada a causas não relacionadas às atividades comerciais da Berkshire, é as instituições de caridade favorecidas pelos nossos proprietários que deveriam recebê-los. Ainda não encontramos um CEO que acredite que deveria financiar pessoalmente o instituições de caridade favorecidas por seus acionistas. Por que, então, eles deveriam pisar a conta de suas escolhas? Deixe-me acrescentar que nosso programa é fácil de administrar. No outono passado, por dois meses, pegamos emprestada uma pessoa da Indenização Nacional para ajude-nos a implementar as instruções que vieram de nossos 7.500 acionistas registrados. Eu acho que a empresa média programa em que as doações dos funcionários são equiparadas incorre em muito maior custos administrativos. Na verdade, todas as nossas despesas corporativas são menos da metade do tamanho de nossas contribuições de caridade. (Charlie, no entanto, insiste que eu lhe diga que US$ 1,4 milhão de nossas despesas gerais de US$ 4,9 milhões são atribuível ao nosso jato corporativo, The Indefensible.) Abaixo está uma lista mostrando as maiores categorias às quais nossos os acionistas orientaram suas contribuições. (a) 347 igrejas e sinagogas receberam 569 presentes (b) 283 faculdades e universidades receberam 670 presentes (c) 244 escolas de ensino fundamental e médio (cerca de dois terços seculares, um terceiro religioso) recebeu 525 presentes (d) 288 instituições dedicadas à arte, à cultura ou ao humanidades receberam 447 presentes (e) 180 organizações religiosas de serviço social (divididas quase igualmente entre cristãos e judeus) recebeu 411 presentes (f) 445 organizações seculares de serviço social (cerca de 40% relacionado à juventude) recebeu 759 presentes (g) 153 hospitais receberam 261 presentes (h) 186 organizações relacionadas com a saúde (American Heart Association, American Cancer Society, etc.) recebeu 320 presentesTrês coisas sobre esta lista parecem particularmente interessantes para eu. Primeiro, até certo ponto indica o que as pessoas escolhem dar dinheiro para quando eles estão agindo por conta própria, livres de pressão de advogados ou apelos emocionais de instituições de caridade. Em segundo lugar, o programas de contribuições de companhias abertas quase nunca permitir doações para igrejas e sinagogas, mas claramente estas instituições são o que muitos acionistas gostariam de apoiar. Terceiro, as doações feitas pelos nossos acionistas apresentam interesses conflitantes filosofias: 130 doações foram direcionadas a organizações que acreditam em tornar o aborto prontamente disponível para mulheres e 30 as doações foram direcionadas a organizações (exceto igrejas) que desencorajam ou se opõem ao aborto. No ano passado eu disse que estava pensando em aumentar o valor que os acionistas da Berkshire podem doar sob nosso programa de contribuições e pedi seus comentários. Recebemos um poucas cartas bem escritas que se opõem a toda a ideia, alegando que era nosso trabalho administrar o negócio e não forçar acionistas a fazerem doações de caridade. A maior parte os acionistas que responderam, no entanto, observaram a eficiência fiscal do plano e nos instou a aumentar o valor designado. Vários acionistas que deram ações a seus filhos ou netos me disseram que consideram o programa um programa particularmente uma boa maneira de fazer com que os jovens pensem desde cedo sobre o assunto de doação. Essas pessoas, em outras palavras, percebem o programa seja uma ferramenta educacional e também filantrópica. O O resultado final é que aumentamos o montante em 1993, de US$ 8 por compartilhe por $ 10. Além das contribuições designadas pelos acionistas que A Berkshire distribui, nossos negócios operacionais fazem contribuições, incluindo mercadorias, com uma média de cerca de US$ 2,5 milhões anuais. Essas contribuições apoiam instituições de caridade locais, como The United Way, e produzir benefícios aproximadamente proporcionais para nossos negócios. Sugerimos aos novos acionistas que leiam a descrição do nosso programa de contribuições designado pelos acionistas que aparece nas páginas 50-51. Para participar de programas futuros, você deve certificar-se de que seu as ações são registradas em nome do verdadeiro proprietário, e não no nome indicado de um corretor, banco ou depositário. Compartilha não é assim registrado em 31 de agosto de 1994 será inelegível para o concurso de 1994 programa. Alguns itens pessoais Sra. B - Rose Blumkin - completou 100 anos em 3 de dezembro de

(As velas custaram mais que o bolo.) Esse foi um dia qual a loja estava programada para abrir à noite. Sra. que trabalha sete dias por semana, quantas horas a loja opera, achou a decisão adequada bastante óbvia: ela simplesmente adiou sua festa para uma noite em que a loja estava fechada. A história da Sra. B é bem conhecida, mas vale a pena ser contada novamente.Ela veio para os Estados Unidos há 77 anos, sem saber falar inglês e

desprovidos de escolaridade formal. Em 1937, ela fundou o Nebraska Mercado de móveis com $ 500. No ano passado, a loja teve vendas de US$ 200 milhões, um montante muito maior do que o registado por qualquer outro loja de artigos de decoração nos Estados Unidos. Nossa parte em tudo isso começou há dez anos, quando a Sra. B vendeu o controle do negócio para a Berkshire Hathaway, um acordo que concluímos sem obter demonstrações financeiras auditadas, verificação de registros imobiliários ou obter quaisquer garantias. Em suma, a palavra dela foi boa o suficiente para nós. Naturalmente, fiquei encantado por participar da festa de aniversário da Sra. B. Afinal, ela prometeu comparecer ao meu 100º aniversário. * * * * * * * * * * * * Katharine Graham aposentou-se no ano passado como presidente do The Washington Post Company, tendo renunciado ao terceiro título de CEO anos atrás. Em 1973, compramos nossas ações da empresa dela por cerca de US$ 10 milhões. Nossa holding agora arrecada US$ 7 milhões por ano em dividendos e vale mais de US$ 400 milhões. Na época do nosso compra, sabíamos que as perspectivas económicas da empresa eram bom. Mas igualmente importante, Charlie e eu concluímos que Kay provaria ser um excelente gerente e trataria todos acionistas com honra. Esta última consideração foi particularmente importante porque a The Washington Post Company tem duas classes de ações, uma estrutura que vimos alguns gerentes abusarem. Todos os nossos julgamentos sobre este investimento foram validados por eventos. As habilidades de Kay como gerente foram destacadas no passado ano em que foi eleita pelo Conselho de Editores da Fortune para o Hall da Fama Empresarial. Em nome dos nossos acionistas, Charlie e Há muito tempo eu a coloquei no Hall da Fama da Berkshire. * * * * * * * * * * * * Outro aposentado do ano passado foi Don Keough da Coca-Cola embora, como ele diz, sua aposentadoria tenha durado “cerca de 14 horas”. Don é um dos seres humanos mais extraordinários que já conheci - um homem de enorme talento empresarial, mas, ainda mais importante, um homem que traz à tona o que há de melhor em todos que têm a sorte de associar-se a ele. A Coca-Cola quer que seu produto esteja presente em os momentos felizes da vida de uma pessoa. Don Keough, como indivíduo, invariavelmente aumenta a felicidade daqueles que o rodeiam. É impossível pensar em Don sem se sentir bem. Vou contar como conheci Don, colocando um plug no meu bairro em Omaha: embora Charlie more na Califórnia há 45 anos, sua casa quando menino ficava a cerca de 60 metros de casa onde moro agora; minha esposa, Susie, cresceu a um quarteirão e meio de distância; e nós tem cerca de 125 acionistas da Berkshire no CEP. Quanto a Don, em 1958 ele comprou a casa do outro lado da rua da minha. Ele era então um vendedor de café, com uma grande família e uma pequena renda.As impressões que tive naquela época sobre Don foram um fator na minha decisão de fazer com que a Berkshire ganhasse um recorde de US$ 1 bilhãoinvestimento na Coca-Cola em 1988-89. Roberto Goizueta tornou-se CEO da Coca-Cola em 1981, com Don ao lado como sócio. Os dois eles assumiram o controle de uma empresa que havia estagnado durante o ano anterior década e passou de US$ 4,4 bilhões em valor de mercado para US$ 58 bilhões em menos de 13 anos. Que diferença um par de gerentes como esse fazem, mesmo quando seu produto já existe por 100 anos.

Frank Rooney cumpriu dupla função no ano passado. Além de levando H. H. Brown a lucros recordes - 35% acima do máximo de 1992 - ele também foi fundamental para nossa fusão com a Dexter. Frank conhece Harold Alfond e Peter Lunder há décadas, e logo após a compra da H. H. Brown, me contou que operação maravilhosa que eles conseguiram. Ele nos incentivou a ficar juntos e no devido tempo fizemos um acordo. Frank disse a Harold e Peter que A Berkshire forneceria uma “casa” corporativa ideal para Dexter, e essa garantia sem dúvida contribuiu para a sua decisão de aderir conosco. Eu já lhe contei no passado sobre o histórico extraordinário de Frank em construindo a Melville Corp. durante seu mandato de 23 anos como CEO. Agora, às Aos 72 anos, ele está estabelecendo um ritmo ainda mais rápido na Berkshire. Frank tem um estilo discreto e descontraído, mas não se deixe enganar. Quando ele balança, a bola desaparece bem além da cerca. A Reunião Anual Este ano a Reunião Anual será realizada no Orpheum Teatro no centro de Omaha às 9h30 de segunda-feira, 25 de abril de 1994. Um recorde de 2.200 pessoas compareceram à reunião no ano passado, mas o o teatro pode lidar com muito mais. Teremos uma exposição no lobby apresentando muitos de nossos produtos de consumo - doces, pistolas, sapatos, talheres, enciclopédias e similares. Entre os meus favoritos programados para haja uma variedade de doces da See’s que comemora a Sra. 100º aniversário e que apresenta a foto dela, em vez da foto da Sra. Veja, na embalagem. Recomendamos que você obtenha reservas de hotel imediatamente em um destes hotéis: (1) The Radisson-Redick Tower, um pequeno (88 quartos) mas bom hotel do outro lado da rua do Orpheum; (2) o muito maior Red Lion Hotel, localizado a cerca de cinco minutos a pé do Orfeu; ou (3) o Marriott, localizado em West Omaha, a cerca de 100 metros do Borsheim’s, que fica a vinte minutos de carro do centro da cidade. Nós terá ônibus no Marriott que sairão às 8h30 e 8h45 para a reunião e retornar após seu término. Um anexo ao nosso material de proxy explica como você pode obtenha o cartão necessário para admissão à reunião. Com o cartão de admissão, anexaremos informações sobre estacionamento instalações localizadas perto do Orpheum. Se você estiver dirigindo, venha um pouco mais cedo. Os lotes próximos ficam lotados rapidamente e talvez você precise caminharalguns quarteirões. Como de costume, teremos ônibus para levá-lo à Nebraska Furniture Mart e Borsheim depois da reunião e para levá-lo de lá para hotéis no centro da cidade ou no aeroporto mais tarde. Vocês que chegam cedo pode visitar o Furniture Mart em qualquer dia da semana; está aberto de 10h às 17h30 aos sábados e do meio-dia às 17h30. ligado Domingos. O Borsheim’s normalmente fecha aos domingos, mas estará aberto para acionistas e seus convidados, do meio-dia às 18h. no domingo, 24 de abril. Em viagens anteriores ao Borsheim’s, muitos de vocês conheceram Susan Jacques. No início de 1994, Susan foi nomeada presidente e CEO da empresa, tendo subido em 11 anos de um emprego de US$ 4 por hora que ela tirou na loja quando tinha 23 anos. Susan será acompanhada em Borsheim no domingo por muitos dos gerentes de nossos outros negócios, e Charlie e eu estaremos lá também. Na noite anterior, sábado, 23 de abril, haverá um jogo de beisebol no Rosenblatt Stadium entre o Omaha Royals e o Nashville Sounds (que poderia acabar sendo o de Michael Jordan equipe). Como você deve saber, há alguns anos comprei 25% do Royals (uma decisão de alocação de capital pela qual não ficarei famoso) e este ano a liga agendou cooperativamente uma posição em casa no horário da Reunião Anual. Vou lançar o primeiro arremesso no dia 23, e é uma certeza que vou melhorar o desempenho humilhante do ano passado. Ligado naquela ocasião, o apanhador inexplicavelmente chamou minha “chumbada” e Eu obedientemente fiz um arremesso que quase errou meu pé. Isto ano, irei com o meu alto e forte, independentemente de qual seja o sinais de captura, então traga seus dispositivos de cronometragem de velocidade. O procurador declaração incluirá informações sobre a obtenção de ingressos para o jogo. Lamento informar que você não terá que comprá-los de cambistas. Warren E. Buffett 1º de março de 1994 Presidente do Conselho

Conceitos mencionados

-Intrinsic Value -Book Value -Look-through Earnings -Float -Franchise -Economic Moat -Margin of Safety -Capital Allocation -Operating Earnings -Mr. Market -Goodwill

Empresas mencionadas

-Berkshire Hathaway -Coca-Cola -Gillette -GEICO -ABC -The Washington Post Company -Wells Fargo -General Dynamics -Freddie Mac -See’s Candies -H.H. Brown -Dexter Shoe

Pessoas mencionadas

-Warren Buffett -Charlie Munger -Ajit Jain -Rose Blumkin -Katharine Graham -Don Keough

Benjamin Graham

Cofre das Cartas de Buffett

Explorador