Carta a los accionistas de Berkshire Hathaway - 2016| Year | Annual Percentage Change | | |
|------------------------------------|--------------------------------------|----------------------------------------|------------------------------------| | Year | in Per-Share Book Value of Berkshire | in Per-Share Market Value of Berkshire | in S&P 500 with Dividends Included | | 1965 | 23.8 | 49.5 | 10.0 | | 1966 | 20.3 | (3.4) | (11.7) | | 1967 | 11.0 | 13.3 | 30.9 | | 1968 | 19.0 | 77.8 | 11.0 | | 1969 | 16.2 | 19.4 | (8.4) | | 1970 | 12.0 | (4.6) | 3.9 | | 1971 | 16.4 | 80.5 | 14.6 | | 1972 | 21.7 | 8.1 | 18.9 | | 1973 | 4.7 | (2.5) | (14.8) | | 1974 | 5.5 | (48.7) | (26.4) | | 1975 | 21.9 | 2.5 | 37.2 | | 1976 | 59.3 | 129.3 | 23.6 | | 1977 | 31.9 | 46.8 | (7.4) | | 1978 | 24.0 | 14.5 | 6.4 | | 1979 | 35.7 | 102.5 | 18.2 | | 1980 | 19.3 | 32.8 | 32.3 | | 1981 | 31.4 | 31.8 | (5.0) | | 1982 | 40.0 | 38.4 | 21.4 | | 1983 | 32.3 | 69.0 | 22.4 | | 1984 | 13.6 | (2.7) | 6.1 | | 1985 | 48.2 | 93.7 | 31.6 | | 1986 | 26.1 | 14.2 | 18.6 | | 1987 | 19.5 | 4.6 | 5.1 | | 1988 | 20.1 | 59.3 | 16.6 | | 1989 | 44.4 | 84.6 | 31.7 | | 1990 | 7.4 | (23.1) | (3.1) | | 1991 | 39.6 | 35.6 | 30.5 | | 1992 | 20.3 | 29.8 | 7.6 | | 1993 | 14.3 | 38.9 | 10.1 | | 1994 | 13.9 | 25.0 | 1.3 | | 1995 | 43.1 | 57.4 | 37.6 | | 1996 | 31.8 | 6.2 | 23.0 | | 1997 | 34.1 | 34.9 | 33.4 | | 1998 | 48.3 | 52.2 | 28.6 | | 1999 | 0.5 | (19.9) | 21.0 | | 2000 | 6.5 | 26.6 | (9.1) | | 2001 | (6.2) | 6.5 | (11.9) | | 2002 | 10.0 | (3.8) | (22.1) | | 2003 | 21.0 | 15.8 | 28.7 | | 2004 | 10.5 | 4.3 | 10.9 | | 2005 | 6.4 | 0.8 | 4.9 | | 2006 | 18.4 | 24.1 | 15.8 | | 2007 | 11.0 | 28.7 | 5.5 | | 2008 | (9.6) | (31.8) | (37.0) | | 2009 | 19.8 | 2.7 | 26.5 | | 2010 | 13.0 | 21.4 | 15.1 | | 2011 | 4.6 | (4.7) | 2.1 | | 2012 | 14.4 | 16.8 | 16.0 | | 2013 | 18.2 | 32.7 | 32.4 | | 2014 | 8.3 | 27.0 | 13.7 | | 2015 | 6.4 | (12.5) | 1.4 | | 2016 | 10.7 | 23.4 | 12.0 | | Compounded Annual Gain – 1965-2016 | 19.0% | 20.8% | 9.7% | | Overall Gain – 1964-2016 | 884,319% | 1,972,595% | 12,717% |Notas: Los datos corresponden a años civiles con las siguientes excepciones: 1965 y 1966, año que finalizó el 30 de septiembre; 1967, 15 meses terminados el 31/12. A partir de 1979, las normas contables exigían que las compañías de seguros valoraran los títulos de renta variable que poseían al mercado en lugar de al menor costo o mercado, como era el requisito anterior. En esta tabla, los resultados de Berkshire hasta 1978 se han reformulado para ajustarse a las reglas modificadas. En todos los demás aspectos, los resultados se calculan utilizando las cifras reportadas originalmente. Las cifras del S&P 500 son antes de impuestos, mientras que las cifras de Berkshire son después de impuestos. Si una corporación como Berkshire simplemente hubiera sido propietaria del S&P 500 y hubiera acumulado los impuestos apropiados, sus resultados se habrían quedado rezagados con respecto al S&P 500 en los años en que ese índice mostró un rendimiento positivo, pero habrían superado al S&P 500 en los años en que el índice mostró un rendimiento negativo. Con el paso de los años, los costos fiscales habrían provocado que el rezago agregado fuera sustancial.
#BERKSHIRE HATHAWAY INC.
A los accionistas de Berkshire Hathaway Inc.:
La ganancia en patrimonio neto de Berkshire durante 2016 fue de 27.500 millones de dólares, lo que aumentó el valor contable por acción de nuestras acciones Clase A y Clase B en un 10,7 %. Durante los últimos 52 años (es decir, desde que la administración actual asumió el control), el valor en libros por acción ha aumentado de $19 a $172,108, una tasa compuesta anual del 19%.*
Durante la primera mitad de esos años, el patrimonio neto de Berkshire era aproximadamente igual a la cifra que realmente cuenta: el valor intrínseco del negocio. La similitud de las dos cifras existía entonces porque la mayoría de nuestros recursos se destinaban a valores negociables que se revaluaban periódicamente a sus precios de cotización (menos el impuesto en el que se incurriría si se vendieran). En la jerga de Wall Street, nuestro balance estaba entonces en gran parte “valorado al mercado”.
Sin embargo, a principios de la década de 1990, nuestro enfoque estaba cambiando hacia la propiedad absoluta de las empresas, un cambio que disminuyó materialmente la relevancia de las cifras del balance. Esa desconexión se produjo porque las reglas contables (comúnmente conocidas como “GAAP”) que se aplican a las empresas que controlamos difieren en aspectos importantes de las utilizadas para valorar los valores negociables. Específicamente, la contabilidad de las empresas que poseemos requiere que el valor en libros de los “perdedores” se registre cuando sus fallas se hagan evidentes. Los “ganadores”, por el contrario, nunca son revaluados al alza.Hemos experimentado ambos resultados: como ocurre en el matrimonio, las adquisiciones de negocios a menudo traen sorpresas después del “sí, quiero”. He hecho algunas compras tontas, pagando demasiado por la buena voluntad económica de las empresas que adquirimos. Posteriormente, esto llevó a cancelaciones de fondos de comercio y a las consiguientes reducciones en el valor contable de Berkshire. También hemos tenido algunos ganadores entre las empresas que hemos comprado (algunos de los ganadores son muy importantes), pero no hemos sumado ni un centavo.
No tenemos nada en contra de la contabilidad asimétrica que se aplica aquí. Pero, con el tiempo, necesariamente amplía la brecha entre el valor intrínseco de Berkshire y su valor contable. Hoy en día, las grandes (y crecientes) ganancias no registradas de nuestros ganadores producen un valor intrínseco para las acciones de Berkshire que supera con creces su valor contable. El excedente es verdaderamente enorme en nuestro negocio de seguros de propiedad/contra accidentes y significativo también en muchas otras operaciones.
Con el tiempo, los precios de las acciones gravitan hacia el valor intrínseco. Eso es lo que ha sucedido en Berkshire, un hecho que explica por qué la ganancia de precio de mercado de la compañía en 52 años (que se muestra en la página opuesta) excede materialmente su ganancia de valor contable.
Lo que esperamos lograr
Charlie Munger, vicepresidente de Berkshire y mi socio, y yo esperamos que el poder de ganancia normalizado por acción de Berkshire aumente cada año. Por supuesto, las ganancias reales a veces disminuirán debido a la debilidad periódica de la economía estadounidense. Además, las megacatástrofes de seguros u otros eventos específicos de la industria pueden reducir ocasionalmente las ganancias en Berkshire, incluso cuando a la mayoría de las empresas estadounidenses les está yendo bien.
Sin embargo, nuestro trabajo es generar con el tiempo un crecimiento significativo, con o sin obstáculos. Después de todo, como administradores de su capital, los directores de Berkshire han optado por retener todas las ganancias. De hecho, tanto en 2015 como en 2016, Berkshire ocupó el primer lugar entre las empresas estadounidenses en el volumen en dólares de ganancias retenidas, reinvirtiendo cada año muchos miles de millones de dólares más que el segundo lugar. Esos dólares reinvertidos deben ganarse la vida.
Algunos años, las ganancias que logremos en el poder adquisitivo subyacente serán menores; Muy de vez en cuando, la caja registradora suena fuerte. Charlie y yo no tenemos ningún plan mágico para aumentar las ganancias excepto soñar en grande y estar preparados mental y financieramente para actuar con rapidez cuando se presenten oportunidades. Aproximadamente cada década, nubes oscuras llenarán los cielos económicos y brevemente lloverá oro. Cuando ocurren aguaceros de ese tipo, es imperativo que salgamos corriendo con tinas de lavar, no con cucharaditas. Y eso lo haremos.Anteriormente describí nuestro cambio gradual de una empresa que obtiene la mayor parte de sus ganancias de actividades de inversión a una que crece en valor al poseer negocios. Al lanzar esa transición, dimos pequeños pasos: realizamos pequeñas adquisiciones cuyo impacto en las ganancias de Berkshire fue eclipsado por nuestras ganancias de los valores negociables. A pesar de ese enfoque cauteloso, cometí un error particularmente atroz: adquirí Dexter Shoe por 434 millones de dólares en 1993. El valor de Dexter rápidamente cayó a cero. La historia empeora: utilicé acciones para la compra, dando a los vendedores 25.203 acciones de Berkshire que a finales de 2016 valían más de 6.000 millones de dólares.
A ese naufragio le siguieron tres acontecimientos clave –dos positivos y uno negativo– que nos situaron firmemente en el rumbo actual. A principios de 1996, adquirimos la mitad de GEICO que aún no poseíamos, una transacción en efectivo que cambió nuestra participación de una inversión de cartera a un negocio operativo de propiedad total. GEICO, con su potencial casi ilimitado, rápidamente se convirtió en la pieza central alrededor de la cual construimos lo que creo que ahora es el principal negocio de propiedad y accidentes del mundo.
Desafortunadamente, después de la compra de GEICO utilicé tontamente acciones de Berkshire (un montón de acciones) para comprar General Reinsurance a finales de 1998. Después de algunos problemas iniciales, General Re se ha convertido en una excelente operación de seguros que apreciamos. Sin embargo, fue un terrible error de mi parte emitir 272.200 acciones de Berkshire al comprar General Re, un acto que aumentó nuestras acciones en circulación en un enorme 21,8%. Mi error provocó que los accionistas de Berkshire dieran mucho más de lo que recibieron (una práctica que, a pesar del respaldo bíblico, está lejos de ser una bendición cuando se compran empresas).
A principios de 2000, lo compré completamente comprando el 76% (que desde entonces creció hasta el 90%) de MidAmerican Energy, una empresa de servicios públicos brillantemente administrada que nos ha brindado muchas grandes oportunidades para realizar inversiones rentables y socialmente útiles. La compra en efectivo de MidAmerican – estaba aprendiendo – nos lanzó firmemente en nuestro rumbo actual de (1) continuar construyendo nuestra operación de seguros; (2) adquirir enérgicamente negocios grandes y diversificados no relacionados con los seguros y (3) realizar nuestros acuerdos en gran medida a partir de efectivo generado internamente. (Hoy en día, prefiero prepararme para una colonoscopia que emitir acciones de Berkshire).
Nuestra cartera de bonos y acciones, por muy poco destacada que esté, ha seguido creciendo en el período posterior a 1998 y generándonos considerables ganancias de capital, intereses y dividendos. Esas ganancias de la cartera nos han proporcionado una gran ayuda para financiar la compra de empresas. Aunque poco convencional, el doble enfoque de Berkshire para la asignación de capital nos da una ventaja real.Aquí está nuestro historial financiero desde 1999, cuando comenzó en serio la reorientación de nuestro negocio. Durante el período de 18 años cubierto, las acciones en circulación de Berkshire crecieron sólo un 8,3%, y la mayor parte del aumento se produjo cuando compramos BNSF. Me alegra decir que esa fue una emisión de acciones que tuvo sentido.
| Año | Operaciones (1) | Plusvalías (2) | Año | Operaciones (1) | Plusvalías (2) |
|---|---|---|---|---|---|
| 1999 | 0,67 | 0,89 | 2008 | 9,64 | (4,65) |
| 2000 | 0,94 | 2.39 | 2009 | 7,57 | 0,49 |
| 2001 | (0,13) | 0,92 | 2010 | 11.09 | 1,87 |
| 2002 | 3,72 | 0,57 | 2011 | 10,78 | (0,52) |
| 2003 | 5.42 | 2,73 | 2012 | 12.60 | 2.23 |
| 2004 | 5.05 | 2.26 | 2013 | 15.14 | 4.34 |
| 2005 | 5.00 | 3,53 | 2014 | 16.55 | 3.32 |
| 2006 | 9.31 | 1,71 | 2015 | 17.36 | 6,73 |
| 2007 | 9,63 | 3,58 | 2016 | 17,57 | 6,50 |
(1) Incluye intereses y dividendos de inversiones, pero excluye ganancias o pérdidas de capital.
(2) En gran parte, esta tabulación incluye sólo ganancias o pérdidas de capital realizadas. Sin embargo, también se incluyen las ganancias y pérdidas no realizadas cuando los PCGA requieren ese tratamiento.
Nuestra expectativa es que las ganancias de la inversión sigan siendo sustanciales –aunque totalmente aleatorias en cuanto al momento– y que proporcionen fondos significativos para compras empresariales. Al mismo tiempo, el magnífico cuerpo de directores ejecutivos operativos de Berkshire se concentrará en aumentar las ganancias de las empresas individuales que administran, ayudándolas a veces a crecer mediante adquisiciones complementarias. Si evitamos la emisión de acciones de Berkshire, cualquier mejora en las ganancias se traducirá en ganancias equivalentes por acción.
Nuestros esfuerzos por aumentar materialmente las ganancias normalizadas de Berkshire se verán favorecidos –como lo han sido durante todo nuestro mandato gerencial– por el dinamismo económico de Estados Unidos. Una palabra resume los logros de nuestro país: milagrosos. Desde un comienzo estable hace 240 años –un lapso de tiempo que triplica mis días en la Tierra– los estadounidenses han combinado el ingenio humano, un sistema de mercado, una marea de inmigrantes talentosos y ambiciosos y el Estado de derecho para generar una abundancia que va más allá de cualquier sueño de nuestros antepasados.No es necesario ser economista para comprender qué tan bien ha funcionado nuestro sistema. Sólo mira a tu alrededor. Vean los 75 millones de viviendas ocupadas por sus propietarios, las abundantes tierras de cultivo, los 260 millones de vehículos, las fábricas hiperproductivas, los grandes centros médicos, las universidades llenas de talento, lo que sea: todos ellos representan una ganancia neta para los estadounidenses a partir de las tierras áridas, las estructuras primitivas y la escasa producción de 1776. Partiendo de cero, Estados Unidos ha amasado una riqueza por un total de 90 billones de dólares.
Es cierto, por supuesto, que los propietarios estadounidenses de viviendas, automóviles y otros activos a menudo se han endeudado mucho para financiar sus compras. Sin embargo, si un propietario incumple, su activo no desaparece ni pierde su utilidad. Más bien, la propiedad habitualmente pasa a una institución crediticia estadounidense que luego la vende a un comprador estadounidense. La riqueza de nuestra nación permanece intacta. Como dijo Gertrude Stein: “El dinero siempre está ahí, pero los bolsillos cambian”.
Por encima de todo, es nuestro sistema de mercado –un tráfico económico que dirige hábilmente el capital, el cerebro y la mano de obra– el que ha creado la abundancia de Estados Unidos. Este sistema también ha sido el factor principal en la asignación de recompensas. La reorientación gubernamental, a través de impuestos federales, estatales y locales, ha determinado además la distribución de una parte importante de la recompensa.
Estados Unidos, por ejemplo, ha decidido que aquellos ciudadanos en sus años productivos deberían ayudar tanto a los mayores como a los jóvenes. Generalmente se piensa que estas formas de ayuda –a veces consagradas como “derechos”– se aplican a las personas mayores. Pero no olvidemos que cada año nacen cuatro millones de bebés estadounidenses con derecho a recibir educación pública. Ese compromiso social, financiado en gran medida a nivel local, cuesta alrededor de 150.000 dólares por bebé. El costo anual asciende a más de 600 mil millones de dólares, lo que representa aproximadamente el 3½% del PIB.
Independientemente de cómo se divida nuestra riqueza, las cantidades alucinantes que vemos a nuestro alrededor pertenecen casi exclusivamente a los estadounidenses. Los extranjeros, por supuesto, poseen o tienen derechos sobre una modesta porción de nuestra riqueza. Sin embargo, esas tenencias tienen poca importancia para nuestro balance nacional: nuestros ciudadanos poseen activos en el extranjero cuyo valor es aproximadamente comparable.
Debemos enfatizar que los primeros estadounidenses no eran ni más inteligentes ni más trabajadores que aquellas personas que trabajaron duro siglo tras siglo antes que ellos. Pero esos pioneros aventureros crearon un sistema que desató el potencial humano, y sus sucesores se basaron en él.
Esta creación económica generará una riqueza cada vez mayor para nuestra progenie en el futuro lejano. Sí, la acumulación de riqueza se verá interrumpida de vez en cuando durante breves períodos. Sin embargo, esto no se detendrá. Repetiré lo que he dicho en el pasado y espero decir en el futuro: los bebés que nacen hoy en Estados Unidos son la cosecha más afortunada de la historia.
*****Los logros económicos de Estados Unidos han generado ganancias asombrosas para los accionistas. Durante el siglo XX, el Dow-Jones Industrials avanzó de 66 a 11.497, una ganancia de capital del 17.320% que se vio impulsada materialmente por dividendos en constante aumento. La tendencia continúa: a finales de 2016, el índice había avanzado un 72% más, hasta 19.763.
Es prácticamente seguro que las empresas estadounidenses –y, en consecuencia, una cesta de acciones– valdrán mucho más en los próximos años. La innovación, el aumento de la productividad, el espíritu emprendedor y la abundancia de capital se encargarán de ello. Los siempre presentes detractores pueden prosperar comercializando sus sombríos pronósticos. Pero que el cielo les ayude si actúan basándose en las tonterías que venden.
Por supuesto, muchas empresas se quedarán atrás y algunas fracasarán. Este tipo de reducción es producto del dinamismo del mercado. Además, en los próximos años se producirán ocasionalmente importantes caídas en los mercados –incluso pánicos– que afectarán prácticamente a todas las acciones. Nadie puede decir cuándo ocurrirán estos traumas: ni yo, ni Charlie, ni los economistas, ni los medios de comunicación. Meg McConnell, de la Reserva Federal de Nueva York, describió acertadamente la realidad del pánico: “Pasamos mucho tiempo buscando el riesgo sistémico; sin embargo, en realidad, tiende a encontrarnos”.
Durante períodos tan aterradores, nunca debes olvidar dos cosas: primero, el miedo generalizado es tu amigo como inversionista, porque propicia compras a buen precio. En segundo lugar, el miedo personal es tu enemigo. También será injustificado. Es casi seguro que a los inversores que eviten costos altos e innecesarios y simplemente se queden sentados durante un período prolongado con un conjunto de grandes empresas estadounidenses financiadas de manera conservadora les irá bien.
En cuanto a Berkshire, nuestro tamaño impide un resultado brillante: los rendimientos potenciales caen a medida que aumentan los activos. No obstante, el conjunto de buenos negocios de Berkshire, junto con la inexpugnable solidez financiera y la cultura orientada al propietario de la empresa, deberían generar resultados decentes. No estaremos satisfechos con menos.
Recompra de acciones
En el mundo de las inversiones, las discusiones sobre la recompra de acciones a menudo se vuelven acaloradas. Pero sugeriría que los participantes en este debate respiren profundamente: evaluar la conveniencia de las recompras no es tan complicado.
Desde el punto de vista de los accionistas salientes, las recompras siempre son una ventaja. Aunque el impacto diario de estas compras suele ser minúsculo, siempre es mejor para un vendedor tener un comprador adicional en el mercado.Sin embargo, para los accionistas que continúan, las recompras sólo tienen sentido si las acciones se compran a un precio inferior al valor intrínseco. Cuando se sigue esa regla, las acciones restantes experimentan una ganancia inmediata en valor intrínseco. Considere una analogía simple: si hay tres socios iguales en un negocio que vale $3,000 y la sociedad compra uno de ellos por $900, cada uno de los socios restantes obtiene una ganancia inmediata de $50. Sin embargo, si al socio saliente se le paga $1,100, los socios que continúan sufren cada uno una pérdida de $50. La misma matemática se aplica a las corporaciones y sus accionistas. Ergo, la cuestión de si una acción de recompra mejora o destruye valor para los accionistas que continúan depende enteramente del precio de compra.
Por lo tanto, resulta desconcertante que los anuncios de recompra corporativa casi nunca se refieran a un precio por encima del cual se evitarán las recompras. Ciertamente ese no sería el caso si una gerencia estuviera comprando un negocio externo. Allí, el precio siempre sería un factor a la hora de decidir comprar o pasar.
Sin embargo, cuando los directores ejecutivos o las juntas directivas compran una pequeña parte de su propia empresa, con demasiada frecuencia parecen ajenos al precio. ¿Se comportarían de manera similar si administraran una empresa privada con unos pocos propietarios y evaluaran la conveniencia de comprar la participación de uno de ellos? Por supuesto que no.
Es importante recordar que hay dos ocasiones en las que no se deben realizar recompras, incluso si las acciones de la empresa están infravaloradas. Uno es cuando una empresa necesita todo su dinero disponible para proteger o expandir sus propias operaciones y al mismo tiempo se siente incómoda agregando más deuda. En este caso, la necesidad interna de fondos debería tener prioridad. Esta excepción supone, por supuesto, que a la empresa le espera un futuro decente después de realizar los gastos necesarios.
La segunda excepción, menos común, se materializa cuando la adquisición de un negocio (o alguna otra oportunidad de inversión) ofrece un valor mucho mayor que las acciones infravaloradas del potencial recomprador. Hace mucho tiempo, el propio Berkshire a menudo tenía que elegir entre estas alternativas. Con nuestro tamaño actual, es mucho menos probable que surja el problema.
Mi sugerencia: antes incluso de discutir las recompras, un director ejecutivo y su junta directiva deberían levantarse, unirse y declarar al unísono: “Lo que es inteligente a un precio, es estúpido a otro”.
*******
Para resumir la propia política de recompra de Berkshire: estoy autorizado a comprar grandes cantidades de acciones de Berkshire al 120% o menos del valor contable porque nuestra Junta ha concluido que las compras a ese nivel claramente aportan un beneficio instantáneo y material a los accionistas que continúan. Según nuestras estimaciones, un precio del 120% del valor contable supone un descuento significativo respecto del valor intrínseco de Berkshire, un margen que es apropiado porque los cálculos del valor intrínseco no pueden ser precisos.La autorización que me han dado no significa que “mantendremos” el precio de nuestras acciones en una proporción del 120%. Si se alcanza ese nivel, intentaremos combinar el deseo de realizar compras significativas a un precio que cree valor con el objetivo relacionado de no influir demasiado en el mercado.
Hasta la fecha, recomprar nuestras acciones ha resultado difícil. Esto bien puede deberse a que hemos sido claros al describir nuestra política de recompra y, por lo tanto, hemos señalado nuestra opinión de que el valor intrínseco de Berkshire es significativamente superior al 120% del valor contable. Si es así, está bien. Charlie y yo preferimos ver las acciones de Berkshire venderse en un rango bastante estrecho en torno al valor intrínseco, sin desear que se vendan a un precio alto injustificado (no es divertido tener propietarios decepcionados con sus compras) ni demasiado bajo. Además, comprar “socios” con descuento no es una forma especialmente gratificante de ganar dinero. Aún así, las circunstancias del mercado podrían crear una situación en la que las recompras beneficiarían tanto a los accionistas actuales como a los salientes. Si es así, estaremos listos para actuar.
Una observación final para esta sección: a medida que el tema de las recompras ha llegado a un punto de ebullición, algunas personas han estado a punto de calificarlas de antiestadounidenses, caracterizándolas como fechorías corporativas que desvían fondos necesarios para iniciativas productivas. Sencillamente, ese no es el caso: tanto las corporaciones estadounidenses como los inversores privados están hoy inundados de fondos que buscan ser utilizados con sensatez. No conozco ningún proyecto atractivo que en los últimos años haya muerto por falta de capital. (Llámenos si tiene un candidato).
Seguro
Veamos ahora los distintos negocios de Berkshire, empezando por nuestro sector más importante, los seguros. La rama de propiedad/accidentes (“P/C”) de esa industria ha sido el motor que ha impulsado nuestro crecimiento desde 1967, el año en que adquirimos National Indemnity y su empresa hermana, National Fire & Marine, por $8,6 millones. Hoy en día, National Indemnity es la empresa de propiedad y accidentes más grande del mundo según su patrimonio neto.
Una de las razones por las que nos atrajo el negocio de daños personales fueron sus características financieras: las aseguradoras de daños personales reciben las primas por adelantado y pagan las reclamaciones más tarde. En casos extremos, como las reclamaciones derivadas de la exposición al amianto, los pagos pueden prolongarse durante muchas décadas. Este modelo de cobrar ahora y pagar después deja a las empresas de seguros generales con grandes sumas (dinero que llamamos “flotante”) que eventualmente irá a parar a otros. Mientras tanto, las aseguradoras pueden invertir este capital flotante para su propio beneficio. Aunque las pólizas y reclamos individuales van y vienen, la cantidad de capital flotante que posee una aseguradora generalmente permanece bastante estable en relación con el volumen de primas. En consecuencia, a medida que nuestro negocio crece, también crece nuestro flotador. Y cómo ha crecido, como muestra la siguiente tabla:| Año | Flotación (en millones) | |------|---------------------| | 1970 | $39 | | 1980 | 237 | | 1990 | 1.632 | | 2000 | 27.871 | | 2010 | 65.832 | | 2016 | 91.577 |
Recientemente escribimos una enorme política que aumentó la flotación a más de 100 mil millones de dólares. Más allá de ese impulso único, es casi seguro que la flotación en GEICO y varias de nuestras operaciones especializadas crecerán a buen ritmo. Sin embargo, la división de reaseguros de National Indemnity es parte de una serie de grandes contratos de liquidación cuya flotación seguramente disminuirá.
Es posible que con el tiempo experimentemos una disminución de la flotación. De ser así, la caída será muy gradual: en el exterior, no más del 3% por año. La naturaleza de nuestros contratos de seguro es tal que nunca podemos estar sujetos a demandas inmediatas o de corto plazo por sumas que sean importantes para nuestros recursos en efectivo. Esta estructura es por diseño y es un componente clave en la inigualable solidez financiera de nuestras compañías de seguros. Nunca se verá comprometido.
Si nuestras primas exceden el total de nuestros gastos y eventuales pérdidas, nuestra operación de seguros registra una ganancia técnica que se suma a los ingresos por inversiones que produce la flotación. Cuando se obtiene esa ganancia, disfrutamos del uso del dinero gratis y, mejor aún, nos pagan por conservarlo.
Desafortunadamente, el deseo de todas las aseguradoras de lograr este feliz resultado crea una competencia intensa, tan vigorosa que a veces hace que la industria de seguros generales en su conjunto opere con pérdidas técnicas significativas. Esta pérdida, en efecto, es lo que la industria paga para mantener su flotación. La dinámica competitiva casi garantiza que la industria de seguros, a pesar de los ingresos flotantes de los que disfrutan todas sus empresas, continuará con su triste historial de obtener rendimientos subnormales sobre el patrimonio neto tangible en comparación con otras empresas estadounidenses.
Este resultado se hace más seguro gracias a las tasas de interés dramáticamente más bajas que existen ahora en todo el mundo. Las carteras de inversión de casi todas las empresas de P/C (aunque no las de Berkshire) están fuertemente concentradas en bonos. A medida que estas inversiones heredadas de alto rendimiento maduren y sean reemplazadas por bonos que rindan una miseria, las ganancias provenientes de la flotación caerán constantemente. Por esa razón, y también por otras, es muy probable que los resultados de la industria en los próximos diez años sean inferiores a los registrados en la última década, particularmente en el caso de las empresas que se especializan en reaseguros.
Sin embargo, me gustan mucho nuestras propias perspectivas. La incomparable solidez financiera de Berkshire nos permite mucha más flexibilidad a la hora de invertir que la que generalmente tienen las empresas de P/C. Las muchas alternativas que tenemos a nuestra disposición son siempre una ventaja; en ocasiones, nos ofrecen grandes oportunidades. Cuando otros se ven limitados, nuestras opciones se expanden.Además, nuestras empresas de seguros generales tienen un excelente historial de suscripción. Berkshire ha operado con ganancias técnicas durante 14 años consecutivos, y nuestra ganancia antes de impuestos para el período ascendió a $ 28 mil millones. Ese récord no es casualidad: la evaluación disciplinada del riesgo es el enfoque diario de todos nuestros gerentes de seguros, quienes saben que si bien la flotación es valiosa, sus beneficios pueden verse ahogados por malos resultados de suscripción. Todas las aseguradoras dan ese mensaje de labios para afuera. En Berkshire es una religión, al estilo del Antiguo Testamento.
Entonces, ¿cómo afecta nuestra flotación al valor intrínseco? Cuando se calcula el valor contable de Berkshire, el importe total de nuestro capital flotante se deduce como pasivo, como si tuviéramos que pagarlo mañana y no pudiéramos reponerlo. Pero pensar en la flotación como un pasivo típico es un gran error. Más bien debería verse como un fondo rotatorio. Diariamente, pagamos reclamaciones antiguas y gastos relacionados (la enorme cifra de 27.000 millones de dólares a más de seis millones de reclamantes en 2016) y eso reduce la flotación. Con la misma seguridad, cada día suscribimos nuevos negocios que pronto generarán sus propios reclamos y se sumarán a la flotación.
Si nuestra flotación rotatoria no tiene costos y es duradera, lo cual creo que será así, el verdadero valor de este pasivo es dramáticamente menor que el pasivo contable. Deber 1 dólar que en realidad nunca saldrá de las instalaciones –porque es casi seguro que un nuevo negocio producirá un sustituto– es muy diferente de deber 1 dólar que saldrá por la puerta mañana y no será reemplazado. Sin embargo, los dos tipos de pasivos se tratan como iguales según los GAAP.
Una compensación parcial de este pasivo exagerado es un activo de “fondo de comercio” de 15.500 millones de dólares en el que incurrimos al comprar nuestras compañías de seguros y que está incluido en nuestra cifra de valor contable. En gran parte, este fondo de comercio representa el precio que pagamos por las capacidades de generación de flotación de nuestras operaciones de seguros. El coste del fondo de comercio, sin embargo, no influye en su valor real. Por ejemplo, si una compañía de seguros sufre pérdidas técnicas grandes y prolongadas, cualquier activo de fondo de comercio registrado en los libros debe considerarse sin valor, cualquiera que sea su costo original.
Afortunadamente, eso no describe a Berkshire. Charlie y yo creemos que el verdadero valor económico de nuestro fondo de comercio de seguros (lo que felizmente pagaríamos por un capital flotante de calidad similar si adquiriéramos una operación de seguros que lo poseyera) es muy superior a su valor histórico en libros. De hecho, casi la totalidad de los 15.500 millones de dólares que llevamos como fondo de comercio en nuestro negocio de seguros ya estaban en nuestros libros en 2000, cuando la flotación era de 28.000 millones de dólares. Sin embargo, posteriormente hemos aumentado nuestra flotación en 64.000 millones de dólares, una ganancia que de ninguna manera se refleja en nuestro valor contable. Este activo no registrado es una de las razones (una razón enorme) por la que creemos que el valor intrínseco del negocio de Berkshire supera con creces su valor contable.
*******La atractiva economía de seguros de Berkshire existe sólo porque tenemos algunos gerentes fantásticos que dirigen operaciones disciplinadas que en la mayoría de los casos poseen modelos de negocios difíciles de replicar. Déjame contarte sobre las unidades principales.
El primero por tamaño de flotación es Berkshire Hathaway Reinsurance Group, gestionado por Ajit Jain. Ajit asegura riesgos que nadie más tiene el deseo o el capital para asumir. Su operación combina capacidad, velocidad, decisión y, lo más importante, inteligencia de una manera única en el negocio de los seguros. Sin embargo, nunca expone a Berkshire a riesgos que sean inapropiados en relación con nuestros recursos.
De hecho, Berkshire es mucho más conservadora a la hora de evitar riesgos que la mayoría de las grandes aseguradoras. Por ejemplo, si la industria de seguros sufriera una pérdida de 250.000 millones de dólares a causa de alguna megacatástrofe (una pérdida que triplica cualquier cosa que haya experimentado jamás), Berkshire en su conjunto probablemente registraría una gran ganancia durante el año. Nuestras numerosas corrientes de ingresos no relacionados con los seguros se encargarían de ello. Además, seguiríamos inundados de efectivo y ansiosos por suscribir negocios en un mercado de seguros que bien podría estar en desorden. Mientras tanto, otras aseguradoras y reaseguradoras importantes estarían nadando en números rojos, si no se enfrentaran a la insolvencia.
Cuando Ajit entró en la oficina de Berkshire un sábado de 1986, no tenía ni un día de experiencia en el negocio de los seguros. Sin embargo, Mike Goldberg, entonces nuestro gerente de seguros, le entregó las llaves de nuestro pequeño y problemático negocio de reaseguros. Con ese movimiento, Mike alcanzó la santidad: desde entonces, Ajit ha creado decenas de miles de millones de valor para los accionistas de Berkshire. Si alguna vez hubiera otro Ajit y pudieras cambiarme por él, no lo dudes. ¡Haz el intercambio!
Tenemos otra potencia de reaseguros en General Re, administrada hasta hace poco por Tad Montross. Después de 39 años en General Re, Tad se jubiló en 2016. Tad fue un acto de clase en todos los sentidos y le debemos un montón de gracias. Kara Raiguel, que ha trabajado con Ajit durante 16 años, es ahora directora ejecutiva de General Re.
En esencia, una operación de seguros sólida debe adherirse a cuatro disciplinas. Debe (1) comprender todas las exposiciones que podrían causar que una póliza incurra en pérdidas; (2) evaluar de manera conservadora la probabilidad de que cualquier exposición realmente cause una pérdida y el costo probable si lo hace; (3) establecer una prima que, en promedio, generará ganancias una vez cubiertos tanto los costos de pérdidas potenciales como los gastos operativos; y (4) estar dispuesto a retirarse si no se puede obtener la prima adecuada.Muchas aseguradoras pasan las primeras tres pruebas y suspenden la cuarta. Simplemente no pueden darle la espalda a negocios que sus competidores están escribiendo con entusiasmo. Esa vieja frase: “El otro lo está haciendo, así que nosotros también debemos hacerlo”, presagia problemas en cualquier negocio, pero en ninguno tanto como en el de seguros. Tad nunca escuchó esa excusa sin sentido de suscripción descuidada, y Kara tampoco lo hará.
Finalmente, está GEICO, la empresa que encendió mi corazón hace 66 años (y cuya llama aún arde). GEICO está dirigido por Tony Nicely, quien se unió a la empresa a los 18 años y completó 55 años de servicio en 2016.
Tony se convirtió en director ejecutivo de GEICO en 1993 y desde entonces la empresa ha estado volando. No hay mejor gerente que Tony, quien aporta su combinación de brillantez, dedicación y solidez al trabajo. (Esta última cualidad es esencial para un éxito sostenido. Como dice Charlie, es fantástico tener un gerente con un coeficiente intelectual de 160, a menos que crea que es 180). Al igual que Ajit, Tony ha creado decenas de miles de millones de valor para Berkshire.
En mi visita inicial a GEICO en 1951, quedé impresionado por la enorme ventaja de costos que disfrutaba la empresa sobre los gigantes de la industria. Para mí estaba claro que GEICO tendría éxito porque merecía tenerlo. Las ventas anuales de la empresa ascendían entonces a 8 millones de dólares; En 2016, GEICO hacía esa cantidad de negocios cada tres horas al año.
El seguro de automóvil es un gasto importante para la mayoría de las familias. Los ahorros les importan, y sólo una operación de bajo costo puede lograrlos. De hecho, al menos el 40% de las personas que leen esta carta pueden ahorrar dinero asegurándose con GEICO. Así que deja de leer… ¡ahora mismo! – y vaya a geico.com o llame al 800-847-7536.
Los bajos costos de GEICO crean un foso –duradero– que los competidores no pueden cruzar. Como resultado, la empresa devora cuota de mercado año tras año, finalizando 2016 con aproximadamente el 12% del volumen de la industria. Eso representa un aumento del 2,5% en 1995, el año en que Berkshire adquirió el control de GEICO. El empleo, por su parte, creció de 8.575 a 36.085.
El crecimiento de GEICO se aceleró dramáticamente durante la segunda mitad de 2016. Los costos de pérdidas en toda la industria de seguros de automóviles habían aumentado a un ritmo inesperado y algunos competidores perdieron el entusiasmo por captar nuevos clientes. Sin embargo, la reacción de GEICO ante la reducción de ganancias fue acelerar sus esfuerzos en nuevos negocios. Nos gusta cosechar heno mientras se pone el sol, sabiendo que seguramente volverá a salir.
GEICO continúa su racha mientras les envío esta carta. Cuando los precios de los seguros aumentan, la gente compra más. Y cuando compran, GEICO gana.
¿Ya llamaste? (800-847-7536 o visite geico.com)
*******Además de nuestras tres principales operaciones de seguros, somos propietarios de un conjunto de empresas más pequeñas que suscriben principalmente coberturas comerciales. En conjunto, estas empresas son una operación grande, creciente y valiosa que constantemente genera ganancias de suscripción, generalmente muy superiores a las reportadas por sus competidores. En los últimos 14 años, este grupo ha ganado 4.700 millones de dólares por suscripción (alrededor del 13% de su volumen de primas), al tiempo que aumentó su flotación de 943 millones de dólares a 11.600 millones de dólares.
Hace menos de tres años, formamos Berkshire Hathaway Specialty Insurance (“BHSI”), que se incluye en este grupo. Nuestra primera decisión fue poner a Peter Eastwood a cargo, una medida que resultó ser un éxito: esperábamos pérdidas significativas en los primeros años mientras Peter construía el personal y la infraestructura necesarios para una operación mundial. En cambio, él y su equipo obtuvieron importantes ganancias de suscripción durante el período inicial. El volumen de BHSI aumentó un 40% en 2016, alcanzando los 1.300 millones de dólares. Para mí está claro que la empresa está destinada a convertirse en una de las aseguradoras de daños y perjuicios líderes en el mundo.
Aquí hay un resumen de las ganancias técnicas antes de impuestos y la flotación por división:
| Beneficio de suscripción | Flotación de fin de año | |||
|---|---|---|---|---|
| Operaciones de Seguros | 2016 | 2015 | 2016 | 2015 |
| BH Reaseguros | $822 | $421 | $ 45.081 | $ 44.108 |
| General Re | 190 | 132 | 17.699 | 18.560 |
| GEICO | 462 | 460 | 17.148 | 15.148 |
| Otros Primaria | 657 | 824 | 11.649 | 9.906 |
| $2,131 | $1,837 | $ 91.577 | $ 87.722 |
Los excelentes administradores de Berkshire, su excelente fortaleza financiera y una variedad de modelos de negocios protegidos por amplios fosos constituyen algo único en el mundo de los seguros. Este conjunto de fortalezas es un gran activo para los accionistas de Berkshire que el tiempo sólo hará que sea más valioso.
Empresas reguladas con uso intensivo de capital
Nuestro ferrocarril BNSF y Berkshire Hathaway Energy (“BHE”), nuestro negocio de servicios públicos de propiedad del 90%, comparten características importantes que los distinguen de otras actividades de Berkshire. En consecuencia, les asignamos su propia sección en esta carta y dividimos sus estadísticas financieras combinadas en nuestro balance y estado de resultados GAAP. Estas dos empresas muy importantes representaron el 33% de las ganancias operativas después de impuestos de Berkshire el año pasado.Una característica clave de ambas empresas es su enorme inversión en activos regulados de muy larga duración, financiados parcialmente por grandes cantidades de deuda a largo plazo que no está garantizada por Berkshire. De hecho, nuestro crédito no es necesario porque cada empresa tiene un poder adquisitivo que incluso en condiciones económicas terribles excedería con creces sus necesidades de intereses. El año pasado, por ejemplo, en un año decepcionante para los ferrocarriles, la cobertura de intereses de BNSF fue de más de 6:1. (Nuestra definición de cobertura es la relación entre ganancias antes de intereses e impuestos e intereses, no EBITDA/intereses, una medida comúnmente utilizada que consideramos seriamente defectuosa).
Mientras tanto, en BHE, dos factores garantizan la capacidad de la empresa para pagar su deuda en todas las circunstancias. El primero es común a todas las empresas de servicios públicos: ganancias resistentes a la recesión, que resultan de que estas empresas ofrecen un servicio esencial cuya demanda es notablemente estable. Pocas otras empresas de servicios públicos disfrutan del segundo: una diversidad cada vez mayor de flujos de ingresos, que protegen a BHE de sufrir daños graves por parte de un solo organismo regulador. Estas numerosas fuentes de ganancias, complementadas con la ventaja inherente de que la empresa sea propiedad de una matriz fuerte, han permitido a BHE y sus subsidiarias de servicios públicos reducir significativamente el costo de su deuda. Ese hecho económico nos beneficia tanto a nosotros como a nuestros clientes.
En total, BHE y BNSF invirtieron 8.900 millones de dólares en plantas y equipos el año pasado, un compromiso masivo para sus segmentos de infraestructura de Estados Unidos. Nos encanta hacer este tipo de inversiones siempre que prometan rendimientos razonables y, en ese frente, confiamos mucho en la futura regulación.
Nuestra confianza está justificada tanto por nuestra experiencia pasada como por el conocimiento de que la sociedad siempre necesitará enormes inversiones tanto en transporte como en energía. A los gobiernos les conviene tratar a los proveedores de capital de una manera que garantice el flujo continuo de fondos hacia proyectos esenciales. Al mismo tiempo, es de nuestro propio interés llevar a cabo nuestras operaciones de una manera que obtenga la aprobación de nuestros reguladores y las personas que representan.
Los precios bajos son una manera poderosa de mantener contentos a estos electores. En Iowa, la tarifa minorista promedio de BHE es de 7,1 centavos por KWH. Alliant, la otra empresa eléctrica importante del estado, tiene un promedio de 9,9 centavos. Aquí están las cifras de la industria comparables para los estados adyacentes: Nebraska 9,0 ¢, Missouri 9,5 ¢, Illinois 9,2 ¢, Minnesota 10,0 ¢. El promedio nacional es de 10,3 ¢. Hemos prometido a los habitantes de Iowa que nuestras tarifas base no aumentarán hasta 2029 como muy pronto. Nuestros precios bajísimos suman dinero real para los clientes con poco sueldo.En BNSF, las comparaciones de precios entre los principales ferrocarriles son mucho más difíciles de hacer debido a diferencias significativas tanto en su combinación de carga como en la distancia promedio que recorre la carga. Sin embargo, para dar una medida muy cruda, nuestro ingreso por tonelada-milla fue de 3 centavos el año pasado, mientras que los costos de envío para los clientes de los otros cuatro principales ferrocarriles con sede en Estados Unidos oscilaron entre 4 centavos y 5 centavos.
Tanto BHE como BNSF han sido líderes en la búsqueda de tecnología respetuosa con el planeta. En generación eólica, ningún estado se acerca a rivalizar con Iowa, donde el año pasado los megavatios-hora que generamos a partir del viento equivalieron al 55% de todos los megavatios-hora vendidos a nuestros clientes minoristas de Iowa. Los nuevos proyectos eólicos que están en marcha llevarán esa cifra al 89% en 2020.
Las tarifas eléctricas baratas conllevan beneficios de segundo orden. Iowa ha atraído grandes instalaciones de alta tecnología, tanto por los bajos precios de la electricidad (que los centros de datos utilizan en enormes cantidades) como porque la mayoría de los directores ejecutivos de tecnología están entusiasmados con el uso de energía renovable. Cuando se trata de energía eólica, Iowa es la Arabia Saudita de Estados Unidos.
BNSF, al igual que otros ferrocarriles de Clase I, utiliza sólo un galón de combustible diésel para transportar una tonelada de carga a lo largo de casi 500 millas. ¡Estas consideraciones económicas hacen que los ferrocarriles sean cuatro veces más eficientes en combustible que los camiones! Además, los ferrocarriles alivian en gran medida la congestión de las carreteras (y los gastos de mantenimiento financiados por los contribuyentes que conlleva un mayor tráfico).
En total, BHE y BNSF poseen activos que son de gran importancia para nuestro país, así como para los accionistas de Berkshire. Aquí están las cifras financieras clave de ambos:| BNSF | Ganancias (en millones) | | | |--------------------------------------------------------|------------------------|----------|----------| | BNSF | 2016 | 2015 | 2014 | | Ingresos | $ 19.829 | $ 21.967 | $ 23.239 | | Gastos de explotación | 13.144 | 14.264 | 16.237 | | Ganancias operativas antes de intereses e impuestos | 6.685 | 7.703 | 7.002 | | Interés (neto) | 992 | 928 | 833 | | Impuestos sobre la renta | 2.124 | 2.527 | 2.300 | | Ganancias netas | $3,569 | $ 4.248 | $ 3.869 | | | | | | | Berkshire Hathaway Energy (90% de propiedad) | Ganancias (en millones) | | | | Berkshire Hathaway Energy (90% de propiedad) | 2016 | 2015 | 2014 | | Servicios públicos del Reino Unido | $367 | $460 | $527 | | Utilidad de Iowa | 392 | 292 | 270 | | Servicios públicos de Nevada | 559 | 586 | 549 | | PacifiCorp (principalmente Oregón y Utah) | 1.105 | 1.026 | 1.010 | | Gasoductos (Northern Natural y Kern River) | 413 | 401 | 379 | | Empresa de transmisión canadiense | 147 | 170 | 16 | | Proyectos renovables | 157 | 175 | 194 | | InicioServicios | 225 | 191 | 139 | | Otros (neto) | 73 | 49 | 54 | | Ganancias operativas antes de intereses e impuestos corporativos | 3.438 | 3.350 | 3.138 | | Interés | 465 | 499 | 427 | | Impuestos sobre la renta | 431 | 481 | 616 | | Ganancias netas | $2,542 | $ 2.370 | $2.095 | | Ingresos aplicables a Berkshire | $2,287 | $ 2.132 | $1.882 |HomeServices puede parecer fuera de lugar en la tabla anterior. Pero llegó con nuestra compra de MidAmerican (ahora BHE) en 1999, y tenemos suerte de que así fuera.
HomeServices posee 38 empresas de bienes raíces con más de 29.000 agentes que operan en 28 estados. El año pasado compró cuatro agentes inmobiliarios, incluido Houlihan Lawrence, líder en el condado de Westchester en Nueva York (en una transacción que se cerró poco después de fin de año).
En el lenguaje inmobiliario, representar a un comprador o a un vendedor se denomina “lado”, y la representación de ambos cuenta como dos lados. El año pasado, nuestros agentes inmobiliarios participaron en 244.000 partes, con un volumen total de 86.000 millones de dólares.
HomeServices también franquicia muchas operaciones en todo el país que utilizan nuestro nombre. Nos gustan ambos aspectos del negocio inmobiliario y esperamos adquirir muchos agentes inmobiliarios y franquiciados durante la próxima década.
Operaciones de fabricación, servicios y venta minorista
Nuestras operaciones de fabricación, servicios y venta minorista venden productos que van desde piruletas hasta aviones a reacción. Sin embargo, veamos un balance resumido y un estado de ganancias de todo el grupo.
Balance general 31/12/16 (en millones)| Activos | Pasivos y Patrimonio | | | |--------------------------------------|------------------------|---------------------------------|----------| | Efectivo y equivalentes | $ 8.073 | Documentos por pagar | $ 2.054 | | Cuentas y documentos por cobrar | 11.183 | Otros pasivos corrientes | 12.464 | | Inventario | 15.727 | Pasivos corrientes totales | 14.518 | | Otros activos corrientes | 1.039 | | | | Activos circulantes totales | 36.022 | | | | | Impuestos diferidos | 12.044 | | | Fondo de comercio y otros intangibles | 71.473 | Deuda a plazo y otros pasivos | 10.943 | | Activos fijos | 18.915 | Intereses minoritarios | 579 | | Otros activos | 3.183 | Acciones de Berkshire | 91.509 | | | $129,593 | | $129,593 | | Estado de resultados (en millones) | | | | | | 2016 | 2015 | 2014 | | Ingresos | $120,059 | $107,825 | $97,689 | | Gastos de explotación | 111.383 | 100.607 | 90.788 | | Gastos por intereses | 214 | 103 | 109 | | Ganancias antes de impuestos | 8.462 | 7.115 | 6.792 | | Impuestos sobre la renta y intereses minoritarios | 2.831 | 2.432 | 2.324 | | Ganancias netas | $ 5.631 | $ 4.683 | $ 4.468 |
En este resumen financiero se incluyen 44 empresas que reportan directamente a la sede. Pero algunas de estas empresas, a su vez, tienen muchas operaciones individuales bajo su paraguas. Por ejemplo, Marmon tiene 175 unidades de negocios separadas, que atienden mercados muy dispares, y Berkshire Hathaway Automotive posee 83 concesionarios que operan en nueve estados.Este conjunto de empresas es verdaderamente un grupo heterogéneo. Algunas operaciones, medidas por las ganancias sobre activos tangibles netos no apalancados, disfrutan de retornos fantásticos que, en un par de casos, superan el 100%. La mayoría son negocios sólidos que generan buenos rendimientos del orden del 12% al 20%.
Sin embargo, algunos pocos (estos son errores graves que cometí en mi trabajo de asignación de capital) producen rendimientos muy pobres. En la mayoría de los casos, me equivoqué cuando evalué originalmente las características económicas de estas empresas o las industrias en las que operan, y ahora estamos pagando el precio de mis errores de juicio. En un par de casos, tropecé al evaluar la fidelidad o la capacidad de los gerentes actuales o de aquellos que nombré más tarde. Cometeré más errores; puedes contar con eso. Afortunadamente, Charlie (nunca tímido) está ahí para decir “no” a mis peores ideas.
Consideradas como una sola entidad, las empresas del grupo de fabricación, servicios y comercio minorista son un excelente negocio. Emplearon un promedio de 24 mil millones de dólares en activos tangibles netos durante 2016 y, a pesar de tener grandes cantidades de exceso de efectivo y tener muy poca deuda, ganaron 24% después de impuestos sobre ese capital.
Por supuesto, un negocio con una economía excelente puede ser una mala inversión si se compra a un precio demasiado alto. Hemos pagado primas sustanciales a los activos tangibles netos para la mayoría de nuestros negocios, un costo que se refleja en la gran cifra que mostramos en nuestro balance para la plusvalía y otros intangibles. Sin embargo, en general estamos obteniendo un rendimiento decente del capital que hemos invertido en este sector. En ausencia de una recesión, las ganancias del grupo probablemente crecerán en 2017, en parte porque Duracell y Precision Castparts (ambas compradas en 2016) contribuirán por primera vez con las ganancias de un año completo a este grupo. Además, Duracell incurrió en importantes costos de transición en 2016 que no se repetirán.
Tenemos demasiadas empresas en este grupo para comentarlas individualmente. Además, sus competidores (tanto actuales como potenciales) leen este informe. En algunas de nuestras empresas, podríamos estar en desventaja si personas externas conocieran nuestros números. Por lo tanto, en algunas de nuestras operaciones que no son de un tamaño importante para una evaluación de Berkshire, solo revelamos lo que se requiere. Sin embargo, puede encontrar bastantes detalles sobre muchas de nuestras operaciones en las páginas 90 a 94. Sin embargo, tenga en cuenta que lo que cuenta es el crecimiento del bosque de Berkshire. Sería una tontería centrarse demasiado en un solo árbol.
*******Durante varios años les he dicho que los datos de ingresos y gastos que se muestran en esta sección no se ajustan a los GAAP. He explicado que esta divergencia se produce principalmente debido a las reglas ordenadas por los GAAP con respecto a los ajustes contables de compras que requieren la amortización total de ciertos intangibles durante períodos que promedian alrededor de 19 años. En nuestra opinión, la mayoría de esos “gastos” de amortización no son verdaderamente un costo económico. Nuestro objetivo al desviarnos de los GAAP en esta sección es presentarle las cifras de una manera que refleje la forma en que Charlie y yo las vemos y analizamos.
En la página 54 detallamos 15.400 millones de dólares de intangibles que aún deben amortizarse mediante cargos anuales a las ganancias. (Se crearán más intangibles para amortizar a medida que realicemos nuevas adquisiciones). En esa página, mostramos que el cargo de amortización de 2016 a las ganancias GAAP fue de $1.5 mil millones, $384 millones más que en 2015. Mi opinión es que alrededor del 20% del cargo de 2016 es un costo “real”.
Con el tiempo, los cargos de amortización cancelan por completo el activo relacionado. Cuando eso suceda (la mayoría de las veces en los 15 años), las ganancias GAAP que informamos aumentarán sin ninguna mejora real en la economía subyacente del negocio de Berkshire. (Mi regalo para mi sucesor).
Ahora que he descrito un gasto GAAP que creo que está exagerado, permítanme pasar a una distorsión menos agradable producida por las reglas contables. El tema esta vez son los cargos por depreciación prescritos por los PCGA, que se basan necesariamente en el costo histórico. Sin embargo, en ciertos casos, esos cargos subestiman materialmente los verdaderos costos económicos. Se escribieron innumerables palabras sobre este fenómeno en los años 1970 y principios de los 1980, cuando la inflación era galopante. A medida que la inflación disminuyó –gracias a las acciones heroicas de Paul Volcker– la insuficiencia de los cargos por depreciación dejó de ser un problema. Pero el problema aún prevalece, a gran escala, en la industria ferroviaria, donde los costos actuales de muchos artículos depreciables superan con creces los costos históricos. El resultado inevitable es que las ganancias declaradas en toda la industria ferroviaria son considerablemente más altas que las ganancias económicas reales.
En BNSF, para entrar en detalles, nuestro cargo por depreciación GAAP el año pasado fue de 2.100 millones de dólares. Pero si gastáramos esa suma y no más anualmente, nuestro ferrocarril pronto se deterioraría y se volvería menos competitivo. La realidad es que –simplemente para mantenernos firmes– necesitamos gastar mucho más que el costo que mostramos por depreciación. Además, durante décadas prevalecerá una amplia disparidad.
Dicho todo esto, Charlie y yo amamos nuestro ferrocarril, que fue una de nuestras mejores compras.
*******Demasiadas gerencias –y el número parece crecer cada año– están buscando algún medio para informar, y de hecho presentar, “ganancias ajustadas” que son superiores a las ganancias GAAP de su empresa. Hay muchas maneras para que los practicantes realicen este juego de prestidigitación. Dos de sus favoritos son la omisión de los “costos de reestructuración” y la “compensación basada en acciones” como gastos.
Charlie y yo queremos que las gerencias, en sus comentarios, describan elementos inusuales (buenos o malos) que afectan las cifras GAAP. Después de todo, la razón por la que miramos estas cifras del pasado es para hacer estimaciones del futuro. Pero una administración que regularmente intenta ignorar costos muy reales destacando las “ganancias ajustadas por acción” nos pone nerviosos. Esto se debe a que el mal comportamiento es contagioso: los directores ejecutivos que abiertamente buscan formas de informar cifras elevadas tienden a fomentar una cultura en la que los subordinados también se esfuerzan por ser “útiles”. Objetivos como ese pueden llevar, por ejemplo, a que las aseguradoras subestimen sus reservas para pérdidas, una práctica que ha destruido a muchos participantes de la industria.
Charlie y yo nos estremecemos cuando escuchamos a los analistas hablar con admiración sobre las gerencias que siempre “hacen los números”. En verdad, los negocios son demasiado impredecibles como para que siempre se cumplan las cifras. Inevitablemente ocurren sorpresas. Cuando lo hagan, un director ejecutivo cuyo foco esté centrado en Wall Street se verá tentado a inventar las cifras.
Volvamos a los dos favoritos de los directivos que “no cuentan esto”, empezando por la “reestructuración”. Berkshire, diría yo, se ha estado reestructurando desde el primer día que asumimos el control en 1965. Ser propietarios únicamente de un negocio textil en el norte no nos dejó otra opción. Y hoy en día se produce una gran cantidad de reestructuraciones cada año en Berkshire. Esto se debe a que siempre hay cosas que deben cambiar en nuestros cientos de negocios. El año pasado, como mencioné anteriormente, gastamos sumas importantes para poner a Duracell en forma para las próximas décadas.
Sin embargo, nunca hemos señalado los cargos de reestructuración y le hemos dicho que los ignore al estimar nuestro poder adquisitivo normal. Si hubiera algunos gastos realmente importantes en un solo año, por supuesto lo mencionaría en mi comentario. De hecho, cuando hay una reestructuración total de una empresa, como ocurrió cuando Kraft y Heinz se fusionaron, es imperativo que durante varios años se expliquen claramente a los propietarios los enormes costos únicos de racionalizar las operaciones combinadas. Eso es precisamente lo que ha hecho el director general de Kraft Heinz, de una manera aprobada por los directores de la empresa (entre los que me incluyo). Pero decir a los propietarios año tras año: “No cuenten esto”, cuando la gerencia simplemente está haciendo los ajustes comerciales que son necesarios, es engañoso. Y demasiados analistas y periodistas caen en esta tontería.Decir que la “compensación basada en acciones” no es un gasto es aún más arrogante. Los directores ejecutivos que siguen ese camino están, en efecto, diciendo a los accionistas: “Si me pagan un paquete en opciones o acciones restringidas, no se preocupen por su efecto en las ganancias. Lo ‘ajustaré’”.
Para explorar más a fondo esta maniobra, acompáñeme por un momento en una visita a un laboratorio de contabilidad imaginario cuya única misión es exprimir las ganancias declaradas de Berkshire. Nos esperan técnicos imaginativos, deseosos de mostrar su talento.
Escuchen atentamente mientras les digo a estos facilitadores que la remuneración basada en acciones generalmente comprende al menos el 20% de la remuneración total para los tres o cuatro principales ejecutivos de la mayoría de las grandes empresas. Preste atención también, mientras explico que Berkshire tiene varios cientos de ejecutivos de este tipo en sus filiales y les paga cantidades similares, pero sólo utiliza efectivo para hacerlo. Confieso además que, a falta de imaginación, he contado todos estos pagos a los ejecutivos de Berkshire como un gasto.
Mis secuaces contables reprimen una risita e inmediatamente señalan que el 20% de lo que se les paga a estos gerentes de Berkshire equivale a “efectivo pagado en lugar de una compensación basada en acciones” y, por lo tanto, no es un gasto “verdadero”. Así que ¡listo! – Berkshire también puede tener ganancias “ajustadas”.
Volviendo a la realidad: si los directores ejecutivos quieren dejar de lado la compensación basada en acciones al declarar sus ganancias, se les debería exigir que confirmen a sus propietarios una de dos proposiciones: por qué los artículos de valor utilizados para pagar a los empleados no son un costo o por qué un costo de nómina debe excluirse al calcular las ganancias.
Durante el despropósito contable que floreció durante la década de 1960, se contó la historia de un director ejecutivo que, mientras su empresa se preparaba para salir a bolsa, preguntó a los posibles auditores: “¿Cuánto es dos más dos?”. La respuesta que ganó la tarea, por supuesto, fue: “¿Qué número tienes en mente?”
Finanzas y productos financieros
Nuestras tres operaciones de leasing y alquiler están a cargo de CORT (mobiliario), XTRA (semirremolques) y Marmon (principalmente vagones cisterna, pero también vagones de mercancías, contenedores cisterna intermodales y grúas). Cada uno es líder en su campo.
También incluimos Clayton Homes en esta sección. Esta empresa recibe la mayor parte de sus ingresos de la venta de viviendas prefabricadas, pero obtiene la mayor parte de sus ganancias de su gran cartera hipotecaria. El año pasado, Clayton se convirtió en el constructor de viviendas más grande de Estados Unidos, entregando 42.075 unidades que representaron el 5% de todas las viviendas nuevas en Estados Unidos. (Para ser justos, otros grandes constructores ganan mucho más volumen de dólares que Clayton porque venden casas construidas en el lugar a precios mucho más altos).En 2015, Clayton se expandió y compró su primer constructor de sitios. En 2016 siguieron dos adquisiciones similares, y vendrán más. Se espera que las casas construidas en el sitio representen aproximadamente el 3% de las ventas unitarias de Clayton en 2017 y probablemente generen alrededor del 14% de su volumen en dólares.
Aun así, el enfoque de Clayton siempre serán las casas prefabricadas, que representan alrededor del 70% de las casas nuevas en Estados Unidos que cuestan menos de 150.000 dólares. Clayton fabrica cerca de la mitad del total. Esto está muy lejos de la posición de Clayton en 2003, cuando Berkshire compró la empresa. Luego ocupó el tercer lugar en la industria en unidades vendidas y empleó a 6.731 personas. Ahora, si se incluyen sus nuevas adquisiciones, el número de empleados es de 14.677. Y ese número aumentará en el futuro.
Las ganancias de Clayton en los últimos años se han beneficiado materialmente de tasas de interés extraordinariamente bajas. Los préstamos hipotecarios de la empresa a compradores de viviendas son a tipos de interés fijos y a largo plazo (con un promedio de 25 años al inicio). Pero los propios préstamos de Clayton son créditos a corto plazo cuyos precios cambian con frecuencia. Cuando las tasas caen, las ganancias de Clayton de su cartera aumentan considerablemente. Normalmente evitaríamos ese tipo de enfoque de préstamo a largo plazo y préstamo a corto plazo, que puede causar problemas importantes a las instituciones financieras. Sin embargo, en general, Berkshire siempre es sensible a los activos, lo que significa que tasas más altas a corto plazo beneficiarán nuestras ganancias consolidadas, incluso si perjudican a Clayton.
El año pasado, Clayton tuvo que ejecutar 8.304 hipotecas de viviendas prefabricadas, alrededor del 2,5% de su cartera total. Los datos demográficos de los clientes ayudan a explicar ese porcentaje. Los clientes de Clayton suelen ser familias de bajos ingresos con puntajes crediticios mediocres; muchos cuentan con empleos que estarán en riesgo en cualquier recesión; muchos, de manera similar, tienen perfiles financieros que se verán dañados por el divorcio o la muerte en un grado que no sería típico de una familia de altos ingresos. Esos riesgos que enfrentan nuestros clientes se mitigan en parte porque casi todos tienen un fuerte deseo de ser propietarios de una casa y porque disfrutan de pagos mensuales razonables que promedian solo $587, incluido el costo del seguro y los impuestos a la propiedad.
Clayton también cuenta desde hace mucho tiempo con programas que ayudan a los prestatarios a superar las dificultades. Los dos más populares son las extensiones de préstamos y la condonación de pagos. El año pasado, alrededor de 11.000 prestatarios recibieron extensiones y Clayton canceló permanentemente a 3.800 pagos programados por 3,4 millones de dólares. La empresa no gana intereses ni tarifas cuando se toman estas medidas para mitigar pérdidas. Nuestra experiencia es que el 93% de los prestatarios ayudados a través de estos programas en los últimos dos años ahora permanecen en sus hogares. Dado que perdemos sumas importantes en ejecuciones hipotecarias (las pérdidas el año pasado ascendieron a 150 millones de dólares), nuestros programas de asistencia terminan ayudando a Clayton y a sus prestatarios.Clayton y Berkshire han sido una asociación maravillosa. Kevin Clayton llegó a nosotros con un grupo de gestión y una cultura de primer nivel. Berkshire, a su vez, proporcionó un poder de permanencia inigualable cuando la industria de casas prefabricadas se vino abajo durante la Gran Recesión. (A medida que desaparecieron otros prestamistas de la industria, Clayton proporcionó crédito no sólo a sus propios distribuidores sino también a los distribuidores que vendían los productos de sus competidores). En Berkshire, nunca contamos con sinergias cuando adquirimos empresas. Sin embargo, surgieron algunos verdaderamente importantes después de nuestra compra de Clayton.
El negocio de vagones ferroviarios de Marmon experimentó una importante desaceleración en la demanda el año pasado, lo que provocará una disminución de las ganancias en 2017. La utilización de la flota fue del 91% en diciembre, frente al 97% del año anterior, con una caída particularmente severa en la gran flota que compramos a General Electric en 2015. Los alquileres de grúas y contenedores de Marmon también se han debilitado.
En el pasado se han producido grandes oscilaciones en la demanda de vagones y continuarán. Sin embargo, nos gusta mucho este negocio y esperamos una rentabilidad decente del capital social a lo largo de los años. Los vagones cisterna son la especialidad de Marmon. La gente suele asociar los vagones cisterna con el transporte de petróleo crudo; de hecho, son esenciales para una gran variedad de transportistas.
Con el tiempo, esperamos ampliar nuestra operación de vagones. Mientras tanto, Marmon está realizando una serie de adquisiciones cuyos resultados se incluyen en la sección de Fabricación, Servicios y Venta al por menor.
Aquí está el resumen de ganancias antes de impuestos de nuestras empresas relacionadas con las finanzas:
| 2016 | 2015 | 2014 | |
|---|---|---|---|
| (en millones) | |||
| Berkadia (nuestra participación del 50%) | $91 | $74 | $122 |
| Clayton | 744 | 706 | 558 |
| CORTE | 60 | 55 | 49 |
| Marmon - Contenedores y Grúas | 126 | 192 | 238 |
| Marmon - Automotores | 654 | 546 | 442 |
| EXTRA | 179 | 172 | 147 |
| Ingresos financieros netos* | 276 | 341 | 283 |
| $2.130 | $ 2.086 | $ 1.839 |
$ ^{*} $ Excluye ganancias o pérdidas de capital
InversionesA continuación enumeramos nuestras quince inversiones en acciones comunes que al final del año tenían el mayor valor de mercado. Excluimos nuestra participación en Kraft Heinz porque Berkshire es parte de un grupo de control y, por lo tanto, debe contabilizar esta inversión según el método de “participación”. Las 325.442.152 acciones que Berkshire posee de Kraft Heinz se contabilizan en nuestro balance con una cifra GAAP de 15.300 millones de dólares y tenían un valor de mercado al final del año de 28.400 millones de dólares. Nuestra base de costos para las acciones es de $9,800 millones.
| Acciones* | Empresa | Porcentaje de propiedad de la empresa | Costo** | Mercado |
|---|---|---|---|---|
| (en millones) | ||||
| 151.610.700 | Compañía American Express | 16.8 | $ 1.287 | $ 11.231 |
| 61.242.652 | Apple Inc. | 1.1 | 6.747 | 7.093 |
| 6.789.054 | Carta de comunicaciones, Inc. | 2.5 | 1.210 | 1.955 |
| 400.000.000 | La Compañía Coca-Cola | 9.3 | 1.299 | 16.584 |
| 54.934.718 | Delta Airlines Inc. | 7.5 | 2.299 | 2.702 |
| 11.390.582 | El grupo Goldman Sachs, Inc. | 2.9 | 654 | 2.727 |
| 81.232.303 | Máquinas de Negocios Internacionales Corp. | 8.5 | 13.815 | 13.484 |
| 24.669.778 | Corporación Moody’s | 12.9 | 248 | 2.326 |
| 74.587.892 | Phillips 66 | 14.4 | 5.841 | 6.445 |
| 22.169.930 | Sanofi | 1.7 | 1.692 | 1.791 |
| 43.203.775 | Aerolíneas del sudoeste Co. | 7.0 | 1.757 | 2.153 |
| 101.859.335 | Bancorp de EE. UU. | 6.0 | 3.239 | 5.233 |
| 26.620.184 | United Continental Holdings Inc. | 8.4 | 1.477 | 1.940 |
| 43.387.980 | Corporación USG | 29,7 | 836 | 1.253 |
| 500.000.000 | Wells Fargo & Compañía | 10.0 | 12.730 | 27.555 |
| Otros | 10.697 | 17.560 | ||
| Total de acciones ordinarias negociadas en el mercado | $ 65.828 | $122.032 |
Este es nuestro precio de compra real y también nuestra base impositiva; El “costo” GAAP difiere en algunos casos debido a las amortizaciones que se han requerido según las reglas GAAP.
Algunas de las acciones de la tabla son responsabilidad de Todd Combs o Ted Weschler, quienes trabajan conmigo en la gestión de las inversiones de Berkshire. Cada uno, de forma independiente, gestiona más de 10.000 millones de dólares; Por lo general, me entero de las decisiones que han tomado mirando las hojas comerciales mensuales. En los 21.000 millones de dólares que ambos administran se incluyen alrededor de 7.600 millones de dólares de activos de fideicomisos de pensiones de ciertas filiales de Berkshire. Como se señaló, las inversiones en pensiones no se incluyen en la tabulación anterior de las tenencias de Berkshire.
*****
Excluida de la tabla –pero importante– está nuestra propiedad de 5.000 millones de dólares en acciones preferentes emitidas por Bank of America. Estas acciones, que nos pagan 300 millones de dólares al año, también conllevan una valiosa garantía que permite a Berkshire comprar 700 millones de acciones ordinarias de Bank of America por 5 mil millones de dólares en cualquier momento antes del 2 de septiembre de 2021. Al final del año, ese privilegio nos habría generado una ganancia de 10,5 mil millones de dólares. Si lo desea, Berkshire puede utilizar sus acciones preferentes para cubrir el coste de 5.000 millones de dólares que supone ejercer la garantía.
Si la tasa de dividendo de las acciones ordinarias del Bank of America (ahora 30 centavos al año) aumentara por encima de los 44 centavos antes de 2021, anticiparíamos realizar un intercambio sin efectivo de nuestras acciones preferentes por acciones ordinarias. Si el dividendo común se mantiene por debajo de 44 centavos, es muy probable que ejerzamos el warrant inmediatamente antes de que expire.
Muchas de nuestras empresas en las que invertimos, incluido Bank of America, han estado recomprando acciones, algunas de manera bastante agresiva. Nos gusta mucho este comportamiento porque creemos que las acciones recompradas en la mayoría de los casos han estado infravaloradas. (Después de todo, la subvaluación es la razón por la que poseemos estas posiciones). Cuando una empresa crece y las acciones en circulación se reducen, suceden cosas buenas para los accionistas.
Es importante que comprenda que el 95% de los 86 mil millones de dólares en “efectivo y equivalentes” (que, en mi opinión, incluyen letras del Tesoro de los Estados Unidos) que aparecen en nuestro balance están en manos de entidades en los Estados Unidos y, en consecuencia, no están sujetos a ningún impuesto de repatriación. Además, la repatriación de los fondos restantes generaría sólo impuestos menores porque gran parte de ese dinero se ha ganado en países que imponen impuestos corporativos significativos. Esos pagos se convierten en una compensación de los impuestos estadounidenses cuando el dinero llega a casa.Estas explicaciones son importantes porque muchas empresas estadounidenses ricas en efectivo mantienen una gran parte de sus fondos en jurisdicciones que imponen impuestos muy bajos. Estas empresas esperan –y es posible que tengan razón– que el impuesto recaudado por traer estos fondos a Estados Unidos pronto se reduzca materialmente. Mientras tanto, estas empresas tienen limitaciones en cuanto a cómo pueden utilizar ese efectivo. En otras palabras, el efectivo en el extranjero simplemente no vale tanto como el efectivo que se tiene en casa.
Berkshire tiene una compensación parcial por la ubicación geográfica favorable de su efectivo, que es que gran parte del mismo se mantiene en nuestras subsidiarias de seguros. Aunque tenemos muchas alternativas para invertir este efectivo, no tenemos las opciones ilimitadas que disfrutaríamos si el efectivo estuviera en manos de la empresa matriz, Berkshire. Tenemos la capacidad de distribuir anualmente grandes cantidades de efectivo de nuestras aseguradoras a la matriz, aunque aquí también existen límites. En general, el efectivo mantenido en nuestras aseguradoras es un activo muy valioso, pero ligeramente menos valioso para nosotros que el efectivo mantenido a nivel de matriz.
*******
A veces, los comentarios de los accionistas o de los medios dan a entender que poseeremos determinadas acciones “para siempre”. Es cierto que poseemos algunas acciones que no tengo intención de vender hasta donde alcanza la vista (y estamos hablando de una visión 20/20). Pero no nos hemos comprometido a que Berkshire conserve para siempre ninguno de sus valores negociables.
La confusión sobre este punto puede haber resultado de una lectura demasiado informal del Principio Económico 11 en las páginas 110 - 111, que se ha incluido en nuestros informes anuales desde 1983. Ese principio cubre negocios controlados, no valores negociables. Este año agregué una oración final al punto 11 para garantizar que nuestros propietarios entiendan que consideramos cualquier valor comercializable como disponible para la venta, por muy improbable que esa venta parezca ahora.
*****
Antes de abandonar esta sección de inversiones, unas pocas palabras educativas sobre dividendos e impuestos: Berkshire, como la mayoría de las corporaciones, obtiene considerablemente más de un dólar de dividendos de lo que obtiene de un dólar de ganancias de capital. Esto probablemente sorprenderá a aquellos de nuestros accionistas que están acostumbrados a pensar en las ganancias de capital como el camino hacia retornos favorecidos fiscalmente.
Pero aquí están las matemáticas corporativas. Cada dólar de ganancias de capital que obtiene una corporación conlleva 35 centavos de impuesto federal sobre la renta (y, a menudo, también de impuesto estatal sobre la renta). Sin embargo, el impuesto sobre los dividendos recibidos de corporaciones nacionales es consistentemente más bajo, aunque las tasas varían según el estatus del destinatario.Para una empresa no aseguradora (como describe Berkshire Hathaway, la matriz), la tasa impositiva federal es efectivamente de $ 10\frac{1}{2} $ centavos por 1 de dividendos recibidos. Además, una empresa no aseguradora que posee más del 20% de una participada debe impuestos de sólo 7 centavos por 1 de dividendos. Esa tasa se aplica, por ejemplo, a los importantes dividendos que recibimos de nuestra propiedad del 27% en Kraft Heinz, toda ella en manos de la empresa matriz. (La razón de los bajos impuestos corporativos sobre los dividendos es que la empresa en la que se invierten los dividendos ya ha pagado su propio impuesto corporativo sobre las ganancias que se distribuyen).
Las filiales de seguros de Berkshire pagan una tasa impositiva sobre los dividendos que es algo más alta que la que se aplica a las compañías no aseguradoras, aunque la tasa todavía está muy por debajo del 35% que afecta a las ganancias de capital. Las empresas de propiedad y accidentes deben alrededor del 14% en impuestos sobre la mayoría de los dividendos que reciben. Sin embargo, su tasa impositiva cae a alrededor del 11% si poseen más del 20% de una participada con sede en Estados Unidos.
Y esa es nuestra lección fiscal de hoy.
“La apuesta” (o cómo su dinero llega a Wall Street)
En esta sección encontrará, desde el principio, la historia de una apuesta de inversión que hice hace nueve años y, a continuación, algunas opiniones sólidas que tengo sobre la inversión. Para empezar, quiero describir brevemente Long Bets, un establecimiento único que jugó un papel en la apuesta.
Long Bets fue fundada por Jeff Bezos de Amazon y opera como una organización sin fines de lucro que administra exactamente lo que se podría imaginar: apuestas a largo plazo. Para participar, los “proponentes” publican una propuesta en Longbets.org que se demostrará que es correcta o incorrecta en una fecha lejana. Luego esperan a que una parte con ideas contrarias acepte la otra parte de la apuesta. Cuando un “escéptico” da un paso adelante, cada lado nombra una organización benéfica que será la beneficiaria si su lado gana; aparca su apuesta con apuestas largas; y publica un breve ensayo defendiendo su posición en el sitio web Long Bets. Cuando finaliza la apuesta, Long Bets paga a la organización benéfica ganadora.
Aquí tienes ejemplos de lo que encontrarás en el interesante sitio de Long Bets:
En 2002, el empresario Mitch Kapor afirmó que “Para 2029 ninguna computadora –o ‘inteligencia de máquina’– habrá pasado la prueba de Turing”, que trata de determinar si una computadora puede hacerse pasar por un ser humano con éxito. El inventor Ray Kurzweil adoptó la opinión contraria. Cada uno respaldó su opinión con 10.000 dólares. No sé quién ganará esta apuesta, pero apuesto con confianza a que ninguna computadora replicará a Charlie.Ese mismo año, Craig Mundie de Microsoft afirmó que los aviones sin piloto transportarían pasajeros de forma rutinaria para 2030, mientras que Eric Schmidt de Google argumentó lo contrario. Lo que estaba en juego era de 1.000 dólares cada uno. Para aliviar cualquier acidez de estómago que Eric pueda estar experimentando debido a su enorme exposición, recientemente me ofrecí a participar en su acción. Rápidamente me despidió $500. (Me gusta su suposición de que estaré presente en 2030 para contribuir con mi pago, en caso de que perdamos).
Ahora, a mi apuesta y su historia. En el informe anual de Berkshire de 2005, sostuve que la gestión activa de inversiones por parte de profesionales –en conjunto– durante un período de años tendría un rendimiento inferior al obtenido por los aficionados de rango que simplemente se quedaron quietos. Le expliqué que las enormes tarifas cobradas por una variedad de “ayudantes” dejarían a sus clientes -de nuevo en conjunto- en peor situación que si los aficionados simplemente invirtieran en un fondo indexado de bajo costo no administrado. (Consulte las páginas 114 y 115 para obtener una reimpresión del argumento tal como lo expresé originalmente en el informe de 2005).
Posteriormente, ofrecí públicamente apostar 500.000 dólares a que ningún profesional de la inversión podría seleccionar un conjunto de al menos cinco fondos de cobertura (vehículos de inversión tremendamente populares y con comisiones elevadas) que, durante un período prolongado, igualarían el rendimiento de un fondo indexado S&P-500 no administrado que cobrara sólo comisiones simbólicas. Sugerí una apuesta a diez años y nombré a un fondo Vanguard S&P de bajo coste como mi contendiente. Luego me recosté y esperé expectante a que un desfile de administradores de fondos –que podrían incluir su propio fondo como uno de los cinco– saliera a defender su ocupación. Después de todo, estos directivos instaron a otros a apostar miles de millones en sus capacidades. ¿Por qué deberían temer poner en juego un poco de su propio dinero?
Lo que siguió fue el sonido del silencio. Aunque hay miles de gestores de inversiones profesionales que han amasado fortunas asombrosas pregonando su destreza en la selección de acciones, sólo un hombre –Ted Seides– aceptó mi desafío. Ted era codirector de Protégé Partners, un administrador de activos que había recaudado dinero de socios comanditarios para formar un fondo de fondos; en otras palabras, un fondo que invierte en múltiples fondos de cobertura.
No conocía a Ted antes de nuestra apuesta, pero me agrada y admiro su disposición a poner su dinero donde estaba su boca. Ha sido directo conmigo y meticuloso al proporcionarme toda la información que tanto él como yo necesitábamos para monitorear la apuesta.
Para el lado de Protégé Partners de nuestra apuesta a diez años, Ted eligió cinco fondos de fondos cuyos resultados debían promediarse y compararse con mi fondo indexado Vanguard S&P. Los cinco elegidos habían invertido su dinero en más de 100 fondos de cobertura, lo que significaba que el rendimiento global de los fondos de fondos no se vería distorsionado por los buenos o malos resultados de un solo gestor.Cada fondo de fondos, por supuesto, operaba con una capa de comisiones que estaban por encima de las comisiones cobradas por los fondos de cobertura en los que había invertido. En este acuerdo de duplicación, las comisiones más elevadas las cobraban los fondos de cobertura subyacentes; cada uno de los fondos de fondos impuso una tarifa adicional por sus supuestas habilidades en la selección de administradores de fondos de cobertura.
Aquí están los resultados de los primeros nueve años de la apuesta: cifras que no dejan lugar a dudas de que Girls Inc. de Omaha, el beneficiario caritativo que designé para recibir las ganancias de las apuestas que obtuve, será la organización que abrirá ansiosamente el correo el próximo enero.
| Fondo de | Fondo de | Fondo de | Fondo de | Fondo de | S&P | |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Año | Fondos A | Fondos B | Fondos C | Fondos D | Fondos E | Fondo indexado |
| 2008 | -16,5% | -22,3% | -21,3% | -29,3% | -30,1% | -37,0% |
| 2009 | 11,3% | 14,5% | 21,4% | 16,5% | 16,8% | 26,6% |
| 2010 | 5,9% | 6,8% | 13,3% | 4,9% | 11,9% | 15,1% |
| 2011 | -6,3% | -1,3% | 5,9% | -6,3% | -2,8% | 2,1% |
| 2012 | 3,4% | 9,6% | 5,7% | 6,2% | 9,1% | 16,0% |
| 2013 | 10,5% | 15,2% | 8,8% | 14,2% | 14,4% | 32,3% |
| 2014 | 4,7% | 4,0% | 18,9% | 0,7% | -2,1% | 13,6% |
| 2015 | 1,6% | 2,5% | 5,4% | 1,4% | -5,0% | 1,4% |
| 2016 | -2,9% | 1,7% | -1,4% | 2,5% | 4,4% | 11,9% |
| Ganar a | ||||||
| Fecha | 8,7% | 28,3% | 62,8% | 2,9% | 7,5% | 85,4% |
Nota al pie: Según mi acuerdo con Protégé Partners, los nombres de estos fondos de fondos nunca se han revelado públicamente. Yo, sin embargo, veo sus auditorías anuales.
El aumento anual compuesto hasta la fecha del fondo indexado es del 7,1%, lo que constituye una rentabilidad que fácilmente podría resultar típica del mercado de valores con el tiempo. Este es un hecho importante: nueve años particularmente débiles para el mercado durante la vida de esta apuesta probablemente habrían ayudado al rendimiento relativo de los fondos de cobertura, porque muchos mantienen grandes posiciones “cortas”. Por el contrario, nueve años de rentabilidades excepcionalmente altas de las acciones habrían supuesto un viento de cola para los fondos indexados.
En cambio, operamos en lo que yo llamaría un entorno “neutral”. En él, los cinco fondos de fondos entregaron, hasta 2016, un promedio de solo el 2,2%, compuesto anualmente. Eso significa que 1 millón de dólares invertidos en esos fondos habrían ganado 220.000 dólares. Mientras tanto, el fondo indexado habría ganado 854.000 dólares.Hay que tener en cuenta que cada uno de los más de 100 administradores de los fondos de cobertura subyacentes tenía un enorme incentivo financiero para hacer lo mejor que podía. Además, los cinco administradores de fondos de fondos que Ted seleccionó fueron igualmente incentivados a seleccionar los mejores administradores de fondos de cobertura posibles porque los cinco tenían derecho a comisiones de rendimiento basadas en los resultados de los fondos subyacentes.
Estoy seguro de que en casi todos los casos los directivos de ambos niveles eran personas honestas e inteligentes. Pero los resultados para sus inversores fueron sombríos, realmente sombríos. Y, por desgracia, las enormes comisiones fijas cobradas por todos los fondos y fondos de fondos implicados (comisiones totalmente injustificadas por el rendimiento) fueron tales que sus gestores recibieron una lluvia de compensaciones a lo largo de los nueve años transcurridos. Como podría haber dicho Gordon Gekko: “Los honorarios nunca duermen”.
Los administradores de fondos de cobertura subyacentes en nuestra apuesta recibieron pagos de sus socios comanditarios que probablemente promediaron un poco por debajo del estándar predominante de los fondos de cobertura de “2 y 20”, es decir, una tarifa fija anual del 2%, pagadera incluso cuando las pérdidas son enormes, y el 20% de las ganancias sin recuperación (si los años buenos fueran seguidos por los malos). Bajo este acuerdo desequilibrado, la capacidad de un operador de fondos de cobertura para simplemente acumular activos bajo administración ha hecho que muchos de estos administradores sean extraordinariamente ricos, incluso cuando sus inversiones han tenido un desempeño pobre.
Aún así, no hemos terminado con las tarifas. Recuerde que también había que alimentar a los administradores de fondos de fondos. Estos gestores recibían una cantidad fija adicional que habitualmente se fijaba en el 1% del activo. Luego, a pesar del terrible historial general de los cinco fondos de fondos, algunos vivieron algunos años buenos y cobraron comisiones de “rendimiento”. En consecuencia, calculo que durante el período de nueve años aproximadamente el 60% –¡trago! – de todos los beneficios obtenidos por los cinco fondos de fondos se desviaron a los dos niveles de gestores. Ésa fue su mal concebida recompensa por lograr algo muy inferior a lo que sus cientos de socios limitados podrían haber logrado sin esfuerzo (y prácticamente sin costo) por sí solos.
En mi opinión, es casi seguro que los resultados decepcionantes para los inversores de fondos de cobertura que esta apuesta expuso se repetirán en el futuro. Expuse mis razones para esa creencia en una declaración que se publicó en el sitio web de Long Bets cuando comenzó la apuesta (y que todavía está publicada allí). Esto es lo que afirmé:
Durante un período de diez años que comienza el 1 de enero de 2008 y finaliza el 31 de diciembre de 2017, el S&P 500 superará a una cartera de fondos de fondos de cobertura, cuando el rendimiento se mide sobre una base neta de comisiones, costos y gastos.
Mucha gente muy inteligente se propuso obtener mejores resultados que la media en los mercados de valores. Llámelos inversores activos.Sus opuestos, los inversores pasivos, por definición obtendrán resultados en el promedio. En conjunto, sus posiciones se aproximarán más o menos a las de un fondo indexado. Por lo tanto, el equilibrio del universo (los inversores activos) también debe estar en torno al promedio. Sin embargo, estos inversores incurrirán en costos mucho mayores. Por lo tanto, en conjunto, sus resultados agregados después de estos costos serán peores que los de los inversores pasivos.
Los costos se disparan cuando se agregan a la ecuación del inversor activo grandes tarifas anuales, grandes tarifas de rendimiento y costos de negociación activa. Los fondos de fondos de cobertura acentúan este problema de costos porque sus comisiones se superponen a las grandes comisiones que cobran los fondos de cobertura en los que se invierten los fondos de los fondos.
Varias personas inteligentes participan en la gestión de fondos de cobertura. Pero en gran medida sus esfuerzos se neutralizan a sí mismos y su coeficiente intelectual no podrá superar los costos que imponen a los inversores. A los inversores, en promedio y con el tiempo, les irá mejor con un fondo indexado de bajo costo que con un grupo de fondos de fondos.
Así que ese fue mi argumento – y ahora permítanme expresarlo en una ecuación simple. Si el grupo A (inversores activos) y el grupo B (inversores que no hacen nada) comprenden el universo de inversión total, y B está destinado a lograr resultados promedio antes de costos, también debe hacerlo A. El grupo que tenga los costos más bajos ganará. (El académico que hay en mí me exige que mencione que hay un punto muy menor –que no vale la pena detallar– que modifica ligeramente esta formulación.) Y si el Grupo A tiene costos exorbitantes, su déficit será sustancial.
Por supuesto, hay algunas personas capacitadas que probablemente superarán al S&P durante largos períodos. Sin embargo, a lo largo de mi vida, identifiqué –desde el principio– sólo unos diez profesionales que esperaba que lograran esta hazaña.
Sin duda, hay muchos cientos de personas –tal vez miles– que nunca he conocido y cuyas capacidades igualarían a las de las personas que he identificado. Después de todo, el trabajo no es imposible. El problema simplemente es que la gran mayoría de los directivos que intentan tener un desempeño superior fracasarán. La probabilidad también es muy alta de que la persona que solicita sus fondos no sea la excepción a la que le vaya bien. Bill Ruane –un ser humano verdaderamente maravilloso y un hombre a quien identifiqué hace 60 años como alguien que casi seguramente generaría retornos de inversión superiores a largo plazo– lo dijo bien: “En la gestión de inversiones, la progresión va de los innovadores a los imitadores y a los incompetentes enjambres”.Para complicar aún más la búsqueda del raro gestor con honorarios elevados que merezca su salario, está el hecho de que algunos profesionales de la inversión, al igual que algunos aficionados, tendrán suerte en periodos cortos. Si 1.000 gestores hacen una predicción de mercado a principios de año, es muy probable que las predicciones de al menos uno sean correctas durante nueve años consecutivos. Por supuesto, 1.000 monos tendrían la misma probabilidad de producir un profeta aparentemente omnisciente. Pero seguiría habiendo una diferencia: el mono afortunado no encontraría gente haciendo fila para invertir con él.
Finalmente, hay tres realidades conectadas que hacen que el éxito en la inversión genere fracaso. En primer lugar, un buen historial atrae rápidamente un torrente de dinero. En segundo lugar, las enormes sumas actúan invariablemente como un ancla en el rendimiento de las inversiones: lo que es fácil con millones, lucha con miles de millones (¡sollozo!). En tercer lugar, la mayoría de los gestores buscarán dinero nuevo debido a su ecuación personal: cuanto más fondos tengan bajo gestión, mayores serán sus comisiones.
Estos tres puntos no son un terreno nuevo para mí: en enero de 1966, cuando administraba 44 millones de dólares, escribí a mis socios comanditarios: “Siento que un tamaño sustancialmente mayor es más probable que perjudique los resultados futuros que los ayude. Esto podría no ser cierto para mis resultados personales, pero es probable que sea cierto para los de ustedes. Por lo tanto,… tengo la intención de no admitir socios adicionales en BPL. Le he notificado a Susie que, si tenemos más hijos, le corresponde a ella encontrar otra sociedad para ellos”. ellos”.
El resultado final: cuando los empleados de Wall Street administran billones de dólares cobrando altas tarifas, normalmente serán los administradores los que obtendrán ganancias descomunales, no los clientes. Tanto los grandes como los pequeños inversores deberían optar por fondos indexados de bajo coste.
*******
Si alguna vez se erige una estatua para honrar a la persona que más ha hecho por los inversores estadounidenses, la elección indiscutible debería ser Jack Bogle. Durante décadas, Jack ha instado a los inversores a invertir en fondos indexados de coste ultrabajo. En su cruzada, amasó sólo un pequeño porcentaje de la riqueza que normalmente ha ido a parar a los gestores que han prometido a sus inversores grandes recompensas sin entregarles nada –o, como en nuestra apuesta, menos que nada– de valor añadido.
En sus primeros años, la industria de gestión de inversiones se burlaba con frecuencia de Jack. Hoy, sin embargo, tiene la satisfacción de saber que ayudó a millones de inversores a obtener rendimientos de sus ahorros mucho mejores que los que habrían obtenido de otro modo. Es un héroe para ellos y para mí.
[\begin{alineado}&A lo largo de los años, a menudo me han pedido consejos sobre inversiones y, en el proceso de responder, he aprendido mucho sobre el comportamiento humano. Mi recomendación habitual ha sido un fondo indexado del S&P 500 de bajo coste. Hay que reconocer que mis amigos que sólo poseen medios modestos generalmente han seguido mi sugerencia.
Creo, sin embargo, que ninguno de los megaricos, instituciones o fondos de pensiones ha seguido ese mismo consejo cuando se lo di. En cambio, estos inversores me agradecen cortésmente mis pensamientos y se van a escuchar el canto de sirena de un administrador con honorarios elevados o, en el caso de muchas instituciones, a buscar otra clase de hiperayudante llamado consultor.
Ese profesional, sin embargo, se enfrenta a un problema. ¿Se imagina a un consultor de inversiones diciéndoles a sus clientes, año tras año, que sigan añadiendo fondos a un fondo indexado que replica el S&P 500? Eso sería un suicidio profesional. Sin embargo, estos hiperayudantes reciben grandes honorarios si recomiendan pequeños cambios gerenciales aproximadamente cada año. Ese consejo a menudo se expresa en galimatías esotéricas que explican por qué los “estilos” de inversión de moda o las tendencias económicas actuales hacen que el cambio sea apropiado.
Los ricos están acostumbrados a sentir que les corresponde en la vida obtener la mejor comida, educación, entretenimiento, vivienda, cirugía plástica, entradas para deportes, lo que sea. Sienten que su dinero debería comprarles algo superior en comparación con lo que reciben las masas.
De hecho, en muchos aspectos de la vida, la riqueza exige productos o servicios de primer nivel. Por esa razón, las “élites” financieras –individuos ricos, fondos de pensiones, dotaciones universitarias y similares– tienen grandes dificultades para suscribirse dócilmente a un producto o servicio financiero que también está disponible para personas que invierten sólo unos pocos miles de dólares. Esta renuencia de los ricos normalmente prevalece incluso aunque el producto en cuestión sea –según las expectativas– claramente la mejor opción. Mi cálculo, ciertamente muy aproximado, es que la búsqueda por parte de la élite de un asesoramiento de inversión superior ha provocado que, en conjunto, se desperdicien más de 100.000 millones de dólares durante la última década. Averíguelo: incluso una tarifa del 1% sobre unos pocos billones de dólares suma. Por supuesto, no todos los inversores que invirtieron dinero en fondos de cobertura hace diez años quedaron rezagados en los rendimientos del S&P. Pero creo que mi cálculo del déficit agregado es conservador.
Gran parte del daño financiero recayó en los fondos de pensiones de los empleados públicos. Muchos de estos fondos lamentablemente carecen de fondos suficientes, en parte porque han sufrido un doble golpe: un pobre desempeño de las inversiones acompañado de enormes comisiones. Los déficits resultantes en sus activos tendrán que ser cubiertos durante décadas por los contribuyentes locales.El comportamiento humano no cambiará. Las personas ricas, los fondos de pensiones, las dotaciones y similares seguirán sintiendo que merecen algo “extra” en asesoramiento de inversión. Aquellos asesores que astutamente cumplan con esta expectativa se harán muy ricos. Este año la poción mágica puede ser los fondos de cobertura, el año que viene algo más. El resultado probable de este desfile de promesas se predice en un refrán: “Cuando una persona con dinero conoce a una persona con experiencia, la que tiene experiencia termina con el dinero y la que tiene dinero se va con la experiencia”.
Hace mucho tiempo, un cuñado mío, Homer Rogers, era comisionista y trabajaba en los corrales de ganado de Omaha. Le pregunté cómo indujo a un granjero o ganadero a contratarlo para encargarse de la venta de sus cerdos o ganado a los compradores de los cuatro grandes empacadores (Swift, Cudahy, Wilson y Armour). Después de todo, los cerdos eran cerdos y los compradores eran expertos que sabían al detalle cuánto valía cada animal. Entonces, le pregunté a Homero, ¿cómo podría un agente de ventas obtener mejores resultados que cualquier otro?
Homer me miró con lástima y dijo: “Warren, lo importante no es cómo los vendes, sino cómo les cuentas”. Lo que funcionó en los corrales sigue funcionando en Wall Street.
Y, finalmente, permítanme ofrecer una rama de olivo a los habitantes de Wall Street, muchos de ellos buenos amigos míos. A Berkshire le encanta pagar honorarios –incluso honorarios exorbitantes– a los banqueros de inversión que nos traen adquisiciones. Además, hemos pagado sumas sustanciales por el rendimiento excesivo a nuestros dos gestores de inversiones internos, y esperamos hacerles pagos aún mayores en el futuro.
Para ser bíblico (Efesios 3:18), conozco la altura, la profundidad, la longitud y la amplitud de la energía que fluye de esa simple palabra de cuatro letras – honorarios – cuando se le dice a Wall Street. Y cuando esa energía aporte valor a Berkshire, con mucho gusto escribiré un gran cheque.
La reunión anual
El año pasado nos asociamos con Yahoo para transmitir el primer webcast de nuestra reunión anual. Gracias a Andy Serwer y su equipo de Yahoo, la producción fue un éxito en todos los sentidos, registrando 1,1 millones de visitas únicas en visualización en tiempo real y 11,5 millones más en repeticiones (muchas de ellas, sin duda, convocadas por espectadores interesados sólo en ciertos segmentos del webcast).
El correo de agradecimiento de Berkshire por iniciar la transmisión web incluía muchas notas de tres grupos de interés: las personas mayores a quienes les resulta difícil viajar; los ahorrativos a quienes les resulta caro viajar a Omaha; y aquellos que no pueden asistir a una reunión del sábado por motivos religiosos.El webcast redujo la asistencia a la reunión del año pasado a unas 37.000 personas (no podemos obtener un recuento preciso), lo que representó una reducción de alrededor del 10%. Sin embargo, tanto las filiales de Berkshire como los hoteles y restaurantes de Omaha acumularon enormes ventas. Las ventas de Nebraska Furniture Mart superaron su volumen récord de 2015 en un 3 %, y la tienda de Omaha registró un volumen semanal de 45,5 millones de dólares.
Nuestros expositores de Berkshire en CenturyLink estuvieron abiertos desde el mediodía hasta las 5 p.m. el viernes y atrajo a una multitud de 12.000 accionistas en busca de gangas. Repetiremos ese horario de compras de los viernes este año el 5 de mayo $ ^{th} $. Trae dinero.
La reunión anual se celebrará el 6 de mayo $ ^{th} $ y nuevamente será transmitida por Internet por Yahoo, cuya dirección web es https://finance.yahoo.com/brklivestream. La transmisión web se transmitirá en vivo a las 9 a. m., hora central del día. Yahoo entrevistará a directores, gerentes, accionistas y celebridades antes de la reunión y durante la pausa del almuerzo. Tanto esas entrevistas como esa reunión se traducirán simultáneamente al mandarín.
Para quienes asistan a la reunión en persona, las puertas de CenturyLink se abrirán a las 7:00 a. m. el sábado para facilitar las compras antes de nuestra película para accionistas, que comienza a las 8:30 a. m. El período de preguntas y respuestas comenzará a las 9:30 y se extenderá hasta las 3:30, con una pausa para el almuerzo de una hora al mediodía. Finalmente, a las 3:45 daremos inicio a la asamblea formal de accionistas. Funcionará aproximadamente una hora. Esto es un poco más largo de lo habitual porque sus proponentes presentarán tres puntos sustitutos, a quienes se les dará una cantidad de tiempo razonable para exponer su caso.
El sábado por la mañana tendremos nuestro sexto Desafío Internacional de Lanzamiento de Periódicos. Nuestro objetivo volverá a ser el porche de Clayton Home, ubicado exactamente a 35 pies de la línea de lanzamiento. Cuando era adolescente –en mi breve coqueteo con el trabajo honesto– entregué alrededor de 500.000 artículos. Así que creo que soy bastante bueno en este juego. ¡Desafíame! ¡Humíllame! ¡Bájame un poco! Los documentos tendrán entre 36 y 42 páginas y deberás doblarlos tú mismo (no se permiten bandas elásticas). La competición comenzará alrededor de las 7:45 y me enfrentaré a una decena de competidores seleccionados unos minutos antes por mi asistente, Deb Bosanek.
Su lugar para realizar compras será el salón de 194,300 pies cuadrados contiguo al encuentro y en el que estarán a la venta productos de decenas de nuestras filiales. Salude a los numerosos gerentes de Berkshire que dirigirán sus exhibiciones. Y asegúrese de ver el fantástico diseño del ferrocarril BNSF que rinde homenaje a todas nuestras empresas. Tus hijos (¡y tú!) quedarán encantados con él.Brooks, nuestra empresa de calzado para correr, nuevamente tendrá un zapato conmemorativo especial para ofrecer en la reunión. Después de comprar un par, úselos el domingo en nuestra cuarta carrera anual “Berkshire 5K”, una carrera a las 8 a. m. que comienza en CenturyLink. Los detalles completos para participar se incluirán en la Guía para visitantes que se le enviará junto con sus credenciales de la reunión. Los participantes en la carrera se encontrarán corriendo junto a muchos de los gerentes, directores y asociados de Berkshire. (Charlie y yo, sin embargo, dormiremos hasta tarde; el dulce de azúcar y el maní crujiente que comemos durante la reunión del sábado pasa factura). La participación en los 5K crece cada año. Ayúdanos a establecer otro récord.
Un stand de GEICO en el área comercial contará con varios de los mejores asesores de la compañía de todo el país. En la reunión del año pasado, establecimos un récord en ventas de pólizas, un 21% más que en 2015. Predigo que volveremos a subir este año.
Así que visítenos para solicitar una cotización. En la mayoría de los casos, GEICO podrá ofrecerle un descuento para accionistas (normalmente del 8%). Esta oferta especial está permitida en 44 de las 51 jurisdicciones en las que operamos. (Un punto adicional: el descuento no es acumulativo si califica para otro descuento, como el disponible para ciertos grupos). Traiga los detalles de su seguro existente y consulte nuestro precio. Podemos ahorrarles a muchos de ustedes dinero real. Gaste los ahorros en otros productos de Berkshire.
No dejes de visitar el Bookworm. Este minorista con sede en Omaha venderá alrededor de 35 libros y DVD, entre ellos un par de títulos nuevos. El mejor libro que leí el año pasado fue Shoe Dog, de Phil Knight de Nike. Phil es un tipo muy sabio, inteligente y competitivo que también es un talentoso narrador. The Bookworm tendrá montones de Shoe Dog, así como varios clásicos de inversión de Jack Bogle.
The Bookworm ofrecerá una vez más nuestra historia de los aspectos más destacados (y más bajos) de los primeros 50 años de Berkshire. Los no asistentes a la reunión podrán encontrar el libro en eBay. Simplemente escriba: Berkshire Hathaway Inc. Celebrando 50 años de una asociación rentable (edición 2 $ ^{nd} $).
Un archivo adjunto al material de representación que se adjunta a este informe explica cómo puede obtener la credencial que necesitará para la admisión tanto a la reunión como a otros eventos. Hay que tener en cuenta que las aerolíneas a veces han subido los precios para el fin de semana de Berkshire, aunque debo admitir que he desarrollado cierta tolerancia, rayana en el entusiasmo, hacia esa práctica ahora que Berkshire ha hecho grandes inversiones en las cuatro principales aerolíneas de Estados Unidos. Sin embargo, si vienes de lejos, compara el costo de volar a Kansas City con el de Omaha. El viaje entre las dos ciudades es de aproximadamente $ 2^{1}/_{2} $ horas, y es posible que Kansas City pueda ahorrarle una cantidad significativa de dinero. Los ahorros para una pareja podrían llegar a 1.000 o más. Gasta ese dinero con nosotros.En Nebraska Furniture Mart, ubicado en un terreno de 77 acres en 72 $ ^{nd} $ Street entre Dodge y Pacific, nuevamente tendremos precios de descuento del “Berkshire Weekend”. Para obtener el descuento de Berkshire en NFM, deberás realizar tus compras entre el martes 2 de mayo $ ^{nd} $ y el lunes 8 de mayo $ ^{th} $ inclusive, y además deberás presentar tu credencial de reunión. Los precios especiales del período se aplicarán incluso a los productos de varios fabricantes prestigiosos que normalmente tienen reglas estrictas contra los descuentos pero que, en el espíritu de nuestro fin de semana de accionistas, han hecho una excepción para usted. Agradecemos su cooperación. Durante el “Fin de semana de Berkshire”, NFM estará abierto de 10 a. m. a 9 p. m. De lunes a viernes, de 10 a 21:30 horas. el sábado y de 10 a 20 h. el domingo. De 17:30 a 19:30 horas. a 8 p.m. El sábado, NFM organiza un picnic al que estáis todos invitados.
Este año tenemos buenas noticias para los accionistas de los mercados metropolitanos de Kansas City y Dallas que no pueden asistir a la reunión o quizás prefieren la transmisión por Internet. Desde el 2 de mayo $ ^{nd} $ hasta el 8 de mayo $ ^{th} $, los accionistas que presenten credenciales de asamblea u otra evidencia de su propiedad de Berkshire (como declaraciones de corretaje) en su tienda NFM local recibirán los mismos descuentos que disfrutan quienes visiten la tienda de Omaha.
En Borsheims volveremos a celebrar dos eventos exclusivos para accionistas. El primero será un cóctel a partir de las 6 p.m. a 9 p.m. el viernes 5 de mayo $ ^{th} $. La segunda, la gala principal, se realizará el domingo 7 de mayo $ ^{th} $, de 9 a 16 horas. El sábado permaneceremos abiertos hasta las 6 p.m. Recuerda, cuanto más compras, más ahorras (o eso me dice mi hija cuando visitamos la tienda).
Durante todo el fin de semana tendremos grandes multitudes en Borsheims. Por lo tanto, para su comodidad, los precios para accionistas estarán disponibles desde el lunes 1 de mayo $ ^{st} $ hasta el sábado 13 de mayo $ ^{th} $. Durante ese período, identifíquese como accionista presentando su credencial de reunión o una declaración de corretaje que demuestre que es propietario de nuestras acciones.
El domingo, en el centro comercial a las afueras de Borsheims, Norman Beck, un extraordinario mago y orador motivacional de Dallas, sorprenderá a los espectadores. En el nivel superior, tendremos a Bob Hamman y Sharon Osberg, dos de los principales expertos en bridge del mundo, disponibles para jugar con nuestros accionistas el domingo por la tarde. Si te sugieren apostar en el juego, cambia de tema. Me uniré a ellos en algún momento y espero que Ajit, Charlie y Bill Gates también lo hagan.Mi amigo, Ariel Hsing, también estará en el centro comercial el domingo, enfrentándose a rivales de tenis de mesa. Conocí a Ariel cuando tenía nueve años y ni siquiera entonces pude anotarle ningún punto. Ariel representó a Estados Unidos en los Juegos Olímpicos de 2012. Ahora está en su último año en Princeton (después de realizar una pasantía el verano pasado en JPMorgan Chase). Si no te importa avergonzarte, prueba tus habilidades contra ella a partir de la 1 p. m. Bill Gates interpretó bastante bien a Ariel el año pasado, por lo que puede estar listo para desafiarla nuevamente. (Mi consejo: apuesta por Ariel).
Gorat’s estará abierto exclusivamente para los accionistas de Berkshire el domingo 7 de mayo $ ^{th} $, desde la 1 p.m. hasta las 22 h. Para hacer una reserva en Gorat’s, llame al 402-551-3733 el 3 de abril $ ^{rd} $ (pero no antes). Demuestra que eres un comensal sofisticado ordenando el T-bone con croquetas de patata.
Tendremos a los mismos tres periodistas financieros liderando el período de preguntas y respuestas en la reunión, haciéndonos a Charlie y a mí las preguntas que los accionistas les han enviado por correo electrónico. Los periodistas y sus direcciones de correo electrónico son: Carol Loomis, la más destacada periodista de negocios de su tiempo, a quien se puede enviar un correo electrónico a [email protected]; Becky Quick, de CNBC, en [email protected]; y Andrew Ross Sorkin, del New York Times, en [email protected].
De las preguntas presentadas, cada periodista elegirá las seis que considere más interesantes e importantes para los accionistas. Los periodistas me han dicho que su pregunta tiene más posibilidades de ser seleccionada si es concisa, evita enviarla en el último momento, la relaciona con Berkshire y no incluye más de dos preguntas en cualquier correo electrónico que les envíe. (En su correo electrónico, infórmele al periodista si desea que se mencione su nombre si se le hace su pregunta).
Tres analistas que siguen a Berkshire formularán una serie de preguntas adjuntas. Este año el especialista en seguros será Jay Gelb de Barclays. Las preguntas relacionadas con nuestras operaciones no relacionadas con los seguros provendrán de Jonathan Brandt de Ruane, Cunniff & Goldfarb y Gregg Warren de Morningstar. Dado que lo que llevaremos a cabo es una junta de accionistas, nuestra esperanza es que los analistas y periodistas hagan preguntas que aumenten la comprensión y el conocimiento de nuestros propietarios sobre su inversión.
Ni Charlie ni yo tendremos ni la más mínima idea de las preguntas que se nos presentan. Algunas serán difíciles, seguro, y así es como nos gusta. No se permiten preguntas de varias partes; Queremos darles una oportunidad a la mayor cantidad posible de interrogadores. Nuestro objetivo es que salgas de la reunión sabiendo más sobre Berkshire que cuando viniste y que pases un buen rato en Omaha.En total, esperamos al menos 54 preguntas, lo que permitirá seis de cada analista y periodista y 18 de la audiencia. Los interrogadores del público serán elegidos mediante 11 sorteos que tendrán lugar a las 8:15 horas de la mañana del encuentro anual. Cada uno de los 11 micrófonos instalados en la arena y en la sala principal albergará, por así decirlo, un sorteo.
Ya que hablo del tema de la adquisición de conocimientos por parte de nuestros propietarios, permítanme recordarles que Charlie y yo creemos que todos los accionistas deberían tener acceso simultáneamente a la nueva información que publica Berkshire y, si es posible, también deberían tener el tiempo adecuado para digerirla y analizarla antes de que se realice cualquier negociación. Por eso tratamos de publicar datos financieros los viernes tarde o temprano los sábados y por eso nuestra reunión anual siempre se celebra en sábado (un día que también alivia los problemas de tráfico y estacionamiento).
No seguimos la práctica común de hablar individualmente con grandes inversores o analistas institucionales, sino que los tratamos como a todos los demás accionistas. No hay nadie más importante para nosotros que el accionista de escasos recursos que nos confía una parte sustancial de sus ahorros. Mientras dirijo la empresa día a día –y mientras escribo esta carta– ese es el accionista cuya imagen está en mi mente.
*****
Por una buena razón, regularmente elogio los logros de nuestros gerentes operativos. Son verdaderamente All-Stars que dirigen sus negocios como si fueran el único activo de sus familias. También creo que la mentalidad de nuestros directivos está tan orientada a los accionistas como la que se puede encontrar en el universo de las grandes empresas públicas. La mayoría de nuestros gerentes no tienen necesidad financiera de trabajar. La alegría de lograr “jonrones” en el negocio significa tanto para ellos como su sueldo.
Sin embargo, son igualmente importantes los hombres y mujeres que trabajan conmigo en nuestra oficina corporativa. Este equipo se ocupa eficientemente de una multitud de requisitos regulatorios y de la SEC, presenta una declaración de impuestos federales sobre la renta de 30,450 páginas, supervisa la presentación de 3,580 declaraciones de impuestos estatales, responde a innumerables consultas de accionistas y medios de comunicación, publica el informe anual, se prepara para la reunión anual más grande del país, coordina las actividades de la Junta, verifica los hechos de esta carta, y la lista sigue y sigue.Manejan todas estas tareas comerciales con alegría y con una eficiencia increíble, haciendo mi vida fácil y placentera. Sus esfuerzos van más allá de las actividades estrictamente relacionadas con Berkshire: el año pasado, por ejemplo, trataron con las 40 universidades (seleccionadas entre 200 solicitantes) que enviaron estudiantes a Omaha para un día de preguntas y respuestas conmigo. También se ocupan de todo tipo de solicitudes que recibo, organizan mi viaje e incluso me preparan hamburguesas y patatas fritas (bañadas con ketchup Heinz, por supuesto) para el almuerzo. Además, colaboran alegremente para ayudar a Carrie Sova, nuestra talentosa maestra de ceremonias en la reunión anual, a ofrecer un fin de semana interesante y entretenido para nuestros accionistas. Están orgullosos de trabajar para Berkshire y yo estoy orgulloso de ellos.
Soy una persona afortunada, muy afortunada de estar rodeada de este excelente personal, un equipo de gerentes operativos altamente talentosos y una sala de juntas de directores muy sabios y experimentados. Ven a Omaha, la cuna del capitalismo, el 6 de mayo $ ^{th} $ y conoce a Berkshire Bunch. Todos esperamos verte.
25 de febrero de 2017
Warren Buffett
presidente de la junta
Conceptos mencionados
-Intrinsic Value -Book Value -Float -Economic Moat -Capital Allocation -Goodwill -Underwriting Profit -Index Funds -Hedge Funds -Share Repurchases -Earnings Per Share -Acquisitions -Fund of Funds -GAAP Accounting -Stock Option Expensing
Empresas mencionadas
-Berkshire Hathaway -GEICO -General Re -BNSF Railway -Berkshire Hathaway Energy -MidAmerican Energy -Clayton Homes -Marmon Group -Duracell -Precision Castparts -Coca-Cola -American Express -Wells Fargo -IBM -Apple -Kraft Heinz -Dexter Shoe -Bank of America -Moody’s Corporation -Goldman Sachs -Phillips 66 -Delta Air Lines -Southwest Airlines -United Continental Holdings -U.S. Bancorp -USG -Sanofi -Charter Communications -Berkshire Hathaway Specialty Insurance -CORT -XTRA -HomeServices -PacifiCorp -Berkadia -Vanguard -Amazon -Nike -Microsoft -Google -JPMorgan Chase -Protégé Partners
Personas mencionadas
-Warren Buffett -Charlie Munger -Ajit Jain -Kevin Clayton -Todd Combs -Ted Weschler -Jeff Bezos -Eric Schmidt -Bill Gates -Mike Goldberg -Paul Volcker