Carta a los accionistas de Berkshire Hathaway - 2010| Year | Annual Percentage Change | | |
|------------------------------------|------------------------------------------|----------------------------------------|--------------------------| | Year | in Per-Share Book Value of Berkshire (1) | in S&P 500 with Dividends Included (2) | Relative Results (1)-(2) | | 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 | | 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 | | 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) | | 1968 | 19.0 | 11.0 | 8.0 | | 1969 | 16.2 | (8.4) | 24.6 | | 1970 | 12.0 | 3.9 | 8.1 | | 1971 | 16.4 | 14.6 | 1.8 | | 1972 | 21.7 | 18.9 | 2.8 | | 1973 | 4.7 | (14.8) | 19.5 | | 1974 | 5.5 | (26.4) | 31.9 | | 1975 | 21.9 | 37.2 | (15.3) | | 1976 | 59.3 | 23.6 | 35.7 | | 1977 | 31.9 | (7.4) | 39.3 | | 1978 | 24.0 | 6.4 | 17.6 | | 1979 | 35.7 | 18.2 | 17.5 | | 1980 | 19.3 | 32.3 | (13.0) | | 1981 | 31.4 | (5.0) | 36.4 | | 1982 | 40.0 | 21.4 | 18.6 | | 1983 | 32.3 | 22.4 | 9.9 | | 1984 | 13.6 | 6.1 | 7.5 | | 1985 | 48.2 | 31.6 | 16.6 | | 1986 | 26.1 | 18.6 | 7.5 | | 1987 | 19.5 | 5.1 | 14.4 | | 1988 | 20.1 | 16.6 | 3.5 | | 1989 | 44.4 | 31.7 | 12.7 | | 1990 | 7.4 | (3.1) | 10.5 | | 1991 | 39.6 | 30.5 | 9.1 | | 1992 | 20.3 | 7.6 | 12.7 | | 1993 | 14.3 | 10.1 | 4.2 | | 1994 | 13.9 | 1.3 | 12.6 | | 1995 | 43.1 | 37.6 | 5.5 | | 1996 | 31.8 | 23.0 | 8.8 | | 1997 | 34.1 | 33.4 | .7 | | 1998 | 48.3 | 28.6 | 19.7 | | 1999 | .5 | 21.0 | (20.5) | | 2000 | 6.5 | (9.1) | 15.6 | | 2001 | (6.2) | (11.9) | 5.7 | | 2002 | 10.0 | (22.1) | 32.1 | | 2003 | 21.0 | 28.7 | (7.7) | | 2004 | 10.5 | 10.9 | (.4) | | 2005 | 6.4 | 4.9 | 1.5 | | 2006 | 18.4 | 15.8 | 2.6 | | 2007 | 11.0 | 5.5 | 5.5 | | 2008 | (9.6) | (37.0) | 27.4 | | 2009 | 19.8 | 26.5 | (6.7) | | 2010 | 13.0 | 15.1 | (2.1) | | Compounded Annual Gain – 1965-2010 | 20.2% | 9.4% | 10.8 | | Overall Gain – 1964-2010 | 490.409% | 6.262% | |Notas: Los datos corresponden a años civiles con las siguientes excepciones: 1965 y 1966, año que finalizó el 30 de septiembre; 1967, 15 meses terminados el 31/12.
A partir de 1979, las normas contables exigían que las compañías de seguros valoraran los títulos de renta variable que poseían al mercado en lugar de al menor costo o mercado, como era el requisito anterior. En esta tabla, los resultados de Berkshire hasta 1978 se han reformulado para ajustarse a las reglas modificadas. En todos los demás aspectos, los resultados se calculan utilizando las cifras reportadas originalmente.
Las cifras del S&P 500 son antes de impuestos, mientras que las cifras de Berkshire son después de impuestos. Si una corporación como Berkshire simplemente hubiera sido propietaria del S&P 500 y hubiera acumulado los impuestos apropiados, sus resultados se habrían quedado rezagados con respecto al S&P 500 en los años en que ese índice mostró un rendimiento positivo, pero habrían superado al S&P 500 en los años en que el índice mostró un rendimiento negativo. Con el paso de los años, los costos fiscales habrían provocado que el rezago agregado fuera sustancial.
#BERKSHIRE HATHAWAY INC.
A los accionistas de Berkshire Hathaway Inc.:
El valor contable por acción de nuestras acciones Clase A y Clase B aumentó un 13 % en 2010. Durante los últimos 46 años (es decir, desde que la administración actual asumió el control), el valor contable ha aumentado de $19 a $95 453, una tasa compuesta anual del 20,2 %.*
Lo más destacado de 2010 fue nuestra adquisición de Burlington Northern Santa Fe, una compra que está funcionando incluso mejor de lo que esperaba. Ahora parece que ser propietario de este ferrocarril aumentará el poder adquisitivo “normal” de Berkshire en casi un 40% antes de impuestos y en más de un 30% después de impuestos. Realizar esta compra aumentó nuestro número de acciones en un 6 % y utilizó 22 mil millones de dólares en efectivo. Dado que reponemos rápidamente el efectivo, la economía de esta transacción resultó muy buena.
Un “año normal”, por supuesto, no es algo que ni Charlie Munger, vicepresidente de Berkshire y mi socio, ni yo podamos definir con precisión. Pero a los efectos de estimar nuestro poder adquisitivo actual, prevemos un año libre de una megacatástrofe en seguros y con un clima general de negocios algo mejor que el de 2010 pero más débil que el de 2005 o 2006. Utilizando estos supuestos, y varios otros que explicaré en la sección “Inversión”, puedo estimar que el poder adquisitivo normal de los activos que poseemos actualmente es de unos 17 mil millones de dólares antes de impuestos y 12 mil millones de dólares. mil millones después de impuestos, excluyendo cualquier ganancia o pérdida de capital. Todos los días, Charlie y yo pensamos en cómo podemos construir sobre esta base.Ambos estamos entusiasmados con el futuro de BNSF porque los ferrocarriles tienen importantes ventajas ambientales y de costos sobre el transporte por carretera, su principal competidor. El año pasado, BNSF movió cada tonelada de carga que transportaba un récord de 500 millas con un solo galón de combustible diesel. Esto es tres veces más eficiente en combustible que el transporte por carretera, lo que significa que nuestro ferrocarril posee una ventaja importante en los costos operativos. Al mismo tiempo, nuestro país gana debido a la reducción de las emisiones de gases de efecto invernadero y una necesidad mucho menor de petróleo importado. Cuando el tráfico circula por ferrocarril, la sociedad se beneficia.
Con el tiempo, el movimiento de mercancías en Estados Unidos aumentará y BNSF debería recibir su parte total de las ganancias. El ferrocarril necesitará invertir masivamente para lograr este crecimiento, pero nadie está mejor situado que Berkshire para suministrar los fondos necesarios. Por muy lenta que sea la economía o caóticos los mercados, nuestros cheques se liquidarán.
El año pasado –frente al pesimismo generalizado sobre nuestra economía– demostramos nuestro entusiasmo por la inversión de capital en Berkshire gastando 6 mil millones de dólares en propiedades y equipos. De esta cantidad, 5.400 millones de dólares –o el 90% del total– se gastaron en Estados Unidos. Ciertamente nuestras empresas se expandirán en el extranjero en el futuro, pero una gran parte de sus futuras inversiones se realizarán en casa. En 2011, estableceremos un nuevo récord para el gasto de capital –8 mil millones de dólares– y gastaremos todo el aumento de 2 mil millones de dólares en Estados Unidos.
El dinero siempre fluirá hacia las oportunidades, y eso abunda en Estados Unidos. Los comentaristas de hoy suelen hablar de “gran incertidumbre”. Pero pensemos, por ejemplo, en el 6 de diciembre de 1941, el 18 de octubre de 1987 y el 10 de septiembre de 2001. No importa cuán sereno pueda ser el hoy, el mañana siempre es incierto.
No dejes que esa realidad te asuste. A lo largo de mi vida, los políticos y expertos se han quejado constantemente de los terribles problemas que enfrenta Estados Unidos. Sin embargo, nuestros ciudadanos viven ahora sorprendentemente seis veces mejor que cuando yo nací. Los profetas de la fatalidad han pasado por alto el factor más importante y seguro: el potencial humano está lejos de agotarse, y el sistema estadounidense para liberar ese potencial –un sistema que ha hecho maravillas durante más de dos siglos a pesar de las frecuentes interrupciones por recesiones e incluso una Guerra Civil– sigue vivo y eficaz.
No somos naturalmente más inteligentes que cuando se fundó nuestro país ni trabajamos más duro. Pero mire a su alrededor y vea un mundo más allá de los sueños de cualquier ciudadano colonial. Ahora, como en 1776, 1861, 1932 y 1941, los mejores días de Estados Unidos están por llegar.
ActuaciónCharlie y yo creemos que aquellos a quienes se les confía el manejo de los fondos de otros deben establecer objetivos de desempeño desde el inicio de su gestión. Al carecer de tales estándares, los directivos se sienten tentados a disparar la flecha del desempeño y luego pintar el blanco dondequiera que aterrice.
En el caso de Berkshire, hace mucho tiempo les dijimos que nuestro trabajo es aumentar el valor intrínseco por acción a un ritmo mayor que el aumento (incluidos los dividendos) del S&P 500. En algunos años lo logramos; en otros fallamos. Pero, si con el tiempo no logramos alcanzar ese objetivo, no habremos hecho nada por nuestros inversores, quienes por sí solos podrían haber obtenido un resultado igual o mejor al poseer un fondo indexado.
El desafío, por supuesto, es el cálculo del valor intrínseco. Preséntanos esa tarea a Charlie y a mí por separado y obtendrás dos respuestas diferentes. La precisión simplemente no es posible.
Por lo tanto, para eliminar la subjetividad, utilizamos un indicador subestimado del valor intrínseco (valor contable) al medir nuestro desempeño. Sin duda, algunos de nuestros negocios valen mucho más que su valor en libros en nuestros libros. (Más adelante en este informe presentaremos un estudio de caso). Pero dado que esa prima rara vez varía mucho de un año a otro, el valor contable puede servir como un dispositivo razonable para rastrear cómo nos estamos desempeñando.
La tabla de la página 2 muestra nuestro historial de 46 años frente al S&P, un desempeño bastante bueno en los años anteriores y ahora sólo satisfactorio. Queremos subrayar que los años de abundancia nunca volverán. Las enormes sumas de capital que gestionamos actualmente eliminan cualquier posibilidad de obtener un rendimiento excepcional. Sin embargo, nos esforzaremos por obtener resultados mejores que el promedio y consideramos justo que usted nos exija cumplir con ese estándar.
Cabe señalar que las cifras anuales no deben ignorarse ni considerarse de suma importancia. El ritmo del movimiento de la Tierra alrededor del Sol no está sincronizado con el tiempo necesario para que las ideas de inversión o las decisiones operativas den frutos. En GEICO, por ejemplo, gastamos con entusiasmo 900 millones de dólares el año pasado en publicidad para conseguir asegurados que no nos proporcionen beneficios inmediatos. Si pudiéramos gastar el doble de esa cantidad de manera productiva, lo haríamos felizmente, aunque los resultados a corto plazo se verían aún más penalizados. Muchas grandes inversiones en nuestras operaciones ferroviarias y de servicios públicos también se realizan con miras a obtener beneficios en el futuro.
Para brindarle una perspectiva a más largo plazo sobre el desempeño, presentamos en la página opuesta las cifras anuales de la página 2 reestructuradas en una serie de períodos de cinco años. En total, hay 42 de estos períodos y cuentan una historia interesante. En términos comparativos, nuestros mejores años terminaron a principios de los años ochenta. Sin embargo, el período dorado del mercado llegó en los 17 años siguientes, cuando Berkshire logró rentabilidades absolutas estelares incluso cuando nuestra ventaja relativa se reducía.Después de 1999, el mercado se estancó (¿o ya lo has notado?). En consecuencia, el desempeño satisfactorio en relación con el S&P que Berkshire ha logrado desde entonces solo ha arrojado resultados absolutos moderados.
De cara al futuro, esperamos obtener una media de varios puntos mejor que el S&P, aunque ese resultado, por supuesto, dista mucho de ser algo seguro. Si logramos ese objetivo, es casi seguro que produciremos mejores resultados relativos en años malos para el mercado de valores y sufriremos resultados más pobres en mercados fuertes.
Desempeño corporativo de Berkshire frente al S&P 500 por períodos de cinco años| Five-Year Period | Annual Percentage Change | | |
|------------------|------------------------------------------|----------------------------------------|--------------------------| | Five-Year Period | in Per-Share Book Value of Berkshire (1) | in S&P 500 with Dividends Included (2) | Relative Results (1)-(2) | | 1965-1969 | 17.2 | 5.0 | 12.2 | | 1966-1970 | 14.7 | 3.9 | 10.8 | | 1967-1971 | 13.9 | 9.2 | 4.7 | | 1968-1972 | 16.8 | 7.5 | 9.3 | | 1969-1973 | 17.7 | 2.0 | 15.7 | | 1970-1974 | 15.0 | (2.4) | 17.4 | | 1971-1975 | 13.9 | 3.2 | 10.7 | | 1972-1976 | 20.8 | 4.9 | 15.9 | | 1973-1977 | 23.4 | (0.2) | 23.6 | | 1974-1978 | 24.4 | 4.3 | 20.1 | | 1975-1979 | 30.1 | 14.7 | 15.4 | | 1976-1980 | 33.4 | 13.9 | 19.5 | | 1977-1981 | 29.0 | 8.1 | 20.9 | | 1978-1982 | 29.9 | 14.1 | 15.8 | | 1979-1983 | 31.6 | 17.3 | 14.3 | | 1980-1984 | 27.0 | 14.8 | 12.2 | | 1981-1985 | 32.6 | 14.6 | 18.0 | | 1982-1986 | 31.5 | 19.8 | 11.7 | | 1983-1987 | 27.4 | 16.4 | 11.0 | | 1984-1988 | 25.0 | 15.2 | 9.8 | | 1985-1989 | 31.1 | 20.3 | 10.8 | | 1986-1990 | 22.9 | 13.1 | 9.8 | | 1987-1991 | 25.4 | 15.3 | 10.1 | | 1988-1992 | 25.6 | 15.8 | 9.8 | | 1989-1993 | 24.4 | 14.5 | 9.9 | | 1990-1994 | 18.6 | 8.7 | 9.9 | | 1991-1995 | 25.6 | 16.5 | 9.1 | | 1992-1996 | 24.2 | 15.2 | 9.0 | | 1993-1997 | 26.9 | 20.2 | 6.7 | | 1994-1998 | 33.7 | 24.0 | 9.7 | | 1995-1999 | 30.4 | 28.5 | 1.9 | | 1996-2000 | 22.9 | 18.3 | 4.6 | | 1997-2001 | 14.8 | 10.7 | 4.1 | | 1998-2002 | 10.4 | (0.6) | 11.0 | | 1999-2003 | 6.0 | (0.6) | 6.6 | | 2000-2004 | 8.0 | (2.3) | 10.3 | | 2001-2005 | 8.0 | 0.6 | 7.4 | | 2002-2006 | 13.1 | 6.2 | 6.9 | | 2003-2007 | 13.3 | 12.8 | 0.5 | | 2004-2008 | 6.9 | (2.2) | 9.1 | | 2005-2009 | 8.6 | 0.4 | 8.2 | | 2006-2010 | 10.0 | 2.3 | 7.7 |Notas: Los dos primeros períodos cubren los cinco años que comienzan el 30 de septiembre del año anterior. El tercer período cubre 63 meses desde el 30 de septiembre de 1966 hasta el 31 de diciembre de 1971. Todos los demás períodos involucran años calendario.
Las otras notas de la página 2 también se aplican a esta tabla.
Valor intrínseco: hoy y mañana
Aunque el valor intrínseco de Berkshire no se puede calcular con precisión, se pueden medir dos de sus tres pilares clave. Charlie y yo nos basamos en gran medida en estas mediciones cuando hacemos nuestras propias estimaciones del valor de Berkshire.
El primer componente del valor son nuestras inversiones: acciones, bonos y equivalentes de efectivo. A finales de año, éstos ascendían a 158 mil millones de dólares a valor de mercado.
La flotación de seguros (dinero que mantenemos temporalmente en nuestras operaciones de seguros y que no nos pertenece) financia 66 mil millones de dólares de nuestras inversiones. Esta flotación es “gratuita” siempre que la suscripción del seguro alcance el punto de equilibrio, lo que significa que las primas que recibimos equivalen a las pérdidas y gastos en los que incurrimos. Por supuesto, los resultados técnicos son volátiles y oscilan erráticamente entre ganancias y pérdidas. Sin embargo, a lo largo de toda nuestra historia, hemos sido significativamente rentables y también espero que obtengamos resultados de equilibrio promedio o mejores en el futuro. Si hacemos eso, todas nuestras inversiones (aquellas financiadas tanto con fondos flotantes como con ganancias retenidas) podrán verse como un elemento de valor para los accionistas de Berkshire.
El segundo componente del valor de Berkshire son las ganancias que provienen de fuentes distintas a las inversiones y la suscripción de seguros. Estas ganancias las generan nuestras 68 compañías no aseguradoras, detalladas en la página 106. En los primeros años de Berkshire, nos concentramos en el lado de la inversión. Sin embargo, durante las últimas dos décadas hemos enfatizado cada vez más el desarrollo de ganancias de negocios no relacionados con los seguros, una práctica que continuará.
Las siguientes tablas ilustran este cambio. En la primera tabla, presentamos las inversiones por acción en intervalos de décadas a partir de 1970, tres años después de que ingresamos al negocio de seguros. Excluimos aquellas inversiones aplicables a intereses minoritarios.
| Fin de año | Por acción | Aumento anual compuesto en inversiones por acción | |
|---|---|---|---|
| Fin de año | Inversiones | Periodo | Aumento anual compuesto en inversiones por acción |
| 1970 | $66 | ||
| 1980 | 754 | 1970-1980 | 27,5% |
| 1990 | 7.798 | 1980-1990 | 26,3% |
| 2000 | 50.229 | 1990-2000 | 20,5% |
| 2010 | 94.730 | 2000-2010 | 6,6% |
La recompensa de este cambio se muestra en la siguiente tabla, que ilustra cómo las ganancias de nuestros negocios no relacionados con los seguros han aumentado, nuevamente por acción y después de los intereses minoritarios aplicables.
| Año | Por acción | Aumento anual compuesto de las ganancias antes de impuestos por acción | |
|---|---|---|---|
| Año | Ganancias antes de impuestos | Periodo | Aumento anual compuesto de las ganancias antes de impuestos por acción |
| 1970 | $ 2,87 | ||
| 1980 | 19.01 | 1970-1980 | 20,8% |
| 1990 | 102,58 | 1980-1990 | 18,4% |
| 2000 | 918,66 | 1990-2000 | 24,5% |
| 2010 | 5.926,04 | 2000-2010 | 20,5% |
Durante los cuarenta años, nuestra ganancia anual compuesta en ganancias por acción no relacionadas con seguros antes de impuestos es del 21,0%. Durante el mismo período, el precio de las acciones de Berkshire aumentó a una tasa del 22,1% anual. Con el tiempo, puede esperar que el precio de nuestras acciones se mueva a la par con las inversiones y ganancias de Berkshire. El precio de mercado y el valor intrínseco a menudo siguen caminos muy diferentes –a veces durante períodos prolongados– pero eventualmente se encuentran.
Hay un tercer elemento, más subjetivo, en el cálculo del valor intrínseco que puede ser positivo o negativo: la eficacia con la que se utilizarán las ganancias retenidas en el futuro. Es probable que nosotros, al igual que muchas otras empresas, retengamos ganancias durante la próxima década que igualarán, o incluso superarán, el capital que empleamos actualmente. Algunas empresas convertirán estos dólares retenidos en monedas de cincuenta centavos, otras en billetes de dos dólares.Este factor de “qué-harán-con-el-dinero” siempre debe evaluarse junto con el cálculo de “qué-tenemos-ahora” para que nosotros, o cualquiera, podamos llegar a una estimación sensata del valor intrínseco de una empresa. Esto se debe a que un inversor externo se queda impotente mientras la dirección reinvierte su parte de las ganancias de la empresa. Si se puede esperar que un director ejecutivo haga bien este trabajo, las perspectivas de reinversión aumentan el valor actual de la empresa; Si los talentos o los motivos del CEO son sospechosos, se debe descontar el valor actual. La diferencia en el resultado puede ser enorme. Un dólar con valor de entonces en manos de los directores ejecutivos de Sears Roebuck o Montgomery Ward a finales de los años 1960 tenía un destino muy diferente al de un dólar confiado a Sam Walton.
Charlie y yo esperamos que las ganancias por acción de nuestros negocios no relacionados con los seguros sigan aumentando a un ritmo decente. Pero el trabajo se vuelve más difícil a medida que aumentan las cifras. Necesitaremos tanto un buen desempeño de nuestros negocios actuales como más adquisiciones importantes. Estamos preparados. Nuestra pistola para elefantes ha sido recargada y me pica el dedo en el gatillo.
Para compensar parcialmente nuestro ancla de tamaño, tenemos varias ventajas importantes. Primero, contamos con un grupo de gerentes verdaderamente capacitados que tienen un compromiso inusual con sus propias operaciones y con Berkshire. Muchos de nuestros directores ejecutivos son ricos de forma independiente y trabajan sólo porque aman lo que hacen. Son voluntarios, no mercenarios. Como nadie puede ofrecerles un trabajo que disfrutarían más, no se les puede engañar.
En Berkshire, los gerentes pueden concentrarse en administrar sus negocios: no están sujetos a reuniones en la sede central ni a preocupaciones financieras ni al acoso de Wall Street. Simplemente reciben una carta mía cada dos años (se reproduce en las páginas 104 y 105) y me llaman cuando lo desean. Y sus deseos difieren: hay directivos con los que no he hablado en el último año, mientras que hay uno con el que hablo casi a diario. Nuestra confianza está en las personas más que en los procesos. Un código de “contratar bien, gestionar poco” nos conviene tanto a ellos como a mí.
Los directores ejecutivos de Berkshire adoptan muchas formas. Algunos tienen MBA; otros nunca terminaron la universidad. Algunos utilizan presupuestos y son del tipo libro; otros operan por el asiento de sus pantalones. Nuestro equipo se parece a un equipo de béisbol compuesto por estrellas con estilos de bateo muy diferentes. Rara vez se requieren cambios en nuestra alineación.Nuestra segunda ventaja se relaciona con la asignación del dinero que ganan nuestras empresas. Después de cubrir las necesidades de esas empresas, nos sobran sumas muy importantes. La mayoría de las empresas se limitan a reinvertir fondos dentro de la industria en la que han estado operando. Sin embargo, eso a menudo los restringe a un “universo” para la asignación de capital que es a la vez minúsculo y bastante inferior al disponible en el resto del mundo. La competencia por las pocas oportunidades disponibles tiende a volverse feroz. El vendedor tiene la ventaja, como lo tendría una niña si fuera la única mujer en una fiesta a la que asistieran muchos niños. Esa situación desigual sería genial para la niña, pero terrible para los niños.
En Berkshire no enfrentamos restricciones institucionales cuando desplegamos capital. Charlie y yo estamos limitados únicamente por nuestra capacidad de comprender el futuro probable de una posible adquisición. Si superamos ese obstáculo (y muchas veces no lo logramos), podremos comparar cualquier oportunidad con muchas otras.
Cuando tomé el control de Berkshire en 1965, no aproveché esta ventaja. Berkshire se dedicaba entonces únicamente al sector textil, donde en la década anterior había perdido una cantidad importante de dinero. Lo más tonto que pude haber hecho fue buscar “oportunidades” para mejorar y ampliar la operación textil existente, así que durante años eso fue exactamente lo que hice. Y luego, en un último estallido de brillantez, salí y compré otra empresa textil. ¡Aaaaaaargh! Con el tiempo recobré el sentido y me dediqué primero a los seguros y luego a otras industrias.
Incluso hay un complemento a esta ventaja de que el mundo es nuestra ostra: además de evaluar los atractivos de un negocio frente a muchos otros, también medimos los negocios frente a las oportunidades disponibles en valores negociables, una comparación que la mayoría de las administraciones no hacen. A menudo, los precios de las empresas son ridículamente altos en comparación con lo que probablemente se puede ganar con inversiones en acciones o bonos. En esos momentos, compramos valores y esperamos el momento oportuno.
Nuestra flexibilidad con respecto a la asignación de capital ha explicado gran parte de nuestro progreso hasta la fecha. Hemos podido tomar el dinero que ganamos, por ejemplo, de See’s Candies o Business Wire (dos de nuestros negocios mejor administrados, pero también dos que ofrecen oportunidades limitadas de reinversión) y usarlo como parte de la participación que necesitábamos para comprar BNSF.
Nuestra última ventaja es la cultura difícil de duplicar que impregna Berkshire. Y en las empresas, la cultura cuenta.Para empezar, los directores que te representan piensan y actúan como propietarios. Reciben una compensación simbólica: sin opciones, sin acciones restringidas y, de hecho, prácticamente sin efectivo. No les proporcionamos seguro de responsabilidad civil para directores y funcionarios, como ocurre en casi todas las demás grandes empresas públicas. Si arruinan su dinero, también lo perderán. Dejando a un lado mis participaciones, los directores y sus familias poseen acciones de Berkshire por valor de más de 3.000 millones de dólares. Por lo tanto, nuestros directores supervisan las acciones y los resultados de Berkshire con gran interés y mirada de propietario. Tú y yo tenemos suerte de tenerlos como mayordomos.
Esta misma orientación hacia el propietario prevalece entre nuestros directivos. En muchos casos, se trata de personas que han buscado a Berkshire como comprador de un negocio que ellos y sus familias han poseído durante mucho tiempo. Vinieron a nosotros con una mentalidad de propietario y les brindamos un entorno que los alienta a conservarla. Tener gerentes que aman sus negocios no es una ventaja pequeña.
Las culturas se autopropagan. Winston Churchill dijo una vez: “Tú le das forma a tus casas y luego ellas te dan forma a ti”. Esa sabiduría también se aplica a las empresas. Los procedimientos burocráticos engendran más burocracia y los palacios corporativos imperiales inducen un comportamiento imperioso. (Como dijo un bromista: “Sabes que ya no eres director ejecutivo cuando te sientas en el asiento trasero de tu auto y no se mueve”). En la “sede mundial” de Berkshire nuestro alquiler anual es de 270.212 dólares. Además, la inversión de la oficina en casa en muebles, arte, dispensadores de Coca-Cola, comedor y equipos de alta tecnología (lo que sea) asciende a 301.363 dólares. Mientras Charlie y yo tratemos su dinero como si fuera nuestro, es probable que los gerentes de Berkshire también tengan cuidado con él.
Nuestros programas de compensación, nuestra reunión anual e incluso nuestros informes anuales están diseñados con miras a reforzar la cultura de Berkshire y convertirla en una que rechace y expulse a los gerentes de una tendencia diferente. Esta cultura se fortalece cada año y permanecerá intacta mucho después de que Charlie y yo abandonemos la escena.
Necesitaremos todas las fortalezas que acabo de describir para hacerlo razonablemente bien. Nuestros gerentes cumplirán; puedes contar con eso. Pero que Charlie y yo podamos cumplir nuestra parte en la asignación de capital depende en parte del entorno competitivo para las adquisiciones. Obtendrá nuestros mejores esfuerzos.
GEICO
Ahora déjame contarte una historia que te ayudará a comprender cómo el valor intrínseco de una empresa puede superar con creces su valor contable. Relatar esta historia también me da la oportunidad de revivir grandes recuerdos.
El mes pasado hace sesenta años, GEICO entró en mi vida, destinado a darle forma enorme. Entonces yo era un estudiante de posgrado de 20 años en Columbia y había elegido ir allí porque mi héroe, Ben Graham, daba una clase una vez a la semana en la escuela.Un día, en la biblioteca, revisé la entrada de Ben en Quién es quién en Estados Unidos y descubrí que era presidente de Government Employees Insurance Co. (ahora llamada GEICO). No sabía nada de seguros y nunca había oído hablar de la empresa. La bibliotecaria, sin embargo, me guió hacia un gran compendio de aseguradoras y, después de leer la página sobre GEICO, decidí visitar la empresa. El sábado siguiente, tomé un tren temprano hacia Washington.
Lamentablemente, cuando llegué a la sede de la empresa, el edificio estaba cerrado. Luego comencé a golpear una puerta con bastante frenesí, hasta que finalmente apareció un conserje. Le pregunté si había alguien en la oficina con quien pudiera hablar y me guió hacia la única persona que estaba allí, Lorimer Davidson.
Ese fue mi momento de suerte. Durante las siguientes cuatro horas, “Davy” me enseñó sobre seguros y GEICO. Fue el comienzo de una maravillosa amistad. Poco después, me gradué en Columbia y me convertí en vendedor de acciones en Omaha. GEICO, por supuesto, fue mi principal recomendación, lo que me permitió tener un gran comienzo con docenas de clientes. GEICO también impulsó mi patrimonio neto porque, poco después de conocer a Davy, convertí las acciones en el 75% de mi cartera de inversiones de 9.800 dólares. (Aun así, me sentí demasiado diversificado).
Posteriormente, Davy se convirtió en director ejecutivo de GEICO, llevando a la empresa a alturas inimaginables antes de que se metiera en problemas a mediados de la década de 1970, unos años después de su jubilación. Cuando eso sucedió, con las acciones cayendo más del 95%, Berkshire compró alrededor de un tercio de la compañía en el mercado, una posición que con los años aumentó al 50% debido a las recompras de sus propias acciones por parte de GEICO. El coste de Berkshire por esta mitad del negocio fue de 46 millones de dólares. (A pesar del tamaño de nuestra posición, no ejercimos ningún control sobre las operaciones).
Luego compramos el 50% restante de GEICO a principios de 1996, lo que impulsó a Davy, de 95 años, a grabar un vídeo en el que decía lo feliz que estaba de que su amado GEICO residiera permanentemente en Berkshire. (También concluyó en broma diciendo: “La próxima vez, Warren, programa una cita”).
Han sucedido muchas cosas en GEICO durante los últimos 60 años, pero su objetivo principal (ahorrar a los estadounidenses una cantidad sustancial de dinero en la compra de seguros de automóviles) permanece sin cambios. (Pruébenos al 1-800-847-7536 o www.GEICO.com). En otras palabras, obtenga el negocio del asegurado mereciendo su negocio. Centrándose en este objetivo, la compañía ha crecido hasta convertirse en la tercera aseguradora de automóviles más grande de Estados Unidos, con una cuota de mercado del 8,8%.
Cuando Tony Nicely, director ejecutivo de GEICO, asumió el cargo en 1993, esa participación era del 2,0%, un nivel en el que había estado estancada durante más de una década. GEICO se convirtió en una empresa diferente bajo la dirección de Tony, encontrando un camino hacia un crecimiento constante y al mismo tiempo manteniendo la disciplina de suscripción y sus costos bajos.Permítanme cuantificar el logro de Tony. Cuando, en 1996, compramos el 50% de GEICO que aún no teníamos, nos costó alrededor de 2.300 millones de dólares. Ese precio implicaba un valor de $4.600 millones para el 100%. GEICO tenía entonces un patrimonio neto tangible de 1.900 millones de dólares.
El exceso del valor implícito sobre el patrimonio neto tangible (2.700 millones de dólares) era lo que estimamos que valía la “buena voluntad” de GEICO en ese momento. Esa buena voluntad representaba el valor económico de los asegurados que entonces hacían negocios con GEICO. En 1995, esos clientes habían pagado a la empresa 2.800 millones de dólares en primas. En consecuencia, valorábamos a los clientes de GEICO en aproximadamente el 97% (2,7/2,8) de lo que pagaban anualmente a la empresa. Según los estándares de la industria, ese era un precio muy alto. Pero GEICO no era una aseguradora cualquiera: debido a los bajos costos de la compañía, sus asegurados eran consistentemente rentables e inusualmente leales.
Hoy en día, el volumen de primas es de 14.300 millones de dólares y sigue creciendo. Sin embargo, mantenemos la buena voluntad de GEICO en nuestros libros en solo $1.4 mil millones, una cantidad que permanecerá sin cambios sin importar cuánto aumente el valor de GEICO. (Según las reglas contables, se anota el valor en libros del fondo de comercio si su valor económico disminuye, pero se deja sin cambios si el valor económico aumenta). Utilizando el criterio del 97% del volumen de primas que aplicamos a nuestra compra de 1996, el valor real actual del fondo de comercio económico de GEICO es de aproximadamente 14 mil millones de dólares. Y es probable que este valor sea mucho mayor dentro de diez o veinte años. GEICO, que tuvo un buen comienzo en 2011, es el regalo que sigue dando.
Una nota al pie no tan pequeña: bajo Tony, GEICO ha desarrollado una de las agencias de seguros de líneas personales más grandes del país, que vende principalmente pólizas para propietarios de viviendas a nuestros clientes de seguros de automóviles GEICO. En este negocio, representamos a varias aseguradoras que no están afiliadas a nosotros. Se arriesgan; simplemente registramos a los clientes. El año pasado vendimos 769,898 pólizas nuevas en esta operación de agencia, un 34% más que el año anterior. La forma obvia en que esta actividad nos ayuda es que produce ingresos por comisiones; Igualmente importante es el hecho de que fortalece aún más nuestra relación con nuestros asegurados, ayudándonos a retenerlos.
Tengo una deuda enorme con Tony y Davy (y, pensándolo bien, también con ese conserje).
Ahora, examinemos los cuatro sectores principales de Berkshire. Cada uno tiene características de balance e ingresos muy diferentes de los demás. Por lo tanto, agruparlos juntos impide el análisis. Así que los presentaremos como cuatro negocios separados, que es como los vemos Charlie y yo.
Primero analizaremos los seguros, la operación principal de Berkshire y el motor que ha impulsado nuestra expansión a lo largo de los años.
SeguroLas aseguradoras de daños y perjuicios (“P/C”) reciben primas por adelantado y pagan los reclamos más tarde. En casos extremos, como los que surgen de ciertos accidentes de compensación laboral, los pagos pueden extenderse durante décadas. Este modelo de cobrar ahora y pagar después nos deja con grandes sumas –dinero que llamamos “flotante”– que eventualmente irá a parar a otros. Mientras tanto, podremos invertir este capital flotante en beneficio de Berkshire. Aunque las pólizas y reclamaciones individuales van y vienen, la cantidad de capital flotante que mantenemos se mantiene notablemente estable en relación con el volumen de primas. En consecuencia, a medida que nuestro negocio crece, también crece nuestro flotador. Y cómo hemos crecido: basta con echar un vistazo a la siguiente tabla:
| Fin de año | Flotación (en millones de dólares) |
|---|---|
| 1970 | $39 |
| 1980 | 237 |
| 1990 | 1.632 |
| 2000 | 27.871 |
| 2010 | 65.832 |
Si nuestras primas exceden el total de nuestros gastos y eventuales pérdidas, registramos una ganancia técnica que se suma a los ingresos por inversiones que produce nuestra flotación. Cuando se produce esa ganancia, disfrutamos del uso del dinero gratis y, mejor aún, nos pagan por conservarlo. Desgraciadamente, el deseo de todas las aseguradoras de lograr este feliz resultado crea una competencia intensa, tan vigorosa en la mayoría de los años que hace que la industria de seguros generales en su conjunto opere con pérdidas técnicas significativas. Esta pérdida, en efecto, es lo que la industria paga para mantener su flotación. Por ejemplo, State Farm, con diferencia la aseguradora más grande del país y una empresa bien administrada, ha incurrido en pérdidas técnicas en siete de los últimos diez años. Durante ese período, su pérdida técnica agregada fue de más de 20 mil millones de dólares.
En Berkshire, hemos operado con ganancias técnicas durante ocho años consecutivos; nuestra ganancia técnica total para el período fue de $17 mil millones. Creo que es probable que sigamos suscribiendo de manera rentable en la mayoría de los años futuros (aunque ciertamente no en todos). Si logramos eso, nuestra flotación será mejor que gratuita. Nos beneficiaremos del mismo modo que lo haríamos si alguna parte depositara 66.000 millones de dólares en nuestras manos, nos pagara una comisión por conservar su dinero y luego nos dejara invertir sus fondos para nuestro propio beneficio.Permítanme enfatizar nuevamente que la flotación libre de costos no es un resultado que se pueda esperar para la industria F/C en su conjunto: en la mayoría de los años, las primas de la industria han sido inadecuadas para cubrir las reclamaciones más los gastos. En consecuencia, el rendimiento general de la industria sobre el capital tangible ha estado durante muchas décadas muy por debajo del rendimiento promedio obtenido por la industria estadounidense, un desempeño lamentable que es casi seguro que continuará. La destacada economía de Berkshire existe sólo porque tenemos algunos gerentes fantásticos que dirigen algunos negocios inusuales. Ya les hemos hablado de GEICO, pero tenemos otras dos operaciones muy grandes, y también un grupo de operaciones más pequeñas, cada una de las cuales es una estrella a su manera.
En primer lugar está Berkshire Hathaway Reinsurance Group, dirigido por Ajit Jain. Ajit asegura riesgos que nadie más tiene el deseo o el capital para asumir. Su operación combina capacidad, velocidad, decisión y, lo más importante, inteligencia de una manera única en el negocio de los seguros. Sin embargo, nunca expone a Berkshire a riesgos que sean inapropiados en relación con nuestros recursos. De hecho, somos mucho más conservadores que la mayoría de las grandes aseguradoras en ese sentido. El año pasado, Ajit aumentó significativamente su operación de reaseguro de vida, desarrollando un volumen de primas anuales de alrededor de $2 mil millones que se repetirá durante décadas.
Desde sus inicios en 1985, Ajit ha creado un negocio de seguros con una flotación de 30 mil millones de dólares y ganancias técnicas significativas, una hazaña que ningún director ejecutivo de ninguna otra aseguradora se ha acercado a igualar. Gracias a sus logros, ha añadido muchos miles de millones de dólares al valor de Berkshire. Incluso la kriptonita rebota en Ajit.
Tenemos otra potencia de seguros en General Re, administrada por Tad Montross.
En esencia, una operación de seguro sólida requiere cuatro disciplinas: (1) Comprensión de todas las exposiciones que podrían causar que una póliza incurra en pérdidas; (2) Una evaluación conservadora de la probabilidad de que cualquier exposición realmente cause una pérdida y el costo probable si lo hace; (3) El establecimiento de una prima que genere una ganancia, en promedio, después de que se hayan cubierto tanto los costos de pérdidas potenciales como los gastos operativos; y (4) La voluntad de retirarse si no se puede obtener la prima adecuada.
Muchas aseguradoras pasan las primeras tres pruebas y suspenden la cuarta. Las insistencias de Wall Street, las presiones de las agencias y los corredores, o simplemente la negativa de un director ejecutivo impulsado por la testosterona a aceptar volúmenes cada vez menores han llevado a demasiadas aseguradoras a suscribir negocios a precios inadecuados. “El otro lo está haciendo, así que nosotros también debemos hacerlo” significa problemas en cualquier negocio, pero en ninguno tanto como en el de seguros.Tad ha observado los cuatro mandamientos del seguro y se nota en sus resultados. La enorme flotación de General Re ha sido mejor que gratuita bajo su liderazgo y esperamos que, en promedio, continúe siéndolo.
Por último, somos propietarios de un grupo de empresas más pequeñas, la mayoría de ellas especializadas en rincones extraños del mundo de los seguros. En conjunto, sus resultados han sido consistentemente rentables y, como muestra la siguiente tabla, la flotación que nos brindan es sustancial. Charlie y yo valoramos estas empresas y sus directivos.
Aquí está el historial de los cuatro segmentos de nuestros negocios de seguros de vida y de propiedad:
| Operaciones de Seguros | Beneficio de suscripción | Flotación de fin de año | ||
|---|---|---|---|---|
| Operaciones de Seguros | 2010 | 2009 | 2010 | 2009 |
| General Re | $452 | $477 | $20,049 | $21,014 |
| BH Reaseguros | 176 | 250 | 30.370 | 27.753 |
| GEICO | 1.117 | 649 | 10.272 | 9.613 |
| Otros Primaria | 268 | 84 | 5.141 | 5.061 |
| $2,013 | $1,460 | $65,832 | $63,441 |
Entre las grandes operaciones de seguros, la de Berkshire me impresiona como la mejor del mundo.
Operaciones de fabricación, servicios y venta minorista
Nuestras actividades en esta parte de Berkshire cubren el paseo marítimo. Sin embargo, veamos un balance resumido y un estado de ganancias de todo el grupo.
Balance general 31/12/10 (en millones)
| Activos | Pasivos y Patrimonio | ||
|---|---|---|---|
| Efectivo y equivalentes | $ 2.673 | Documentos por pagar | $1.805 |
| Cuentas y documentos por cobrar | 5.396 | Otros pasivos corrientes | 8.169 |
| Inventario | 7.101 | Pasivos corrientes totales | 9.974 |
| Otros activos corrientes | 550 | ||
| Activos circulantes totales | 15.720 | ||
| Fondo de comercio y otros intangibles | 16.976 | Impuestos diferidos | 3.001 |
| Activos fijos | 15.421 | Deuda a plazo y otros pasivos | 6.621 |
| Otros activos | 3.029 | Equidad | 31.550 |
| $51,146 | $51,146 |
Estado de resultados (en millones)| | 2010 | 2009 | 2008 | |--------------------------------------------------------------------------------------------------|---------|---------|---------| | Ingresos | $66,610 | $61,665 | $66,099 | | Gastos de explotación (incluida la depreciación de 1.362 dólares en 2010, 1.422 dólares en 2009 y 1.280 dólares en 2008) | 62.225 | 59.509 | 61.937 | | Gastos por intereses | 111 | 98 | 139 | | Ganancias antes de impuestos | 4.274* | 2.058* | 4.023* | | Impuestos sobre la renta y intereses minoritarios | 1.812 | 945 | 1.740 | | Ganancias netas | $2,462 | $1,113 | $2,283 |
$ ^{*} $No incluye ajustes contables de compras.
Este grupo de empresas vende productos que van desde piruletas hasta aviones a reacción. Algunas de las empresas disfrutan de una economía excelente, medida por las ganancias sobre activos tangibles netos no apalancados que van desde el 25% después de impuestos hasta más del 100%. Otros producen buenos rendimientos del orden del 12-20%. Desafortunadamente, algunos tienen rendimientos muy pobres, como resultado de algunos errores graves que he cometido en mi trabajo de asignación de capital. Estos errores se produjeron porque juzgué mal la fuerza competitiva del negocio que estaba comprando o la economía futura de la industria en la que operaba. Intento mirar diez o veinte años cuando hago una adquisición, pero a veces mi vista ha sido mala.
La mayoría de las empresas de este apartado mejoraron sus resultados el año pasado y cuatro batieron récords. Veamos primero a los que batieron récords.
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TTI, nuestro distribuidor de componentes electrónicos, tuvo ventas un 21% por encima de su máximo anterior (registrado en 2008) y ganancias antes de impuestos que superaron su récord anterior en un 58%. Sus ganancias en ventas abarcaron tres continentes: América del Norte con un 16%, Europa con un 26% y Asia con un 50%. Los miles de artículos que distribuye TTI son comunes y muchos se venden por menos de un dólar. La magia del desempeño excepcional de TTI es creada por Paul Andrews, su director ejecutivo y sus asociados.
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Forest River, nuestro fabricante de embarcaciones y vehículos recreativos, registró ventas récord de casi 2 mil millones de dólares y también ganancias récord. Forest River tiene 82 plantas y todavía tengo que visitar una (o la oficina central, para el caso). No hay necesidad; Pete Liegl, el director ejecutivo de la empresa, dirige una operación estupenda. Ven a ver sus productos en la reunión anual. Mejor aún, compre uno.- CTB, nuestra empresa de equipamiento agrícola, volvió a batir un récord de ganancias. Les hablé en el Informe Anual de 2008 sobre Vic Mancinelli, el director ejecutivo de la empresa. Él sigue mejorando. Berkshire pagó 140 millones de dólares por CTB en 2002. Desde entonces, nos ha pagado dividendos de 160 millones de dólares y eliminó 40 millones de dólares de deuda. El año pasado ganó 106 millones de dólares antes de impuestos. Los aumentos de productividad han producido gran parte de este aumento. Cuando compramos CTB, las ventas por empleado fueron de $189,365; ahora son $405,878.
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¿Creerías en los zapatos? H. H. Brown, dirigida por Jim Issler y mejor conocida por su marca Born, estableció un nuevo récord de ventas y ganancias (con la ayuda de la venta de 1110 pares de zapatos en nuestra reunión anual). Jim se ha adaptado brillantemente a los principales cambios de la industria. Su trabajo, debo mencionar, está supervisado por Frank Rooney, de 89 años, un magnífico hombre de negocios y todavía un tipo peligroso con quien apostar en el campo de golf.
En NetJets se produjo una gran historia en la mejora año tras año de este sector. No puedo exagerar la amplitud y la importancia de los logros de Dave Sokol en esta empresa, el principal proveedor de propiedad fraccionada de aviones a reacción. NetJets ha sido un éxito operativo durante mucho tiempo y en 2010 poseía una participación de mercado cinco veces mayor que la de su competidor más cercano. Nuestro abrumador liderazgo surge de un maravilloso equipo de pilotos, mecánicos y personal de servicio. Este equipo volvió a hacer su trabajo en 2010 y la satisfacción del cliente, como se indica en nuestras encuestas periódicas, alcanzó nuevos máximos.
Aunque NetJets siempre fue un gran ganador entre los clientes, nuestros resultados financieros, desde su adquisición en 1998, fueron un fracaso. En los 11 años transcurridos hasta 2009, la compañía informó una pérdida agregada antes de impuestos de 157 millones de dólares, una cifra muy subestimada ya que los costos de endeudamiento de NetJets estaban fuertemente subsidiados por su libre uso del crédito de Berkshire. Si NetJets hubiera operado de forma independiente, sus pérdidas a lo largo de los años habrían sido varios cientos de millones mayores.
Ahora estamos cobrando a NetJets una tarifa adecuada por la garantía de Berkshire. A pesar de esta comisión (que ascendió a 38 millones de dólares en 2010), NetJets ganó 207 millones de dólares antes de impuestos en 2010, una variación de 918 millones de dólares con respecto a 2009. La rápida reestructuración de la gestión por parte de Dave y la racionalización de la compañía de sus políticas de compras y gastos han puesto fin a la hemorragia de efectivo y han convertido lo que era el único problema empresarial importante de Berkshire en una operación sólidamente rentable.Mientras tanto, Dave ha mantenido la reputación de NetJets como líder en la industria en materia de seguridad y servicio. En muchos aspectos importantes, nuestros estándares operativos y de capacitación son considerablemente más sólidos que los requeridos por la FAA. Mantener los estándares más altos es lo correcto, pero también tengo una razón egoísta para defender esta política. Mi familia y yo hemos volado más de 5000 horas en NetJets (lo que equivale a estar en el aire las 24 horas del día durante siete meses) y volaremos miles de horas más en el futuro. No recibimos ningún trato especial y hemos utilizado una combinación aleatoria de al menos 100 aviones y 300 tripulaciones. Sea cual sea el avión o la tripulación, siempre sabemos que volamos con los pilotos mejor formados de la aviación privada.
La mayor fuente de ingresos en nuestro sector de fabricación, servicios y venta minorista es Marmon, un conjunto de 130 empresas. Pronto aumentaremos nuestra propiedad en esta empresa al 80% mediante la compra programada del 17% de sus acciones a la familia Pritzker. El coste será de unos 1.500 millones de dólares. Luego compraremos las participaciones restantes de Pritzker en 2013 o 2014, la fecha que elija la familia. Frank Ptak dirige Marmon maravillosamente y esperamos tener el 100% de propiedad.
Después de Marmon, los dos que más ganan en este sector son Iscar y McLane. Ambos tuvieron años excelentes. En 2010, McLane de Grady Rosier ingresó al negocio de distribución de vinos y licores para complementar su operación de 32 mil millones de dólares como distribuidor de productos alimenticios, cigarrillos, dulces y artículos diversos. Al comprar Empire Distributors, un operador en Georgia y Carolina del Norte, nos asociamos con David Kahn, el dinámico director ejecutivo de la empresa. David está liderando nuestros esfuerzos por expandirnos geográficamente. A finales de año ya había realizado su primera adquisición, Horizon Wine and Spirits en Tennessee.
En Iscar, las ganancias aumentaron un 159% en 2010 y es posible que superemos los niveles previos a la recesión en 2011. Las ventas están mejorando en todo el mundo, particularmente en Asia. Hay que darle crédito a Eitan Wertheimer, Jacob Harpaz y Danny Goldman por una actuación excepcional, muy superior a la de los principales competidores de Iscar.
Todo eso son buenas noticias. Sin embargo, nuestros negocios relacionados con la construcción de viviendas continúan teniendo problemas. Johns Manville, MiTek, Shaw y Acme Brick han mantenido sus posiciones competitivas, pero sus beneficios están muy por debajo de los niveles de hace unos años. Combinadas, estas operaciones ganaron 362 millones de dólares antes de impuestos en 2010, en comparación con 1.300 millones de dólares en 2006, y su empleo se ha reducido en aproximadamente 9.400 personas.La recuperación del sector inmobiliario probablemente comenzará dentro de aproximadamente un año. En cualquier caso, es seguro que en algún momento ocurrirá. En consecuencia: (1) En MiTek, hemos realizado, o nos hemos comprometido a realizar, cinco adquisiciones complementarias durante los últimos once meses; (2) En Acme, recientemente adquirimos el fabricante líder de ladrillos en Alabama por 50 millones de dólares; (3) Johns Manville está construyendo una planta de membranas para techos por valor de 55 millones de dólares en Ohio, que se completará el próximo año; y (4) Shaw gastará 200 millones de dólares en 2011 en plantas y equipos, todos ellos situados en Estados Unidos. Estas empresas entraron fuertes en la recesión y saldrán de ella más fuertes. En Berkshire, nuestro horizonte temporal es para siempre.
Empresas reguladas con uso intensivo de capital
Tenemos dos negocios muy grandes, BNSF y MidAmerican Energy, con importantes características comunes que los distinguen de muchos otros. En consecuencia, les damos su propio sector en esta carta y dividimos sus estadísticas financieras en nuestro balance y cuenta de resultados GAAP.
Una característica clave de ambas empresas es la enorme inversión que tienen en activos regulados de muy larga duración, financiados por grandes cantidades de deuda a largo plazo que no está garantizada por Berkshire. Nuestro crédito no es necesario: ambas empresas tienen un poder adquisitivo que, incluso en condiciones comerciales muy adversas, cubre ampliamente sus necesidades de intereses. Por ejemplo, en la recesión de 2010, cuando las cargas de automóviles de BNSF estaban muy por debajo de los niveles máximos, la cobertura de intereses de la empresa era de 6:1.
Ambas empresas están fuertemente reguladas y ambas tendrán una necesidad interminable de realizar importantes inversiones en plantas y equipos. Ambos también deben brindar un servicio eficiente y satisfactorio para el cliente para ganarse el respeto de sus comunidades y reguladores. A cambio, ambos necesitan tener la seguridad de que se les permitirá obtener ganancias razonables en futuras inversiones de capital.
Anteriormente expliqué cuán importantes son los ferrocarriles para el futuro de nuestro país. El ferrocarril mueve el 42% del transporte de mercancías entre ciudades de Estados Unidos, medido en toneladas-milla, y BNSF mueve más que cualquier otro ferrocarril: alrededor del 28% del total de la industria. Un poco de matemáticas le dirá que más del 11% de todas las toneladas-milla de carga entre ciudades en los EE. UU. es transportada por BNSF. Dado el desplazamiento de la población hacia Occidente, nuestra participación bien podría aumentar ligeramente.Todo esto supone una enorme responsabilidad. Somos una parte importante y esencial del sistema circulatorio de la economía estadounidense, obligados a mantener y mejorar constantemente nuestras 23.000 millas de vías junto con sus puentes, túneles, motores y automóviles auxiliares. Al llevar a cabo esta tarea, debemos anticiparnos a las necesidades de la sociedad, no simplemente reaccionar ante ellas. Para cumplir con nuestra obligación social, gastaremos regularmente mucho más que nuestra depreciación, y este exceso ascendió a 2 mil millones de dólares en 2011. Confío en que obtendremos rendimientos apropiados de nuestras enormes inversiones incrementales. Una regulación inteligente y una inversión inteligente son dos caras de la misma moneda.
En MidAmerican participamos en un “pacto social” similar. Se espera que aportemos sumas cada vez mayores para satisfacer las necesidades futuras de nuestros clientes. Si mientras tanto operamos de manera confiable y eficiente, sabemos que obtendremos un retorno justo de estas inversiones.
MidAmerican suministra electricidad a 2,4 millones de clientes en EE. UU., operando como el mayor proveedor en Iowa, Wyoming y Utah y también como un proveedor importante en otros estados. Nuestros ductos transportan el 8% del gas natural del país. Obviamente, muchos millones de estadounidenses dependen de nosotros todos los días.
MidAmerican ha obtenido resultados sobresalientes tanto para sus propietarios (la participación de Berkshire es del 89,8%) como para sus clientes. Poco después de que MidAmerican comprara el oleoducto Northern Natural Gas en 2002, el desempeño de esa compañía como oleoducto fue calificado en último lugar, 43 de 43, por la principal autoridad en el campo. En el informe más reciente publicado, Northern Natural ocupó el segundo lugar. El primer puesto lo ocupó nuestro otro oleoducto, Kern River.
En su negocio eléctrico, MidAmerican tiene un historial comparable. Las tarifas de Iowa no han aumentado desde que compramos nuestra operación allí en 1999. Durante el mismo período, la otra empresa eléctrica importante del estado aumentó los precios más del 70% y ahora tiene tarifas muy por encima de las nuestras. En ciertas áreas metropolitanas en las que las dos empresas operan juntas, las facturas de electricidad de nuestros clientes son muy inferiores a las de sus vecinos. Me han dicho que casas comparables se venden a precios más altos en estas ciudades si están ubicadas en nuestra área de servicio.
MidAmerican tendrá 2.909 megavatios de generación eólica en funcionamiento a finales de 2011, más que cualquier otra empresa eléctrica regulada del país. La cantidad total que MidAmerican ha invertido o comprometido en energía eólica asciende a la asombrosa cifra de 5.400 millones de dólares. Podemos hacer este tipo de inversión porque MidAmerican retiene todas sus ganancias, a diferencia de otras empresas de servicios públicos que generalmente pagan la mayor parte de lo que ganan.Como ya podrán ver, estoy orgulloso de lo que Matt Rose en BNSF y David Sokol y Greg Abel en MidAmerican han logrado para nuestra sociedad. También estoy orgulloso y agradecido por lo que han logrado para los accionistas de Berkshire. A continuación se muestran las cifras relevantes:
| Medio americano | Ganancias (en millones) | |
|---|---|---|
| Medio americano | 2010 | 2009 |
| Servicios públicos del Reino Unido | $333 | $248 |
| Utilidad de Iowa | 279 | 285 |
| Servicios públicos occidentales | 783 | 788 |
| Tuberías | 378 | 457 |
| InicioServicios | 42 | 43 |
| Otros (neto) | 47 | 25 |
| Ganancias operativas antes de intereses e impuestos corporativos | 1.862 | 1.846 |
| Intereses, distintos de Berkshire | (323) | (318) |
| Intereses sobre la deuda junior de Berkshire | (30) | (58) |
| Impuesto sobre la renta | (271) | (313) |
| Ganancias netas | $1,238 | $1,157 |
| Ganancias aplicables a Berkshire* | $1,131 | $1,071 |
| (Contabilidad histórica hasta el 12/02/10; contabilidad de compras posteriormente) | (en millones) | |
|---|---|---|
| (Contabilidad histórica hasta el 12/02/10; contabilidad de compras posteriormente) | 2010 | 2009 |
| Ingresos | $16,850 | $14,016 |
| Ganancias operativas | 4.495 | 3.254 |
| Interés (Neto) | 507 | 613 |
| Ganancias antes de impuestos | 3.988 | 2.641 |
| Ganancias netas | 2.459 | 1.721 |
Finanzas y productos financieros
Este, nuestro sector más pequeño, incluye dos empresas de alquiler, XTRA (remolques) y CORT (muebles), y Clayton Homes, el principal productor y financiador de viviendas prefabricadas del país.Nuestros dos negocios de leasing mejoraron sus resultados el año pasado, aunque partiendo de una base muy baja. XTRA aumentó la utilización de sus equipos del 63% en 2009 al 75% en 2010, aumentando así las ganancias antes de impuestos a $35 millones desde $17 millones en 2009. CORT experimentó un repunte en el negocio a medida que avanzaba el año y también restringió significativamente sus operaciones. La combinación aumentó sus resultados antes de impuestos de una pérdida de $3 millones en 2009 a $18 millones de ganancias en 2010.
En Clayton produjimos 23.343 viviendas, el 47% del total de 50.046 de la industria. Comparemos esto con el año pico de 1998, cuando se fabricaron 372.843 viviendas. (Entonces teníamos una participación de la industria del 8%). Las ventas habrían sido terribles el año pasado bajo cualquier circunstancia, pero los problemas financieros que comenté en el informe de 2009 continúan exacerbando las dificultades. Para explicar: las políticas de financiación de viviendas de nuestro gobierno, expresadas a través de los préstamos considerados aceptables por la FHA, Freddie Mac y Fannie Mae, favorecen las viviendas construidas en el sitio y trabajan para anular la ventaja de precio que ofrecen las casas prefabricadas.
Financiamos a más compradores de casas prefabricadas que cualquier otra empresa. Por lo tanto, nuestra experiencia debería ser instructiva para aquellos partidos que se preparan para reformar las prácticas de préstamos hipotecarios de nuestro país. Echemos un vistazo.
Clayton posee 200.804 hipotecas que originó. (También tiene algunas carteras hipotecarias que compró). Al inicio de estos contratos, el puntaje FICO promedio de nuestros prestatarios era 648, y el 47% era 640 o menos. Su banquero le dirá que las personas con tales puntajes generalmente se consideran créditos cuestionables.
Sin embargo, nuestra cartera ha tenido un buen desempeño durante condiciones de estrés. Aquí está nuestra experiencia de pérdidas durante los últimos cinco años para préstamos originados:
| Año | Pérdidas netas como porcentaje de los préstamos promedio |
|---|---|
| 2006 | 1,53% |
| 2007 | 1,27% |
| 2008 | 1,17% |
| 2009 | 1,86% |
| 2010 | 1,72% |
Nuestros prestatarios se meten en problemas cuando pierden su empleo, tienen problemas de salud, se divorcian, etc. La recesión los ha golpeado duramente. Pero quieren quedarse en sus casas y, en general, pidieron prestado cantidades razonables en relación con sus ingresos. Además, manteníamos las hipotecas originadas por nuestra propia cuenta, lo que significa que no las titulizamos ni las revendíamos de ningún otro modo. Si éramos estúpidos al prestar, íbamos a pagar el precio. Eso concentra la mente.Si los compradores de viviendas en todo el país se hubieran comportado como nuestros compradores, Estados Unidos no habría tenido la crisis que tuvo. Nuestro enfoque fue simplemente obtener un pago inicial significativo y adaptar los pagos mensuales fijos a un porcentaje razonable de los ingresos. Esta política mantuvo a Clayton solvente y también mantuvo a los compradores en sus casas.
Ser propietario de una vivienda tiene sentido para la mayoría de los estadounidenses, especialmente con los precios más bajos y las tasas de interés de ganga actuales. A fin de cuentas, la tercera mejor inversión que hice fue la compra de mi casa, aunque habría ganado mucho más dinero si hubiera alquilado y usado el dinero de la compra para comprar acciones. (Las dos mejores inversiones fueron los anillos de boda). Por los $31,500 que pagué por nuestra casa, mi familia y yo obtuvimos 52 años de recuerdos fantásticos y más por venir.
Pero una casa puede ser una pesadilla si los ojos del comprador son más grandes que su billetera y si un prestamista –a menudo protegido por una garantía gubernamental– facilita su fantasía. El objetivo social de nuestro país no debería ser poner a las familias en la casa de sus sueños, sino más bien ponerlas en una casa que puedan costear.
Inversiones
A continuación mostramos nuestras inversiones en acciones comunes que al final del año tenían un valor de mercado de más de mil millones de dólares.| Acciones | Empresa | 31/12/10 | | | |----------------------|---------------------------------|--------------------------------|----------------|----------------------| | Acciones | Empresa | Porcentaje de propiedad de la empresa | Costo $ ^{*} $ | Mercado (en millones) | | 151.610.700 | Compañía American Express | 12.6 | 1.287 | 6.507 | | 225.000.000 | Compañía BYD, Ltd. | 9.9 | 232 | 1.182 | | 200.000.000 | La Compañía Coca-Cola | 8.6 | 1.299 | 13.154 | | 29.109.637 | ConocoPhillips | 2.0 | 2.028 | 1.982 | | 45.022.563 | Johnson & Johnson | 1.6 | 2.749 | 2.785 | | 97.214.584 | Kraft Foods Inc. | 5.6 | 3.207 | 3.063 | | 19.259.600 | Múnich Re | 10,5 | 2.896 | 2.924 | | 3.947.555 | POSCO | 4.6 | 768 | 1.706 | | 72.391.036 | La empresa Procter & Gamble | 2.6 | 464 | 4.657 | | 25.848.838 | Sanofi-Aventis | 2.0 | 2.060 | 1.656 | | 242.163.773 | Tesco plc | 3.0 | 1.414 | 1.608 | | 78.060.769 | Bancorp de EE. UU. | 4.1 | 2.401 | 2.105 | | 39.037.142 | Tiendas Wal-Mart, Inc. | 1.1 | 1.893 | 2.105 | | 358.936.125 | Wells Fargo & Compañía | 6.8 | 8.015 | 11.123 | | | Otros | | 3.020 | 4.956 | | | Total de acciones ordinarias negociadas en el mercado | | 33.733 | 61.513 |
$ ^{*} $Este es nuestro precio de compra real y también nuestra base impositiva; El “costo” GAAP difiere en algunos casos debido a las amortizaciones o amortizaciones que se han requerido.En nuestras ganancias reportadas reflejamos solo los dividendos que nos pagan las empresas de nuestra cartera. Sin embargo, nuestra participación en las ganancias no distribuidas de estas participadas fue de más de 2 mil millones de dólares el año pasado. Estas ganancias retenidas son importantes. En nuestra experiencia –y, de hecho, en la experiencia de los inversores durante el siglo pasado– las ganancias no distribuidas han sido igualadas o superadas por las ganancias del mercado, aunque de manera muy irregular. (De hecho, a veces la correlación va a la inversa. Como dijo un inversor en 2009: “Esto es peor que el divorcio. He perdido la mitad de mi patrimonio neto… y todavía tengo a mi esposa”). En el futuro, esperamos que nuestras ganancias en el mercado eventualmente igualen al menos las ganancias que retienen nuestras empresas en las que invertimos.
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En nuestra estimación anterior del poder adquisitivo normal de Berkshire, hicimos tres ajustes relacionados con los ingresos futuros por inversiones (pero no incluimos nada para el factor de ganancias no distribuidas que acabo de describir).
El primer ajuste fue decididamente negativo. El año pasado, analizamos cinco grandes inversiones de renta fija que han contribuido con sumas sustanciales a nuestras ganancias reportadas. Uno de ellos –nuestro billete Swiss Re– fue rescatado a principios de 2011, y es probable que otros dos –nuestras acciones preferentes de Goldman Sachs y General Electric– hayan desaparecido a finales de año. General Electric tiene derecho a solicitar nuestra preferencia en octubre y ha manifestado su intención de hacerlo. Goldman Sachs tiene derecho a llamar a nuestra opción preferida con un aviso de 30 días, pero la Reserva Federal se lo ha impedido (¡bendita sea!), que desafortunadamente probablemente le dará luz verde a Goldman en poco tiempo.
Las tres empresas que reembolsan deben pagarnos una prima para hacerlo (en total, alrededor de 1.400 millones de dólares), pero, aun así, todos los reembolsos no son bienvenidos. Después de que ocurran, nuestro poder adquisitivo se reducirá significativamente. Esas son las malas noticias.
Hay dos compensaciones probables. A finales de año teníamos 38.000 millones de dólares en equivalentes de efectivo que han estado ganando una miseria a lo largo de 2010. Sin embargo, en algún momento volverán a haber mejores tasas. Agregarán al menos 500 millones de dólares –y quizás mucho más– a nuestros ingresos por inversiones. Es poco probable que ese tipo de aumento en los rendimientos del mercado monetario se produzca pronto. Sin embargo, es apropiado que incluyamos tasas mejoradas en una estimación del poder adquisitivo “normal”. Además, incluso antes de que se produzcan tipos más altos, podríamos tener suerte y encontrar la oportunidad de utilizar parte de nuestro tesoro de efectivo con rendimientos decentes. Ese día no puede llegar demasiado pronto para mí: para actualizar a Esopo, una chica en un convertible vale cinco en la guía telefónica.Además, es casi seguro que aumentarán los dividendos sobre nuestras tenencias actuales de acciones ordinarias. Es probable que la mayor ganancia se produzca en Wells Fargo. La Reserva Federal, nuestra amiga con respecto a Goldman Sachs, ha congelado los niveles de dividendos en los principales bancos, ya sean fuertes o débiles, durante los últimos dos años. Wells Fargo, aunque prosperó constantemente durante lo peor de la recesión y actualmente disfruta de una enorme fortaleza financiera y poder adquisitivo, se ha visto obligado a mantener un pago artificialmente bajo. (No culpamos a la Reserva Federal: por diversas razones, una congelación generalizada tenía sentido durante la crisis y sus consecuencias inmediatas).
En algún momento, probablemente pronto, cesarán las restricciones de la Reserva Federal. Wells Fargo podrá entonces restablecer la política racional de dividendos que merecen sus propietarios. En ese momento, esperaríamos que nuestros dividendos anuales de sólo este título aumentaran en varios cientos de millones de dólares al año.
Es probable que otras empresas que tenemos también aumenten sus dividendos. Coca-Cola nos pagó 88 millones de dólares en 1995, un año después de que termináramos de comprar las acciones. Desde entonces, cada año Coca-Cola ha aumentado su dividendo. En 2011, es casi seguro que recibiremos 376 millones de dólares de Coca-Cola, 24 millones de dólares más que el año pasado. Dentro de diez años, esperaría que esos 376 millones de dólares se duplicaran. Al final de ese período, no me sorprendería ver que nuestra participación en las ganancias anuales de Coca-Cola exceda el 100% de lo que pagamos por la inversión. El tiempo es amigo de los negocios maravillosos.
En general, creo que nuestros ingresos por inversiones “normales” serán al menos iguales a los que obtuvimos en 2010, aunque los reembolsos que describí reducirán nuestra participación en 2011 y quizás también en 2012.
El verano pasado, Lou Simpson me dijo que deseaba jubilarse. Dado que Lou tenía apenas 74 años (una edad que Charlie y yo consideramos apropiada sólo para los aprendices en Berkshire), su llamada fue una sorpresa.
Lou se unió a GEICO como administrador de inversiones en 1979 y su servicio a esa empresa ha sido invaluable. En el Informe Anual de 2004, detallé su historial con las acciones y omití las actualizaciones sólo porque su desempeño hizo que el mío pareciera malo. ¿Quién necesita eso?
Lou nunca ha sido alguien que publicite sus talentos. Pero lo haré: en pocas palabras, Lou es uno de los grandes inversores. Lo extrañaremos.
Hace cuatro años, les dije que necesitábamos agregar uno o más administradores de inversiones más jóvenes para continuar cuando Charlie, Lou y yo no estuviéramos presentes. En ese momento teníamos varios candidatos destacados inmediatamente disponibles para mi puesto de CEO (como los tenemos ahora), pero no teníamos respaldo en el área de inversiones.Es fácil identificar muchos administradores de inversiones con excelentes antecedentes recientes. Pero los resultados pasados, aunque importantes, no bastan cuando se juzga el desempeño futuro. La forma en que se ha logrado el récord es crucial, como también lo es la comprensión (y la sensibilidad) del gerente hacia el riesgo (que de ninguna manera debe medirse por beta, la elección de demasiados académicos). Respecto al criterio de riesgo, buscábamos a alguien con una habilidad difícil de evaluar: la capacidad de anticipar los efectos de escenarios económicos no observados previamente. Por último, buscábamos a alguien que considerara trabajar para Berkshire como mucho más que un empleo.
Cuando Charlie y yo conocimos a Todd Combs, sabíamos que cumplía con nuestros requisitos. Todd, como fue el caso de Lou, recibirá un salario más un pago contingente basado en su desempeño en relación con el S&P. Contamos con acuerdos para aplazamientos y transferencias que evitarán que el desempeño oscilante se vea afectado por pagos inmerecidos. El mundo de los fondos de cobertura ha sido testigo de un comportamiento terrible por parte de los socios generales que han recibido enormes pagos al alza y que luego, cuando se produjeron malos resultados, se han ido ricos, y sus socios comanditarios han perdido sus ganancias anteriores. A veces, estos mismos socios generales rápidamente fundaron otro fondo para poder participar inmediatamente en ganancias futuras sin tener que superar sus pérdidas pasadas. Los inversores que depositan dinero en tales gestores deberían ser etiquetados como chivos expiatorios, no como socios.
Mientras sea director ejecutivo, seguiré gestionando la gran mayoría de las participaciones de Berkshire, tanto en bonos como en acciones. Inicialmente, Todd administrará fondos en el rango de mil millones a tres mil millones de dólares, una cantidad que puede restablecer anualmente. Su atención se centrará en las acciones, pero no se limita a esa forma de inversión. (A los consultores de fondos les gusta exigir cuadros de estilo como “largo-corto”, “macro”, “acciones internacionales”. En Berkshire nuestro único cuadro de estilo es “inteligente”).
Con el tiempo, podemos agregar uno o dos administradores de inversiones si encontramos a las personas adecuadas. Si hacemos eso, probablemente el 80% de la compensación por desempeño de cada gerente dependerá de su propia cartera y el 20% de la de los demás gerentes. Queremos un sistema de compensación que recompense en gran medida el éxito individual pero que también fomente la cooperación, no la competencia.
Cuando Charlie y yo ya no estemos presentes, nuestro(s) administrador(es) de inversiones tendrá la responsabilidad de toda la cartera en la forma que luego establezca el director ejecutivo y la junta directiva. Dado que los buenos inversores aportan una perspectiva útil a la compra de empresas, esperaríamos que se les consultara –pero no que tuvieran derecho a voto– sobre la conveniencia de posibles adquisiciones. Al final, por supuesto, la Junta tomará la decisión sobre cualquier adquisición importante.Una nota a pie de página: cuando emitimos un comunicado de prensa sobre la incorporación de Todd a nosotros, varios comentaristas señalaron que era “poco conocido” y expresaron su desconcierto porque no buscábamos un “gran nombre”. Me pregunto cuántos de ellos habrían conocido a Lou en 1979, a Ajit en 1985 o, de hecho, a Charlie en 1959. Nuestro objetivo era encontrar un Secretary de 2 años, no un Seabiscuit de 10 años. (Vaya, puede que esa no sea la metáfora más inteligente que pueda utilizar un director ejecutivo de 80 años).
Derivados
Hace dos años, en el Informe Anual de 2008, les dije que Berkshire era parte de 251 contratos de derivados (aparte de los utilizados para operaciones en nuestras subsidiarias, como MidAmerican, y los pocos que quedaron en Gen Re). Hoy en día, la cifra comparable es 203, una cifra que refleja tanto algunas incorporaciones a nuestra cartera como la rescisión o vencimiento de algunos contratos.
Nuestros puestos permanentes, de los cuales soy personalmente responsable, se dividen en gran medida en dos categorías. Consideramos que ambas categorías nos involucran en actividades similares a las de seguros en las que recibimos primas por asumir riesgos que otros desean deshacerse. De hecho, los procesos de pensamiento que empleamos en estas transacciones de derivados son idénticos a los que utilizamos en nuestro negocio de seguros. También debe comprender que nos pagan por adelantado cuando celebramos los contratos y, por lo tanto, no corremos ningún riesgo de contraparte. Eso es importante.
Nuestra primera categoría de derivados consiste en una serie de contratos, firmados entre 2004 y 2008, que exigían pagos por nuestra parte si había incumplimientos de bonos por parte de empresas incluidas en ciertos índices de alto rendimiento. Con pequeñas excepciones, estuvimos expuestos a estos riesgos durante cinco años y cada contrato cubría 100 empresas.
En total, recibimos primas de $3.4 mil millones de dólares por estos contratos. Cuando les hablé originalmente de ellos en nuestro Informe Anual de 2007, dije que esperaba que los contratos nos proporcionaran una “ganancia técnica”, lo que significa que nuestras pérdidas serían menores que las primas que recibimos. Además, dije que nos beneficiaríamos del uso de flotadores.
Posteriormente, como bien saben, nos topamos con un pánico financiero y una grave recesión. Varias empresas de los índices de alto rendimiento quebraron, lo que nos obligó a pagar pérdidas de 2.500 millones de dólares. Hoy, sin embargo, nuestra exposición ha quedado en gran medida atrás porque la mayoría de nuestros contratos de mayor riesgo han expirado. En consecuencia, parece casi seguro que obtendremos una ganancia técnica como anticipamos originalmente. Además, hemos tenido el uso de flotación libre de intereses que promedió alrededor de $2 mil millones durante la vigencia de los contratos. En resumen, cobramos la prima correcta y eso nos protegió cuando las condiciones comerciales se volvieron terribles hace tres años.Nuestra otra gran posición en derivados (cuyos contratos reciben el nombre de “ventas de acciones”) implica seguros que suscribimos para partes que desean protegerse contra una posible caída en los precios de las acciones en EE.UU., Reino Unido, Europa y Japón. Estos contratos están vinculados a varios índices bursátiles, como el S&P 500 en Estados Unidos y el FTSE 100 en el Reino Unido. En el período 2004-2008, recibimos 4.800 millones de dólares en primas por 47 de estos contratos, la mayoría de los cuales duraron 15 años. En estos contratos, sólo cuenta el precio de los índices en la fecha de finalización: no se pueden exigir pagos antes de esa fecha.
Como primer paso para informarles sobre estos contratos, puedo informarles que a fines de 2010, a instancias de nuestra contraparte, resolvimos ocho contratos, todos ellos con vencimiento entre 2021 y 2028. Originalmente habíamos recibido $647 millones en primas por estos contratos, y la revocación requirió que pagáramos $425 millones. En consecuencia, obtuvimos una ganancia de $222 millones y también tuvimos el uso sin intereses y sin restricciones de esos $647 millones durante aproximadamente tres años.
Esas transacciones de 2010 nos dejaron con 39 contratos de venta de acciones restantes en nuestros libros al final del año. Por estos, en el momento de su inicio, recibimos primas por valor de 4.200 millones de dólares.
El futuro de estos contratos es, por supuesto, incierto. Pero he aquí una perspectiva sobre ellos. Si los precios de los índices pertinentes son los mismos en las fechas de vencimiento de los contratos que el 31 de diciembre de 2010 (y los tipos de cambio no cambian), deberíamos 3.800 millones de dólares por los vencimientos que se produzcan entre 2018 y 2026. A esta cantidad se le puede llamar “valor de liquidación”.
Sin embargo, en nuestro balance de fin de año, tenemos el pasivo por esas opciones de acciones restantes de 6.700 millones de dólares. En otras palabras, si los precios de los índices relevantes permanecen sin cambios a partir de esa fecha, registraremos una ganancia de 2.900 millones de dólares en los próximos años, siendo esa la diferencia entre la cifra del pasivo de 6.700 millones de dólares y el valor de liquidación de 3.800 millones de dólares. Creo que es muy probable que los precios de las acciones aumenten y que nuestra responsabilidad disminuirá significativamente desde ahora hasta la fecha de liquidación. Si es así, nuestra ganancia a partir de este punto será aún mayor. Pero eso, por supuesto, está lejos de ser algo seguro.
Lo que es seguro es que podremos utilizar nuestro “flotante” restante de 4.200 millones de dólares durante un promedio de unos 10 años más. (Ni esta flotación ni la que surge de los contratos de alto rendimiento están incluidas en la cifra de flotación de seguros de 66 mil millones de dólares). Dado que el dinero es fungible, piense que una parte de estos fondos contribuye a la compra de BNSF.Como les dije antes, casi todos nuestros contratos de derivados están libres de cualquier obligación de aportar garantías, un hecho que redujo las primas que de otro modo podríamos haber cobrado. Pero ese hecho también nos hizo sentir cómodos durante la crisis financiera, lo que nos permitió en esos días comprometernos con algunas compras ventajosas. Renunciar a algunas primas adicionales de derivados resultó merecer la pena.
Sobre la presentación de informes y los informes erróneos: los números que cuentan y los que no
Anteriormente en esta carta, señalé algunos números que Charlie y yo consideramos útiles para valorar Berkshire y medir su progreso.
Centrémonos aquí en un número que omitimos, pero que muchos medios destacan por encima de todos los demás: los ingresos netos. Por importante que pueda ser ese número en la mayoría de las empresas, casi siempre carece de significado en Berkshire. Independientemente de cómo le vaya a nuestro negocio, Charlie y yo podríamos (de manera bastante legal) hacer que los ingresos netos en cualquier período determinado fueran casi cualquier número que quisiéramos.
Tenemos esa flexibilidad porque las ganancias o pérdidas realizadas en inversiones se incluyen en la cifra de ingresos netos, mientras que las ganancias no realizadas (y, en la mayoría de los casos, las pérdidas) quedan excluidas. Por ejemplo, imaginemos que Berkshire tuviera un aumento de 10.000 millones de dólares en ganancias no realizadas en un año determinado y al mismo tiempo tuviera 1.000 millones de dólares en pérdidas realizadas. Nuestros ingresos netos, que contarían sólo la pérdida, se declararían inferiores a nuestros ingresos operativos. Si mientras tanto hubiéramos obtenido ganancias el año anterior, los titulares podrían proclamar que nuestras ganancias disminuyeron un X% cuando en realidad nuestro negocio podría haber mejorado mucho.
Si realmente pensáramos que los ingresos netos son importantes, regularmente podríamos incorporarles ganancias realizadas simplemente porque tenemos una enorme cantidad de ganancias no realizadas a las que recurrir. Sin embargo, tenga la seguridad de que Charlie y yo nunca hemos vendido un título debido al efecto que tendría una venta en los ingresos netos que pronto declararíamos. Ambos sentimos un profundo disgusto por “jugar” con los números, una práctica que estaba muy extendida en todas las empresas estadounidenses en los años 1990 y que aún persiste, aunque ocurre con menos frecuencia y de manera menos descarada que antes.
Los resultados operativos, a pesar de tener algunas deficiencias, son en general una guía razonable de cómo van nuestros negocios. Sin embargo, ignore nuestra cifra de ingresos netos. Las regulaciones requieren que se lo informemos. Pero si encuentra periodistas centrándose en ello, eso hablará más de su desempeño que del nuestro.
Tanto las ganancias como las pérdidas realizadas y no realizadas se reflejan plenamente en el cálculo de nuestro valor contable. Preste atención a los cambios en esa métrica y al curso de nuestras ganancias operativas, y estará en el camino correcto.
*****Como posdata, no puedo resistirme a señalar cuán caprichosos pueden ser los ingresos netos declarados. Si nuestras opciones de venta de acciones hubieran tenido una fecha de terminación del 30 de junio de 2010, se nos habría exigido pagar 6.400 millones de dólares a nuestras contrapartes en esa fecha. Los precios de los valores subieron en general durante el siguiente trimestre, lo que redujo la cifra correspondiente a 5.800 millones de dólares el 30 de septiembre. Sin embargo, la fórmula Black-Scholes que utilizamos para valorar estos contratos nos obligó a aumentar nuestro pasivo del balance durante este período de 8.900 millones de dólares a 9.600 millones de dólares, un cambio que, después del efecto de los impuestos acumulados, redujo nuestra utilidad neta para el trimestre en 455 millones de dólares.
Tanto Charlie como yo creemos que Black-Scholes produce valores tremendamente inapropiados cuando se aplica a opciones de largo plazo. Hace dos años expusimos un ejemplo absurdo en estas páginas. De manera más tangible, ponemos nuestro dinero en lo que decíamos al celebrar nuestros contratos de venta de acciones. Al hacerlo, afirmamos implícitamente que los cálculos de Black-Scholes utilizados por nuestras contrapartes o sus clientes eran defectuosos.
Sin embargo, seguimos utilizando esa fórmula al presentar nuestros estados financieros. Black-Scholes es el estándar aceptado para la valoración de opciones (casi todas las principales escuelas de negocios lo enseñan) y nos acusarían de mala contabilidad si nos desviáramos de él. Además, si hiciéramos eso, plantearíamos a nuestros auditores un problema insuperable: tienen clientes que son nuestras contrapartes y que utilizan los valores de Black-Scholes para los mismos contratos que nosotros. Sería imposible para nuestros auditores dar fe de la exactitud de sus valores y los nuestros si estuvieran muy separados.
Parte del atractivo de Black-Scholes para los auditores y reguladores es que produce una cifra precisa. Charlie y yo no podemos suministrarle uno de esos. Creemos que la verdadera responsabilidad de nuestros contratos es mucho menor que la calculada por Black-Scholes, pero no podemos dar una cifra exacta, como tampoco podemos dar un valor preciso para GEICO, BNSF o el propio Berkshire Hathaway. Nuestra incapacidad para señalar un número no nos molesta: preferiríamos estar aproximadamente en lo cierto que exactamente equivocados.
John Kenneth Galbraith observó una vez astutamente que los economistas eran más económicos con las ideas: hacían que las aprendidas en la escuela de posgrado duraran toda la vida. Los departamentos de finanzas de las universidades suelen comportarse de manera similar. Veamos la tenacidad con la que casi todos se aferraron a la teoría de los mercados eficientes a lo largo de los años 1970 y 1980, calificando despectivamente de “anomalías” los hechos poderosos que la refutaban. (Siempre me encantan las explicaciones de ese tipo: la Sociedad de la Tierra Plana probablemente considera que la órbita de un barco alrededor del globo es una anomalía molesta, pero intrascendente).Es necesario reexaminar la práctica actual de los académicos de enseñar Black-Scholes como una verdad revelada. De hecho, también lo hace la inclinación de los académicos a insistir en la valoración de las opciones. Se puede tener mucho éxito como inversor sin tener la más mínima capacidad para valorar una opción. Lo que los estudiantes deberían aprender es cómo valorar una empresa. De eso se trata la inversión.
Vida y Deuda
El principio fundamental de las carreras de autos es que para terminar primero, primero debes terminar. Esa máxima es igualmente aplicable a los negocios y guía todas nuestras acciones en Berkshire.
Sin lugar a dudas, algunas personas se han vuelto muy ricas mediante el uso de dinero prestado. Sin embargo, esa también ha sido una manera de volverse muy pobre. Cuando el apalancamiento funciona, magnifica sus ganancias. Tu cónyuge piensa que eres inteligente y tus vecinos sienten envidia. Pero el apalancamiento es adictivo. Una vez que se han beneficiado de sus maravillas, muy pocas personas recurren a prácticas más conservadoras. Y como todos aprendimos en tercer grado (y algunos reaprendieron en 2008), cualquier serie de números positivos, por impresionantes que sean, se evapora cuando se multiplica por un solo cero. La historia nos dice que el apalancamiento con demasiada frecuencia produce ceros, incluso cuando lo emplean personas muy inteligentes.
Por supuesto, el apalancamiento también puede ser letal para las empresas. Las empresas con grandes deudas suelen asumir que estas obligaciones pueden refinanciarse a medida que vencen. Esa suposición suele ser válida. Sin embargo, en ocasiones, ya sea por problemas específicos de las empresas o por una escasez mundial de crédito, los vencimientos deben cubrirse mediante pagos. Para eso, sólo el efectivo bastará.
Los prestatarios aprenden entonces que el crédito es como el oxígeno. Cuando cualquiera de ellos es abundante, su presencia pasa desapercibida. Cuando falta alguno de ellos, eso es todo lo que se nota. Incluso una breve ausencia de crédito puede poner de rodillas a una empresa. De hecho, en septiembre de 2008, su desaparición repentina en muchos sectores de la economía estuvo peligrosamente cerca de poner de rodillas a todo nuestro país.
Charlie y yo no tenemos ningún interés en ninguna actividad que pueda representar la más mínima amenaza para el bienestar de Berkshire. (Dado que tenemos una edad combinada de 167 años, comenzar de nuevo no está en nuestra lista de cosas por hacer). Siempre seremos conscientes del hecho de que ustedes, nuestros socios, nos han confiado lo que en muchos casos es una parte importante de sus ahorros. Además, una importante filantropía depende de nuestra prudencia. Por último, muchas víctimas discapacitadas de accidentes causados por nuestros asegurados cuentan con nosotros para que les entreguemos las sumas pagaderas dentro de décadas. Sería irresponsable de nuestra parte arriesgar lo que todos estos electores necesitan sólo para perseguir unos pocos puntos de retorno adicional.Un poco de historia personal puede explicar en parte nuestra extrema aversión al aventurerismo financiero. No conocí a Charlie hasta que él tenía 35 años, aunque creció a menos de 100 yardas de donde yo he vivido durante 52 años y también asistió a la misma escuela secundaria pública del centro de la ciudad de Omaha de la que se graduaron mi padre, mi esposa, mis hijos y mis dos nietos. Sin embargo, Charlie y yo trabajamos cuando éramos jóvenes en la tienda de comestibles de mi abuelo, aunque nuestros períodos de empleo estuvieron separados por unos cinco años. El nombre de mi abuelo era Ernest, y quizás ningún hombre tuviera un nombre más apropiado. Nadie trabajó para Ernest, ni siquiera como mozo de ganado, sin haber sido moldeado por la experiencia.
En la página opuesta puedes leer una carta enviada en 1939 por Ernest a su hijo menor, mi tío Fred. Cartas similares recibieron sus otros cuatro hijos. Todavía conservo la carta que le envié a mi tía Alice, que encontré (junto con 1.000 dólares en efectivo) cuando, como albacea de su patrimonio, abrí su caja de seguridad en 1970.
Ernest nunca fue a la escuela de negocios (de hecho, nunca terminó la escuela secundaria), pero comprendió la importancia de la liquidez como condición para una supervivencia asegurada. En Berkshire, hemos llevado su solución de 1.000 dólares un poco más allá y hemos prometido que mantendremos al menos 10.000 millones de dólares en efectivo, excluyendo el que tenemos en nuestros negocios regulados de servicios públicos y ferrocarriles. Debido a ese compromiso, habitualmente mantenemos al menos 20 mil millones de dólares a mano para poder soportar pérdidas de seguros sin precedentes (la mayor hasta la fecha ha sido alrededor de 3 mil millones de dólares por Katrina, la catástrofe más costosa de la industria de seguros) y aprovechar rápidamente oportunidades de adquisición o inversión, incluso en tiempos de turbulencia financiera.
A lo largo de muchos años he conocido a muchísimas personas que en algún momento u otro han sufrido de diversas maneras simplemente porque no tenían dinero en efectivo. He conocido personas que han tenido que sacrificar algunas de sus posesiones para poder disponer del dinero que era necesario en ese momento.
Durante muchos años, su abuelo guardó una cierta cantidad de dinero que podía conseguir en muy poco tiempo.
Durante varios años me he propuesto mantener una reserva por si surgiera alguna ocasión en la que necesitara dinero rápidamente, sin alterar el dinero que tengo en mi negocio. Ha habido un par de ocasiones en las que me ha parecido muy conveniente acudir a este fondo.
Por tanto, creo que todo el mundo debería tener una reserva. Espero que nunca te suceda, pero lo más probable es que algún día necesites dinero, y lo necesites con urgencia, y con este pensamiento en mente, inicié un fondo colocando $200,00 en un sobre, con tu nombre, cuando estabas casado. Cada año agregué algo, hasta que ahora hay $1000.00 en el fondo.Han transcurrido diez años desde que se casaron y este fondo ya está completo.
Es mi deseo que coloque este sobre en su caja de seguridad y lo conserve para el propósito para el que fue creado. Si llega el momento en que necesite una pieza, le sugiero que use la menor cantidad posible y la reemplace lo antes posible.
Es posible que sienta que esto debería invertirse y generarle ingresos. Olvídelo: la satisfacción mental de tener $ 1000,00 guardados donde puede conseguirlos vale más que el interés que pueda generar, especialmente si tiene la inversión en algo que no podría realizar rápidamente.
Si años después cree que ha sido una buena idea, puede repetirla con sus propios hijos.
Para su información, debo mencionar que nunca ha habido un Buffett que haya dejado un patrimonio muy grande, pero nunca ha habido uno que no haya dejado algo. Nunca gastaron todo lo que ganaron, pero siempre ahorraron parte de lo que ganaron, y todo salió bastante bien.
Esta carta se escribe al cumplirse diez años de haberse casado.
Armas y bahías
“Malo”
Mantenemos nuestro efectivo en gran medida en letras del Tesoro de Estados Unidos y evitamos otros valores a corto plazo que rinden unos pocos puntos básicos más, una política que adherimos mucho antes de que las debilidades de los papeles comerciales y los fondos del mercado monetario se hicieran evidentes en septiembre de 2008. Estamos de acuerdo con la observación del escritor de inversiones Ray DeVoe: “Se ha perdido más dinero tratando de obtener rendimiento que a punta de pistola”. En Berkshire, no dependemos de líneas bancarias y no celebramos contratos que puedan requerir la aportación de garantías, excepto por cantidades pequeñas en relación con nuestros activos líquidos.
Además, ni un centavo de efectivo ha salido de Berkshire para dividendos o recompra de acciones durante los últimos 40 años. En cambio, hemos retenido todas nuestras ganancias para fortalecer nuestro negocio, un refuerzo que ahora asciende a alrededor de mil millones de dólares al mes. Nuestro patrimonio neto ha aumentado así de 48 millones de dólares a 157 mil millones de dólares durante esas cuatro décadas y nuestro valor intrínseco ha crecido mucho más. Ninguna otra corporación estadounidense se ha acercado a desarrollar su fortaleza financiera de esta manera implacable.
Al ser tan cautelosos con respecto al apalancamiento, penalizamos nuestra rentabilidad en una cantidad menor. Sin embargo, tener mucha liquidez nos permite dormir bien. Además, durante los episodios de caos financiero que ocasionalmente estallan en nuestra economía, estaremos equipados tanto financiera como emocionalmente para actuar a la ofensiva mientras otros luchan por sobrevivir. Eso es lo que nos permitió invertir 15.600 millones de dólares en 25 días de pánico tras la quiebra de Lehman en 2008.
La reunión anualLa reunión anual se llevará a cabo el sábado 30 de abril $ ^{th} $. Carrie Kizer, de nuestra oficina central, será la maestra de ceremonias y su tema este año es Aviones, trenes y automóviles. Esto le da a NetJets, BNSF y BYD la oportunidad de lucirse.
Como siempre, las puertas del Qwest Center se abrirán a las 7 a.m. y se proyectará una nueva película de Berkshire a las 8:30. A las 9:30 pasaremos directamente al turno de preguntas y respuestas, que (con un descanso para almorzar en los stands de Qwest) se prolongará hasta las 15:30. Después de un breve receso, Charlie y yo convocaremos la reunión anual a las 3:45. Si decide irse durante el período de preguntas del día, hágalo mientras Charlie habla. (Actúe rápido; puede ser conciso).
La mejor razón para salir, por supuesto, es comprar. Le ayudaremos a lograrlo llenando el salón de 194,300 pies cuadrados que linda con el área de reuniones con productos de docenas de subsidiarias de Berkshire. El año pasado usted hizo su parte y la mayoría de las ubicaciones registraron ventas récord. En un período de nueve horas, vendimos 1053 pares de botas Justin, 12 416 libras de dulces See’s, 8000 Dairy Queen Blizzards $ ^{\circledR} $ y 8800 cuchillos Quikut (es decir, 16 cuchillos por minuto). Pero puedes hacerlo mejor. Recuerde: cualquiera que diga que el dinero no puede comprar la felicidad simplemente no ha aprendido dónde comprar.
GEICO tendrá un stand atendido por varios de sus mejores asesores de todo el país, todos ellos listos para brindarle cotizaciones de seguros de automóviles. En la mayoría de los casos, GEICO podrá ofrecerle un descuento para accionistas (normalmente del 8%). Esta oferta especial está permitida en 44 de las 51 jurisdicciones en las que operamos. (Un punto adicional: el descuento no es acumulativo si califica para otro, como el de ciertos grupos). Traiga los detalles de su seguro existente y compruebe si podemos ahorrarle dinero. Al menos la mitad de ustedes creo que podemos.
No dejes de visitar el Bookworm. Contendrá más de 60 libros y DVD, incluida la edición en chino del Almanaque del pobre Charlie, el siempre popular libro sobre mi pareja. ¿Y qué pasa si no sabes leer chino? Simplemente compre una copia y llévela consigo; Te hará lucir urbano y erudito. Si necesita enviar sus compras de libros, habrá un servicio de envío disponible cerca.
Si gasta mucho, o simplemente es un curioso, visite Elliott Aviation en el lado este del aeropuerto de Omaha entre el mediodía y las 5:00 p. m. en sábado. Allí contaremos con una flota de aviones NetJets que te acelerarán el pulso. Ven en autobús; salida en jet privado.Un archivo adjunto al material de poder que se adjunta con este informe explica cómo puede obtener la credencial que necesitará para la admisión a la reunión y otros eventos. En cuanto a reservas de avión, hotel y coche, volvemos a contratar American Express (800-799-6634) para brindarte ayuda especial. Carol Pedersen, que se encarga de estos asuntos, hace un excelente trabajo para nosotros cada año y se lo agradezco. Las habitaciones de hotel pueden ser difíciles de encontrar, pero trabaja con Carol y conseguirás una.
Las aerolíneas a menudo han aumentado los precios, a veces de manera espectacular, para el fin de semana de Berkshire. Si viene de lejos, compare el costo de volar a Kansas City con el de Omaha. El viaje dura aproximadamente $ 2\frac{1}{2} $ horas y es posible que puedas ahorrar mucho dinero, especialmente si habías planeado alquilar un auto en Omaha.
En Nebraska Furniture Mart, ubicado en un terreno de 77 acres en 72 $ ^{nd} $ Street entre Dodge y Pacific, nuevamente tendremos precios de descuento del “Berkshire Weekend”. El año pasado, la tienda realizó 33,3 millones de dólares en negocios durante su reunión anual de ventas, un volumen que, hasta donde yo sé, excede el total semanal de cualquier tienda minorista en cualquier lugar. Para obtener el descuento de Berkshire, deberás realizar tus compras entre el martes 26 de abril $ ^{th} $ y el lunes 2 de mayo $ ^{nd} $ inclusive, y además presentar tu credencial de reunión. Los precios especiales del período se aplicarán incluso a los productos de varios fabricantes prestigiosos que normalmente tienen reglas estrictas contra los descuentos pero que, en el espíritu de nuestro fin de semana de accionistas, han hecho una excepción para usted. Agradecemos su cooperación. NFM está abierto de 10 a. m. a 9 p. m. De lunes a sábado y de 10 a 18 horas. el domingo. El sábado de este año, de 17.30 a 20.30 horas. A las 8 p. m., NFM organiza un picnic al que estáis todos invitados.
En Borsheims volveremos a celebrar dos eventos exclusivos para accionistas. El primero será un cóctel a partir de las 6 p.m. a 9 p.m. el viernes 29 de abril. La segunda, la gala principal, se celebrará el domingo 1 de mayo, de 9 a 16 horas. El sábado estaremos abiertos hasta las 6 p.m. El domingo, alrededor de la 1 p. m., estaré en Borsheims con una sonrisa y limpiando zapatos, vendiendo joyas tal como vendí camisas de hombre en J.C. Penney’s hace 63 años. Le dije a Susan Jacques, directora ejecutiva de Borsheims, que todavía soy un vendedor destacado. Pero veo duda en sus ojos. Así que déjate llevar y cómprame algo para tu esposa o novia (presumiblemente la misma persona). Hazme quedar bien.Durante todo el fin de semana tendremos grandes multitudes en Borsheims. Por lo tanto, para su comodidad, los precios para accionistas estarán disponibles desde el lunes 25 de abril $ ^{th} $ hasta el sábado 7 de mayo $ ^{th} $. Durante ese período, identifíquese como accionista presentando sus credenciales de reunión o una declaración de corretaje que demuestre que es accionista de Berkshire.
El domingo, en el centro comercial a las afueras de Borsheims, Patrick Wolff, dos veces campeón de ajedrez de Estados Unidos, con los ojos vendados, se enfrentará a todos los asistentes, que tendrán los ojos bien abiertos, en grupos de seis. Cerca de allí, Norman Beck, un notable mago de Dallas, desconcertará a los espectadores. Además, tendremos a Bob Hamman y Sharon Osberg, dos de los principales expertos en bridge del mundo, disponibles para jugar al bridge con nuestros accionistas el domingo por la tarde.
Gorat’s y Piccolo’s volverán a estar abiertos exclusivamente para los accionistas de Berkshire el domingo 1 de mayo. Ambos funcionarán hasta las 22:00 horas, y Gorat abrirá a las 13:00 horas. y la apertura de Piccolo a las 4 p.m. Estos restaurantes son mis favoritos y, siendo todavía un niño en crecimiento, comeré en ambos el domingo por la noche. Recuerde: Para hacer una reserva en Gorat’s, llame al 402-551-3733 el 1 de abril (pero no antes) y en Piccolo’s llame al 402-342-9038.
Nuevamente tendremos a los mismos tres periodistas financieros liderando el período de preguntas y respuestas, haciéndonos a Charlie y a mí las preguntas que los accionistas les hemos enviado por correo electrónico. Los periodistas y sus direcciones de correo electrónico son: Carol Loomis, de Fortune, a quien se puede enviar un correo electrónico a [email protected]; Becky Quick, de CNBC, en [email protected], y Andrew Ross Sorkin, de The New York Times, en [email protected].
De las preguntas enviadas, cada periodista elegirá la docena que considere más interesantes e importantes. Los periodistas me han dicho que su pregunta tiene más posibilidades de ser seleccionada si la mantiene concisa, evita enviarla en el último momento, la relaciona con Berkshire y no incluye más de dos preguntas en cualquier correo electrónico que les envíe. (En su correo electrónico, infórmele al periodista si desea que se mencione su nombre si se selecciona su pregunta).
Ni Charlie ni yo obtendremos ni la más mínima idea de las preguntas que se harán. Sabemos que los periodistas elegirán algunos difíciles, y así es como nos gusta.Volveremos a realizar un sorteo el sábado a las 8:15 a. m. en cada uno de los 13 micrófonos para aquellos accionistas que deseen hacer preguntas ellos mismos. En la reunión alternaré las preguntas de los periodistas con las de los accionistas ganadores. Esperamos responder al menos 60 preguntas. Desde nuestro punto de vista, cuanto más, mejor. Nuestro objetivo, que perseguimos tanto a través de estas cartas anuales como de nuestras reuniones, es brindarle una mejor comprensión del negocio que posee.
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Por una buena razón, regularmente elogio los logros de nuestros gerentes operativos. Sin embargo, son igualmente importantes los 20 hombres y mujeres que trabajan conmigo en nuestra oficina corporativa (¡todos en un piso, que es como pretendemos mantenerlo!).
Este grupo se ocupa eficientemente de una multitud de requisitos regulatorios y de la SEC, presenta una declaración de impuestos federales sobre la renta de 14,097 páginas junto con declaraciones estatales y extranjeras, responde a innumerables consultas de accionistas y medios, publica el informe anual, se prepara para la reunión anual más grande del país, coordina las actividades de la Junta, y la lista sigue y sigue.
Manejan todas estas tareas comerciales con alegría y con una eficiencia increíble, haciendo mi vida más fácil y alegre. Sus esfuerzos van más allá de las actividades estrictamente relacionadas con Berkshire: tratan con 48 universidades (seleccionadas entre 200 solicitantes) que enviarán estudiantes a Omaha este año escolar para pasar un día conmigo y también manejan todo tipo de solicitudes que recibo, organizan mi viaje e incluso me preparan hamburguesas para el almuerzo. Ningún CEO lo tiene mejor.
Este equipo de oficina en casa tiene mi más profundo agradecimiento y merece el suyo también. Ven a nuestro Woodstock for Capitalism el 30 de abril $ ^{th} $ y díselo.
26 de febrero de 2011
Warren Buffett
presidente de la junta
Nota
Para: Gerentes de Berkshire Hathaway (“The All-Stars”)
cc: Directores de Berkshire
De: Warren E. Buffett
Fecha: 26 de julio de 2010
Esta es mi carta bienal para volver a enfatizar la máxima prioridad de Berkshire y obtener su ayuda en la planificación de la sucesión (¡la suya, no la mía!).
La prioridad es que todos sigamos protegiendo celosamente la reputación de Berkshire. No podemos ser perfectos pero podemos intentar serlo. Como he dicho en estos memorandos durante más de 25 años: “Podemos darnos el lujo de perder dinero, incluso mucho dinero, pero no podemos darnos el lujo de perder reputación, ni siquiera una pizca de reputación”. Debemos seguir comparando cada acto no sólo con lo que es legal sino también con lo que nos encantaría haber escrito en la portada de un periódico nacional en un artículo escrito por un periodista hostil pero inteligente.A veces sus asociados dirán: “Todos los demás lo están haciendo”. Este razonamiento casi siempre es malo si es la principal justificación para una acción empresarial. Es totalmente inaceptable a la hora de evaluar una decisión moral. Cada vez que alguien ofrece esa frase como justificación, en realidad está diciendo que no se le ocurre una buena razón. Si alguien da esta explicación, dígale que intente usarla con un periodista o un juez y vea hasta dónde llega.
Si ve algo cuya propiedad o legalidad le haga dudar, asegúrese de llamarme. Sin embargo, es muy probable que si un determinado curso de acción provoca tales dudas, esté demasiado cerca de la línea y deba abandonarse. Hay mucho dinero que ganar en el centro de la cancha. Si es cuestionable si alguna acción está cerca de la línea, simplemente asuma que está fuera y olvídelo.
Como corolario, avíseme de inmediato si hay alguna mala noticia importante. Puedo manejar las malas noticias, pero no me gusta lidiar con ellas después de que se han agravado por un tiempo. La renuencia a afrontar inmediatamente las malas noticias es lo que convirtió un problema en Salomon que podría haberse solucionado fácilmente en uno que casi provocó la desaparición de una empresa con 8.000 empleados.
Alguien está haciendo algo hoy en Berkshire y usted y yo no estaríamos contentos si lo supiéramos. Eso es inevitable: ahora empleamos a más de 250.000 personas y las posibilidades de que ese número pase el día sin que se produzca ningún mal comportamiento son nulas. Pero podemos tener un efecto enorme al minimizar tales actividades saltando sobre cualquier cosa inmediatamente cuando haya el más mínimo olor a incorrección. Su actitud ante estos asuntos, expresada tanto en el comportamiento como en las palabras, será el factor más importante en el desarrollo de la cultura de su empresa. La cultura, más que los libros de reglas, determina cómo se comporta una organización.
En otros aspectos, háblame de lo que está pasando tan poco o tanto como quieras. Cada uno de ustedes hace un trabajo de primera clase al administrar su operación con su propio estilo individual y no necesitan mi ayuda. Los únicos puntos que necesita aclarar conmigo son cualquier cambio en los beneficios posteriores a la jubilación y cualquier gasto de capital o adquisición inusualmente grande.
***Necesito su ayuda con respecto a la cuestión de la sucesión. No estoy buscando que ninguno de ustedes se jubile y espero que todos vivan hasta los 100 años (en el caso de Charlie, 110). Pero en caso de que no lo hagan, envíenme una carta (a casa si lo desean) recomendando quién debería hacerse cargo mañana si quedan incapacitados de la noche a la mañana. Estas cartas sólo serán vistas por mí a menos que ya no sea el director ejecutivo, en cuyo caso mi sucesor necesitará la información. Resuma las fortalezas y debilidades de su candidato principal, así como cualquier posible suplente que desee incluir. La mayoría de ustedes han participado en este ejercicio en el pasado y otros han ofrecido sus ideas verbalmente. Sin embargo, es importante para mí recibir actualizaciones periódicas y ahora que hemos agregado tantas empresas, necesito tener sus pensamientos por escrito en lugar de intentar guardarlos en mi memoria. Por supuesto, hay algunas operaciones que son dirigidas por dos o más de ustedes, como los Blumkins, los Merschman, la pareja de Applied Underwriters, etc., y en estos casos, simplemente olvídense de este elemento. Su nota puede ser breve, informal, escrita a mano, etc. Simplemente márquela como “Personal para Warren”.
Gracias por tu ayuda en todo esto. Y gracias por la forma en que maneja sus negocios. Haces mi trabajo fácil.
WEB/base de datos
P.D. Otra petición menor: rechace todas las propuestas para que hable, haga contribuciones, interceda ante la Fundación Gates, etc. A veces, estas solicitudes para que usted actúe como intermediario irán acompañadas de un “No está de más preguntar”. Será más fácil para los dos si simplemente dices “no”. Como favor adicional, no sugiera que me escriban o me llamen. Multiplica 76 negocios por el periódico “Creo que este le interesará” y entenderás por qué es mejor decir no con firmeza y de inmediato.
Conceptos mencionados
-Intrinsic Value -Book Value -Book Value per Share -Float -Capital Allocation -Operating Earnings -Underwriting Profit -Goodwill -Derivatives -Leverage -Reinsurance -Equity Put Options -Black-Scholes Formula -Retained Earnings
Empresas mencionadas-Berkshire Hathaway
-BNSF Railway -GEICO -General Re -MidAmerican Energy -Coca-Cola -Wells Fargo -American Express -Goldman Sachs -General Electric -BYD -ConocoPhillips -Johnson & Johnson -Kraft Foods -POSCO -Procter & Gamble -Sanofi-Aventis -U.S. Bancorp -Walmart -TTI -Forest River -CTB -H.H. Brown -NetJets -Iscar -McLane Company -Clayton Homes -See’s Candies -Business Wire -Nebraska Furniture Mart -Borsheims -Dairy Queen -State Farm -Johns Manville -Shaw Industries -XTRA -CORT
Personas mencionadas
-Warren Buffett -Charlie Munger -Ajit Jain -Todd Combs -Ben Graham -Lou Simpson -Greg Abel -Matt Rose -Pete Liegl -Eitan Wertheimer