Carta a los accionistas de Berkshire Hathaway - 2005
Nota: La siguiente tabla aparece en el Informe Anual impreso en la página opuesta de la Carta del Presidente Desempeño corporativo de Berkshire frente al cambio porcentual anual del S&P 500 en el valor contable por acción en el S&P 500 con dividendos Resultados relativos de Berkshire incluidos Año (1) (2) (1)-(2)
| Año | Berkshire | S&P 500 | Diferencia |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23,8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32,0 |
| 1967 | 11.0 | 30,9 | (19.9) |
| 1968 | 19.0 | 11.0 | 8.0 |
| 1969 | 16.2 | (8.4) | 24,6 |
| 1970 | 12.0 | 3.9 | 8.1 |
| 1971 | 16.4 | 14.6 | 1.8 |
| 1972 | 21.7 | 18,9 | 2.8 |
| 1973 | 4.7 | (14.8) | 19,5 |
| 1974 | 5.5 | (26.4) | 31,9 |
| 1975 | 21.9 | 37,2 | (15.3) |
| 1976 | 59,3 | 23,6 | 35,7 |
| 1977 | 31,9 | (7.4) | 39,3 |
| 1978 | 24.0 | 6.4 | 17.6 |
| 1979 | 35,7 | 18.2 | 17,5 |
| 1980 | 19.3 | 32,3 | (13.0) |
| 1981 | 31,4 | (5.0) | 36,4 |
| 1982 | 40,0 | 21.4 | 18.6 |
| 1983 | 32,3 | 22.4 | 9.9 |
| 1984 | 13.6 | 6.1 | 7.5 |
| 1985 | 48,2 | 31,6 | 16.6 |
| 1986 | 26.1 | 18.6 | 7.5 |
| 1987 | 19,5 | 5.1 | 14.4 |
| 1988 | 20.1 | 16.6 | 3.5 |
| 1989 | 44,4 | 31,7 | 12.7 |
| 1990 | 7.4 | (3.1) | 10,5 |
| 1991 | 39,6 | 30,5 | 9.1 |
| 1992 | 20.3 | 7.6 | 12.7 |
| 1993 | 14.3 | 10.1 | 4.2 |
| 1994 | 13.9 | 1.3 | 12.6 |
| 1995 | 43.1 | 37,6 | 5.5 |
| 1996 | 31,8 | 23.0 | 8.8 |
| 1997 | 34.1 | 33,4 | .7 |
| 1998 | 48,3 | 28,6 | 19,7 |
| 1999 | .5 | 21.0 | (20.5) |
| 2000 | 6.5 | (9.1) | 15.6 |
| 2001 | (6.2) | (11.9) | 5.7 |
| 2002 | 10.0 | (22.1) | 32.1 |
| 2003 | 21.0 | 28,7 | (7.7) |
| 2004 | 10,5 | 10.9 | (.4) |
| 2005 | 6.4 | 4.9 | 1.5 |
Ganancia anual promedio — 1965-2005 21,5 10,3 11,2 Ganancia general — 1964-2005 305.134 5.583 Notas: Los datos corresponden a años civiles con las siguientes excepciones: 1965 y 1966, año que finalizó el 30 de septiembre; 1967, 15 meses terminados el 31/12. A partir de 1979, las normas contables exigían que las compañías de seguros valoraran los títulos de renta variable que poseían al mercado en lugar de al menor costo o mercado, como era el requisito anterior. En esta tabla, los resultados de Berkshire hasta 1978 se han reformulado para ajustarse a las reglas modificadas. En todos los demás aspectos, los resultados se calculan utilizando las cifras reportadas originalmente. Las cifras del S&P 500 son antes de impuestos, mientras que las cifras de Berkshire son después de impuestos. Si una corporación como Berkshire simplemente hubiera sido propietaria del S&P 500 y hubiera acumulado los impuestos apropiados, sus resultados se habrían quedado rezagados con respecto al S&P 500 en los años en que ese índice mostró un rendimiento positivo, pero habrían superado al S&P 500 en los años en que el índice mostró un rendimiento negativo. Con el paso de los años, los costos fiscales habrían provocado que el rezago agregado fuera sustancial.BERKSHIRE HATHAWAY INC. A los accionistas de Berkshire Hathaway Inc.: Nuestra ganancia en patrimonio neto durante 2005 fue de $5.600 millones, lo que aumentó el valor contable por acción de nuestras acciones Clase A y Clase B en un 6,4%. Durante los últimos 41 años (es decir, desde que la actual dirección asumió el control), el valor contable ha aumentado de 19 dólares a 59.377 dólares, una tasa compuesta anual del 21,5%.* Berkshire tuvo un año decente en 2005. Iniciamos cinco adquisiciones (dos de las cuales aún no se han cerrado) y la mayoría de nuestras subsidiarias operativas prosperaron. Incluso a nuestro negocio de seguros en su totalidad le fue bien, aunque el huracán Katrina provocó pérdidas récord tanto en Berkshire como en la industria. Estimamos que nuestra pérdida a causa de Katrina es de 2.500 millones de dólares, y sus hermanas feas, Rita y Wilma, nos costaron 900 millones de dólares adicionales. Hay que darle crédito a GEICO (y a su brillante director ejecutivo, Tony Nicely) por nuestros estelares resultados de seguros en un año plagado de desastres. Destaca una estadística: en sólo dos años, GEICO mejoró su productividad en un 32%. Sorprendentemente, el empleo cayó un 4% incluso cuando el número de políticas aumentó un 26%, y se avecinan más ganancias. Cuando reducimos los costos unitarios de una manera tan dramática, podemos ofrecer un valor cada vez mayor a nuestros clientes. La recompensa: el año pasado, GEICO ganó participación de mercado, obtuvo ganancias encomiables y fortaleció su marca. Si tiene un nuevo hijo o nieto en 2006, llámelo Tony.Mi objetivo al escribir este informe es brindarle la información que necesita para estimar el valor intrínseco de Berkshire. Digo “estimación” porque los cálculos del valor intrínseco, aunque sumamente importantes, son necesariamente imprecisos y a menudo gravemente erróneos. Cuanto más incierto sea el futuro de una empresa, más posibilidades habrá de que el cálculo esté tremendamente equivocado. (Para obtener una explicación del valor intrínseco, consulte las páginas 77 y 78.) Aquí Berkshire tiene algunas ventajas: una amplia variedad de flujos de ganancias relativamente estables, combinados con una gran liquidez y una deuda mínima. Estos factores significan que el valor intrínseco de Berkshire se puede calcular con mayor precisión que el valor intrínseco de la mayoría de las empresas. Sin embargo, si las características financieras de Berkshire ayudan a la precisión, la tarea de calcular el valor intrínseco se ha vuelto más compleja por la mera presencia de tantas fuentes de ingresos. En 1965, cuando sólo poseíamos una pequeña operación textil, la tarea de calcular el valor intrínseco era muy sencilla. Ahora somos propietarios de 68 negocios distintos con características operativas y financieras muy dispares. Esta variedad de empresas no relacionadas, junto con nuestras enormes inversiones, hace que le resulte imposible simplemente examinar nuestros estados financieros consolidados y llegar a una estimación informada del valor intrínseco. Hemos intentado aliviar este problema agrupando nuestras empresas en cuatro grupos lógicos, cada uno de los cuales analizaremos más adelante en este informe. En estas discusiones, proporcionaremos las cifras clave tanto para el grupo como para sus componentes importantes. Por supuesto, el valor de Berkshire puede ser mayor o menor que la suma de estas cuatro partes. El resultado depende de si nuestras muchas unidades funcionan mejor o peor al ser parte de una empresa más grande y de si la asignación de capital mejora o se deteriora cuando está bajo la dirección de un holding. En otras palabras, ¿la propiedad de Berkshire aporta algo a la fiesta, o nuestros accionistas estarían mejor si poseyeran directamente acciones en cada una de nuestras 68 empresas? Estas son preguntas importantes, pero usted tendrá que responderlas usted mismo. Sin embargo, antes de analizar nuestros negocios individuales, revisemos dos conjuntos de cifras que muestran de dónde venimos y dónde nos encontramos ahora. El primer conjunto es la cantidad de inversiones (incluido efectivo y equivalentes de efectivo) que poseemos por acción. Al realizar este cálculo, excluimos las inversiones mantenidas en nuestra operación financiera porque se compensan en gran medida con préstamos: Todas las cifras utilizadas en este informe se aplican a las acciones A de Berkshire, las sucesoras de las únicas acciones que la compañía tenía en circulación antes de 1996. Las acciones B tienen un interés económico igual a 1/30 del de las A.Año Inversiones por acción
| Artículo | Valor 1 | Valor 2 |
|---|---|---|
| 1965 | $ | 4 |
| 1975 | 159 | |
| 1985 | 2.407 | |
| 1995 | 21.817 | |
| 2005 | $74,129 | |
| Tasa de crecimiento compuesta 1965-2005 | 28,0% | |
| Tasa de crecimiento compuesta 1995-2005 | 13,0% |
Neto de intereses minoritarios Además de estos valores negociables, que con pequeñas excepciones se mantienen en nuestras compañías de seguros, poseemos una amplia variedad de negocios no relacionados con los seguros. A continuación, mostramos las ganancias antes de impuestos (excluyendo la amortización del fondo de comercio) de estos negocios, nuevamente por acción: Ganancias anuales por acción
| Artículo | Valor 1 | Valor 2 |
|---|---|---|
| 1965 | $ | 4 |
| 1975 | 4 | |
| 1985 | 52 | |
| 1995 | 175 | |
| 2005 | $2,441 | |
| Tasa de crecimiento compuesta 1965-2005 | 17,2% | |
| Tasa de crecimiento compuesta 1995-2005 | 30,2% |
*Antes de impuestos y neto de intereses minoritarios Cuando se discuten las tasas de crecimiento, le conviene sospechar por qué se han seleccionado los años inicial y terminal. Si cualquiera de los años fue aberrante, cualquier cálculo de crecimiento quedará distorsionado. En particular, un año base en el que las ganancias fueron pobres puede producir un resultado impresionante, pero
Estimación del valor intrínsecosin sentido, tasa de crecimiento. Sin embargo, en el cuadro anterior el año base 1965 fue anormalmente bueno; Berkshire ganó más dinero ese año que en todos los diez anteriores excepto uno. Como puede verse en las dos tablas, las tasas de crecimiento comparativas de los dos elementos de valor de Berkshire han cambiado en la última década, un resultado que refleja nuestro énfasis cada vez mayor en las adquisiciones de negocios. Sin embargo, Charlie Munger, vicepresidente de Berkshire y mi socio, y yo queremos aumentar las cifras en ambas tablas. Con esta ambición, esperamos – metafóricamente – evitar el destino de la pareja de ancianos que había sido desafiada románticamente durante algún tiempo. Sin embargo, cuando terminaron de cenar en su 50 aniversario, la esposa, estimulada por la música suave, el vino y la luz de las velas, sintió un cosquilleo ausente durante mucho tiempo y sugirió recatadamente a su marido que subieran y hicieran el amor. Agonizó por un momento y luego respondió: “Puedo hacer uno u otro, pero no ambos”. A lo largo de los años, nuestros negocios actuales, en conjunto, deberían generar un crecimiento modesto en las ganancias operativas. Pero por sí solos no producirán beneficios verdaderamente satisfactorios. Necesitaremos adquisiciones importantes para hacer ese trabajo. En esta búsqueda, el año 2005 fue alentador. Acordamos cinco compras: dos que se completaron el año pasado, una que se cerró después de fin de año y otras dos que esperamos cerrar pronto. Ninguno de los acuerdos implica la emisión de acciones de Berkshire. Se trata de un punto crucial, pero a menudo ignorado: cuando una dirección adquiere orgullosamente otra empresa por acciones, los accionistas de la adquirente están vendiendo al mismo tiempo parte de su participación en todo lo que poseen. Yo mismo he hecho este tipo de trato varias veces y, en general, mis acciones le han costado dinero.
Inversiones por acción y ganancias por acciónEstas son las compras del año pasado: • El 30 de junio compramos Medical Protective Company (“MedPro”), una aseguradora de negligencia médica con 106 años de antigüedad con sede en Fort Wayne. Los seguros contra negligencias son difíciles de suscribir y han demostrado ser un cementerio para muchas aseguradoras. Sin embargo, MedPro debería tener buenos resultados. Tendrá la ventaja de actitud que comparten todas las aseguradoras de Berkshire, en la que la disciplina de suscripción supera todos los demás objetivos. Además, como parte de Berkshire, MedPro tiene una solidez financiera que supera con creces la de sus competidores, una cualidad que garantiza a los médicos que las reclamaciones que tardarán mucho en resolverse no terminarán en sus puertas porque su aseguradora falló. Por último, la empresa cuenta con un director ejecutivo inteligente y enérgico, Tim Kenesey, que instintivamente piensa como un directivo de Berkshire. • Forest River, nuestra segunda adquisición, cerró el 31 de agosto. Un par de meses antes, el 21 de junio, recibí un fax de dos páginas en el que me explicaba, punto por punto, por qué Forest River cumplía con los criterios de adquisición que establecimos en la página 25 de este informe. No había oído hablar antes de la empresa, un fabricante de vehículos recreativos con ventas por 1.600 millones de dólares, ni de Pete Liegl, su propietario y director. Pero el fax tenía sentido e inmediatamente pedí más cifras. Llegaron a la mañana siguiente y esa tarde le hice una oferta a Pete. El 28 de junio, estrechamos la mano para llegar a un acuerdo. Pete es un emprendedor extraordinario. Hace algunos años, vendió su negocio, entonces mucho más pequeño que hoy, a un operador de LBO que rápidamente comenzó a decirle cómo administrar el lugar. Al poco tiempo, Pete se fue y el negocio pronto se hundió en la quiebra. Pete luego lo recompró. Puede estar seguro de que no le diré a Pete cómo gestionar su operación. Forest River tiene 60 plantas, 5.400 empleados y ha ganado constantemente participación en el negocio de vehículos recreativos, al tiempo que se expande a otras áreas, como las de barcos. Pete tiene 61 años y definitivamente está en modo de aceleración. Lea el artículo de RV Business que acompaña a este informe y verá por qué Pete y Berkshire están hechos el uno para el otro. • El 12 de noviembre de 2005, se publicó un artículo en The Wall Street Journal que trataba de las inusuales prácticas de gestión y adquisiciones de Berkshire. En él, Pete declaró: “Era más fácil vender mi negocio que renovar mi licencia de conducir”. En Nueva York, Cathy Baron Tamraz leyó el artículo y le tocó la fibra sensible. El 21 de noviembre, me envió una carta que comenzaba: “Como presidenta de Business Wire, me gustaría presentarles mi empresa, ya que creo que se ajusta al perfil de las filiales de Berkshire Hathaway, como se detalla en un artículo reciente del Wall Street Journal”. Cuando terminé la carta de dos páginas de Cathy, sentí que Business Wire y Berkshire encajaban. Me gustó especialmente su penúltimo párrafo: “Manejamos un barco estricto y mantenemos en secreto los gastos innecesarios.Aquí no hay secretarias ni niveles directivos. Sin embargo, invertiremos mucho dinero para obtener una ventaja tecnológica y hacer avanzar el negocio”. Rápidamente llamé a Cathy y en poco tiempo Berkshire había llegado a un acuerdo con el accionista mayoritario de Business Wire, Lorry Lokey, quien fundó la empresa en 1961 (y que acababa de nombrar a Cathy como directora ejecutiva). Me encantan las historias de éxito como la de Lorry. Hoy, a sus 78 años, ha creado una empresa que difunde información en 150 países para 25.000 clientes. Su historia, como la de muchos emprendedores que han elegido Berkshire como hogar para el trabajo de su vida, es un ejemplo de lo que puede suceder cuando convergen una buena idea, una persona talentosa y el trabajo duro. • En diciembre acordamos comprar el 81% de Applied Underwriters, una empresa que ofrece una combinación de servicios de nómina y seguro de compensación laboral a pequeñas empresas. Una mayoría de
AdquisicionesLos clientes de Applied se encuentran en California.Sin embargo, en 1998, cuando la empresa tenía 12 empleados, adquirió una operación con sede en Omaha con 24 empleados que ofrecía un servicio algo similar. Sid Ferenc y Steve Menzies, quienes construyeron el notable negocio de Applied, llegaron a la conclusión de que Omaha tenía muchas ventajas como base operativa (una visión brillante, debo agregar) y hoy 400 de los 479 empleados de la compañía están ubicados aquí. Hace menos de un año, Applied celebró un importante contrato de reaseguro con Ajit Jain, el extraordinario director de la división de reaseguros de National Indemnity. Ajit quedó impresionado con Sid y Steve, y les gustó el método de operación de Berkshire. Entonces decidimos unir fuerzas. Nos complace que Sid y Steve retengan el 19% de Applied. Comenzaron con muy poco dinero hace sólo 12 años y será divertido ver qué pueden lograr con el respaldo de Berkshire. • La primavera pasada, MidAmerican Energy, nuestra subsidiaria de propiedad del 80,5%, acordó comprar PacifiCorp, una importante empresa de servicios eléctricos que presta servicios a seis estados del oeste. Una adquisición de este tipo requiere muchas aprobaciones regulatorias, pero ya las hemos obtenido y esperamos cerrar esta transacción pronto. Luego, Berkshire comprará 3.400 millones de dólares de acciones ordinarias de MidAmerican, que MidAmerican complementará con 1.700 millones de dólares de préstamos para completar la compra. No se puede esperar obtener ganancias descomunales en los servicios públicos regulados, pero la industria ofrece a los propietarios la oportunidad de invertir grandes sumas con retornos justos y, por lo tanto, tiene sentido para Berkshire. Hace unos años dije que esperábamos realizar compras muy importantes en el campo de los servicios públicos. Tenga en cuenta el plural: buscaremos más. Además de comprar estas nuevas operaciones, continuamos realizando adquisiciones “agregadas”. Algunas no son tan pequeñas: Shaw, nuestra operación de alfombras, gastó alrededor de 550 millones de dólares el año pasado en dos compras que impulsaron su integración vertical y deberían mejorar su margen de ganancias en el futuro. XTRA y Clayton Homes también realizaron adquisiciones que mejoraron el valor. A diferencia de muchos compradores de empresas, Berkshire no tiene una “estrategia de salida”. Compramos para conservar. Sin embargo, tenemos una estrategia de entrada: buscamos negocios en este país o en el extranjero que cumplan con nuestros seis criterios y estén disponibles a un precio que produzca un rendimiento razonable. Si tienes un negocio que encaja, llámame. Como una adolescente esperanzada, estaré esperando junto al teléfono. Hablemos ahora de nuestros cuatro sectores y comencemos por los seguros, nuestro negocio principal. Lo que cuenta aquí es la cantidad de “flotación” y su costo en el tiempo. Para los nuevos lectores, déjenme explicarles. “Flotante” es dinero que no nos pertenece pero que mantenemos temporalmente.La mayor parte de nuestra flotación surge porque (1) las primas se pagan por adelantado aunque el servicio que brindamos (protección de seguro) se entrega durante un período que generalmente cubre un año y; (2) los eventos de pérdidas que ocurren hoy no siempre resultan en que nuestras reclamaciones paguen de inmediato, porque a veces se necesitan muchos años para que las pérdidas se informen (las pérdidas por asbesto serían un ejemplo), se negocien y se liquiden. Los 20 millones de dólares de flotación que vinieron con nuestra entrada en el sector de seguros en 1967 ahora han aumentado –tanto por medio de crecimiento interno como de adquisiciones– a 49 mil millones de dólares. El flotador es maravilloso, siempre y cuando no tenga un precio elevado. Su costo está determinado por los resultados de suscripción, es decir, cómo se comparan los gastos y pérdidas que finalmente pagaremos con las primas que hemos recibido. Cuando una aseguradora obtiene una ganancia técnica –como ha sido el caso en Berkshire en aproximadamente la mitad de los 39 años que llevamos en el negocio de los seguros– la flotación es mejor que la libre. En esos años, en realidad nos pagan por tener el dinero de otras personas. Para la mayoría de las aseguradoras, sin embargo, la vida ha sido mucho más difícil: en conjunto, la industria de accidentes de propiedad casi invariablemente opera con pérdidas técnicas. Cuando esa pérdida es grande, la flotación se vuelve costosa, a veces devastadora.En 2004, nuestra flotación nos costó menos que nada, y les dije que teníamos una posibilidad –en ausencia de una megacatástrofe– de flotación sin costo en 2005. Pero teníamos la megacatástrofe y, como especialista en esa cobertura, Berkshire sufrió pérdidas por huracanes de 3.400 millones de dólares. Sin embargo, nuestra flotación no tuvo costo en 2005 debido a los excelentes resultados que obtuvimos en nuestras otras actividades de seguros, particularmente en GEICO.
Las pólizas de automóviles vigentes crecieron un 12,1% en GEICO, una ganancia que aumentó su participación de mercado en el negocio privado de automóviles de pasajeros de EE. UU. de alrededor del 5,6% a alrededor del 6,1%. El seguro de automóviles es un gran negocio: cada punto de acción equivale a 1.600 millones de dólares en ventas. Si bien la fortaleza de nuestra marca no es cuantificable, creo que también creció significativamente. Cuando Berkshire adquirió el control de GEICO en 1996, sus gastos anuales en publicidad ascendían a 31 millones de dólares. El año pasado llegamos a 502 millones de dólares. Y no puedo esperar para gastar más. Nuestra publicidad funciona porque tenemos una gran historia que contar: más personas pueden ahorrar dinero asegurándose con nosotros que con cualquier otra compañía nacional que ofrezca pólizas a todos los interesados. (Algunas aseguradoras de automóviles especializadas obtienen resultados particularmente buenos para los solicitantes que encajan en sus nichos; además, debido a que nuestros competidores nacionales usan sistemas de calificación que difieren del nuestro, a veces superan nuestro precio). El año pasado, logramos, con diferencia, la tasa de conversión más alta (el porcentaje de cotizaciones de Internet y teléfono convertidas en ventas) de nuestra historia. Esta es una prueba poderosa de que nuestros precios son más atractivos que nunca en relación con la competencia. Pruébenos visitando GEICO.com o llamando al 800-847-7536. Asegúrese de indicar que es accionista porque ese hecho a menudo le permitirá recibir un descuento. Les hablé el año pasado sobre la entrada de GEICO a Nueva Jersey en agosto de 2004. Los conductores de ese estado nos aman. Nuestra tasa de retención allí para nuevos asegurados es más alta que en cualquier otro estado, y en algún momento de 2007, es probable que GEICO se convierta en la tercera aseguradora de automóviles más grande de Nueva Jersey. Allí, como en otros lugares, nuestros bajos costos permiten precios bajos que conducen a ganancias constantes en negocios rentables. Esa sencilla fórmula me impresionó de inmediato hace 55 años, cuando descubrí GEICO por primera vez. De hecho, a los 21 años escribí un artículo sobre la empresa (se reproduce en la página 24) cuando su valor de mercado era de 7 millones de dólares. Como puede ver, llamé a GEICO “La seguridad que más me gusta”. Y así es como todavía lo llamo.Contamos con importantes operaciones de reaseguro en General Re y National Indemnity. El primero está dirigido por Joe Brandon y Tad Montross, el segundo por Ajit Jain. Ambas unidades tuvieron un buen desempeño en 2005 considerando las extraordinarias pérdidas por huracanes que azotaron la industria. Es una pregunta abierta si los factores atmosféricos, oceánicos u otros factores causales han cambiado dramáticamente la frecuencia o intensidad de los huracanes. La experiencia reciente es preocupante. Sabemos, por ejemplo, que en los 100 años anteriores a 2004, alrededor de 59 huracanes de categoría 3 o mayor azotaron los estados del sudeste y de la costa del Golfo, y que sólo tres de ellos eran de categoría 5. Sabemos además que en
Seguro
En 2004 hubo tres tormentas de categoría 3 que azotaron esas zonas y a estas les siguieron cuatro más en 2005, una de ellas, Katrina, el huracán más destructivo en la historia de la industria. Además, el año pasado hubo tres tormentas de categoría 5 cerca de la costa que afortunadamente se debilitaron antes de tocar tierra. ¿Fue esta avalancha de tormentas más frecuentes e intensas simplemente una anomalía? ¿O fue causado por cambios en el clima, la temperatura del agua u otras variables que no entendemos del todo? ¿Y podrían estos factores estar desarrollándose de una manera que pronto producirá desastres que eclipsarán a Katrina? Joe, Ajit y yo no sabemos la respuesta a estas preguntas tan importantes. Lo que sí sabemos es que nuestra ignorancia significa que debemos seguir el curso prescrito por Pascal en su famosa apuesta sobre la existencia de Dios. Como recordará, concluyó que como no sabía la respuesta, su relación personal de pérdidas y ganancias le dictaba una conclusión afirmativa.
Guiados así, hemos llegado a la conclusión de que ahora deberíamos redactar políticas mega catástrofes sólo a precios mucho más altos que los que prevalecieron el año pasado, y sólo con una exposición agregada que no nos causaría angustia si los cambios en alguna variable importante produjeran tormentas mucho más costosas en el futuro cercano. En menor medida, nos sentimos así después de 2004, y redujimos nuestras publicaciones cuando los precios no se movieron. Ahora nuestra cautela se ha intensificado. Sin embargo, si los precios parecen apropiados, seguiremos teniendo la capacidad y el deseo de ser el mayor emisor de cobertura de megacats del mundo.Nuestras aseguradoras más pequeñas, con la incorporación de MedPro, obtuvieron resultados verdaderamente sobresalientes el año pasado. Sin embargo, lo que ve en la siguiente tabla no hace plena justicia a su desempeño. Esto se debe a que aumentamos las reservas de pérdidas de MedPro en aproximadamente $125 millones inmediatamente después de nuestra compra. Nadie sabe con precisión qué cantidad será necesaria para pagar las reclamaciones que heredamos. El seguro por negligencia médica es una línea de “cola larga”, lo que significa que las reclamaciones suelen tardar muchos años en resolverse. Además, hay otras pérdidas que se han producido, pero de las que ni siquiera nos enteraremos hasta dentro de algún tiempo. Sin embargo, hemos aprendido una cosa –por las malas– después de muchos años en el negocio: las sorpresas en el sector de seguros están lejos de ser simétricas. Tienes suerte si consigues uno que te resulte agradable por cada diez que van en sentido contrario. Sin embargo, con demasiada frecuencia las aseguradoras reaccionan con optimismo ante los problemas de pérdidas inminentes. Se comportan como el tipo en una pelea con navaja automática que, después de que su oponente le dio un fuerte golpe en la garganta, exclamó: “Nunca me tocaste”. La respuesta de su adversario: “Espera hasta que intentes negar con la cabeza”. Excluyendo las reservas que agregamos para períodos anteriores, MedPro registró una ganancia técnica. Y nuestras otras empresas principales, en conjunto, tuvieron una ganancia técnica de 324 millones de dólares sobre un volumen de 1.270 millones de dólares. Este es un resultado extraordinario, y nuestro agradecimiento a Rod Eldred de Berkshire Hathaway Homestate Companies, John Kizer de Central States Indemnity, Tom Nerney de U. S. Liability, Don Towle de Kansas Bankers Surety y Don Wurster de National Indemnity. Aquí está el recuento general de nuestra suscripción y flotación para cada sector importante de seguros: (en millones de dólares) Ganancia (pérdida) de suscripción Flotación de fin de año Operaciones de seguro 2005 2004 2005 2004
| Artículo | Valor 1 | Valor 2 | Valor 3 | Valor 4 | Valor 5 | Valor 6 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| General Re | $( | 334) | $ | 3 | $22,920 | $23,120 |
| Reaseguro B-H | (1.069) | 417 | 16.233 | 15.278 | ||
| GEICO | 1.221 | 970 | 6.692 | 5.960 | ||
| Otros Primaria | 235* | 161 | 3.442 | 1.736 | ||
| Totales | $ | 53 | $1,551 | $49,287 | $46,094 | **** |
| Artículo | Valor 1 | Valor 2 | Valor 3 | Valor 4 | ||
| --- | --- | --- | --- | --- | ||
| Reino Unidoutilidades | $ | 308 | $ | 326 | ||
| Utilidad de Iowa | 288 | 268 | ||||
| Tuberías | 309 | 288 | ||||
| InicioServicios | 148 | 130 | ||||
| Otros (neto) | 107 | 172 | ||||
| Ingresos (pérdidas) por proyecto de zinc discontinuado | 8 | (579) | ||||
| Ganancias antes de intereses corporativos e impuestos | 1.168 | 605 | ||||
| Intereses, distintos de Berkshire | (200) | (212) | ||||
| Intereses sobre la deuda junior de Berkshire | (157) | (170) | ||||
| Impuesto sobre la renta | (248) | (53) | ||||
| Ganancias netas | $ | 563 | $ | 170 | ||
| Ingresos aplicables a Berkshire* | $ | 523 | $ | 237 | ||
| Deuda contraída con terceros | 10.296 | 10.528 | ||||
| Deuda contraída con Berkshire | 1.289 | 1.478 | *Incluye intereses ganados por Berkshire (neto de impuestos sobre la renta relacionados) de $102 en 2005 y $110 en 2004. |
Empresas de servicios públicos reguladas
La estrella de nuestro sector financiero es Clayton Homes, dirigida magistralmente por Kevin Clayton. No debe su brillante historial a una marea creciente: el negocio de viviendas prefabricadas ha sido decepcionante desde que Berkshire compró Clayton en 2003. Las ventas de la industria se han estancado en sus niveles más bajos en 40 años, y el reciente repunte de la demanda relacionada con Katrina seguramente será de corta duración. En los últimos años, muchos participantes de la industria han sufrido pérdidas y solo Clayton ha ganado una cantidad significativa de dinero. En este ambiente brutal, Clayton compró una gran cantidad de préstamos para viviendas prefabricadas de los principales bancos, que los consideraron poco rentables y difíciles de atender. La experiencia operativa de Clayton y los recursos financieros de Berkshire han hecho de este un negocio excelente para nosotros y en el que somos preeminentes. Actualmente administramos préstamos por valor de 17 mil millones de dólares, en comparación con los 5,4 mil millones de dólares en el momento de nuestra compra. Además, Clayton ahora posee 9.600 millones de dólares de su cartera de servicios, una posición acumulada casi en su totalidad desde que Berkshire entró en escena. Para financiar esta cartera, Clayton pide dinero prestado a Berkshire, que a su vez pide prestado la misma cantidad públicamente. Por el uso de su crédito, Berkshire cobra a Clayton un margen de beneficio de un punto porcentual sobre su costo de endeudamiento. En 2005, el coste para Clayton por este acuerdo fue de 83 millones de dólares. Esa cantidad se incluye en “Otros” ingresos en la tabla de la página opuesta, y las ganancias de Clayton de $416 millones se obtienen después de deducir este pago. En el ámbito de la fabricación, Clayton también ha estado activo. A su base original de veinte plantas, añadió doce más en 2004 mediante la compra por quiebra de Oakwood, que apenas unos años antes era una de las empresas más grandes del sector. Luego, en 2005, Clayton compró Karsten, una operación de cuatro plantas que fortalece enormemente la posición de Clayton en la costa oeste.Hace mucho tiempo, Mark Twain dijo: “Un hombre que intenta llevar un gato a casa por la cola aprenderá una lección que no se puede aprender de otra manera”. Si Twain estuviera presente ahora, podría intentar cerrar un negocio de derivados. Al cabo de unos días, se decantaría por los gatos. El año pasado perdimos 104 millones de dólares antes de impuestos en nuestro continuo intento de salir de la operación de derivados de Gen Re. Nuestras pérdidas totales desde que comenzamos este esfuerzo suman $404 millones. Originalmente teníamos 23.218 contratos pendientes. A principios de 2005 habíamos bajado a 2.890. Se podría esperar que nuestras pérdidas se hubieran detenido a estas alturas, pero la sangre ha seguido fluyendo. Reducir nuestro inventario a 741 contratos el año pasado nos costó los $104 millones mencionados anteriormente. Recuerde que la razón para establecer esta unidad en 1990 fue el deseo de Gen Re de satisfacer las necesidades de los clientes de seguros. ¡Sin embargo, uno de los contratos que liquidamos en 2005 tenía una duración de 100 años! Es difícil imaginar qué “necesidad” podría satisfacer un contrato de este tipo excepto, tal vez, la necesidad de un operador consciente de la compensación de tener un contrato de larga duración en sus libros. Los contratos a largo plazo, o alternativamente aquellos con múltiples variables, son los más difíciles de valorar al mercado (el procedimiento estándar utilizado para contabilizar los derivados) y brindan la mayor oportunidad para la “imaginación” cuando los operadores estiman su valor. No es de extrañar que los comerciantes los promuevan. Un negocio en el que enormes cantidades de compensación fluyen de cifras supuestas está obviamente plagado de peligros. Cuando dos comerciantes ejecutan una transacción que tiene varias variables, a veces esotéricas, y una fecha de liquidación lejana, sus respectivas empresas deben valorar posteriormente estos contratos cada vez que calculan sus ganancias. Un contrato determinado puede ser valorado a un precio por la empresa A y a otro por la empresa B. Se puede apostar a que las diferencias de valoración (y personalmente conozco varias que eran enormes) tienden a inclinarse en una dirección que favorece mayores ganancias en cada empresa. Es un mundo extraño en el que dos partes pueden realizar una transacción en papel que cada una puede declarar rápidamente rentable. Me detengo cada año en nuestra experiencia en derivados por dos razones. Uno es personal y desagradable. La dura realidad es que les he costado mucho dinero al no actuar inmediatamente para cerrar.Operación comercial de Gen Re. Tanto Charlie como yo sabíamos en el momento de la compra de Gen Re que era un problema y le dijimos a la gerencia que queríamos salir del negocio. Era mi responsabilidad asegurarme de que eso sucediera. Sin embargo, en lugar de abordar la situación de frente, desperdicié varios años mientras intentábamos vender la operación. Se trataba de una empresa condenada al fracaso porque ninguna solución realista habría podido sacarnos del laberinto de responsabilidades que iba a existir durante décadas. Nuestras obligaciones eran particularmente preocupantes porque no se podía medir su potencial de explotar. Además, si es grave
Finanzas y productos financieros
Cuando ocurrieron problemas, sabíamos que probablemente se correlacionarían con problemas en otras partes de los mercados financieros. Así que fracasé en mi intento de salir sin problemas y, mientras tanto, se registraron más operaciones. Cúlpame por vacilar. (Charlie lo llama chuparse el dedo). Cuando existe un problema, ya sea en el personal o en las operaciones comerciales, ahora es el momento de actuar. La segunda razón por la que describo regularmente nuestros problemas en esta área es la esperanza de que nuestras experiencias puedan resultar instructivas para gerentes, auditores y reguladores. En cierto sentido, somos un canario en este negocio de mina de carbón y deberíamos cantar una canción de advertencia cuando expiramos. El número y valor de los contratos de derivados vigentes en el mundo continúa aumentando y ahora es un múltiplo de lo que existía en 1998, la última vez que estalló el caos financiero. Nuestra experiencia debería ser particularmente aleccionadora porque éramos un candidato mejor que el promedio para salir con gracia. Gen Re era un operador relativamente menor en el campo de los derivados. Ha tenido la suerte de deshacer sus posiciones supuestamente líquidas en un mercado benigno, al mismo tiempo libre de presiones financieras o de otro tipo que podrían haberlo obligado a llevar a cabo la liquidación de una manera poco eficiente. Nuestra contabilidad en el pasado era convencional y en realidad se consideraba conservadora. Además, no conocemos ningún mal comportamiento por parte de ninguno de los involucrados. Podría ser una historia diferente para otros en el futuro. Imaginemos, por así decirlo, una o más empresas (a menudo los problemas se extienden) con posiciones que son muchos múltiplos de las nuestras intentando liquidar en mercados caóticos y bajo presiones extremas y bien publicitadas. Este es un escenario al que se debe prestar mucha atención ahora y no después del hecho. El momento para considerar –y mejorar– la confiabilidad de los diques de Nueva Orleans fue antes de Katrina. Cuando finalmente liquidemos Gen Re Securities, mis sentimientos sobre su partida serán similares a los expresados en una canción country: “Mi esposa se escapó con mi mejor amigo y seguro que lo extraño mucho”.A continuación se muestran los resultados de nuestras diversas actividades financieras y de productos financieros: (en millones de dólares) Ganancias antes de impuestos Pasivos que devengan intereses 2005 2004 2005 2004
| Artículo | Valor 1 | Valor 2 | Valor 3 | Valor 4 | Valor 5 | Valor 6 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Negociación – ingresos ordinarios | $ | 200 | $ | 264 | $1,061 | $5,751 |
| Valores Gen Re (pérdida) | (104) | (44) | 2.617* | 5.437* | ||
| Operación de vida y rentas | 11 | (57) | 2.461 | 2.467 | ||
| Valor Capital (pérdida) | (33) | 30 | N/A | N/A | ||
| Operaciones de arrendamiento | 173 | 92 | 370 | 391 | ||
| Financiación de viviendas prefabricadas (Clayton) | 416 | 192 | 9.299 | 3.636 | ||
| Otro | 159 | 107 | N/A | N/A | ||
| Rentas antes de plusvalías | 822 | 584 | ||||
| Negociación – ganancias (pérdidas) de capital | (234) | 1.750 | ||||
| Totales | $ | 588 | $2,334 | **** | **** | **** |
*Incluye todos los pasivos
Nuestras actividades en esta parte de Berkshire cubren el paseo marítimo. Sin embargo, veamos un balance resumido y un estado de ganancias de todo el grupo. Balance General 31/12/05 (en millones de dólares) Activos Pasivos y Patrimonio
| Artículo | Valor 1 | Valor 2 | Valor 3 | Valor 4 | Valor 5 | Valor 6 | Valor 7 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Efectivo y equivalentes | $ | 1.004 | Notas | por pagar | $ | 1.469 | |
| Cuentas y documentos por cobrar | 3.287 | Otro | actual | pasivos | 5.371 | ||
| Inventario | 4.143 | Totales | actual | pasivos | 6.840 | ||
| Otros activos corrientes | 342 | ||||||
| Activos circulantes totales | 8.776 | **** | **** | **** | **** | **** | **** |
| Fondo de comercio y otros intangibles | 9.260 | Diferido | impuestos | 338 | |||
| Activos fijos | 7.148 | Término | deuda | y | otro | pasivos… | 2.188 |
| Otros activos | 1.021 | Equidad | 16.839 |
$26,205 $26,205 Estado de resultados (en millones de dólares) 2005 2004 2003
| Artículo | Valor 1 | Valor 2 | Valor 3 |
|---|---|---|---|
| Ingresos | $46,896 | $44,142 | $32,106 |
Gastos operativos (incluida la depreciación de $699 en 2005,
| Artículo | Valor 1 | Valor 2 | Valor 3 | Valor 4 | Valor 5 | Valor 6 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 676 dólares en 2004 y 605 dólares en 2003) | 44.190 | 41.604 | 29.885 | |||
| Gastos por intereses (netos) | 83 | 57 | 64 | |||
| Ganancias antes de impuestos | 2.623 | 2.481 | 2.157 | |||
| Impuestos sobre la renta | 977 | 941 | 813 | |||
| Ingresos netos | $ | 1.646 | $ | 1.540 | $ | 1.344 |
| Artículo | Valor 1 | Valor 2 | Valor 3 | Valor 4 | ||
| --- | --- | --- | --- | --- | ||
| Productos de construcción | $ | 751 | $ | 643 | ||
| Industrias Shaw | 485 | 466 | ||||
| Ropa y calzado | 348 | 325 | ||||
| Venta al por menor de joyas, muebles para el hogar y dulces | 257 | 215 | ||||
| Servicios de vuelo | 120 | 191 | ||||
| McLane | 217 | 228 | ||||
| Otros negocios | 445 | 413 |
$2,623 $2,481
• Tanto en nuestras empresas de productos de construcción como en Shaw, seguimos afectados por el aumento de los costes de las materias primas y la energía. La mayoría de estas operaciones son usuarios importantes de petróleo (o más específicamente, petroquímicos) y gas natural. Y los precios de estos productos básicos se han disparado. De la misma manera, hemos aumentado los precios de muchos productos, pero a menudo hay retrasos antes de que los aumentos se hagan efectivos. Sin embargo, tanto nuestras operaciones de productos de construcción como Shaw obtuvieron resultados respetables en 2005, un hecho atribuible a sus sólidas franquicias comerciales y sus hábiles administraciones. • En prendas de vestir, nuestra unidad más grande, Fruit of the Loom, nuevamente aumentó sus ganancias y participación de mercado. Ustedes conocen, por supuesto, nuestra posición de liderazgo en ropa interior masculina y infantil, en la que representamos alrededor del 48,7% de las ventas registradas por los grandes comercializadores (Wal-Mart, Target, etc.). Esto representa un aumento del 44,2% en 2002, cuando adquirimos la empresa. Operando desde una base más pequeña, hemos logrado avances aún mayores en ropa íntima para mujeres y niñas que venden los grandes comercializadores,
Fabricación, servicios y venta minoristapasando del 13,7% de sus ventas en 2002 al 24,7% en 2005. Un aumento como ese en una categoría importante no es fácil. Agradezca a John Holland, el extraordinario director ejecutivo de Fruit, por hacer que esto suceda. • Les dije el año pasado que Ben Bridge (joyas) y R. C. Willey (muebles para el hogar) tuvieron ganancias en las ventas en las mismas tiendas muy por encima del promedio de sus industrias. Se podría pensar que las enormes cifras de un año dificultarían las comparaciones al año siguiente. Pero Ed y Jon Bridge en su operación y Scott Hymas en R. C. Willey estaban más que a la altura de este desafío. Ben Bridge tuvo una ganancia del 6,6% en las mismas tiendas en 2005, y R. C. Willey obtuvo un 9,9%. Nuestro enfoque de nunca los domingos en R. C. Willey continúa abrumando a los competidores de siete días a medida que implementamos tiendas en nuevos mercados. La tienda de Boise, acerca de la cual era tan escéptico hace unos años, tuvo una ganancia del 21% en 2005, después de una ganancia del 10% en 2004. Nuestra nueva tienda en Reno, inaugurada en noviembre, comenzó rápidamente con ventas que excedieron el ritmo inicial de Boise, y comenzaremos a operar en Sacramento en junio. Si esta tienda tiene el éxito que espero, los californianos verán muchas más tiendas R. C. Willey en los próximos años. • En servicios de vuelo, las ganancias de FlightSafety mejoraron a medida que la aviación corporativa continuó recuperándose. Para respaldar el crecimiento, invertimos mucho en nuevos simuladores. Nuestra expansión más reciente, que nos lleva a 42 centros de capacitación, es una importante instalación en Farnborough, Inglaterra, que abrió sus puertas en septiembre. Cuando esté completamente construido en 2007, habremos invertido más de 100 millones de dólares en el edificio y sus 15 simuladores. Bruce Whitman, el hábil director ejecutivo de FlightSafety, se asegura de que ningún competidor se acerque a ofrecer la amplitud y profundidad de los servicios que ofrecemos. Los resultados operativos de NetJets fueron una historia diferente. El año pasado dije que este negocio generaría ingresos en 2005, y estaba completamente equivocado. Cabe señalar que nuestra operación europea mostró un crecimiento excelente y una pérdida reducida. Los contratos de clientes allí aumentaron un 37%. Somos la única operación de propiedad fraccionada de cualquier tamaño en Europa, y nuestra presencia ahora generalizada allí es un factor clave para convertir a NetJets en el líder mundial en esta industria. Sin embargo, a pesar de un gran aumento en el número de clientes, nuestra operación en EE. UU. cayó en números rojos. Su eficiencia cayó y los costos se dispararon. Creemos que nuestros tres mayores competidores sufrieron problemas similares, pero cada uno es propiedad de fabricantes de aviones que pueden pensar de manera diferente que nosotros sobre la necesidad de obtener ganancias adecuadas. El valor combinado de las flotas gestionadas por estos tres competidores, en cualquier caso, sigue siendo menos valioso que la flota que operamos. Rich Santulli, uno de los gerentes más dinámicos que he conocido, resolverá nuestro problema de ingresos/gastos.Sin embargo, no lo hará de una manera que perjudique la calidad de la experiencia de NetJets. Tanto él como yo estamos comprometidos con un nivel de servicio y seguridad que otros no pueden igualar.• Nuestra categoría minorista incluye See’s Candies, una empresa que compramos a principios de 1972 (una fecha que la convierte en nuestro negocio no relacionado con seguros más antiguo). En ese momento, Charlie y yo inmediatamente decidimos poner a cargo a Chuck Huggins, que entonces tenía 46 años. Aunque éramos nuevos en el juego de seleccionar gerentes, Charlie y yo logramos un éxito con este nombramiento. El amor de Chuck por el cliente y la marca impregnó la organización, que en sus 34 años de mandato produjo un aumento de más de diez veces en las ganancias. Esta ganancia se logró en una industria que, en el mejor de los casos, crecía lentamente y tal vez no crecía en absoluto. (Las cifras de volumen en esta industria son difíciles de precisar). A finales de año, Chuck entregó las riendas de See’s a Brad Kinstler, quien anteriormente había trabajado bien en Berkshire mientras dirigía Cypress Insurance y Fechheimer’s. Es inusual para nosotros cambiar a los gerentes, pero el historial de Brad lo convirtió en una elección obvia para el puesto de See. Espero que Chuck y su esposa, Donna, estén en la reunión anual. Si es así, los accionistas pueden unirse a Charlie y a mí para darle al fabricante de dulces número uno de Estados Unidos un merecido aplauso.Cada día, de innumerables maneras, la posición competitiva de cada una de nuestras empresas se debilita o fortalece. Si conseguimos complacer a los clientes, eliminar costes innecesarios y mejorar nuestros productos y servicios, ganamos fuerza. Pero si tratamos a los clientes con indiferencia o toleramos la inflación, nuestros negocios se marchitarán. En el día a día, los efectos de nuestras acciones son imperceptibles; Sin embargo, en conjunto, sus consecuencias son enormes. Cuando nuestra posición competitiva a largo plazo mejora como resultado de estas acciones casi imperceptibles, describimos el fenómeno como “ampliación del foso”. Y hacerlo es esencial si queremos tener el tipo de negocio que queremos dentro de una o dos décadas. Por supuesto, siempre esperamos ganar más dinero a corto plazo. Pero cuando hay conflictos a corto y largo plazo, la ampliación del foso debe tener prioridad. Si una dirección toma malas decisiones para alcanzar objetivos de ganancias a corto plazo y, en consecuencia, se queda atrás en términos de costos, satisfacción del cliente o fortaleza de la marca, ninguna brillantez posterior podrá superar el daño infligido. Echemos un vistazo a los dilemas de los directivos de las industrias automovilística y aérea actual mientras luchan con los enormes problemas que les plantearon sus predecesores. A Charlie le gusta citar la frase de Ben Franklin: “Más vale prevenir que curar”. Pero a veces ninguna cura podrá superar los errores del pasado. Nuestros directivos se centran en ampliar el foso y son brillantes en ello. Sencillamente, les apasiona su negocio. Por lo general, ya los ejecutaban mucho antes de que llegáramos nosotros; nuestra única función desde entonces ha sido mantenernos fuera del camino. Si ve a estos héroes (y también a nuestras cuatro heroínas) en la reunión anual, agradézcales por el trabajo que hacen por usted.
La actitud de nuestros directivos contrasta vivamente con la del joven que se casó con la única hija de un magnate, una muchacha decididamente hogareña y aburrida. Aliviado, el padre llamó a su nuevo yerno después de la boda y comenzó a discutir el futuro: “Hijo, eres el chico que siempre quise y que nunca tuve. Aquí tienes un certificado de acciones del 50% de la empresa. Eres mi socio igualitario de ahora en adelante”. “Gracias, papá”. “Ahora, ¿qué te gustaría dirigir? ¿Qué tal las ventas?” “Me temo que no podría venderle agua a un hombre que se arrastra por el Sahara”. “Bueno, entonces, ¿qué tal dirigir las relaciones humanas?” “Realmente no me importan las personas”. “No hay problema, tenemos muchos otros lugares en el negocio. ¿Qué te gustaría hacer?” “En realidad, nada me atrae. ¿Por qué no me compras la parte?”A continuación mostramos nuestras inversiones en acciones comunes. Se detallan aquellos que tenían un valor de mercado de más de 700 millones de dólares a finales de 2005. 31/12/05 Porcentaje de acciones Compañía Compañía Propiedad Costo* Mercado (en millones de dólares)
| Artículo | Valor 1 | Valor 2 | Valor 3 | Valor 4 | Valor 5 |
|---|---|---|---|---|---|
| 151.610.700 | Compañía American Express | 12.2 | $1,287 | $ | 7.802 |
| 30.322.137 | Ameriprise Financial, Inc. | 12.1 | 183 | 1.243 | |
| 43.854.200 | Anheuser-Busch Cos., Inc. | 5.6 | 2.133 | 1.884 | |
| 200.000.000 | La Compañía Coca-Cola | 8.4 | 1.299 | 8.062 | |
| 6.708.760 | Corporación del Banco M&T | 6.0 | 103 | 732 | |
| 48.000.000 | Corporación Moody’s | 16.2 | 499 | 2.948 |
2.338.961.000 acciones “H” de PetroChina (o equivalentes)… 1,3 488 1.915
| Acciones | Empresa | Propiedad | Costo | Valor de mercado |
|---|---|---|---|---|
| 100.000.000 | La empresa Procter & Gamble | 3.0 | 940 | 5.788 |
| 19.944.300 | Tiendas Wal-Mart, Inc. | 0,5 | 944 | 933 |
| 1.727.765 | La compañía Washington Post | 18.0 | 11 | 1.322 |
| 95.092.200 | Wells Fargo & Compañía | 5.7 | 2.754 | 5.975 |
| 1.724.200 | Seguro de Montañas Blancas | 16.0 | 369 | 963 |
| Otros | 4.937 | 7.154 | ||
| Total de acciones ordinarias | $15,947 | $46,721 | **** | **** |
*Este es nuestro precio de compra real y también nuestra base impositiva; El “costo” GAAP difiere en algunos casos debido a las amortizaciones o amortizaciones que se han requerido. Un par de cambios en nuestra cartera del año pasado se produjeron debido a eventos corporativos: Gillette se fusionó con Procter & Gamble y American Express se separó de Ameriprise. Además, aumentamos sustancialmente nuestras participaciones en Wells Fargo, una empresa que Dick Kovacevich dirige brillantemente, y establecimos posiciones en Anheuser-Busch y Wal-Mart. No espere milagros de nuestra cartera de acciones. Aunque poseemos importantes intereses en una serie de negocios fuertes y altamente rentables, no se venden a precios de ganga. Como grupo, pueden duplicar su valor en diez años. Lo más probable es que sus ganancias por acción, en conjunto, crezcan entre un 6% y un 8% anual durante la década y que los precios de sus acciones igualen más o menos ese crecimiento. (Sus gerentes, por supuesto, piensan que mis expectativas son demasiado modestas, y espero que tengan razón).La fusión de P&G-Gillette, que se cerró en el cuarto trimestre de 2005, requirió que Berkshire registrara una ganancia de capital antes de impuestos de 5.000 millones de dólares. Este asiento contable, dictado por los PCGA, no tiene sentido desde un punto de vista económico y debería ignorarlo cuando evalúe las ganancias de Berkshire en 2005. No teníamos intención de vender nuestras acciones de Gillette antes de la fusión; no tenemos intención de vender nuestras acciones de P&G ahora; y no incurrimos en impuestos cuando se produjo la fusión. Es difícil exagerar la importancia de quién es el director ejecutivo de una empresa. Antes de que Jim Kilts llegara a Gillette en 2001, la empresa estaba pasando apuros y había sufrido especialmente errores garrafales en la asignación de capital. En el ejemplo más importante, la adquisición de Duracell por parte de Gillette costó a los accionistas de Gillette miles de millones de dólares, una pérdida que la contabilidad convencional nunca hizo visible. En pocas palabras, lo que Gillette recibió en valor comercial en esta adquisición no fue equivalente a lo que renunció. (Sorprendentemente, tanto los directivos como sus banqueros de inversión casi siempre ignoran este criterio, el más fundamental, cuando se discuten adquisiciones).
Al asumir el cargo en Gillette, Jim rápidamente inculcó disciplina fiscal, reforzó las operaciones y dinamizó el marketing, medidas que aumentaron dramáticamente el valor intrínseco de la empresa. La fusión de Gillette con P&G amplió el potencial de ambas empresas. Por sus logros, a Jim le pagaron muy bien, pero se ganó hasta el último centavo. (Esta no es una evaluación académica: como propietario del 9,7% de Gillette, Berkshire de hecho pagó esa proporción de su remuneración.) De hecho, es difícil pagar de más al director ejecutivo verdaderamente extraordinario de una empresa gigante. Pero esta especie es rara. Con demasiada frecuencia, la remuneración de los ejecutivos en Estados Unidos está ridículamente fuera de línea con el desempeño. eso
InversionesAdemás, no cambiará porque los inversionistas están en contra de la remuneración del CEO. El resultado es que un CEO mediocre o peor –ayudado por su vicepresidente de relaciones humanas elegido cuidadosamente y un consultor de la siempre complaciente firma Ratchet, Ratchet and Bingo– recibe con demasiada frecuencia montones de dinero de un acuerdo de compensación mal diseñado. Tomemos, por ejemplo, opciones de precio fijo a diez años (¿y quién no lo haría?). Si Fred Futile, director ejecutivo de Stagnant, Inc., recibe un paquete de estos (digamos lo suficiente como para darle una opción sobre el 1% de la empresa), su interés personal es claro: debería omitir los dividendos por completo y, en su lugar, utilizar todas las ganancias de la empresa para recomprar acciones. Supongamos que bajo el liderazgo de Fred Stagnant hace honor a su nombre. En cada uno de los diez años posteriores a la concesión de la opción, gana 1.000 millones de dólares sobre 10.000 millones de dólares de patrimonio neto, lo que inicialmente equivale a 10 dólares por acción sobre los 100 millones de acciones en circulación en ese momento. Fred evita los dividendos y utiliza periódicamente todas las ganancias para recomprar acciones. Si la acción se vende constantemente a diez veces las ganancias por acción, se habrá apreciado un 158% al final del período de la opción. Esto se debe a que las recompras reducirían el número de acciones a 38,7 millones en ese momento y, por lo tanto, las ganancias por acción aumentarían a 25,80 dólares. Simplemente reteniendo las ganancias de los propietarios, Fred se vuelve muy rico y gana la friolera de 158 millones de dólares, a pesar de que el negocio en sí no mejora en absoluto. Sorprendentemente, Fred podría haber ganado más de 100 millones de dólares si las ganancias de Stagnant hubieran disminuido un 20% durante el período de diez años. Fred también puede obtener un resultado espléndido si no paga dividendos y utiliza las ganancias que retiene de los accionistas en una variedad de proyectos y adquisiciones decepcionantes. Incluso si estas iniciativas arrojan un mísero rendimiento del 5%, Fred seguirá ganando mucho dinero. Específicamente, con el ratio P/E de Stagnant permaneciendo sin cambios en diez, la opción de Fred le reportará 63 millones de dólares. Mientras tanto, sus accionistas se preguntarán qué pasó con la “alineación de intereses” que se suponía que ocurriría cuando a Fred se le emitieron opciones. Una política de dividendos “normal”, por supuesto –un tercio de las ganancias pagadas, por ejemplo– produce resultados menos extremos, pero aun así puede ofrecer recompensas exuberantes a los gerentes que no logran nada. Los directores ejecutivos entienden estos cálculos y saben que cada centavo pagado en dividendos reduce el valor de todas las opciones pendientes. Sin embargo, nunca he visto que se haga referencia a este conflicto entre gerente y propietario en materiales de representación que solicitan la aprobación de un plan de opciones de precio fijo. Aunque los directores ejecutivos invariablemente predican internamente que el capital tiene un costo, de alguna manera se olvidan de decirles a los accionistas que las opciones de precio fijo les brindan capital gratuito.No tiene por qué ser así: para una junta directiva es un juego de niños diseñar opciones que den efecto a la acumulación automática de valor que se produce cuando se retienen las ganancias. Pero –sorpresa, sorpresa– opciones de ese tipo casi nunca se emiten. De hecho, la sola idea de opciones con precios de ejercicio ajustados por ganancias retenidas parece ajena a los “expertos” en compensación, quienes, sin embargo, son enciclopédicos acerca de cada plan favorable a la gestión que existe. (“Cuyo pan como, su canción canto”). Ser despedido puede generar un día de pago particularmente generoso para un director ejecutivo. De hecho, puede “ganar” más en ese solo día, mientras limpia su escritorio, de lo que gana un trabajador estadounidense en toda su vida limpiando baños. Olvídese de la vieja máxima de que nada tiene tanto éxito como el éxito: hoy, en la suite ejecutiva, la regla predominante es que nada tiene tanto éxito como el fracaso.Enormes indemnizaciones por despido, beneficios suntuosos y pagos descomunales por desempeño mediocre a menudo ocurren porque los comités de compensación se han vuelto esclavos de los datos comparativos. El ejercicio es simple: aproximadamente tres directores –no elegidos al azar– son bombardeados durante unas horas antes de una reunión de la junta directiva con estadísticas salariales que constantemente suben. Además, se informa al comité sobre los nuevos beneficios que están recibiendo otros gerentes. De esta manera, los directores ejecutivos reciben una lluvia de “obsequios” extravagantes simplemente debido a una versión corporativa del argumento que todos usamos cuando éramos niños: “Pero, mamá, todos los demás niños tienen uno”. Cuando los comités de compensación siguen esta “lógica”, el exceso más atroz de ayer se convierte en la base de hoy. Los comités de compensación deberían adoptar la actitud de Hank Greenberg, el toletero de Detroit y uno de mis héroes de la infancia. El hijo de Hank, Steve, fue en algún momento agente de un jugador. Steve, que representaba a un jardinero en las negociaciones con un club de la liga mayor, sondeó a su padre sobre el monto del bono por firmar que debería pedir. Hank, un verdadero tipo de pago por desempeño, fue directo al grano: “¿Qué ganó el año pasado?” Cuando Steve respondió “.246”, la respuesta de Hank fue inmediata: “Pide un uniforme”. (Permítanme hacer una breve confesión: al criticar el comportamiento del comité de compensación, no hablo como un verdadero conocedor. Aunque he trabajado como director de veinte empresas públicas, sólo un director ejecutivo me ha incluido en su comité de compensación. Hmmmm…)Mis puntos de vista sobre el problema a largo plazo de Estados Unidos con respecto a los desequilibrios comerciales, que he expuesto en informes anteriores, permanecen sin cambios. Mi condena, sin embargo, le costó a Berkshire 955 millones de dólares antes de impuestos en 2005. Esa cantidad está incluida en nuestro estado de resultados, un hecho que ilustra las diferentes formas en que los GAAP tratan las ganancias y las pérdidas. Cuando tenemos una posición a largo plazo en acciones o bonos, los cambios de valor de un año a otro se reflejan en nuestro balance pero, mientras el activo no se venda, rara vez se reflejan en las ganancias. Por ejemplo, nuestras participaciones en Coca-Cola pasaron de 1.000 millones de dólares en valor al principio a 13.400 millones de dólares a finales de 1998 y desde entonces han disminuido a 8.100 millones de dólares, sin que ninguno de estos movimientos afecte nuestra declaración de resultados. Sin embargo, las posiciones en divisas a largo plazo se ajustan diariamente al mercado y, por lo tanto, tienen un efecto en las ganancias en cada período del informe. Desde la fecha en que celebramos por primera vez contratos de divisas, tenemos ganancias por 2.000 millones de dólares. Durante 2005 redujimos ligeramente nuestra posición directa en divisas. Sin embargo, compensamos parcialmente este cambio comprando acciones cuyos precios están denominados en diversas monedas extranjeras y que obtienen una gran parte de sus beneficios a nivel internacional. Charlie y yo preferimos este método de adquirir exposición no monetaria. Esto se debe en gran medida a los cambios en las tasas de interés: a medida que las tasas estadounidenses han aumentado en relación con las del resto del mundo, tener la mayoría de las monedas extranjeras ahora implica un “carry” negativo significativo. El aspecto de carry de nuestra posición monetaria directa nos costó dinero en 2005 y es probable que nos vuelva a costar en 2006. Por el contrario, es probable que la propiedad de acciones extranjeras, con el tiempo, genere un carry positivo, tal vez sustancial. Los factores subyacentes que afectan el déficit de cuenta corriente de Estados Unidos continúan empeorando y no se vislumbra ninguna tregua. No sólo nuestro déficit comercial –el rubro más grande y más conocido de la cuenta corriente– alcanzó un máximo histórico en 2005, sino que también podemos esperar que un segundo rubro –la balanza de ingresos por inversiones– pronto se vuelva negativo. A medida que los extranjeros aumenten su propiedad de activos estadounidenses (o de reclamaciones contra nosotros) en relación con las inversiones estadounidenses en el extranjero, estos inversores comenzarán a ganar más con sus tenencias que nosotros con las nuestras. Finalmente, el tercer componente de la cuenta corriente, las transferencias unilaterales, siempre es negativo. Hay que subrayar que Estados Unidos es extraordinariamente rico y se hará más rico. Como resultado, los enormes desequilibrios en su cuenta corriente pueden continuar durante mucho tiempo sin que tengan efectos nocivos perceptibles en la economía estadounidense o en los mercados. Dudo, sin embargo, que la situación siga siendo benigna para siempre.O los estadounidenses abordan el problema pronto de la manera que nosotros elijamos, o en algún momento el problema probablemente nos abordará a nosotros de una manera desagradable.
Cómo minimizar el rendimiento de las inversiones Ha sido fácil para Berkshire y otros propietarios de acciones estadounidenses prosperar a lo largo de los años. Entre el 31 de diciembre de 1899 y el 31 de diciembre de 1999, para dar un ejemplo de muy largo plazo, el Dow Jones subió de 66 a 11.497. (Adivine qué tasa de crecimiento anual se requiere para producir este resultado; la respuesta sorprendente se encuentra al final de esta sección). Este enorme aumento se produjo por una sencilla razón: a lo largo del siglo, a las empresas estadounidenses les fue extraordinariamente bien y los inversores aprovecharon la ola de su prosperidad. Las empresas siguen funcionando bien. Pero ahora los accionistas, a través de una serie de heridas autoinfligidas, están recortando de manera importante los retornos que obtendrán de sus inversiones. La explicación de cómo está sucediendo esto comienza con una verdad fundamental: con excepciones sin importancia, como las quiebras en las que algunas de las pérdidas de una empresa son asumidas por los acreedores, lo máximo que los propietarios en conjunto pueden ganar desde ahora hasta el Día del Juicio es lo que ganan sus empresas en conjunto. Es cierto que al comprar y vender de forma inteligente o afortunada, el inversor A puede quedarse con más de su parte del pastel a expensas del inversor B. Y, sí, todos los inversores se sienten más ricos cuando las acciones se disparan. Pero un propietario sólo puede salir si alguien ocupa su lugar. Si un inversor vende caro, otro debe comprar caro. Para los propietarios en su conjunto, simplemente no existe ninguna magia –ninguna lluvia de dinero del espacio exterior– que les permita extraer riqueza de sus empresas más allá de la creada por las propias empresas. De hecho, los propietarios deben ganar menos de lo que ganan sus empresas debido a los costos “friccionales”. Y ese es mi punto: ahora se incurre en estos costos en cantidades que harán que los accionistas ganen mucho menos de lo que históricamente han ganado. Para comprender cómo se ha disparado este número de víctimas, imaginemos por un momento que todas las corporaciones estadounidenses son, y siempre serán, propiedad de una sola familia. Los llamaremos Gotrocks. Después de pagar impuestos sobre los dividendos, esta familia –generación tras generación– se enriquece con la cantidad agregada ganada por sus empresas. Hoy esa cantidad es de unos 700 mil millones de dólares anuales. Naturalmente, la familia gasta parte de estos dólares. Pero la porción que ahorra se acumula constantemente para su beneficio. En la casa de los Gotrock, todos se enriquecen al mismo ritmo y todo es armonioso. Pero supongamos ahora que unos pocos Ayudantes que hablan rápido se acercan a la familia y persuaden a cada uno de sus miembros para que intente ser más astuto que sus parientes comprando algunas de sus propiedades y vendiéndoles otras. Los Ayudantes (por supuesto, a cambio de una tarifa) aceptan amablemente gestionar estas transacciones. Los Gotrocks todavía poseen todas las empresas estadounidenses; los intercambios simplemente reorganizan quién posee qué.De modo que la ganancia anual de riqueza de la familia disminuye, igualando las ganancias de las empresas estadounidenses menos las comisiones pagadas. Cuanto más comercian los miembros de la familia, menor será su porción del pastel y mayor será la porción que recibirán los Ayudantes. Este hecho no pasa desapercibido para estos intermediarios-Ayudantes: la actividad es su amiga y, de muy diversas maneras, la impulsan. Después de un tiempo, la mayoría de los miembros de la familia se dan cuenta de que no les está yendo tan bien en este nuevo juego de “vencer a mi hermano”. Ingrese otro conjunto de Ayudantes. Estos recién llegados explican a cada miembro del clan Gotrocks que por sí solo nunca será más astuto que el resto de la familia. La solución sugerida: “Contrate a un gerente (sí, a nosotros) y haga el trabajo de manera profesional”. Estos administradores-ayudantes continúan utilizando los corredores-ayudantes para ejecutar operaciones; los administradores pueden incluso aumentar su actividad para permitir a los intermediarios prosperar aún más. En general, una porción mayor del pastel va ahora a las dos clases de Ayudantes. La decepción de la familia crece. Cada uno de sus miembros ahora emplea profesionales. Sin embargo, en general, las finanzas del grupo han empeorado. ¿La solución? Más ayuda, por supuesto. Llega en forma de planificadores financieros y consultores institucionales, que intervienen para asesorar a los Gotrock en la selección de gerentes-ayudantes. La desconcertada familia agradece esta ayuda. A estas alturas sus miembros saben que no pueden elegir ni las acciones adecuadas ni a los seleccionadores de acciones adecuados. ¿Por qué, podría preguntarse, deberían esperar éxito al elegir al consultor adecuado? Pero esta pregunta no se les ocurre a los Gotrock, y los consultores-ayudantes ciertamente no se la sugieren.Los Gotrocks, que ahora apoyan a tres clases de costosos Ayudantes, descubren que sus resultados empeoran y se hunden en la desesperación. Pero justo cuando la esperanza parece perdida, aparece un cuarto grupo (los llamaremos hiperayudantes). Estas personas amigables explican a los Gotrocks que sus resultados insatisfactorios se deben a que los Ayudantes existentes (corredores, gerentes, consultores) no están lo suficientemente motivados y simplemente siguen las formalidades. “¿Qué”, preguntan los nuevos Ayudantes, “¿puedes esperar de un grupo así de zombis?” Los recién llegados ofrecen una solución increíblemente sencilla: pagar más dinero. Rebosante de auto-
Cómo minimizar el retorno de la inversiónconfianza, los hiper-Ayudantes afirman que enormes pagos contingentes –además de rígidos honorarios fijos– son lo que cada miembro de la familia debe desembolsar para poder realmente superar a sus parientes. Los miembros más observadores de la familia ven que algunos de los hiper-Ayudantes son en realidad sólo gerentes-Ayudantes que visten uniformes nuevos y llevan cosidos nombres sexys como HEDGE FUND o PRIVATE EQUITY. Los nuevos Ayudantes, sin embargo, aseguran a los Gotrocks que este cambio de ropa es de suma importancia, ya que otorga a sus portadores poderes mágicos similares a los adquiridos por el apacible Clark Kent cuando se puso su disfraz de Superman. Calmada por esta explicación, la familia decide pagar. Y ahí es donde estamos hoy: una porción récord de las ganancias que irían en su totalidad a los propietarios (si todos se quedaran en sus mecedoras) ahora va a parar a un creciente ejército de Ayudantes. Particularmente costosa es la reciente pandemia de acuerdos de ganancias bajo los cuales los Ayudantes reciben grandes porciones de las ganancias cuando son inteligentes o afortunados, y dejan a los miembros de la familia con todas las pérdidas –y además grandes honorarios fijos– cuando los Ayudantes son tontos o desafortunados (u ocasionalmente corruptos). Un número suficiente de arreglos como este: cara, el Ayudante se lleva gran parte de las ganancias; Cruz, los Gotrocks pierden y pagan un alto precio por el privilegio de hacerlo; puede que sea más exacto llamar a la familia Hadrocks. De hecho, hoy en día, los costos friccionales de todo tipo para la familia bien pueden representar el 20% de las ganancias de las empresas estadounidenses. En otras palabras, la carga de pagar a los Ayudantes puede hacer que los inversores estadounidenses en acciones, en general, ganen sólo aproximadamente el 80% de lo que ganarían si se quedaran quietos y no escucharan a nadie. Hace mucho tiempo, Sir Isaac Newton nos dio tres leyes del movimiento, que fueron obra de un genio. Pero el talento de Sir Isaac no se extendió a la inversión: perdió un dineral en la Burbuja de los Mares del Sur y explicó más tarde: “Puedo calcular el movimiento de las estrellas, pero no la locura de los hombres”. Si no hubiera quedado traumatizado por esta pérdida, Sir Isaac bien podría haber descubierto la Cuarta Ley del Movimiento: para los inversores en su conjunto, los rendimientos disminuyen a medida que aumenta el movimiento.Aquí está la respuesta a la pregunta planteada al principio de esta sección: para ser muy específicos, el Dow Jones aumentó de 65,73 a 11.497,12 en el siglo XX, y eso equivale a una ganancia del 5,3% compuesto anualmente. (Los inversores también habrían recibido dividendos, por supuesto.) Para lograr una tasa de ganancia igual en el siglo XXI, el Dow tendrá que subir antes del 31 de diciembre de 2099 a -prepárese- exactamente 2.011.011,23. Pero estoy dispuesto a conformarme con 2.000.000; Seis años después de iniciado este siglo, el Dow no ha ganado nada. Deuda y riesgo A medida que consolidamos MidAmerican, nuestro nuevo balance puede sugerir que Berkshire ha ampliado su tolerancia al endeudamiento. Pero eso no es así. Excepto por montos simbólicos, evitamos la deuda y recurrimos a ella solo con tres propósitos: 1) Ocasionalmente utilizamos repos como parte de ciertas estrategias de inversión a corto plazo que incorporan la propiedad de valores del gobierno (o agencia) de Estados Unidos. Las compras de este tipo son muy oportunistas y sólo involucran los valores más líquidos. Hace unos años, realizamos varias transacciones interesantes que desde entonces se han cancelado o se están cancelando. La deuda de compensación también se ha reducido sustancialmente y es posible que en poco tiempo desaparezca.2) Tomamos prestado dinero contra carteras de cuentas por cobrar que devengan intereses cuyas características de riesgo entendemos. Hicimos esto en 2001, cuando garantizamos 5.600 millones de dólares de deuda bancaria para hacerse cargo, en asociación con Leucadia, de una Finova en quiebra (que tenía una amplia gama de cuentas por cobrar). Toda esa deuda ha sido pagada. Más recientemente, hemos pedido prestado para financiar una cartera de cuentas por cobrar de viviendas prefabricadas ampliamente diversificada y de rendimiento predecible administrada por Clayton. Alternativamente, podríamos “titulizar” –es decir, vender– estas cuentas por cobrar, pero conservar el servicio de las mismas. Si siguiéramos este procedimiento, que es común en la industria, no mostraríamos la deuda que tenemos en nuestro balance y también aceleraríamos las ganancias que reportamos. Al final, sin embargo, ganaríamos menos dinero. Si las variables del mercado cambiaran para favorecer la titulización (un evento poco probable), podríamos vender parte de nuestra cartera y eliminar la deuda relacionada. Hasta entonces, preferimos mejores beneficios que mejores cosméticos. 3) En MidAmerican tenemos una deuda sustancial, pero es obligación únicamente de esa empresa. Aunque aparecerá en nuestro balance consolidado, Berkshire no lo garantiza. Aun así, esta deuda es incuestionablemente segura porque es pagada por el flujo diversificado de ganancias de servicios públicos altamente estables de MidAmerican. Si ocurriera algo inesperado que dañara una de las propiedades de servicios públicos de MidAmerican, las ganancias de las demás seguirían siendo más que suficientes para cubrir todos los requisitos de deuda. Además, MidAmerican retiene todas sus ganancias, una práctica de creación de capital que es poco común en el campo de los servicios públicos. Desde el punto de vista del riesgo, es mucho más seguro obtener ganancias de diez operaciones de servicios públicos diversas y no correlacionadas que cubran los cargos por intereses en, digamos, una proporción de 2:1 que tener una cobertura mucho mayor proporcionada por una sola empresa de servicios públicos. Un acontecimiento catastrófico puede hacer que una sola empresa de servicios públicos sea insolvente (véase lo que Katrina le hizo a la empresa de electricidad local en Nueva Orleans) sin importar cuán conservadora sea su política de deuda. Un desastre geográfico –por ejemplo, un terremoto en un estado occidental– no puede tener el mismo efecto en MidAmerican. E incluso alguien preocupado como Charlie no puede pensar en un evento que disminuiría sistemáticamente las ganancias de los servicios públicos de manera importante. Debido a la diversidad cada vez mayor de ganancias reguladas de MidAmerican, siempre utilizará grandes cantidades de deuda. Y eso es todo. No estamos interesados en incurrir en ninguna deuda significativa en Berkshire con fines operativos o de adquisiciones. La sabiduría empresarial convencional, por supuesto, diría que estamos siendo demasiado conservadores y que hay ganancias adicionales que podrían obtenerse con seguridad si inyectáramos un apalancamiento moderado en nuestro balance. Quizás sea así.Pero muchos de los cientos de miles de inversores de Berkshire tienen una gran parte de su patrimonio neto en nuestras acciones (entre ellos, cabe destacar, un gran número de nuestro consejo y directivos clave) y un desastre para la empresa sería un desastre para ellos. Además, hay personas que han sufrido lesiones permanentes a quienes debemos pagos de seguro que se extienden durante cincuenta años o más. A estos y otros electores les hemos prometido seguridad total, pase lo que pase: pánicos financieros, cierres de bolsas de valores (uno prolongado ocurrió en 1914) o incluso ataques internos nucleares, químicos o biológicos. Estamos bastante dispuestos a aceptar enormes riesgos. De hecho, más que cualquier otra aseguradora, suscribimos pólizas de límite alto que están vinculadas a eventos catastróficos únicos. También poseemos una gran cartera de inversiones cuyo valor de mercado podría caer dramática y rápidamente bajo ciertas condiciones (como ocurrió el 19 de octubre de 1987). Sin embargo, pase lo que pase, Berkshire tendrá el patrimonio neto, los flujos de ganancias y la liquidez para manejar el problema con facilidad. Cualquier otro enfoque es peligroso. A lo largo de los años, varias personas muy inteligentes han aprendido la
Deuda y RiesgoPor las malas, una larga cadena de números impresionantes multiplicada por un solo cero siempre da como resultado cero. No es ésta una ecuación cuyos efectos me gustaría experimentar personalmente, y menos aún me gustaría ser responsable de imponer sus penalizaciones a otros.Como propietarios, naturalmente les preocupa si insistiré en continuar como director ejecutivo después de que empiece a debilitarme y, de ser así, cómo manejará la junta ese problema. También quieres saber qué pasa si muero esta noche. Esa segunda pregunta es fácil de responder. La mayoría de nuestros negocios tienen posiciones sólidas en el mercado, un impulso significativo y excelentes administradores. La cultura especial de Berkshire está profundamente arraigada en todas nuestras subsidiarias, y estas operaciones no perderán el ritmo cuando yo muera. Además, tenemos tres directivos en Berkshire que son razonablemente jóvenes y plenamente capaces de ser directores ejecutivos. Cualquiera de los tres sería mucho mejor que yo en ciertos aspectos de gestión de mi trabajo. En el lado negativo, ninguno tiene mi experiencia cruzada que me permite sentirme cómodo tomando decisiones ya sea en el ámbito empresarial o en inversiones. Ese problema se resolverá haciendo que otra persona de la organización maneje los valores negociables. Es un trabajo interesante en Berkshire y el nuevo director ejecutivo no tendrá problemas en contratar a una persona talentosa para hacerlo. De hecho, eso es lo que hemos hecho en GEICO durante 26 años y nuestros resultados han sido fantásticos. La junta directiva de Berkshire ha discutido exhaustivamente a cada uno de los tres candidatos a CEO y ha acordado por unanimidad quién debería sucederme si hoy fuera necesario un reemplazo. Los directores se mantienen actualizados sobre este tema y podrían cambiar su punto de vista a medida que cambien las circunstancias: pueden surgir nuevas estrellas gerenciales y las actuales envejecerán. Lo importante es que los directores sepan ahora (y siempre sabrán en el futuro) exactamente qué harán cuando surja la necesidad. La otra cuestión que debe abordarse es si la Junta estará preparada para hacer un cambio si esa necesidad no surgiera de mi muerte sino más bien de mi decadencia, particularmente si esta decadencia va acompañada de mi delirante pensamiento de que estoy alcanzando nuevas cimas de brillantez gerencial. Ese problema no sería exclusivo de mí. Charlie y yo nos hemos enfrentado a esta situación de vez en cuando en las filiales de Berkshire. Los seres humanos envejecen a ritmos muy variables, pero tarde o temprano sus talentos y su vigor disminuyen. Algunos gerentes siguen siendo efectivos hasta bien entrados los 80 años (Charlie es una maravilla a los 82) y otros se desvanecen notablemente a los 60 años. Cuando sus capacidades disminuyen, también suele disminuir su capacidad de autoevaluación. A menudo alguien más necesita hacer sonar el silbato. Cuando llegue ese momento para mí, nuestra junta tendrá que dar un paso al frente. Desde un punto de vista financiero, sus miembros están inusualmente motivados para hacerlo. No conozco ningún otro directorio en el país en el que los intereses financieros de los directores estén tan completamente alineados con los de los accionistas. Pocas tablas se acercan siquiera.Sin embargo, a nivel personal, a la mayoría de las personas les resulta extraordinariamente difícil decirle a alguien, especialmente a un amigo, que ya no es capaz. Sin embargo, si me convierto en candidato para transmitir ese mensaje, nuestra junta me hará un favor al transmitirlo. Cada acción de Berkshire que poseo está destinada a fines filantrópicos y quiero que la sociedad obtenga el máximo beneficio de estos obsequios y legados. Sería una tragedia si el potencial filantrópico de mis participaciones disminuyera porque mis asociados eludieran su responsabilidad de mostrarme (con ternura, espero) la puerta. Pero no te preocupes por esto. Contamos con un excelente grupo de directores y ellos siempre harán lo correcto para los accionistas. Y ya que estamos en el tema, me siento estupenda. Nuestra reunión este año será el sábado 6 de mayo. Como siempre, las puertas del Qwest Center se abrirán a las 7 a.m. y la última película de Berkshire se proyectará a las 8:30. A las 9:30 pasaremos directamente al turno de preguntas y respuestas, que (con un descanso para almorzar en los stands de Qwest) se extenderá hasta las 3:00 horas. Luego, después de un breve receso, Charlie y yo convocaremos la reunión anual a las 3:15. Este cronograma funcionó bien el año pasado, porque permitió que aquellos que querían asistir a la sesión formal pudieran hacerlo, mientras que otros podían comprar.Ciertamente usted hizo su parte a este respecto el año pasado. El salón de 194,300 pies cuadrados contiguo al área de reuniones se llenó con los productos de las subsidiarias de Berkshire, y las 21,000 personas que asistieron a la reunión permitieron que cada lugar acumulara récords de ventas. Kelly Broz (de soltera Muchemore), Flo Ziegfeld de Berkshire, organiza tanto este magnífico espectáculo de compras como la reunión en sí. Los expositores la adoran y yo también. Kelly se casó en octubre y yo la regalé. Me preguntó cómo quería aparecer en el programa de bodas. Respondí “envidioso del novio”, y así salió a imprenta. Este año exhibiremos dos casas Clayton (con ladrillos Acme, alfombras Shaw, Johns
Sucesión gerencialAislamiento Manville, fijaciones MiTek, toldos Carefree y mobiliario NFM). Descubrirá que estas casas, con precios de $79,000 y $89,000, ofrecen un valor excelente. De hecho, tres accionistas llegaron tan firmemente a esa conclusión el año pasado que compraron el modelo de 119.000 dólares que mostramos entonces. Flanqueando las casas Clayton en el piso de exhibición habrá vehículos recreativos de Forest River. GEICO tendrá un stand atendido por varios de sus mejores asesores de todo el país, todos ellos listos para brindarle cotizaciones de seguros de automóviles. En la mayoría de los casos, GEICO podrá ofrecerle un descuento especial para accionistas (normalmente del 8%). Esta oferta especial está permitida en 45 de las 50 jurisdicciones en las que operamos. (Un punto adicional: el descuento no es acumulativo si califica para otro, como el de ciertos grupos). Traiga los detalles de su seguro existente y compruebe si podemos ahorrarle dinero. Para al menos el 50% de ustedes, creo que podemos. Y mientras lo hace, regístrese para obtener la nueva tarjeta de crédito GEICO. Es el que uso ahora. El sábado, en el aeropuerto de Omaha, tendremos la gama habitual de aviones de NetJets® disponibles para su inspección. Pase por el stand de NetJets en Qwest para obtener información sobre cómo ver estos aviones. Ven a Omaha en autobús; vete en tu nuevo avión. La boutique Bookworm en Qwest rompió todos los récords el año pasado vendiendo libros relacionados con Berkshire. La asombrosa cantidad de 3.500 de ellos eran el Almanaque del pobre Charlie, la sabiduría recopilada de mi socio. Esto significa que se vendió una copia cada 9 segundos. Y por una buena razón: nunca encontrarás un libro con ideas más útiles. Las recomendaciones de boca en boca han provocado que se agote la primera impresión de Charlie, de 20.500 ejemplares, y por lo tanto tendremos a la venta una edición revisada y ampliada en nuestra reunión. Entre los otros 22 títulos y DVD disponibles el año pasado en Bookworm, se vendieron 4.597 copias por 84.746 dólares. Nuestros accionistas son el sueño de un librero. Un archivo adjunto al material de poder que se adjunta con este informe explica cómo puede obtener la credencial que necesitará para la admisión a la reunión y otros eventos. En cuanto a reservas de avión, hotel y coche, volvemos a contratar American Express (800-799-6634) para brindarte ayuda especial. Carol Pedersen, que se encarga de estos asuntos, hace un excelente trabajo para nosotros cada año y se lo agradezco. En Nebraska Furniture Mart, ubicado en un terreno de 77 acres en 72nd Street entre Dodge y Pacific, nuevamente tendremos precios de “Berkshire Weekend”. Iniciamos este evento especial en NFM hace nueve años, y las ventas durante el “fin de semana” aumentaron de $5,3 millones en 1997 a $27,4 millones en 2005 (un aumento del 9% respecto al año anterior). Se me pone la piel de gallina sólo de pensar en este volumen.Para obtener el descuento deberás realizar tus compras entre el jueves 4 de mayo y el lunes 8 de mayo inclusive, y además presentar tu credencial de reunión. Los precios especiales del período se aplicarán incluso a los productos de varios fabricantes prestigiosos que normalmente tienen reglas estrictas contra los descuentos pero que, en el espíritu de nuestro fin de semana de accionistas, han hecho una excepción para usted. Agradecemos su cooperación. NFM está abierto de 10 a. m. a 9 p. m. De lunes a sábado y de 10 a 18 horas. el domingo. El sábado de este año, de 17.30 a 20.30 horas. a 8 p. m., tendremos un evento especial solo para accionistas. Estaré allí, comiendo barbacoa, bebiendo Coca-Cola y contando las ventas. La espalda de Borsheim tendrá dos eventos exclusivos para accionistas. El primero será un cóctel a partir de las 6 p.m. a 10 p.m. el viernes 5 de mayo. La segunda, la gala principal, será de 9 a 16 horas. el domingo 7 de mayo. El sábado estaremos abiertos hasta las 6 p.m. ## Reunión AnualTendremos grandes multitudes en Borsheim durante todo el fin de semana. Por lo tanto, para su comodidad, los precios para accionistas estarán disponibles desde el lunes 1 de mayo hasta el sábado 13 de mayo. Durante ese período, simplemente identifíquese como accionista a través de sus credenciales de reunión o una declaración de corretaje. Borsheim opera con un margen bruto que, incluso antes del descuento de los accionistas, está veinte puntos porcentuales por debajo del de sus principales rivales. El año pasado, nuestro negocio durante el período de los accionistas aumentó un 9% con respecto a 2004, lo que se suma a una ganancia del 73% el año anterior. La tienda vendió 5.000 juegos de Berkshire Monopoly y luego se acabó. Hemos aprendido: habrá muchas existencias este año. En una tienda de campaña en las afueras de Borsheim, Patrick Wolff, dos veces campeón de ajedrez de Estados Unidos, se enfrentará a todos los participantes en grupos de seis, con los ojos vendados. Además, tendremos a Bob Hamman y Sharon Osberg, dos de los principales expertos en bridge del mundo, disponibles para jugar con nuestros accionistas el domingo por la tarde. Planean mantener los ojos abiertos, pero Bob nunca ordena sus cartas, ni siquiera cuando juega por un campeonato nacional. Gorat’s, mi restaurante de carnes favorito, volverá a estar abierto exclusivamente para los accionistas de Berkshire el domingo 7 de mayo y estará abierto de 4 p.m. hasta las 22 h. Recuerda que para venir a casa de Gorat ese día es necesario tener reserva. Para hacer uno, llame al 402-551-3733 el 1 de abril (pero no antes). En este año escolar, alrededor de 35 clases universitarias vendrán a Omaha para sesiones conmigo. Llevo a casi todos (en total, quizás 2.000 estudiantes) a almorzar a Gorat’s. Y les encanta. Para saber por qué, únete a nosotros el domingo. Nuevamente tendremos una recepción especial de 4:00 a 5:30 el sábado por la tarde para los accionistas que hayan venido de fuera de Norteamérica. Cada año, nuestra reunión atrae a muchas personas de todo el mundo, y Charlie y yo queremos asegurarnos de saludar personalmente a quienes han llegado tan lejos. El año pasado disfrutamos conocer a más de 400 de ustedes de muchas docenas de países. A todo accionista que provenga de otro país que no sea Estados Unidos o Canadá se le entregará una credencial especial e instrucciones para asistir a esta función.Charlie y yo somos extraordinariamente afortunados. Nacimos en Estados Unidos; tuve unos padres fantásticos que se aseguraron de que recibiéramos una buena educación; han disfrutado de familias maravillosas y de excelente salud; y vino equipado con un gen “empresarial” que nos permite prosperar de una manera enormemente desproporcionada con respecto a otras personas que contribuyen tanto o más al bienestar de nuestra sociedad. Además, desde hace mucho tiempo tenemos trabajos que nos encantan, en los que cada día nos ayudan de innumerables maneras compañeros talentosos y alegres. No es de extrañar que bailemos claqué para ir al trabajo. Pero nada es más divertido para nosotros que reunirnos con nuestros socios accionistas en la reunión anual de Berkshire. Únase a nosotros el 6 de mayo en Qwest para nuestro Woodstock for Capitalists anual. Nos vemos allí. 28 de febrero de 2006 Warren E. Buffett Presidente de la Junta Directiva
Conceptos mencionados
-Intrinsic Value -Float -Economic Moat -Capital Allocation -Book Value -Underwriting Profit -Derivatives -Management Succession -Catastrophe Insurance -Compensation -Trade Deficit
Empresas mencionadas
-Berkshire Hathaway -GEICO -General Re -MidAmerican Energy -Coca-Cola -Procter & Gamble -Gillette -Wells Fargo -American Express -Moody’s Corporation -PetroChina -Clayton Homes -Medical Protective -Shaw Industries -Fruit of the Loom -See’s Candies -Nebraska Furniture Mart -FlightSafety International -NetJets -McLane Company
Personas mencionadas
-Warren Buffett -Charlie Munger -Ajit Jain -Kevin Clayton -Pete Liegl -Chuck Huggins -Rich Santulli