Carta a los accionistas de Berkshire Hathaway - 1994
BERKSHIRE HATHAWAY INC. A los accionistas de Berkshire Hathaway Inc.: Nuestra ganancia en patrimonio neto durante 1994 fue de 1.450 millones de dólares o 13,9%. Durante los últimos 30 años (es decir, desde que la administración actual asumió arriba) nuestro valor contable por acción ha aumentado de $19 a $10,083, o a una tasa del 23% compuesta anualmente. Charlie Munger, vicepresidente de Berkshire y mi socio, y hago pocas predicciones. Uno que ofreceremos con confianza, Sin embargo, es que el desempeño futuro de Berkshire no llegará cerca de igualar el desempeño del pasado. El problema no es que lo que ha funcionado en el pasado vaya a funcionar. dejar de trabajar en el futuro. Por el contrario, creemos que nuestra fórmula: la compra a precios razonables de empresas que Tienen una buena economía subyacente y están dirigidos por personas honestas y capaces. personas- seguramente producirá un éxito razonable. esperamos, por lo tanto, seguir haciéndolo bien. Sin embargo, una billetera gorda es enemiga de una inversión superior. resultados. Y Berkshire ahora tiene un patrimonio neto de 11.900 millones de dólares. comparado con unos 22 millones de dólares cuando Charlie y yo empezamos a gestionar la empresa. Aunque hay tantos buenos negocios como siempre, De nada nos sirve hacer compras intrascendentes en relación con la capital de Berkshire. (Como Charlie regularmente me recuerda: “Si algo no vale la pena hacer en absoluto, no es vale la pena hacerlo bien”). Ahora consideramos un valor para la compra sólo si creemos que podemos invertir al menos 100 millones de dólares en él. dado ese mínimo, el universo de inversión de Berkshire se ha reducido dramáticamente. Sin embargo, mantendremos el enfoque que nos llevó aquí y tratar de no relajar nuestros estándares. Ted Williams, en La Historia de Mi Vida, explica por qué: “Mi argumento es, ser Para ser un buen bateador, debes conseguir una buena pelota para golpear. es el Primera regla del libro. Si tengo que morder cosas que están fuera de mi zona feliz, no soy un bateador de .344. Puede que solo sea un .250 bateador.” Charlie y yo estamos de acuerdo e intentaremos esperar. oportunidades que están dentro de nuestra propia “zona feliz”. Seguiremos ignorando las previsiones políticas y económicas, que son una costosa distracción para muchos inversores y empresarios. Hace treinta años, nadie podría haber previsto la enorme expansión de la guerra de Vietnam, controles de precios y salarios, dos crisis del petróleo, la dimisión de un presidente, la disolución de Unión Soviética, una caída de un día en el Dow Jones de 508 puntos, o Los rendimientos de las letras del Tesoro fluctúan entre el 2,8% y el 17,4%.But, surprise - none of these blockbuster events made the slightest dent in Ben Graham’s investment principles. Nor did they render unsound the negotiated purchases of fine businesses at sensible prices. Imagine the cost to us, then, if we had let a fear of unknowns cause us to defer or alter the deployment of capital. Indeed, we have usually made our best purchases when apprehensions about some macro event were at a peak. Fear is the foe of the faddist, but the friend of the fundamentalist. A different set of major shocks is sure to occur in the next 30 years. We will neither try to predict these nor to profit from them. If we can identify businesses similar to those we have purchased in the past, external surprises will have little effect on our long-term results. What we promise you - along with more modest gains - is that during your ownership of Berkshire, you will fare just as Charlie and I do. If you suffer, we will suffer; if we prosper, so will you. And we will not break this bond by introducing compensation arrangements that give us a greater participation in the upside than the downside. We further promise you that our personal fortunes will remain overwhelmingly concentrated in Berkshire shares: We will not ask you to invest with us and then put our own money elsewhere. In addition, Berkshire dominates both the investment portfolios of most members of our families and of a great many friends who belonged to partnerships that Charlie and I ran in the 1960’s. We could not be more motivated to do our best. Luckily, we have a good base from which to work. Ten years ago, in 1984, Berkshire’s insurance companies held securities having a value of $1.7 billion, or about $1,500 per Berkshire share. Leaving aside all income and capital gains from those securities, Berkshire’s pre-tax earnings that year were only about $6 million. We had earnings, yes, from our various manufacturing, retailing and service businesses, but they were almost entirely offset by the combination of underwriting losses in our insurance business, corporate overhead and interest expense. Now we hold securities worth $18 billion, or over $15,000 per Berkshire share. If you again exclude all income from these securities, our pre-tax earnings in 1994 were about $384 million. During the decade, employment has grown from 5,000 to 22,000 (including eleven people at World Headquarters). We achieved our gains through the efforts of a superb corps of operating managers who get extraordinary results from some ordinary-appearing businesses. Casey Stengel described managing a baseball team as “getting paid for home runs other fellows hit.” That’s my formula at Berkshire, also. The businesses in which we have partial interests are
igualmente importante para el éxito de Berkshire. Algunas estadísticas ilustran su importancia: En 1994, Coca-Cola vendió alrededor de 280 mil millones de porciones de 8 onzas y ganó poco menos de un centavo en cada uno. Pero los centavos se acumulan. A través de la propiedad del 7,8% de Berkshire en Coca-Cola, tenemos un interés económico en 21 mil millones de sus porciones, que nos producen “beneficios de refrescos” de casi 200 dólares millones. De manera similar, a través de sus acciones de Gillette, Berkshire ha una participación del 7% del mercado mundial de máquinas de afeitar y hojas (medido por ingresos, no por unidades), una proporción que según nosotros es de unos 250 dólares. millones de ventas en 1994. Y, en Wells Fargo, 53 mil millones de dólares banco, nuestra propiedad del 13% se traduce en $ 7 mil millones “Berkshire Bank” que ganó alrededor de $100 millones durante 1994. Es mucho mejor poseer una parte significativa de Hope. diamante que el 100% de un diamante de imitación, y las empresas simplemente mencionadas fácilmente califican como gemas raras. Lo mejor de todo es que no lo somos limitado a solo unos pocos de esta raza, sino que posee un colección creciente. Los precios de las acciones seguirán fluctuando, a veces de forma pronunciada
- y la economía tendrá sus altibajos. Con el tiempo, sin embargo, creemos muy probable que el tipo de Las empresas que poseemos seguirán aumentando su valor a un ritmo tasa satisfactoria.
Valor contable y valor intrínseco
Informamos periódicamente nuestro valor contable por acción, un indicador fácil número calculable, aunque de uso limitado. Con la misma regularidad, te decimos que lo que cuenta es el valor intrínseco, un número que es imposible de precisar pero esencial de estimar. Por ejemplo, en 1964, podríamos afirmar con certeza que El valor contable por acción de Berkshire era de 19,46 dólares. Sin embargo, eso cifra exagera considerablemente el valor intrínseco de la acción ya que todos los recursos de la empresa estaban inmovilizados en una sub-rentable negocio textil. Nuestros activos textiles no tenían empresa en funcionamiento ni valores de liquidación iguales a sus valores en libros. En 1964, entonces, cualquiera que pregunte sobre la solidez del equilibrio de Berkshire hoja bien podría haber merecido la respuesta una vez ofrecida por un Magnate de Hollywood de dudosa reputación: “No te preocupes, el Los pasivos son sólidos.” Hoy, la situación de Berkshire se ha revertido: muchos de los Las empresas que controlamos valen mucho más que sus operaciones. valor. (Aquellos que no controlamos, como Coca-Cola o Gillette, se contabilizan a los valores actuales del mercado). Seguimos brindándole cifras de valor contable, sin embargo, porque sirven como una estimación aproximada, aunque significativamente subestimada, medida de seguimiento para Berkshire valor intrínseco. De hecho, el año pasado las dos medidas avanzaron concierto: El valor contable ganó un 13,9%, y ese fue el valor aproximado ganar también en valor intrínseco.Definimos valor intrínseco como el valor descontado del Efectivo que se puede retirar de un negocio durante su vida restante. vida. Cualquiera que calcule el valor intrínseco necesariamente sale con una figura muy subjetiva que irá cambiando tanto a medida Se revisan las estimaciones de los flujos de efectivo futuros y a medida que las tasas de interés moverse. Sin embargo, a pesar de su vaguedad, el valor intrínseco lo es todo. importante y es la única forma lógica de evaluar la relación Atractivo de inversiones y negocios. Para ver cómo los insumos históricos (valor contable) y la producción futura (valor intrínseco) puede divergir, veamos otra forma de inversión, una educación universitaria. Piense en el costo de la educación. como su “valor contable”. Para que sea exacto, el costo debe incluir los ingresos que el estudiante perdió porque eligió la universidad en lugar de un trabajo. Para este ejercicio ignoraremos los importantes aspectos no económicos beneficios de una educación y centrarse estrictamente en sus efectos económicos. valor. Primero, debemos estimar los ingresos que el graduado recibirá a lo largo de su vida y restará de esa cifra una estimación de lo que habría ganado si hubiera carecido de su educación. Esto nos da una cifra de exceso de ingresos, que debe luego ser descontado, a una tasa de interés apropiada, de nuevo a día de graduación. El resultado en dólares es igual al efecto económico intrínseco. valor de la educación. Algunos graduados encontrarán que el valor contable de sus la educación excede su valor intrínseco, lo que significa que quienquiera pagó por la educación no obtuvo el valor de su dinero. en otros En muchos casos, el valor intrínseco de una educación excederá con creces su valor contable, resultado que demuestra que el capital se utilizó sabiamente. en En todos los casos, lo que está claro es que el valor contable no tiene sentido como indicador de valor intrínseco. Ahora seamos menos académicos y miremos a Scott Fetzer, un ejemplo de la propia experiencia de Berkshire. Esta cuenta no sólo ilustran cómo la relación entre el valor contable y el valor intrínseco El valor puede cambiar, pero también proporcionará una lección de contabilidad que Sé que has estado esperando sin aliento. Naturalmente, he elegido aquí para hablar de una adquisición que ha resultado ser un gran ganador. Berkshire compró Scott Fetzer a principios de 1986. En ese momento, la empresa era un conjunto de 22 empresas, y hoy tenemos exactamente la misma alineación: sin adiciones ni enajenaciones. Las principales operaciones de Scott Fetzer son World Book, Kirby, y Campbell Hausfeld, pero muchas otras unidades son importantes también contribuyen a las ganancias. Pagamos 315,2 millones de dólares por Scott Fetzer, que en aquel momento tenía 172,6 millones de dólares de valor contable. La prima de $142,6 millones que entregado indicó nuestra creencia de que el valor intrínseco de la empresa El valor estaba cerca del doble de su valor contable.In the table below we trace the book value of Scott Fetzer, as well as its earnings and dividends, since our purchase. (1) (4) Beginning (2) (3) Ending Year Book Value Earnings Dividends Book Value
(In $ Millions) (1)+(2)-(3) 1986 … $172.6 $ 40.3 $125.0 $ 87.9 1987 … 87.9 48.6 41.0 95.5 1988 … 95.5 58.0 35.0 118.6 1989 … 118.6 58.5 71.5 105.5 1990 … 105.5 61.3 33.5 133.3 1991 … 133.3 61.4 74.0 120.7 1992 … 120.7 70.5 80.0 111.2 1993 … 111.2 77.5 98.0 90.7 1994 … 90.7 79.3 76.0 94.0 Because it had excess cash when our deal was made, Scott Fetzer was able to pay Berkshire dividends of $125 million in 1986, though it earned only $40.3 million. I should mention that we have not introduced leverage into Scott Fetzer’s balance sheet. In fact, the company has gone from very modest debt when we purchased it to virtually no debt at all (except for debt used by its finance subsidiary). Similarly, we have not sold plants and leased them back, nor sold receivables, nor the like. Throughout our years of ownership, Scott Fetzer has operated as a conservatively-financed and liquid enterprise. As you can see, Scott Fetzer’s earnings have increased steadily since we bought it, but book value has not grown commensurately. Consequently, return on equity, which was exceptional at the time of our purchase, has now become truly extraordinary. Just how extraordinary is illustrated by comparing Scott Fetzer’s performance to that of the Fortune 500, a group it would qualify for if it were a stand-alone company. Had Scott Fetzer been on the 1993 500 list - the latest available for inspection - the company’s return on equity would have ranked 4th. But that is far from the whole story. The top three companies in return on equity were Insilco, LTV and Gaylord Container, each of which emerged from bankruptcy in 1993 and none of which achieved meaningful earnings that year except for those they realized when they were accorded debt forgiveness in bankruptcy proceedings. Leaving aside such non-operating windfalls, Scott Fetzer’s return on equity would have ranked it first on the Fortune 500, well ahead of number two. Indeed, Scott Fetzer’s return on equity was double that of the company ranking tenth. You might expect that Scott Fetzer’s success could only be explained by a cyclical peak in earnings, a monopolistic
posición o apalancamiento. Pero no se dan tales circunstancias. Más bien, El éxito de la empresa proviene de la experiencia gerencial del CEO. Ralph Schey, de quien os hablaré más adelante. Primero, sin embargo, la lección contable prometida: cuando pagó una prima de 142,6 millones de dólares sobre el valor contable de Scott Fetzer, esa cifra tuvo que registrarse en el balance de Berkshire. Te ahorraré los detalles de cómo funcionó esto (estos fueron establecidos en un apéndice de nuestro Informe Anual de 1986) y llegar a la En resumen: después de que se registra inicialmente una prima, en Casi todos los casos se amortizan con el tiempo mediante cargos anuales. que se muestran como costos en las ganancias de la empresa adquirente declaración. La siguiente tabla muestra, en primer lugar, las cargas anuales Berkshire ha decidido extinguir poco a poco el Scott Fetzer prima de adquisición y, en segundo lugar, la prima que queda en nuestra libros. Estos cargos no tienen ningún efecto sobre el efectivo o los impuestos que pagamos, y no son, en nuestra opinión, un costo económico (aunque muchos los contadores no estarían de acuerdo con nosotros). Son simplemente una manera de reducir el valor contable de Scott Fetzer en nuestros libros para que la cifra eventualmente coincidirá con el patrimonio neto que Scott Fetzer realmente emplea en su negocio. Inicio Compra-Premium Finalización Cargo de compra para comprar Prima del año Prima de ganancias de Berkshire
(En millones de dólares) 1986 … $142,6 $ 11,6 $131,0 1987 … 131,0 7,1 123,9 1988 … 123,9 7,9 115,9 1989 … 115,9 7,0 108,9 1990 … 108,9 7,1 101,9 1991 … 101,9 6,9 95,0 1992 … 95,0 7,7 87,2 1993 … 87,2 28,1 59,1 1994 … 59,1 4,9 54,2 Tenga en cuenta que a finales de 1994 la prima se redujo a 54,2 millones de dólares. Cuando esta cifra se suma al año de Scott Fetzer, valor final en libros de $ 94 millones, el total es $ 148,2 millones, lo que es el valor en libros actual de Scott Fetzer en Berkshire libros. Ese monto es menos de la mitad de nuestro valor en libros para la empresa cuando fue adquirida. Sin embargo, Scott Fetzer es ahora ganando aproximadamente el doble de lo que ganaba entonces. Claramente, lo intrínseco El valor del negocio ha crecido constantemente, a pesar de que hemos con la misma consistencia rebajó su valor en libros a través de cargos de prima de compra que redujeron las ganancias de Berkshire y patrimonio neto. La diferencia entre el valor intrínseco de Scott Fetzer y su valor contable en los libros de Berkshire es ahora enorme. como yomentioned earlier - but am delighted to mention again - credit for this agreeable mismatch goes to Ralph Schey, a focused, smart and high-grade manager. The reasons for Ralph’s success are not complicated. Ben Graham taught me 45 years ago that in investing it is not necessary to do extraordinary things to get extraordinary results. In later life, I have been surprised to find that this statement holds true in business management as well. What a manager must do is handle the basics well and not get diverted. That’s precisely Ralph’s formula. He establishes the right goals and never forgets what he set out to do. On the personal side, Ralph is a joy to work with. He’s forthright about problems and is self-confident without being self-important. He is also experienced. Though I don’t know Ralph’s age, I do know that, like many of our managers, he is over 65. At Berkshire, we look to performance, not to the calendar. Charlie and I, at 71 and 64 respectively, now keep George Foreman’s picture on our desks. You can make book that our scorn for a mandatory retirement age will grow stronger every year.
Intrinsic Value and Capital Allocation
Understanding intrinsic value is as important for managers as it is for investors. When managers are making capital allocation decisions - including decisions to repurchase shares - it’s vital that they act in ways that increase per-share intrinsic value and avoid moves that decrease it. This principle may seem obvious but we constantly see it violated. And, when misallocations occur, shareholders are hurt. For example, in contemplating business mergers and acquisitions, many managers tend to focus on whether the transaction is immediately dilutive or anti-dilutive to earnings per share (or, at financial institutions, to per-share book value). An emphasis of this sort carries great dangers. Going back to our college-education example, imagine that a 25-year-old first-year MBA student is considering merging his future economic interests with those of a 25-year-old day laborer. The MBA student, a non-earner, would find that a “share-for-share” merger of his equity interest in himself with that of the day laborer would enhance his near-term earnings (in a big way!). But what could be sillier for the student than a deal of this kind? In corporate transactions, it’s equally silly for the would- be purchaser to focus on current earnings when the prospective acquiree has either different prospects, different amounts of non-operating assets, or a different capital structure. At Berkshire, we have rejected many merger and purchase opportunities that would have boosted current and near-term earnings but that would have reduced per-share intrinsic value. Our approach, rather, has been to follow Wayne Gretzky’s advice:
“Go to where the puck is going to be, not to where it is.” As a result, our shareholders are now many billions of dollars richer than they would have been if we had used the standard catechism. The sad fact is that most major acquisitions display an egregious imbalance: They are a bonanza for the shareholders of the acquiree; they increase the income and status of the acquirer’s management; and they are a honey pot for the investment bankers and other professionals on both sides. But, alas, they usually reduce the wealth of the acquirer’s shareholders, often to a substantial extent. That happens because the acquirer typically gives up more intrinsic value than it receives. Do that enough, says John Medlin, the retired head of Wachovia Corp., and “you are running a chain letter in reverse.” Over time, the skill with which a company’s managers allocate capital has an enormous impact on the enterprise’s value. Almost by definition, a really good business generates far more money (at least after its early years) than it can use internally. The company could, of course, distribute the money to shareholders by way of dividends or share repurchases. But often the CEO asks a strategic planning staff, consultants or investment bankers whether an acquisition or two might make sense. That’s like asking your interior decorator whether you need a $50,000 rug. The acquisition problem is often compounded by a biological bias: Many CEO’s attain their positions in part because they possess an abundance of animal spirits and ego. If an executive is heavily endowed with these qualities - which, it should be acknowledged, sometimes have their advantages - they won’t disappear when he reaches the top. When such a CEO is encouraged by his advisors to make deals, he responds much as would a teenage boy who is encouraged by his father to have a normal sex life. It’s not a push he needs. Some years back, a CEO friend of mine - in jest, it must be said - unintentionally described the pathology of many big deals. This friend, who ran a property-casualty insurer, was explaining to his directors why he wanted to acquire a certain life insurance company. After droning rather unpersuasively through the economics and strategic rationale for the acquisition, he abruptly abandoned the script. With an impish look, he simply said: “Aw, fellas, all the other kids have one.” At Berkshire, our managers will continue to earn extraordinary returns from what appear to be ordinary businesses. As a first step, these managers will look for ways to deploy their earnings advantageously in their businesses. What’s left, they will send to Charlie and me. We then will try to use those funds in ways that build per-share intrinsic value.Nuestro objetivo será adquirir parte o la totalidad de los negocios que creemos que entendemos, que tienen una base buena y sostenible. economía, y que están dirigidos por gerentes que nos gustan, admiramos yconfianza.
Compensación
En Berkshire, intentamos ser tan lógicos en cuanto a la compensación como sea posible. sobre la asignación de capital. Por ejemplo, compensamos a Ralph Schey basado en los resultados de Scott Fetzer en lugar de los de Berkshire. ¿Qué podría tener más sentido, ya que él es el responsable? para una operación pero no para la otra? Un bono en efectivo o una acción opción ligada a la suerte de Berkshire proporcionaría totalmente recompensas caprichosas para Ralph. Podría, por ejemplo, estar golpeando jonrones en Scott Fetzer mientras Charlie y yo cometíamos errores en Berkshire, negando así muchas veces sus esfuerzos. Por el contrario, ¿por qué deberían acumularse las ganancias o bonificaciones de las opciones? Ralph, si están ocurriendo cosas buenas en otras partes de Berkshire. ¿Pero Scott Fetzer se está quedando atrás? Al fijar la compensación, nos gusta mantener la promesa de zanahorias grandes, pero asegúrese de que su entrega esté directamente relacionada con resulta en el área que controla un gerente. cuando capital invertido en una operación es significativo, también ambos cobramos los administradores una alta tasa de capital incremental que emplean y acreditarlos a una tasa igualmente alta por el capital que liberen. El producto de este enfoque de dinero no gratis es definitivamente visible en Scott Fetzer. Si Ralph puede emplear fondos incrementales con buenos rendimientos, le conviene hacerlo: su bonificación aumenta cuando las ganancias sobre capital adicional superan un obstáculo significativo. Pero nuestro cálculo de bonificación es simétrico: si es incremental La inversión produce rendimientos inferiores a los estándares, el déficit es costoso. tanto a Ralph como a Berkshire. La consecuencia de estos dos acuerdo es que a Ralph le compensa (y le paga bien) enviar a Omaha cualquier dinero en efectivo que no pueda utilizar ventajosamente en su negocio. Se ha puesto de moda en las empresas públicas describir casi todos los planes de compensación alinean los intereses de gestión con la de los accionistas. En nuestro libro, alineación significa ser un socio en ambas direcciones, no sólo en el lado positivo. Muchos planes de “alineamiento” fracasan en esta prueba básica, siendo formas ingeniosas de “cara yo gano, cruz tú pierdes”. Una forma común de desalineación ocurre en el stock típico. acuerdo de opciones, que no aumenta periódicamente el precio de opción para compensar el hecho de que las ganancias retenidas están aumentando la riqueza de la empresa. De hecho, el combinación de una opción a diez años, un bajo pago de dividendos y El interés compuesto puede proporcionar enormes ganancias a un gerente que tiene no ha hecho más que mantenerse a flote en su trabajo. Un cínico podría incluso Tenga en cuenta que cuando los pagos a los propietarios se mantienen bajos, la ganancia para el gestor tenedor de opciones aumenta. todavía tengo que ver esto punto vital detallado en una declaración de poder pidiendo a los accionistas aprobar un plan de opciones.No puedo resistirme a mencionar que nuestro acuerdo de compensación con Ralph Schey se resolvió en unos cinco minutos, inmediatamente después de nuestra compra de Scott Fetzer y sin el “ayuda” de abogados o asesores de compensación. este arreglo incorpora algunas ideas muy simples, no el tipo de términos preferidos por consultores que no pueden enviar fácilmente una factura grande a menos que ha establecido que tiene un gran problema (y uno, por supuesto) (por supuesto, eso requiere una revisión anual). Nuestro acuerdo con Ralph nunca ha cambiado. Tenía sentido para él y para mí en 1986, y ahora tiene sentido. Nuestros acuerdos de compensación con Los administradores de todas nuestras otras unidades son igualmente simples, aunque Los términos de cada acuerdo varían para adaptarse a las necesidades económicas. características del negocio en cuestión, la existencia en algún casos de propiedad parcial de la unidad por parte de los gestores, etc. En todos los casos, perseguimos la racionalidad. Arreglos que pagar de manera caprichosa, sin relación con el interés personal del gerente. logros, bien pueden ser bien recibidos por ciertos directivos. quien, Después de todo, ¿rechaza un billete de lotería gratis? Pero tales arreglos Son un desperdicio para la empresa y hacen que el gerente pierda el enfoque. sobre cuáles deberían ser sus verdaderas áreas de preocupación. Además, El comportamiento irracional de los padres bien puede fomentar la imitación. comportamiento en las filiales. En Berkshire, sólo Charlie y yo tenemos el puesto directivo. responsabilidad de todo el negocio. Por lo tanto, somos los Sólo las partes que lógicamente deberían ser compensadas sobre la base de lo que hace la empresa en su conjunto. Aun así, eso no es un acuerdo de compensación que deseamos. Hemos diseñado cuidadosamente tanto en la empresa como en nuestro trabajo para que hagamos cosas con las que disfrutemos gente que nos gusta. Lo que es igualmente importante, nos vemos obligados a hacer muy pocas Tareas aburridas o desagradables. Nosotros también somos los beneficiarios de la abundante variedad de beneficios materiales y psíquicos que fluyen hacia el jefes de corporaciones. En condiciones tan idílicas, no Esperamos que los accionistas paguen un montón de compensaciones por las que No tengo ninguna necesidad posible. De hecho, si no nos pagaran nada, Charlie y yo estaríamos encantados con los cómodos trabajos que desempeñamos. Abajo nos suscribimos al credo de Ronald Reagan: “Probablemente sea cierto que el trabajo duro Nunca maté a nadie, pero supongo que por qué correr el riesgo”.
Fuentes de ganancias declaradas
La tabla de la página siguiente muestra las principales fuentes de Ganancias reportadas de Berkshire. En esta presentación, compra- cargos premium del tipo que discutimos en nuestro análisis anterior de Scott Fetzer no están asignados a los negocios específicos para que se aplican, sino que se agregan y se muestran por separado. Este procedimiento le permite ver las ganancias de nuestros negocios como se habrían reportado si no hubiéramos comprado ellos. Esta forma de presentación nos parece más útil parainvestors and managers than one utilizing GAAP, which requires purchase premiums to be charged off, business-by-business. The total earnings we show in the table are, of course, identical to the GAAP total in our audited financial statements. Berkshire’s Share of Net Earnings (after taxes and Pre-Tax Earnings minority interests)
1994 1993 1994 1993
(000s omitted) Operating Earnings: Insurance Group: Underwriting … $129,926 $ 30,876 $ 80,860 $ 20,156 Net Investment Income … 419,422 375,946 350,453 321,321 Buffalo News … 54,238 50,962 31,685 29,696 Fechheimer … 14,260 13,442 7,107 6,931 Finance Businesses … 21,568 22,695 14,293 14,161 Kirby … 42,349 39,147 27,719 25,056 Nebraska Furniture Mart … 17,356 21,540 8,652 10,398 Scott Fetzer Manufacturing Group 39,435 38,196 24,909 23,809 See’s Candies … 47,539 41,150 28,247 24,367 Shoe Group … 85,503 44,025* 55,750 28,829 World Book … 24,662 19,915 17,275 13,537 Purchase-Price Premium Charges (22,595) (17,033) (19,355) (13,996) Interest Expense** … (60,111) (56,545) (37,264) (35,614) Shareholder-Designated Contributions … (10,419) (9,448) (6,668) (5,994) Other … 36,232 28,428 22,576 15,094
Operating Earnings … 839,365 643,296 606,239 477,751 Sales of Securities … 91,332 546,422 61,138 356,702 Decline in Value of USAir Preferred Stock … (268,500) --- (172,579) --- Tax Accruals Caused by New Accounting Rules … --- --- --- (146,332)
Total Earnings - All Entities .. $662,197 $1,189,718 $494,798 $688,121 ====== ===== ==== ======
- Includes Dexter’s earnings only from the date it was acquired, November 7, 1993. **Excludes interest expense of Finance Businesses. A large amount of information about these businesses is given on pages 37-48, where you will also find our segment earnings reported on a GAAP basis. In addition, on pages 53-59, we have
rearranged Berkshire’s financial data into four segments on a non- GAAP basis, a presentation that corresponds to the way Charlie and I think about the company. Our intent is to supply you with the financial information that we would wish you to give us if our positions were reversed. “Look-Through” Earnings In past reports, we’ve discussed look-through earnings, which we believe more accurately portray the earnings of Berkshire than does our GAAP result. As we calculate them, look-through earnings consist of: (1) the operating earnings reported in the previous section, plus; (2) the retained operating earnings of major investees that, under GAAP accounting, are not reflected in our profits, less; (3) an allowance for the tax that would be paid by Berkshire if these retained earnings of investees had instead been distributed to us. The “operating earnings” of which we speak here exclude capital gains, special accounting items and major restructuring charges. If our intrinsic value is to grow at our target rate of 15%, our look-through earnings, over time, must also increase at about that pace. When I first explained this concept a few years back, I told you that meeting this 15% goal would require us to generate look-through earnings of about $1.8 billion by 2000. Because we’ve since issued about 3% more shares, that figure has grown to $1.85 billion. We are now modestly ahead of schedule in meeting our goal, but to a significant degree that is because our super-cat insurance business has recently delivered earnings far above trend-line expectancy (an outcome I will discuss in the next section). Giving due weight to that abnormality, we still expect to hit our target but that, of course, is no sure thing. The following table shows how we calculate look-through earnings, though I warn you that the figures are necessarily very rough. (The dividends paid to us by these investees have been included in the operating earnings itemized on page 12, mostly under “Insurance Group: Net Investment Income.”) Berkshire’s Share of Undistributed Berkshire’s Approximate Operating Earnings Berkshire’s Major Investees Ownership at Yearend (in millions)
1994 1993 1994 1993
American Express Company … 5.5% 2.4% $ 25(2) $ 16 Capital Cities/ABC, Inc. … 13.0% 13.0% 85 83(2) The Coca-Cola Company … 7.8% 7.2% 116(2) 94 Federal Home Loan Mortgage Corp. 6.3%(1) 6.8%(1) 47(2) 41(2) Gannett Co., Inc. … 4.9% --- 4(2) ---
GEICO Corp. … 50.2% 48.4% 63(3) 76(3) The Gillette Company … 10.8% 10.9% 51 44 PNC Bank Corp. … 8.3% --- 10(2) --- The Washington Post Company … 15.2% 14.8% 18 15 Wells Fargo & Company … 13.3% 12.2% 73 53(2)
Berkshire’s share of undistributed earnings of major investees $ 492 $422 Hypothetical tax on these undistributed investee earnings(4) (68) (59) Reported operating earnings of Berkshire 606 478
Total look-through earnings of Berkshire $1,030 $ 841 (1) Does not include shares allocable to the minority interest at Wesco (2) Calculated on average ownership for the year (3) Excludes realized capital gains, which have been both recurring and significant (4) The tax rate used is 14%, which is the rate Berkshire pays on the dividends it receives
Insurance Operations
Como hemos explicado en informes anteriores, lo que cuenta en nuestra negocio de seguros es, primero, la cantidad de “flotación” que desarrollamos y, segundo, su costo para nosotros. El capital flotante es dinero que tenemos pero que no poseemos. en En una operación de seguro, la flotación surge porque la mayoría de las pólizas requieren que las primas se paguen por adelantado y, lo que es más importante, porque normalmente A una aseguradora le lleva tiempo conocer y resolver las reclamaciones por pérdidas. Normalmente, las primas que cobra una aseguradora no cubren las pérdidas y gastos que debe pagar. Eso lo deja funcionando un “pérdida técnica”, y esa pérdida es el costo de flotación. Una empresa de seguros es rentable en el tiempo si su costo de la flotación es menor que el costo en el que la empresa incurriría de otro modo para obtener fondos. Pero el negocio tiene un valor negativo si el costo de su flotación es más alta que las tasas de mercado para el dinero. Como muestran los números en la siguiente tabla, Berkshire El negocio de los seguros ha sido un gran ganador. Para la mesa, nosotros hemos elaborado nuestro fondo flotante, que generamos en cantidades excepcionales en relación con nuestro volumen de primas - sumando reservas para pérdidas, reservas de ajuste, fondos mantenidos bajo reaseguro asumidos y no devengados reservas de primas y luego restando los saldos de los agentes, prepagos costos de adquisición, impuestos pagados anticipadamente y cargos diferidos aplicables a reaseguro asumido. Nuestro costo de flotación está determinado por nuestro pérdida o ganancia técnica. En esos años en los que hemos tenido una beneficio técnico, como los dos últimos, nuestro coste de flotación ha sido negativo, y hemos determinado nuestras ganancias de seguro sumando beneficio técnico a ingresos flotantes. | Año | Pérdida de suscripción | Flotación promedio | Costo de los fondos | Gobierno de largo plazo.Bonos | | --- | ---: | ---: | ---: | ---: | | 1967 | beneficio | $17,3 | menos de cero | 5,50% | | 1968 | beneficio | $19,9 | menos de cero | 5,90% | | 1969 | beneficio | $23,4 | menos de cero | 6,79% | | 1970 | $0,37 | $32,4 | 1,14% | 6,25% | | 1971 | beneficio | $52.5 | menos de cero | 5,81% | | 1972 | beneficio | $69.5 | menos de cero | 5,82% | | 1973 | beneficio | $73,3 | menos de cero | 7,27% | | 1974 | $7,36 | $79.1 | 9,30% | 8,13% | | 1975 | $11,35 | $87,6 | 12,96% | 8,03% | | 1976 | beneficio | $102,6 | menos de cero | 7,30% | | 1977 | beneficio | $139.0 | menos de cero | 7,97% | | 1978 | beneficio | $190,4 | menos de cero | 8,93% | | 1979 | beneficio | $227,3 | menos de cero | 10,08% | | 1980 | beneficio | $237.0 | menos de cero | 11,94% | | 1981 | beneficio | $228,4 | menos de cero | 13,61% | | 1982 | $21,56 | $220,6 | 9,77% | 10,64% | | 1983 | $33,87 | $231,3 | 14,64% | 11,84% | | 1984 | $48,06 | $253,2 | 18,98% | 11,58% | | 1985 | $44,23 | $390.2 | 11,34% | 9,34% | | 1986 | $55,84 | $797.5 | 7,00% | 7,60% | | 1987 | $55,43 | $1.266,7 | 4,38% | 8,95% | | 1988 | $11,08 | $1.497,7 | 0,74% | 9,00% | | 1989 | $24,40 | $1.541,3 | 1,58% | 7,97% | | 1990 | $26,65 | $1.637,3 | 1,63% | 8,24% | | 1991 | $119,59 | $1,895.0 | 6,31% | 7,40% | | 1992 | $108,96 | $2,290.4 | 4,76% | 7,39% | | 1993 | beneficio | $2.624,7 | menos de cero | 6,35% | | 1994 | beneficio | $3.056,6 | menos de cero | 7,88% | Charlie y yo estamos encantados de que nuestra carroza creciera en 1994 y Estamos aún más contentos de que haya resultado gratuito. Pero nuestro El mensaje de este año se hace eco del que dijimos en 1993: aunque Tengo un buen negocio de seguros, no es tan bueno como actualmente. mira. La razón por la que debemos repetir esta precaución es que nuestro “supergato” negocio (que vende pólizas de seguros y reaseguros) Las empresas compran para protegerse de los efectos de las mega- catástrofes) volvió a ser muy rentable. Desde verdaderamente importante Las catástrofes ocurren con poca frecuencia, nuestro negocio de súper gatos puede ser Se espera que muestre grandes ganancias en la mayoría de los años, pero ocasionalmente registrar una gran pérdida. En otras palabras, el atractivo de nuestra El negocio de los supergatos tardará muchos años en medirse. Ciertamente 1994 debe considerarse cercano al mejor de los casos. Nuestro único significativo Las pérdidas se produjeron tras el terremoto de California de enero. voy a agregar que no esperamos sufrir una pérdida importante desde principios de 1995 Terremoto de Kobe. Las pólizas Super-cat son pequeñas en número, grandes en tamaño y no
estandarizado. Por lo tanto, la suscripción de este negocio requiere mucho más juicio que, digamos, la suscripción de automóviles políticas, para las cuales se dispone de una gran cantidad de datos. Aquí Berkshire tiene una gran ventaja: Ajit Jain, nuestro administrador de súper gatos, cuyo Las habilidades de suscripción son las mejores. Su valor para nosotros es simplemente enorme. Además, Berkshire tiene una ventaja especial en el segmento super- negocio de gatos debido a nuestra enorme fortaleza financiera, que nos ayuda de dos maneras. En primer lugar, un asegurador prudente querrá que su protección contra verdaderas megacatástrofes -como una inversión de 50.000 millones de dólares pérdida por tormenta de viento en Long Island o un terremoto de costo similar en California, para estar absolutamente seguro. Pero esa misma aseguradora sabe que el desastre lo hace dependiente de una gran recuperación de supercat También es el desastre que podría provocar el impago de muchas reaseguradoras. No tiene mucho sentido pagar primas por una cobertura que evaporarse precisamente cuando es necesario. Entonces la certeza de que Berkshire será a la vez solvente y líquido después de una catástrofe de proporciones impensables es una gran ventaja competitiva para nosotros. El segundo beneficio de nuestra fortaleza de capital es que podemos redactar pólizas para montos que nadie más puede siquiera considerar. Para Por ejemplo, durante 1994, un asegurador primario deseaba comprar un seguro a corto plazo. póliza por $400 millones de cobertura contra terremotos en California y Escribí la póliza inmediatamente. No conocemos a nadie más en el mundo. ¿Quién asumiría un riesgo de 400 millones de dólares, o algo parecido, por su propia cuenta. Generalmente, los corredores intentan colocar cobertura por grandes cantidades distribuyendo la carga entre una serie de políticas pequeñas. Pero, en En el mejor de los casos, organizar una cobertura de ese tipo lleva un tiempo considerable. en Mientras tanto, la empresa que desea reaseguro se queda con una riesgo que no desea y que puede amenazar seriamente su bienestar. ser. En Berkshire, por otro lado, cotizaremos precios para Cobertura de hasta 500 millones de dólares el mismo día en que se nos pide para ofertar. Nadie más en la industria hará lo mismo. Al escribir coberturas en grandes trozos, obviamente exponemos Berkshire a resultados financieros irregulares. Eso es totalmente aceptable para nosotros: Con demasiada frecuencia, las aseguradoras (así como otras empresas) siguen sub- estrategias óptimas para “suavizar” sus ganancias reportadas. Al aceptar la perspectiva de volatilidad, esperamos ganar más rendimientos a largo plazo que los que obtendríamos si persiguiéramos la previsibilidad. Dados los riesgos que aceptamos, Ajit y yo nos centramos constantemente en nuestra “peor de los casos”, sabiendo, por supuesto, que es difícil juzgar qué es esto, ya que es posible tener un Long Island huracán, un terremoto en California y Super Cat X, todo al mismo tiempo año. Además, las pérdidas de seguros podrían ir acompañadas de pérdidas no problemas de seguros.Por ejemplo, si tuviéramos grandes pérdidas de un gran terremoto en el sur de California, bien podrían ser acompañado de una caída importante en el valor de nuestras participaciones en See’s, Wells Fargo y Freddie Mac.Considerando todo esto, creemos que nuestro seguro en el peor de los casos La pérdida de un supercat asciende ahora a unos 600 millones de dólares después de impuestos, una cifra cantidad que excedería ligeramente las ganancias anuales de Berkshire de otras fuentes. Si no se siente cómodo con este nivel de exposición, el momento de vender sus acciones de Berkshire es ahora, no después la inevitable megacatástrofe. Nuestro volumen de supercats probablemente disminuirá en 1995. Precios de políticas variadas han disminuido un poco, y el torrente de capital que estaba comprometido en el negocio de reaseguro hace unos hace años estarán inclinados a perseguir primas, independientemente de su adecuación. Sin embargo, tenemos relaciones sólidas con una importante grupo de clientes que nos proporcionarán una cantidad sustancial de negocio en 1995. Las demás operaciones de seguros de Berkshire obtuvieron excelentes resultados en 1994. Nuestra operación local, dirigida por Rod Eldred; nuestros trabajadores el negocio de compensaciones, encabezado por Brad Kinstler; nuestra tarjeta de crédito operación, dirigida por la familia Kizer; Indemnización Nacional negocio tradicional de automóviles y responsabilidad general, dirigido por Don Wurster
- todo esto generó importantes beneficios técnicos acompañado de una importante flotación. Podemos concluir esta sección como lo hicimos el año pasado: Considerándolo todo, Tenemos un negocio de seguros de primera clase. Aunque sus resultados ser altamente volátil, esta operación posee un valor intrínseco que excede su valor contable en una gran cantidad; mayor, de hecho, que es el caso en cualquier otra empresa de Berkshire.
Inversiones en acciones ordinarias
A continuación enumeramos nuestras acciones comunes con un valor de más de 300 millones de dólares. Una pequeña porción de estas inversiones pertenece a filiales de las cuales Berkshire posee menos del 100%. 31/12/94 Mercado de costes de la empresa de acciones
(000 omitidos) 27.759.941 Compañía American Express. … $ 723.919 $ 818.918 20.000.000 Ciudades capitales/ABC, Inc. … 345.000 1.705.000 100.000.000 La Compañía Coca-Cola. … 1.298.888 5.150.000 12,761,200 Federal Home Loan Mortgage Corp. (“Freddie Mac”) … 270,468 644,441 6,854,500 Gannett Co., Inc… 335,216 365,002 34.250.000 GEICO Corp. … 45.713 1.678.250 24.000.000 La Compañía Gillette … 600.000 1.797.000 19,453,300 Corporación Bancaria PNC … 503,046 410,951 1.727.765 The Washington Post Company … 9.731 418.983 6,791,218 Wells Fargo & Company … 423,680 984,727 Nuestras inversiones siguen siendo pocas en número y sencillas en concepto: la verdadera gran idea de inversión generalmente se puede explicar en un breve párrafo. Nos gusta un negocio con competitividad duradera.ventajas que está dirigido por personas capaces y orientadas al propietario. cuando estos atributos existen, y cuando podemos hacer compras a precios razonables precios, es difícil equivocarse (un desafío que gestionamos periódicamente superar). Los inversores deben recordar que su cuadro de mando no se calcula utilizando métodos de buceo olímpico: el grado de dificultad no cuenta. Si tiene razón acerca de un negocio cuyo valor depende en gran medida en un único factor clave que sea fácil de entender y duradero, la recompensa es la misma que si hubiera analizado correctamente una alternativa de inversión caracterizada por muchos cambios constantes y variables complejas. Intentamos fijar el precio de las compras, en lugar del tiempo. En nuestra opinión, Es una locura renunciar a comprar acciones en un negocio destacado cuyo El futuro a largo plazo es predecible debido a las preocupaciones a corto plazo. sobre una economía o un mercado de valores que sabemos que es impredecible. ¿Por qué descartar una decisión informada debido a una ¿Conjetura desinformada? Compramos National Indemnity en 1967, See’s en 1972, Buffalo News en 1977, Nebraska Furniture Mart en 1983 y Scott Fetzer en 1986 porque esos son los años en que estuvieron disponibles y porque pensamos que los precios que tenían eran aceptables. en En cada caso, reflexionamos sobre lo que probablemente haría la empresa, no sobre lo que el Dow, la Reserva Federal o la economía podrían servir. Si vemos este enfoque como tener sentido en la compra de negocios en su totalidad, ¿Por qué deberíamos cambiar de rumbo cuando compramos pequeños trozos de maravillosos negocios en el mercado de valores? Antes de considerar nuevas inversiones, consideramos agregar a las antiguas unos. Si una empresa es lo suficientemente atractiva como para comprarla una vez, es muy posible que pagar para repetir el proceso. Nos encantaría aumentar nuestra economía. interés en See’s o Scott Fetzer, pero no hemos encontrado una manera de añadir a una participación del 100%. En el mercado de valores, sin embargo, un inversor frecuentemente tiene la oportunidad de aumentar su interés económico en negocios que conoce y le gustan. El año pasado tomamos esa dirección Ampliar nuestras participaciones en Coca-Cola y American Express. Nuestra historia con American Express se remonta a mucho tiempo atrás y, de hecho, encaja con el patrón de sacar mis decisiones de inversión actuales de asociaciones pasadas. En 1951, por ejemplo, las acciones de GEICO comprendían El 70% de mi cartera personal y GEICO también fue la primera acción que vendido -yo tenía entonces 20 años- como vendedor de valores (la venta fue de 100 acciones a mi tía Alice quien, bendita sea, habría comprado cualquier cosa sugerí). Veinticinco años después, Berkshire compró una importante participación en GEICO en el momento en que se vio amenazada de insolvencia. en En otro ejemplo, el del Washington Post, aproximadamente la mitad de mis Los fondos de inversión iniciales provinieron de la entrega del papel en el Década de 1940. Tres décadas después, Berkshire adquirió una importante posición en la empresa dos años después de su salida a bolsa.En cuanto a Coca-Cola, Mi primer negocio (esto fue en los años 1930) fue comprar una paquete de seis de Coca-Cola por 25 centavos y vender cada botella por 5 centavos. Sólo pasaron cincuenta años antes de que finalmente lo consiguiera: el dinero real.estaba en el almíbar. Mi historia con American Express incluye un par de episodios: En mediados de la década de 1960, justo después de que las acciones fueran golpeadas por la crisis de la compañía. infame escándalo del aceite de ensalada, ponemos alrededor del 40% de Buffett Partnership capital de Ltd. en acciones - la mayor inversión del jamás había hecho la asociación. Debo añadir que este compromiso dio nosotros tenemos más del 5% de propiedad en Amex a un costo de $13 millones. mientras escribo De esto, poseemos poco menos del 10%, lo que nos ha costado 1.360 millones de dólares. (Amex ganó 12,5 millones de dólares en 1964 y 1.400 millones de dólares en 1994.) Mi historia con la unidad IDS de Amex, que hoy aporta alrededor de un tercio de los beneficios de la empresa, se remonta aún más atrás. yo Compré acciones por primera vez en IDS en 1953 cuando estaba creciendo rápidamente. y vender a una relación precio-beneficio de sólo 3. (Había mucho de fruta madura en esos días.) Incluso produje un informe largo
- ¿Alguna vez escribo uno corto? - sobre la empresa que vendí por 1 dólar a través de un anuncio en el Wall Street Journal. Evidentemente American Express e IDS (recientemente rebautizada como American Express Financial Advisors) son operaciones muy diferentes hoy en día de las lo que eran entonces. Sin embargo, considero que a largo plazo La familiaridad con una empresa y sus productos suele ser útil para evaluándolo. Error del día Los errores ocurren en el momento de la decisión. Sólo podemos hacer nuestro premio por error del día, sin embargo, cuando la necedad del decisión se vuelve obvia. Según esta medida, 1994 fue un año de cosecha. con una intensa competencia por la medalla de oro. Aquí me gustaría Les digo que los errores que describiré se originaron con Charlie. Pero cada vez que intento explicar las cosas de esa manera, mi nariz empieza a crecer. Y los nominados son… A finales de 1993 vendí 10 millones de acciones de Cap Cities a 63 dólares; en A finales de 1994, el precio era de 85,25 dólares. (La diferencia es $222.5 millones para aquellos de ustedes que deseen evitar la molestia de calcular el daño usted mismo.) Cuando compramos las acciones a $ 17,25 en 1986, les dije que anteriormente había vendido nuestras participaciones en Cap Cities a 4,30 dólares por acción durante 1978-80, y agregué que estaba perdido para explicar mi comportamiento anterior. Ahora me he convertido en un reincidente. Tal vez sea hora de nombrar un tutor. Por atroz que sea, la decisión de Cap Cities sólo obtiene una medalla de plata. Los máximos honores son para un error que cometí hace cinco años que maduró plenamente en 1994: nuestra compra de USAir por 358 millones de dólares acciones preferentes, cuyo dividendo fue suspendido en septiembre. En el Informe Anual de 1990 describí correctamente este acuerdo como un “error no forzado”, lo que significa que no fui empujado a la inversión ni engañado por nadie a la hora de realizarla. Más bien, esto fue un caso de análisis descuidado, un error que puede haber sido causado por lapor el hecho de que estábamos comprando un título de alto nivel o por arrogancia. lo que sea La razón, el error fue grande. Antes de esta compra, simplemente no me concentraba en los problemas. inevitablemente afectaría a un transportista cuyos costos fueran elevados y extremadamente difícil de bajar. En años anteriores, estos vida- Los costos amenazantes plantearon pocos problemas. Luego las aerolíneas fueron protegidas. de la competencia por regulación, y los transportistas podrían absorber altos costos porque podían repercutirlos a través de tarifas que eran también alto. Cuando llegó la desregulación, no cambió inmediatamente imagen: la capacidad de las compañías aéreas de bajo coste era tan pequeña que Las líneas de alto costo podrían, en gran parte, mantener sus actuales estructuras tarifarias. Durante este período, con los problemas a más largo plazo en gran parte invisibles pero lentamente metastatizando, los costos que fueron lo no sostenible se arraigó aún más. A medida que se fue ampliando la capacidad de asientos de los operadores de bajo coste, sus Las tarifas comenzaron a obligar a las aerolíneas tradicionales y de alto costo a reducir sus tarifas. propio. El día del juicio final para estas aerolíneas podría retrasarse por infusiones de capital (como la nuestra en USAir), pero eventualmente un prevalecía la regla fundamental de la economía: en una economía no regulada negocio de productos básicos, una empresa debe reducir sus costos a niveles competitivos niveles o enfrentar la extinción. Este principio debería haber sido obvio. a su presidente, pero me lo perdí. Seth Schofield, director ejecutivo de USAir, ha trabajado diligentemente para corregir los problemas históricos de costos de la compañía pero, hasta la fecha, no ha logró hacerlo. En parte, esto se debe a que ha tenido que lidiar con un objetivo en movimiento, el resultado de que ciertos portaaviones importantes obtenido concesiones laborales y otros transportistas se han beneficiado de los costos de “nuevo comienzo” que surgieron de los procedimientos de quiebra. (Como ha dicho Herb Kelleher, director ejecutivo de Southwest Airlines: “El tribunal de quiebras de las compañías aéreas se ha convertido en un balneario.”) Además, no debería sorprender a nadie que esas aerolíneas Los empleados que reciben contractualmente salarios superiores al mercado resistir cualquier reducción de estos mientras sus controles continúen claro. A pesar de esta difícil situación, USAir aún puede lograr el objetivo reducciones de costos que necesita para mantener su viabilidad a largo plazo. pero no es nada seguro que eso vaya a suceder. En consecuencia, amortizamos nuestra inversión en USAir a $89,5 millones, 25 centavos por dólar a finales de 1994. Esta valoración refleja tanto una posibilidad de que nuestro preferido tenga su valor total o parcialmente restaurado y una posibilidad opuesta de que el las acciones eventualmente perderán su valor. Cualquiera que sea el resultado, nosotros prestará atención a una regla fundamental de inversión: no es necesario hacerlo Vuelve por el camino en el que lo perdiste. Los efectos contables de nuestra amortización de USAir son complicados. Según la contabilidad GAAP, las compañías de seguros deben llevartodas las acciones en sus balances a su valor de mercado estimado. Por lo tanto, al final del tercer trimestre del año pasado, estábamos llevar nuestro USAir preferido a $89,5 millones, o el 25% del costo. en En otras palabras, nuestro patrimonio neto reflejaba en ese momento un valor de USAir, que estuvo muy por debajo de nuestro costo de 358 millones de dólares. Pero en el cuarto trimestre concluimos que la caída en valor era, en términos contables, “distinto de temporal”, y que La sentencia nos obligó a enviar la amortización de $269 millones a través de nuestra cuenta de resultados. El importe no tendrá otro cuarto trimestre efecto. Es decir, no reducirá nuestro patrimonio neto, porque el La disminución del valor ya se había reflejado. Charlie y yo no nos presentaremos a la reelección para la junta directiva de USAir en la próxima reunión anual. Si Seth desea consultar con nosotros, sin embargo, estaremos encantados de poder ayudarle en todo lo que podamos.
Varios
Dos directores ejecutivos que han hecho grandes cosas por Berkshire accionistas se jubilaron el año pasado: Dan Burke de Capital Cities/ABC y Carl Reichardt de Wells Fargo. Dan y Carl se encontraron muy duras condiciones de la industria en los últimos años. Pero su habilidad como Los gerentes permitieron que las empresas que dirigían surgieran de estos períodos con ganancias récord, mayor brillo y perspectivas brillantes. Además, Dan y Carl se prepararon bien para su partida y dejaron sus empresas en excelentes manos. Les debemos nuestro gratitud.
Alrededor del 95,7% de todas las acciones elegibles participaron en Berkshire. Programa de contribuciones designadas por los accionistas de 1994. Contribuciones a través del programa fueron 10,4 millones de dólares y 3.300 organizaciones benéficas fueron destinatarios. Cada año, algunos accionistas no participan en el programa porque no tienen sus acciones registradas en sus propios nombres en la fecha de registro prescrita o porque no para enviarnos el formulario de designación dentro del período de 60 días permitido para su regreso. Ya que no hacemos excepciones cuando no se cumplen los requisitos, instamos a que tanto los nuevos accionistas como los antiguos lea la descripción de nuestras contribuciones designadas por los accionistas programa que aparece en las páginas 50-51. Para participar en futuros programas, debe asegurarse de que su Las acciones están registradas a nombre del propietario real, no a nombre del nombre del representante de un corredor, banco o depositario. acciones no tan registrado el 31 de agosto de 1995 no será elegible para el año 1995 programa.
Sólo hicimos una adquisición menor durante 1994: una pequeñacadena minorista de calzado, pero nuestro interés en encontrar buenos candidatos sigue tan entusiasmado como siempre. Los criterios que empleamos para las compras o fusiones se detalla en el apéndice de la página 21. La primavera pasada, ofrecimos fusionarnos con una gran empresa familiar. negocio controlado en términos que incluían un convertible de Berkshire acciones preferentes. Aunque no logramos llegar a un acuerdo, esto episodio me hizo darme cuenta de que necesitábamos pedir a nuestros accionistas que autorizar acciones preferentes en caso de que quisiéramos en el futuro movernos rápidamente si apareciera una oportunidad de adquisición similar. En consecuencia, nuestro apoderado le presenta una propuesta para que usted autorice una gran cantidad de acciones preferentes, que se podrán emitir en condiciones fijado por el Consejo de Administración. Puedes estar seguro de que Charlie y yo no utilizará estas acciones sin estar completamente satisfecho de que recibimos tanto valor intrínseco como damos. * * * * * * * * * * * * Charlie y yo esperamos que puedas venir a la Reunión Anual - en una nuevo sitio. El año pasado invadimos ligeramente la superficie del Teatro Orpheum. capacidad para 2.750 personas, por lo que nos reuniremos a las 9:30 am del lunes 1 de mayo de 1995, en el Holiday Convention Center. el El salón de baile principal del Centro tiene capacidad para 3.300 personas y, si es necesario, contará con equipos de audio y video en una sala adyacente capaz de atendiendo a otras 1.000 personas. El año pasado mostramos algunos de los productos de Berkshire en la reunión, y como resultado vendió alrededor de 800 libras de dulces, 507 pares de zapatos y más de 12.000 dólares en World Books y publicaciones relacionadas. Todos estos productos estarán disponibles nuevamente este año. Aunque nos gusta Para pensar en el encuentro como una experiencia espiritual, debemos recordar que incluso la menos secular de las religiones incluye el ritual de la plato de recogida. Por supuesto, lo que realmente deberías comprar es un vídeo. cinta del Orange Bowl de 1995. Su presidente ve este clásico. todas las noches, cambiando a cámara lenta para el cuarto trimestre. Nuestro El color de la portada de este año es un homenaje al entrenador de fútbol de Nebraska, Tom. Osborne y sus Cornhuskers, el mejor equipo universitario del país. yo Le insto a vestir de rojo Husker en la reunión anual y le prometo que al menos el 50% de su dúo directivo esté en condiciones apropiadas vestimenta. Le recomendamos que obtenga lo antes posible reservas de hotel para el reunión, ya que esperamos una gran multitud. Aquellos de ustedes a quienes les gusta estar centro de la ciudad (a unas seis millas del centro) es posible que desee alojarse en el Radisson Redick Tower, un hotel pequeño (88 habitaciones) pero agradable o en el El Red Lion Hotel, mucho más grande, está a pocas cuadras de distancia. En las proximidades de el Centro son el Holiday Inn (403 habitaciones), Homewood Suites (118 habitaciones) y Hampton Inn (136 habitaciones). Otro lugar recomendado es el Marriott, cuya ubicación en el oeste de Omaha está a unos 100 metros de Borsheim y a diez minutos en coche del centro.Habrá autobuses en el Marriott que saldrán a las 8:45 y 9:00 para el reunión y regresar después de que finalice.Un archivo adjunto a nuestro material de proxy explica cómo puede Obtenga la tarjeta que necesitará para la admisión a la reunión. un El Centro dispone de una zona de aparcamiento de buen tamaño, mientras que aquellos que estancia en el Holiday Inn, Homewood Suites y Hampton Inn será poder caminar hasta la reunión. Como siempre, tendremos autobuses que le llevarán a Nebraska. Furniture Mart y Borsheim’s después de la reunión y para llevarte de allí a hoteles o al aeropuerto posteriormente. Espero que hagas un esfuerzo especial para visitar Nebraska Furniture Mart porque tiene abrió el Mega Mart, una verdadera maravilla minorista que vende Electrónica, electrodomésticos, ordenadores, CD, cámaras y audio. equipo. Las ventas han sido sensacionales desde la apertura y usted Se sorprenderá tanto por la variedad de productos disponibles como por su exhibición en el piso. El Mega Mart, adyacente a la tienda principal de NFM, se encuentra en nuestra propiedad de 64 acres. sitio a unas dos millas al norte del Centro. Las tiendas están abiertas desde De 10 a 21 horas. los viernes, de 10 a 18 horas. los sábados y mediodía a 6 p.m. los domingos. Cuando estés allí, asegúrate de saludar. a la Sra. B, quien, a sus 101 años, trabajará arduamente en nuestra casa de la Sra. B. Almacén. Nunca falta un día a la tienda o, por lo menos, importa, una hora. Normalmente, Borsheim está cerrado los domingos, pero estará abierto durante accionistas y sus invitados desde el mediodía hasta las 6 p.m. el domingo. esto Siempre es un día especial, e intentaremos tener algunas sorpresas. Generalmente este es el día de mayores ventas del año, por lo que para más razones que una Charlie y espero verte allí. El sábado 29 de abril por la noche habrá un partido de béisbol. en el estadio Rosenblatt entre los Omaha Royals y los Buffalo Bisontes. El equipo de Buffalo es propiedad de mis amigos, Mindy y Bob. Rich, Jr., y espero que asistan. Si es así, intentaré atraer a Bob a un duelo de un lanzamiento en el montículo. Bob es un Randy Johnson del capitalista -joven, fuerte y atlético- y no el tipo de jugador al que te gustaría enfrentarte al principio de la temporada. entonces lo haré Necesita mucho apoyo vocal. La declaración de poder incluirá información sobre cómo obtener entradas para el juego. Cerca de 1.400 accionistas asistieron al evento el año pasado. Al abrir el juego esa noche, tenía mis cosas y lancé un huelga que el marcador reportó a ocho millas por hora. que muchos fanáticos se perdieron fue que me sacudí la llamada del receptor para mi bola rápida y en lugar de eso hice mi cambio. Este año será todo humo. Warren Buffett 7 de marzo de 1995 Presidente del Directorio
Conceptos mencionados
-Intrinsic Value -Book Value -Look-through Earnings -Float -Capital Allocation -Operating Earnings -Margin of Safety -Economic Moat -Goodwill
Empresas mencionadas-Berkshire Hathaway
-Coca-Cola -Gillette -GEICO -ABC -The Washington Post Company -Wells Fargo -American Express -General Dynamics -Freddie Mac -US Air -See’s Candies -Scott Fetzer -Nebraska Furniture Mart -Buffalo News