Carta a los accionistas 1990

Carta a los accionistas de Berkshire Hathaway - 1990BERKSHIRE HATHAWAY INC. A los accionistas de Berkshire Hathaway Inc.: El año pasado hicimos una predicción: “Es casi seguro que habrá una reducción [en el patrimonio neto de Berkshire] en al menos uno de los próximos tres años”. Durante gran parte de la segunda mitad de la década de 1990, estábamos en camino de demostrar rápidamente que ese pronóstico era exacto. Pero un cierto fortalecimiento de los precios de las acciones a finales de año nos permitió cerrar 1990 con un aumento del patrimonio neto de 362 millones de dólares, o 7,3%. Durante los últimos 26 años (es decir, desde que la administración actual asumió el control), nuestro valor contable por acción ha aumentado de $19,46 a $4.612,06, o a una tasa compuesta anual del 23,2%. Nuestra tasa de crecimiento fue mediocre en 1990 porque nuestras cuatro principales tenencias de acciones ordinarias, en conjunto, mostraron pocos cambios en el valor de mercado. El año pasado les dije que, aunque estas empresas (Capital Cities/ABC, Coca-Cola, GEICO y Washington Post) tenían excelentes negocios y una gestión excelente, el reconocimiento generalizado de estos atributos había elevado los precios de las acciones de las cuatro a niveles elevados. Desde entonces, los precios de mercado de las dos compañías de medios han caído significativamente -por buenas razones relacionadas con los desarrollos evolutivos de la industria que discutiré más adelante- y el precio de las acciones de Coca-Cola ha aumentado significativamente por lo que también creo que son buenas razones. En general, los precios de finales de 1990 de nuestros “cuatro permanentes”, aunque lejos de ser atractivos, eran un poco más atractivos que un año antes. El historial de 26 años de Berkshire no tiene sentido a la hora de pronosticar resultados futuros; esperamos que también lo sea el récord de un año. Seguimos apuntando a una ganancia promedio anual del 15% en valor intrínseco. Pero, como nunca nos cansamos de decirles, este objetivo se vuelve cada vez más difícil de alcanzar a medida que aumenta nuestra base de capital, ahora de $5.3 mil millones. Si logramos ese promedio del 15%, a nuestros accionistas les debería ir bien. Sin embargo, las ganancias corporativas de Berkshire producirán una ganancia idéntica para un accionista específico sólo si finalmente vende sus acciones con la misma relación con el valor intrínseco que existía cuando las compró. Por ejemplo, si compra con una prima del 10% sobre el valor intrínseco; si posteriormente el valor intrínseco crece un 15% anual; y si luego vende con una prima del 10%, su propio rendimiento será correspondientemente del 15% compuesto. (El cálculo supone que no se pagan dividendos). Sin embargo, si compra con una prima y vende con una prima menor, sus resultados serán algo inferiores a los logrados por la empresa. Idealmente, los resultados de cada accionista de Berkshire reflejarían fielmente los de la empresa durante su período de propiedad. Es por eso que Charlie Munger, vicepresidente de Berkshire y mi socio, y yo esperamos que Berkshire venda consistentemente a un valor aproximado al intrínseco.Preferimos esa estabilidad a la volatilidad de los dos últimos años que ignora el valor: en 1989, el valor intrínseco creció menos que el valor contable, que subió un 44%, mientras que el precio de mercado subió un 85%; en 1990 el valor contable y el valor intrínseco aumentaron ligeramente, mientras que el precio de mercado cayó un 23%. El valor intrínseco de Berkshire sigue superando el valor contable por un margen sustancial. No podemos decirle el diferencial exacto porque el valor intrínseco es necesariamente una estimación; De hecho, Charlie y yo podríamos diferir en un 10% en nuestras valoraciones. Sin embargo, sí sabemos que poseemos algunos negocios excepcionales que valen considerablemente más que los valores con los que figuran en nuestros libros. Gran parte del valor adicional que existe en nuestros negocios ha sido creado por los gerentes que ahora los dirigen. Charlie y yo nos sentimos libres de alardear de este grupo porque no tuvimos nada que ver con el desarrollo de las habilidades que poseen: estas superestrellas simplemente llegaron de esa manera. Nuestro trabajo es simplemente identificar gerentes talentosos y brindarles un entorno en el que puedan hacer sus cosas. Teniendo

Una vez hecho esto, envían su efectivo a la sede y nosotros nos enfrentamos a nuestra única otra tarea: el despliegue inteligente de estos fondos. Mi propio papel en las operaciones puede ilustrarse mejor con una pequeña historia sobre mi nieta Emily y su cuarta fiesta de cumpleaños el otoño pasado. Asistieron otros niños, parientes que lo adoran y Beemer el Payaso, un artista local que incluye trucos de magia en su número. Al comenzar, Beemer le pidió a Emily que lo ayudara agitando una “varita mágica” sobre “la caja de las maravillas”. Los pañuelos verdes se metieron en la caja, Emily agitó la varita y Beemer sacó los azules. Entraron pañuelos sueltos y, tras un gesto magistral de Emily, salieron anudados. Después de cuatro transformaciones de este tipo, cada una más sorprendente que su predecesora, Emily no pudo contenerse. Con el rostro radiante, exultó: “Vaya, soy muy buena en esto”. Y eso resume mi contribución a la actuación de los magos empresariales de Berkshire: los Blumkins, la familia Friedman, Mike Goldberg, los Heldman, Chuck Huggins, Stan Lipsey y Ralph Schey. Se merecen tu aplauso. ## Fuentes de ganancias declaradas La siguiente tabla muestra las principales fuentes de las ganancias reportadas de Berkshire. En esta presentación, la amortización del fondo de comercio y otros ajustes contables importantes del precio de compra no se cargan a los negocios específicos a los que se aplican, sino que se agregan y se muestran por separado. Este procedimiento le permite ver las ganancias de nuestros negocios tal como se habrían reportado si no los hubiéramos comprado. He explicado en informes anteriores por qué esta forma de presentación nos parece más útil para los inversores y administradores que una que utiliza principios de contabilidad generalmente aceptados (GAAP), que requieren que los ajustes del precio de compra se realicen negocio por negocio. Las ganancias netas totales que mostramos en la tabla son, por supuesto, idénticas al total GAAP en nuestros estados financieros auditados. En las páginas 39 a 46 se proporciona mucha información adicional sobre estos negocios, donde también encontrará las ganancias de nuestro segmento informadas según los PCGA. Para obtener información sobre los negocios de Wesco, le insto a leer la carta de Charlie Munger, que comienza en la página 56. Su carta también contiene la discusión más clara y reveladora sobre la industria bancaria que he visto.(000 omitidos)

Participación de Berkshire
de Ganancias Netas
(después de impuestos e intereses minoritarios sobre ganancias antes de impuestos)
1990
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Ganancias operativas:
Grupo asegurador:
Suscripción
Ingresos netos de inversiones
Noticias de Búfalo
Fechheimer
Kirby
Mercado de muebles de Nebraska
Grupo de fabricación Scott Fetzer 30.378 33.165 18.458 19.996
Ver caramelos
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Wesco - distintos de seguros .. 12.441 13.008 9.676 9.810

Libro mundial	31.896	25.583	20.420	16.372
Amortización del Fondo de Comercio	(3.476)	(3.387)	(3.461)	(3.372)
Otro precio de compra
Cargos Contables	(5.951)	(5.740)	(6.856)	(6.668)
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Gastos por intereses*	(76.374)	(42.389)	(49.726)	(27.098)
Designado por los accionistas
Contribuciones	(5.824)	(5.867)	(3.801)	(3.814)
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Otro	58.309	23.755	35.782	12.863
Ganancias operativas	482.477	393.414	370.745	299.902
Ventas de Valores	33.989	223.810	23.348	147.575
Ganancias totales: todas las entidades	$516,466	$617,224	$394,093	$447,477
*Excluye gastos por intereses de Scott Fetzer Financial Group y Mutual Savings & Loan. Le remitimos también a las páginas 47 a 53, donde hemos reorganizado los datos financieros de Berkshire en cuatro segmentos. Estos corresponden a la forma en que Charlie y yo pensamos sobre el negocio y deberían ayudarle más a estimar el valor intrínseco de Berkshire que las cifras consolidadas. En estas páginas se muestran los balances y estados de ganancias de: (1) nuestras operaciones de seguros, con sus principales posiciones de inversión detalladas; (2) nuestros negocios de fabricación, publicación y venta minorista, dejando de lado ciertos activos no operativos y ajustes contables de precios de compra; (3) nuestras subsidiarias dedicadas a operaciones de tipo financiero, que son Mutual Savings y Scott Fetzer Financial; y (4) una categoría de todos los demás que incluye los activos no operativos (principalmente valores negociables) mantenidos por las empresas en el segmento (2), todos los ajustes contables del precio de compra y diversos activos y deudas de las empresas matrices de Wesco y Berkshire. Si combina las ganancias y los patrimonios netos de estos cuatro segmentos, obtendrá totales que coinciden con los que se muestran en nuestras declaraciones GAAP. Sin embargo, quiero enfatizar que esta presentación de cuatro categorías no es competencia de nuestros auditores, quienes de ninguna manera la bendicen. ## Ganancias “observadas”
El término “ganancias” tiene un significado preciso. Y cuando una cifra de ganancias va acompañada de un certificado de auditor no calificado, un lector ingenuo podría pensar que es comparable en certeza a pi, calculado con docenas de decimales. En realidad, sin embargo, las ganancias pueden ser tan flexibles como la masilla cuando un charlatán dirige la empresa que las informa. Al final la verdad saldrá a la luz, pero mientras tanto mucho dinero puede cambiar de manos. De hecho, algunas fortunas estadounidenses importantes se han creado gracias a la monetización de espejismos contables. Los asuntos divertidos en contabilidad no son nuevos. Para los conocedores de las artimañas, he adjuntado como Apéndice A en la página 22 una sátira inédita sobre las prácticas contables escrita por Ben Graham en 1936.Lamentablemente, excesos similares a los que luego satirizó han aparecido muchas veces desde entonces en los estados financieros de las principales corporaciones estadounidenses y han sido debidamente certificados por auditores de renombre. Claramente, los inversores siempre deben mantener la guardia alta y utilizar las cifras contables como un comienzo, no como un final, en sus intentos de calcular las verdaderas “ganancias económicas” que les corresponden. Las propias ganancias declaradas por Berkshire son engañosas en un sentido diferente, pero importante: tenemos enormes inversiones en empresas (“participadas”) cuyas ganancias superan con creces sus dividendos y en

que registramos nuestra participación en las ganancias sólo en la medida de los dividendos que recibimos. El caso extremo es Capital Cities/ABC, Inc. Nuestra participación del 17% en las ganancias de la compañía ascendió a más de $83 millones el año pasado. Sin embargo, sólo unos 530.000 dólares (600.000 dólares de dividendos que nos pagaron menos unos 70.000 dólares de impuestos) se cuentan en las ganancias GAAP de Berkshire. Los más de 82 millones de dólares residuales se quedaron en Cap Cities como ganancias retenidas, que funcionan para nuestro beneficio pero no se registran en nuestros libros. Nuestra perspectiva sobre esas ganancias “olvidadas pero no desaparecidas” es simple: la forma en que se contabilizan no tiene importancia, pero su propiedad y utilización posterior son de suma importancia. No nos importa si los auditores oyen caer un árbol en el bosque; Nos importa quién es el dueño del árbol y qué se hará a continuación con él. Cuando Coca-Cola utiliza las ganancias retenidas para recomprar sus acciones, la compañía aumenta nuestro porcentaje de propiedad en lo que considero la franquicia más valiosa del mundo. (Por supuesto, Coca-Cola también utiliza las ganancias retenidas de muchas otras maneras para mejorar el valor). En lugar de recomprar acciones, Coca-Cola podría pagarnos esos fondos en dividendos, que luego podríamos usar para comprar más acciones de Coke. Ese sería un escenario menos eficiente: debido a los impuestos que pagaríamos sobre los ingresos por dividendos, no podríamos aumentar nuestra propiedad proporcional en la medida en que Coca-Cola puede hacerlo, actuando por nosotros. Sin embargo, si se siguiera este procedimiento menos eficiente, Berkshire reportaría “ganancias” mucho mayores. Creo que la mejor manera de pensar en nuestras ganancias es en términos de resultados “revisados”, calculados de la siguiente manera: tomemos 250 millones de dólares, que es aproximadamente nuestra parte de las ganancias operativas de 1990 retenidas por nuestras participadas; restar $30 millones, por los impuestos incrementales que habríamos debido si se nos hubieran pagado esos $250 millones en dividendos; y agregar el resto, $220 millones, a nuestras ganancias operativas reportadas de $371 millones. Así, nuestras “ganancias traspasadas” de 1990 fueron de unos 590 millones de dólares. Como mencioné el año pasado, esperamos que las ganancias traspasadas crezcan aproximadamente un 15% anual. en

1990	nosotros	sustancialmente	superado	eso	tasa	pero	en	1991	nosotros	voluntad	caer	lejos	corto	de	él.	Nuestro	Gillette
Se ha llamado a acciones preferentes y las convertiremos en acciones ordinarias el 1 de abril. Esto reducirá las ganancias reportadas en aproximadamente $35 millones anuales y las ganancias trasparentes en una cantidad mucho menor, pero aún significativa. Además, parece seguro que nuestros ingresos por medios (tanto directos como visuales) disminuirán. Cualesquiera que sean los resultados, le informaremos anualmente sobre cómo nos está yendo.## Operaciones no aseguradoras
Eche otro vistazo a las cifras de la página 51, que agregan las ganancias y los balances de nuestras operaciones no relacionadas con seguros. Las ganancias después de impuestos sobre el capital promedio en 1990 fueron del 51%, un resultado que habría colocado al grupo en el puesto 20 en la lista Fortune 500 de 1989. Dos factores hacen que este rendimiento sea aún más notable. En primer lugar, el apalancamiento no lo produjo: casi todas nuestras instalaciones principales son de propiedad, no arrendadas, y una deuda tan pequeña como la que tienen estas operaciones se compensa básicamente con el efectivo que poseen. De hecho, si la medición fuera el rendimiento sobre los activos -un cálculo que elimina el efecto de la deuda sobre los rendimientos- nuestro grupo estaría entre los diez primeros de Fortune. Lo que es igualmente importante es que nuestro retorno no provino de industrias como las de cigarrillos o las cadenas de televisión, que poseen economías espectaculares para todos los que participan en ellas. En cambio, provino de un grupo de empresas que operaban en campos tan prosaicos como la venta minorista de muebles, dulces, aspiradoras e incluso almacenes de acero. La explicación es clara: nuestros retornos extraordinarios provienen de gerentes operativos sobresalientes, no de economías fortuitas de la industria. Veamos las operaciones más grandes:

o Fue un mal año para el comercio minorista, especialmente para artículos caros, pero alguien olvidó decírselo a Ike Friedman en Borsheim’s. Las ventas aumentaron un 18%. Se trata de un porcentaje tanto de las mismas tiendas como de todas las tiendas, ya que Borsheim’s opera sólo un establecimiento. Pero ¡ay, qué establecimiento! No podemos estar seguros del hecho (porque la mayoría de los minoristas de joyería fina son de propiedad privada), pero creemos que esta joyería tiene más volumen que cualquier otra en los EE. UU., a excepción de la tienda Tiffany’s de Nueva York. A Borsheim’s no le iría tan bien si nuestros clientes vinieran sólo del área metropolitana de Omaha, cuya población es de aproximadamente 600.000 habitantes. Durante mucho tiempo hemos tenido un porcentaje enorme del negocio de joyería del gran Omaha, por lo que el crecimiento en ese mercado es necesariamente limitado. Pero cada año el negocio de clientes fuera del Medio Oeste crece dramáticamente. Muchos visitan la tienda en persona. Muchos otros, sin embargo, compran por correo de una manera que les resulta interesante. Estos clientes solicitan una selección de joyas de cierto tipo y valor (por ejemplo, esmeraldas en el rango de 10.000 a 20.000 dólares) y luego les enviamos de cinco a diez artículos que cumplen con sus especificaciones y entre los que pueden elegir. El año pasado enviamos por correo alrededor de 1.500 surtidos de todo tipo, con valores que van desde menos de 1.000 dólares hasta cientos de miles de dólares. Las selecciones se envían a todo el país, algunas a personas que nadie en Borsheim’s ha conocido nunca. (Sin embargo, siempre deben haber sido bien recomendados). Si bien el número de envíos por correo en 1990 fue un récord, Ike ha estado enviando mercancías a todas partes durante décadas. Los misántropos quedarán aplastados al saber qué tan bien funciona nuestro “sistema de honor”: todavía tenemos que experimentar una pérdida por la deshonestidad del cliente. Atraemos negocios a nivel nacional porque tenemos varias ventajas que los competidores no pueden igualar. El elemento más importante de la ecuación son nuestros costos operativos, que representan alrededor del 18% de las ventas en comparación con el 40% aproximadamente del competidor típico. (En el 18% se incluyen los costos de ocupación y compra, que algunas empresas públicas incluyen en el “costo de los bienes vendidos”.) Así como Wal-Mart, con sus costos operativos del 15%, vende a precios que los competidores de alto costo no pueden alcanzar y, por lo tanto, aumenta constantemente su participación en el mercado, también lo hace Borsheim. Lo que funciona con pañales funciona con diamantes. Nuestros precios bajos crean un volumen enorme que a su vez nos permite mantener un inventario extraordinariamente amplio de productos, diez o más veces el tamaño de una tienda típica de joyería fina. Combine nuestra amplia selección y precios bajos con un servicio excelente y podrá comprender cómo Ike y su familia han construido un fenómeno de joyería nacional desde una ubicación en Omaha. Y familia lo es. El equipo de Ike siempre incluye a su hijo Alan y a sus yernos Marvin Cohn y Donald Yale.Y cuando las cosas están ocupadas (eso es frecuente), se les unen la esposa de Ike, Roz, y sus hijas, Janis y Susie. Además, Fran Blumkin, esposa de Louie (presidente de Nebraska Furniture Mart y prima de Ike), colabora regularmente. Finalmente, encontrarás a Rebecca, la madre de Ike, de 89 años, en la tienda la mayoría de las tardes, con el Wall Street Journal en la mano. En un compromiso familiar como este, ¿no sorprende que las carreras de Borsheim rodeen a competidores cuyos directivos están pensando en qué tan pronto llegarán las 5 en punto? o Mientras Fran Blumkin ayudaba a la familia Friedman a batir récords en Borsheim’s, sus hijos, Irv y Ron, junto con su marido Louie, batían récords en The Nebraska Furniture Mart. Las ventas en nuestra única ubicación fueron de $159 millones, un 4% más que en 1989. Aunque nuevamente el hecho no se puede probar de manera concluyente, creemos que NFM casi duplica el volumen de cualquier otra tienda de muebles para el hogar en el país. La fórmula de éxito de NFM es paralela a la de Borsheim. En primer lugar, los costos operativos están por los suelos: 15% en 1990, contra aproximadamente 40% de Levitz, el mayor minorista de muebles del país, y 25% de Circuit City Stores, el principal minorista de descuento de productos electrónicos y electrodomésticos. Segundo,

Los bajos costos de NFM permiten que la empresa fije precios muy por debajo de todos los competidores. De hecho, las grandes cadenas, sabiendo a qué se enfrentarán, se mantienen alejadas de Omaha. En tercer lugar, el enorme volumen generado por nuestros precios de ganga nos permite ofrecer la más amplia selección de mercancías disponibles en cualquier lugar. Se puede obtener una idea del poder de comercialización de NFM a partir de un informe reciente sobre el comportamiento del consumidor en Des Moines, que mostró que NFM era el número 3 en popularidad entre 20 minoristas de muebles que prestaban servicios en esa ciudad. Puede que esto no parezca gran cosa hasta que consideramos que 19 de esos minoristas están ubicados en Des Moines, mientras que nuestra tienda está a 130 millas de distancia. Esto deja a los clientes conduciendo una distancia igual a la que hay entre Washington y Filadelfia para comprar con nosotros, aunque tienen una multitud de alternativas al lado. En efecto, NFM, al igual que Borsheim’s, ha ampliado espectacularmente el territorio al que sirve, no mediante el método tradicional de abrir nuevas tiendas, sino más bien creando un imán irresistible que emplea el precio y la selección para atraer a las multitudes. El año pasado en el Mart ocurrió un hecho histórico: viví una contrarevelación. Los lectores habituales de este informe saben que durante mucho tiempo he despreciado las alardes de los ejecutivos corporativos sobre la sinergia, ridiculizando tales afirmaciones como el último refugio de los sinvergüenzas que defienden adquisiciones tontas. Pero ahora lo sé mejor: en la primera explosión sinérgica de Berkshire, NFM colocó un carrito de dulces de See’s en la tienda a fines del año pasado y vendió más dulces que los que venden algunas de las tiendas completas que See’s opera en California. Este éxito contradice todos los principios del comercio minorista. Sin embargo, con los Blumkins lo imposible es rutina. o En See’s, el volumen físico estableció un récord en 1990, pero apenas y sólo gracias a las buenas ventas a principios de año. Después de la invasión de Kuwait, el tráfico de los centros comerciales en Occidente disminuyó. Nuestro volumen de libras en Navidad cayó ligeramente, aunque nuestras ventas en dólares aumentaron debido a un aumento de precio del 5%. Ese aumento, y un mejor control de los gastos, mejoraron los márgenes de beneficio. En el contexto de un entorno minorista débil, Chuck Huggins obtuvo resultados sobresalientes, como lo ha hecho en cada uno de los diecinueve años que hemos sido propietarios de See’s. La huella de Chuck en el negocio (un fanatismo virtual por la calidad y el servicio) es visible en nuestras 225 tiendas. Un suceso ocurrido en 1990 ilustra el estrecho vínculo entre See’s y sus clientes. Después de 15 años de funcionamiento, nuestra tienda en Albuquerque estaba en peligro: el propietario no quiso renovar nuestro contrato de arrendamiento y quería que nos mudáramos a una ubicación inferior en el centro comercial y, aun así, pagáramos un alquiler mucho más alto. Estos cambios habrían acabado con las ganancias de la tienda. Después de largas negociaciones que no condujeron a ninguna parte, fijamos una fecha para cerrar la tienda.Por su cuenta, la gerente de la tienda, Ann Filkins, tomó medidas e instó a los clientes a protestar por el cierre. Unos 263 respondieron enviando cartas y haciendo llamadas telefónicas a la sede de See en San Francisco, en algunos casos amenazando con boicotear el centro comercial. Un alerta periodista del periódico de Albuquerque se hizo eco de la historia. Con estas pruebas del levantamiento de los consumidores, nuestro propietario nos ofreció un trato satisfactorio. (Él también demostró ser susceptible a una contrarevelación). Posteriormente, Chuck escribió cartas personales de agradecimiento a todos los leales y les envió a cada uno un certificado de regalo. Repitió su agradecimiento en un anuncio en el periódico que enumeraba los nombres de los 263. La secuela: las ventas navideñas en Albuquerque aumentaron sustancialmente. o Charlie y yo nos sorprendieron los avances del año pasado en la industria de los medios, incluidos periódicos como nuestro Buffalo News. El negocio mostró mucha más vulnerabilidad a las primeras etapas de una recesión que en el pasado. La pregunta es si esta erosión es sólo parte de un ciclo aberrante -que se recuperará por completo en la próxima recuperación- o si el negocio ha caído de una manera que reduce permanentemente los valores intrínsecos del negocio.

Dado que no predije lo que sucedió, usted puede cuestionar el valor de mi predicción sobre lo que sucederá. Sin embargo, emitiré un juicio: si bien muchas empresas de medios seguirán siendo maravillas económicas en comparación con la industria estadounidense en general, resultarán considerablemente menos maravillosas de lo que yo, la industria o los prestamistas pensábamos que sería el caso hace sólo unos años. La razón por la que las empresas de medios han sido tan destacadas en el pasado no fue el crecimiento físico, sino más bien el inusual poder de fijación de precios que ejercían la mayoría de los participantes. Ahora, sin embargo, los dólares destinados a la publicidad están creciendo lentamente. Además, los minoristas que hacen poca o ninguna publicidad en los medios (aunque a veces utilizan el Servicio Postal) han ido ganando cuota de mercado en determinadas categorías de mercancías. Lo más importante de todo es que el número de canales de publicidad, tanto impresos como electrónicos, ha aumentado sustancialmente. Como consecuencia, los dólares destinados a la publicidad están más dispersos y el poder de fijación de precios de los proveedores de publicidad ha disminuido. Estas circunstancias reducen materialmente el valor intrínseco de nuestras principales inversiones en medios y también el valor de nuestra unidad operativa, Buffalo News, aunque todos siguen siendo buenos negocios. A pesar de los problemas, la gestión de las noticias por parte de Stan Lipsey sigue siendo excelente. Durante 1990, nuestras ganancias se mantuvieron mucho mejor que las de la mayoría de los periódicos metropolitanos, cayendo sólo un 5%. Sin embargo, en los últimos meses del año el ritmo de descenso fue mucho mayor. Puedo hacer con seguridad dos promesas sobre el News en 1991: (1) Stan volverá a ocupar el primer puesto entre los editores de periódicos; y (2) las ganancias caerán sustancialmente. A pesar de una desaceleración en la demanda de papel periódico, el precio promedio por tonelada será significativamente más alto en 1991 y los costos de mano de obra del periódico también serán considerablemente más altos. Dado que mientras tanto los ingresos pueden estar disminuyendo, nos enfrentamos a una verdadera contracción. Es posible que las ganancias hayan disminuido, pero nuestro orgullo por el producto permanece. Seguimos teniendo un “agujero informativo” (la parte del periódico dedicada a las noticias) más grande que cualquier periódico comparable. En 1990, la proporción aumentó al 52,3%, frente al 50,1% en 1989. Desgraciadamente, el aumento se debió a una disminución de las páginas publicitarias más que a un aumento de las páginas de noticias. Independientemente de las presiones sobre los resultados, mantendremos un vacío informativo de al menos el 50%. Recortar la calidad del producto no es una respuesta adecuada a la adversidad. o Las noticias en Fechheimer, nuestro fabricante y minorista de uniformes, son todas buenas, con una excepción: George Heldman, de 69 años, ha decidido jubilarse. Intenté disuadirlo, pero tenía un argumento irrefutable: con otros cuatro Heldman (Bob, Fred, Gary y Roger) para continuar, nos dejaba una gran cantidad de talento directivo.El desempeño operativo de Fechheimer mejoró considerablemente en 1990, ya que muchos de los problemas que encontramos al integrar la gran adquisición que hicimos en 1988 fueron moderados o resueltos. Sin embargo, varios elementos inusuales provocaron que las ganancias reportadas en la tabla “Fuentes” se mantuvieran estables. En la operación minorista, continuamos agregando tiendas y ahora tenemos 42 en 22 estados. En general, las perspectivas parecen excelentes para Fechheimer. o En Scott Fetzer, Ralph Schey dirige 19 empresas y pocos dominan la gestión de una. Además de supervisar tres entidades enumeradas en la página 6 (World Book, Kirby y Scott Fetzer Manufacturing), Ralph dirige una operación financiera que obtuvo un récord de 12,2 millones de dólares antes de impuestos en 1990. Si Scott Fetzer fuera una empresa independiente, se ubicaría cerca de la cima de Fortune 500 en términos de rendimiento sobre el capital, aunque no es en los negocios en los que uno esperaría ser campeones económicos. Los resultados superiores son directamente atribuibles a Ralph. En World Book, las ganancias mejoraron gracias a una pequeña disminución en el volumen unitario. Los costos de nuestra medida de descentralización fueron considerablemente menores en 1990 que en 1989 y los beneficios dese está logrando la descentralización. World Book sigue siendo de lejos el líder en ventas de enciclopedias en los Estados Unidos y estamos creciendo internacionalmente, aunque desde una base pequeña. El volumen de unidades Kirby creció sustancialmente en 1990 con la ayuda de nuestra nueva aspiradora, The Generation 3, que fue un éxito rotundo. Las ganancias no crecieron tan rápido como las ventas debido tanto a los gastos iniciales como a los problemas de “curva de aprendizaje” que encontramos al fabricar el nuevo producto. Los negocios internacionales, cuyo espectacular crecimiento describí el año pasado, tuvieron un aumento adicional del 20% en las ventas en 1990. Con la ayuda de un reciente aumento de precios, esperamos excelentes ganancias en Kirby en 1991. Dentro del Scott Fetzer Manufacturing Group, Campbell Hausfeld, su unidad más grande, tuvo un año particularmente bueno. Esta empresa, principal productora de compresores de aire pequeños y medianos del país, logró ventas récord de 109 millones de dólares, de las cuales más del 30% provinieron de productos introducidos durante los últimos cinco años.

Al observar las cifras de nuestras operaciones no relacionadas con los seguros, se verá que el patrimonio neto aumentó sólo en 47 millones de dólares en 1990, aunque las ganancias fueron de 133 millones de dólares. Esto no significa que nuestros directivos estén de ninguna manera escatimando en inversiones que fortalezcan sus franquicias comerciales o que promuevan el crecimiento. De hecho, persiguen diligentemente ambos objetivos. Pero tampoco despliegan capital sin una buena razón. El resultado: en los últimos cinco años han canalizado más del 80% de sus ganancias hacia Charlie y hacia mí para utilizarlas en nuevos negocios y oportunidades de inversión.

Operaciones de Seguros

A continuación se muestra una versión actualizada de nuestra tabla habitual que presenta cifras clave para la industria de seguros contra daños a la propiedad: Cambio anual Ratio combinado Cambio anual Tasa de inflación en primas después del tomador de la póliza en incurridas Medida por dividendos emitidos (%) Pérdidas (%) Deflactor del PNB (%)

1981	3,8 106,0 6,5 9,6
1982	3,7 109,6 8,4 6,5
1983	5,0 112,0 6,8 3,8
1984	8,5 118,0 16,9 3,8
1985	22,1 116,3 16,1 3,0
1986	22,2 108,0 13,5 2,6
1987	9,4 104,6 7,8 3,1
1988	4,4 105,4 5,5 3,3
1989	(Revisado)
1990 (est.)	4.5
Fuente: A.M. Best Co. El índice combinado representa los costos totales del seguro (pérdidas incurridas más gastos) en comparación con los ingresos por primas: un índice inferior a 100 indica una ganancia técnica y uno superior a 100 indica una pérdida. Cuanto mayor sea el ratio, peor será el año. Cuando se tienen en cuenta los ingresos por inversiones que obtiene una aseguradora al mantener los fondos de los asegurados (“el flotador”), un índice combinado en el rango de 107 - 111 generalmente produce un resultado de equilibrio general, excluyendo las ganancias de los fondos proporcionados por los accionistas.For the reasons laid out in previous reports, we expect the industry’s incurred losses to grow at an average of 10% annually, even in periods when general inflation runs considerably lower. (Over the last 25 years, incurred losses have in reality grown at a still faster rate, 11%.) If premium growth meanwhile materially lags that 10% rate, underwriting losses will mount, though the industry’s tendency to under-reserve when business turns bad may obscure their size for a time. Last year premium growth fell far short of the required 10% and underwriting results therefore worsened. (In our table, however, the severity of the deterioration in 1990 is masked because the industry’s 1989 losses from Hurricane Hugo caused the ratio for that year to be somewhat above trendline.) The combined ratio will again increase in 1991, probably by about two points. Results will improve only when most insurance managements become so fearful that they run from business, even though it can be done at much higher prices than now exist. At some point these managements will indeed get the message: The most important thing to do when you find yourself in a hole is to stop digging. But so far that point hasn’t gotten across: Insurance managers continue to dig - sullenly but vigorously. The picture would change quickly if a major physical or financial catastrophe were to occur. Absent such a shock, one to two years will likely pass before underwriting losses become large enough to raise management fear to a level that would spur major price increases. When that moment arrives, Berkshire will be ready - both financially and psychologically - to write huge amounts of business. In the meantime, our insurance volume continues to be small but satisfactory. In the next section of this report we will give you a framework for evaluating insurance results. From that discussion, you will gain an understanding of why I am so enthusiastic about the performance of our insurance manager, Mike Goldberg, and his cadre of stars, Rod Eldred, Dinos Iordanou, Ajit Jain, and Don Wurster. In assessing our insurance results over the next few years, you should be aware of one type of business we are pursuing that could cause them to be unusually volatile. If this line of business expands, as it may, our underwriting experience will deviate from the trendline you might expect: In most years we will somewhat exceed expectations and in an occasional year we will fall far below them. The volatility I predict reflects the fact that we have become a large seller of insurance against truly major catastrophes (“super-cats”), which could for example be hurricanes, windstorms or earthquakes.Los compradores de estas pólizas son compañías de reaseguros que se dedican a suscribir coberturas contra catástrofes para aseguradores primarios y que desean “despedir” o deshacerse de parte de su exposición a catástrofes de especial gravedad. Debido a que la necesidad de estos compradores de cobrar una póliza de este tipo sólo surgirá en momentos de tensión extrema -quizás incluso de caos- en el negocio de los seguros, buscan vendedores financieramente fuertes. Y aquí tenemos una gran ventaja competitiva: en el sector nuestra fuerza no tiene comparación. Un contrato típico de supergato es complicado. Pero en un caso sencillo, podríamos suscribir una póliza de un año por 10 millones de dólares estipulando que el comprador, un reasegurador, recibiría esa suma sólo si una catástrofe causara dos resultados: (1) pérdidas específicas para el reasegurador por encima de un monto umbral; y (2) pérdidas agregadas para la industria de seguros de, digamos, más de 5 mil millones de dólares. Prácticamente en todas las circunstancias, los niveles de pérdida que satisfacen la segunda condición también habrán provocado que se cumpla la primera. Por esta póliza de 10 millones de dólares, podríamos recibir una prima de, digamos, 3 millones de dólares. Digamos, también, que recibimos primas anuales de 100 millones de dólares de pólizas de todo tipo. En ese caso estamos

Es muy probable que en un año determinado registre una ganancia cercana a los 100 millones de dólares o una pérdida de más de 200 millones de dólares. Tenga en cuenta que no estamos distribuyendo el riesgo como suelen hacer las aseguradoras; lo estamos concentrando. Por lo tanto, nuestro índice combinado anual en este negocio casi nunca caerá en el rango de la industria de 100 a 120, sino que estará cerca de cero o 300%. La mayoría de las aseguradoras son financieramente incapaces de tolerar tales cambios. Y si tienen la capacidad para hacerlo, muchas veces les faltan las ganas. Es posible que retrocedan, por ejemplo, porque suscriben grandes cantidades de seguros de propiedad primarios que les darían resultados desalentadores en el mismo momento en que estarían experimentando pérdidas importantes en los reaseguros de gran categoría. Además, la mayoría de las direcciones corporativas creen que a sus accionistas no les gusta la volatilidad de los resultados. Podemos tomar un rumbo diferente: nuestro negocio en seguros de propiedad primarios es pequeño y creemos que los accionistas de Berkshire, si están adecuadamente informados, pueden manejar una volatilidad inusual en las ganancias siempre que las oscilaciones traigan consigo la perspectiva de resultados superiores a largo plazo. (Charlie y yo siempre hemos preferido un rendimiento desigual del 15% a un suave 12%). Queremos enfatizar tres puntos: (1) Si bien esperamos que nuestro negocio de súper gatos produzca resultados satisfactorios durante, digamos, una década, estamos seguros de que producirá resultados absolutamente terribles al menos en un año ocasional; (2) Nuestras expectativas pueden basarse en poco más que juicios subjetivos: para este tipo de seguro, los datos históricos de pérdidas tienen un valor muy limitado para nosotros a la hora de decidir qué tarifas cobrar hoy; y (3) Aunque esperamos suscribir cantidades significativas de negocios de supercat, lo haremos sólo a precios que creemos que son proporcionales al riesgo. Si los competidores se vuelven optimistas, nuestro volumen caerá. De hecho, en los últimos años este seguro ha tendido a tener un precio lamentablemente inferior; La mayoría de los vendedores han abandonado el campo en camillas. Por el momento, creemos que Berkshire es el mayor escritor estadounidense de negocios de supergatos. Por eso, cuando se produzca un gran terremoto en una zona urbana o una tormenta invernal azote toda Europa, enciendan una vela por nosotros. ## Medición del desempeño del seguro En la sección anterior mencioné los “flotantes”, los fondos de otros que los aseguradores, en el desempeño de sus negocios, mantienen temporalmente. Debido a que estos fondos están disponibles para ser invertidos, la aseguradora típica de propiedad y accidentes puede absorber pérdidas y gastos que exceden las primas entre un 7% y un 11% y aún así ser capaz de alcanzar el punto de equilibrio en su negocio. Nuevamente, este cálculo excluye las ganancias que la aseguradora obtiene sobre el patrimonio neto, es decir, sobre los fondos aportados por los accionistas. Sin embargo, existen muchas excepciones a este rango del 7% al 11%. Por ejemplo, el seguro que cubre las pérdidas de cultivos por daños por granizo prácticamente no produce flotación alguna.Las primas de este tipo de negocios se pagan al asegurador justo antes del momento en que hay amenaza de granizo, y si un agricultor sufre una pérdida, se le pagará casi de inmediato. Por tanto, un ratio combinado de 100 para el seguro contra granizo de cosechas no produce ningún beneficio para el asegurador. En el otro extremo, el seguro contra negligencia que cubre las posibles responsabilidades de médicos, abogados y contadores produce una cantidad muy alta de flotación en comparación con el volumen de primas anuales. La flotación se materializa porque las reclamaciones a menudo se presentan mucho después de que se haya producido la supuesta irregularidad y porque su pago puede retrasarse aún más debido a un litigio prolongado. La industria llama negocios de “larga cola” a las malas prácticas y a otros tipos de seguros de responsabilidad, en reconocimiento del largo período durante el cual las aseguradoras retienen grandes sumas que al final irán a parar a los reclamantes y sus abogados (y también a los abogados de las aseguradoras). En situaciones de cola larga, un ratio combinado de 115 (o incluso más) puede resultar rentable, ya que las ganancias producidas por la flotación superarán el 15% en el que las reclamaciones y los gastos superan a las primas. El problema, sin embargo, es que “de cola larga” significa exactamente eso: los negocios de pasivos suscritos en un año determinado y que al principio se presume que han producido un índice combinado de 115 pueden eventualmente golpearla aseguradora con 200, 300 o peor cuando los años hayan pasado y todas las reclamaciones finalmente hayan sido resueltas. Los peligros de este negocio exigen un principio operativo que con demasiada frecuencia se ignora: si bien ciertas líneas de cola larga pueden resultar rentables con índices combinados de 110 o 115, las aseguradoras invariablemente encontrarán que no es rentable fijar el precio utilizando esos índices como objetivos. En cambio, los precios deben proporcionar un margen saludable de seguridad frente a las tendencias sociales que siempre están provocando costosas sorpresas en la industria de seguros. Establecer un objetivo de 100 puede resultar en sí mismo en grandes pérdidas; apuntar a 110 - 115 es un suicidio empresarial. Dicho todo esto, ¿cuál debería ser la medida de la rentabilidad de una aseguradora? Los analistas y gerentes suelen observar el índice combinado, y es cierto que este criterio suele ser un buen indicador de dónde se ubica una empresa en términos de rentabilidad. Sin embargo, creemos que una mejor medida sería una comparación de la pérdida técnica con la flotación desarrollada. Esta relación pérdida/flotación, como cualquier estadística utilizada para evaluar los resultados de los seguros, no tiene sentido en períodos de tiempo cortos: las cifras de suscripción trimestrales e incluso las anuales se basan demasiado en estimaciones para ser buenas. Pero cuando el ratio abarca un período de años, da una indicación aproximada del costo de los fondos generados por las operaciones de seguros. Un bajo costo de fondos significa un buen negocio; un costo alto se traduce en un mal negocio. En la página siguiente mostramos la pérdida técnica, si la hubiera, de nuestro grupo de seguros en cada año desde que ingresamos al negocio y relacionamos ese resultado final con la flotación promedio que hemos mantenido durante el año. A partir de estos datos hemos calculado un “costo de los fondos generados a partir del seguro”. (1) (2) Suscripción de rendimiento de fin de año Aproximado sobre pérdida a largo plazo Costo flotante promedio de los fondos Gobierno. Bonos (En millones de dólares) (Relación de 1 a 2)

1967	beneficio $17,3 menos que cero 5,50%
1968	beneficio 19,9 menos de cero 5,90%
1969	beneficio 23,4 menos de cero 6,79%
1970	$0,37 32,4 1,14% 6,25%
1971	beneficio 52,5 menos de cero 5,81%
1972	beneficio 69,5 menos de cero 5,82%
1973	beneficio 73,3 menos de cero 7,27%
1974	7,36 79,1 9,30% 8,13%
1975	11,35 87,6 12,96% 8,03%
1976	beneficio 102,6 menos de cero 7,30%
1977	beneficio 139,0 menos de cero 7,97%
1978	beneficio 190,4 menos de cero 8,93%
1979	beneficio 227,3 menos de cero 10,08%
1980	beneficio 237,0 menos de cero 11,94%
1981	beneficio 228,4 menos de cero 13,61%
1982	21,56 220,6 9,77% 10,64%
1983	33,87 231,3 14,64% 11,84%
1984	48,06 253,2 18,98% 11,58%
1985	44,23 390,2 11,34% 9,34%
1986	55,84 797,5 7,00% 7,60%
1987	55,43 1.266,7 4,38% 8,95%
1988	11,08 1.497,7 0,74% 9,00%
---	---
1990	26,65 1.637,3 1,63% 8,24%
Las cifras de flotación se derivan del total de reservas para pérdidas, reservas para gastos de ajuste de pérdidas y reservas para primas no devengadas menos los saldos de los agentes, los costos de adquisición prepagos y los cargos diferidos aplicables al reaseguro asumido. En algunas aseguradoras deberían entrar en el cálculo otros elementos, pero en nuestro caso no son importantes y se han ignorado. Durante 1990 teníamos alrededor de 1.600 millones de dólares de flotación que eventualmente llegarían a manos de otros. La pérdida técnica que sufrimos durante el año fue de $27 millones y, por lo tanto, nuestra operación de seguros nos produjo fondos a un costo de aproximadamente el 1,6%. Como muestra la tabla, en algunos años logramos suscribir con ganancias y en esos casos nuestro costo de fondos fue inferior a cero. En otros años, como 1984, pagamos un precio muy alto por la flotación. Sin embargo, en 19 de los 24 años que llevamos en el sector de seguros, hemos desarrollado fondos a un costo inferior al pagado por el gobierno. Hay dos salvedades importantes para este cálculo. En primer lugar, la señora gorda aún tiene que hacer gárgaras, y mucho menos cantar, y no sabremos nuestro verdadero costo de fondos para el período 1967-1990 hasta que todas las pérdidas de este período se hayan liquidado dentro de muchas décadas. En segundo lugar, el valor de la flotación para los accionistas se ve algo socavado por el hecho de que deben aportar sus propios fondos para respaldar la operación de seguro y están sujetos a doble imposición sobre los ingresos por inversiones que obtienen estos fondos. Las inversiones directas serían más eficientes desde el punto de vista fiscal. La penalización fiscal que las inversiones indirectas imponen a los accionistas es, de hecho, sustancial. Aunque el cálculo es necesariamente impreciso, yo estimaría que los propietarios de una compañía de seguros promedio encontrarían que la multa fiscal agrega aproximadamente un punto porcentual a su costo de flotación. También creo que se aproxima a la cifra correcta para Berkshire. Calcular un costo de fondos para un negocio de seguros permite a cualquiera que lo analice determinar si la operación tiene un valor positivo o negativo para los accionistas. Si este costo (incluida la multa fiscal) es mayor que el que se aplica a fuentes alternativas de fondos, el valor es negativo. Si el coste es menor, el valor es positivo y si el coste es significativamente menor, el negocio de seguros se considera un activo muy valioso. Hasta ahora, Berkshire ha caído en el campo significativamente más bajo. Aún más dramáticas son las cifras de GEICO, en la que nuestra participación accionaria es ahora del 48% y que habitualmente opera con ganancias técnicas. El crecimiento de GEICO ha generado una cantidad cada vez mayor de fondos para inversión que tienen un costo efectivo considerablemente menor que cero.Básicamente, los asegurados de GEICO, en conjunto, pagan a la empresa intereses sobre la flotación y no al revés. (Pero lo atractivo es tan atractivo: la rentabilidad inusual de GEICO resulta de su extraordinaria eficiencia operativa y su cuidadosa clasificación de riesgos, un paquete que a su vez permite precios bajísimos para los asegurados.) Muchas compañías de seguros bien conocidas, por otro lado, incurren en una pérdida técnica/costo flotante que, combinado con la multa fiscal, produce resultados negativos para los propietarios. Además, estas empresas, como todas las demás en la industria, son vulnerables a pérdidas catastróficas que podrían exceder su protección de reaseguro y sacar su costo de flotación fuera del gráfico. A menos que estas empresas puedan mejorar materialmente su desempeño técnico -y la historia indica que es una tarea casi imposible- sus accionistas experimentarán resultados similares a los que soportan los propietarios de un banco que paga una tasa de interés más alta por los depósitos que la que recibe por los préstamos. En definitiva, el negocio asegurador nos ha tratado muy bien. Hemos ampliado nuestra flotación a un costo que en promedio es razonable y hemos prosperado aún más porque hemos obtenido buenos rendimientos de estos fondos de bajo costo. Es cierto que nuestros accionistas han incurrido en impuestos adicionales, pero han sido más que compensados por este costo (hasta ahora) con los beneficios producidos por la flotación.

Un punto particularmente alentador de nuestro historial es que se logró a pesar de algunos errores colosales cometidos por su presidente antes de la llegada de Mike Goldberg. Los seguros ofrecen una gran cantidad de oportunidades para cometer errores, y cuando se presentó la oportunidad, con demasiada frecuencia respondí. Muchos años después, siguen llegando facturas por estos errores: en el negocio de los seguros, la estupidez no prescribe. El valor intrínseco de nuestro negocio de seguros siempre será mucho más difícil de calcular que el valor de, digamos, nuestras compañías de dulces o periódicos. Sin embargo, desde cualquier punto de vista, el negocio vale mucho más que su valor en libros. Además, a pesar de los problemas que periódicamente nos plantea esta operación, es la que, entre todas las buenas empresas que poseemos, tiene mayor potencial. ## Valores negociables A continuación enumeramos nuestras tenencias de acciones ordinarias con un valor de más de 100 millones de dólares. Una pequeña parte de estas inversiones pertenece a filiales de las que Berkshire posee menos del 100%. 31/12/90

Mercado de costes de la empresa de acciones
(000s omitidos) 3,000,000 Capital Cities/ABC, Inc. … $ 517,500 $1,377,375 46,700,000 The Coca-Cola Co. … 1,023,920 2,171,550 2,400,000 Federal Home Loan Mortgage Corp. … 71,729 117.000 6.850.000 GEICO Corp. … 45.713 1.110.556 1.727.765 The Washington Post Company … 9.731 342.097 5.000.000 Wells Fargo & Company … 289.431 289.375 El letargo rayano en la pereza sigue siendo el La piedra angular de nuestro estilo de inversión: este año no compramos ni vendimos acciones de cinco de nuestras seis participaciones principales. La excepción fue Wells Fargo, una operación bancaria magníficamente administrada y de alto rendimiento en la que aumentamos nuestra propiedad a poco menos del 10%, lo máximo que podemos poseer sin la aprobación de la Junta de la Reserva Federal. Aproximadamente una sexta parte de nuestra posición fue comprada en 1989, el resto en 1990. El negocio bancario no es nuestro favorito. Cuando los activos son veinte veces el capital -una proporción común en esta industria- los errores que involucran sólo una pequeña porción de los activos pueden destruir una porción importante del capital. Y los errores han sido la regla y no la excepción en muchos bancos importantes. La mayoría han sido el resultado de una falla gerencial que describimos el año pasado cuando discutimos el “imperativo institucional”: la tendencia de los ejecutivos a imitar sin pensar el comportamiento de sus pares, sin importar cuán tonto pueda ser hacerlo. En sus préstamos, muchos banqueros seguían al líder con celo de lemming; ahora están experimentando un destino similar al de los lemmings. Debido a que el apalancamiento de 20:1 magnifica los efectos de las fortalezas y debilidades gerenciales, no tenemos ningún interés en comprar acciones de un banco mal administrado a un precio “barato”. En cambio, nuestro único interés es comprar bancos bien administrados a precios justos.With Wells Fargo, we think we have obtained the best managers in the business, Carl Reichardt and Paul Hazen. In many ways the combination of Carl and Paul reminds me of another - Tom Murphy and Dan Burke at Capital Cities/ABC. First, each pair is stronger than the sum of its parts because each partner understands, trusts and admires the other. Second, both managerial teams pay able people well, but abhor having a bigger head count than is needed. Third, both attack costs as vigorously when profits are at record levels as when they are under pressure. Finally, both stick with what they understand and let their abilities, not their egos,

Mercado de costes de la empresa de acciones

(000s omitidos) 3,000,000 Capital Cities/ABC, Inc. … $ 517,500 $1,377,375 46,700,000 The Coca-Cola Co. … 1,023,920 2,171,550 2,400,000 Federal Home Loan Mortgage Corp. … 71,729 117.000 6.850.000 GEICO Corp. … 45.713 1.110.556 1.727.765 The Washington Post Company … 9.731 342.097 5.000.000 Wells Fargo & Company … 289.431 289.375 El letargo rayano en la pereza sigue siendo el La piedra angular de nuestro estilo de inversión: este año no compramos ni vendimos acciones de cinco de nuestras seis participaciones principales. La excepción fue Wells Fargo, una operación bancaria magníficamente administrada y de alto rendimiento en la que aumentamos nuestra propiedad a poco menos del 10%, lo máximo que podemos poseer sin la aprobación de la Junta de la Reserva Federal. Aproximadamente una sexta parte de nuestra posición fue comprada en 1989, el resto en 1990. El negocio bancario no es nuestro favorito. Cuando los activos son veinte veces el capital -una proporción común en esta industria- los errores que involucran sólo una pequeña porción de los activos pueden destruir una porción importante del capital. Y los errores han sido la regla y no la excepción en muchos bancos importantes. La mayoría han sido el resultado de una falla gerencial que describimos el año pasado cuando discutimos el “imperativo institucional”: la tendencia de los ejecutivos a imitar sin pensar el comportamiento de sus pares, sin importar cuán tonto pueda ser hacerlo. En sus préstamos, muchos banqueros seguían al líder con celo de lemming; ahora están experimentando un destino similar al de los lemmings. Debido a que el apalancamiento de 20:1 magnifica los efectos de las fortalezas y debilidades gerenciales, no tenemos ningún interés en comprar acciones de un banco mal administrado a un precio “barato”. En cambio, nuestro único interés es comprar bancos bien administrados a precios justos.With Wells Fargo, we think we have obtained the best managers in the business, Carl Reichardt and Paul Hazen. In many ways the combination of Carl and Paul reminds me of another - Tom Murphy and Dan Burke at Capital Cities/ABC. First, each pair is stronger than the sum of its parts because each partner understands, trusts and admires the other. Second, both managerial teams pay able people well, but abhor having a bigger head count than is needed. Third, both attack costs as vigorously when profits are at record levels as when they are under pressure. Finally, both stick with what they understand and let their abilities, not their egos,

determinar lo que intentan. (Thomas J. Watson Sr. de IBM siguió la misma regla: “No soy un genio”, dijo. “Soy inteligente en algunos aspectos, pero me quedo en esos lugares”.) Nuestras compras de Wells Fargo en 1990 se vieron favorecidas por un mercado caótico de acciones bancarias. El desorden fue apropiado: mes tras mes las tontas decisiones crediticias de bancos alguna vez bien considerados fueron expuestas públicamente. A medida que se revelaban una enorme pérdida tras otra -a menudo después de que los directivos aseguraran que todo estaba bien- los inversores, comprensiblemente, llegaron a la conclusión de que no se podía confiar en las cifras de ningún banco. Con la ayuda de su huida de las acciones bancarias, compramos nuestra participación del 10% en Wells Fargo por 290 millones de dólares, menos de cinco veces las ganancias después de impuestos y menos de tres veces las ganancias antes de impuestos. Wells Fargo es grande -tiene 56.000 millones de dólares en activos- y ha estado ganando más del 20% sobre el capital y el 1,25% sobre los activos. Nuestra compra de una décima parte del banco puede considerarse aproximadamente equivalente a nuestra compra del 100% de un banco de 5 mil millones de dólares con características financieras idénticas. Pero si hiciéramos esa compra, tendríamos que pagar aproximadamente el doble de los 290 millones de dólares que pagamos por Wells Fargo. Además, ese banco de 5.000 millones de dólares, que exige un precio superior, nos presentaría otro problema: no podríamos encontrar un Carl Reichardt para dirigirlo. En los últimos años, los ejecutivos de Wells Fargo han sido reclutados con más avidez que cualquier otro en el negocio bancario; nadie, sin embargo, ha podido contratar al decano. Por supuesto, la propiedad de un banco -o de cualquier otro negocio- está lejos de estar exenta de riesgos. Los bancos de California enfrentan el riesgo específico de un gran terremoto, que podría causar suficientes estragos en los prestatarios como para destruir a su vez a los bancos que les prestan. Un segundo riesgo es sistémico: la posibilidad de una contracción empresarial o un pánico financiero tan severo que pondría en peligro a casi todas las instituciones altamente apalancadas, sin importar cuán inteligentemente estén administradas. Finalmente, el principal temor del mercado en este momento es que los valores inmobiliarios de la costa oeste caigan debido al exceso de construcción y generen enormes pérdidas para los bancos que han financiado la expansión. Debido a que es un prestamista inmobiliario líder, se cree que Wells Fargo es particularmente vulnerable. Ninguna de estas eventualidades puede descartarse. Sin embargo, la probabilidad de que ocurran los dos primeros es baja e incluso es poco probable que una caída significativa en los valores inmobiliarios cause problemas importantes a las instituciones bien administradas. Consideremos algunas matemáticas: Wells Fargo actualmente gana más de mil millones de dólares antes de impuestos al año después de gastar más de 300 millones de dólares en pérdidas crediticias.Si el 10% de los 48.000 millones de dólares de los préstamos del banco -no sólo sus préstamos inmobiliarios- se vieran afectados por problemas en

1991,	y	estos	producido	pérdidas	(incluidos	condonación	intereses)	promediando	30%	de	director,	el
la empresa alcanzaría aproximadamente el punto de equilibrio. Un año como ese, que consideramos sólo una posibilidad de bajo nivel, no una probabilidad, no nos preocuparía. De hecho, en Berkshire nos encantaría adquirir negocios o invertir en proyectos de capital que no produjeron retorno durante un año, pero que luego se podría esperar que ganen un 20% sobre el capital creciente. Sin embargo, los temores de un desastre inmobiliario en California similar al experimentado en Nueva Inglaterra hicieron que el precio de las acciones de Wells Fargo cayera casi un 50% en unos pocos meses durante 1990. Aunque habíamos comprado algunas acciones a los precios prevalecientes antes de la caída, acogimos con agrado la caída porque nos permitió adquirir muchas más acciones a los nuevos precios de pánico. Los inversores que esperan ser compradores continuos de inversiones a lo largo de su vida deberían adoptar una actitud similar hacia las fluctuaciones del mercado; en cambio, muchos, ilógicamente, se vuelven eufóricos cuando los precios de las acciones suben y descontentos cuando bajan. No muestran tal confusión en su reacción ante los precios de los alimentos: sabiendo que siempre serán compradores de alimentos, acogen con agrado la caída de los precios y deploran los aumentos de precios. (Es el vendedor de alimentos a quien no le gusta la caída de los precios.) De manera similar, en Buffalo News aplaudiríamos los precios más bajos del papel periódico -aunque eso significaría rebajar el valor del gran inventario de papel periódico que siempre tenemos a mano- porque sabemos que vamos a estar comprando perpetuamente el producto.

Un razonamiento idéntico guía nuestro pensamiento sobre las inversiones de Berkshire. Estaremos comprando empresas -o pequeñas partes de empresas, llamadas acciones- año tras año mientras yo viva (y más, si los directores de Berkshire asisten a las sesiones de espiritismo que he programado). Dadas estas intenciones, la caída de los precios para las empresas nos beneficia y el aumento de los precios nos perjudica. La causa más común de los precios bajos es el pesimismo, a veces generalizado, otras veces específico de una empresa o industria. Queremos hacer negocios en un entorno así, no porque nos guste el pesimismo sino porque nos gustan los precios que genera. El optimismo es el enemigo del comprador racional. Sin embargo, nada de esto significa que una empresa o una acción sea una compra inteligente simplemente porque sea impopular; un enfoque contrario es tan tonto como una estrategia de seguir a la multitud. Lo que se requiere es pensar en lugar de sondear. Desafortunadamente, la observación de Bertrand Russell sobre la vida en general se aplica con inusual fuerza en el mundo financiero: “La mayoría de los hombres preferirían morir antes que pensar. Muchos lo hacen”.

Nuestro otro cambio importante en la cartera el año pasado fueron grandes adiciones a nuestras tenencias de bonos RJR Nabisco, valores que compramos por primera vez a finales de 1989. A finales de 1990 teníamos 440 millones de dólares invertidos en estos valores, una cantidad que se aproximaba al valor de mercado. (Sin embargo, mientras escribo esto, su valor de mercado ha aumentado en más de 150 millones de dólares). Así como comprar participaciones en el negocio bancario es inusual para nosotros, también lo es la compra de bonos por debajo del grado de inversión. Pero las oportunidades que nos interesan y que también son lo suficientemente grandes como para tener un impacto valioso en los resultados de Berkshire son raras. Por lo tanto, analizaremos cualquier categoría de inversión, siempre que comprendamos el negocio que estamos comprando y creamos que el precio y el valor pueden diferir significativamente. (Woody Allen, en otro contexto, señaló la ventaja de la mentalidad abierta: “No puedo entender por qué más gente no es bisexual, porque eso duplica las posibilidades de tener una cita el sábado por la noche”). En el pasado hemos comprado con éxito algunos bonos por debajo del grado de inversión, aunque todos eran “ángeles caídos” a la antigua usanza: bonos que inicialmente eran de grado de inversión pero que fueron rebajados cuando los emisores atravesaban malos tiempos. En el informe anual de 1984 describimos nuestra justificación para comprar un ángel caído, el Sistema Público de Suministro de Energía de Washington. Una especie de ángel caído bastardo irrumpió en la escena de las inversiones en los años 1980: los “bonos basura” que estaban muy por debajo del grado de inversión cuando se emitieron. A medida que avanzaba la década, las nuevas ofertas de chatarra manufacturada se volvieron cada vez más chatarra y, finalmente, se produjo el resultado predecible: los bonos basura hicieron honor a su nombre.In 1990 - even before the recession dealt its blows - the financial sky became dark with the bodies of failing corporations. The disciples of debt assured us that this collapse wouldn’t happen: Huge debt, we were told, would cause operating managers to focus their efforts as never before, much as a dagger mounted on the steering wheel of a car could be expected to make its driver proceed with intensified care. We’ll acknowledge that such an attention-getter would produce a very alert driver. But another certain consequence would be a deadly - and unnecessary - accident if the car hit even the tiniest pothole or sliver of ice. The roads of business are riddled with potholes; a plan that requires dodging them all is a plan for disaster. In the final chapter of The Intelligent Investor Ben Graham forcefully rejected the dagger thesis: “Confronted with a challenge to distill the secret of sound investment into three words, we venture the motto, Margin of Safety.” Forty-two years after reading that, I still think those are the right three words. The failure of investors to heed this simple message caused them staggering losses as the 1990s began.

En el apogeo de la manía de la deuda, se inventaron estructuras de capital que garantizaban el fracaso: en algunos casos, se emitió tanta deuda que ni siquiera unos resultados empresariales muy favorables podían producir los fondos para pagarla. Un caso particularmente atroz de “matarlos al nacer” ocurrido hace unos años involucró la compra de una estación de televisión madura en Tampa, comprada con tanta deuda que los intereses excedían los ingresos brutos de la estación. Incluso si se supone que toda la mano de obra, los programas y los servicios fueron donados en lugar de comprados, esta estructura de capital requería que los ingresos se dispararan; de lo contrario, la estación estaba condenada a la quiebra. (Muchos de los bonos que financiaron la compra se vendieron a asociaciones de ahorro y préstamo ahora fallidas; como contribuyente, usted está pagando la cuenta de esta locura). Todo esto parece imposible ahora. Sin embargo, cuando se cometieron estas fechorías, los banqueros de inversión vendedores de dagas señalaron las investigaciones “eruditas” de los académicos, que informaron que a lo largo de los años las tasas de interés más altas recibidas de los bonos de baja calidad habían compensado con creces su mayor tasa de incumplimiento. Por lo tanto, dijeron los amigables vendedores, una cartera diversificada de bonos basura produciría mayores rendimientos netos que una cartera de bonos de alta calidad. (Cuidado con las “pruebas” de desempeño pasado en finanzas: si los libros de historia fueran la clave de la riqueza, Forbes 400 estaría formado por bibliotecarios.) Había una falla en la lógica de los vendedores, una falla que a un estudiante de primer año de estadística se le enseña a reconocer. Se estaba asumiendo que el universo de los bonos basura recién acuñados era idéntico al universo de los ángeles caídos de bajo grado y que, por lo tanto, la experiencia de impago de este último grupo era significativa para predecir la experiencia de impago de las nuevas emisiones. (Ese fue un error similar a verificar la tasa de mortalidad histórica de Kool-Aid antes de beber la versión servida en Jonestown). Por supuesto, los universos eran diferentes en varios aspectos vitales. Para empezar, el gestor de un ángel caído casi invariablemente anhelaba recuperar el estatus de grado de inversión y trabajó para lograr ese objetivo. El operador de bonos basura solía ser de una raza completamente diferente. Comportándose como lo haría un consumidor de heroína, dedicó sus energías no a encontrar una cura para su condición de endeudamiento, sino a encontrar otra solución. Además, las sensibilidades fiduciarias de los ejecutivos que gestionaban al típico ángel caído estaban a menudo, aunque no siempre, más desarrolladas que las del financista emisor de bonos basura. A Wall Street le importaban poco esas distinciones. Como de costumbre, el entusiasmo de Street por una idea no era proporcional a su mérito, sino a los ingresos que produciría.Aquellos a los que no les importaba vendían montañas de bonos basura a aquellos que no pensaban, y tampoco faltaban ninguno de los dos. Los bonos basura siguen siendo un campo minado, incluso a precios que hoy suelen ser una pequeña fracción del precio de emisión. Como dijimos el año pasado, nunca hemos comprado una nueva emisión de bonos basura. (El único momento para comprarlos es en un día sin “y”.) Sin embargo, estamos dispuestos a mirar el campo, ahora que está en desorden. En el caso de RJR Nabisco, creemos que el crédito de la Compañía es considerablemente mejor de lo que se percibía en general durante un tiempo y que el rendimiento que recibimos, así como el potencial de ganancia de capital, compensa con creces el riesgo en el que incurrimos (aunque eso está lejos de ser nulo). RJR ha realizado ventas de activos a precios favorables, ha añadido importantes cantidades de capital y, en general, está funcionando bien. Sin embargo, cuando analizamos el campo, la mayoría de los bonos de baja calidad todavía parecen poco atractivos. La obra del Wall Street de los años 1980 es incluso peor de lo que pensábamos: muchas empresas importantes han resultado mortalmente heridas. Sin embargo, seguiremos buscando oportunidades a medida que el mercado basura siga desmoronándose. ## Acciones preferentes convertibles

Seguimos manteniendo las acciones preferentes convertibles descritas en informes anteriores: 700 millones de dólares de Salomon Inc, 600 millones de dólares de The Gillette Company, 358 millones de dólares de USAir Group, Inc. y 300 millones de dólares de Champion International Corp. Nuestras tenencias de Gillette se convertirán en 12 millones de acciones ordinarias el 1 de abril. Sopesando las tasas de interés, la calidad crediticia y los precios de las acciones ordinarias relacionadas, podemos evaluar nuestras tenencias en Salomon y Champion a fin de año.

1990	como	valor	acerca de	qué	nosotros	pagado,	Gillette	como	valor	algo	más,	y	USAir	como	valor
sustancialmente menos. Al realizar la compra de USAir, su presidente hizo gala de una sincronización exquisita: me lancé al negocio casi en el momento exacto en que se topó con graves problemas. (Nadie me presionó; en la jerga del tenis, cometí un “error no forzado”). Los problemas de la compañía fueron provocados tanto por las condiciones de la industria como por las dificultades posteriores a la fusión que encontró para integrar Piedmont, una aflicción que debería haber esperado ya que casi todas las fusiones de aerolíneas han sido seguidas por turbulencias operativas. En poco tiempo, Ed Colodny y Seth Schofield resolvieron el segundo problema: la aerolínea ahora obtiene excelentes calificaciones por su servicio. Los problemas que afectan a toda la industria han demostrado ser mucho más graves. Desde nuestra compra, la economía de la industria aérea se ha deteriorado a un ritmo alarmante, acelerada por las tácticas kamikazes de fijación de precios de ciertas aerolíneas. El problema que esta fijación de precios ha producido para todos los operadores ilustra una verdad importante: en una empresa que vende un producto de tipo básico, es imposible ser mucho más inteligente que su competidor más tonto. Sin embargo, a menos que la industria sea diezmada durante los próximos años, nuestra inversión en USAir debería funcionar bien. Ed y Seth han abordado decisivamente las turbulencias actuales realizando cambios importantes en las operaciones. Aun así, nuestra inversión ahora es menos segura que cuando la hice. Nuestras acciones preferentes convertibles son valores relativamente simples, pero debo advertirle que, si el pasado sirve de guía, de vez en cuando puede leer declaraciones inexactas o engañosas sobre ellas. El año pasado, por ejemplo, varios miembros de la prensa calcularon el valor de todas nuestras acciones preferentes como igual al de las acciones ordinarias en las que son convertibles. Según su lógica, es decir, nuestro Salomon preferente, convertible en común a 38 dólares, valdría el 60% del valor nominal si Salomon común se vendiera a 22,80 dólares.Pero hay un pequeño problema con esta línea de razonamiento: al utilizarla, uno debe concluir que todo el valor de un preferente convertible reside en el privilegio de conversión y que el valor de un preferente no convertible de Salomon sería cero, sin importar cuál sea su cupón o sus condiciones de canje. El punto que debe tener en cuenta es que la mayor parte del valor de nuestras opciones convertibles se deriva de sus características de renta fija. Eso significa que los valores no pueden valer menos que el valor que tendrían como preferentes no convertibles y pueden valer más debido a sus opciones de conversión. * * * * * * * * * * * *
Lamento profundamente tener que finalizar esta sección del informe con una nota sobre mi amigo Colman Mockler, Jr., director ejecutivo de Gillette, quien falleció en enero. Ninguna descripción encajaba mejor con Colman que la de “caballero”, una palabra que significa integridad, coraje y modestia. Combine estas cualidades con el humor y la excepcional capacidad empresarial que poseía Colman y podrá comprender por qué pensé que era un verdadero placer trabajar con él y por qué yo, y todos los que lo conocieron, extrañaremos tanto a Colman. Unos días antes de la muerte de Colman, Gillette fue ampliamente elogiada en un artículo de portada de Forbes. Su tema era simple: el éxito de la compañía en productos de afeitado no se debe a su habilidad en marketing (aunque exhibe ese talento repetidamente), sino que es el resultado de su devoción por la calidad. Esta mentalidad le ha hecho centrar constantemente sus energías en encontrar algo mejor,a pesar de que sus productos existentes ya se clasifican como la clase del campo. Al representar así a Gillette, Forbes en realidad pintó un retrato de Colman. ## Criterios de adquisiciónLos lectores habituales saben que utilizo descaradamente la carta anual en un intento de adquirir negocios para Berkshire. Y, como predicamos constantemente en el Buffalo News, la publicidad sí funciona: varias empresas han llamado a nuestra puerta porque alguien ha leído en estas páginas sobre nuestro interés en realizar adquisiciones. (Cualquier buen vendedor de publicidad le dirá que tratar de vender algo sin publicidad es como guiñarle un ojo a una chica en la oscuridad). En el Apéndice B (en las páginas 26 y 27) he reproducido la esencia de una carta que escribí hace unos años al propietario/gerente de un negocio deseable. Si no tiene una conexión personal con una empresa que pueda ser de nuestro interés pero tiene un amigo que sí la tiene, tal vez pueda pasarle este informe. Este es el tipo de negocio que estamos buscando: (1) Grandes compras (al menos $10 millones de ganancias después de impuestos), (2) Poder de ganancia consistente demostrado (las proyecciones futuras son de poco interés para nosotros, como tampoco lo son las situaciones de “cambio”), (3) Empresas que obtienen buenos retornos sobre el capital mientras emplean poca o ninguna deuda, (4) Administración implementada (no podemos suministrarla), (5) Negocios simples (si hay mucha tecnología, no la entenderemos), (6) Un precio de oferta (no queremos hacer perder nuestro tiempo ni el del vendedor hablando, ni siquiera de forma preliminar, de una transacción cuando se desconoce el precio). No participaremos en adquisiciones hostiles. Podemos prometerle total confidencialidad y una respuesta muy rápida (normalmente en cinco minutos) si estamos interesados. Preferimos comprar al contado, pero consideraremos emitir acciones cuando recibamos tanto valor comercial intrínseco como damos. Nuestra forma de compra favorita es la que se ajusta al molde de Blumkin-Friedman-Heldman. En casos como estos, los propietarios-administradores de la empresa desean generar cantidades significativas de efectivo, a veces para ellos mismos, pero a menudo para sus familias o accionistas inactivos. Al mismo tiempo, estos directivos desean seguir siendo propietarios importantes que sigan dirigiendo sus empresas tal como lo han hecho en el pasado. Creemos que ofrecemos una opción particularmente buena para propietarios con tales objetivos. Invitamos a vendedores potenciales a que nos visiten comunicándose con personas con las que hemos hecho negocios en el pasado. A Charlie y a mí nos contactan con frecuencia sobre adquisiciones que no cumplen con nuestras pruebas: hemos descubierto que si usted anuncia su interés en comprar collies, mucha gente llamará con la esperanza de venderle sus cocker spaniels.Una línea de una canción country expresa nuestros sentimientos acerca de nuevas empresas, cambios o ventas tipo subasta: “Cuando el teléfono no suene, sabrás que soy yo”. Además de estar interesados en la compra de negocios como se describe anteriormente, también estamos interesados en la compra negociada de grandes bloques de acciones, pero sin control, comparables a los que tenemos en Capital Cities, Salomon, Gillette, USAir y Champion. No nos interesa, sin embargo, recibir sugerencias sobre compras que podamos realizar en el mercado de valores general.

Varios

Ken Chace ha decidido no presentarse a la reelección como director en nuestra próxima reunión anual. No tenemos una edad de jubilación obligatoria para los directores de Berkshire (¡y no la tendremos!), pero Ken, a los 75 años y viviendo en Maine, simplemente decidió recortar sus actividades. Ken fue mi elección inmediata para dirigir la operación textil después de que Buffett Partnership, Ltd. asumiera el control de Berkshire a principios de 1965. Aunque cometí un error económico al seguir con el negocio textil, no cometí ningún error al elegir a Ken: dirigió bien la operación, siempre fue 100% sincero conmigo acerca de sus problemas y generó los fondos que nos permitieron diversificarnos en seguros. Mi esposa, Susan, será nominada para suceder a Ken. Ahora es la segunda mayor accionista de Berkshire y, si me sobrevive, heredará todas mis acciones y controlará efectivamente la empresa. Ella conoce y está de acuerdo con mis ideas sobre la gestión sucesora y también comparte mi opinión de que ni Berkshire ni sus negocios subsidiarios ni sus inversiones importantes deben venderse simplemente porque se recibe una oferta muy alta por uno o todos. Creo firmemente que el destino de nuestras empresas y de sus directivos no debería depender de mi salud -que, además, es excelente- y he preparado mis planes en consecuencia. Ni mi plan patrimonial ni el de mi esposa están diseñados para preservar la fortuna familiar; en cambio, ambos tienen como objetivo preservar el carácter de Berkshire y devolver la fortuna a la sociedad. Si muriera mañana, podría estar seguro de tres cosas: (1) Ninguna de mis acciones tendría que venderse; (2) Me seguirían tanto un accionista controlador como un gerente con filosofías similares a la mía; y (3) las ganancias de Berkshire aumentarían en 1 millón de dólares al año, ya que Charlie vendería inmediatamente nuestro avión corporativo, The Indefensible (ignorando mi deseo de que lo enterraran conmigo). * * * * * * * * * * * * Aproximadamente el 97,3% de todas las acciones elegibles participaron en el programa de contribuciones designadas por los accionistas de Berkshire de 1990. Las contribuciones realizadas a través del programa ascendieron a 5,8 millones de dólares y 2.600 organizaciones benéficas fueron beneficiarias. Sugerimos que los nuevos accionistas lean la descripción de nuestro programa de contribuciones designadas por los accionistas que aparece en las páginas 54-55. Para participar en programas futuros, debe asegurarse de que sus acciones estén registradas a nombre del propietario real, no a nombre del representante de un corredor, banco o depositario. Las acciones no registradas el 31 de agosto de 1991 no serán elegibles para el programa de 1991. Además de las contribuciones designadas por los accionistas que distribuye Berkshire, los gerentes de nuestros negocios operativos realizan contribuciones, incluidas mercancías, por un promedio de aproximadamente $1,5 millones al año.Estas contribuciones apoyan a organizaciones benéficas locales, como The United Way, y producen beneficios aproximadamente proporcionales para nuestras empresas. Sin embargo, ni nuestros gerentes operativos ni los funcionarios de la empresa matriz utilizan los fondos de Berkshire para realizar contribuciones a amplios programas nacionales o actividades caritativas de especial interés personal para ellos, excepto en la medida en que lo hagan como accionistas. Si sus empleados, incluido su director ejecutivo, desean donar a sus alma mater u otras instituciones a las que sienten un vínculo personal, creemos que deberían usar su propio dinero, no el suyo. * * * * * * * * * * * *

La reunión anual de este año se llevará a cabo en el Teatro Orpheum en el centro de Omaha a las 9:30 a.m. del lunes 29 de abril de 1991. La asistencia el año pasado aumentó a un récord de 1.300, aproximadamente 100 veces más que hace diez años. Le recomendamos hacer sus reservaciones de hotel con anticipación en uno de estos hoteles: (1) The Radisson-Redick Tower, un hotel pequeño (88 habitaciones) pero agradable frente al Orpheum; (2) el Red Lion Hotel, mucho más grande, ubicado a unos cinco minutos a pie del Orpheum; o (3) el Marriott, ubicado en West Omaha, a unos 100 metros de Borsheim’s y a veinte minutos en auto del centro. Tendremos autobuses en el Marriott que saldrán a las 8:30 y 8:45 para la reunión, y regresarán después de que finalice. Charlie y yo siempre disfrutamos la reunión y esperamos que puedas asistir. La calidad de nuestros accionistas se refleja en la calidad de las preguntas que recibimos: nunca hemos asistido a una reunión anual en ningún lugar que presente un nivel tan alto de preguntas inteligentes y relacionadas con los propietarios. Un archivo adjunto a nuestro material de representación explica cómo puede obtener la tarjeta que necesitará para ingresar a la reunión. Debido a que el estacionamiento entre semana puede ser limitado alrededor del Orpheum, hemos alineado varios lotes cercanos para que los utilicen nuestros accionistas. El archivo adjunto también contiene información sobre ellos. Como de costumbre, tendremos autobuses que lo llevarán a Nebraska Furniture Mart y Borsheim’s después de la reunión y lo llevarán a los hoteles del centro o al aeropuerto más tarde. Espero que tenga suficiente tiempo para explorar completamente las atracciones de ambas tiendas. Aquellos que lleguen temprano pueden visitar Furniture Mart cualquier día de la semana; está abierto de 10 a.m. a 5:30 p.m. los sábados, y de 12:00 a 17:30 horas. los domingos. Una vez allí, deténgase en el carrito See’s Candy y compruebe usted mismo el amanecer de la sinergia en Berkshire. Normalmente, Borsheim’s está cerrado los domingos, pero abrimos para los accionistas y sus invitados desde el mediodía hasta las 6 de la tarde. el domingo 28 de abril. En nuestra inauguración dominical del año pasado, hiciste muy feliz a Ike: después de sumar el volumen del día, me sugirió que empezáramos a celebrar reuniones anuales trimestralmente. Únase a nosotros en Borsheim’s incluso si solo viene a mirar; es un espectáculo que no debes perderte. El año pasado, la primera pregunta en la reunión anual la hizo Nicholas Kenner, de 11 años, accionista de tercera generación de la ciudad de Nueva York. Nicholas juega duro: “¿Cómo es que las acciones han bajado?” me disparó. Mi respuesta no fue memorable. Esperamos que otros compromisos comerciales no mantengan a Nicholas alejado de la reunión de este año. Si asiste, se le ofrecerá la posibilidad de volver a hacer la primera pregunta; Charlie y yo queremos enfrentarlo mientras estemos frescos. Este año, sin embargo, le toca a Charlie responder. Warren E. Buffett 1 de marzo de 1991 Presidente de la junta directiva

APÉNDICE A

EE.UU.STEEL ANUNCIA UN AMPLIO PLAN DE MODERNIZACIÓN*

Una sátira inédita de Ben Graham, escrita en 1936 y entregada por el autor a Warren Buffett en 1954. Myron C. Taylor, presidente de U. S. Steel Corporation, anunció hoy el tan esperado plan para modernizar completamente la empresa industrial más grande del mundo. Contrariamente a lo esperado, no se realizarán cambios en las políticas de fabricación o ventas de la empresa. En lugar de ello, se pretende renovar por completo el sistema de contabilidad. Al adoptar y seguir mejorando una serie de dispositivos contables y financieros modernos, el poder adquisitivo de la corporación se transformará sorprendentemente. Incluso en las condiciones subnormales de 1935, se estima que los nuevos métodos de contabilidad habrían arrojado una ganancia de cerca de 50 dólares por acción ordinaria. El plan de mejora es el resultado de una encuesta exhaustiva realizada por los Sres. Price, Bacon, Guthrie & Colpitts; Incluye los siguientes seis puntos: 1. Amortización de la Cuenta de Planta a menos $1.000.000.000. 2. El valor nominal de las acciones comunes se reducirá a 1¢. 3. Pago de todos los sueldos y salarios en warrants de opción. 4. Los inventarios se llevarán a $1. 5. Las acciones preferentes serán reemplazadas por bonos que no devengan intereses y reembolsables con un descuento del 50%. 6. Se establecerá una reserva para contingencias de $1.000.000.000. La declaración oficial de este extraordinario Plan de Modernización es la siguiente en su totalidad: La Junta Directiva de U. S. Steel Corporation se complace en anunciar que después de un estudio intensivo de los problemas que surgen del cambio de condiciones en la industria, ha aprobado un plan integral para remodelar los métodos contables de la Corporación. Una encuesta realizada por un Comité Especial, con la ayuda e instigación de los Sres. Price, Bacon, Guthrie & Colpitts, reveló que nuestra compañía se ha quedado algo rezagada con respecto a otras empresas comerciales estadounidenses en la utilización de ciertos métodos avanzados de contabilidad, mediante los cuales el poder adquisitivo puede mejorarse fenomenalmente sin requerir ningún desembolso de efectivo ni ningún cambio en las condiciones operativas o de ventas. Se ha decidido no sólo adoptar estos métodos más nuevos, sino también desarrollarlos hasta un nivel aún mayor de perfección. Los cambios adoptados por la Junta pueden resumirse en seis títulos, a saber: 1. Activos fijos que se amortizarán a menos $1.000.000.000. Muchas empresas representativas han liberado sus cuentas de ingresos de todos los cargos por depreciación al reducir su cuenta de planta a $1. El Comité Especial señala que si sus plantas valen sólo 1 dólar, los activos fijos de U. S. Steel Corporation valen mucho menos que esa suma. Ahora es un hecho bien reconocido que muchas plantas son en realidad un pasivo más que un activo, lo que implica no sólo cargos por depreciación, sino también impuestos, mantenimiento y otros gastos.Accordingly, the Board has decided to extend the write-down policy initiated in the | 1935 | report, | and | to | mark | down | the | Fixed | Assets | from | $1,338,522,858.96 | to | a | round | Minus | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | $1,000,000,000. The advantages of this move should be evident. As the plant wears out, the liability becomes correspondingly reduced. Hence, instead of the present depreciation charge of some $47,000,000 yearly there will be an annual appreciationcredit of 5%, or $50,000,000. This will increase earnings by no less than $97,000,000 per annum. 2. Reduction of Par Value of Common Stock to 1¢, and

Pago de Sueldos y Salarios en Warrants de Opción. Muchas corporaciones han podido reducir sustancialmente sus gastos generales pagando una gran parte de los salarios de sus ejecutivos en forma de opciones para comprar acciones, que no conllevan ningún cargo contra las ganancias. Al parecer no se han aprovechado todas las posibilidades de este moderno dispositivo. La Junta Directiva ha adoptado la siguiente forma avanzada de esta idea: todo el personal de la Corporación recibirá su compensación en forma de derechos para comprar acciones ordinarias a 50 dólares por acción, a razón de un derecho de compra por cada 50 dólares de sueldo y/o salario en sus cantidades actuales. El valor nominal de las acciones ordinarias se reducirá a 1¢. Las ventajas casi increíbles de este nuevo plan se desprenden de lo siguiente: A. La nómina de la Corporación se eliminará por completo, lo que representará un ahorro de 250.000.000 de dólares al año, basado en las operaciones de 1935. B. Al mismo tiempo, la remuneración efectiva de todos nuestros empleados se incrementará varias veces. Debido a las grandes ganancias por acción que se obtendrán de nuestras acciones ordinarias con los nuevos métodos, es seguro que las acciones tendrán un precio en el mercado muy por encima del nivel de opción de 50 dólares por acción, lo que hará que el valor fácilmente realizable de estas garantías de opción supere con creces los salarios en efectivo actuales que reemplazarán. C. La Corporación obtendrá una gran ganancia anual adicional mediante el ejercicio de estos warrants. Dado que el valor nominal de las acciones ordinarias se fijará en 1 centavo, habrá una ganancia de $49,99 por cada acción suscrita. Sin embargo, en aras de una contabilidad conservadora, esta ganancia no se incluirá en la cuenta de ingresos, sino que se mostrará por separado como un crédito al Excedente de Capital. D. La posición de caja de la Corporación se fortalecerá enormemente. En lugar de la actual salida anual de efectivo de $250.000.000 para salarios (base de 1935), habrá una entrada anual de efectivo de $250.000.000 a través del ejercicio de las garantías de suscripción de 5.000.000 de acciones ordinarias. Las grandes ganancias y la sólida posición de efectivo de la Compañía permitirán el pago de un dividendo liberal que, a su vez, resultará en el ejercicio de estos warrants de opción inmediatamente después de la emisión, lo que, a su vez, mejorará aún más la posición de efectivo, lo que, a su vez, permitirá una tasa de dividendo más alta, y así sucesivamente, indefinidamente. 4. Los inventarios se llevarán a $1. Durante la depresión se han sufrido graves pérdidas debido a la necesidad de ajustar el valor de los inventarios al mercado. Varias empresas, especialmente en los sectores metalúrgico y textil-algodón, han solucionado con éxito este problema manteniendo todo o parte de sus inventarios a precios unitarios extremadamente bajos. Estados UnidosSteel Corporation ha decidido adoptar una política aún más progresiva y mantener todo su inventario a 1 dólar. Esto se efectuará mediante una adecuada amortización al final de cada año, cuyo importe se cargará a la Reserva para Contingencias a la que nos referimos más adelante. Los beneficios que se derivarán de este nuevo método son muy grandes. No sólo eliminará toda posibilidad de depreciación del inventario, sino que mejorará sustancialmente las ganancias anuales de la Corporación. El inventario disponible a principios de año, valorado en 1 dólar, se venderá durante el año con una ganancia excelente. Se estima que nuestros ingresos aumentarán mediante este método en al menos 150.000.000 de dólares por año, lo que, por coincidencia, equivaldrá aproximadamente al monto de la amortización que se realizará cada año contra la Reserva para Contingencias.

Un informe minoritario del Comité Especial recomienda que las Cuentas por Cobrar y el Efectivo también se reduzcan a 1 dólar, en aras de la coherencia y para obtener ventajas adicionales similares a las que acabamos de comentar. Esta propuesta ha sido rechazada por el momento porque nuestros auditores todavía exigen que cualquier recuperación de cuentas por cobrar y efectivo cancelados se acredite al superávit en lugar de a los ingresos del año. Se espera, sin embargo, que esta regla de auditoría, que recuerda bastante a los días de los carruajes, pronto se modifique de acuerdo con las tendencias modernas. Si esto ocurriera, el informe de la minoría recibirá una consideración adicional y favorable. 5. Reemplazo de Acciones Preferentes por Bonos que no devengan intereses, rescatables con un 50% de descuento. Durante la reciente depresión, muchas empresas han podido compensar sus pérdidas operativas incluyendo en sus ingresos las ganancias derivadas de la recompra de sus propios bonos con un descuento sustancial sobre su valor nominal. Desgraciadamente, el crédito de la U. S. Steel Corporation siempre ha sido tan elevado que hasta ahora no ha podido disponer de esta lucrativa fuente de ingresos. El Plan de Modernización remediará esta situación. Se propone que cada acción preferente se intercambie por 300 dólares de valor nominal en notas de fondos de amortización que no devengan intereses, canjeables por lote al 50% del valor nominal en 10 cuotas anuales iguales. Esto requerirá la emisión de $1.080.000.000 de nuevos billetes, de los cuales $108.000.000 se retirarán cada año con un costo para la Corporación de sólo $54.000.000, creando así una ganancia anual de la misma cantidad. Al igual que el plan de sueldos y/o salarios descrito en el punto 3 anterior, este acuerdo beneficiará tanto a la Corporación como a sus accionistas preferentes. Estos últimos tienen garantizado el pago de sus acciones actuales al 150% del valor nominal durante un período medio de cinco años. Dado que los títulos a corto plazo prácticamente no producen ningún rendimiento en la actualidad, la característica de que no devengan intereses no tiene importancia real. La Corporación convertirá su cargo anual actual de $25.000.000 por dividendos preferentes en una ganancia anual por retiro de bonos de $54.000.000, una ganancia anual agregada de $79.000.000. 6. Establecimiento de una Reserva para Contingencias de $1.000.000.000. Los Directores confían en que las mejoras descritas anteriormente asegurarán a la Corporación un poder de generación de ingresos satisfactorio en todas las condiciones en el futuro. Sin embargo, según los métodos contables modernos, es innecesario incurrir en el más mínimo riesgo de pérdida debido a acontecimientos comerciales adversos de cualquier tipo, ya que todos ellos pueden cubrirse por adelantado mediante una Reserva para Contingencias. El Comité Especial ha recomendado que la Corporación cree dicha Reserva para Contingencias por la cantidad bastante sustancial de $1,000,000,000.Como se estableció anteriormente, la amortización anual del inventario a $1 será absorbida por esta reserva. Para evitar un eventual agotamiento de la Reserva para Contingencias, se ha decidido además que se reponga cada año mediante la transferencia de una suma apropiada del Excedente de Capital. Dado que se espera que este último aumente cada año en no menos de $250,000,000 mediante el ejercicio de los Warrants de Opciones sobre Acciones (ver 3. arriba), compensará fácilmente cualquier drenaje de la Reserva para Contingencias. Al establecer este acuerdo, la Junta Directiva debe confesar lamentablemente que no ha podido mejorar los mecanismos que ya emplean importantes corporaciones para transferir grandes sumas entre capital, excedente de capital, reservas para contingencias y otras cuentas de balance. De hecho, hay que admitir que nuestras entradas serán demasiado simples y carecerán de ese elemento de extrema mistificación que caracteriza el procedimiento más avanzado en este campo. La Junta Directiva, sin embargo, ha insistido en la claridad y simplicidad al formular su Plan de Modernización, incluso sacrificando posibles ventajas para el poder adquisitivo de la Corporación.Para mostrar el efecto combinado de las nuevas propuestas sobre el poder adquisitivo de la Corporación, presentamos adjunto una Cuenta de Ingresos condensada para 1935 sobre dos bases, a saber: B. Proforma que da efecto a los cambios propuestos en el presente A. Ingresos brutos informados de todas las fuentes (incluyendo entre compañías) $765,000,000 $765,000,000 Sueldos y salarios… … … … … … … … … … . 251.000.000 - Otros Gastos de Operación e Impuestos… … … … … … 461.000.000 311.000.000 Depreciación … … … … … … … … … … … . . 47.000.000 (50.000.000) Intereses… … … … … … … … … … … … . . 5.000.000 5.000.000 Descuento en Bonos Retirados… … … … … … … … . — (54.000.000) Dividendos Preferentes… … … … … … … … … … 25.000.000 - Saldo para Comunes… … … … … … … … … . . (24.000.000) 553.000.000 Promedio de acciones en circulación… … … … … … … … 8.703.252 11.203.252 Ganancia por acción… … … … … … … … … … . . ($2,76) $49,80 De acuerdo con una costumbre algo anticuada, se adjunta a la presente un balance proforma condensado de la U. S. Steel Corporation al 31 de diciembre de 1935, después de dar efecto a los cambios propuestos en las cuentas de activos y pasivos. ACTIVOS Activos fijos, neto … … … … … … … … … . ($1.000.000.000)Activos en efectivo… … … … … … … … … … . 142.000.000 Cuentas por Cobrar… … … … … … … … … … . 56.000.000 Inventario… … … … … … … … … … … 1 Activos diversos… … … … … … … … . 27.000.000 Totales… … … … … … … … … … . ($774,999,999) PASIVOS Acciones comunes Par 1¢ (Valor nominal $87,032.52) Valor declarado*($3,500,000,000) Bonos y acciones de subsidiarias … … … … … … “113.000.000 nuevos billetes del fondo de amortización”… … … … … … … . 1.080.000.000 Pasivos Corrientes… … … … … … … … … . 69.000.000 Reserva de Contingencia… … … … … … … … . 1.000.000.000 Otras Reservas… … … … … … … … … . . 74.000.000 Superávit Inicial… … … … … … … … … … 389.000.001 Totales… … … … … … … … … … . ($774,999,999) Dado un Valor Declarado diferente al Valor Par, de acuerdo con las leyes del Estado de Virginia, donde se reincorporará la empresa. Tal vez sea innecesario señalar a nuestros accionistas que los métodos contables modernos dan lugar a balances que difieren algo en apariencia de los de un período menos avanzado. En vista del gran poder de generación de ingresos que resultará de estos cambios en el balance general de la Corporación, no se espera que se preste demasiada atención a los detalles de los activos y pasivos. En conclusión, la Junta desea señalar que el procedimiento combinado, mediante el cual la planta se venderá a un precio negativo, se eliminará nuestra masa salarial y el inventario se mantendrá en nuestrolibros por prácticamente nada, dará a U. S. Steel Corporation una enorme ventaja competitiva en la industria. Podremos vender nuestros productos a precios extremadamente bajos y aún así mostrar un margen de beneficio considerable. La opinión considerada del Consejo de Administración es que bajo el Plan de Modernización podremos vender menos a todos los competidores hasta tal punto que las leyes antimonopolio constituirán la única barrera para el dominio del 100% de la industria. Al hacer esta declaración, la Junta no ignora la posibilidad de que algunos de nuestros competidores busquen compensar nuestras nuevas ventajas mediante la adopción de mejoras contables similares. Sin embargo, confiamos en que U. S. Steel podrá conservar la lealtad de sus clientes, antiguos y nuevos, gracias al prestigio único que obtendrá como creador y pionero en estos nuevos campos de servicio al usuario del acero. Además, si fuera necesario, creemos que podremos mantener nuestra merecida superioridad introduciendo métodos de contabilidad aún más avanzados, que incluso ahora están en desarrollo en nuestro Laboratorio Experimental de Contabilidad. ## APÉNDICE B Algunas ideas sobre cómo vender su negocio *Esta es una versión editada de una carta que envié hace algunos años a un hombre que había indicado que tal vez quisiera vender su negocio familiar. Lo presento aquí porque es un mensaje que me gustaría transmitir a otros posibles vendedores. — WEB Estimado _____________: Aquí hay algunas ideas derivadas de nuestra conversación del otro día. La mayoría de los dueños de negocios pasan la mayor parte de sus vidas construyendo sus negocios. Mediante la experiencia adquirida a partir de repeticiones interminables, perfeccionan sus habilidades en comercialización, compras, selección de personal, etc. Es un proceso de aprendizaje, y los errores cometidos en un año a menudo contribuyen a la competencia y el éxito en los años siguientes. En cambio, los propietarios-gerentes venden su negocio sólo una vez, frecuentemente en una atmósfera cargada de emociones y con multitud de presiones provenientes de diferentes direcciones. A menudo, gran parte de la presión proviene de corredores cuya compensación depende de la consumación de una venta, independientemente de sus consecuencias tanto para el comprador como para el vendedor. El hecho de que la decisión sea tan importante, tanto financiera como personalmente, para el propietario puede hacer que el proceso sea más propenso, en lugar de menos, a errores. Y los errores cometidos en la venta única de una empresa no son reversibles. El precio es muy importante, pero muchas veces no es el aspecto más crítico de la venta. Usted y su familia tienen un negocio extraordinario, único en su campo, y cualquier comprador lo reconocerá. También es un negocio que se volverá más valioso a medida que pasen los años. Entonces, si decide no vender ahora, es muy probable que obtenga más dinero más adelante.Con ese conocimiento podrás negociar con fuerza y tomarte el tiempo necesario para seleccionar al comprador que deseas. Si decide vender, creo que Berkshire Hathaway ofrece algunas ventajas que la mayoría de los demás compradores no ofrecen. Prácticamente todos estos compradores se clasificarán en una de dos categorías:

(1) Una empresa ubicada en otro lugar pero que opera en su negocio o en un negocio algo similar al suyo. Un comprador así (sin importar las promesas que se hagan) generalmente tendrá gerentes que sientan que saben cómo manejar sus operaciones comerciales y, tarde o temprano, querrán brindarle “ayuda” práctica. Si la empresa adquirente es mucho más grande, a menudo tendrá equipos de gerentes, reclutados a lo largo de los años, en parte mediante promesas de que podrán dirigir futuras adquisiciones. Tendrán su propia manera de hacer las cosas y, aunque su historial comercial sin duda será mucho mejor que el de ellos, la naturaleza humana en algún momento les hará creer que sus métodos de operación son superiores. Usted y su familia probablemente tengan amigos que hayan vendido sus negocios a empresas más grandes, y sospecho que sus experiencias confirmarán la tendencia de las empresas matrices a hacerse cargo de la gestión de sus filiales, sobre todo cuando la matriz conoce la industria, o cree que la conoce. (2) Un maniobrador financiero, que invariablemente opera con grandes cantidades de dinero prestado, que planea revenderlo al público o a otra corporación tan pronto como el momento sea favorable. Con frecuencia, la principal contribución de este comprador será cambiar los métodos contables para que las ganancias puedan presentarse de la manera más favorable justo antes de su rescate. Adjunto un artículo reciente que describe este tipo de transacciones, que se están volviendo mucho más frecuentes debido al aumento del mercado de valores y la gran oferta de fondos disponibles para tales transacciones. Si el único motivo de los propietarios actuales es cobrar sus fichas y dejar atrás el negocio (y muchos vendedores caen en esta categoría), cualquiera de los tipos de comprador que acabo de describir es satisfactorio. Pero si el negocio de los vendedores representa el trabajo creativo de toda una vida y forma parte integral de su personalidad y sentido de ser, los compradores de ambos tipos tienen serios defectos. Berkshire es otro tipo de comprador, bastante inusual. Compramos para mantenernos, pero no tenemos ni esperamos tener personal operativo en nuestra organización matriz. Todas las empresas que poseemos se gestionan de forma extraordinariamente autónoma. En la mayoría de los casos, los gerentes de empresas importantes que hemos tenido durante muchos años no han estado en Omaha ni se han conocido. Cuando compramos un negocio, los vendedores continúan administrándolo tal como lo hacían antes de la venta; Nos adaptamos a sus métodos y no al revés. No tenemos a nadie (familia, MBA recientemente contratados, etc.) a quien le hayamos prometido la oportunidad de administrar negocios que hayamos comprado a propietarios-gerentes. Y no lo tendremos. Ya conoces algunas de nuestras compras anteriores.Adjunto una lista de todas las personas a quienes alguna vez les hemos comprado un negocio y lo invito a verificar con ellos nuestro desempeño versus nuestras promesas. Debería interesarle especialmente consultar con aquellos a quienes sus negocios no les fue bien para determinar cómo nos comportamos en condiciones difíciles. Cualquier comprador le dirá que lo necesita personalmente, y si tiene algo de cerebro, ciertamente lo necesita. Pero muchos compradores, por las razones mencionadas anteriormente, no relacionan sus acciones posteriores con sus palabras anteriores. Nos comportaremos exactamente como prometimos, porque así lo hemos prometido y porque lo necesitamos para lograr los mejores resultados comerciales. Esta necesidad explica por qué quisiéramos que los miembros operativos de su familia conservaran una participación del 20% en el negocio. Necesitamos el 80% para consolidar las ganancias a efectos fiscales, lo cual es un paso importante para nosotros. Es igualmente importante para nosotros que los miembros de la familia que dirigen el negocio sigan siendo propietarios. En pocas palabras, no querríamos comprar a menos que sintiéramos que miembros clave de la administración actual permanecerían como nuestros socios. Los contratos no pueden garantizar su interés continuo; simplemente confiaríamos en su palabra. Las áreas en las que participo son la asignación de capital y la selección y compensación del jefe. Otras decisiones de personal, estrategias operativas, etc. son su competencia. Algunos directivos de Berkshire hablan conmigo sobre algunas de sus decisiones; algunos no lo hacen. Depende de sus personalidades y, hasta cierto punto, de su relación personal conmigo.Si decide hacer negocios con Berkshire, le pagaremos en efectivo. Berkshire no utilizará su negocio como garantía para ningún préstamo. No habría intermediarios involucrados. Además, no habría ninguna posibilidad de que se anunciara un acuerdo y que el comprador luego retrocediera o comenzara a sugerir ajustes (con disculpas, por supuesto, y con una explicación de que los culpables eran los bancos, los abogados, los consejos de administración, etc.). Y finalmente, sabrá exactamente con quién está tratando. No haría que un ejecutivo negociara el acuerdo sólo para tener a otro a cargo unos años más tarde, o que el presidente le dijera con pesar que su junta directiva requirió este cambio o aquel (o posiblemente requirió la venta de su negocio para financiar algún nuevo interés de los padres). Es justo decirle que después de la venta no sería más rico que ahora. La propiedad de su negocio ya lo hace rico y con buenas inversiones. Una venta cambiaría la forma de su riqueza, pero no cambiaría su cantidad. Si vende, habrá intercambiado un activo valioso que posee al 100% y que comprende por otro activo valioso (efectivo) que probablemente se invertirá en pequeñas partes (acciones) de otras empresas que comprende menos bien. A menudo hay una buena razón para vender pero, si la transacción es justa, la razón no es que el vendedor pueda hacerse más rico. No os molestaré; Si tiene algún posible interés en vender, agradecería su llamada. Estaría extraordinariamente orgulloso de que Berkshire, junto con los miembros clave de su familia, fuera propietario de _______; Creo que nos irá muy bien financieramente; y creo que usted se divertirá tanto dirigiendo el negocio durante los próximos 20 años como lo ha hecho durante los últimos 20. Atentamente, /f/ Warren E. Buffett

Conceptos mencionados

-Intrinsic Value -Book Value -Look-through Earnings -Float -Franchise -Margin of Safety -Capital Allocation -Economic Moat -Operating Earnings

Empresas mencionadas

-Berkshire Hathaway -Coca-Cola -GEICO -ABC -The Washington Post Company -Wells Fargo -Gillette -Salomon Inc. -US Air -Borsheims -See’s Candies -Nebraska Furniture Mart -Buffalo News -Fechheimer -World Book -Scott Fetzer

Personas mencionadas

-Warren Buffett -Charlie Munger -Mike Goldberg -Ajit Jain -Chuck Huggins

Benjamin Graham

Bóveda de cartas de Buffett

Explorador