Carta a los accionistas de Berkshire Hathaway - 1980
BERKSHIRE HATHAWAY INC. A los accionistas de Berkshire Hathaway Inc.: Las ganancias operativas mejoraron a 41,9 millones de dólares en 1980 desde 36,0 millones de dólares en 1979, pero el rendimiento del capital social inicial (con títulos valorados al costo) cayó al 17,8% desde el 18,6%. Creemos que este último criterio es la medida más apropiada del desempeño económico gerencial en un solo año. Sin embargo, el uso informado de ese criterio requiere una comprensión de muchos factores, incluidas las políticas contables, los valores históricos en libros de los activos, el apalancamiento financiero y las condiciones de la industria. En su evaluación de nuestro desempeño económico, sugerimos que dos factores deberían recibir su atención especial: uno de naturaleza positiva peculiar, en gran medida, a nuestra propia operación, y otro de naturaleza negativa aplicable al desempeño corporativo en general. Veamos primero el lado positivo.
Ganancias de propiedad no controlada
Cuando una empresa posee parte de otra empresa, se deben seleccionar los procedimientos contables apropiados relacionados con esa participación en la propiedad de una de las tres categorías principales. El porcentaje de acciones con derecho a voto que se posee determina en gran medida qué categoría de principios contables se debe utilizar. Los principios de contabilidad generalmente aceptados exigen (sujeto a excepciones, naturalmente, como en el caso de nuestra antigua filial bancaria) la consolidación total de las ventas, los gastos, los impuestos y las ganancias de las participaciones comerciales en las que se posee más del 50%. Blue Chip Stamps, propiedad en un 60% de Berkshire Hathaway Inc., entra en esta categoría. Por lo tanto, todas las partidas de ingresos y gastos de Blue Chip se incluyen en su totalidad en el Estado de ganancias consolidado de Berkshire, y la participación del 40% de otros en las ganancias netas de Blue Chip se refleja en el Estado como una deducción por “interés minoritario”. Normalmente también se produce la inclusión completa de las ganancias subyacentes de otra clase de participaciones, empresas que poseen entre el 20% y el 50% (normalmente denominadas “participadas”). Las ganancias de dichas empresas (por ejemplo, Wesco Financial, controlada por Berkshire pero con sólo el 48% de su propiedad) se incluyen mediante una entrada de una línea en el estado de ganancias del propietario. A diferencia de la categoría de más del 50%, se omiten todas las partidas de ingresos y gastos; sólo se incluye la parte proporcional del ingreso neto. Por lo tanto, si la Corporación A posee un tercio de la Corporación B, un tercio de las ganancias de B, ya sea que B las distribuya o no, terminará en las ganancias de A. Hay algunas modificaciones, tanto en esta categoría como en la de más del 50%, para impuestos intercorporativos y ajustes de precios de compra, cuya explicación dejaremos para más adelante. (Sabemos que no puedes esperar).Finalmente están las participaciones que representan menos del 20% de la propiedad de los valores con derecho a voto de otra corporación. En estos casos, las normas contables dictan que las empresas propietarias incluyan en sus ganancias únicamente los dividendos recibidos de dichas participaciones. Se ignoran las ganancias no distribuidas. Por lo tanto, si fuéramos propietarios del 10% de la Corporación X con ganancias de $10 millones en 1980, declararíamos en nuestras ganancias (ignorando impuestos relativamente menores sobre dividendos intercorporativos) ya sea (a) $1 millón si X declarara los $10 millones completos en dividendos; (b) $500,000 si X pagó el 50%, o $5 millones, en dividendos; o (c) cero si X reinvierte todas las ganancias. Les imponemos este breve -y demasiado simplificado- curso de contabilidad porque la concentración de recursos de Berkshire en el campo de los seguros produce una concentración correspondiente de sus activos en empresas de esa tercera categoría (menos del 20% de su propiedad). Muchas de estas empresas pagan proporciones relativamente pequeñas de sus ganancias en dividendos. Esto significa que sólo una pequeña proporción de su poder adquisitivo actual se registra en nuestros propios ingresos operativos actuales. Pero, si bien nuestras ganancias operativas reportadas reflejan sólo los dividendos recibidos de dichas empresas, nuestro bienestar económico está determinado por sus ganancias, no por sus dividendos. Nuestras participaciones en esta tercera categoría de empresas han aumentado espectacularmente en los últimos años a medida que nuestro negocio de seguros ha prosperado y los mercados de valores han presentado oportunidades particularmente atractivas en el área de acciones ordinarias. El gran aumento de dichas participaciones, más el crecimiento de las ganancias experimentado por esas empresas de propiedad parcial, ha producido un resultado inusual; la parte de “nuestras” ganancias que estas empresas retuvieron el año pasado (la parte que no nos pagaron en dividendos) excedió el total de ganancias operativas anuales reportadas de Berkshire Hathaway. Por lo tanto, la contabilidad convencional sólo permite que menos de la mitad de nuestro “iceberg” de ganancias aparezca sobre la superficie, a plena vista. En el mundo empresarial, un resultado así es bastante raro; en nuestro caso es probable que sea recurrente. Nuestro propio análisis de la realidad de las ganancias difiere algo de los principios de contabilidad generalmente aceptados, particularmente cuando esos principios deben aplicarse en un mundo de tasas de inflación altas e inciertas. (Pero es mucho más fácil criticar que mejorar tales reglas contables. Los problemas inherentes son monumentales.) Hemos sido propietarios del 100% de las empresas cuyas ganancias declaradas no valían ni cerca de 100 centavos por dólar para nosotros a pesar de que, en un sentido contable, controlábamos totalmente su disposición. (El “control” era teórico. A menos que reinvirtiéramos todas las ganancias, se produciría un deterioro masivo en el valor de los activos ya existentes. Pero esas ganancias reinvertidas no tenían perspectivas de obtener nada parecido a un rendimiento de mercado sobre el capital.) También hemos sido propietarios de pequeñas fracciones de empresas con extraordinarias posibilidades de reinversión cuyas ganancias retenidas tenían para nosotros un valor económico muy superior a los 100 centavos de dólar.El valor de las ganancias retenidas para Berkshire Hathaway no está determinado por si somos propietarios del 100%, 50%, 20% o 1% de las empresas en las que residen. Más bien, el valor de esas ganancias retenidas está determinado por el uso que se les da y el nivel posterior de ganancias producido por ese uso. Esto es cierto ya sea que determinemos el uso o si los gerentes que no contratamos, pero que elegimos unirnos, determinan ese uso. (Lo que cuenta es el acto, no los actores). Y el valor no se ve afectado de ninguna manera por la inclusión o no inclusión de esas ganancias retenidas en nuestras propias ganancias operativas reportadas. Si un árbol crece en un bosque de nuestra propiedad parcial, pero no registramos el crecimiento en nuestros estados financieros, todavía somos propietarios de parte del árbol. Nuestra visión, les advertimos, no es convencional. Pero preferiríamos que una dirección que no contratamos personalmente diera buen uso a las ganancias por las que no obtuvimos crédito contable en una empresa en la que participamos al 10%, que que otra dirección utilice las ganancias por las que sí obtuvimos crédito en proyectos de potencial más dudoso, incluso si somos esa dirección. (No podemos resistirnos a hacer una pausa aquí para un breve comercial. Un uso de las ganancias retenidas que a menudo saludamos con especial entusiasmo cuando lo practican empresas en las que tenemos intereses de inversión es la recompra de sus propias acciones. El razonamiento es simple: si una buena empresa se vende en el mercado por mucho menos que su valor intrínseco, ¿qué utilización del capital más segura o más rentable puede haber que una ampliación significativa de los intereses de todos los propietarios a ese precio de ganga? La naturaleza competitiva de la actividad de adquisición corporativa casi garantiza el pago de un precio total (frecuentemente más que el precio total) cuando una empresa compra la totalidad de la propiedad de otra empresa, pero la naturaleza de subasta de los mercados de valores a menudo permite a las empresas bien administradas la oportunidad de comprar partes de sus propios negocios a un precio inferior al 50% del necesario para adquirir el mismo poder de ganancia mediante la adquisición negociada de otra empresa).
Resultados comerciales a largo plazo
Como hemos señalado, evaluamos el desempeño corporativo de un solo año comparando las ganancias operativas con el capital contable con valores valorados al costo. Sin embargo, nuestro criterio de desempeño a largo plazo incluye todas las ganancias o pérdidas de capital, realizadas o no realizadas. Seguimos logrando un rendimiento sobre el capital a largo plazo que supera considerablemente el promedio de nuestros rendimientos anuales. El factor principal que causa este resultado agradable es simple: las ganancias retenidas de aquellas participaciones no controladas que analizamos anteriormente se han traducido en ganancias en el valor de mercado. Por supuesto, esta traducción de las ganancias retenidas en apreciación de los precios de mercado es muy desigual (algunos años va en reversa), impredecible en cuanto al momento y es poco probable que se materialice sobre una base precisa dólar por dólar. Y un precio de compra tonto por un paquete de acciones de una corporación puede anular los efectos de una década de retención de ganancias por parte de esa corporación. Pero cuando los precios de compra son sensatos, es casi seguro que el mercado reconocerá a largo plazo la acumulación de utilidades retenidas. Periódicamente incluso recibirásalgo de glaseado en el pastel, con una apreciación del mercado que supera con creces las ganancias retenidas posteriores a la compra. En los dieciséis años transcurridos desde que la actual dirección asumió la responsabilidad de Berkshire, el valor contable por acción con acciones mantenidas por seguros valoradas en el mercado ha aumentado de 19,46 dólares a 400,80 dólares, o un 20,5% compuesto anualmente. (Lo ha hecho mejor: el valor del contenido mineral en el cuerpo humano aumentó en un 22% anual durante la última década.) Es alentador, además, darse cuenta de que nuestro récord se logró a pesar de muchos errores. La lista es demasiado dolorosa y larga para detallarla aquí. Pero muestra claramente que se puede lograr un promedio de bateo corporativo razonablemente competitivo a pesar de muchos ponches gerenciales. Nuestras compañías de seguros seguirán haciendo grandes inversiones en empresas no controladas, bien administradas y en situación favorable, que muy a menudo pagarán en dividendos sólo pequeñas proporciones de sus ganancias. Siguiendo esta política, esperaríamos que nuestros rendimientos a largo plazo sigan superando los rendimientos derivados anualmente de las ganancias operativas informadas. Nuestra confianza en esta creencia puede cuantificarse fácilmente: si vendiéramos las acciones que tenemos y las sustituyéramos por bonos a largo plazo libres de impuestos, nuestras ganancias operativas declaradas aumentarían inmediatamente en más de 30 millones de dólares al año. Semejante cambio no nos tienta en absoluto. Hasta aquí las buenas noticias.
Devoluciones del propietario
Desafortunadamente, las ganancias reportadas en los estados financieros corporativos ya no son la variable dominante que determina si existen ganancias reales para usted, el propietario. Porque sólo las ganancias en el poder adquisitivo representan ganancias reales de la inversión. Si (a) renuncia a diez hamburguesas para comprar una inversión; (b) recibir dividendos que, después de impuestos, compren dos hamburguesas; y (c) recibir, tras la venta de sus tenencias, ganancias después de impuestos que le permitirán comprar ocho hamburguesas, entonces (d) no ha tenido ingresos reales de su inversión, sin importar cuánto se haya apreciado en dólares. Puede que te sientas más rico, pero no comerás más rico. Las altas tasas de inflación crean un impuesto al capital que hace que gran parte de la inversión corporativa sea imprudente, al menos si se mide según el criterio de un retorno real positivo de la inversión para los propietarios. Esta “tasa crítica”, el rendimiento sobre el capital que debe lograr una corporación para producir un rendimiento real para sus propietarios individuales, ha aumentado dramáticamente en los últimos años. El inversor medio que paga impuestos está ahora subiendo por una escalera mecánica cuyo ritmo se ha acelerado hasta el punto en que su progreso hacia arriba es nulo. Por ejemplo, en un mundo con una inflación del 12%, una empresa que gana el 20% del capital (lo que muy pocos logran hacer de manera consistente) y lo distribuye todo a individuos en el rango del 50% está devorando su capital real, en lugar de mejorarlo. (La mitad del 20% se destinará al impuesto sobre la renta; el 10% restante deja a los propietarios de la empresa con sólo el 98% del poder adquisitivo que poseían a principios de año, aunque no hayan gastado ni un centavo de sus “ganancias”). En realidad, los inversores de este grupo estarían mejor con una combinación de precios estables y ganancias corporativas sobre el capital social de sólo un pequeño porcentaje. Sólo impuestos explícitos sobre la renta, sin ningún tipo de inflación implícita.El impuesto sobre los iones nunca puede convertir un rendimiento corporativo positivo en un rendimiento negativo para el propietario. (Incluso si hubiera tasas impositivas sobre la renta personal del 90% tanto para dividendos como para ganancias de capital, parte del ingreso real quedaría para el propietario a una tasa de inflación cero). Pero el impuesto inflacionario no está limitado por los ingresos declarados. Unas tasas de inflación no muy alejadas de las experimentadas recientemente pueden convertir el nivel de rendimiento positivo logrado por la mayoría de las empresas en rendimientos negativos para todos los propietarios, incluidos aquellos que no están obligados a pagar impuestos explícitos. (Por ejemplo, si la inflación alcanzara el 16%, los propietarios del 60% o más de las empresas estadounidenses que ganan menos que esta tasa de rendimiento estarían obteniendo un rendimiento real negativo, incluso si se eliminaran los impuestos sobre la renta sobre los dividendos y las ganancias de capital.) Por supuesto, las dos formas de tributación coexisten e interactúan, ya que los impuestos explícitos se aplican a la renta nominal, no a la real. Por lo tanto, se pagan impuestos sobre la renta sobre lo que serían déficits si los rendimientos para los accionistas se midieran en dólares constantes. Con las tasas de inflación actuales, creemos que los propietarios individuales en tramos impositivos medios o altos (a diferencia de entidades libres de impuestos como fondos de pensiones, instituciones caritativas, etc.) no deberían esperar ningún retorno real a largo plazo de la corporación estadounidense promedio, incluso aunque estos individuos reinviertan todos los ingresos después de impuestos de todos los dividendos que reciben. El rendimiento promedio sobre el capital de las corporaciones se compensa totalmente con la combinación del impuesto implícito sobre el capital aplicado por la inflación y los impuestos explícitos aplicados tanto a los dividendos como a las ganancias de valor producidas por las ganancias retenidas. Como dijimos el año pasado, Berkshire no tiene una solución corporativa al problema. (También lo repetiremos el año que viene). La inflación no mejora nuestro rendimiento sobre el capital. La indexación es el aislamiento que todos buscan contra la inflación. Pero la mayor parte (aunque hay importantes excepciones) del capital corporativo no está ni siquiera parcialmente indexada. Por supuesto, las ganancias y los dividendos por acción generalmente aumentarán si una corporación “ahorra” ganancias significativas; es decir, reinvertidos en lugar de pagados como dividendos. Pero eso sería cierto sin inflación. Del mismo modo, un asalariado ahorrativo podría lograr aumentos anuales regulares en su ingreso total sin recibir nunca un aumento salarial, si estuviera dispuesto a tomar sólo la mitad de su sueldo en efectivo (su “dividendo” salarial) y agregar consistentemente la otra mitad (sus “ganancias retenidas”) a una cuenta de ahorros. Ni este asalariado con un alto nivel de ahorro ni el accionista de una corporación con un alto nivel de ahorro cuya tasa de dividendo anual aumenta mientras su tasa de rendimiento sobre el capital permanece estable están verdaderamente indexados. Para que el capital esté verdaderamente indexado, el rendimiento sobre el capital debe aumentar, es decir, las ganancias de las empresas deben aumentar constantemente en proporción al aumento del nivel de precios sin necesidad de que la empresa aumente el capital -incluido el capital de trabajo- empleado. (El aumento de las ganancias producido por una mayor inversión no cuenta). Sólo unas pocas empresas se acercan a exhibir esta capacidad. Y Berkshire Hathaway no es uno de ellos. Por supuesto, tenemos una política corporativa de reinvertir las ganancias para el crecimiento, la diversidad y la fortaleza, lo que tiene el efecto incidental de minimizar la imposición actual.n de impuestos explícitos a nuestros propietarios. Sin embargo, día a día, estará sujeto al impuesto inflacionario implícito, y cuando desee transferir su inversión en Berkshire a otra forma de inversión, o al consumo, también enfrentará impuestos explícitos.
Fuentes de ingresos
La siguiente tabla muestra las fuentes de las ganancias reportadas de Berkshire. Berkshire posee alrededor del 60% de Blue Chip Stamps, que a su vez posee el 80% de Wesco Financial Corporation. La tabla muestra las ganancias agregadas de las distintas entidades comerciales, así como la participación de Berkshire en esas ganancias. Todas las ganancias y pérdidas de capital importantes atribuibles a cualquiera de las entidades comerciales se agregan en la cifra de ganancias de valores realizadas al final de la tabla y no se incluyen en las ganancias operativas. Nuestro cálculo de las ganancias operativas también excluye la ganancia por la venta de las sucursales de Mutual. En este sentido, difiere de la presentación en nuestros estados financieros auditados que incluye este elemento en el cálculo de “Ganancias antes de ganancias realizadas por inversiones”.
| Categoría | 1980 Total antes de impuestos | 1979 Total antes de impuestos | 1980 Acción de Berkshire antes de impuestos | 1979 Acción de Berkshire antes de impuestos | 1980 Acción de Berkshire después de impuestos | 1979 Acción de Berkshire después de impuestos |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Ganancias netas | ||||||
| (en miles de dólares) | 1980 | 1979 | 1980 | 1979 | 1980 | 1979 |
| Ganancias totales - todas las entidades | $85,945 | $68,632 | $70,146 | $56,427 | $53,122 | $42,817 |
| Utilidades de Operaciones: | ||||||
| Grupo asegurador: | ||||||
| Suscripción | $6,738 | $3,742 | $6,737 | $3,741 | $3,637 | $2,214 |
| Ingresos netos de inversiones | 30.939 | 24.224 | 30.927 | 24.216 | 25.607 | 20.106 |
| Textiles Berkshire-Waumbec | (508) | 1.723 | (508) | 1.723 | 202 | 848 |
| Tiendas minoristas asociadas | 2.440 | 2.775 | 2.440 | 2.775 | 1.169 | 1.280 |
| Ver caramelos | 15.031 | 12.785 | 8.958 | 7.598 | 4.212 | 3.448 |
| Noticias de la tarde de Buffalo | (2.805) | (4.617) | (1.672) | (2.744) | (816) | (1.333) |
| Sellos Blue Chip - Padres | 7.699 | 2.397 | 4.588 | 1.425 | 3.060 | 1.624 |
| Banco Nacional de Illinois | 5.324 | 5.747 | 5.200 | 5.614 | 4.731 | 5.027 |
| Wesco Financial - Sociedad matriz | 2.916 | 2.413 | 1.392 | 1.098 | 1.044 | 937 |
| Mutuas de Ahorro y Préstamo | 5.814 | 10.447 | 2.775 | 4.751 | 1.974 | 3.261 |
| Acero de precisión | 2.833 | 3.254 | 1.352 | 1.480 | 656 | 723 |
| Intereses de la deuda | (12.230) | (8.248) | (9.390) | (5.860) | (4.809) | (2.900) |
| Otro | 2.170 | 1.342 | 1.590 | 996 | 1.255 | 753 |
| Ganancias totales de operaciones | $66,361 | $57,984 | $54,389 | $46,813 | $41,922 | $35,988 |
| Mutualidades de Ahorro y Préstamo - venta de sucursales | 5.873 | — | 2.803 | — | 1.293 | — |
| Ganancia de valores realizada | 13.711 | 10.648 | 12.954 | 9.614 | 9.907 | 6.829 |
| Ganancias totales: todas las entidades | $85,945 | $68,632 | $70,146 | $56,427 | $53,122 | $42,817 |
| Blue Chip Stamps y Wesco son empresas públicas con sus propios requisitos de presentación de informes. En las páginas 40 a 53 de este informe hemos reproducido los informes narrativos del director ejecutivo.tivas de ambas empresas, en las que se describen las operaciones de 1980. Recomendamos una lectura atenta y sugerimos que se preste especial atención al magnífico trabajo realizado por Louie Vincenti y Charlie Munger al reposicionar Mutual Savings and Loan. Se enviará por correo una copia del informe anual completo de cualquiera de las compañías a cualquier accionista de Berkshire previa solicitud al Sr. Robert H. Bird de Blue Chip Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Ángeles, California 90040, o a la Sra. Bette Deckard de Wesco Financial Corporation, 315 East Colorado Boulevard, Pasadena, California 91109. Como se indicó anteriormente, las ganancias no distribuidas en las compañías que no controlamos ahora son tan importantes como las ganancias operativas declaradas detalladas en la tabla anterior. La parte distribuida, por supuesto, llega a la tabla principalmente a través de la sección de ingresos netos de inversiones de las ganancias del Grupo de Seguros. A continuación mostramos las participaciones proporcionales de Berkshire en aquellos negocios no controlados para los cuales solo las ganancias distribuidas (dividendos) se incluyen en nuestras propias ganancias. | ||||||
| Número de acciones | Empresa | Costo | Mercado | |||
| ---: | :— | ---: | ---: | |||
| (miles omitidos) | ||||||
| 434.550a) | Publicaciones afiliadas, Inc. | $2,821 | $12,222 | |||
| 464.317a) | Compañía de Aluminio de América | 25.577 | 27.685 | |||
| 475.217b) | Compañía de hierro Cleveland-Cliffs | 12.942 | 15.894 | |||
| 1.983.812b) | Alimentos generales, Inc. | 62.507 | 59.889 | |||
| 7.200.000a) | Corporación GEICO | 47.138 | 105.300 | |||
| 2.015.000a) | Práctico y Harman | 21.825 | 58.435 | |||
| 711.180a) | Grupo Interpúblico de Empresas, Inc. | 4.531 | 22.135 | |||
| 1.211.834a) | Kaiser Aluminio y Química Corp. | 20.629 | 27.569 | |||
| 282.500(a) | Medios generales | 4.545 | 8.334 | |||
| 247.039 b) | Corporación Nacional de Detroit | 5.930 | 6.299 | |||
| 881.500(a) | Marketing Estudiantil Nacional | 5.128 | 5.895 | |||
| 391.400a) | Ogilvy & Mather Int’l. Inc. | 3.709 | 9.981 | |||
| 370.088b) | Pinkerton’s, Inc. | 12.144 | 16.489 | |||
| 245.700b) | Industrias RJ Reynolds | 8.702 | 11.228 | |||
| 1.250.525b) | Corporación SAFECO | 32.062 | 45.177 | |||
| 151.104b) | La empresa Times Mirror | 4.447 | 6.271 | |||
| 1.868.600a) | La compañía Washington Post | 10.628 | 42.277 | |||
| 667.124b) | Compañía EW Woolworth | 13.583 | 16.511 | |||
| $298,848 | $497,591 | |||||
| Todas las demás participaciones comunes | 26.313 | 32.096 | ||||
| Total de acciones ordinarias | $325,161 | $529,687 | ||||
| (a) Todo propiedad de Berkshire o sus subsidiarias de seguros. (b) acciones propias de Blue Chip y/o Wesco de estas empresas. Todas las cifras representan el interés neto de Berkshire en las mayores participaciones brutas del grupo. En esta tabla se puede ver que nuestras fuentes de poder adquisitivo subyacente están distribuidas entre industrias de manera muy diferente de lo que superficialmente parecería ser el caso. Por ejemplo, nuestras subsidiarias de seguros poseen aproximadamente el 3% de Kaiser Aluminium y el 1 1/4% de Alcoa. Nuestra parte de las ganancias de esas empresas en 1980 asciende a unos 13 millones de dólares. (Si se convirtiera dólar por dólar en una combinación de eventual ganancia de valor de mercado y dividendos, esta cifra tendría que reducirse en una cantidad significativa, pero no determinable con precisión, de impuestos; tal vez el 25% sería una suposición justa).Tenemos un interés económico mucho mayor en el negocio del aluminio que en prácticamente cualquiera de los negocios operativos que controlamos y sobre los cuales informamos con más detalle. Si mantenemos nuestras participaciones, nuestro desempeño a largo plazo se verá más afectado por la economía futura de la industria del aluminio que por las decisiones operativas directas que tomemos con respecto a la mayoría de las empresas sobre las que ejercemos control administrativo. |
GEICO
Nuestra mayor participación no controlada son 7,2 millones de acciones de GEICO Corp., lo que equivale aproximadamente a una participación accionaria del 33%. Normalmente, una participación de esta magnitud (más del 20 %) calificaría como una participación “en la que se invierte” y nos exigiría reflejar una parte proporcional de las ganancias de GEICO en las nuestras. Sin embargo, compramos nuestras acciones de GEICO de conformidad con órdenes especiales de los Departamentos de Seguros del Distrito de Columbia y de Nueva York, que requerían que el derecho a votar sobre las acciones se otorgara a una parte independiente. A falta de votación, nuestra participación del 33% no califica para el tratamiento de participada. (La situación de Pinkerton es similar). Por supuesto, si las ganancias no distribuidas de GEICO se incluyen o no anualmente en nuestra cifra de ganancias operativas no tiene nada que ver con su valor económico para nosotros o para ustedes como propietarios de Berkshire. El valor de estas ganancias retenidas estará determinado por la habilidad con la que la administración de GEICO las utilice. En este sentido, simplemente no podríamos sentirnos mejor. GEICO representa lo mejor de todos los mundos de inversión: la combinación de una ventaja comercial muy importante y muy difícil de duplicar con una gestión extraordinaria cuyas habilidades en las operaciones se corresponden con habilidades en la asignación de capital. Como puede ver, nuestras participaciones nos costaron 47 millones de dólares, aproximadamente la mitad de esta cantidad se invirtió en 1976 y la mayor parte del resto se invirtió en 1980. Con la tasa de dividendos actual, nuestras ganancias reportadas de GEICO ascienden a un poco más de 3 millones de dólares al año. Pero estimamos que nuestra parte de su poder adquisitivo es del orden de 20 millones de dólares al año. Por lo tanto, las ganancias no distribuidas aplicables a esta participación por sí solas pueden ascender al 40% de las ganancias operativas totales reportadas de Berkshire. Debemos enfatizar que nos sentimos tan cómodos con que la administración de GEICO retenga aproximadamente $17 millones de dólares de ganancias aplicables a nuestra propiedad como lo haríamos si esa suma estuviera en nuestras propias manos. Sólo en los últimos dos años, GEICO, a través de recompras de sus propias acciones, ha reducido los equivalentes de acciones que tiene en circulación de 34,2 millones a 21,6 millones, mejorando dramáticamente los intereses de los accionistas en un negocio que simplemente no se puede replicar. Los propietarios no podrían haber sido mejor atendidos. Hemos escrito en informes anteriores sobre las decepciones que generalmente resultan de la compra y operación de negocios en “renovación”. A lo largo de los años se nos han descrito literalmente cientos de posibilidades de recuperación en docenas de industrias y, ya sea como participantes u observadores, hemos seguido el desempeño frente a las expectativas. Nuestra conclusión es que, con pocas excepciones, cuando una gestión con reputación de brillante aborda un negocio con reputación de problemas económicos fundamentales, es la reputación del negocio la que permanece intacta. GEICO puede parecer un excelenteopción, después de haber estado al borde de la bancarrota en 1976. Ciertamente es cierto que se necesitaba brillantez gerencial para su reanimación, y que Jack Byrne, al llegar ese año, suministró ese ingrediente en abundancia. Pero también es cierto que la ventaja empresarial fundamental de la que había disfrutado GEICO (una ventaja que anteriormente había producido un éxito asombroso) todavía estaba intacta dentro de la empresa, aunque sumergida en un mar de problemas financieros y operativos. GEICO fue diseñado para ser la operación de bajo costo en un mercado enorme (seguro de automóviles) poblado en gran medida por empresas cuyas estructuras de marketing restringieron la adaptación. Si se ejecuta según lo diseñado, podría ofrecer un valor inusual a sus clientes y al mismo tiempo obtener retornos inusuales para sí mismo. Durante décadas se había gestionado exactamente de esta manera. Sus problemas a mediados de los años 70 no fueron producidos por ninguna disminución o desaparición de esta ventaja económica esencial. Los problemas de GEICO en ese momento la colocaron en una posición análoga a la de American Express en 1964 tras el escándalo del aceite para ensaladas. Ambas eran empresas únicas en su tipo, que se tambaleaban temporalmente por los efectos de un golpe fiscal que no destruyó su excepcional economía subyacente. Las situaciones de GEICO y American Express, franquicias comerciales extraordinarias con un cáncer localizado extirpable (que necesitan, sin duda, un cirujano capacitado), deben distinguirse de la verdadera situación de “cambio” en la que los gerentes esperan -y necesitan- lograr un Pigmalión corporativo. Cualquiera que sea la denominación, estamos encantados con nuestra participación en GEICO que, como se señaló, nos costó 47 millones de dólares. Comprar 20 millones de dólares similares de poder adquisitivo en un negocio con características económicas de primera clase y perspectivas brillantes costaría un mínimo de 200 millones de dólares (mucho más en algunas industrias) si tuviera que lograrse mediante la compra negociada de una empresa entera. Un interés del 100% de ese tipo le da al propietario las opciones de aprovechar la compra, cambiar de dirección, dirigir el flujo de caja y vender el negocio. También puede generar algo de entusiasmo en torno a las sedes corporativas (que se menciona con menos frecuencia). Nos resulta perfectamente satisfactorio que la naturaleza de nuestro negocio de seguros dicte que compremos muchas porciones minoritarias de negocios que ya están bien administrados (a precios muy por debajo de nuestra participación en el valor total de todo el negocio) que no necesitan cambios de gestión, redireccionamiento del flujo de efectivo o venta. No hay muchos Jack Byrnes en el mundo directivo, ni GEICO en el mundo empresarial. ¿Qué podría ser mejor que asociarse con ambos?
Condiciones de la industria de seguros
El panorama de suscripción de la industria de seguros continúa desarrollándose aproximadamente como anticipamos, con el índice combinado (ver definición en la página 37) aumentando de 100,6 en 1979 a un estimado de 103,5 en 1980. Es prácticamente seguro que esta tendencia continuará y que las pérdidas de suscripción de la industria aumentarán, significativa y progresivamente, en 1981 y 1982. Para entender por qué, le recomendamos leer el excelente análisis de la dinámica competitiva de accidentes de propiedad. realizado por Barbara Stewart de Chubb Corp. en un artículo de octubre de 1980. (El informe anual de Chubb presenta consistentemente los datos mást discusión profunda, sincera y bien escrita sobre las condiciones de la industria; debería estar en la lista de correo de la empresa.) El análisis de la señora Stewart puede no ser alegre, pero creemos que es muy probable que sea exacto. Y, lamentablemente, un problema que en gran medida no se informa, pero que es particularmente pernicioso, bien puede prolongar e intensificar la agonía venidera de la industria. No sólo es probable que muchas aseguradoras sigan luchando por conseguir negocios cuando las pérdidas técnicas alcancen niveles récord, sino que también es probable que en ese momento redoblen sus esfuerzos. Este problema surge de la caída de los precios de los bonos y de la convención contable de seguros que permite a las empresas mantener bonos a su costo amortizado, independientemente del valor de mercado. Muchas aseguradoras poseen bonos a largo plazo que, al costo amortizado, equivalen a dos o tres veces el valor neto. Si el nivel es tres veces mayor, por supuesto, una reducción de un tercio del costo en los precios de los bonos -si se reconociera en los libros- eliminaría el patrimonio neto. Y se encogen. Algunas de las compañías de seguros de propiedad y accidentes más grandes y más conocidas se encuentran actualmente con un patrimonio neto nominal, o incluso negativo, cuando las tenencias de bonos se valoran en el mercado. Por supuesto, sus bonos podrían aumentar de precio, restaurando así parcial o posiblemente incluso totalmente la integridad del patrimonio neto declarado. O podrían caer más. (Creemos que los pronósticos a corto plazo de los precios de las acciones o los bonos son inútiles. Los pronósticos pueden decir mucho sobre el pronosticador; no dicen nada sobre el futuro.) A algunos podría parecer extraño que la supervivencia de una compañía de seguros se vea amenazada cuando su cartera de acciones cae lo suficiente en precio como para reducir significativamente el patrimonio neto, pero que una caída aún mayor en los precios de los bonos no produce reacción alguna. La industria respondería señalando que, sin importar cuál sea el precio actual, los bonos se pagarán en su totalidad al vencimiento, eliminando así eventualmente cualquier caída intermedia de precios. Este argumento dice que pueden pasar veinte, treinta o incluso cuarenta años, pero, mientras los bonos no tengan que venderse, al final todos valdrán su valor nominal. Por supuesto, si se venden, incluso si se reemplazan con bonos similares que ofrecen un mejor valor relativo, la pérdida debe contabilizarse de inmediato. Y, con la misma prontitud, el patrimonio neto publicado debe ajustarse a la baja según el monto de la pérdida. En tales circunstancias, muchas opciones de inversión desaparecen, tal vez durante décadas. Por ejemplo, cuando se prevén grandes pérdidas técnicas, puede ser una excelente lógica empresarial para algunas aseguradoras pasar de bonos exentos de impuestos a bonos sujetos a impuestos. La falta de voluntad para reconocer pérdidas importantes en los bonos puede ser el único factor que impida una medida tan sensata. Pero todas las implicaciones que se derivan de pérdidas masivas no realizadas de bonos son mucho más graves que la simple inmovilización del intelecto inversor. Porque la fuente de fondos para comprar y mantener esos bonos es un fondo común de dinero derivado de los asegurados y reclamantes (con caras cambiantes), dinero que, en efecto, está temporalmente depositado en la aseguradora. Mientras este fondo conserve su tamaño, no se deberán vender bonos. Si el conjunto de fondos se reduce -lo que ocurrirá si el volumen de negocios disminuye significativamente-Los activos deben venderse para pagar los pasivos. Y si esos activos consisten en bonos con grandes pérdidas no realizadas, dichas pérdidas se materializarán rápidamente, diezmando el patrimonio neto en el proceso. Por lo tanto, una compañía de seguros con una contracción del valor de mercado de sus bonos acercándose al valor neto declarado (de los cuales ahora hay muchos) y también enfrentando niveles de tasas inadecuados que seguramente se deteriorarán aún más tiene dos opciones. Una opción para la gerencia es decirles a los aseguradores que mantengan los precios de acuerdo con la exposición involucrada: “asegúrese de obtener un dólar de prima por cada dólar de costo de gastos más el costo de pérdida esperable”. Las consecuencias de esta directiva son predecibles: (a) dado que la mayoría de las empresas son sensibles a los precios y renovables anualmente, muchas políticas actualmente vigentes se perderán en beneficio de los competidores en bastante poco tiempo; (b) a medida que el volumen de primas se reduzca significativamente, habrá una disminución retrasada pero correspondiente de los pasivos (primas no devengadas y reclamaciones por pagar); (c) los activos (bonos) deben venderse para igualar la disminución de los pasivos; y (d) la desaparición del patrimonio neto anteriormente no reconocida pasará a ser reconocida parcialmente (dependiendo del alcance de dichas ventas) en los estados financieros publicados de la aseguradora. Las variaciones de esta deprimente secuencia implican una penalización menor al patrimonio neto declarado. La reacción de algunas empresas en (c) sería vender acciones que ya están cotizadas a valores de mercado o bonos comprados recientemente que implican pérdidas menos graves. Este comportamiento similar al del avestruz (vender los mejores activos y conservar a los mayores perdedores) si bien es menos doloroso en el corto plazo, es poco probable que resulte ganador en el largo plazo. La segunda opción es mucho más sencilla: seguir suscribiendo negocios independientemente de los niveles de tasas y de las enormes pérdidas técnicas potenciales, manteniendo así los niveles actuales de primas, activos y pasivos, y luego rezar por un día mejor, ya sea para la suscripción o para los precios de los bonos. Hay muchas críticas en la prensa especializada a la suscripción de “flujo de efectivo”; es decir, suscribir negocios independientemente de posibles pérdidas técnicas con el fin de obtener fondos para invertir a las altas tasas de interés actuales. Esta segunda opción podría denominarse con propiedad suscripción de “mantenimiento de activos”: la aceptación de negocios terribles sólo para conservar los activos que ahora tiene. Por supuesto que sabes qué opción se seleccionará. Y también está claro que mientras muchas grandes aseguradoras se sientan obligadas a elegir esa segunda opción, no habrá mejor día para la suscripción. Porque si gran parte de la industria siente que debe mantener los niveles de volumen de primas independientemente de la adecuación de los precios, todas las aseguradoras tendrán que acercarse a cumplir esos precios. Inmediatamente después de tener problemas financieros, la siguiente peor situación es tener un gran grupo de competidores con problemas financieros que pueden posponer mediante una política de “vender a cualquier precio”. Mencionamos anteriormente que las empresas que no estaban dispuestas -por diversas razones, incluida la reacción pública, el orgullo institucional o la protección del patrimonio neto declarado- a vender bonos a niveles de precios que obligaran a reconocer pérdidas importantes, podrían encontrarse congeladas en su postura de inversión durante una década o más. Pero, como se señaló, eso es sólo la mitad deel problema. Las empresas que han asumido grandes compromisos con bonos a largo plazo pueden haber perdido, durante un período de tiempo considerable, no sólo muchas de sus opciones de inversión, sino también muchas de sus opciones de suscripción. Nuestra propia posición a este respecto es satisfactoria. Creemos que nuestro patrimonio neto, que valora los bonos de todas las aseguradoras a costo amortizado, es el más sólido en relación con el volumen de primas entre todos los grandes grupos propiedad de accionistas de propiedad y accidentes. Cuando los bonos se valoran en el mercado, nuestra fortaleza relativa se vuelve mucho más dramática. (Pero para que no nos envanezcamos demasiado, recordamos que los vencimientos de nuestros activos y pasivos todavía están mucho más dispares de lo que desearíamos y que nosotros también perdimos sumas importantes en bonos porque su presidente estaba hablando cuando debería haber estado actuando.) Nuestro capital abundante y nuestra flexibilidad de inversión nos permitirán hacer lo que creamos que tiene más sentido durante el posible período prolongado de precios inadecuados. Pero los problemas para la industria significan problemas para nosotros. Nuestra solidez financiera no nos saca del entorno de precios hostil que ahora envuelve a toda la industria de seguros contra daños a la propiedad. Simplemente nos da más poder de permanencia y más opciones.
Operaciones de Seguros
Los gerentes de National Indemnity, liderados por Phil Liesche con la hábil ayuda habitual de Roland Miller y Bill Lyons, se superaron a sí mismos en 1980. Si bien el volumen se mantuvo estable, los márgenes de suscripción en relación con la industria estaban en su punto más alto de todos los tiempos. Esperamos una disminución del volumen de esta operación en 1981. Pero sus gerentes no escucharán quejas de las oficinas centrales corporativas, ni el empleo ni los salarios se verán afectados. Admiramos enormemente la disciplina de suscripción de National Indemnity (incorporada desde su origen por su fundador, Jack Ringwalt) y sabemos que esta disciplina, si se suspendiera, probablemente no podría recuperarse por completo.
John Seward en Home and Auto continúa logrando buenos avances en la sustitución de un número cada vez menor de pólizas de automóviles con volumen de líneas menos competitivas, principalmente responsabilidad civil general con primas pequeñas. Las operaciones se están expandiendo lentamente, tanto geográficamente como por línea de productos, según lo justifican los resultados técnicos. El negocio de reaseguro continúa reflejando los excesos y problemas de los suscriptores primarios. Peor aún, tiene el potencial de magnificar esos excesos. El reaseguro se caracteriza por una extrema facilidad de entrada, grandes pagos de primas por adelantado y informes y pagos de pérdidas muy retrasados. Al principio, el correo de la mañana trae mucho dinero en efectivo y pocas reclamaciones. Este estado de cosas puede producir un sentimiento de felicidad, casi eufórico, similar al que experimenta un inocente al recibir su primera tarjeta de crédito. El atractivo magnético de estas características generadoras de efectivo, actualmente potenciado por la presencia de altas tasas de interés, está transformando el mercado de reaseguros en una “noche de aficionados”. Sin una súper catástrofe, la suscripción de la industria será deficiente en los próximos años. Si sufrimos una catástrofe de este tipo, podría producirse un baño de sangre y algunas empresas no podrían cumplir sus compromisos contractuales. George Young continúa haciendo un trabajo de primera clase para nosotros en este negocio. Los resultados, incluidos los ingresos por inversiones, han sido razonablemente rentables. Mantendremos una presencia activa en el reaseguro pero, en el futuro previsible, no esperamos ningún crecimiento de las primas de esta actividad. Seguimos teniendo serios problemas en la operación Homestate. Floyd Taylor en Kansas ha hecho un trabajo sobresaliente, pero nuestro historial de suscripción en otros lugares está considerablemente por debajo del promedio. Nuestro peor desempeño ha sido Insurance Company of Iowa, donde se han sufrido grandes pérdidas anualmente desde su fundación en 1973. A fines del otoño abandonamos la suscripción en ese estado y fusionamos la compañía con Cornhusker Casualty. El concepto de propiedad familiar tiene potencial, pero aún queda mucho trabajo por hacer para lograrlo. Nuestra operación de Compensación para Trabajadores sufrió una pérdida grave cuando Frank DeNardo murió el año pasado a los 37 años. Frank instintivamente pensó como un asegurador. Era un técnico soberbio y un competidor feroz; en poco tiempo había solucionado problemas importantes en la División de Indemnización Nacional de Compensación para Trabajadores de California. Dan Grossman, quien originalmente nos trajo a Frank, intervino inmediatamente después de la muerte de Frank para continuar esa operación, que ahora utiliza Redwood Fire and Casualty, otra subsidiaria de Berkshire, como vehículo asegurador. Nuestra principal operación de Compensación para Trabajadores, Cypress Insurance Company, dirigida por Milt Thornton, continúa con su excelente historial. Año tras año, Milt, al igual que Phil Liesche, dirige una operación de suscripción que supera con creces a su competencia. En la industria es admirado y copiado, pero no igualado. En general, esperamos una disminución significativa en el volumen de seguros en 1981 junto con un resultado técnico más pobre. Esperamos una experiencia de suscripción algo superior a la de la industria pero, por supuesto, también la espera la mayoría de la industria. Habrá algunas decepciones.
Textil y comercio minorista
Durante el año pasado hemos recortadoel alcance de nuestro negocio textil. Las operaciones en Waumbec Mills han sido terminadas, de mala gana pero necesariamente. Parte del equipo se transfirió a New Bedford, pero la mayor parte se vendió o se venderá junto con los bienes raíces. Su Presidente cometió un costoso error al no afrontar antes la realidad de esta situación. En New Bedford hemos reducido el número de telares operados en aproximadamente un tercio, abandonando algunas líneas de gran volumen en las que la diferenciación de productos era insignificante. Incluso suponiendo que todo saliera bien -lo que rara vez sucedía- estas líneas no podrían generar retornos adecuados relacionados con la inversión. Y, durante un ciclo industrial completo, las pérdidas eran el resultado más probable. Nuestra operación textil restante, aún considerable, se ha dividido en una división de fabricación y una división de ventas, cada una libre para hacer negocios independientemente de la otra. Por lo tanto, las fortalezas de distribución y las capacidades de las fábricas no estarán unidas entre sí. Hemos más que duplicado la capacidad en nuestro segmento textil más rentable mediante una reciente compra de telares Saurer usados de 130 pulgadas. Las condiciones actuales indican otro año difícil para el sector textil, pero con un capital sustancialmente menor empleado en la operación. El historial de Ben Rosner en Associated Retail Stores continúa sorprendiéndonos. En un mal año comercial, las ganancias de Associated continuaron siendo excelentes, y todas esas ganancias se tradujeron en efectivo. El 7 de marzo de 1981 Associated celebrará su 50 cumpleaños. Ben ha dirigido el negocio (junto con Leo Simon, su socio de 1931 a 1966) en cada uno de esos cincuenta años.
Escisión del Banco Nacional de Illinois
El 31 de diciembre de 1980 completamos el intercambio de 41.086 acciones de Rockford Bancorp Inc. (que posee el 97,7% del Illinois National Bank) por un número similar de acciones de Berkshire Hathaway Inc. Nuestro método de intercambio permitió a todos los accionistas de Berkshire mantener su participación proporcional en el Banco (excepto a mí; se me permitió el 80% de mi participación proporcional). De este modo se les garantizó una posición de propiedad idéntica a la que habrían alcanzado si hubiéramos seguido un enfoque de escisión más convencional. Veinticuatro accionistas (de nuestros aproximadamente 1300) eligieron esta opción de intercambio proporcional. También permitimos sobrecanjes y treinta y nueve accionistas adicionales aceptaron esta opción, aumentando así su propiedad en el Banco y disminuyendo su propiedad proporcional en Berkshire. Todos obtuvieron la cantidad total de acciones de Bancorp que solicitaron, ya que el total de acciones deseadas por estos treinta y nueve tenedores era ligeramente menor que el número que dejaron disponible los más de 1200 tenedores restantes de Berkshire que optaron por no desprenderse de ninguna acción de Berkshire en absoluto. Como intercambiador de último recurso, tomé el pequeño saldo (3% de las acciones de Bancorp). Estas acciones, sumadas a las acciones que recibí de mi asignación de intercambio básica (80% de lo normal), me dieron un interés proporcional ligeramente reducido en el Banco y un interés proporcional ligeramente mayor en Berkshire. La dirección del banco está satisfecha con el resultado. Bancorp funcionará como un holding económico y sencillo propiedad de 65 accionistas. Y todos esos accionistas se habrán convertido en propietarios de Bancorp mediante una decisión afirmativa consciente. ##Ffinanciación En agosto vendimos $60 millones de bonos de 12 3/4% con vencimiento el 1 de agosto de 2005, con un fondo de amortización que comenzaría en 1991. Los suscriptores administradores, Donaldson, Lufkin & Jenrette Securities Corporation, representada por Bill Fisher, y Chiles, Heider & Company, Inc., representada por Charlie Heider, hicieron un trabajo absolutamente de primera clase desde el principio hasta el final de la financiación. A diferencia de la mayoría de las empresas, Berkshire no financió debido a necesidades inmediatas específicas. Más bien, pedimos prestado porque pensamos que, durante un período mucho más corto que la vida del préstamo, tendremos muchas oportunidades de darle un buen uso al dinero. Las oportunidades más atractivas pueden presentarse en un momento en que el crédito es extremadamente caro o incluso no está disponible. En un momento así queremos tener suficiente poder financiero. Nuestras preferencias de adquisición se dirigen a empresas que generan efectivo, no a aquellas que lo consumen. A medida que la inflación se intensifica, cada vez más empresas descubren que deben gastar todos los fondos que generan internamente sólo para mantener su volumen físico de negocios existente. Hay una cierta cualidad de espejismo en tales operaciones. Por muy atractivas que sean las cifras de ganancias, seguimos desconfiando de las empresas que nunca parecen capaces de convertir cifras tan bonitas en efectivo sin condiciones. No es fácil encontrar empresas que cumplan con nuestros estándares. (Cada año leemos sobre cientos de adquisiciones corporativas; sólo unas pocas nos habrían interesado). Y la expansión lógica de nuestras operaciones actuales no es fácil de implementar. Pero continuaremos utilizando ambas vías en nuestros intentos de impulsar el crecimiento de Berkshire. En todas las circunstancias planeamos operar con mucha liquidez, con deuda de tamaño moderado y adecuadamente estructurada, y con abundante fortaleza de capital. Nuestro rendimiento sobre el capital se ve algo penalizado por este enfoque conservador, pero es el único con el que nos sentimos cómodos.
Gene Abegg, fundador de nuestro antiguo banco en Rockford, murió el 2 de julio de 1980 a la edad de 82 años. Como amigo, banquero y ciudadano, era insuperable. Aprendes mucho sobre una persona cuando le compras un negocio y luego él se queda para administrarlo como empleado en lugar de como propietario. Antes de la compra el vendedor conoce íntimamente el negocio, mientras que tú empiezas de cero. El vendedor tiene docenas de oportunidades para engañar al comprador, mediante omisiones, ambigüedades y desvíos. Una vez que el cheque ha cambiado de manos, pueden ocurrir cambios sutiles (y no tan sutiles) de actitud y los entendimientos implícitos pueden evaporarse. Como en la secuencia noviazgo-matrimonio, las decepciones no son infrecuentes. Desde el momento en que nos conocimos, Gene actuó correctamente el 100% del tiempo: el único patrón de comportamiento que tenía dentro de él. Al comienzo de las negociaciones puso sobre la mesa todos los factores negativos; por otro lado, durante años después de que se completó la transacción, me habló periódicamente de algunos artículos de valor no discutidos anteriormente que venían con nuestra compra. Aunque ya tenía 71 años cuando nos vendió el banco, posteriormente Gene trabajó más duro para nosotros que para él mismo. Nunca demoró ni un minuto en informar un problema, pero el problemaMás fueron pocos con Gene. ¿Qué más se podría esperar de un hombre que, en el momento del feriado bancario de 1933, tenía suficiente efectivo en sus instalaciones para pagar el total de todos los depositantes? Gene nunca olvidó que manejaba el dinero de otras personas. Aunque esta actitud fiduciaria siempre fue dominante, sus magníficas habilidades gerenciales permitieron al Banco alcanzar regularmente la primera posición a nivel nacional en rentabilidad. Gene estuvo a cargo del Illinois National durante casi cincuenta años, casi una cuarta parte de la vida de nuestro país. George Mead, un rico industrial, lo trajo desde Chicago para abrir un nuevo banco después de que varios otros bancos en Rockford habían quebrado. El señor Mead puso el dinero y Gene dirigió el espectáculo. Su talento para el liderazgo pronto puso su sello en prácticamente todas las actividades cívicas importantes en Rockford. Docenas de ciudadanos de Rockford me lo han contado a lo largo de los años de ayuda que Gene les brindó. En algunos casos esta ayuda fue financiera; en todos los casos implicó mucha sabiduría, empatía y amistad. Él siempre me ofreció lo mismo. Debido a nuestras respectivas edades y posiciones, a veces yo era el socio menor y otras el mayor. Cualquiera que sea la relación, siempre fue especial y la extraño. Warren Buffett 27 de febrero de 1981 Presidente del Directorio## Conceptos mencionados
-Intrinsic Value -Look-through Earnings -Operating Earnings -Book Value -Book Value per Share -Float -Underwriting -Capital Allocation -Franchise
Empresas mencionadas
-Berkshire Hathaway -GEICO -See’s Candies -Buffalo Evening News -Blue Chip Stamps -Wesco Financial -National Indemnity -Illinois National Bank -The Washington Post Company -American Express