巴菲特合夥人信 — 1968年
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1968年7月11日
上半年業績
1968年上半年，道琼斯工业指数從905點小幅下跌至898點。持有道指還會產生約15美元的股息，使該指數的整體收益為0.9%。道指再次成為大多數投資經理面前的一個疲弱對手，儘管不像1967年那樣被大幅超越。
我們自己的上半年業績異常出色，整體收益為16%，不包括控制類公司的任何估值變化（年初時控制類公司略佔淨資產的三分之一以上）。然而，任何腎上腺素的釋放都是沒有根據的。我們的有價證券投資高度集中在少數幾個標的上，使得相對業績的波動性可能大於廣泛分散的投資工具。我們的長期業績目標如修訂後的”基本規則”所述，如果能在若干年內實現這些有限的目標，我將非常滿意。以下是按慣例基礎彙總的歷年業績：
| 年份 | 道指整體回報 (1) | 合夥基金業績 (2) | 有限合夥人業績 (3) |
|---|---|---|---|
| 1957 | -8.4% | 10.4% | 9.3% |
| 1958 | 38.5% | 40.9% | 32.2% |
| 1959 | 20.0% | 25.9% | 20.9% |
| 1960 | -6.2% | 22.8% | 18.6% |
| 1961 | 22.4% | 45.9% | 35.9% |
| 1962 | -7.6% | 13.9% | 11.9% |
| 1963 | 20.6% | 38.7% | 30.5% |
| 1964 | 18.7% | 27.8% | 22.3% |
| 1965 | 14.2% | 47.2% | 36.9% |
| 1966 | -15.6% | 20.4% | 16.8% |
| 1967 | 19.0% | 35.9% | 28.4% |
| 1968年上半年 | 0.9% | 16.0% | 13.5% |
| 累計回報 | 167.7% | 1880.0% | 1072.0% |
| 年化複合回報率 | 8.9% | 29.6% | 23.8% |
(1) 基於道指年度價值變化加上當年持有道指成分股應獲得的股息。該表包含合夥基金活動的所有完整年份。 (2) 1957-61年為所有前身有限合夥企業全年運營的合併業績，扣除所有費用後、分配給合夥人或分配給普通合夥人之前。 (3) 1957-61年基於前一列的合夥基金業績計算，按照現行合夥協議扣除普通合夥人分成後，但在有限合夥人每月提款之前。
雖然我們僅在年底修訂控制類公司的估值，但目前看來，我們在其1968年收益中所佔的份額將超過300萬美元。對各公司運營負主要責任的人——伯克希尔·哈撒韦的肯·蔡斯、霍赫希尔德·科恩公司的路易斯·科恩、国民赔偿公司的杰克·林沃尔特和联合棉布商店的本·罗斯纳——繼續將努力和能力融合為出色的業績。
今年，多元零售公司（霍赫希尔德·科恩公司和联合棉布商店的所有者）發佈了其第一份公開年度報告。這是因為去年12月向大約1,000名投資者公開發售了債券。因此，多元零售公司處於一種不尋常的地位——從債權人角度看是上市公司，但從所有權角度看是私人公司（只有三個股東——BPL持有80%）。我隨信附上多元零售公司的報告（同一家庭收到重複副本的除外），並計劃在未來的年中信中繼續隨附。
正如我之前提到的，從永久持有控制類企業中，我們無法獲得與買賣此類企業或在有價證券上進行精明投資同等水平的收益。儘管如此，它們提供了一種令人愉快的長期活動形式（與高素質、能幹的人合作經營時），回報率也令人滿意。
投資公司比較
以下是慣例投資公司的業績表：
| 年份 | 馬薩諸塞投資信託 (1) | 投資者股票基金 (1) | 雷曼 (2) | 三洲公司 (2) | 道指 | 有限合夥人 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 1957 | -11.4% | -12.4% | -11.4% | -2.4% | -8.4% | 9.3% |
| 1958 | 42.7% | 47.5% | 40.8% | 33.2% | 38.5% | 32.2% |
| 1959 | 9.0% | 10.3% | 8.1% | 8.4% | 20.0% | 20.9% |
| 1960 | -1.0% | -0.6% | 2.5% | 2.8% | -6.2% | 18.6% |
| 1961 | 25.6% | 24.9% | 23.6% | 22.5% | 22.4% | 35.9% |
| 1962 | -9.8% | -13.4% | -14.4% | -10.0% | -7.6% | 11.9% |
| 1963 | 20.0% | 16.5% | 23.7% | 18.3% | 20.6% | 30.5% |
| 1964 | 15.9% | 14.3% | 13.6% | 12.6% | 18.7% | 22.3% |
| 1965 | 10.2% | 9.8% | 19.0% | 10.7% | 14.2% | 36.9% |
| 1966 | -7.7% | -10.0% | -2.6% | -6.9% | -15.6% | 16.8% |
| 1967 | 20.0% | 22.8% | 28.0% | 25.4% | 19.0% | 28.4% |
| 1968年上半年 | 5.1% | 2.8% | 4.4% | 2.0% | 0.9% | 13.5% |
| 累計回報 | 175.7% | 154.5% | 218.6% | 186.7% | 167.7% | 1072.0% |
| 年化複合回報率 | 9.2% | 8.5% | 10.6% | 9.6% | 8.9% | 23.8% |
(1) 根據資產淨值變化加上年內分配給持有人的任何分紅計算。 (2) 1957-1967年數據來自1968年穆迪銀行與金融手冊。1968年上半年為估計值。
由於道指近年來表現低迷，這四隻大型基金在整個期間內平均每年僅比道指高出約半個百分點。
當前環境
我不試圖預測總體商業或股市的走勢。句號。然而，目前證券市場和商業世界中有一些做法正在像滾雪球般蔓延，雖然沒有短期預測價值，但其可能的長期後果令我擔憂。
我知道你們中的一些人對金融舞臺上正在發生的事情不太感興趣（也不應該感興趣）。對於那些感興趣的人，我隨信附上一篇異常清晰簡明的文章重印本，它揭示了正在以蘑菇般速度擴展的現象。那些參與其中的人（無論是發起人、高級僱員、專業顧問、投資銀行家、股票投機者等）正在賺取驚人的資金，而這一切類似於連鎖信式的股票推銷熱潮。這場遊戲由輕信者、自我催眠者和玩世不恭者共同參與。為了製造適當的幻覺，往往需要會計扭曲（一位特別”進步”的企業家告訴我，他信奉”大膽的、富有想像力的會計”），資本化的把戲，以及對所涉經營業務真實性質的掩飾。最終產品廣受歡迎、備受尊敬，而且利潤豐厚（我把這些形容詞應該以何種順序排列留給哲學家們去思考）。
相當坦率地說，由於此類活動的連鎖反應，我們自己的業績間接獲得了顯著提升。要創造不斷擴大的連鎖信圈子需要越來越多的企業”原材料”，這使得許多內在價值偏低（以及不那麼便宜的）股票變得活躍起來。當我們持有此類股票時，我們獲得的市場回報遠比其他情況下來得及時。然而，對此類公司的需求往往大幅減少了仍然具有基本面吸引力的投資數量。
我相信，當這一時期的股市和商業歷史被書寫時，梅先生文章中描述的現象將被視為具有重要意義，或許會被定性為一場狂熱。然而你應該認識到，他這種”皇帝沒穿衣服”的方式與大多數投資銀行和目前成功的投資經理的觀點相左（或被一句”那又怎樣？“或”享受吧，享受吧”所打發）。我們生活在一個投資世界裡，這裡的居民不是那些必須被邏輯說服才會相信的人，而是那些滿懷希望、輕信且貪婪的人，他們急於抓住任何藉口去相信。
最後，要領略當前金融場景的精彩描述，你應該趕緊去買一本”亞當·斯密”寫的《金錢遊戲》。書中充滿洞見和超凡的機智。（注：儘管我目前正在推行”支持你的當地郵政局長”運動，但我沒有隨信附上這本書——它零售價為6.95美元。）
稅務
今年有幾個異常因素使得稅務數字比往常更難估計。我們無疑將有高於平均水平的普通收入。短期和長期資本利得的情況面臨異常大的變數。年初時，我建議你以8%的普通收入係數（實際不會以這種方式實現，但這個數字包含了長期資本利得的調整）乘以你的BPL資本賬戶，作為計算季度估稅的臨時基礎。如果9月15日的季度估稅需要使用不同於8%的數字，我將在9月5日之前通知你。如果無需變更，你將在11月1日收到我的下一封信，屆時附上1969年的承諾書。
此致敬意，
沃倫·E·巴菲特
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