伯克希爾·哈撒韋股東信——1976年
致伯克希尔·哈撒韦股東：
在經歷了兩個慘淡的年份之後，1976年的經營業績顯著改善。去年我們曾說過，保險承保的進步程度將決定我們的利潤增長是”溫和的”還是”重大的”。結果證明，利潤甚至超出了我們預期的上限。這在很大程度上歸功於菲尔·列舍在国民赔偿保险公司管理團隊的傑出努力。
以美元計，经营利润達到16,073,000美元，即每股16.47美元。雖然這是一個創紀錄的數字，但我們認為股本回报率是一個更具意義的經濟表現衡量標準。在這一指標上，我們的結果為17.3%，略高於我們的長期平均水平，更遠高於美國工業的平均水平，但大大低於1972年19.8%的歷史紀錄。
我們目前的估計——附帶所有預測固有的保留——是1977年的美元經營利潤可能會有所改善，但股本回報率可能會比1976年略有下降。
紡織業務
1976年，我們的紡織部門令人大失所望。無論以銷售利潤率還是資本回報率衡量，收益都不盡人意。部分原因在於行業狀況未達到一年前的預期。但同樣重要的是我們自身的不足。在新的Waumbec運營中，營銷努力與工廠能力未能妥善匹配。對機器和人員能力的不當評估導致了不利的製造成本差異。肯·蔡斯一如既往地坦誠地報告問題，並勤勉地加以糾正。即使在困難的經營條件下，與他共事也是一種愉快的體驗。
雖然第一季度的前景是虧損，但我們相當初步的判斷是，1977年紡織業的利潤將與1976年持平，或略有超越。儘管當前業績令人失望，我們仍在尋找擴大紡織業務的途徑，目前正在考慮一項中等規模的收購。應當認識到，紡織業務無法提供高資本回報率的預期。儘管如此，我們對這一部門保持承諾——它是新貝德福德和曼徹斯特非常重要的就業來源——並相信平均而言可以獲得合理的回報。
保險承保
1975年的災難性水平之後，意外傷害保險公司在1976年迎來一定程度的回升，因為費率增長終於超過了無情的成本上升。初步數據顯示，財產和意外傷害行業中股東所有部分的综合比率在1976年為103.0，而1975年為108.3。（100代表承保盈虧平衡——更高的數字代表承保虧損。）我們在汽車險種中的集中度異常高，股份制保險公司的汽車險綜合比率從113.5改善至107.4。我們自身的整體改善更為顯著，從115.4降至98.7。
我們在保險領域的主要板塊——国民赔偿保险公司的傳統汽車和一般責任險業務——取得了出色的一年，盈利水平遠好於行業一般水平。這一業績要歸功於菲尔·列舍，特別是罗兰·米勒在承保方面和比尔·莱昂斯在理賠方面的得力輔助。
國民賠償保險公司的保費量在1976年快速增長，因為競爭對手終於意識到過去費率的不充分。但正如去年年報中提到的，我們大量集中在特別容易受到經濟通脹和社會通脹影響的險種中。因此，今天尚屬充足的費率，明天將不再充足。我們的看法是，用不了多久——也許在1978年——行業將再次在費率上落後，因為暫時的繁榮催生了不明智的競爭。如果發生這種情況，我們必須準備好通過大幅縮減業務量來應對下一波費率不足的定價。
再保險的承保改善滯後於直接業務。當再保險定價出現錯誤時，其影響持續的時間甚至比直接承保出現類似錯誤時更長。乔治·扬是一位傑出的管理者，他不知疲倦地為實現承保盈利的目標而工作，並取消了大量無法獲得適當費率調整的合同。在這裡，與直接業務一樣，我們集中在受通脹條件衝擊特別嚴重的意外傷害險種中。再保險業務的近期前景仍然不樂觀。
我們的”母邦”業務在约翰·林沃特的管理下繼續取得實質性進展。綜合比率從1975年的108.4改善至1976年的102.7。綜合比率中仍反映了一些因若干運營規模偏小而產生的超額成本。Cornhusker傷亡保險公司是母邦公司中歷史最悠久、規模最大的一家，在1976年贏得了”主席杯”——在母邦公司中達到最低賠付率。Cornhusker還創下了94.4的歷史最低綜合比率，這是其成立六年以來第五次錄得低於100的綜合比率。1976年母邦公司的保費增長達78%，市場地位顯著改善。我們目前計劃今年晚些時候新設一家母邦運營公司。
我們的Home and Automobile Insurance Company子公司（主要在伊利諾伊州庫克縣地區承保汽車業務）在1976年強勁復甦。這直接歸功於约翰·休厄德，他在任職的第一個完整年度裡，大幅改革了評級方法和營銷策略。汽車業務已轉為半年期直接收費保單，從而能夠更快地對承保趨勢做出反應。我們在Home and Automobile的一般責任險業務已大幅擴展，效果良好。儘管我們能否實現持續的承保盈利還有待證明，但我們對約翰·休厄德所取得的進展感到滿意。
總體來看，我們預計1977年保險業務將是良好的一年。保費量充足，目前的費率水平應能支持承保盈利。但從長期來看，保險業面臨著顯著的不利因素。特別是汽車險種，似乎極易受到政治和社會因素所導致的定價和監管問題的影響，而這些因素超出了單個公司的控制範圍。
保險投資
1976年，稅前投資收入從8,918,000美元增至10,820,000美元，因為投資資產在盈利水平改善和保費量增長的雙重推動下大幅增加。
在近期報告中，我們曾提到債券賬戶中的未實現跌值，但表示我們認為這種市場波動無關緊要，因為我們的流動性和整體財務實力使得我們極不可能在非自主選擇的時機被迫出售債券。1976年債券市場大幅回升，使我們銀行和保險公司的債券組合在年末擁有適度的淨未實現收益。這同樣無關緊要，因為我們的意圖是持有大部分債券至到期。債券價格上漲的必然結果是，新產生的投資資金所能獲得的收益率降低了。總體而言，我們更傾向於債券組合當前市值低於賬面價值，但新購債券可以獲得更有吸引力的收益率這樣的狀態。
去年我們曾預期1976年將是實現資本利得的一年，事實上，全年實現了稅前9,962,000美元的資本利得，主要來自股票。目前看來，1977年同樣將是實現淨資本利得的一年。與幾年前的大幅未實現虧損相比，我們現在的股票組合擁有可觀的未實現收益。在此，我們同樣認為這種逐年的市場波動相對不重要；我們股權持倉中的未實現增值在年末達到4,570萬美元，截至本文撰寫時（3月21日）已減少了約500萬美元。
然而，我們認為所持股票的公司每年的經營進展非常重要。在這方面，我們對大多數投資組合公司在1976年取得的經營業績感到滿意。如果經營業績在數年內持續優秀，我們確信最終將從股票持倉中獲得良好的財務回報，無論市值在年份間如何大幅波動。
我們在1976年12月31日市值超過300萬美元的股權持倉如下：
| 持股數量 | 公司 | 成本 |
|---|---|---|
| 141,987 | 加州水務服務公司 | $3,608,711 |
| 1,986,953 | 盖可保险（GEICO）可轉換優先股 | $19,416,635 |
| 1,294,308 | 盖可保险（GEICO）普通股 | $4,115,670 |
| 395,100 | Interpublic集團 | $4,530,615 |
| 562,900 | 凱撒工業 | $8,270,871 |
| 188,900 | Munsingwear公司 | $3,398,404 |
| 83,400 | National Presto Industries | $1,689,896 |
| 170,800 | 奧美國際 | $2,762,433 |
| 934,300 | 华盛顿邮报B類股 | $10,627,604 |
| 合計 | $58,420,839 | |
| 其他所有持倉 | $16,974,375 | |
| 股權總計 | $75,395,214 |
您會注意到，我們的主要股權持倉相對集中於少數公司。我們選擇這類投資時採用長期視角，權衡的因素與整體收購一家運營企業時完全相同：（1）有利的長期經濟特徵；（2）能幹且誠實的管理層；（3）以私人所有者價值衡量標準來看具有吸引力的購買價格；（4）我們熟悉的行業，且我們自信能夠判斷其長期業務特徵。要找到滿足這些條件的投資並不容易，這也是我們持倉集中的原因之一。我們無法找到一百種符合我們投資標準的證券。然而，我們對將持倉集中於我們所認定的少數具有吸引力的標的感到非常安心。
我們通常的意圖是長期維持股權頭寸，但有時我們會進行預期持有期較短的投資，例如凱撒工業。這裡預計母公司將在1977年啟動證券和現金的分配。我們在1976年凱撒管理層宣佈分配計劃後進行了購買。
銀行業務
尤金·阿贝格是伊利諾伊州羅克福德市伊利诺伊国民银行信託公司的首席執行官，也是我們的銀行子公司。他繼續在銀行家中領跑——自1931年開設這家銀行以來一直如此。
最近，克利夫蘭的National City Corp.——一家真正管理出色的銀行——刊登廣告稱”1976年收益與平均資產之比為1.34%，我們相信這是所有大型銀行控股公司中最佳的比率。“在真正的大型銀行中，這確實是最好的盈利業績，但在伊利諾伊國民銀行，收益比National City高出近50%，約為平均資產的2%。
這一卓越的盈利紀錄是在以下條件下取得的：
（1）對所有消費儲蓄工具支付最高利率（定期存款目前已佔伊利諾伊國民銀行存款基礎的三分之二以上）；
（2）保持出色的流動性頭寸（出售的聯邦基金加上六個月以下到期的美國政府及機構債券，目前大致等於活期存款）；
（3）避免高收益但二等質量的貸款（1976年淨貸款損失約為12,000美元，即未償貸款的0.02%，遠低於1976年銀行業的一般比率）。
成本控制是該銀行成功的重要因素。儘管消費定期存款從3,000萬美元增長到9,000萬美元，信託、旅行和數據處理等其他業務也有相當擴展，但員工人數仍與1969年收購時的水平大致相當。
藍籌印花
1976年期間，我們增加了在蓝筹印花中的持股比例，至年末持有約33%的已發行股份。藍籌印花對我們的重要性日益增加。藍籌印花的財務摘要信息包含在我們所附財務報表的腳註中。此外，我們敦促伯克希尔·哈撒韦的股東致函Robert H. Bird先生索取藍籌印花的當年及後續年度報告，地址：Blue Chip Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040。
其他事項
K&W 产品作為伯克希爾·哈撒韋的子公司，在第一年表現良好。銷售和利潤均較1975年有適度增長。
我們還有不到四年時間來滿足在1980年12月31日前剝離銀行的要求。我們打算以儘量減少對銀行干擾併為股東創造良好回報的方式完成這一剝離。最有可能的方式是在1980年進行銀行股份的分拆上市。
我們也希望在某個時候與多元化零售公司(Diversified Retailing Company, Inc.)合併。企業簡化以及增加在藍籌印花中的持股比例都將是合併的好處。然而，1977年不太可能在此方面提出任何方案。
沃倫·E·巴菲特，董事長
1977年3月21日
本信提及的核心概念
本信提及的公司
- 伯克希尔·哈撒韦
- 国民赔偿保险
- 蓝筹印花
- 伊利诺伊国民银行
- 华盛顿邮报
- 盖可保险（GEICO）
- K&W 产品
- Cornhusker 伤亡保险
- Home and Automobile 保险
- 德克萨斯联合保险
- 奥美国际
- 凯撒工业
- 多元化零售公司