伯克希爾·哈撒韋股東信——1975年
致伯克希尔·哈撒韦股東：
去年在討論1975年前景時，我們曾說過”1975年的展望並不令人鼓舞。“這一預測被證明是不幸地準確。我們1975年的经营利润為6,713,592美元，即每股6.85美元，期初股東權益回報率為7.6%。這是自1967年以來最低的股本回报率。此外，如本信後文所述，這些利潤中有很大一部分來自聯邦所得稅退稅，而這一助力在1976年將不再可用。
不過，總體而言，目前的趨勢顯示1976年將略有好轉。各項運營及前景將在下文按具體行業分別詳細討論。我們預計紡織業務將顯著改善，近期收購將貢獻新增利潤，因擴大持股比例而增加的蓝筹印花權益利潤，以及至少溫和改善的保險承保業績，將足以抵消其他可能的不利因素，從而在1976年實現更高的利潤。最大的變量——也是目前最難以自信預測的——是保險承保業績。目前非常初步的跡象表明承保有望改善。如果改善幅度適中，我們1976年的整體利潤增長同樣將是溫和的。更大幅度的承保改善則可能給我們帶來利潤的重大提升。
紡織業務
1975年上半年，紡織產品銷售極為低迷，導致大規模減產。運營出現重大虧損，用工人數較上年同期最多減少了53%。
然而，與以往的週期性衰退不同，大多數紡織生產商迅速減產以匹配新訂單量，從而防止了行業範圍內的大規模庫存積壓。當零售端需求復甦時，這種減產在工廠運營層面很快得到了體現。因此，從年中開始，業務以相當快的速度反彈。這次”V”型紡織業衰退雖然是有記錄以來最劇烈的之一，但也成為我們經歷過的最短暫的衰退之一。第四季度我們的紡織部門獲得了出色的利潤，使全年業績轉為盈利。
1975年4月28日，我們收購了位於新罕布什爾州曼徹斯特的Waumbec Mills Incorporated和Waumbec Dyeing and Finishing Co., Inc.。這些公司長期從事面向窗簾和服裝貿易的梭織面料銷售。此類窗簾面料是對伯克希爾·哈撒韋家居面料部門現有產品線的補充和延伸。在我們收購之前，該公司一直大幅虧損，僅約55%的織機在運轉，整理廠的產能利用率約為50%。收購後頭幾個月虧損有所減少但仍在繼續。我們的製造、行政和銷售團隊付出了傑出的努力，如今已取得重大改善，加上紡織業的整體復甦，Waumbec已進入顯著盈利狀態。
我們預計1976年紡織業務將實現良好的利潤水平。Waumbec產品向伯克希尔·哈撒韦傳統優勢營銷領域的轉移正持續推進，曼徹斯特的織造和整理工段的生產效率應有所提高，紡織需求在合理價格水平上繼續趨穩。
我們對肯·蔡斯和他團隊在紡織業務中最大化發揮我們優勢的能力充滿信心。因此，我們將繼續尋找進一步擴大運營規模的途徑，同時避免在新固定資產上進行大規模資本投入——鑑於歷史上大規模投資新紡織設備所獲得的相對較低迴報，我們認為這種投資是不明智的。
保險承保
1975年是財產和意外傷害保險行業有史以來最糟糕的一年。不幸的是，我們也出了不少力——甚至做得更”好”。真正災難性的結果集中在汽車險和長尾險種（即賠付結算通常在損失事件發生很久之後才完成的合同）。
經濟通脹使修復人身傷害和財產損失的成本增速遠超一般通脹率，導致最終賠付成本飆升，遠遠超出了在不同成本環境下制定的保費水平。“社會通脹”使責任概念被不斷擴展，遠遠超出了制定費率時所預期的範圍——實際上等於增加了超出付費範圍的承保覆蓋。這種社會通脹顯著增加了訴訟傾向，也增加了陪審團對此前在費率制定中不被視為統計顯著事件作出鉅額裁決的可能性。此外，本應因那些對這些問題反應不力的保險公司大量破產而由投保人承擔的損失，卻通過擔保基金分攤給了剩餘的償付能力正常的保險公司。這些趨勢將持續下去，應當對因目前大幅提高的費率而可能產生的樂觀情緒有所節制。
伯克希尔·哈撒韦的保險子公司在2975年承保結果最差的險種中業務比重偏高。這些險種產生異常高的投資收入，因此在此前的承保條件下對我們特別有吸引力。然而，過去兩年我們的業務”組合”非常不利，而且在未來的通脹年代，我們很可能繼續處於保險業較為困難的領域。
1975年唯一改善的業務板塊是”母邦”運營，在约翰·林沃特的領導下持續取得進展。儘管仍處於顯著的承保虧損中，但綜合比率較1974年有所改善。扣除仍處於初創階段的運營所產生的超額成本後，承保結果是令人滿意的。德克薩斯聯合保險公司幾年前還是一個重大問題，自乔治·比林接管以來取得了傑出進展。憑藉幾乎全新的代理力量，德克薩斯聯合贏得了”主席杯”——在母邦公司中達到最低賠付率。Cornhusker傷亡保險公司是母邦公司中歷史最悠久、規模最大的，繼續保持出色運營，保費量大幅增長，綜合比率略低於100。預計1976年母邦業務的保費將實現大幅增長；然而，衡量成功的標準仍將是實現較低的綜合比率。
我們在国民赔偿保险公司的傳統業務佔保險業務量的一半以上，1975年承保業績極為糟糕。儘管費率頻繁且大幅上調，但全年一直落後於賠付經驗。20世紀70年代初啟動的幾個特殊項目造成了重大虧損，同時也對管理層的時間和精力造成了沉重消耗。目前跡象表明，1976年保費量將大幅增長，我們希望承保結果也會改善。
再保險與我們直接業務在1975年面臨同樣的問題。採取了同樣的補救措施。由於再保險合同的結算滯後於直接業務，我們直接保險業務的任何好轉很可能會先於再保險部門的改善。
在我們的Home and Automobile Insurance Company子公司（目前僅在伊利諾伊州庫克縣地區承保汽車業務），1975年的經驗繼續惡化，10月份進行了管理層更換。约翰·休厄德於當時被任命為總裁，並積極而富有創意地實施了一套全面改革的承保方案。
總體而言，我們的保險業務將在1976年實現保費量的大幅增長。其中很大一部分將反映費率上調而非更多保單。在正常情況下，這樣的保費增長是受歡迎的，但我們目前的心情是複雜的。承保經驗應當改善——我們也預期如此——但我們的信心水平並不高。儘管我們將致力於使綜合比率低於100，但在1976年實現這一目標的可能性不大。
保險投資
1975年投資收入的增長較為溫和，因為保費量持平而承保虧損減少了可用於投資的資金。以成本計量的年末投資資產與年初水平幾乎相同。
1974年底，我們股票組合的淨未實現虧損約為1,700萬美元，但我們仍表達了這樣的觀點：從成本的賬面價值來看，這個組合整體上代表了良好的價值。1975年實現了稅前280萬美元的淨資本損失，但我們目前預計1976年將是實現資本利得的一年。1976年3月31日，我們的股票淨未實現收益約為1,500萬美元。我們的股權投資高度集中於少數公司，這些公司是基於有利的經濟特徵、稱職且誠實的管理層、以及相對於私人擁有者的價值衡量標準而言具有吸引力的購買價格來篩選的。
秉持這一方針，我們的意圖是長期持有；實際上，我們最大的股權投資是467,150股华盛顿邮报”B”類股票，成本為1,060萬美元，我們預計將永久持有。
按照這種方法，股市波動對我們來說無關緊要——除非它們可能提供買入機會——但企業經營表現至關重要。在這一點上，我們對目前持有重大投資的幾乎所有公司所取得的進展感到滿意。
我們繼續在保險公司中保持強大的流動性頭寸。在去年的年報中，我們解釋了利率波動十分之一個百分點如何導致我們債券市值數百萬美元的波動。我們認為這種市場波動無關緊要，因為我們的流動性和整體財務實力使得我們極不可能被迫在非自主選擇的時機出售債券。
銀行業務
要找到形容詞來描述尤金·阿贝格的業績實在困難，他是伊利諾伊州羅克福德市伊利诺伊国民银行信託公司的首席執行官，該公司是我們的銀行子公司。
在許多銀行業務遭遇重大困難的一年裡，伊利諾伊國民銀行延續了其卓越的紀錄。在約6,500萬美元的平均貸款中，淨貸款損失僅為24,000美元，即0.04%。該銀行保持著異常高的流動性，年末持有的美國政府及其機構債務（全部在一年內到期）約為活期存款的75%。對所有消費儲蓄工具支付最高利率，這些儲蓄佔存款基礎的一半以上。然而，儘管保持頂級流動性並避免為追求高收益而”過度延伸”貸款，伊利諾伊國民銀行仍然是全國同等規模或更大銀行中盈利能力最強的銀行之一。
1975年，美國最大的三十家銀行平均資產回報率為0.5%。伊利諾伊國民銀行的資產回報率約為其四倍。這三十家最大銀行將營業收入的7%轉化為淨利潤。即使不計合併帶來的稅收優惠，伊利諾伊國民銀行轉化了27%。
尤金·阿贝格於1931年以25萬美元實收資本開設了伊利諾伊國民銀行。1932年，即運營的第一個完整年度，銀行盈利8,782美元。此後沒有追加過任何資本，我們建議閱讀第28-34頁的財務報表，看看一位真正傑出的管理者在掌舵44年中建造了什麼。
在目前的利率結構下，預計1976年銀行的利潤將有所下降，但仍將保持在令人滿意的水平。
藍籌印花
1975年期間，我們持有的蓝筹印花股份保持在該公司已發行股份的25.5%。然而，1976年初我們的持股增加到31.5%。由於持股比例的增加，我們預計1976年在藍籌印花利潤中的權益份額將有所增加。
印花業務繼續急劇下滑，截至1976年2月28日止年度的業務量僅為截至1970年2月28日止高峰年度的六分之一。唐·科佩尔和比尔·拉姆齐在削減成本方面做了出色的工作，有效緩解了因業務蒸發所帶來的運營問題。此外，1972年收購喜诗糖果被證明是一項真正的贏家。查克·哈金斯的管理卓越出色，利潤在過去幾年大幅增長。
希望獲得藍籌印花當年年報的伯克希尔·哈撒韦股東，可致函Robert H. Bird先生，藍籌印花，5801 South Eastern Avenue，洛杉磯，加利福尼亞州 90040。
聯邦所得稅影響
閱讀我們的利潤表時，您會注意到早年繳納的大量聯邦所得稅因1975年按稅務口徑計算的經營淨虧損而可以追回。這一虧損源於100%的州和地方債券利息以及85%的國內公司股息被排除在應稅收入之外。我們已經耗盡了可用的退稅儲備，因此如果1976年的整體經營表現重複今年的水平，淨利潤將大幅減少。雖然我們不預期出現這種結果，但重要的是讓您瞭解到，如果以聯邦稅務口徑計算的經營虧損繼續發生，這一緩衝已經不再存在。
收購 K & W 產品
除了1975年的Waumbec收購外，我們於1978年1月6日以現金和票據收購了K&W 产品100%的資產，包括其保險子公司。保險業務規模較小，代表的是已經與國民賠償保險公司有關聯的業務。K&W 產品公司生產用於汽車保養的專業汽車化學產品，如散熱器和缸體密封劑、墊片化合物以及燃料和機油添加劑。該公司對其產品擁有廣泛的商標保護，在加利福尼亞州和印第安納州的工廠進行生產。雖然規模相對較小，年銷售額略超200萬美元，但一直產生著良好的利潤。在我們目前的所得稅狀況下，增加一個穩定的應稅收入來源尤為可貴。
綜述
你們現任管理層於1965年5月接管了伯克希尔·哈撒韦。前一財政年度末（1964年9月），公司净资产為2,210萬美元，已發行普通股1,137,778股，對應的每股账面价值為19.46美元。十年前，伯克希爾·哈撒韋的淨資產為5,340萬美元。股息和股票回購合計消耗了超過2,100萬美元的公司淨資產，此外在5.95億美元的銷售額中累計錄得了980萬美元的淨虧損。
1965年，兩家新英格蘭紡織廠是公司唯一的盈利來源。在肯·蔡斯接管運營之前，紡織利潤不穩定，在伯克希爾精紡與哈撒韋製造合併之後，累計利潤幾近於零。自1964年以來，淨資產已增至9,290萬美元，即每股94.92美元。我們通過與私人所有者協商的現金（或現金加票據）交易，獲得了六家企業的全部或實際全部所有權，創辦了四家新公司，購買了一家大型關聯企業31.5%的股權，並將伯克希爾·哈撒韋的已發行股份減少至979,569股。總體而言，每股權益以略高於15%的年化率复利增長。
儘管1975年令人大失所望，但我們將繼續努力發展不斷增長和多元化的利潤來源。我們的目標是建設一家融資保守、高度流動的企業——擁有與銀行和保險行業固有的受託義務相一致的額外資產負債表安全邊際——長期產生超過美國工業整體水平的權益資本回報率。
沃倫·E·巴菲特，董事長
本信提及的核心概念
本信提及的公司
- 伯克希尔·哈撒韦
- 国民赔偿保险
- 蓝筹印花
- 喜诗糖果
- 华盛顿邮报
- 伊利诺伊国民银行
- K&W 产品
- Waumbec 纺织
- 德克萨斯联合保险
- Cornhusker 伤亡保险
- Home and Automobile 保险