Carta aos acionistas da Berkshire Hathaway - 1975
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Aos Acionistas da
Berkshire Hathaway Inc.:
No ano passado, ao discutirmos as perspectivas para 1975, afirmamos que “as perspectivas para 1975 não são animadoras”. Esta previsão provou ser dolorosamente precisa. Nossos lucros operacionais em 1975 foram de US$ 6.713.592, ou US$ 6,85 por ação, produzindo um retorno sobre o patrimônio líquido inicial de 7,6%. Este é o retorno sobre o capital próprio mais baixo registado desde 1967. Além disso, como explicado mais adiante nesta carta, um grande segmento destes ganhos resultou de reembolsos de impostos federais sobre o rendimento que não estarão disponíveis para ajudar o desempenho em 1976.
No geral, contudo, as tendências actuais indicam um 1976 um pouco mais brilhante. As operações e as perspectivas serão discutidas em maior detalhe abaixo, sob títulos específicos da indústria. A nossa expectativa é que resultados significativamente melhores no sector têxtil, lucros acrescidos de aquisições recentes, um aumento no capital próprio nos lucros dos Selos Blue Chip resultantes de uma participação alargada no capital, e pelo menos uma melhoria moderada nos resultados da subscrição de seguros mais do que compensarão outros possíveis negativos para produzir maiores lucros em 1976. A principal variável – e de longe a mais difícil de prever com qualquer sentimento de confiança – é o resultado da subscrição de seguros. As actuais indicações muito provisórias são de que a melhoria da subscrição está em perspectiva. Se essa melhoria for moderada, o nosso ganho global em rendimentos em 1976 também se revelará moderado. Uma melhoria mais significativa na subscrição poderia nos proporcionar um ganho importante em lucros.
Operações Têxteis
Durante a primeira metade de 1975, as vendas de produtos têxteis foram extremamente deprimidas, resultando em grandes reduções de produção. As operações registaram perdas significativas, com o emprego a cair até 53% em relação ao ano anterior.
Contudo, em contraste com anteriores quedas cíclicas, a maioria dos produtores têxteis reduziu rapidamente a produção para corresponder às encomendas recebidas, evitando assim a acumulação maciça de inventários em toda a indústria. Tais cortes causaram reflexos bastante imediatos no nível operacional da usina quando a demanda reanimou-se no varejo. Como resultado, a partir de meados do ano, os negócios recuperaram a um ritmo bastante rápido. Esta depressão têxtil em forma de “V”, embora seja uma das mais acentuadas já registadas, também se tornou uma das mais curtas da nossa experiência. O quarto trimestre produziu um excelente lucro para a nossa divisão têxtil, trazendo resultados do ano para o vermelho.Em 28 de abril de 1975, adquirimos a Waumbec Mills Incorporated e a Waumbec Dyeing and Finishing Co., Inc., localizadas em Manchester, New Hampshire. Essas empresas há muito vendem produtos tecidos para o comércio de cortinas e vestuário. Esses materiais para cortinas complementam e ampliam a linha já comercializada pela Divisão de Tecidos para Casa da Berkshire Hathaway. No período anterior à nossa aquisição, a empresa sofreu perdas muito substanciais, com apenas cerca de 55% dos teares em operação e a planta de acabamento operando com cerca de 50% da capacidade. As perdas continuaram reduzidas por alguns meses após a aquisição. Os esforços notáveis do nosso pessoal industrial, administrativo e de vendas produziram agora grandes melhorias que, juntamente com a recuperação geral dos têxteis, colocaram a Waumbec numa posição de lucro significativa.
Esperamos um bom nível de lucros dos têxteis em 1976. Estão a ser feitos progressos contínuos no movimento de produtos Waumbec para áreas de força comercial tradicional da Berkshire Hathaway, a produtividade deverá melhorar tanto nas áreas de tecelagem como de acabamento em Manchester, e a procura têxtil continua a firmar-se a preços decentes.
Temos grande confiança na capacidade de Ken Chace e da sua equipa em maximizar os nossos pontos fortes no setor têxtil. Portanto, continuamos a procurar formas de aumentar ainda mais a nossa escala de operações, evitando ao mesmo tempo grandes investimentos de capital em novos activos fixos, o que consideramos imprudente, tendo em conta os retornos relativamente baixos historicamente obtidos em investimentos de grande escala em novos equipamentos têxteis.
Subscrição de seguros
O setor de seguros de propriedades e acidentes teve o pior ano da história em 1975. Fizemos a nossa parte – infelizmente, até um pouco mais. Resultados realmente desastrosos concentraram-se nas linhas de automóveis e de cauda longa (contratos em que a liquidação da perda geralmente ocorre muito depois do evento de perda).A inflação económica, com o aumento do custo da reparação de pessoas e propriedades ultrapassando em muito a taxa geral de inflação, produziu custos finais de perdas que subiram para além dos níveis de prémios estabelecidos num ambiente de custos diferente. A inflação “social” fez com que o conceito de responsabilidade fosse expandido continuamente, muito além dos limites contemplados quando as taxas foram estabelecidas – na verdade, acrescentando cobertura além do que foi pago. Essa inflação social aumentou significativamente tanto a propensão para processar como a possibilidade de receber prémios gigantescos do júri por eventos não anteriormente considerados estatisticamente significativos no estabelecimento de taxas. Além disso, as perdas para os segurados, que de outra forma resultariam de insolvências crescentes de empresas que reagissem inadequadamente a estes problemas, são divididas através de Fundos de Garantia entre as restantes seguradoras solventes. Estas tendências continuarão e deverão moderar qualquer optimismo que de outra forma poderia ser justificado pelo aumento acentuado das taxas que agora entram em vigor.
As subsidiárias de seguros da Berkshire Hathaway têm uma concentração desproporcional de negócios precisamente nas linhas que produziram os piores resultados de subscrição em 1975. Essas linhas produzem rendimentos de investimento invulgarmente elevados e, portanto, têm sido particularmente atractivas para nós em condições de subscrição anteriores. Contudo, o nosso “mix” tem sido muito desvantajoso durante os últimos dois anos e é bem possível que continuemos posicionados na parte mais difícil do espectro dos seguros durante os próximos anos inflacionários.
O único segmento que apresentou melhores resultados para nós durante 1975 foi a operação do “estado de origem”, que tem feito progressos contínuos sob a liderança de John Ringwalt. Embora ainda operando com perdas significativas de subscrição, o índice combinado melhorou a partir de 1974. Ajustado pelos custos excessivos atribuíveis a operações ainda na fase de arranque, os resultados de subscrição são satisfatórios. A Texas United Insurance Company, um grande problema há alguns anos, fez progressos notáveis desde que George Billing assumiu o comando. Com uma força de agência quase totalmente nova, o Texas United foi o vencedor da “Chairman’s Cup” por alcançar a menor taxa de sinistralidade entre as empresas estatais de origem. A Cornhusker Casualty Company, a maior e mais antiga das empresas do estado de origem, continua sua excelente operação com grandes ganhos no volume de prêmios e um índice combinado ligeiramente abaixo de 100. Espera-se um crescimento substancial dos prêmios na operação do estado de origem durante 1976; a medição do sucesso, contudo, continuará a ser a obtenção de um rácio combinado baixo.Nosso negócio tradicional na National Indemnity Company, que representa bem mais da metade de nosso volume de seguros, teve um ano de subscrição extraordinariamente ruim em 1975. Embora as taxas tenham aumentado frequente e significativamente, elas ficaram continuamente atrás da experiência de perdas ao longo do ano. Vários programas especiais instituídos no início da década de 1970 causaram perdas significativas, bem como um grande consumo de tempo e energias de gestão. As indicações atuais são de que o volume de prêmios apresentará um grande aumento em 1976, e esperamos que os resultados de subscrição melhorem.
O resseguro sofreu os mesmos problemas que o nosso negócio direto durante 1975. Foram tentadas as mesmas medidas corretivas. Como as liquidações de contratos de resseguro estão atrasadas em relação aos negócios diretos, é bem possível que qualquer aumento nos resultados do nosso negócio de seguros diretos preceda os do segmento de resseguros.
Em nossa subsidiária Home and Automobile Insurance Company, que agora desenvolve negócios automobilísticos apenas na área do condado de Cook, em Illinois, a experiência continuou muito ruim em 1975, resultando em uma mudança de administração em outubro. John Seward foi nomeado presidente naquela época e implementou com energia e imaginação uma abordagem de subscrição completamente renovada.
No geral, a nossa operação de seguros produzirá um ganho substancial no volume de prémios durante 1976. Grande parte disto reflectirá o aumento das taxas em vez de mais apólices. Em circunstâncias normais, um tal aumento de volume seria bem-vindo, mas neste momento as nossas emoções estão confusas. A experiência de subscrição deverá melhorar – e esperamos que isso aconteça – mas o nosso nível de confiança não é elevado. Embora os nossos esforços sejam dedicados à obtenção de um rácio combinado inferior a 100, é pouco provável que seja alcançado durante 1976.
Investimentos em seguros
Os ganhos nos rendimentos de investimento foram moderados durante 1975 porque o volume de prémios permaneceu estável e as perdas de subscrição reduziram os fundos disponíveis para investimento. Os activos investidos, mensurados ao custo no final do ano, eram quase idênticos ao nível do início do ano.
No final de 1974, a perda líquida não realizada na secção de acções da nossa carteira ascendia a cerca de 17 milhões de dólares, mas expressámos a opinião, no entanto, de que esta carteira, em geral, representava um bom valor no seu valor contabilístico de custo. Durante 1975, foi realizada uma perda de capital líquida de $2.888.000 antes dos créditos fiscais, mas a nossa expectativa actual é que 1976 será um ano de ganhos de capital realizados. Em 31 de março de 1976, nossos ganhos líquidos não realizados aplicáveis a ações totalizavam cerca de US$ 15 milhões. Os nossos investimentos de capital estão fortemente concentrados em algumas empresas que são selecionadas com base em características económicas favoráveis, gestão competente e honesta e um preço de compra atrativo quando medido em relação ao valor para um proprietário privado.Quando tais critérios são mantidos, nossa intenção é mantê-los por muito tempo; na verdade, o nosso maior investimento de capital é de 467.150 ações “B” do Washington Post, com um custo de 10,6 milhões de dólares, que esperamos manter permanentemente.
Com esta abordagem, as flutuações do mercado de ações têm pouca importância para nós – exceto porque podem proporcionar oportunidades de compra – mas o desempenho empresarial é de grande importância. Neste aspecto, estamos muito satisfeitos com os progressos alcançados por praticamente todas as empresas nas quais temos agora investimentos significativos.
Continuámos a manter uma forte posição líquida nas nossas companhias de seguros. No relatório anual do ano passado explicámos como variações de 1/10 de 1% nas taxas de juro resultam em oscilações de milhões de dólares no valor de mercado das nossas obrigações. Consideramos essa flutuação do mercado de menor importância, uma vez que a nossa liquidez e solidez financeira geral tornam altamente improvável que as obrigações tenham de ser vendidas em momentos diferentes daqueles da nossa escolha.
Bancário
É difícil encontrar adjetivos para descrever o desempenho de Eugene Abegg, CEO do Illinois National Bank and Trust of Rockford, Illinois, nossa subsidiária bancária.
Num ano em que muitas operações bancárias passaram por grandes problemas, o Illinois National manteve o seu excelente desempenho. Contra empréstimos médios de cerca de US$ 65 milhões, as perdas líquidas com empréstimos foram de US$ 24.000, ou 0,04%. Uma liquidez excepcionalmente elevada é mantida com obrigações do governo dos EUA e suas agências, todas com vencimento no prazo de um ano, no final do ano, totalizando cerca de 75% dos depósitos à vista. As taxas máximas de juros são pagas sobre todos os instrumentos de poupança do consumidor que constituem mais da metade da base de depósitos. No entanto, apesar da manutenção da liquidez de primeira linha e de evitar o “alongamento” para empréstimos de alto rendimento, o Illinois National continua a ser o banco mais rentável da sua dimensão, ou maior, no país.
Em 1975, os trinta maiores bancos dos Estados Unidos ganharam uma média de 0,5% sobre o activo total. O Illinois National ganhou cerca de quatro vezes mais. Estes mesmos trinta maiores bancos reduziram 7% das receitas operacionais para o lucro líquido. Sem contar quaisquer benefícios fiscais da consolidação, o Illinois National caiu 27%.
Gene Abegg abriu as portas do Illinois National Bank em 1931 com capital integralizado de US$ 250.000. Em 1932, seu primeiro ano completo de operação, faturou US$ 8.782. Nenhum capital adicional foi integralizado e recomendamos a leitura das demonstrações financeiras nas páginas 28-34 para ver o que um gestor verdadeiramente notável construiu em 44 anos no comando.
De acordo com a actual estrutura de taxas de juro, espera-se que os lucros do Banco diminuam um pouco durante 1976, mas ainda assim permaneçam num nível altamente satisfatório.
Selos Blue ChipDurante 1975, as nossas participações na Blue Chip Stamps permaneceram em 25½% das ações em circulação dessa empresa. Contudo, no início de 1976, as nossas participações aumentaram para 31½%. Esperamos algum aumento no nosso capital próprio nos lucros da Blue Chip em 1976 devido a este aumento de participação.
O negócio de selos continua o seu declínio vertiginoso, com o volume no ano encerrado em 28 de fevereiro de 1976 representando apenas um sexto do ano de pico encerrado em 28 de fevereiro de 1970. Don Koeppel e Bill Ramsey fizeram um trabalho extraordinário de redução de custos, que serviu para moderar os problemas operacionais resultantes desta evaporação do negócio. Além disso, a aquisição da See’s Candies em 1972 revelou-se um verdadeiro vencedor. A gestão de Chuck Huggins tem sido excelente e os lucros aumentaram dramaticamente durante os últimos anos.
Os acionistas da Berkshire Hathaway Inc. que desejam o relatório anual atual da Blue Chip Stamps devem escrever ao Sr. Robert H. Bird, Secretário, Blue Chip Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, Califórnia 90040.
Implicações do imposto de renda federal
Ao ler a nossa demonstração de resultados, você notará que uma quantidade significativa de impostos federais sobre o rendimento pagos em anos anteriores são agora recuperáveis devido à perda operacional líquida, calculada para efeitos fiscais, sustentada em 1975. Essa perda resulta da exclusão do rendimento de 100% dos juros de questões estaduais e locais, e 85% dos dividendos de empresas nacionais. Esgotámos a nossa reserva de recuperações fiscais disponíveis e, portanto, uma repetição do nosso desempenho operacional global em 1976 produziria lucros líquidos muito menores. Embora não esperemos esse resultado, é importante que você esteja ciente da ausência desse colchão caso as perdas operacionais, calculadas para fins fiscais federais, continuem.
Aquisição de produtos K&W
Além da aquisição da Waumbec em 1975, adquirimos em dinheiro e notas em 6 de janeiro de 1978, 100% dos ativos da K&W Products, incluindo suas subsidiárias de seguros. As operações de seguros são de menor abrangência, representando negócios já associados à Companhia Nacional de Indenizações. A K&W Products fabrica produtos químicos automotivos especiais para uso na manutenção de automóveis, como selantes de radiadores e blocos, compostos de juntas e aditivos para combustível e óleo. A empresa possui ampla proteção de marca registrada ou nome comercial para seus produtos, que fabrica em fábricas na Califórnia e em Indiana. Embora relativamente pequena, com vendas de pouco mais de US$ 2 milhões, tem gerado consistentemente lucros favoráveis. Na posição que estamos agora em relação ao imposto sobre o rendimento, o acréscimo de uma fonte sólida de rendimentos tributáveis é particularmente bem-vindo.
Revisão GeralSua atual administração assumiu a responsabilidade na Berkshire Hathaway em maio de 1965. No final do ano fiscal anterior (setembro de 1964), o patrimônio líquido da Empresa era de US$ 22,1 milhões, e 1.137.778 ações ordinárias estavam em circulação, com um valor contábil resultante de US$ 19,46 por ação. Dez anos antes, o patrimônio líquido da Berkshire Hathaway era de US$ 53,4 milhões. Os dividendos e as recompras de ações foram responsáveis por mais de 21 milhões de dólares do declínio no património líquido da empresa, mas perdas líquidas agregadas de 9,8 milhões de dólares foram incorridas em vendas de 595 milhões de dólares durante a década.
Em 1965, duas fábricas têxteis da Nova Inglaterra eram as únicas fontes de poder aquisitivo da empresa e, antes de Ken Chace assumir a responsabilidade pela operação, os lucros têxteis eram erráticos e, cumulativamente, algo inferior a zero após a fusão da Berkshire Fine Spinning e da Hathaway Manufacturing. Desde 1964, o patrimônio líquido aumentou para US$ 92,9 milhões, ou US$ 94,92 por ação. Adquirimos a propriedade total ou virtualmente total de seis empresas através de compras negociadas em dinheiro (ou dinheiro e notas) de proprietários privados, iniciamos outras quatro, adquirimos uma participação de 31,5% numa grande empresa afiliada e reduzimos o número de ações em circulação da Berkshire Hathaway para 979.569. No geral, o capital próprio por acção aumentou a uma taxa anual ligeiramente superior a 15%.
Embora 1975 tenha sido uma grande desilusão, os esforços continuarão a desenvolver fontes crescentes e diversificadas de rendimentos. O nosso objectivo é um negócio financiado de forma conservadora e altamente líquido - possuindo margens adicionais de solidez do balanço consistentes com as obrigações fiduciárias inerentes aos sectores bancário e de seguros - que produzirá uma taxa de retorno sobre o capital próprio a longo prazo superior à da indústria americana como um todo.
Warren E. Buffett, presidente
Conceitos mencionados
-Book Value -Book Value per Share -Return on Capital -Intrinsic Value -Underwriting -Float -Compounding
Empresas mencionadas
-Berkshire Hathaway -National Indemnity -Blue Chip Stamps -See’s Candies -The Washington Post Company -Illinois National Bank