1965年パートナーシップ書簡（1）
バフェット・パートナーシップ株式会社 810 キウィットプラザ ネブラスカ州オマハ 31 1965 年 7 月 9 日 ウォーレン・E・バフェット氏、ゼネラルパートナー ウィリアム・スコット ジョン・M・ハーディング
前半パフォーマンス
1965 年上半期、ダウ平均株価（以下「ダウ」と呼びます）は 874.13 ドルから 868.03 ドルまで下落しました。 この小さな変更は、明らかに非ユークリッド的な方法で行われました。 代わりにダウ平均は風光明媚なルートを選択し、5月14日には939.62の高値を記録した。 ダウ平均の 13.49 ドルに配当を加えると、ダウ平均の前半部分の保有による全体的な利益は 7.39 ドル、つまり 0.8% になります。 当社はゼネラル・パートナーへの配分前の全体利益が 10.4%、つまりダウに対して 9.6 パーセント・ポイントのアドバンテージを示し、より良い時期の 1 つを経験しました。 記録を最新のものにするために、以下にダウの年次業績、ジェネラル・パートナーへの割り当て前のパートナーシップの業績、およびリミテッド・パートナーの業績を要約します。
| 年 | ダウの全体的な結果 (1) | パートナーシップの成果 (2) | リミテッドパートナーの業績 (3) |
|---|---|---|---|
| 1957年 | -8.4% | 10.4% | 9.3% |
| 1958年 | 38.5% | 40.9% | 32.2% |
| 1959年 | 20.0% | 25.9% | 20.9% |
| 1960年 | -6.2% | 22.8% | 18.6% |
| 1961年 | 22.4% | 45.9% | 35.9% |
| 1962年 | -7.6% | 13.9% | 11.9% |
| 1963年 | 20.6% | 38.7% | 30.5% |
| 1964年 | 18.7% | 27.8% | 22.3% |
| 1965 年前半 | 0.8% | 10.4% | 9.3% |
| 累計結果 | 133.2% | 682.4% | 449.7% |
| 年複利 | 10.5% | 27.4% | 22.2% |
私たちが常に忠告しているのは、(1) 短期的な結果 (3 年未満) は、特に状況のコントロールにリソースの一部を費やす可能性のある当社のような投資事業に関しては、ほとんど意味がないということです。 (2) ダウやその他の普通株式形式のメディアと比較した当社の結果は、通常、下落市場ではより優れており、非常に好調な市場ではそのようなメディアに匹敵するのはおそらく困難である可能性があります。
市場。
後者の点を念頭に置くと、下半期の最初の 4 か月間はダウ平均と互角を保つのに苦労し、その後 5 月と 6 月にダウが下落するにつれてマージンを広げたと想像できるかもしれません。 まさにその逆のことが起こりました。 実際、当社は上昇局面では大幅なマージンを達成しましたが、その後、市場下落局面ではダウとまったく同じレートで下落しました。私はそのようなパフォーマンスを誇りに思っているので、このことについては言及しません。逆に、仮説どおりの方法で利益を達成できていれば、それを望んでいます。 むしろ、私がこのことに言及するのは 2 つの理由があります。(1) あなたには、私が正しいときだけでなく、間違っているときも知る権利があります。 (2) 私たちは確率と期待を扱っていますが、実際の結果は、特に短期的にはそのような期待から大幅に逸脱する可能性があることを示しています。 最新の年次書簡で述べたように、当社の長期目標は、ダウ平均に対して年間 10% ポイントの優位性を達成することです。 最初の 6 か月間で達成した 9.6 ポイントという当社のアドバンテージは、平均を大幅に上回っていると見なされるべきです。 このような有利な変動を許容するためにパートナーが示した不屈の精神は賞賛に値します。 私たちは、変動が逆の方向に向かう時期に必ず遭遇するでしょう。
上半期、一連の買収により、前回の年次書簡の「一般個人所有者」セクションで説明した状況の 1 つで支配権を取得しました。 このような支配権を取得すると、事業の資産と収益力が価値の直接の支配的な要素になります。 企業に対する少数株主の持分が保有されている場合、収益力と資産はもちろん非常に重要ですが、それらは価値に間接的な影響を及ぼし、短期的には価格をもたらす需要と供給に関わる要因を支配する場合とそうでない場合があります。支配権を保有している場合、当社は株式ではなく事業を所有していることになり、事業評価は適切となります。 当社は年央時点で保守的な評価額で支配的地位を維持しており、年末には資産と収益力の観点から再評価する予定です。 1966 年 1 月に発行された年次書簡には、この現在の管理状況に関する全容が掲載されることになります。 現時点では、買収コストと事業運営の両方に満足しており、事業を管理する人材についてはさらに満足していると言うだけで十分です。
投資会社
当社は、通常、普通株式に 95 ～ 100% を投資する方針をとっている 2 つの最大手のオープンエンド投資会社 (ミューチュアル ファンド) と、最大 2 つの多角的なクローズエンド投資会社との結果を定期的に比較しています。 これら 4 社、マサチューセッツ インベスターズ トラスト、インベスターズ ストック ファンド、トライコンチネンタル コーポレーション、リーマン コーポレーションは 40 億ドル以上を運用しており、おそらく 300 億ドル規模の投資会社業界のほとんどの典型的な企業です。 その結果を次の表に示します。 私の意見では、この実績は、合計すると非常に大きな金額を扱う他の圧倒的多数の投資顧問組織の実績にほぼ匹敵するものです。| 年 | マス研究所 信頼 (1) | インベスターズ・ストック (1) | リーマン (2) | トリコント (2) | ダウ | リミテッドパートナー | |------|---------------------|----------|----------|-----|-----|------| | 1957年 | -11.4% | -12.4% | -11.4% | -2.4% | -8.4% | 9.3% | | 1958年 | 42.7 | 47.5 | 40.8 | 33.2 | 38.5 | 32.2 | | 1959年 | 9.0 | 10.3 | 8.1 | 8.4 | 20.0 | 20.9 | | 1960年 | -1.0 | -0.6 | 2.5 | 2.8 | -6.2 | 18.6 | | 1961年 | 25.6 | 24.9 | 23.6 | 22.5 | 22.4 | 35.9 | | 1962年 | -9.8 | -13.4 | -14.4 | -10.0 | -7.6 | 11.9 | | 1963年 | 20.0 | 16.5 | 23.7 | 18.7 | 20.6 | 30.5 | | 1964年 | 15.9 | 14.3 | 14.0 | 13.6 | 18.7 | 22.3 | | 1965 年前半 | 0.0 | -0.6 | 2.7 | 0.0 | 0.8 | 9.3 | | 累積結果 | 114.9 | 102.8 | 111.7 | 115.4 | 133.2 | 449.7 | | 年間複利率 | 9.4 | 8.7 | 9.2 | 9.5 | 10.5 | 22.2 |
(1) 資産価値の変化と、年度中の記録保持者への分配から計算されます。
(2) 1965 年ムーディーズ銀行および 1957 年から 1964 年までの金融マニュアルより。 1965 年前半と推定。
昨年私は、これらの企業の業績はある意味で池に座っているアヒルの活動に似ていると述べました。 水（市場）が上がるとアヒルも上がります。 落ちたらアヒルは戻ります。 1965 年前半、水位はほとんど変化していませんでした。表からわかるように、アヒルは今も池に止まっています。手紙の前半で述べたように、5 月と 6 月の潮の引きも私たちに大きな影響を与えました。 それでも、それまでの 4 か月間で何度か羽ばたいていたおかげで、残りの群れで少し高度を稼ぐことができました。 1965年5月25日のウォール・ストリート・ジャーナル紙には、シカゴ大学証券価格研究センター所長のジェームス・H・ローリーが、やや抑制された用語を用いて、「投資信託がランダムな方法よりも適切に銘柄を選択しているという証拠はない」と述べたと引用されている。
もちろん、アメリカの経済界の美しさは、ランダムな結果が非常に良い結果をもたらしてきたことだ。 水位が上がってきました。 私たちの意見では、長期にわたってその確率は上昇し続けるでしょうが、重要な中断がないわけではありません。 しかし、潮に逆らっても強く泳ぐように努めるのが私たちの方針です。 仰向けで浮いても達成できるレベルまでパフォーマンスが低下した場合は、スーツを返却します。
前払いと前払い
当社は、パートナーおよび将来のパートナーからの前払いを、受領日から年末まで 6% の利息で受け付けます。 このような前払い金を年末にパートナーシップ利息に変換する義務はありませんが、これは当社に支払われる時点で意図されるべきです。同様に、パートナーが年末前にパートナーシップ口座の最大 20% を引き出すことができ、引き出し日から資本口座に対して請求される年末までに 6% を請求することができます。 繰り返しになりますが、パートナーが当社を銀行のように利用することを意図したものではなく、本当に予期せぬ資金需要のために引き出し権を使用することを目的としています。 四半期ごとの連邦税の支払いなどの予測可能な資金ニーズには、B.P.L. からの前払いではなく、年初の資本削減によって対処する必要があります。 一年中。 引き出しの特権は、予期せぬ事態に備えるためのものです。
同じ6％の金利で（前払いで）借りたり（前払いで）貸したりする意欲は、まったく「バフェットらしくない」ように聞こえるかもしれません。 （それが私のアドレナリンの分泌を開始しないことは確かです。）確かに、このようなスプレッドのない裁定取引には、観察者が私たちの取引の優位性を非難する可能性のある商業的な含みがありません。 それにもかかわらず、私たちはそれが理にかなっており、すべてのパートナーにとって最大の利益になると考えています。
流動資産グループの間接所有権に多額の投資を行っているパートナーは、年末以外のパートナーシップ持分にある程度の流動性を持っている必要があります。 実際問題として、私たちはかなり確信しています
前払いでカバーできる額をはるかに超える前払い額が発生することになります。 たとえば、1965 年 6 月 30 日には、98,851 ドルの前払いと 652,931 ドルの前払いがありました。では、大幅に低い金利で商業銀行から借り入れができるのに、なぜ前払いを差し引いた額が前払い額の 6% を喜んで支払うのでしょうか? 答えは、長期的には 6% を超える収益が見込めるということです (そうしない限り、ゼネラルパートナーの割り当てはゼロです)。ただし、短期的に 6% という数字を達成できるかどうかは、ほぼ運次第です。 さらに、すぐに自己資本の一部となることが期待できる資金の投資に関しては、短期借入金とは異なる態度をとることができます。 前払いには、1 月に一度に資金が集中するのではなく、年間を通して新たな資金の投資が分散されるという利点もあります。 一方、6% はパートナーによる短期ドル安全投資で得られる額を超えており、相互に利益があると考えています。
その他
年次書簡に記載されている909 1/4平方フィートへの大胆な拡張計画は、何の問題もなく実行された（ペプシは一度も暖まらなかった）。
ジョン・ハーディングは 4 月に当社に加わり、人事分野におけるすべての活動が勝利をもたらすという記録を続けています。
例年と同様、11月1日頃に（パートナーおよびその時までに私にパートナーになることに関心を示してくれた人たちに）1966年のコミットメントレター、1965年の税状況の見積もりなどを記載した手紙を発送する予定です。
心より、
ウォーレン・E・バフェット