バフェット書簡庫

2013年株主への手紙

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#バークシャーハサウェイ株主レター-2013| 年 | 年間変化率 | | | |----------------------------|------------------------------------------|-----------------------------------------------------|-------------------------------------| | 年 | in バークシャーの一株当たり簿価 (1) | 配当込みの S&P 500 指数 (2) | 相対結果 (1)-(2) | | 1965年 | 23.8 | 10.0 | 13.8 | | 1966年 | 20.3 | (11.7) | 32.0 | | 1967年 | 11.0 | 30.9 | (19.9) | | 1968年 | 19.0 | 11.0 | 8.0 | | 1969年 | 16.2 | (8.4) | 24.6 | | 1970年 | 12.0 | 3.9 | 8.1 | | 1971年 | 16.4 | 14.6 | 1.8 | | 1972年 | 21.7 | 18.9 | 2.8 | | 1973年 | 4.7 | (14.8) | 19.5 || 1974 | 5.5 | (26.4) | 31.9 | | 1975 | 21.9 | 37.2 | (15.3) | | 1976 | 59.3 | 23.6 | 35.7 | | 1977 | 31.9 | (7.4) | 39.3 | | 1978 | 24.0 | 6.4 | 17.6 | | 1979 | 35.7 | 18.2 | 17.5 | | 1980 | 19.3 | 32.3 | (13.0) | | 1981 | 31.4 | (5.0) | 36.4 | | 1982 | 40.0 | 21.4 | 18.6 | | 1983 | 32.3 | 22.4 | 9.9 | | 1984 | 13.6 | 6.1 | 7.5 | | 1985 | 48.2 | 31.6 | 16.6 | | 1986 | 26.1 | 18.6 | 7.5 | | 1987 | 19.5 | 5.1 | 14.4 | | 1988 | 20.1 | 16.6 | 3.5 | | 1989 | 44.4 | 31.7 | 12.7 | | 1990 | 7.4 | (3.1) | 10.5 | | 1991 | 39.6 | 30.5 | 9.1 | | 1992 | 20.3 | 7.6 | 12.7 | | 1993 | 14.3 | 10.1 | 4.2 | | 1994 | 13.9 | 1.3 | 12.6 | | 1995 | 43.1 | 37.6 | 5.5 | | 1996 | 31.8 | 23.0 | 8.8 | | 1997 | 34.1 | 33.4 | 0.7 | | 1998 | 48.3 | 28.6 | 19.7 | | 1999 | 0.5 | 21.0 | (20.5) | | 2000 | 6.5 | (9.1) | 15.6 | | 2001 | (6.2) | (11.9) | 5.7 | | 2002 | 10.0 | (22.1) | 32.1 | | 2003 | 21.0 | 28.7 | (7.7) | | 2004 | 10.5 | 10.9 | (0.4) | | 2005 | 6.4 | 4.9 | 1.5 | | 2006 | 18.4 | 15.8 | 2.6 | | 2007 | 11.0 | 5.5 | 5.5 | | 2008 | (9.6) | (37.0) | 27.4 | | 2009 | 19.8 | 26.5 | (6.7) | | 2010 | 13.0 | 15.1 | (2.1) | | 2011 | 4.6 | 2.1 | 2.5 | | 2012 | 14.4 | 16.0 | (1.6) | | 2013 | 18.2 | 32.4 | (14.2) | | 年平均複利増加率 - 1965-2013 | 19.7% | 9.8% | 9.9 | | 総増加率 - 1964-2013 | 693,518% | 9,841% | |注: データは暦年のものですが、次の例外があります: 1965 年と 1966 年は 9/30 で終了。 1967年、15か月は12月31日に終了しました。 1979 年から会計規則は、保険会社に対し、以前は要求されていた原価または市場のどちらか低い方ではなく、市場で保有する株式を評価することを義務付けました。 この表では、1978 年までのバークシャーの業績が、変更された規則に準拠するように再計算されています。 他のすべての点では、結果は最初に報告された数値を使用して計算されます。 S&P 500 の数値は税引前ですが、バークシャーの数値は税引後です。 バークシャーのような企業が単純に S&P 500 を所有し、適切な税金を徴収していたら、その指数がプラスのリターンを示した年にはその業績は S&P 500 に遅れをとっていたでしょうが、指数がマイナスのリターンを示した年には S&P 500 を上回っていたはずです。 何年にもわたって、税金コストにより、合計の遅れは大幅に増加したでしょう。

2013年株主への手紙

バークシャー・ハサウェイ社の株主の皆様へ:

2013年のバークシャーの純資産増加額は342億ドルでした。 この利益は、マルモン社とイスカル社の少数株主権の購入から生じた手数料（後で説明しますが、経済的には無意味です）18億ドルを差し引いた後のものです。 これらの請求の後、当社のクラス A 株とクラス B 株の 1 株当たり簿価は 18.2% 増加しました。 過去 49 年間 (つまり、現在の経営陣が引き継いで以来) で、簿価は 19 ドルから 134,973 ドルまで増加しました。これは年複利率 19.7% です。*見開きページでは、当社の長年にわたるパフォーマンス測定値を示しています。バークシャーの一株当たり簿価と S&P 500 の市場パフォーマンスの年次変化です。もちろん、重要なのは一株当たりの本質的価値です。 しかし、これは主観的な数字であり、簿価は大まかな追跡指標として役立ちます。 (本質的価値についての詳細な議論は、103 ～ 108 ページの「オーナー関連のビジネス原則」に含まれています。これらの原則は 30 年間にわたって当社のレポートに含まれており、新規株主および将来の株主には必ず読むことをお勧めします。)

以前からお伝えしてきたように、バークシャーの本質的価値は簿価をはるかに上回っています。 しかも、その差は近年かなり拡大している。 だからこそ、簿価の 120% での自社株買いを承認するという 2012 年の決定は理にかなっていました。 1株当たりの本質的価値が簿価のその割合を大幅に上回るため、そのレベルでの購入は継続株主に利益をもたらします。 しかし、株価が120%の水準まで下がらなかったため、2013年は株式の購入を行いませんでした。 そうなれば我々は攻撃的になるだろう。

バークシャーの副会長で私のパートナーであるチャーリー・マンガーと私は、バークシャーの簿価と本質的価値の両方が、市場が下落または中程度に上昇している年にはS&Pを上回るだろうと信じています。 しかし、2013 年のように市場が好調な年には業績が下回ると予想しています。当社の 49 年間のうち 10 年間は業績を下回っており、1 つを除くすべての不足は S&P の上昇率が 15% を超えたときに発生しています。

2007 年末から 2013 年末までの株式市場サイクルでは、当社は S&P を上回るパフォーマンスを示しました。 今後数年間の完全なサイクルを通じて、私たちは再び同じことを行うと予想しています。 これを怠ると、給与を得ることができなくなります。 結局のところ、いつでもインデックス ファンドを所有し、S&P の結果を保証することができます。## バークシャーでの一年

経営面では、昨年はほぼすべてがうまくいきました。場合によっては非常にうまくいきました。 方法を数えてみましょう:

  • 当社は 2 件の大規模買収を完了し、ほぼ 180 億ドルを投じて NV エナジー社の全社と H.J. ハインツ社の主要権益を買収しました。 どちらの企業も私たちにぴったりであり、今から1世紀後には繁栄するでしょう。

さらに、ハインツの買収により、バークシャーが将来の規模の買収に使用できるパートナーシップのテンプレートを作成しました。 ここで私たちは、友人のホルヘ・パウロ・レマン氏が率いる会社 3G Capital の投資家と協力しました。 彼の有能な同僚、ハインツの新 CEO であるベルナルド ヒースと会長のアレックス ベーリングが運営を担当しています。

バークシャーが融資パートナーです。 この役割において、当社は 9% のクーポンが付いたハインツ優先株を 80 億ドルで購入しましたが、優先株の年間収益率を 12% 程度に高める他の機能も備えています。 バークシャーと３Ｇはそれぞれハインツ普通株の半分を４２億５０００万ドルで購入した。

ハインツの買収は「プライベート・エクイティ」取引と似ている点もあるが、決定的な違いがある。それは、バークシャーが同社の株式を売却するつもりは決してないということだ。 むしろ、私たちが望んでいるのは、より多くの株式を購入することであり、それが起こる可能性があります。特定の 3G 投資家が将来、保有株の一部またはすべてを売却する可能性があり、そのような時期に当社の所有権が増加する可能性があります。 バークシャーと３Ｇは、ある時点で、優先株の一部を（その時点に適切な株式評価で）普通株と交換することが相互に利益になると判断する可能性もある。私たちのパートナーシップは 6 月にハインツの経営権を掌握し、これまでの業績は好調です。 しかし、ハインツからのわずかな収益のみが、今年バークシャーについて報告したものに反映されている。買収とその後の事業再編で発生した一時費用は合計13億ドルだった。 2014 年の収益は相当なものになるでしょう。

ハインツのおかげで、バークシャーは現在、独立企業であればフォーチュン 500 に入るであろう企業 8 社半を所有しています。あと 491 社半です。

NV Energy は、当社の公益事業子会社である MidAmerican Energy によって 56 億ドルで買収され、ネバダ州の人口の約 88% に電力を供給しています。 この買収は当社の既存の電力事業運営にうまく適合し、再生可能エネルギーへの大規模投資の可能性を数多く提供します。 NVエナジーはミッドアメリカンにとって最後の大規模買収ではない。

  • ミッドアメリカンは、当社の「パワーハウス ファイブ」の 1 つです。大規模な非保険事業の集合体であり、2013 年の税引前利益は合計で 2012 年から 7 億 5,800 万ドル増加し、記録的な 108 億ドルを記録しました。この聖なるグループに属する他の企業は、BNSF、イスカル、ルブリゾール、マーモンです。

5社のうち、当時税引き前3億9300万ドルを稼いでいたミッドアメリカン社だけが、9年前にバークシャーが所有していた。 その後、5 台のうちさらに 3 台を全額現金で購入しました。 5 番目の BNSF を買収する際、当社は費用の約 70% を現金で支払い、残りについては株式を発行し、発行済株式数が 6.1% 増加しました。 言い換えれば、9年間で5社がバークシャーにもたらした年間利益104億ドルの増加は、わずかな希薄化を伴うだけだったということだ。 これは、単に成長するのではなく、一株あたりの業績を向上させるという当社の目標を満たしています。2014 年も米国経済の改善が続けば、当社のパワーハウス ファイブの収益も、おそらく税引前で 10 億ドル程度改善すると期待できます。

  • 当社の数十の小規模な非保険事業の昨年の利益は、税引前で 47 億ドルで、2012 年の 39 億ドルから増加しました。ここでも、2014 年はさらなる利益が期待されます。

  • バークシャーの大規模な保険事業は、2013年に再び引受利益を計上し（11年連続）、浮動株を増加させた。 その11年間の間に、当社のフロート（当社のものではないがバークシャーの利益のために投資できる資金）は410億ドルから770億ドルに増加しました。 同時に、当社の保険引受利益は、2013 年に実現した 30 億ドルを含む、税引前で 220 億ドルに達しました。これらすべては、1967 年にナショナル・インデムニティ社を 860 万ドルで買収したことから始まりました。

当社は現在、多種多様な優れた保険事業を所有しています。 最もよく知られているのは、バークシャーが 1995 年末に全額買収した自動車保険会社 GEICO です (長年にわたって部分的な持分を所有していました)。 GEICO は 1996 年に米国の自動車保険会社の中で第 7 位にランクされました。 現在、GEICO は最近オールステートを追い抜いて 2 位です。 この驚異的な成長の理由は単純で、低価格と信頼できるサービスです。 1-800-847-7536 に電話するか、Geico.com をチェックして、あなたも保険費用を削減できるかどうかを確認してください。 節約したお金でバークシャーの他の製品を購入してください。

  • チャーリーと私がゾウを探している間、多くの子会社が定期的にボルトオン買収を行っています。 昨年、当社はこのうち 25 件と契約し、総額 31 億ドルかかる予定でした。 これらの取引の規模は190万ドルから11億ドルに及びました。チャーリーと私はこうした取引を奨励しています。 彼らは当社の既存事業に適合する活動に資金を投入し、当社の専門マネージャー集団によって管理されます。 その結果、私たちにとっては仕事がなくなり、お客様にとってはより多くの収入が得られます。 将来的には、こうしたボルトオン取引がさらに多く行われることになるでしょう。 総合すると、それらは意味のあるものになります。

  • 昨年、当社は最も確実なボルトオンに 35 億ドルを投資しました。それは、当社がすでに管理していた 2 つの素晴らしい事業の株式を追加購入することです。 あるケースでは、マーモン社の買収により、2008年に契約した当社の所有権が100％になりました。もう一つのケースでは、イスカル社はヴェルトハイマー家が保有していたプットオプションを行使することを選択し、2006年に当社が経営権を購入した際に保有していた事業の20％を当社に売却しました。

これらの購入により、現在の収益力に税引前で約 3 億ドルが追加され、8 億ドルの現金も得られました。 一方、私が昨年の書簡で説明したのと同じ無意味な会計規則により、これらの買収を支払額よりも18億ドル少なく帳簿に記載することが求められ、このプロセスによりバークシャーの簿価は減少しました。 （この請求は「額面を超過した資本」に対して行われた。それを理解してください。）この奇妙な会計処理により、バークシャーの帳簿価額を超える本質的価値の超過額が即座に同じ18億ドル増加したことは理解できるはずです。

  • 当社の子会社は、2013 年に設備投資に記録的な 110 億ドルを費やしました。これは当社の減価償却費の約 2 倍に相当します。 そのお金の約89％は米国で使われました。 当社は海外にも投資していますが、機会の母なる源はアメリカにあります。- ほとんどの株式運用担当者が S&P 500 を上回るパフォーマンスを達成することは不可能であると判断した年に、トッド・コムズ氏とテッド・ウェシュラー氏はともにそれを巧みに達成しました。 現在、それぞれが70億ドルを超えるポートフォリオを運用しています。 彼らはそれを勝ち取りました。

彼らの投資が私の投資を上回ったことをもう一度告白しなければなりません。 （チャーリーは、「かなり」と付け加えるべきだと言いました。）そのような屈辱的な比較が続くなら、私はそれらについて話すのをやめるほかありません。

Todd と Ted は、ポートフォリオ活動とは関係のないいくつかの事柄において、あなたに大きな価値をもたらしました。 彼らの貢献はまだ始まったばかりです。両氏にはバークシャーの血が流れています。

• バークシャーの年末雇用者数（ハインツを含む）は合計 330,745 人で、昨年より 42,283 人増加し、過去最高を記録した。 この増加には、オマハ本社の従業員も 1 名含まれていたことを認めざるを得ません。 (パニックにならないでください。本部のギャングはまだ 1 つのフロアに快適に収まっています。)

  • バークシャーは昨年、アメリカン・エキスプレス、コカ・コーラ、IBM、ウェルズ・ファーゴの「ビッグ4」投資のそれぞれに対する所有権を増加させた。 当社はウェルズ・ファーゴの株式を追加購入しました（2012年末の所有権は8.7％に対して9.2％に増加）およびIBM（6.0％に対して6.3％）。 一方、コカ・コーラとアメリカン・エキスプレスの自社株買いにより、当社の所有割合が上昇しました。 コカ・コーラに対する当社の持分は 8.9% から 9.1% に増加し、アメリカン・エキスプレスに対する当社の持分は 13.7% から 14.2% に増加しました。 そして、10 分の 1 パーセントなんて重要ではないと思うなら、この計算をよく考えてみてください。4 社合計で、当社の株式シェアが 10 分の 1 パーセント増加するたびに、バークシャーの年間収益に占めるシェアは 5,000 万ドル増加します。4 社は優れた事業を有しており、有能かつ株主志向の経営者によって経営されています。 バークシャーでは、まあまあの企業の 100% を所有するよりも、素晴らしい会社の非支配的ではあるがかなりの部分を所有することを好みます。 ラインストーンをすべて所有するよりも、ホープ ダイヤモンドに部分的に興味を持つ方が良いでしょう。

当社の年末保有額に基づくと、「ビッグ 4」の 2013 年の収益のうち当社が取り分は 44 億ドルに達しました。 ただし、当社が皆様に報告する収益には、当社が受け取った配当金のみが含まれており、昨年は約 14 億ドルでした。 しかし、誤解しないでください。私たちが報告していない彼らの収益のうち 30 億ドルは、バークシャーが記録している部分と同じくらい私たちにとって価値があります。

これら 4 社が保有する収益は、多くの場合、自社株の買い戻し (将来の収益に占める当社の割合を高める動き) や、通常は有利になるビジネス チャンスの資金調達に使用されます。 これらのことから、これら 4 社の 1 株当たり利益は時間の経過とともに大幅に増加すると予想されます。 そうなれば、バークシャーへの配当が増加し、さらに重要なことに、当社の含みキャピタルゲインも増加します。 （この 4 社の含み益は年末時点ですでに 390 億ドルに達しています。）

当社の資本配分における柔軟性、つまり非支配事業に受動的に多額の投資を行う意欲は、運営可能な買収に限定する企業に比べて、当社に大きな利点をもたらします。 ウディ・アレンは、「バイセクシュアルであることの利点は、土曜の夜にデートできるチャンスが倍増することだ」と一般的な考えを述べた。 同様に、事業を運営するかパッシブ投資を行うかという私たちの欲求は、無限に湧き出てくる現金の賢明な用途を見つける可能性を倍増させます。

*****2009 年後半、大不況の憂鬱のさなか、当社はバークシャー史上最大の買収となる BNSF を買収することに合意しました。 当時、私はこの取引を「米国経済の将来に対するオールインの賭け」と呼んでいました。

この種の取り組みは私たちにとって新しいことではありません。1965 年にバフェット パートナーシップ社がバークシャーの経営権を取得して以来、私たちは同様の賭けを続けてきました。これには正当な理由があります。 チャーリーと私は、米国の繁栄がますます高まるという「賭け」は確実なものに非常に近いと常に考えてきました。

実際、過去 237 年間、アメリカに賭けて利益を得た人がいるでしょうか? 我が国の現在の状況を 1776 年の状況と比較すると、目をこすって驚嘆せざるを得ません。 そして、私たちの市場経済に組み込まれたダイナミズムは、今後もその魔法を発揮し続けるでしょう。 アメリカにとって最高の日々が待っています。

この追い風を受けて、チャーリーと私は、(1) 多くの子会社の基本的な収益力を継続的に改善することによって、バークシャーの一株当たりの本質的価値を構築したいと考えています。 (2) ボルトオン買収により収益をさらに拡大する。 (3) 投資先の成長から恩恵を受ける。 (4) バークシャー株が本質的価値から大幅に割引されている場合に、バークシャー株を買い戻す。 (5) 時折大規模な買収を行う。 また、バークシャー株を発行することはほとんどなく、お客様にとって最大限の成果が得られるよう努めます。

それらの構成要素は、堅固な基礎の上に置かれています。 1 世紀後も、BNSF と MidAmerican Energy は依然として我が国の経済において重要な役割を果たし続けるでしょう。 保険は企業と個人の両方にとって同時に不可欠なものとなるでしょう。そしてバークシャーほどそのビジネスに人的資源と資金的資源をもたらしている企業はありません。さらに、当社は常に最高の財務力を維持し、少なくとも200億ドルの現金同等物で運営し、多額の短期債務を負うことはありません。 これらやその他の強みを考慮すると、チャーリーと私は御社の将来性を気に入っています。 私たちはその経営を任せていただけることを幸運に思います。

本質的なビジネス価値

チャーリーと私は本質的なビジネス価値について話していますが、バークシャー株 (実際には他の株) についてその数字がどのくらいであるかを正確に伝えることはできません。 しかし、当社の2010年の年次報告書では、バークシャーの本質的価値を賢明に見積もるための鍵であると当社が考える3つの要素（そのうちの1つは定性的要素）を提示しました。 その議論は 109 ～ 110 ページに完全に再現されています。

2 つの定量的要因の最新情報は次のとおりです。2013 年の当社の 1 株当たり投資額は 13.6% 増加して 129,253 ドルとなり、保険および投資以外の事業からの税引前利益は 12.8% 増加して 1 株当たり 9,116 ドルとなりました。

1970 年以来、当社の 1 株当たり投資は年複利 19.3% の割合で増加し、当社の利益は 20.6% の割合で増加しました。 43 年間にわたるバークシャー株の価格が、価値を測る 2 つの尺度と非常によく似た速度で上昇したことは偶然ではありません。 チャーリーと私は両方の部門で利益が得られることを望んでいますが、営業利益の構築に最も重点を置きます。

\begin{整列}*\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\ast\end{整列}次に、当社の事業の 4 つの主要部門を見てみましょう。 それぞれの貸借対照表と収入の特徴は他とは大きく異なります。 したがって、これらを 4 つの別々のビジネスとして紹介します。これがチャーリーと私の見方です (ただし、これらすべてを 1 つ屋根の下に置くことには重要かつ永続的な利点があります)。 私たちの目標は、立場が逆転し、あなたが報告責任者となり、私たちが不在株主となった場合に知りたい情報をあなたに提供することです。 （しかし、何もアイデアは得られません！）

保険

「保険会社への当社の投資は、収益基盤のより多様化を達成するための当社の取り組みにおける大きな第一歩を反映しています。」

— 1967 年の年次報告書

まず、保険、バークシャーの中核事業、そして 1967 年の報告書発行以来一貫して当社の拡大を推進してきた原動力について見てみましょう。

損害保険（「P/C」）保険会社は、保険料を前払いして受け取り、後で保険金を支払います。 特定の労災事故に起因するような極端なケースでは、支払いが数十年に及ぶ可能性があります。 この即時回収、後払いモデルにより、損害保険会社は多額の資金（私たちが「フロート」と呼ぶお金）を保有したままになり、最終的には他の会社に流れてしまいます。 一方、保険会社はこの浮動株を自社の利益のために投資することができます。 個々の保険契約や保険金請求は消えていきますが、保険会社が保有するフロート額は通常、保険料総額と比較してかなり安定しています。 したがって、当社のビジネスが成長するにつれて、フロートも成長します。 次の表が示すように、当社がどのように成長したかを示します。

年浮動小数点 (百万ドル単位)
1970年$ 39
1980年237
1990年1,632
2000年27,871
2010年65,832
2013年77,240

当社の保険料が費用と最終的な損失の合計を超える場合、当社はフロートが生み出す投資収益に追加される引受利益を登録します。 このような利益が得られると、私たちはお金を自由に使うことができ、さらに良いことに、お金を保有することで報酬を得ることができます。

残念なことに、この幸福な結果を達成したいというすべての保険会社の願いが激しい競争を生み出し、例年非常に激しい競争が発生し、損害保険業界全体が大幅な引受損失を抱えて運営されています。 この損失は事実上、業界が浮動株を維持するために支払うものである。 例えば、国内最大の保険会社であり、経営もしっかりしている会社であるステート・ファームは、2012年（これを書いている時点で財務情報が入手可能な最新の年）までの12年間のうち9年間で引受損失を被った。 競争力学により、保険業界は、どの企業も浮動収入を享受しているにもかかわらず、他の事業と比較して異常な利益を得るという悲惨な実績を継続することがほぼ確実となっている。このレポートの最初のセクションで述べたように、当社は現在 11 年連続で保険引受利益を維持しており、この期間の税引き​​前利益は合計 220 億ドルに達しています。 今後の見通しとしては、当社はほぼ毎年、引受業務を利益を上げて続けられると考えています。 そうすることが当社の保険マネージャー全員の日々の焦点であり、フロートは価値がある一方で、劣悪な引受結果によって埋もれてしまう可能性があることを知っています。

それでは、float は本質的価値にどのような影響を与えるのでしょうか? バークシャーの簿価が計算されると、あたかも明日支払わなければ補充できないかのように、浮動株の全額が負債として差し引かれます。 しかし、float を厳密に負債であると考えるのは間違いです。 むしろ、回転基金として見るべきです。 私たちは毎日、古い保険金（2013 年には 500 万人以上の請求者に対して約 170 億ドル）を支払っており、それによりフロートが減少します。 同様に、私たちは毎日新しいビジネスを書き、それによって浮力を増す新しい主張を生み出します。 私たちの回転フロートがコストがかからず、長期にわたって存続するのであれば（私はそうなると信じています）、この負債の真の価値は会計上の負債よりも大幅に小さくなります。

この過大評価された負債に相当するのは、当社の保険会社に帰属し、資産として簿価に含まれる 155 億ドルの「のれん」です。 この営業権の大部分は、当社の保険事業のフロート生成能力に対して支払った代償を表しています。 ただし、のれんの価格はその真の価値とは関係ありません。 たとえば、保険事業が長期にわたり多額の引受損失を被った場合、元の原価が何であれ、帳簿上にあるのれん資産は無価値とみなされるべきです。幸いなことに、それはバークシャーを表すものではありません。 チャーリーと私は、私たちの保険のれんの真の経済的価値、つまり私たちが持っているものと同様のフロートを保有する保険事業を購入するために喜んで支払う金額は、その歴史的な簿価をはるかに超えていると信じています。 当社の浮動株の価値は、バークシャーの本質的な事業価値が簿価を大幅に上回っていると当社が考える大きな理由の 1 つです。

バークシャーの魅力的な保険経済が存在するのは、強力で模倣が難しいビジネスモデルを備えた規律ある経営を実行する優秀な経営者がいるからに他なりません。 主要な単位について説明します。

フロート規模で最初に挙げられるのは、アジット・ジェイン氏が経営するバークシャー・ハサウェイ再保険グループだ。 Ajit は、誰も引き受ける意欲も資金も持たないリスクを保証します。 彼の業務は、能力、スピード、決断力、そして最も重要な頭脳を、保険業界ではユニークな方法で組み合わせています。 しかし、彼はバークシャーを当社の資源に関して不適切なリスクにさらすことは決してありません。 実際、当社はほとんどの大手保険会社よりもリスク回避に関してはるかに保守的です。 例えば、保険業界が何らかの大災害により2,500億ドルの損失（これまで経験した損失の約3倍）を経験した場合、バークシャー全体としては多くの収益源があるため、年間でかなりの利益を記録する可能性が高い。 そして、大惨事が市場に衝撃を与えた場合、私たちは現金をたくさん抱えたままにして、大きな機会を探していたでしょう。 一方、他の大手保険会社や再保険会社はすべて大幅な赤字となり、一部は破産に直面することになる。アジットは 1985 年の堅実なスタート以来、フロート 370 億ドルと巨額の累積引受利益を誇る保険事業を立ち上げ、これに匹敵する保険 CEO は誰もいません。 アジットの頭の中はアイデア工場であり、現在の品揃えに追加できる事業分野を常に探しています。

昨年6月、バークシャー・ハサウェイ・スペシャルティ・インシュアランス（「BHSI」）を設立したとき、1つのベンチャーが実現した。 この取り組みにより、私たちは商業保険に参入し、全米の大手保険ブローカーと企業リスクマネージャーの両方に即座に受け入れられました。 これらの専門家は、何年も先に発生する正当な請求が迅速かつ全額支払われることを保証するバークシャーの財務力に匹敵する保険会社は他にないことを認識しています。

BHSI は、保険業界で広く尊敬されている経験豊富な引受保険会社であるピーター・イーストウッドによって率いられています。 Peter は、すでに多くのフォーチュン 500 企業や小規模な事業とかなりの量の取引を行っている素晴らしいチームを編成しました。 BHSIはバークシャーにとって主要な資産となり、数年以内に数十億ドル規模の取引量を生み出すことになるだろう。 年次総会でピーターに会ったら、バークシャーの挨拶をしてください。

ゼネラル・リーには、タッド・モントロスが経営するもう一つの再保険大手があります。基本的に、健全な保険運営には 4 つの規律を遵守する必要があります。 (1) 保険契約に損失を与える可能性のあるすべてのエクスポージャを理解する必要があります。 (2) 実際に損失を引き起こすエクスポージャーの可能性と、損失が生じた場合の予想コストを保守的に評価する。 (3) 予想される損失費用と営業費用の両方がカバーされた後、平均して利益が得られるプレミアムを設定します。 (4) 適切な保険料が得られない場合は、喜んで撤退する。

多くの保険会社は最初の 3 つのテストに合格しましたが、4 番目のテストに不合格でした。 彼らは、競合他社が熱心に書いているビジネスに背を向けることはできません。 「相手がやっているのだから、私たちもそうしなければならない」という古いセリフは、どんなビジネスでも問題を引き起こしますが、保険ほど問題は起こりません。

タッドは保険の 4 つの戒めすべてを遵守しており、それが結果に表れています。 ジェネラル・リーの巨大なフロートは、彼のリーダーシップの下でコストがかからない以上に優れており、平均的にはそれが続くと予想されます。 当社は、ゼネラル・リー社の国際生命再保険事業に特に熱心に取り組んでおり、1998 年に同社を買収して以来、一貫して利益を上げて成長してきました。

私たちがゼネラル・リー社を買収した直後、会社は問題に悩まされ、そのせいでコメンテーターたち、そして私も、一時的には大きな間違いを犯したのではないかと思われたことを思い出してください。 その日はもう過ぎ去りました。 General Re は今では逸品です。

最後に、GEICO は、私が 63 年前にお世話になった保険会社です。 GEICO は、18 歳で入社し、2013 年に 52 年間の勤務を終えた Tony Nicely によって経営されています。Tony は 1993 年に CEO に就任し、それ以来会社は順調に成長してきました。1951 年 1 月に初めて GEICO を紹介されたとき、業界の巨人が負担する費用と比較して、同社が享受している大きなコスト上の利点に驚きました。 この運用効率は現在も継続しており、非常に重要な資産となっています。 自動車保険に加入するのが好きな人はいません。 しかし、ほとんどの人は運転が好きです。 必要な保険は、ほとんどの家族にとって大きな出費です。 彼らにとって節約は重要であり、これを実現できるのは低コストの運用だけです。

GEICO のコスト優位性は、同社が年々市場シェアを拡大​​することを可能にした要因です。 その低コストにより、競合他社が越えることができない永続的な堀が生まれます。 一方、私たちの小さなヤモリは、GEICO がどのようにして重要なお金を節約できるかをアメリカ人に伝え続けています。 最近の運営コストの削減により、彼の話はさらに説得力のあるものになりました。

1995 年に、私たちは取得した純有形資産よりも 14 億ドル多く支払って、まだ所有していなかった GEICO の半分を購入しました。 それは「善意」であり、私たちの帳簿上は永遠に変わりません。 しかし、GEICO のビジネスが成長するにつれて、その真の経済的信用も成長します。 私はその数字が200億ドルに近づいていると信じています。

当社は 3 つの主要な保険事業に加えて、小規模な会社のグループを所有しており、そのほとんどが保険業界の奇妙な分野で取引を行っています。 総合すると、これらの企業は継続的に保険引受利益をもたらしている成長事業です。 さらに、下の表が示すように、かなりの浮力も得られます。 チャーリーと私はこれらの会社とそのマネージャーを大切にしています。| | 引受利益 | | 年末フロート | | |---------------------|---------------------|----------|----------|-----------| | 保険業務 | 2013年 | 2012年 | 2013年 | 2012年 | | BH再保険 | $1,294 | $304 | $37,231 | $34,821 | | 一般的なRe | 283 | 355 | 20,013 | 20,128 | | ガイコ | 1,127 | 680 | 12,566 | 11,578 | | その他のプライマリー | 385 | 286 | 7,430 | 6,598 | | | $3,089 | $1,625 | $77,240 | $73,125 |

簡単に言えば、保険は約束を売ることです。 「顧客」は今お金を支払います。 保険会社は、将来特定の事態が発生した場合にお金を支払うことを約束します。

場合によっては、その約束が何十年も検証されないこともあります。 （20代の人が加入する生命保険を思い浮かべてください。）したがって、たとえ支払い時期が来たときに経済的混乱が広がっていたとしても、保険会社の支払い能力と支払い意欲の両方が非常に重要です。

バークシャーの約束にはこれに匹敵するものはなく、その事実は近年、世界最大かつ最も洗練された保険会社の行動によって確認されており、その中には巨額で例外的に長期にわたる負債、特にアスベスト請求に関わる負債を免除したいと考えている保険会社もある。 つまり、これらの保険会社は、自らの負債を再保険会社に「譲渡」したいと考えていたのです。 しかし、間違った再保険会社を選択した場合、その再保険会社が将来的に経営難に陥っていたり、悪役であることが判明したりすると、元の保険会社が負債を取り戻す危険にさらされることになります。ほぼ例外なく、援助を求める最大手の保険会社がバークシャーにやって来た。 実際、これまでに記録されたこの種の取引としては最大規模で、ロイズは 2007 年に、1993 年以前に作成された保険契約に起因する既知の数千件の請求と、将来確実に実現する同時期の未知ではあるが膨大な数の請求の両方を当社に引き渡しました。 (はい、1993 年より前に発生した出来事に適用される請求は、今から数十年後に受け取ることになります。)

ロイズ取引から生じるバークシャーの最終的な支払いは現在では不明です。 しかし、確かなことは、バークシャーが当社の保険契約の限度額である150億ドルを上限として、有効な保険金をすべて支払うということです。 他の保険会社の約束では、バークシャーとの契約によって提供される安心感をロイズに与えることはできなかったでしょう。 当時ロイズの保険金請求を担当していた会社の最高経営責任者（CEO）は、次のように述べた。「ネームズ（ロイズの元の保険会社）は夜にゆっくりと眠りたいと望んでいた。我々は彼らに世界最高のマットレスを購入したと思っている。」

バークシャーの優れた経営者、最高の財務力、そして広い堀を持つさまざまなビジネスモデルは、保険業界においてユニークなものを形成しています。 この組み合わせはバークシャーの株主にとって大きな資産であり、時間の経過とともにその価値はさらに高まるだろう。

規制された資本集約的なビジネス

「公益事業業界には多くの規制が存在しますが、この分野で追加の約束をする可能性はあります。もしそうなった場合、関係する金額は巨額になる可能性があります。」

— 1999 年年次報告書

当社には、BNSF と MidAmerican Energy という 2 つの主要な事業があり、これらは当社の他の事業と異なる重要な特徴を共有しています。 その結果、私たちはこの書簡の中で彼らに独自のセクションを割り当て、GAAP 貸借対照表と損益計算書で彼らの財務統計を組み合わせたものを分割しました。両社の主な特徴は、非常に寿命の長い規制対象資産への巨額投資であり、これらの資金の一部はバークシャーが保証していない巨額の長期債務によって賄われている。 各企業はひどい経済状況下でも利息要件をはるかに超える収益力を持っているため、実際には私たちの信用は必要ありません。 たとえば、昨年のBNSFの金利カバレッジは9:1でした。 (当社のカバレッジの定義は、EBITDA/利息ではなく、税引前利益/利息であり、一般的に使用されている尺度であるが、当社では重大な欠陥があると考えています。)

一方、ミッドアメリカンでは、2 つの要素により、あらゆる状況下でも債務を返済できることが保証されています。 1 つ目は、すべての公益事業に共通するものです。それは、これらの企業が必要不可欠なサービスを独占的に提供することによってもたらされる、不況に強い収益です。 2 つ目は、他のいくつかの電力会社が享受しているものです。収益源が非常に多様であるため、単一の規制機関による重大な損害から当社を守ることができます。 現在、NV Energy の買収により、MidAmerican の収益基盤はさらに拡大しました。 この特別な強みは、バークシャーの所有権によって補われ、ミッドアメリカンとその公益事業子会社の債務コストを大幅に削減することができました。 この利点は、当社とお客様の両方に利益をもたらします。

当社の 2 つの子会社は毎日、主要な方法でアメリカ経済を推進しています。

  • BNSF は、トラック、鉄道、水路、航空、パイプラインのいずれで輸送される場合でも、すべての都市間貨物の約 15% (トンマイルで測定) を輸送しています。 実際、私たちは他の誰よりも多くのトンマイルの商品を輸送しており、この事実がBNSFを経済の循環システムにおける最も重要な動脈として確立しています。 2013 年には第 1 位の地位の維持が強化されました。BNSF も他の鉄道と同様、非常に燃料効率が高く環境に優しい方法で貨物を輸送しており、1 ガロンのディーゼル燃料で 1 トンの貨物を約 500 マイル運びます。 同じ仕事をするトラックは約 4 倍の燃料を消費します。

  • MidAmerican の電力会社は、11 州の規制対象小売顧客にサービスを提供しています。 これ以上手を伸ばす電力会社はない。 さらに、当社は再生可能エネルギーのリーダーでもあります。9 年前に順調にスタートして以来、ミッドアメリカンは現在、国内の風力発電容量の 7% を占めており、さらに増加する予定です。 太陽光発電における当社のシェアは、そのほとんどがまだ建設中ですが、さらに大きくなっています。

ミッドアメリカンは収益をすべて保持しているため、これらの投資を行うことができます。 これはあまり知られていない事実です。昨年、ミッドアメリカンは他の米国の電力会社よりもはるかに多くの利益を保持しました。 私たちと規制当局は、これが重要な利点であると考えています。これは、今から 5 年、10 年、20 年後にも存在することがほぼ確実です。

現在のプロジェクトが完了すると、ミッドアメリカンの再生可能エネルギーポートフォリオの費用は 150 億ドルになります。 私たちは、妥当な利益を約束する限り、喜んでそのような約束をします。 そして、その点で、私たちは将来の規制に多大な信頼を置いています。

私たちの自信は、私たちの過去の経験と、社会が交通とエネルギーの両方に今後も巨額の投資を必要とするという知識によって正当化されます。 重要なプロジェクトへの継続的な資金の流れを確保するような方法で資本提供者を扱うことは、政府の利益になります。 一方、規制当局および規制当局の代表者の承認を得られる方法で業務を遂行することは、当社の利益となります。その義務に対する当社の献身的な証拠は、昨年、52 の持株会社とその傘下の 101 の運営電力会社を対象とした顧客満足度調査で明らかになりました。 当社のミッドアメリカングループは第 1 位にランクされ、回答者の 95.3% が「非常に満足」と回答し、「不満」と評価した顧客は一人もいませんでした。 ちなみに、調査の最低スコアは 34.5% でした。

当社の 3 社はいずれも、MidAmerican に買収される前は、この基準でははるかに下位にランクされていました。 私たちが達成した並外れた顧客満足度は、私たちが事業を拡大する上で非常に重要です。私たちが参入を希望している州の規制当局は、私たちが責任ある運営者になることを知って、私たちに会えることを喜んでいます。

私たちの鉄道は、顧客のニーズを先取りすることに熱心に取り組んできました。 我が国の崩壊しつつあるインフラについて聞いたことは何であれ、BNSF や鉄道一般には決して当てはまりません。 アメリカの鉄道システムは、業界による巨額の投資の結果、かつてないほど良好な状態になっています。 しかし、私たちは休んでいません。BNSF は 2013 年に鉄道に 40 億ドルを費やしました。これは減価償却費の 2 倍であり、鉄道としては単年度の記録です。 そして、2014 年にはさらに多くの出費が見込まれます。信頼できる交通手段の必要性を早くから予見していたノアのように、私たちは事前に計画を立てることが私たちの仕事であると認識しています。

資本集約型の 2 つの会社を率いるのは、ミッドアメリカンのグレッグ・アベル氏と、BNSF のマット・ローズ氏とカール・アイス氏のチームです。 3 人は並外れたマネージャーであり、私から感謝の意を表しますし、皆さんにも感謝するに値します。 彼らのビジネスの主要な数字は次のとおりです。| ミッドアメリカン (89.8% 所有) | 収益 (百万単位) | | | |--------------------------------------------------------|-----------------------------|-----------|-----------| | ミッドアメリカン (89.8% 所有) | 2013年 | 2012年 | 2011年 | | イギリスユーティリティ | $ 362 | $ 429 | $ 469 | | アイオワのユーティリティ | 230 | 236 | 279 | | 西部の公益事業 | 982 | 737 | 771 | | パイプライン | 385 | 383 | 388 | | ホームサービス | 139 | 82 | 39 | | その他（ネット） | 4 | 91 | 36 | | 法人利息および税引き前の営業利益 | 2,102 | 1,958 | 1,982 | | 興味 | 296 | 314 | 336 | | 所得税 | 170 | 172 | 315 | | 純利益 | $ 1,636 | $ 1,472 | $ 1,331 | | バークシャーに適用される収益 | $ 1,470 | $ 1,323 | $ 1,204 | | BNSF | 収益 (百万単位) | | | | BNSF | 2013年 | 2012年 | 2011年 | | 収益 | $22,014 | $20,835 | $19,548 | | 運営費 | 15,357 | 14,835 | 14,247 | | 利息および税引前営業利益 | 6,657 | 6,000 | 5,301 | | 利息 (純額) | 729 | 623 | 560 | | 所得税 | 2,135 | 2,005 | 1,769 | | Net earnings | $ 3,793 | $ 3,372 | $ 2,972 |Ron Peltier は、MidAmerican の不動産仲介子会社である HomeServices の構築を続けています。 昨年、彼の経営陣は4件の買収を行ったが、その中で最も重要なものは、フィラデルフィアに本拠を置き、国内最大の単一市場不動産業者であるフォックス・アンド・ローチ社である。

HomeServices の代理店数は現在 22,114 名 (112 ページの地域別リスト) で、2012 年から 38% 増加しています。HomeServices はまた、プルデンシャルおよびリアル リビングのフランチャイズ事業の 67% を所有しており、フランチャイズ加盟店をバークシャー・ハサウェイ ホームサービスにブランド変更する過程にあります。 まだご覧になっていない方も、すぐに多くの人が「販売中」の看板で当社の名前を目にすることになるでしょう。

製造、サービス、小売事業

「あの店を見てください」とウォーレンはネブラスカ・ファニチャー・マートを指差しながら言う。 「それは本当に良いビジネスですね。」

「なぜ買わないのですか？」 私は言いました。

「それは非公開だ」とウォーレン氏は語った。

「ああ」と私は言いました。

「とにかく買うかもしれない」とウォーレンは言った。 「いつか」

— スーパーマネー アダム・スミス著 (1972)

バークシャーのこの地域での私たちの活動はウォーターフロントをカバーしています。 ただし、グループ全体の貸借対照表と損益計算書の概要を見てみましょう。

貸借対照表 13/12/31 (百万単位)| 資産 | | 負債と資本 | | |

|------------------------------------------|-----------|----------------------------|----------------------|---------| | 現金および現金同等物 | $ 6,625 | 支払手形 | $ 1,61: | | | 受取手形および売掛金 | 7,749 | その他の流動負債 | 8,96: | | | 在庫 | 9,945 | 流動負債合計 | 10,58: | | | その他の流動資産 | 716 | | | | | 流動資産合計 | 25,035 | | | | | | | 繰延税金 | 5,184 | | | のれんおよびその他の無形資産 | 25,617 | 定期債務およびその他の負債 | 4,405 | | | 固定資産 | 19,389 | 非支配持分 | 456 | | | その他の資産 | 4,274 | バークシャー株式 | 53,690 | | | | $74,315 | | $74,315 | | | 損益計算書 (百万単位) | | | | | | | | 2013年 | 2012年 | 2011年 | | 収益 | | $95,291 | $83,255 | $72,406 | | 運営費 | | 88,414 | 76,978 | 67,239 | | 支払利息| | 135 | 146 | 130 | | 税引前利益 | | 6,742 | 6,131 | 5,037 | | 法人税および非支配株主持分 | | 2,512 | 2,432 | 1,998 | | 当期純利益 | | $ 4,230 | $ 3,699 | $ 3,039 |一般に認められた会計原則 (「GAAP」) に準拠した当社の収益および費用データは 29 ページにあります。対照的に、上記の営業費用の数値は非 GAAP であり、一部の購買会計項目 (主に特定の無形資産の償却) が除外されています。 このような方法でデータを提示するのは、チャーリーと私が、調整後の数値が GAAP 数値よりも表に集計された企業の真の経済的費用と利益をより正確に反映していると信じているからです。

すべての調整について説明するつもりはありません。一部は微々たる難解なものですが、真剣な投資家は無形資産の異なる性質を理解する必要があります。時間の経過とともに本当に価値が枯渇するものもあれば、まったく価値が失われないものもあります。 たとえば、ソフトウェアの場合、償却費は非常に現実的な費用になります。 ただし、顧客関係の償却など、その他の無形資産に対する費用は、購買会計ルールによって発生し、明らかに実際の費用ではありません。 GAAP 会計では、2 種類の料金を区別しません。 つまり、投資家の観点からは両者に大きな違いはありませんが、収益の計算時に両方とも費用として記録されます。

29 ページに示した GAAP 準拠の数値では、このセクションに含まれる企業の償却費 6 億 4,800 万ドルが費用として控除されています。 これらのうち約 20% を「本物」と呼びますが、残りはそうではありません。 当社が数多くの買収を行ってきたため、この違いは大きくなりました。 より多くの企業を買収するにつれて、この金額はほぼ確実にさらに上昇するでしょう。

もちろん、最終的には、非実質費用は、それに関連する資産が完全に償却されると消滅します。 しかし、これには通常 15 年かかります。悲しいことに、私の後継者はその報告された収益が期限切れの恩恵を受けることになります。しかし、私たちが報告する減価償却費は、すべて実際のコストです。 そしてそれは他のほぼすべての企業でも同様です。 ウォール街の人々がEBITDAを評価指標として宣伝するなら、財布にボタンを押してください。

もちろん、当社の公開収益報告は引き続き GAAP に準拠します。 ただし、現実を受け入れるために、報告する償却費のほとんどを加算し直すことを忘れないでください。

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このセクションには、ロリポップからジェット飛行機に至るまで、さまざまな製品を販売する企業が集まっています。 これらのビジネスの一部は、レバレッジをかけていない純有形資産の収益で測定すると、税引後 25% から 100% をはるかに超える利益を生み出し、素晴らしい経済性を享受しています。 他のものは 12% ～ 20% の範囲で良好な収益をもたらします。 しかし、いくつかの銘柄は収益が非常に悪く、これは私が資本配分の仕事で犯した重大な間違いの結果です。 私は誤解されていたわけではありません。会社またはその会社が運営されている業界の経済動向についての評価が間違っていただけです。

幸いなことに、私の失敗は比較的小規模な買収に関するものでした。 私たちの大規模な買収は概してうまくいきましたが、場合によってはそれ以上にうまくいきました。 しかし、私は企業や株式を購入するという最後の間違いを犯していません。 すべてが計画通りにうまくいくわけではありません。

このグループの企業は単体として見ると優良企業です。 彼らは 2013 年に平均 250 億ドルの純有形資産を運用し、多額の余剰現金とほとんどレバレッジを活用して、その資本に対して税引き後 16.7% の利益を上げました。もちろん、優れた経済性を備えたビジネスであっても、購入価格が高すぎる場合は不適切な投資となる可能性があります。 当社は、ほとんどの事業において有形純資産に対して多額のプレミアムを支払っており、そのコストは当社が示すのれんの大きな数字に反映されています。 しかし、全体としては、この分野に投入した資本からかなりの利益を得ています。 さらに、これらの事業の本質的価値は、合計すると帳簿価額を大幅に上回ります。 それでも、保険部門と規制産業部門における本質的価値と帳簿価額の差ははるかに大きい。 そこに真の偉大な勝者が存在します。

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このグループにはあまりにも多くの企業が含まれており、個別にコメントすることはできません。 さらに、現在および潜在的な競合企業の両方がこのレポートを読んでいます。 私たちのいくつかのビジネスでは、彼らが私たちの番号を知っていると不利益を被る可能性があります。 そのため、バークシャーの評価に大きく影響しない当社の業務の一部については、必要なもののみを開示しています。 ただし、当社の事業の多くについては、80 ～ 84 ページに詳細が記載されています。

しかし、ここでは我慢できず、ネブラスカ ファーニチャー マートのテキサスへの拡大に関する最新情報をお知らせします。 私がこのイベントを取り上げているのは、バークシャーにとって経済的に重要であるためです。バークシャーの 2,250 億ドルの株式基盤を大きく変えるには、新しい店舗を建てるだけでは不十分です。 しかし、私は現在、素晴らしいブラムキン家とともに30年間働いており、ダラス大都市圏の北部にあるザ・コロニーに建設中の、まさにテキサスサイズの素晴らしい店舗に興奮しています。来年この店舗が完成すると、NFM は 433 エーカーの敷地内に、ひとつ屋根の下に 180 万平方フィートの小売スペースと補助倉庫スペースを持つことになります。 プロジェクトの進捗状況は www.nfm.com/texas でご覧ください。 NFM はすでに国内で最も販売量の多い家庭用家具店 2 店舗（カンザス州オマハとカンザスシティ）を所有しており、それぞれ年間約 4 億 5,000 万ドルを売り上げています。 テキサスの店舗がこれらの記録を吹き飛ばすだろうと私は予想している。 ダラス近郊にお住まいの方は、ぜひチェックしてみてください。

1983 年 8 月 30 日 – 私の誕生日 – を思い出します。その日は、私が下書きした NFM の購入提案書 1 1/4 ページを持って、B 夫人 (ローズ・ブラムキン) に会いに行きました。 （114～115ページに再録されています。） Bさんは私の申し出を一言も変えずに受け入れ、投資銀行家や弁護士の介入なしで取引を完了しました（天国としか言いようのない経験です）。 会社の財務諸表は監査されていませんでしたが、私は心配していませんでした。 Bさんはただ単にそれが何なのかを私に話してくれました。私にとって彼女の言葉はそれで十分でした。

B さんは当時 89 歳で、103 歳まで働きました。間違いなく私のような女性でした。 1946 年の NFM の財務諸表 (116 ～ 117 ページ) を見てください。NFM が現在所有しているものはすべて、(a) 同社が当時所有していた純資産 72,264 ドルと現金 50 ドル (ゼロは省略しない)、および (b) B 夫人、息子のルイ、息子のロンとアーヴの素晴らしい才能によるものです。

この話のオチは、Bさんは一日も学校で過ごしたことがないということだ。 さらに、彼女は英語を一言も話せないままロシアからアメリカに移住しました。 しかし、彼女は引き継いだ国を愛していました。B 夫人のリクエストで、家族は集会でいつも「God Bless America」を歌いました。意欲的な経営者は、B さんの信じられないほどの成功を生み出した、地味だがまれな特質に目を向けるべきです。 毎年40の大学から学生が私を訪ねてきますが、私は彼らにNFMへの訪問から一日を始めてもらっています。 彼らがBさんの教訓を吸収すれば、私からの教訓は何も必要ありません。

金融と金融商品

「クレイトンのローンポートフォリオは、そう遠くないうちに少なくとも50億ドルに成長する可能性が高く、賢明な信用基準が設定されていれば、大きな収益をもたらすはずだ。」

— 2003 年年次報告書

当社の最小のこの部門には、XTRA (トレーラー) と CORT (家具) の 2 つのレンタル会社と、国内有数の住宅生産者および金融業者である Clayton Homes が含まれています。 これらの 100% 所有子会社の他に、当社は金融資産のコレクションと Berkadia Commercial Mortgage の 50% 持分もこのカテゴリに含めます。

クレイトンは、総額 136 億ドルの 326,569 件の住宅ローンを所有およびサービスしているため、このセクションに分類されます。 近年、製造住宅の販売が激減する中、クレイトン社の収益の高い割合がこの住宅ローン事業によるものだった。

しかし、2013 年には新築住宅の販売が回復し始め、製造業と小売業の両方からの収益が再び大きくなりつつあります。 クレイトン社は依然として米国ナンバーワンの住宅建設会社であり、2013 年の同社の住宅生産高は 29,547 戸で、国内に建設された戸建住宅全体の約 4.7% を占めています。 Clayton の CEO、Kevin Clayton は、深刻な住宅不況の中、会社を導くという素晴らしい仕事をしてくれました。 現在、彼の仕事は、最近では間違いなく楽しくなってきていますが、2014 年にはさらなる収益増加の見通しが含まれています。CORT と XTRA は、それぞれの業界のリーダーでもあります。 そして、ジェフ・ペダーソンとビル・フランツが彼らをトップに保ちます。 私たちは、レンタルの可能性を広げる機器の購入を通じて、彼らの計画を支援しています。

このセクターの税引き前利益の要約は次のとおりです。

2013年2012年2011年
(百万単位)
ベルカディア80ドル$ 35$ 25
クレイトン416255154
コルト404229
エクストラ125106126
純金融収入*324410440
$985$848$ 774

*キャピタルゲインまたはキャピタル損失を除く

投資

「当社の株式ポートフォリオは、簿価[原価]よりも約1,700万ドル低い価値がありました。…何年か経てば、ポートフォリオ全体が原価を上回る価値があることが判明すると私たちは信じています。」

— 1974 年の年次報告書

以下に、年末時点で市場価値が最も大きかった 15 の普通株式投資をリストします。| 株式 $ ^{} $ | 会社概要 | 会社所有の割合 | 2013 年 12 月 31 日 | | |-----------------|--------------------------------------|----------------------------|--------------|--------| | 株式 $ ^{} $ | 会社概要 | 会社所有の割合 | コスト $ ^{} $ | 市場 | | | | (百万単位) | | | | 151,610,700 | アメリカン・エキスプレス社 | 14.2 | 1,287 | 13,756 | | 400,000,000 | コカ・コーラ カンパニー | 9.1 | 1,299 | 16,524 | | 22,238,900 | ディレクTV | 4.2 | 1,017 | 1,536 | | 41,129,643 | エクソンモービル株式会社 | 0.9 | 3,737 | 4,162 | | 13,062,594 | ゴールドマン・サックス・グループ | 2.8 | 750 | 2,315 | | 68,121,984 | インターナショナル ビジネス マシーンズ コーポレーション| 6.3 | 11,681 | 12,778 | | 24,669,778 | ムーディーズ株式会社 | 11.5 | 248 | 1,936 | | 20,060,390 | ミュンヘン再保険 | 11.2 | 2,990 | 4,415 | | 20,668,118 | フィリップス66 | 3.4 | 660 | 1,594 | | 52,477,678 | プロクター・アンド・ギャンブル・カンパニー | 1.9 | 336 | 4,272 | | 22,169,930 | サノフィ | 1.7 | 1,747 | 2,354 | | 301,046,076 | テスコ株式会社 | 3.7 | 1,699 | 1,666 | | 96,117,069 | 米国バンコープ | 5.3 | 3,002 | 3,883 | | 56,805,984 | ウォルマート・ストアーズ株式会社 | 1.8 | 2,976 | 4,470 | | 483,470,853 | ウェルズ・ファーゴ＆カンパニー | 9.2 | 11,871 | 21,950 | | | その他 | 11,281 | 19,894 | | | | 市場に流通する普通株式の合計 | 56,581 | 117,505 | |$ ^{} $これは実際の購入価格であり、税基準でもあります。 GAAP の「コスト」は、ルールに基づいて要求されている評価増または評価減により、いくつかのケースで異なります。

**バークシャー子会社の年金基金が保有する株式を除きます。

バークシャーには、表に含まれていない主要な株式ポジションが 1 つあります。2021 年 9 月までであれば、いつでもバンク・オブ・アメリカの株式 7 億株を 50 億ドルで購入できます。 年末時点でこれらの株式の価値は109億ドルだった。 当社はオプションの満了直前に株式を購入する可能性が高い。 それまでの間、バンク・オブ・アメリカは実質的に当社の 5 番目に大きな株式投資であり、当社が高く評価しているものであることをご理解いただくことが重要です。

保有する株式に加えて、当社は債券にも多額の投資を行っています。 通常、これらについてはうまくいきました。 しかし、いつもではありません。

Energy Future Holdings について聞いたことがない人も多いでしょう。 自分は幸運だと考えてください。 確かにそうしなければよかったと思います。 同社はテキサス州の電力事業資産の大規模なレバレッジ買収を目的として 2007 年に設立されました。 株式所有者は80億ドルを出資し、さらに巨額の借入を行った。 チャーリーと相談せずに私が下した決定に従って、債券のうち約20億ドルがバークシャーによって買い取られた。 それは大きな間違いでした。

天然ガス価格が高騰しない限り、EFH は 2014 年に破産申請することがほぼ確実です。昨年、当社は保有株を 2 億 5,900 万ドルで売却しました。 債券を所有している間、当社は 8 億 3,700 万ドルの現金利息を受け取りました。 したがって、全体として、当社は税引き前で 8 億 7,300 万ドルの損失を被りました。 今度はチャーリーに電話してみます。当社の子会社のいくつか（主に電力会社とガス会社）は、業務にデリバティブを使用しています。 それ以外の場合、当社はここ数年間デリバティブ契約を締結しておらず、既存のポジションは流出し続けています。 満了した契約は多額の利益と数十億ドルの中期浮動株をもたらした。 保証はありませんが、帳簿に残っているものからも同様の結果が得られると予想しています。

投資についての考え

投資は最もビジネスライクなときに最も賢明になります。

— ベンジャミン・グレアム著『賢い投資家』

私が投資について知っていることの多くはベン・グレアムのおかげであるため、この議論の冒頭にベン・グレアムの言葉を引用するのはふさわしいことです。 ベンについては後ほど詳しく説明しますが、普通株式についてはさらに早いうちに説明します。 まず最初に、私がずっと前に行った、株式以外の小規模な 2 つの投資について話させてください。 どちらも私の純資産に大きな変化はありませんでしたが、有益です。

この物語はネブラスカ州から始まります。 1973 年から 1981 年にかけて、中西部では農産物価格の爆発が起こりました。これは暴走インフレが到来し、田舎の小規模銀行の融資政策によって煽られたという広く信じられたことが原因でした。 その後、バブルが崩壊し、50％以上の価格下落をもたらし、レバレッジを活用した農家とその金融業者の両方が壊滅的な打撃を受けました。 このバブルの余波で破綻したアイオワ州とネブラスカ州の銀行の数は、最近の大不況時よりも5倍多い。1986 年、私はオマハの北 80 マイルに位置する 400 エーカーの農場を FDIC から購入しました。 かかった額は28万ドルで、数年前に破綻した銀行が農場に対して貸していた金額よりもかなり安かった。 農場経営については何も知りませんでした。 しかし、私には農業が大好きな息子がおり、その農場でトウモロコシと大豆が何ブッシェル生産されるのか、そして運営費がいくらになるのかを彼から学びました。 これらの推定値から、農場からの正規化収益は約 10% であると計算しました。 また、時間の経過とともに生産性が向上し、作物の価格も上昇する可能性が高いと考えていました。 どちらの予想も的中しました。

この投資にはマイナス面はなく、潜在的に大きなプラス面があると結論付けるのに特別な知識や知性は必要ありませんでした。 もちろん、時折凶作が発生し、価格が期待を裏切ることもあるでしょう。 でも、だから何？ 例年になく好調な年もあったでしょうし、不動産を売らなければというプレッシャーを受けることはありませんでした。 28 年後の今、農場の収益は 3 倍になり、私が支払った金額の 5 倍以上の価値があります。 私はまだ農業について何も知らず、最近二度目の農場訪問をしたばかりです。

1993 年に、私はさらに少額の投資を行いました。 私がサロモンの CEO だった当時、サロモンの家主だったラリー・シルバースタインは、レゾリューション・トラスト・コーポレーションが販売していたニューヨーク大学に隣接するニューヨークの商業施設について教えてくれました。 再びバブルがはじけ、これは商業用不動産が関係しており、楽観的な融資慣行が愚行に拍車をかけ破綻した貯蓄機関の資産を処分するためにRTCが創設された。ここでも分析は簡単でした。 農場の場合と同様、レバレッジを活用していない現在の不動産の利回りは約 10% でした。 しかし、この物件は RTC の管理が行き届かず、複数の空き店舗を借りれば収入は増えることになる。 さらに重要なのは、プロジェクトのスペースの約 20% を占める最大のテナントが 1 フィートあたり約 5 ドルの家賃を払っていたのに対し、他のテナントは平均 70 ドルであったことです。 この格安リースの期限が9年で切れることで、収益が大幅に押し上げられることは確実だった。 この施設のロケーションも素晴らしく、ニューヨーク大学はどこにも行くところがありませんでした。

私は、ラリーと友人のフレッド・ローズを含む小グループにその小包を購入したグループに加わりました。 フレッドは経験豊富な高級不動産投資家で、家族とともに不動産を管理していました。 そして彼らはそれを管理しました。 古いリースが期限切れになると、収益は 3 倍になりました。 現在、年間分配金は当初の株式投資の 35% を超えています。 さらに、当初の住宅ローンは 1996 年に借り換えられ、1999 年にも再度借り換えられ、合計で投資額の 150% を超えるいくつかの特別分配が可能になりました。 まだ物件を内見していません。

農場とニューヨーク大学の不動産の両方からの収入は、おそらく今後数十年で増加するでしょう。 劇的に利益が得られるわけではありませんが、この 2 つの投資は、私の生涯、そしてその後は私の子供や孫にとっても、堅実で満足のいく資産となるでしょう。

私がこれらの話をするのは、投資の基本を説明するためです。

  • 満足のいく投資収益を達成するために専門家である必要はありません。 しかし、そうでない場合は、自分の限界を認識し、確実にうまく機能するコースに従わなければなりません。 物事をシンプルにして、フェンスに振り回されないでください。 すぐに利益が得られると約束されたら、すぐに「ノー」と答えてください。- 検討している資産の将来の生産性に焦点を当てます。 資産の将来の収益を大まかに見積もるのに不安がある場合は、忘れて先へ進んでください。 あらゆる投資の可能性を評価できる人は誰もいません。 しかし、全知である必要はない。 自分が実行するアクションを理解するだけで十分です。

  • 購入を検討しているものの将来の価格変化に焦点を当てた場合、それは推測になります。 それについては何も不当なことはありません。 しかし、私は推測をうまく行うことができないことを承知しており、それが持続的に成功すると主張する人たちには懐疑的です。 すべてのコイン投げの半分が最初のトスに勝ちます。 これらの勝者は、ゲームをプレイし続けても利益を期待できる人はいません。 そして、特定の資産が最近上昇したという事実は、それを購入する理由にはなりません。

  • 私の 2 つの少額投資では、その不動産が生み出すものだけを考え、日々の評価額についてはまったく気にしていませんでした。 ゲームに勝つのは、スコアボードに目を釘付けにした選手ではなく、競技場に集中した選手です。 土日を株価を見ずに楽しめるなら、平日にチャレンジしてみましょう。

  • マクロ的な意見を形成したり、他人のマクロや市場の予測に耳を傾けたりするのは時間の無駄です。 確かに、本当に重要な事実に対する視界がぼやける可能性があるため、危険です。 (テレビのコメンテーターが市場が次にどうなるかについて軽薄な意見を言うのを聞くと、ミッキー・マントルの痛烈なコメントを思い出します。「放送ブースに入るまで、このゲームがどれほど簡単かは分からない。」)- 私の二度の購入は 1986 年と 1993 年でした。その直後の数年間、つまり 1987 年と 1994 年に経済、金利、または株式市場がどうなるかは、それらの投資を行う上で私にとっては重要ではありませんでした。 当時の見出しや専門家が何を言っていたのか思い出せません。 どのようなおしゃべりがあったとしても、ネブラスカ州ではトウモロコシが成長し続け、学生たちはニューヨーク大学に集まるでしょう。

私の2つの少額投資と株式投資には大きな違いが1つあります。 株はあなたの保有株の評価を分刻みで提供してくれるが、私の農場やニューヨークの不動産の価格はまだ見ていない。

株の投資家にとって、保有株にこのように大きく変動する評価額を設定できることは、非常に有利なはずであり、一部の投資家にとっては、実際にそうなっている。 結局のところ、私の敷地に隣接する農場を所有する気分屋の男が、私の農場を買うか売るかの値段を毎日私に叫び、その価格は彼の精神状態によって短期間で大きく変動したとしたら、彼の常軌を逸した行動の恩恵を受ける以外に一体どうやって私があり得るでしょうか？ もし彼の毎日の叫び声がとんでもなく低くて、私にお金に余裕があれば、私は彼の農場を買うだろう。 もし彼が叫んだ数字が法外に高ければ、私は彼に売るか、そのまま農業を続けるかのどちらかです。

しかし、株の所有者は、仲間の所有者の気まぐれでしばしば不合理な行動に任せて、自分たちも不合理な行動をとってしまうことがあまりにも多い。 市場、経済、金利、株式の値動きなどについては多くの話題があるため、一部の投資家は専門家の意見に耳を傾けることが重要であり、さらに悪いことに、専門家のコメントに基づいて行動することを検討することが重要であると考えています。農場や集合住宅を所有していて何十年も静かに座っていられる人でも、流れてくる株価や、「ただ座っているだけではなく、何かをしなさい」という暗黙のメッセージを伝える解説者にさらされると、逆上してしまうことがよくあります。 こうした投資家にとって、流動性は本来あるべき無条件の利益から呪いへと変わってしまいます。

「フラッシュクラッシュ」やその他の極端な市場変動が投資家に損害を与えることはあり得ません。常軌を逸した口うるさい隣人が私の農場への投資に損害を与える可能性があるのと同じです。 実際、真の投資家にとって、価格が価値と大きく乖離したときに利用可能な現金があれば、市場の急落は助けになる可能性があります。 恐怖の風潮は投資の味方です。 陶酔的な世界はあなたの敵です。

2008 年後半に起きた異常な金融パニックの間、深刻な不況が明らかに到来していたにもかかわらず、私は自分の農場やニューヨークの不動産を売却するなど考えもしませんでした。 そして、もし私が長期的な見通しを持った堅実な事業を 100% 所有していたとしたら、それを手放すことを考えることすら愚かだっただろう。 では、なぜ私は素晴らしいビジネスに小規模に参加していた株を売却したのでしょうか? 確かに、彼らのうちの誰かが最終的には失望するかもしれないが、グループとしては必ずうまくいくだろう。 アメリカに存在する驚異的な生産資産と人類の無限の創意工夫を地球が飲み込んでしまうと本当に信じられる人がいるだろうか？

*******チャーリーと私が株式を購入するとき、それは企業の一部であると考えられますが、私たちの分析は企業全体を買収する際に使用するものと非常によく似ています。 まず、5 年以上の収益範囲を合理的に見積もることができるかどうかを判断する必要があります。 答えが「はい」の場合、見積りの下限と比較して妥当な価格で販売される株式 (または事業) を購入します。 しかし、将来の収益を見積もる能力が欠如している場合は（通常はそうなりますが）、単純に他の見通しに移ります。 私たちは 54 年間協力してきましたが、マクロ環境や政治環境、あるいは他の人々の意見を理由に魅力的な購入を諦めたことは一度もありません。 実際、私たちが意思決定をする際には、こうした話題は決して出てきません。

ただし、自分の「能力の輪」の境界を認識し、その内側にしっかり留まることが重要です。 それでも、株でもビジネスでも間違いを犯すことはあるでしょう。 しかし、それらは、たとえば、長期にわたる市場の上昇が、予想される価格動向とその動きがある場所にいたいという欲求に基づいた購入を誘発するときに発生する災害ではありません。

もちろん、ほとんどの投資家は事業の見通しを研究することを人生の優先事項にしていません。 賢明であれば、彼らは特定のビジネスについて、将来の収益力を予測できるほど十分な知識がないと結論付けるでしょう。これらの非専門家に朗報です。一般的な投資家にはこのスキルは必要ありません。 総じて、アメリカのビジネスは時間の経過とともに素晴らしい成果を上げてきており、今後もそうあり続けるでしょう（ただし、最も確実なのは、予期せぬ事態の発生と始まりです）。 20 $ ^{th} $ 世紀には、ダウ ジョーンズ工業株指数は 66 から 11,497 まで上昇し、配当金も増加しました。 21 $ ^{st} $ 世紀にはさらに大きな利益が得られることはほぼ確実です。 非専門家の目標は、勝者を選ぶことではなく、彼にもその「支援者」にもそれはできませんが、むしろ、総合的に成功するはずのさまざまなビジネスを所有することであるべきです。 低コストの S&P 500 インデックス ファンドがこの目標を達成します。

それが、非専門家にとっての投資の「内容」です。 「いつ」も重要です。 主な危険は、臆病な投資家や初心者の投資家が、市場が非常に盛り上がっているときに参入し、紙の損失が発生して幻滅してしまうことです。 （故バートン・ビッグスの格言を思い出してください。「強気相場はセックスに似ている。終わる直前が最高に気持ちいい。」） この種のタイミングを誤った場合の解毒剤は、投資家が長期にわたって株を積み上げ、ニュースが悪かったり株価が高値から大きく離れているときには決して売らないことだ。 これらのルールに従って、分散投資を行い、コストを最小限に抑える「何も知らない」投資家は、ほぼ確実に満足のいく結果を得ることができます。 実際、自分の欠点について現実的に考えている未熟な投資家のほうが、たった一つの弱点にも気づかない知識豊富な専門家よりも、長期的にはより良い結果を得る可能性が高い。「投資家」が互いに農地を熱狂的に売買しても、作物の収量も価格も上がらない。 このような行動の唯一の結果は、アドバイスを求めたり不動産を切り替える際に発生する多大な費用のため、農場所有者が実現する全体的な収入が減少することだけだろう。

それにもかかわらず、個人も組織も、アドバイスを与えたり、取引を実行したりすることで利益を得ている人たちから積極的に活動するよう常に求められるでしょう。 結果として生じる摩擦コストは膨大になる可能性があり、投資家全体にとってはメリットがありません。 したがって、おしゃべりは無視し、コストを最小限に抑え、農場で行うのと同じように株式に投資してください。

私のお金は私の口にあると付け加えておきます。私がここでアドバイスすることは、私が遺言で述べた特定の指示と本質的に同じです。 ある遺贈では、妻の利益のために受託者に現金が引き渡されると規定されています。 （私の財産を閉鎖してから10年間、私のバークシャー株はすべて特定の慈善団体に全額分配されるため、個人の遺贈には現金を使わなければなりません。）管財人への私のアドバイスはこれ以上に単純なものではありません。現金の10％を短期国債に、90％を非常に低コストのS&P 500インデックスファンドに投資するというものです。 （私はバンガードのものをお勧めします。）この政策による信託の長期的な成果は、年金基金、機関、個人を問わず、高額な手数料の運用会社を雇っているほとんどの投資家が達成する成果よりも優れていると私は信じています。

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さて、ベン・グレアムの話に戻ります。 この投資に関する議論の考え方のほとんどは、1949 年に購入したベンの著書『The Intelligent Investor』から学びました。その購入で私の経済生活は変わりました。ベンの本を読む前、私は投資の世界を歩き回り、そのテーマについて書かれたものをすべてむさぼり読んでいました。 読んだものの多くは私を魅了しました。私はチャートを作成したり、市場の指標を使って株価の動きを予測したりしてみました。 私は証券会社のオフィスに座ってテープが流れるのを眺め、コメンテーターの話に耳を傾けました。 どれも楽しかったのですが、どこにも到達できないという気持ちを払拭することができませんでした。

対照的に、ベンのアイデアは、（ギリシャ文字や複雑な数式を使わずに）エレガントで理解しやすい散文で論理的に説明されました。 私にとって、重要なポイントは後の版で第 8 章と第 20 章に分類されていました。(1949 年初版では章の番号が異なっていました)。これらのポイントが今日の私の投資決定の指針となっています。

この本に関する興味深い余談がいくつかあります。後の版には、ベンにとって大当たりだった無名の投資について説明したあとがきが含まれていました。 ベンは初版を執筆していた 1948 年に購入しました。気を引き締めてください。その謎の会社は GEICO でした。 もしベンが GEICO がまだ初期段階にあったときにその特別な特質に気づいていなかったら、私の未来とバークシャーの未来は大きく異なっていたでしょう。

1949 年版のこの本では、当時 17 ドルで売られ、1 株あたり約 10 ドルの利益を得ていた鉄道株も推奨されていました。 （私がベンを賞賛した理由の 1 つは、彼が現在の例を使う勇気があり、もしつまずいたら冷笑されるのを覚悟でいたことでした。）その評価額の低さの一部は、鉄道会社が報告される利益から関連会社の多額の留保利益を除外することを要求していた当時の会計規則に起因していました。推奨銘柄はノーザン・パシフィックで、その最も重要な関連会社はシカゴ、バーリントン、クインシーでした。 これらの鉄道は現在、BNSF (バーリントン・ノーザン・サンタフェ) の重要な部分となっており、現在はバークシャーが全額所有している。 私がこの本を読んだとき、北太平洋の市場価値は約4,000万ドルでした。 現在、その後継者 (確かに、非常に多くのプロパティを追加しました) は、4 日ごとにその金額を稼ぎます。

『The Intelligent Investor』の最初の1冊にいくら払ったのか思い出せません。 コストが何であれ、それはベンの格言の真実を強調するでしょう。「価格は支払うもの、価値は得るもの」です。 私がこれまで行ったすべての投資の中で、ベンの本を買ったことが最高でした（結婚許可証を 2 冊購入したことを除いて）。

地方と州の財政問題が加速しているのは、公的機関が支払えない年金を約束したことが主な原因だ。 国民や公務員は通常、資金提供の意欲と矛盾する約束がなされたときに生まれた巨大な金融条虫を過小評価していた。 残念なことに、今日、年金の数学はほとんどのアメリカ人にとって謎のままです。

投資政策もこれらの問題において重要な役割を果たします。 1975年、私は年金約束の落とし穴と投資政策の重要性について、当時ワシントン・ポスト社の会長だったキャサリン・グラハムにメモを書きました。 そのメモは 118 ～ 136 ページに再掲載されています。

今後 10 年間、公的年金制度に関する多くのニュース、悪いニュースを目にすることになるでしょう。 私のメモが、問題が存在する場合の迅速な是正措置の必要性を理解するのに役立つことを願っています。

年次総会年次総会は、5 月 3 日土曜日 $ ^{rd} $ に CenturyLink センターで開催されます。 私たちの才能豊かなリングマスターであるキャリー・ソバが責任者となり、本社グループ全員が彼女を助けるために協力します。 私たちのチームは、プロのイベント プランナーよりも優れた仕事をし、もちろん、私たちの費用を節約してくれます。

CenturyLink のドアは午前 7 時に開き、7 時半に 3 回目の国際新聞投げチャレンジが開催されます。 私たちの目標は、スローイングラインから正確に 35 フィートのクレイトン ホームのポーチです。 10代の頃に50万枚ほどの書類を捨てたので、かなり上手だと思います。 挑戦してください。私よりも近くに投げを投げた人にはディリーバーを買ってあげるよ。 用紙は 36 ～ 42 ページあり、自分で折る必要があります (輪ゴムは使用できません)。

8:30からはバークシャーの新作映画が上映されます。 1 時間後、質疑応答の時間が始まります。質疑応答は (CenturyLink のスタンドでの昼食休憩を挟んで) 3 時 30 分まで続きます。 短い休憩の後、チャーリーと私は 3 時 45 分に年次総会を招集します。 その日の質問時間中に退席する場合は、チャーリーが話している間に退席してください。もちろん、退会する最大の理由はショッピングです。 私たちは、会議エリアに隣接する 194,300 平方フィートのホールを数十のバークシャー子会社の製品で満たすことで、お客様のお手伝いをいたします。 昨年は、皆さんがその役割を果たし、ほとんどの店舗で記録的な売上を記録しました。 9 時間で、ジャスティン ブーツは 1,062 足 (つまり 32 秒に 1 足)、シーズ キャンディーは 12,792 ポンド、クイックット ナイフは 11,162 個 (毎分 21 枚のナイフ)、そして常に人気の商品であるウェルズ ラモント グローブは 6,344 組売れました。 今年、チャーリーと私は競合するケチャップのボトルを販売する予定です。 当然、チャーリーの写真が入っているものは大幅に値引きされます。 でも、もしあなたが助けてくれたら、私のボトルは彼のボトルよりも売れるでしょう。 これは重要なことなので、がっかりしないでください。

私たちのランニング シューズ会社であるブルックスは、今回も特別な記念シューズを会議で提供する予定です。 ペアを購入したら、翌日、センチュリーリンクで午前 8 時にスタートする第 2 回年次レース「バークシャー 5K」でそのシューズを着用してください。 参加に関する詳細は、会議のチケットと一緒にお届けする訪問者ガイドに記載されています。 参加者は、バークシャーの多くのマネージャー、取締役、従業員と一緒に仕事をすることになります。

GEICO はショッピングエリアにブースを構え、全国から集まった多数のトップカウンセラーが常駐します。 見積もりの​​ためにお立ち寄りください。 ほとんどの場合、GEICO は株主割引 (通常 8%) を提供します。 この特別オファーは、当社が事業を展開する 51 の管轄区域のうち 44 の管轄区域で許可されています。 (補足: 特定のグループなど、別の保険に加入する資格がある場合、割引は加算されません。) 既存の保険の詳細を持参し、費用を節約できるかどうかを確認してください。 少なくとも半数の人にとっては、それができると私は信じています。ぜひ本の虫にアクセスしてください。 約35冊の本とDVDがあり、その中には新作も数冊含まれます。 1 つは、マックス オルソンが 1965 年に遡るバークシャーへの手紙を編集したものです。この本には、個人、企業、主題のページ番号を指定した、私が特に便利だと思う索引が含まれています。 息子のハワードの『Forty Chances』もお勧めします。 きっとお楽しみいただけます。

あなたが多額の浪費家であるか、またはそうなることを目指している場合は、正午から午後 5 時までの間にオマハ空港の東側にあるシグネチャー フライト サポートを訪れてください。 土曜日。 そこには、お客様を興奮させる NetJets 航空機が配備されます。 バスでお越しください プライベートジェットで出発。 少し生きてください。

このレポートに同封されている委任状資料の添付ファイルには、会議やその他のイベントへの入場に必要な資格情報を取得する方法が説明されています。 航空会社はバークシャーの週末の料金を値上げすることがあります。 遠方からお越しの場合は、カンザスシティ行きとオマハ行きの航空券の料金を比較してください。 2 つの都市間の車の移動時間は約 $2\frac{1}{2} $ 時間で、特にオマハでレンタカーを借りる予定だった場合は、カンザスシティでかなりのお金を節約できるかもしれません。 節約したお金を私たちと一緒に使ってください。

ダッジとパシフィックの間の 72 $ ^{nd} $ ストリートにある 77 エーカーの敷地にあるネブラスカ ファーニチャー マートでは、再び「バークシャー ウィークエンド」割引価格を実施します。 昨年、会議の前後の週に同店は 4,020 万件の取引を行い、これまでの記録を 12% 更新しました。 土曜日にはマットレスだけで100万枚近くを販売し、1日当たり820万枚という記録も樹立した。NFM でバークシャーの割引を受けるには、4 月 29 日火曜日 $ ^{th} $ から 5 月 5 日月曜日 $ ^{th} $ までの間に購入し、ミーティングの資格情報も提示する必要があります。 この期間の特別価格は、通常は割引を禁止する厳重な規則を設けているいくつかの有名メーカーの製品にも適用されますが、株主週末の精神に基づいて例外を設けています。 ご協力に感謝いたします。 NFMの営業時間は午前10時から午後9時までです。 月曜日から土曜日、午前10時から午後6時まで。 日曜日に。 今年は土曜日、午後5時30分から。 午後 8 時まで、NFM は皆さんをピクニックに招待します。

ボルシャイムスでは、株主様限定イベントを今年も2回開催いたします。 まずは18時からカクテルレセプションです。 午後9時まで 5月2日金曜日。 2番目のメインガラは5月4日日曜日の午前9時から午後4時まで開催されます。 土曜日は18時までの営業とさせていただきます。 近年、当社の3日間の販売量は、通常宝石商にとって最高の月である12月全体の販売量をはるかに上回っています。

午後1時15分頃 日曜日にはボルスハイムで事務の仕事を始める予定です。 ご希望のアイテムに関する「クレイジー ウォーレン」の見積もりを依頼してください。 年齢を重ねるにつれて、価格設定はますますばかげたものになります。 来て私を利用してください。

週末を通してボルスハイムには大勢の観客が集まるだろう。 したがって、便宜上、株主価格は 4 月 28 日月曜日 $ ^{th} $ から 5 月 10 日土曜日 $ ^{th} $ までご覧いただけます。 この期間中、バークシャーの保有者であることを示す会議出席証明書または証券取引明細書を提示して、株主であることを証明してください。日曜日、ボルシャイム郊外のショッピングモールで、全米チェスチャンピオンを2度獲得した目隠しをしたパトリック・ウルフが、6人ずつのグループで、目を見開いた来場者全員と対戦する。 近くでは、ダラス出身の傑出したマジシャン、ノーマン・ベックが見物人を当惑させるでしょう。 さらに、世界トップの橋梁専門家であるボブ・ハマン氏とシャロン・オズバーグ氏が日曜日の午後に株主との橋渡し役として参加できる予定です。 お金のためにプレイしないでください。

私の友人のアリエル・シンも日曜日にショッピングモールに来て、卓球で挑戦者と対戦する予定です。 昨年、彼女はオリンピックでのパフォーマンスでアメリカ人、そして特に私に誇りを与えました。

私がアリエルに出会ったのは彼女が9歳のときでしたが、そのときも彼女に対して得点を決めることができませんでした。 現在、彼女はプリンストン大学の新入生で、全米女子チャンピオンです。 恥をかくことを気にしないなら、午後 1 時から彼女に対して自分のスキルをテストしてください。 ビル・ゲイツと私が率先して彼女をなだめるよう努めます。

Gorat’s と Piccolo’s は、5 月 4 日日曜日にバークシャー株主限定で再びオープンします。 どちらも午後 10 時まで営業し、ゴーラットは午後 1 時に開店します。 そしてピッコロは午後4時に開店します。 これらのレストランは私のお気に入りで、日曜日の夜に両方のレストランで食事をする予定です。 覚えておいてください: Gorat’s で予約するには、4 月 1 日 (ただしそれ以前ではありません) に 402-551-3733 に電話し、Piccolo’s で予約するには 402-342-9038 に電話してください。 ピッコロの注文で、デザートには巨大なルートビアフロートが登場。 小さなものを手に入れるのは弱虫だけです。総会では再び同じ 3 人の金融ジャーナリストに質疑応答の時間を主導してもらい、株主が電子メールで提出した質問をチャーリーと私に質問します。 ジャーナリストとその電子メール アドレスは次のとおりです。フォーチュンのキャロル ルーミス氏への電子メールの送信先は [email protected] です。 CNBC の Becky Quick 氏、[email protected]。 およびニューヨーク・タイムズのアンドリュー・ロス・ソーキン、[email protected]。

提出された質問の中から、各ジャーナリストが最も興味深く重要だと判断した 6 つを選択します。 ジャーナリストらは、質問を簡潔にし、直前に送信することを避け、バークシャー関連にし、送信する電子メールに含める質問は 2 つまでにすると、選ばれる可能性が最も高くなると言いました。 (あなたの質問が選ばれた場合にあなたの名前を記載してほしいかどうかを、電子メールでジャーナリストに伝えてください。)

バークシャーをフォローする3人のアナリストからなるパネルも参加する予定だ。 今年の保険スペシャリストはバークレイズのジェイ・ゲルブ氏です。 当社の保険以外の業務に関する質問は、Ruane, Cunniff & Goldfarb の Jonathan Brandt から行われます。

そして、バークシャーに再び認定されたクマが現れるでしょう。 バークシャーの身長が低い応募者からの意見をお待ちしています (ポジションの証拠を含めてください)。 3人のアナリストはバークシャー特有の質問を持ち、ジャーナリストや聴衆と交互に質問する。チャーリーと私は、すべての株主がバークシャーの新しい情報に同時にアクセスできるべきであり、それを分析する十分な時間をとるべきだと考えています。 これが、私たちが財務情報を金曜日の遅い時間か土曜日の早い時間に発行するように努めている理由であり、年次総会が土曜日に開催されている理由でもあります。 私たちは大規模な機関投資家やアナリストと一対一で話すのではなく、すべての株主を同等に扱います。 私たちの希望は、ジャーナリストやアナリストが私たちの所有者に投資についてさらに啓発するような質問をすることです。

チャーリーも私も、尋ねられる質問についての手がかりはあまり得られません。 ジャーナリストやアナリストが厳しい意見を言い出すことは分かっていますし、それが私たちの好みです。 全体として、少なくとも 54 の質問が予想され、アナリストとジャーナリストからそれぞれ 6 件、聴衆から 18 件の質問が可能になります。 時間に余裕があれば、さらに観客の声を聞きます。 聴衆の質問者は、午前 8 時 15 分にアリーナとメイン オーバーフロー ルームにある 15 個のマイクのそれぞれで行われる抽選によって決定されます。

正当な理由から、私は定期的に当社の運営マネージャーの功績を称賛しています。 彼らはまさにオールスターであり、まるで自分たちが家族が所有する唯一の資産であるかのようにビジネスを運営しています。 私は、当社の経営者の考え方は、大規模な公開会社の世界に見られるのと同じくらい株主志向であると信じています。 ほとんどの人は経済的に働く必要がありません。 彼らにとって、ビジネスの「ホームラン」を打つ喜びは、給料と同じくらい大きな意味を持ちます。しかし、同様に重要なのは、当社のオフィスで私と一緒に働く 24 人の男女です。 このグループは、SEC やその他の多数の規制要件に効率的に対処し、23,000 ページに及ぶ連邦所得税申告書と州および外国の申告書を提出し、無数の株主やメディアの問い合わせに対応し、年次報告書を作成し、国内最大の年次総会の準備をし、取締役会の活動を調整しています。リストは数え切れないほどあります。

彼らはこれらすべての業務を明るく、信じられないほど効率的に処理してくれるので、私の生活は楽で楽しいものになっています。 彼らの取り組みは、厳密にバークシャーに関連する活動を超えています。昨年、彼らは、学生をオマハに送り込んで私との質疑応答を行った 40 の大学（200 人の応募者から選ばれた）に対応しました。 彼らはまた、私が受け取るあらゆる種類のリクエストに対応し、旅行を手配し、さらには昼食にハンバーガーとフライドポテト（もちろんケチャップがたっぷりかかっています）を私に届けてくれます。 これに勝る CEO はいない。 本当に毎日タップダンスをして通勤したい気分です。

最後に、私たちの「写真禁止」ポリシーを無視して、私たちの素晴らしいホームオフィススタッフをご覧いただくことが適切になったと思います。 下の写真はクリスマスランチの写真です。 2人はそれを達成できませんでした。 そうでなければ、バークシャー本社に勤務するスタッフ全員を見ていることになります。 彼らはまさに奇跡を起こす人たちです。

来年の手紙では、バークシャーでの私たちの50年を振り返り、次の50年について少し推測する予定です。それまでの間、5月3日$ ^{rd} $にオマハに来て、資本家のためのウッドストックを楽しんでください。

2014 年 2 月 28 日

ウォーレン・E・バフェット取締役会長

バークシャースタイルのパワーランチ

猶予された概念-Intrinsic Value

-Book Value -Float -Underwriting Profit -Book Value per Share -Capital Allocation -Operating Earnings -Economic Moat -Circle of Competence -Goodwill -Bolt-on Acquisitions -Index Funds -Mr. Market -Productive Assets

言及された企業

-Berkshire Hathaway -GEICO -Coca-Cola -BNSF Railway -Lubrizol -IBM -Heinz -Berkshire Hathaway Energy -MidAmerican Energy -General Re -Wells Fargo -American Express -Bank of America -Marmon Group -Iscar -Clayton Homes -See’s Candies -NetJets -Nebraska Furniture Mart -NV Energy -Berkshire Hathaway Specialty Insurance -HomeServices -XTRA -CORT -Berkadia -Exxon Mobil -Goldman Sachs -Moody’s Corporation -Procter & Gamble -Walmart -U.S. Bancorp -DIRECTV -Sanofi -Phillips 66 -Fox & Roach -Vanguard -The Washington Post Company

言及された人物

-Warren Buffett -Charlie Munger -Ajit Jain -Greg Abel -Todd Combs -Ted Weschler -Ben Graham -Kevin Clayton -Matt Rose -Mrs. B -Katharine Graham

グラフビュー

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