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2009年株主への手紙

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#バークシャーハサウェイ株主レター-2009| 年 | 年間変化率 | | | |----------------------------|------------------------------------------|-----------------------------------------------------|-------------------------------------| | 年 | in バークシャーの一株当たり簿価 (1) | 配当込みの S&P 500 指数 (2) | 相対結果 (1)-(2) | | 1965年 | 23.8 | 10.0 | 13.8 | | 1966年 | 20.3 | (11.7) | 32.0 | | 1967年 | 11.0 | 30.9 | (19.9) | | 1968年 | 19.0 | 11.0 | 8.0 | | 1969年 | 16.2 | (8.4) | 24.6 | | 1970年 | 12.0 | 3.9 | 8.1 | | 1971年 | 16.4 | 14.6 | 1.8 | | 1972年 | 21.7 | 18.9 | 2.8 | | 1973年 | 4.7 | (14.8) | 19.5 || 1974 | 5.5 | (26.4) | 31.9 | | 1975 | 21.9 | 37.2 | (15.3) | | 1976 | 59.3 | 23.6 | 35.7 | | 1977 | 31.9 | (7.4) | 39.3 | | 1978 | 24.0 | 6.4 | 17.6 | | 1979 | 35.7 | 18.2 | 17.5 | | 1980 | 19.3 | 32.3 | (13.0) | | 1981 | 31.4 | (5.0) | 36.4 | | 1982 | 40.0 | 21.4 | 18.6 | | 1983 | 32.3 | 22.4 | 9.9 | | 1984 | 13.6 | 6.1 | 7.5 | | 1985 | 48.2 | 31.6 | 16.6 | | 1986 | 26.1 | 18.6 | 7.5 | | 1987 | 19.5 | 5.1 | 14.4 | | 1988 | 20.1 | 16.6 | 3.5 | | 1989 | 44.4 | 31.7 | 12.7 | | 1990 | 7.4 | (3.1) | 10.5 | | 1991 | 39.6 | 30.5 | 9.1 | | 1992 | 20.3 | 7.6 | 12.7 | | 1993 | 14.3 | 10.1 | 4.2 | | 1994 | 13.9 | 1.3 | 12.6 | | 1995 | 43.1 | 37.6 | 5.5 | | 1996 | 31.8 | 23.0 | 8.8 | | 1997 | 34.1 | 33.4 | .7 | | 1998 | 48.3 | 28.6 | 19.7 | | 1999 | .5 | 21.0 | (20.5) | | 2000 | 6.5 | (9.1) | 15.6 | | 2001 | (6.2) | (11.9) | 5.7 | | 2002 | 10.0 | (22.1) | 32.1 | | 2003 | 21.0 | 28.7 | (7.7) | | 2004 | 10.5 | 10.9 | (.4) | | 2005 | 6.4 | 4.9 | 1.5 | | 2006 | 18.4 | 15.8 | 2.6 | | 2007 | 11.0 | 5.5 | 5.5 | | 2008 | (9.6) | (37.0) | 27.4 | | 2009 | 19.8 | 26.5 | (6.7) | | 年間複利利益 – 1965 年から 2009 年 | 20.3% | 9.3% | 11.0 | | 全体的な利益 – 1964 年から 2009 年 | 434.057% | 5,430% | |注: データは暦年のものですが、次の例外があります: 1965 年と 1966 年は 9/30 で終了。 1967年、15か月は12月31日に終了しました。

1979 年から会計規則は、保険会社に対し、以前は要求されていた原価または市場のどちらか低い方ではなく、市場で保有する株式を評価することを義務付けました。 この表では、1978 年までのバークシャーの業績が、変更された規則に準拠するように再計算されています。 他のすべての点では、結果は最初に報告された数値を使用して計算されます。

S&P 500 の数値は税引前ですが、バークシャーの数値は税引後です。 バークシャーのような企業が単純に S&P 500 を所有し、適切な税金を徴収していたら、その指数がプラスのリターンを示した年にはその業績は S&P 500 に遅れをとっていたでしょうが、指数がマイナスのリターンを示した年には S&P 500 を上回っていたはずです。 何年にもわたって、税金コストにより、合計の遅れは大幅に増加したでしょう。

2009年株主への手紙

バークシャー・ハサウェイ社の株主の皆様へ:

2009 年の当社の純資産増加額は 218 億ドルで、当社のクラス A 株とクラス B 株の 1 株当たり簿価は 19.8% 増加しました。 過去 45 年間 (つまり、現在の経営陣が引き継いで以来) 簿価は 19 ドルから 84,487 ドルまで増加しました。これは毎年 20.3% の複利率で増加しました。バークシャーによる最近のバーリントン・ノーザン・サンタフェ（BNSF）の買収により、すでに当社の帳簿に記載されている約50万人の株主に少なくとも6万5,000人の株主が加わった。 私の長年のパートナーであるチャーリー・マンガーと私にとって、オーナー全員がバークシャーの事業、目標、限界、文化を理解することが重要です。 したがって、各年次報告書では、私たちの指針となる経済原則を改めて述べています。 今年、これらの原則は 89 ～ 94 ページに掲載されており、皆様、特に新規株主の皆様には、これらを読むことをお勧めします。 バークシャーは何十年にもわたってこれらの原則を遵守しており、私が去った後もずっとそうし続けるでしょう。

このレターでは、BNSF の新参者向けの新入生オリエンテーション セッションと、バークシャーの退役軍人向けの再教育コースの両方を提供したいと考え、当社のビジネスの基本のいくつかについても確認します。

自分自身をどのように評価するか

当社の経営実績を評価するための指標は見開きページに表示されています。 チャーリーと私は当初から、自分たちが達成したこと、または達成していないことを測定するための合理的で揺るぎない基準があると信じてきました。 これにより、パフォーマンスの矢がどこに着くかを確認し、その周りに雄牛の目を描くという誘惑から私たちが遠ざけられます。

S&P 500 をボギーとして選択するのは簡単な選択でした。なぜなら、当社の株主は、実質的にコストをかけずにインデックス ファンドを保有することでそのパフォーマンスに匹敵することができるからです。 なぜ彼らはその結果を再現するだけで私たちにお金を払う必要があるのでしょうか？私たちにとってさらに難しい決断は、バークシャーとS&Pの進歩をどのように測定するかということでした。 単純に株価の変化を利用することには十分な根拠があります。 実際、長期間にわたってみると、それが最良のテストとなります。 しかし、年ごとの市場価格は非常に不安定になる可能性があります。 10 年もの長期にわたる評価であっても、測定期間の開始時または終了時の愚かな高値または安値によって大きく歪められる可能性があります。 マイクロソフトのスティーブ・バルマー氏とGEのジェフ・イメルト氏は、経営のバトンを渡されたときに株価が鼻血の出るほどの価格で取引されたことに彼らと同じように苦しみながら、その問題について語ってくれる。

当社の年間進歩を測る理想的な基準は、バークシャーの一株当たりの本質的価値の変化でしょう。 残念ながら、その値はほぼ正確に計算することはできません。そのため、代わりに大まかな代用値、つまり 1 株あたりの簿価を使用します。 この基準に依存することには欠点があり、それについては 92 ページと 93 ページで説明します。さらに、ほとんどの企業の簿価は本質的価値を過小評価しており、バークシャーの場合は確かに当てはまります。 総合すると、当社の事業は帳簿上の価値よりもかなり高い価値があります。 さらに、当社の最も重要な保険事業においては、その差は甚大です。 それでも、チャーリーと私は、私たちの簿価は、控えめではあるものの、本質的価値の変化を追跡する最も有用な手段であると信じています。 この測定によれば、この手紙の冒頭に述べられているように、1965 会計年度開始以来の当社の簿価は、年複利で 20.3% の割合で増加しました。基準として市場価格を選択した場合、バークシャーの業績はより良く見え、1965 会計年度開始以来毎年 22% の複利増加を示していたことに注意する必要があります。 驚くべきことに、この年間複利率のわずかな差により、45 年間全体で簿価の増加 434,057% と比較して、市場価値の増加は 801,516% となります (2 ページを参照)。 1965年にはバークシャー株が収益性の低い繊維資産の帳簿価額を適切に割り引いて売却されていたのに対し、今日ではバークシャー株は定期的に一流事業の会計上の価値より割高で売却されているため、当社の市場利益はさらに良くなっている。

まとめると、2 ページの表は 3 つのメッセージを伝えており、2 つは肯定的なメッセージ、1 つは非常に否定的なメッセージです。 第一に、1965年から69年に始まり2005年から2009年に終わる5年間で、当社の簿価の上昇がS&Pの上昇を超えなかった期間は41回もなかった。 第二に、当社は市場にとってプラスだった年にはS&Pに遅れをとりましたが、マイナスの結果をもたらした11年間では一貫してS&Pよりも良い成績を収めてきました。 言い換えれば、私たちのディフェンスはオフェンスよりも優れており、それは今後も続く可能性があります。

大きなマイナスは、当社の規模が拡大するにつれてパフォーマンス上の優位性が劇的に縮小したことであり、この不快な傾向は今後も確実に続くでしょう。 確かに、バークシャーには多くの優れたビジネスと真に優れた経営陣がおり、彼らの才​​能を最大限に発揮できる珍しい企業文化の中で運営されています。 チャーリーと私は、これらの要因が時間の経過とともに平均よりも優れた結果を生み出し続けると信じています。 しかし、巨額の資金はそれ自身の拠り所を形成するものであり、我々の将来の優位性は、仮にあったとしても我々の歴史的優位性のほんの一部に過ぎない。

##私たちがやってはいけないこと昔、チャーリーは最も強い野望を表明しました。「私が知りたいのは、自分がどこで死ぬかということだけです。だから、そこには決して行きません。」 このちょっとした知恵は、プロイセンの偉大な数学者ヤコビからインスピレーションを得たもので、彼は難しい問題を解決するための助けとして「反転せよ、常に反転せよ」とアドバイスしました。 (この逆転アプローチはそれほど高尚なレベルでは機能しないことも報告できます。カントリーソングを逆に歌えば、すぐに車、家、妻を取り戻すことができます。)

以下に、バークシャーでチャーリーの考え方をどのように適用するかを示すいくつかの例を示します。

  • チャーリーと私は、その製品がどれほど魅力的であっても、将来を評価できない企業は避けます。 かつては、自動車 (1910 年)、航空機 (1930 年)、テレビ (1950 年) などの産業が待ち受ける素晴らしい成長を人々が予見するのに、特別な才能は必要ありませんでした。 しかし、将来には、これらの業界に参入するほぼすべての企業を壊滅させる競争力学も含まれていました。 生存者でさえ血を流しながら帰ってくる人もいた。

チャーリーと私が業界の劇的な成長を明確に見ているからといって、多くの競合他社が覇権を争う中でその業界の利益率や資本利益率がどのようになるかを判断できるわけではありません。 バークシャーでは、今後数十年の利益見通しが合理的に予測できると思われる企業にこだわり続けます。 それでも、私たちはたくさんの間違いを犯すでしょう。

  • 私たちは見知らぬ人の優しさに決して依存しません。 大きすぎて潰せないというのはバークシャーにおける代替ポジションではない。 その代わりに、私たちは常に、私たちが持っていると考えられる現金の必要性が私たち自身の流動性によって矮小化されるように、物事を整理します。 さらに、その流動性は、当社の数多くの多様な事業から湧き出る収益によって常に更新されます。2008年9月に金融システムが心停止に陥ったとき、バークシャーは金融システムへの流動性と資本の供給者であり、嘆願者ではなかった。 危機のまさにピーク時に、私たちは連邦政府にしか助けを求められなかったビジネス界に 155 億ドルを注ぎ込みました。 このうち90億ドルは、遅滞なく私たちの具体的な信任投票を必要としていた、高く評価され、これまで安全性が確保されていた米国企業3社の資本強化に使われました。 残りの 65 億ドルは、リグレー社の買収資金を支援するという当社の約束を満たし、他の地域ではパニックが蔓延する中、取引は中断することなく完了しました。

私たちは最高の財務力を維持するために、高い代償を払っています。 私たちが慣例的に保有している200億ドル以上の現金同等資産は、現時点ではわずかしか稼いでいない。 しかし、私たちはよく眠ります。

  • 当社は、多くの子会社を、いかなる程度の監督や監視もせずに独自に運営させる傾向があります。 つまり、経営上の問題の発見が遅れることもあり、運営と資本の両方について、もし相談を受けていればチャーリーと私が同意しなかったであろう決定が下されることがあります。 しかし、私たちのマネージャーのほとんどは、私たちが与えた独立性を見事に活用し、非常に貴重であり、巨大な組織ではあまり見られないオーナー志向の姿勢を維持することで私たちの自信に報います。 私たちは、息苦しい官僚制度のせいで決定が遅すぎたり、まったく決定されなかったりすることで生じる多くの目に見えないコストを被るよりも、いくつかの間違った決定による目に見えるコストを被るほうが良いと考えています。BNSF の買収により、当社は現在約 257,000 人の従業員と文字通り数百の異なる営業部門を擁しています。 それぞれがもっとたくさんあることを願っています。 しかし、私たちはバークシャーが委員会、予算提示、多層の経営層であふれかえった一枚岩になることを決して許しません。 代わりに、当社は個別に管理される中規模および大企業の集合体として運営する予定であり、その意思決定のほとんどは運営レベルで行われます。 チャーリーと私は、資本の配分、企業リスクの管理、経営者の選択、報酬の設定に限定して取り組んでいきます。

  • 私たちはウォール街に言い寄ろうとするつもりはありません。 メディアやアナリストのコメントに基づいて売買する投資家は当社には向いていません。 その代わりに、私たちがバークシャーに加わってくれるパートナーを求めています。彼らは、自分たち自身が理解しているビジネスに長期的な投資をしたいと考えており、それが彼らが同意するポリシーに従っているビジネスであるという理由からです。 もしチャーリーと私が数人のパートナーと小規模な事業に取り組むとしたら、共通の目標と運命の共有がオーナーとマネージャーの間の幸せなビジネス「結婚」を可能にすることを知っているので、私たちと同調する人材を探すでしょう。 巨大なサイズにスケールアップしても、その真実は変わりません。親和性の高い株主集団を構築するために、当社は所有者と直接かつ有益なコミュニケーションを取るよう努めています。 私たちの目標は、立場が逆になったら知りたいことを伝えることです。 さらに、四半期および年次の財務情報を週末の早い時間にインターネットに掲載するよう努めており、これにより、お客様や他の投資家が非取引期間中に当社の多面的企業で何が起こったかを理解するのに十分な時間が与えられます。 （場合によっては、SEC の期限により金曜日以外の開示が強制されることもあります。）これらの問題は、数段落で適切に要約することはできませんし、ジャーナリストが時折求めるようなキャッチーな見出しにも適しません。

昨年、私たちはある例で、サウンドバイト報道がどのように間違った方向に進むかを目の当たりにしました。 年次書簡の12,830語の中には、次の一文も含まれていた。「例えば、経済は2009年を通じて、そしておそらくそれ以降も大混乱に陥るだろうということは確信しているが、その結論は市場が上昇するか下降するかを教えてくれるわけではない。」 多くの報道機関は、文の最初の部分を大音量で報じましたが、文末については全く触れていませんでした。 私はこれをひどいジャーナリズムだと考えています。誤った情報を受け取った読者や視聴者は、チャーリーと私が株式市場にとって悪いことを予測していると考えたかもしれません。ただし、私たちはその文だけでなく他の場所でも、私たちが市場をまったく予測していないことを明らかにしていました。 センセーショナルな人々に惑わされた投資家は大きな代償を払いました。ダウは書簡当日を 7,063 ドルで取引を終了し、10,428 ドルで年を終えました。

私たちがそのような経験をいくつか経験したことを考えると、私があなたとのコミュニケーションをできるだけ直接的かつ簡潔に保つことを好む理由が理解できるでしょう。

*******バークシャーの事業の詳細に移りましょう。 当社には 4 つの主要な事業セクターがあり、それぞれの貸借対照表および収益勘定の特徴が他の事業セクターとは異なります。 したがって、財務諸表では一般的に行われているように、これらをひとまとめにしてしまうと分析が困難になります。 そこで、チャーリーと私はそれらを 4 つの異なるビジネスとして見ています。

保険

当社の損害保険（P/C）保険事業は、バークシャーの成長の原動力となっており、今後もそのようであり続けます。 それは私たちにとって驚くべき効果をもたらしました。 当社は損保会社の帳簿上、純有形資産を 155 億ドル上回る金額を計上しており、この金額は当社の「のれん」口座に計上されています。 しかし、これらの企業には帳簿価額をはるかに上回る価値があり、その理由は次の損害保険業界の経済モデルを見ればわかります。

保険会社は保険料を前払いして受け取り、保険金は後で支払います。 特定の労災事故に起因するような極端なケースでは、支払いは数十年に及ぶ可能性があります。 この今すぐ受け取って後で支払うというモデルにより、私たちは多額のお金（私たちが「フロート」と呼ぶお金）を保持したままになり、最終的には他の人の手に渡ります。 一方、私たちはこの浮動株をバークシャーの利益のために投資することができます。 個々の保険契約や保険金は移り変わりますが、当社が保有するフロートの量は、保険料の量に比べて著しく安定しています。 したがって、当社のビジネスが成長するにつれて、フロートも成長します。保険料が経費と最終的な損失の合計を超える場合、当社はフロートから生み出される投資収益に追加される引受利益を登録します。 この組み合わせにより、私たちは自由なお金の使用を楽しむことができ、さらに良いことに、お金を保持することで報酬を受け取ることができます。 悲しいことに、この幸せな結果を期待するあまりに激しい競争が発生し、例年、損害保険業界全体が大幅な引受損失を被るほどの激しさとなっています。 この損失は事実上、業界が浮動株を維持するために支払うものである。 通常、このコストはかなり低いですが、大惨事に見舞われた年には、引受損失によるコストが浮動株の使用から得られる収入を超えることもあります。

私の偏った見方かもしれませんが、バークシャーは世界で最高の大規模保険事業を行っています。 そして、私たちは最高のマネージャーを抱えていると断言します。 当社のフロートは、当社が事業に参入した1967年の1,600万ドルから、2009年末には620億ドルまで増加しました。さらに、当社は現在、7年連続で保険引受利益を維持しています。 私は、今後も、すべてではありませんが、ほとんどの年において、引き続き利益を上げて引受業務を継続する可能性が高いと考えています。 そうすれば、誰かが私たちに 620 億ドルを預けてくれたのと同じように、私たちのフロートは費用がかからなくなり、利子の支払いなしで私たち自身の利益のために投資できるようになります。コストフリーフロートは損害保険業界全体にとって期待できる結果ではないことをもう一度強調しておきます。ほとんどの年において、保険料は保険金と経費をカバーするには不十分でした。 その結果、業界全体の有形株主資本利益率は、何十年もの間、S&P 500 が達成する水準をはるかに下回っています。バークシャーに卓越した経済性が存在するのは、バークシャーにいくつかの珍しい事業を運営する優れた経営者がいるからにほかなりません。 バークシャーの価値に数十億ドルを加えた当社の保険 CEO は感謝に値します。 これらのオールスターについてお話しできることを光栄に思います。

*****

まず GEICO から始めましょう。GEICO は、年間 8 億ドルの広告予算 (自動車保険分野で次点の広告主の 2 倍近く) を誇ることでよく知られています。 GEICO は、18 歳で入社したトニー・ナイスリーによって経営されています。現在 66 歳ですが、トニーは 79 歳の私と同じように、今でも毎日タップダンスをしながらオフィスに通っています。私たち二人とも、大好きなビジネスで働けて幸運だと感じています。

GEICO の顧客も、GEICO に対して温かい感情を持っています。 その証拠は次のとおりです。バークシャーが 1996 年に GEICO の経営権を取得して以来、その市場シェアは 2.5% から 8.1% に増加しました。これは、700 万人の保険契約者の純増を反映しています。 おそらく、うちのヤモリがかわいいと思って連絡してくれたのでしょうが、大切なお金を節約するために私たちから購入してくれたのです。 (1-800-847-7536 に電話するか、www.GEICO.com にアクセスしてください。) そして、彼らは価格だけでなく当社のサービスも気に入っているため、当社を利用し続けています。バークシャーは 2 段階で GEICO を買収しました。 1976年から1980年にかけて、当社は同社の株式の約3分の1を4,700万ドルで購入しました。 長年にわたり、会社による自社株の大規模な買い戻しにより、当社がそれ以上株を購入することなく、当社のポジションは約 50% まで増加しました。 その後、1996 年 1 月 2 日、当社は GEICO の残りの 50% を当初の購入価格の約 50 倍である現金 23 億ドルで買収しました。

ウォール街の古いジョークが私たちの経験に近づきます。

顧客: XYZ の在庫を 5 で入れてくれてありがとう。最大 18 だと聞いています。

ブローカー: はい、それはほんの始まりにすぎません。 実際、同社は現在非常に業績が良いため、18歳の時点で購入時よりもさらに良い買い物ができます。

顧客: くそー、待てばよかったのにと思ってました。

GEICO の成長は 2010 年に鈍化する可能性があります。自動車販売の低迷により、米国の自動車登録台数は実際に減少しています。 さらに、失業率の高さにより、無保険になるドライバーの数が増えています。 （これはほとんどどこでも違法ですが、仕事を失ってもまだ運転したい場合は…）しかし、当社の「低コスト生産者」ステータスは、将来的に大きな利益をもたらすことは間違いありません。 1995 年、GEICO は国内で 6 番目に大きな自動車保険会社でした。 今、私たちは3位です。 同社の浮動株は27億ドルから96億ドルに増加した。 同様に重要なことは、バークシャーがGEICOを保有してきた14年間のうち、13年間はGEICOが引受利益で運営されてきたことである。

私が GEICO に興味を持ったのは、1951 年 1 月、20 歳の学生として初めて GEICO を訪問したときでした。 トニーのおかげで、今日はさらに興奮しています。

バークシャーの歴史において非常に重要な出来事が 1985 年の土曜日に起こりました。アジット・ジェインがオマハの私たちのオフィスにやって来ました。そして私はすぐにスーパースターを見つけたと感じました。 (彼はマイク・ゴールドバーグによって発見され、現在はセント・マイクに昇格しています。)私たちはすぐにアジットにナショナル・インデムニティの小規模で苦戦中の再保険事業の責任者を任命しました。 長年にわたり、彼はこのビジネスを保険業界で唯一無二の巨大企業に育て上げました。

現在わずか 30 名で運営されている Ajit の運営は、保険のいくつかの分野で取引規模の記録を打ち立てています。 アジットは数十億ドルの限度額を設定し、他の保険会社でリスクを軽減するのではなく、あらゆるリスクを保持します。 3年前、同氏はロイズから巨額の負債を引き継ぎ、一時は322年の歴史を持つこの組織の存続を脅かす問題だらけの政策を書いた2万7972人の参加者（「名前」）との関係を清算することを可能にした。 その単一契約の保険料は 71 億ドルでした。 2009 年に、彼は今後 50 年ほどにわたって 500 億ドルの保険料を生み出すことができる生命再保険契約について交渉しました。

Ajit のビジネスは GEICO のビジネスとは正反対です。 その会社では、毎年大部分が更新される小規模な保険を何百万件も持っています。 アジットが作成するポリシーは比較的少なく、構成は年ごとに大幅に変化します。 彼は、非常に大きなものや珍しいものの保険が必要なときに電話をかける男として世界中で知られています。

チャーリー、私、そしてアジットが沈没船に乗っているとしたら、そして私たちのうち 1 人しか救えないとしたら、アジットまで泳いでください。

当社の 3 番目の大手保険会社は General Re です。 数年前、この作戦には問題があった。 今ではそれは私たちの保険の冠の中で輝く宝石です。タッド・モントロスのリーダーシップの下、ゼネラル・リー社は 2009 年に傑出した引受年を迎えたと同時に、保険料の出来高 1 ドルあたり異常に多額のフロートを当社に提供しました。 General Re の損保事業と並行して、タッドと彼の同僚は、ますます価値が高まっている大規模な生命再保険事業を開発してきました。

昨年、ジェネラル・リー社はついにケルン再保険社の完全所有権を取得しました。ケルン再保険社は、1995 年以来、部分的に所有されているにすぎませんが、世界中での当社の存在感の重要な一部となっています。 タッドと私は、バークシャーに対する重要な貢献に対するケルンのマネージャーに感謝するために、9月にケルンを訪問する予定です。

最後に、当社は小規模な会社のグループを所有していますが、そのほとんどが保険業界の特殊な分野に特化しています。 総じて、彼らの業績は一貫して利益を上げており、以下の表が示すように、彼らが私たちに提供するフロートは相当なものです。 チャーリーと私はこれらの会社とそのマネージャーを大切にしています。

当社の損害保険事業および生命保険事業の 4 つのセグメントすべての実績は次のとおりです。

保険業務引受利益年末フロート
保険業務2009年2008年2009年2008年
一般的なRe$ 477$ 342$21,014$21,074
BH再保険3491,32426,22324,221
ガイコ6499169,6138,454
その他のプライマリー842105,0614,739
$1,559$2,792$61,911$58,488

長年にわたり、私は何百万もの忠実な GEICO 顧客に提供できる副製品を考えるのに苦労していました。 残念ながら、私は最終的に成功し、独自のクレジット カードを販売する必要があるという素晴らしい洞察を思いつきました。 私は、GEICO の保険契約者は信用リスクが高い可能性が高く、私たちが魅力的なカードを提供すると仮定すると、彼らのビジネスに有利になる可能性が高いと考えました。 ビジネスはうまくいきましたが、タイプが間違っていました。

私がようやく目覚めるまでに、クレジットカード事業による税引前損失は約630万ドルに達しました。 その後、9,800 万ドルの不良債権ポートフォリオを 1 ドルあたり 55 セントで売却し、さらに 4,400 万ドルを損失しました。

強調しておきたいのですが、GEICO のマネージャーたちは私のアイデアに決して熱心ではありませんでした。 彼らは、GEICO の顧客のクリームを入手する代わりに、――まあ、それをノンクリームと呼ぶことにしましょう、と警告しました。 私は自分が年をとっていて賢くなっていることをそれとなく示しました。

私はただ年上だっただけです。

規制された公益事業

バークシャーは、さまざまな公益事業を所有するミッドアメリカン・エナジー・ホールディングスの権益の89.5％を保有している。 その中で最大のものは、(1) ヨークシャー・エレクトリック社とノーザン・エレクトリック社であり、エンドユーザー数は 380 万人で英国第 3 位の電力供給会社となっています。 (2) MidAmerican Energy は、主にアイオワ州で 725,000 の電気顧客にサービスを提供しています。 (3) Pacific Power と Rocky Mountain Power は、西部 6 州で約 170 万の電力顧客にサービスを提供しています。 (4) 米国で消費される天然ガスの約 8% を運ぶカーン川パイプラインとノーザン ナチュラル パイプライン。ミッドアメリカンには、素晴らしいマネージャーが二人います。デイブ・ソコルとグレッグ・アベルです。加えて、私の長年の友人であるウォルター・スコットは、家族とともに会社の大株主でもあります。ウォルターはどんな事業にも卓越したビジネスセンスをもたらします。デイブ、グレッグ、ウォルターと10年間一緒に働いてきた経験は、私の最初の信念を強めるものでした。バークシャーにはこれ以上ないパートナーがいるということです。彼らはまさに夢のチームです。

やや不釣り合いにも思えますが、ミッドアメリカンはアメリカで2番目に大きな不動産仲介会社である、ホームサービス・オブ・アメリカも所有しています。この会社は21の地域ブランドの会社を通じて16,000人のエージェントが活動しています。昨年は再び住宅販売にとってひどい年でしたが、ホームサービスは控えめながら利益を上げました。また、シカゴの会社を買収し、適正な価格で入手可能な他の質の高い仲介業務も追加する予定です。10年後には、ホームサービスはおそらくもっと大きくなっているでしょう。

以下は、ミッドアメリカンの事業に関する主な数字です。| | 収益 (百万単位) | | |--------------------------------------------------------|----------------------------|----------| | | 2009年 | 2008年 | | 英国の公益事業 | 248 | 339 | | アイオワのユーティリティ | 285 | 425 | | 西部の公益事業 | 788 | 703 | | パイプライン | 457 | 595 | | ホームサービス | 43 | (45) | | その他（ネット） | 25 | 186 | | 法人利息および税引き前の営業利益 | 1,846 | 2,203 | | 星座エネルギー $ * $ | — | 1,092 | | バークシャー以外への関心 | (318) | (332) | | バークシャージュニア債の利子 | (58) | (111) | | 所得税 | (313) | (1,002) | | 純利益 | 1,157 | 1,850 | | バークシャーに適用される収益 $ ** $ | 1,071 | 1,704 | | 他人への借金 | 19,579 | 19,145 | | バークシャーに対する負債 | 353 | 1,087 |

*1 億 7,500 万ドルの解散手数料と 9 億 1,700 万ドルの投資利益で構成されます。**バークシャーが得た利息（関連所得税控除後）を含む。2009 年は 38 ドル、2008 年は 72 ドル。

当社の規制対象電力会社は、ほとんどの場合独占的なサービスを提供しており、サービスエリア内の顧客と共生的な形で運営されており、ユーザーは一流のサービスの提供と将来のニーズへの投資を当社に依存しています。 発電設備や主要な送電設備の許可や建設期間は非常に長いため、先を見通すことが求められます。 一方、当社は、将来のニーズを満たすために投入しなければならない巨額の資本から適切な利益を得ることができるよう、（当社の顧客に代わって行動する）電力会社の規制当局に期待しています。 私たちが約束を果たさない限り、規制当局が約束を守ることを期待すべきではありません。

デイブとグレッグはそれを確実に実行します。 国立調査会社は、アイオワ州と西部の電力会社を常に業界のトップまたはそれに近い位置にランク付けしています。 同様に、マスティオという名前の企業によってランク付けされた米国の 43 のパイプラインの中で、当社のカーン リバーとノーザン ナチュラルの施設は同率 2 位でした。

さらに、私たちは将来に備えるだけでなく、より環境に優しい事業を行うために、事業に巨額の資金を注ぎ続けています。 10年前にミッドアメリカンを買収して以来、一度も配当を支払っていません。 代わりに、当社は収益を、当社がサービスを提供する各地域での資産の改善と拡大に使用してきました。 劇的な例の 1 つとして、過去 3 年間でアイオワ州と西部の電力会社は 25 億ドルの収益を上げ、同じ期間に風力発電施設に 30 億ドルを費やしました。ミッドアメリカンは一貫して社会との取引を遵守しており、社会の名誉のためにも、その報復を行ってきました。少数の例外を除き、規制当局は、投資しなければならない増え続ける資本に対して、公正な利益を得るのを直ちに許可してくれました。 今後、私たちは彼らが期待する形で私たちの領土に奉仕するために必要なことは何でもします。 その結果、投資した資金に対して相応の利益が得られると私たちは信じています。

以前、チャーリーと私は公共事業などの資本集約型ビジネスを避けていました。 実際、オーナーにとってこれまでのところ最も優れたビジネスは、資本利益率が高く、成長するために追加投資をほとんど必要としないビジネスであることに変わりはありません。 幸運なことに、当社はそのような企業を多数所有しており、さらに多くの企業を買収したいと考えています。 しかし、バークシャーが生み出す現金は増え続けると予想しており、当社は現在、定期的に多額の設備投資を必要とするビジネスに積極的に参入しています。 私たちが期待しているのは、これらの企業が、投資した金額の増分に対して相応の利益を得るという合理的な期待を持っていることだけです。 私たちの期待が満たされれば、そしてそうなると私たちは信じていますが、バークシャーの優良企業から優良企業まで成長を続けるコレクションは、今後数十年で、確かに驚異的ではないものの、平均を上回る収益を生み出すはずです。当社の BNSF 事業には、当社の電力会社と同様の重要な経済的特徴があることに留意する必要があります。 どちらの場合でも、当社は、顧客、当社がサービスを提供する地域社会、そして実際には国家の経済的幸福にとって不可欠であり、今後も不可欠な基本的なサービスを提供します。 どちらの場合も、今後数十年間にわたって減価償却費を大幅に上回る多額の投資が必要となります。 また、どちらも、過去のニーズを上回ると予想される需要を満たすために、かなり先を見据えた計画を立てる必要があります。 最後に、どちらの場合も、プラントの維持、交換、拡張に必要な巨額の投資を自信を持って実行できるように、許容収益について確実性を提供してくれる賢明な規制当局が必要です。

私たちの公益事業の場合と同様に、一般の人々と鉄道事業の間には「社会的協定」が存在すると考えています。 どちらかが義務を回避すれば、双方が苦しむことは避けられません。 したがって、協定の両当事者は、相手方の善良な行動を奨励する方法で行動することの利点を理解する必要があり、私たちはそうするだろうと信じています。 わが国が第一級の電力と鉄道システムを持たずに、その経済的潜在力を最大限に発揮することは考えられません。 私たちはそれらが存在することを確認するために自分の役割を果たします。将来的には、BNSFの業績もこの「規制公益事業」セクションに含まれることになります。この2つの事業は、基礎となる経済的特性が類似しているだけでなく、バークシャーによって保証されていない多額の負債を論理的に利用することができます。両社とも、利益の大部分を保持する予定です。景気の良し悪しにかかわらず、多額の収益を得て投資することになりますが、鉄道事業の方がより循環的になるでしょう。全体として、この規制事業部門は長期的に大幅な収益の増加をもたらすと予想されますが、その代償として、私たちは数百億ドル、そう、数百億ドルにも上る追加の株式資本を投資することになります。

製造、サービスおよび小売事業

バークシャーのこの部門の活動は広範囲にわたります。しかし、ここではグループ全体の要約貸借対照表と損益計算書を見てみましょう。

貸借対照表 12/31/09（単位：百万ドル）| 資産 | | 負債と資本 | | |--------------------------------|-----------|----------------------------|----------| | 現金および現金同等物 | $ 3,018 | 支払手形 | $ 1,842 | | 受取手形および売掛金 | 5,066 | その他の流動負債 | 7,414 | | 在庫 | 6,147 | 流動負債合計 | 9,256 | | その他の流動資産 | 625 | | | | 流動資産合計 | 14,856 | | | | のれんおよびその他の無形資産 | 16,499 | 繰延税金 | 2,834 | | 固定資産 | 15,374 | 定期債務およびその他の負債 | 6,240 | | その他の資産 | 2,070 | 資本 | 30,469 | | | $48,799 | | $48,799 |

損益計算書 (百万単位)| | 2009年 | 2008年 | 2007年 | |------------------------------------------------------------------------------------------------|----------------------|-----------|-----------| | 収益 | $61,665 | $66,099 | $59,100 | | 営業費用 (2009 年に 1,422 ドル、2008 年に 1,280 ドル、2007 年に 955 ドルの減価償却費を含む) | 59,509 | 61,937 | 55,026 | | 支払利息 | 98 | 139 | 127 | | 税引前利益 | 2,058* | 4,023* | 3,947* | | 法人税および少数株主利益 | 945 | 1,740 | 1,594 | | 純利益 | $1,113 | $2,283 | $2,353 |

$ ^{*} $購買会計調整は含まれません。

この分野の多種多様な事業のほぼすべてが、2009 年の深刻な不況により多かれ少なかれ打撃を受けました。 主要な例外はマクレーンでした。マクレーンは食料品、菓子、非食品を何千もの小売店に販売しており、ウォルマートの中で最大手です。

グレイディ・ロジアー氏はマクレーンを率いて税引き前利益3億4,400万ドルを記録したが、それでも312億ドルという巨額の売上高に対して1ドル当たりわずか1セント強に過ぎなかった。 マクレーンは、3,242 台のトレーラー、2,309 台のトラクター、および 1,520 万平方フィートのスペースを持つ 55 か所の配送センターを含む、膨大な物理的資産を使用しており、それらは事実上すべて自社所有です。 しかし、マクレーンの最大の資産はグレイディだ。売上が減少しても利益が改善した企業も数多くあり、常に例外的な経営成績でした。 これを実現した CEO は次のとおりです。

会社概要代表取締役社長
ベンジャミン・ムーア (ペイント) デニス・エイブラムス
Borsheims (宝飾品小売)スーザン・ジャック
H.H.ブラウン（靴の製造・小売）ジム・イスラー
CTB（農機具）｜ ヴィック・マンシネリ
デイリークイーンジョン・ゲイナー
ネブラスカ ファニチャー マート (家具小売)ロンとアーヴ・ブルムキン
Pampered Chef（キッチンツール直販）｜ マーラ・ゴットシャルク
See’s（菓子製造・小売）ブラッド・キンストラー
スターファニチャー（家具小売）スターファニチャー ビル・キンブレル

当社が所有する事業のうち、不況産業セクターへのエクスポージャーが大きい企業の中で、マルモンとイスカルの両社は比較的好調な業績を上げました。 Frank Ptak の Marmon は、税引前利益率 13.5% を達成し、過去最高を記録しました。 同社の売上高は27％減少したが、フランク氏のコスト意識の高い経営により利益の減少は緩和された。戦争、不況、競合他社など、イスラエルに本拠を置くイスカルを止めるものは何もありません。 小型切削工具の世界の大手サプライヤー 2 社は、どちらも非常に困難な年を過ごし、年間のほとんどを通じて赤字で営業していました。 イスカルの業績は2008年から大幅に減少したが、昨年お話しした日本の大規模買収であるタンガロイの統合と合理化を行っている間も、同社は定期的に利益を報告していた。 製造業が回復すれば、イスカルは新たな記録を樹立するでしょう。 エイタン・ヴェルトハイマー、ジェイコブ・ハーパス、ダニー・ゴールドマンからなる素晴らしい経営チームがそれを実現します。

住宅および商業建設に関連する当社が所有するすべての事業は、2009 年に深刻な打撃を受けました。ショー、ジョンズ・マンビル、アクメ・ブリック、およびマイテックの合計税引き前利益は 2 億 2,700 万ドルで、建設活動が活況だった 2006 年の 12 億 9,500 万ドルから 82.5% 減少しました。 これらの企業は引き続き下位にありますが、競争上の地位は依然として低下していません。

バークシャーにとって昨年の大きな問題は、ジェット機の分割所有権を提供する航空事業会社ネットジェッツだった。 長年にわたり、同社は業界で最高の企業としての地位を確立することに多大な成功を収めており、その保有車両の価値は主要な競合他社 3 社の合計をはるかに上回っています。 全体として、この分野における当社の優位性は依然として揺るぎません。ただし、NetJets の事業運営は別の話です。 当社が会社を所有してから 11 年間で、税引き前総額 1 億 5,700 万ドルの損失を記録しました。 さらに、同社の負債は買収時の1億200万ドルから、昨年4月には19億ドルまで急増した。 この債務に対するバークシャーの保証がなければ、ネットジェッツは廃業していたでしょう。 NetJets をこのような状態に陥らせたのは、私があなたを失敗させたことは明らかです。 しかし、幸いにも私は救出されました。

MidAmerican Energy の非常に才能のある建設者兼運営者である Dave Sokol が、8 月に NetJets の CEO に就任しました。 彼のリーダーシップは変わりつつあり、負債はすでに 14 億ドルまで減り、2009 年に 7 億 1,100 万ドルという驚異的な損失を被った同社は、現在では堅実な利益を上げています。

最も重要なことは、デイブによってもたらされた変更はいずれも、ネットジェッツの前 CEO であり、分割所有権業界の父であるリッチ・サントゥリが主張した安全性とサービスに関する最高水準の基準を決して損なうものではなかったということです。 デイブと私は、これらの標準を維持することに個人的に最大限の関心を持っています。なぜなら、私たちと家族は、多くの取締役やマネージャーと同様に、ほぼすべての飛行に NetJets を使用しているからです。 私たちの誰も、特別な飛行機や乗組員を割り当てられていません。 私たちは他の所有者とまったく同じ扱いを受けます。つまり、個人契約を使用する場合、他の所有者と同じ料金を支払います。 要するに、自分たちで作った料理を食べるのです。 航空業界では、これ以上に重要な証言はありません。

金融と金融商品この分野における当社の最大の事業は、モジュール式住宅および製造住宅の国内大手メーカーである Clayton Homes です。 Clayton は常にナンバー 1 だったわけではありません。10 年前、大手メーカー 3 社はフリートウッド、チャンピオン、オークウッドで、これらを合わせて業界の生産量の 44% を占めていました。 その後、すべて破産しました。 一方、産業の総生産量は、1999 年の 382,000 ユニットから 2009 年の 60,000 ユニットまで減少しました。

業界は 2 つの理由で混乱に陥っていますが、1 つ目の理由は、米国経済が回復するためには耐えなければなりません。 この理由は米国の住宅着工数（集合住宅を含む）に関するものです。 2009 年の始動件数は 554,000 件で、データがある 50 年間で最も低い数字でした。 逆説的ですが、これは良いニュースです。

数年前、供給側である住宅着工件数が年間約200万件だったとき、人々はそれが良いニュースだと考えていた。 しかし、需要側の世帯構成はわずか約 120 万人にすぎません。 このような不均衡が数年間続いた後、当然のことながら、この国には住宅が多すぎる結果となりました。

このオーバーハングを治すには 3 つの方法がありました。(1) 多くの家を爆破します。これは、「ポンコツのための現金」プログラムで行われた自動車の破壊に似た戦術です。 (2) 例えば、十代の若者たちに同棲を奨励することによって、世帯形成を加速する。このプログラムは、ボランティア不足によって苦しむ可能性が低い。 (3) 新規住宅着工数を世帯形成率を大幅に下回る数字に減らす。我が国は賢明にも第3の選択肢を選択しました。つまり、1年ほど以内に住宅問題はほぼ解決するはずですが、例外は高額住宅と過剰建築が特にひどい特定の地域の住宅だけです。 もちろん、価格は「バブル」水準をはるかに下回る水準にとどまるが、これによって打撃を受ける売り手（または貸し手）ごとに、恩恵を受ける買い手もいるだろう。 実際、数年前には適切な住宅を購入する余裕がなかった多くの家庭が、バブルの崩壊により今では十分に収入の範囲内で購入できるようになりました。

製造住宅が問題を抱えている 2 番目の理由は、この業界に特有のものです。それは、工場で建てられた住宅と現場で建てられた住宅との間の住宅ローン金利の懲罰的な差です。 続きを読む前に、明白な点を強調しておきます。バークシャーはこの戦いに不利な立場にあるため、以下の解説を特別な注意を払って評価する必要があります。 しかし、この警告は、なぜ金利差が多くの低所得アメリカ人とクレイトンの両方にとって問題を引き起こすのかを説明しましょう。

住宅ローン市場は、FHA、フレディマック、ファニーメイによって表明された政府の規則によって形成されています。 彼らが保証する住宅ローンは通常証券化され、実質的に米国政府の義務となるため、彼らの融資基準は全能である。 現在、これらの保証を受ける資格のある従来の現場建て住宅の購入者は、約51/4％で30年間のローンを受けることができます。 さらに、これらは最近連邦準備理事会によって大量に購入された住宅ローンであり、この措置も金利を最低水準に保つのに役立っています。対照的に、政府機関が保証する住宅ローンの対象となる工場で建てられた住宅はほとんどありません。 したがって、工場で建てられた住宅の功績のある購入者は、ローンの約9％を支払わなければなりません。 全額現金購入者にとって、クレイトンの家は非常に価値のあるものとなる。 しかし、買主が住宅ローン融資を必要とする場合、もちろん、ほとんどの買主はそうしますが、資金調達コストの違いにより、工場で建てられた住宅の魅力的な価格が打ち消されてしまうことがあまりにも多いのです。

昨年私は、当社の購入者（一般的には低所得者）が信用リスクに対して優れたパフォーマンスを示している理由をお話ししました。 彼らの態度は非常に重要でした。彼らはその家に住むために契約したのであり、転売したり借り換えたりするのではありませんでした。 その結果、私たちの買い手は通常、確認された収入に合わせた支払いでローンを組み（私たちは「嘘つきローン」を作っていたわけではありません）、住宅ローンを返済できる日を楽しみにしていました。 彼らが職を失ったり、健康上の問題を抱えたり、離婚したりすれば、当然債務不履行が予想されます。 しかし、家の価値が下がったからという理由だけで彼らが立ち去ることはめったにありませんでした。 今日でも、失業問題は増大しているが、クレイトン氏の滞納や債務不履行は依然として妥当であり、私たちに重大な問題を引き起こすことはない。

当社は、より多くの顧客のローンを、サイト構築型商品で利用できるものと同様の扱いを受けることができるよう努めてきました。 これまでのところ、私たちは形だけの成功しか得ていません。 そのため、収入は控えめだが責任感のある習慣を持つ多くの家族は、単に工場で作られた製品に付随する融資差額によって月々の支払いが高すぎるという理由だけで、住宅所有を断念せざるを得なくなっている。 頭金と収入基準を満たすすべての人に低コストの融資を提供するために資格が拡大されなければ、住宅産業は苦戦し、衰退する運命にあると思われる。このような状況下でも、潜在力を大幅に下回るものの、クレイトンは今後数年間は利益を上げて運営できると私は信じています。 バークシャーの利益を自分のものであるかのように扱う CEO のケビン・クレイトンほど優れた経営者はいません。 当社の製品は一流であり、安価であり、常に改良されています。 さらに、当社はクレイトンの住宅ローンプログラムが健全であると確信しており、今後もバークシャーの信用を利用してクレイトンの住宅ローンプログラムを支援していくつもりです。 それでも、バークシャーは政府機関が利用できる金利に近い金利で借り入れることはできない。 このハンディキャップは販売を制限し、クレイトン氏と、低価格の住宅を切望する多くの価値ある家族の両方に損害を与えるだろう。

次の表では、クレイトンの収益は、クレジットの使用に対する同社のバークシャーへの支払いを差し引いた額です。 クレイトン社へのこの費用は、バークシャーの金融業務に振り込まれ、「その他の収入」に含まれる同額の収入によって相殺されます。 費用と収入の額は、2009 年には 1 億 1,600 万ドル、2008 年には 9,200 万ドルでした。

この表は、当社の家具 (CORT) とトレーラー (XTRA) のリース事業が不況によってどれほど深刻な打撃を受けているかも示しています。 これらの企業の競争力は依然として強力ですが、これらの事業の回復はまだ見られません。| | 税引前利益 | | |--------------------------------------------------------|---------------|------| | | (百万単位) | 2009年 | | 純投資収益 | 278 | 330 | | 生命と年金の運用 | 116 | 23 | | リース事業 | 14 | 87 | | 住宅金融（クレイトン） | 187 | 206 | | その他の収入 $ * $ | 186 | 141 | | 投資前利益およびデリバティブ損益 | 781 | 787 |

$ ^{*} $バークシャーのクレジット使用料としてバークシャーがクレイトンに請求した手数料として、2009 年には 1 億 1,600 万、2008 年には 9,200 万が含まれます。

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2009年末に、当社は国内第3位の商業用住宅ローンのサービサーであるBerkadia Commercial Mortgage (以前はCapmarkとして知られていました)の50%の所有者になりました。 同社は 2,350 億ドルのポートフォリオにサービスを提供していることに加えて、住宅ローンの重要なオリジネーターでもあり、全米に 25 のオフィスを構えています。 商業用不動産は今後数年間で大きな問題に直面するだろうが、ベルカディアにとって長期的なチャンスは大きい。この事業における我々のパートナーはルーカディアで、ジョー・スタインバーグとイアン・カミングが運営しており、数年前にバークシャーが彼らと協力して問題を抱える金融会社フィノヴァを買収した際に素晴らしい経験をしたことがあります。その状況を解決するにあたり、ジョーとイアンは自分たちの分以上の仕事をこなし、私は常にそのような取り組みを奨励しています。当然のことながら、彼らからキャップマークの買収で再びパートナーシップを組まないかと電話をもらったときは非常に嬉しかったです。

我々の最初の事業もバーケディアと名付けられました。ですので、今回の事業は『バーケディアの息子』と呼びましょう。いつか『バーケディアの孫』についても皆さんに書くことになるでしょう。

投資

以下に、年末時点で市場価値が10億ドルを超える普通株式の投資を示します。| 株式 | 会社概要 | 2009 年 12 月 31 日 | | | |----------------------|-------------------------------------------|----------------------------|----------------------|----------------------| | 株式 | 会社概要 | 会社所有の割合 | コスト * | 市場 (百万単位) | | 151,610,700 | アメリカン・エキスプレス社 | 12.7 | $ 1,287 | $ 6,143 | | 225,000,000 | BYD株式会社 | 9.9 | 232 | 1,986 | | 200,000,000 | コカ・コーラ カンパニー | 8.6 | 1,299 | 11,400 | | 37,711,330 | コノコフィリップス | 2.5 | 2,741 | 1,926 | | 28,530,467 | ジョンソン・エンド・ジョンソン | 1.0 | 1,724 | 1,838 | | 130,272,500 | クラフトフーズ株式会社 | 8.8 | 4,330 | 3,541 | | 3,947,554 | ポスコ | 5.2 | 768 | 2,092 | | 83,128,411 | プロクター・アンド・ギャンブル・カンパニー | 2.9 | 533 | 5,040 | | 25,108,967 | サノフィ・アベンティス | 1.9 | 2,027 | 1,979 | | 234,247,373 | テスコ株式会社 | 3.0 | 1,367 | 1,620 | | 76,633,426 | 米国バンコープ | 4.0 | 2,371 | 1,725 | | 39,037,142 | ウォルマート・ストアーズ株式会社| 1.0 | 1,893 | 2,087 | | 334,235,585 | ウェルズ・ファーゴ＆カンパニー | 6.5 | 7,394 | 9,021 | | | その他 | | 6,680 | 8,636 | | | 市場に流通する普通株式の合計 | | $34,646 | $59,034 |$ ^{*} $これは実際の購入価格であり、税基準でもあります。 GAAP の「コスト」は、必要な評価増または評価減により、いくつかのケースで異なります。

さらに、当社はダウ・ケミカル、ゼネラル・エレクトリック、ゴールドマン・サックス、スイス・リーおよびリグレーの非取引証券のポジションを所有しており、その総額は211億ドル、簿価は260億ドルとなっています。 過去 18 か月間にこれら 5 つのポジションを購入しました。 これらが私たちにもたらす重要な株式の可能性はさておき、これらの保有株は私たちに合計で年間 21 億ドルの配当と利息をもたらしてくれます。 最後に、当社は年末時点で BNSF の 76,777,029 株 (22.5%) を所有しており、1 株あたり 85.78 ドルで保有していましたが、その後、この金額は会社全体の買収に組み込まれました。

2009 年、当社の最大の売上高は、コノコフィリップス、ムーディーズ、プロクター・アンド・ギャンブル、およびジョンソン・エンド・ジョンソンでした (後者の売上高は、当社が年の初めに地位を築いた後に発生しました)。 チャーリーと私は、これらの株はすべて、将来的にはより高く取引される可能性が高いと信じています。 当社は2009年初めにダウとスイス・リーの購入資金を調達するために一部の売却を行い、同年末にはBNSFの購入を見越してその他の売却を行いました。

昨年、社債市場と地方債市場には非常に異常な状況が存在し、これらの証券は米国債に比べて途方もなく安いとお伝えしました。 私たちはこの見解を支持し、いくつかの商品を購入しましたが、もっと多くのことを行うべきでした。 大きなチャンスはめったに訪れません。 金の雨が降っているときは、指ぬきではなくバケツに手を伸ばしてください。当社は 443 億ドルの現金同等物を抱えて 2008 年を迎え、それ以来 170 億ドルの営業利益を留保しています。 それにもかかわらず、2009 年末時点で当社の現金は 306 億ドルまで減少しました (うち 80 億ドルは BNSF 買収に充てられました)。 過去 2 年間の混乱の中で、私たちは多額の資金を投入してきました。 投資家にとっては理想的な時期となった。恐怖の風潮は彼らにとって最良の友だ。 コメンテーターが明るいときだけ投資する人は、無意味な安心感のために大きな代償を払うことになります。 結局のところ、投資で重要なのは、株式市場でその一部を購入することで、ビジネスにいくら支払うか、そしてその後 10 ～ 20 年でそのビジネスが何を得るかということです。

*****

昨年、私はデリバティブ契約について詳しく書きましたが、当時は論争と誤解の対象でした。 その議論については、www.berkshirehathaway.com にアクセスしてください。

それ以来、私たちはポジションをいくつか変更しただけです。 一部のクレジット契約が切れています。 当社の株式プット契約の約 10% の条件も変更され、満期が短縮され、権利行使価格が大幅に引き下げられました。 これらの変更では、金銭の授受は行われませんでした。

昨年の議論からいくつかの点を繰り返す価値があります。

(1) 確かなことではありませんが、契約が私たちに提供する巨額の浮動株による投資収益が計算に含まれていないとしても、私たちの契約は総額でその存続期間にわたって利益をもたらすと期待しています。 当社のデリバティブフロート（先に述べた620億ドルの保険フロートには含まれていません）は、年末時点で約63億ドルでした。(2) いかなる状況においても担保の差し入れを要求する契約はほんの一握りです。 昨年の株式市場とクレジット市場の最低点では、当社の計上要件は 17 億ドルでしたが、これは当社が保有していたデリバティブ関連の浮動株のほんの一部でした。 私たちが担保を差し入れると、私たちが差し出した有価証券は引き続き私たちの口座に収益をもたらします。

(3) 最後に、これらの契約の帳簿価額は大きく変動することが予想されます。これらの項目は、報告される四半期利益に多大な影響を与える可能性がありますが、当社の現金や投資保有には影響しません。 その考えは確かに2009年の状況にぴったりだった。 昨年報告された収益の一部であるデリバティブ評価による税引き前の四半期損益は次のとおりです。

四半期$ 利益 (損失) 単位: 10 億
1(1.517)
22.357
31.732
41.052

すでに説明したように、こうした激しいスイングは、チャーリーと私を元気付けることも、気にすることもありません。 当社がお客様に報告する際には、お客様が当社の運営事業の収益をより明確に把握できるよう、引き続きこれらの数値を (実現投資損益と同様に) 分離していきます。 私たちは、デリバティブ契約を締結していることを嬉しく思います。 これまでのところ、私たちは彼らが提供するフロートから大きな利益を得ています。 また、契約期間中にさらなる投資収入が得られることも期待しています。私たちは、誤った価格の株式や債券に投資しようとするのと同じように、Cnarine と 1 が誤った価格であると考えるデリバティブ契約に長期間投資する必要はありません。 実際、当社がそのような契約を締結していたことを最初に報告したのは 1998 年の初めでした。デリバティブが参加者と社会の両方にもたらす危険、つまり私たちが長年警告してきた、そしてダイナマイトとなり得る危険は、これらの契約が極端なレバレッジ リスクやカウンターパーティ リスクにつながる場合に生じます。 バークシャーではそのようなことは起こっていませんし、これからも起こりません。

バークシャーをそのような問題から遠ざけるのが私の仕事です。 チャーリーと私は、CEO がリスク管理を委任してはならないと信じています。 それはとても重要です。 バークシャーでは、ミッドアメリカンなど数社の子会社の運営関連契約とゼネラル・リー社の小規模なランオフ契約を除き、帳簿上のすべてのデリバティブ契約を私が開始し、監視しています。 バークシャーが問題に陥ったら、それは私のせいです。 それはリスク委員会や最高リスク責任者による誤った判断によるものではありません。

私の考えでは、巨大金融機関の取締役会が、CEO がリスク管理の全責任を負うと主張しないのであれば、取締役会は怠慢であると言えます。 その仕事に耐えられないなら、他の仕事を探すべきだ。 そして、同氏がそれに失敗した場合、政府は資金や保証で介入する必要があるため、同氏と取締役会の経済的影響は深刻になるはずだ。我が国最大の金融機関の一部の経営に失敗したのは株主ではありません。 しかし、彼らはその重荷を負っており、失敗の場合、ほとんどのケースで保有資産の価値の90％以上が消失している。 過去 2 年間で起きた 4 つの大規模な金融大失敗だけで、合計すると 5,000 億ドル以上の損失を被りました。 これらの所有者が「救済された」と言うのは、その言葉を嘲笑するものです。

しかし、破綻した企業のCEOや取締役はほとんど無傷だった。 彼らの財産は、彼らが見守った災害によって減少したかもしれませんが、それでも堂々と暮らしています。 変える必要があるのは、これらの CEO や取締役の行動です。彼らの無謀によって組織や国が損害を受けた場合、彼らは大きな代償を払わなければなりません。その代償は、彼らが損害を与えた企業や保険によって償還されるものではありません。 CEO、そして多くの場合取締役は、長い間、特大の財務アメから恩恵を受けてきました。 いくつかの意味のある棒も今では彼らの雇用状況の一部として含める必要があります。

不都合な真実 (役員室の過熱)

当社の子会社は昨年、現金で小規模な「ボルトオン」買収をいくつか行いましたが、BNSFとの大規模取引により、以前の発行済株式の6.1％に相当する約95,000株のバークシャー株を発行する必要がありました。 チャーリーと私は、大腸内視鏡検査の準備を楽しむのと同じくらい、バークシャー株の発行を楽しんでいます。

私たちが嫌悪感を持つ理由は単純です。 現在の市場価格でバークシャー全体を売却することを夢にも思わないのであれば、一体どうして合併で株式を発行して同じ不適切な価格で会社の重要な部分を「売却」する必要があるのでしょうか?株式交換オファーを評価する際、対象会社の株主が、自分に与えられる買収者の株式の市場価格に注目するのは当然のことです。 しかし彼らはまた、この取引により、手放すことになっている自社株の本質的価値が得られることも期待している。 将来の買収者の株式がその本質的価値を下回って販売されている場合、その買い手は全株式取引で賢明な取引を行うことは不可能です。 株主に損害を与えずに、過小評価されている株式を十分に価値のある株式と交換することは不可能です。

仮に、A 社と B 社が同じ規模で、本質的に 1 株あたり 100 ドルの価値があるビジネスを抱えていると想像してください。 しかし、両社の株式は1株あたり80ドルで販売されている。 A 社の CEO は、自信には長けていますが、賢さには欠けており、B 株 1 株に対して A 株 1.5 株を提供し、取締役たちに B には 1 株あたり 100 ドルの価値があると正しく伝えました。 しかし、彼は、自分が与えるものによって株主に本質的価値が125ドルかかることについて説明を怠ろうとしている。 取締役にも数学的な問題が生じ、取引が完了した場合、B の株主は A と B の合計資産の 55.6% を所有することになり、A の株主は 44.4% を所有することになります。 A社の全員がこの無意味な取引で敗者になるわけではないことに注意すべきです。 その CEO は現在、規模が名声と報酬の両方に相関する傾向にある世界において、元のドメインの 2 倍の規模の会社を経営しています。買収者の株式が過大評価されている場合は別の話になります。株式を通貨として使用すると、買収者に有利になります。 株式市場のさまざまな分野でバブルが発生すると、必ず悪賢いプロモーターによる連続株式発行が引き起こされるのはこのためです。 株式の市場価値から判断すると、彼らは事実上偽札を使用していることになるため、過剰な支払いをする余裕がある。 定期的に多くの資産を目的とした航空買収が行われ、1960 年代後半はそのような不正行為にとって特に卑劣な時期でした。 実際、一部の大企業はこの方法で設立されました。 （もちろん、関係者の誰も、何が起こっているのかを公に認めることはありませんが、個人的な笑い話はたくさんあります。）

BNSF による買収では、売り手の株主は 1 株あたり 100 ドルという当社の提案を非常に適切に評価しました。 しかし、100 ドルの 40% が当社の株式で引き渡されたため、私たちにとってのコストは若干高くなり、チャーリーと私はその株式には市場価値よりも価値があると信じていました。 幸いなことに、私たちは長い間、市場で現金で購入した相当量のBNSF株を所有していました。 したがって、全体として、バークシャー株で支払われたコストは全体の約 30% にすぎません。

最終的に、チャーリーと私は、株式を通じて価格の 30% を支払うデメリットは、長期的に理解して気に入ったビジネスに 220 億ドルの現金を投資するという買収の機会によって相殺されると判断しました。 さらに、私たちが信頼し、尊敬するマット・ローズによって運営されているという利点もあります。 また、妥当な収益率で数十億ドルを追加投資できるという見通しも気に入っています。 しかし、最終決定は僅差でした。 買収を行うためにさらに多くの株式を使用する必要があったとしたら、それは実際には意味がなかったでしょう。 そうなると、私たちは得るものよりも多くのものを諦めることになるでしょう。## *****

私は買収が審議される取締役会に何十回も出席してきましたが、取締役は高額投資銀行家（他に何かあるでしょうか？）の指示を受けることが多かったです。 銀行家は必ず取締役会に、買収される企業の価値を詳細に評価し、なぜその企業が市場価格よりはるかに価値があるのか​​を強調します。 しかし、50年以上取締役会に在籍してきた中で、投資銀行家（あるいは経営陣！）が与えられているものの真の価値について議論しているのを一度も聞いたことがありません。 取引に買収者の株式の発行が含まれる場合、彼らはコストを測定するために単純に市場価格を使用しました。 彼らは、もし買収者への株式公開買い付けが議論の対象になっていれば、買収者の株価はひどく不十分であり、その本当の価値を示すものではまったくないと主張したであろうにもかかわらず、このようなことを行った。

株式が買収の対象となる通貨であり、取締役がアドバイザーから話を聞いている場合、合理的でバランスの取れた議論を行う方法は 1 つしかないと私には思われます。 取締役は、買収提案に反対する主張を行うために、取引が成立しないことを条件として、2人目のアドバイザーを雇う必要がある。 この抜本的な解決策がない限り、アドバイザーの利用に関する私たちの推奨は依然として「散髪が必要かどうか床屋に尋ねないでください」です。

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昔の本当の話をせずにはいられません。 私たちは、何十年もの間、法的に買収が禁止されていた、経営が良好な大手銀行の株式を所有していました。 最終的に法律が変わり、私たちの銀行はすぐに買収の可能性を探し始めました。 その経営者たち――優秀な人物で有能な銀行家たち――は、予想に反して、少女を見つけたばかりの十代の少年のように振る舞い始めた。彼らはすぐに、同じく経営が良く、自己資本利益率、金利マージン、ローンの質などの面で同様の財務特性を備えているはるかに小規模な銀行に注目しました。私たちの銀行は控えめな価格で売却され（それが私たちが買収した理由です）、簿価付近で推移し、非常に低い株価収益率を持っていました。 しかしそれと同時に、この小規模銀行のオーナーは州内の他の大手銀行からの勧誘を受けており、簿価の3倍近い価格で持ちこたえていた。 さらに、彼が欲しかったのは現金ではなく株式でした。

当然のことながら、私たちの仲間たちは折れて、この価値を破壊する取引に同意しました。 「我々は狩りに参加していることを示す必要がある。それに、それはほんの小さな取引に過ぎない」と彼らは、あたかも株主への重大な損害だけが手控える正当な理由であるかのように言った。 その時のチャーリーの反応は、「芝生を汚した犬はセントバーナードではなくチワワだから、拍手をすべきだろうか？」というものだった。

中小企業の銀行の売り手は、愚か者ではありませんが、交渉で最後の要求を提示しました。 「合併後は」と彼は事実上、おそらくこれよりも外交的な表現を使って言った、「私はあなたの銀行の大株主になり、それが私の純資産の大きな部分を占めることになる。だから、あなたは私に、二度とこのような愚かな取引はしないと約束しなければならない。」

はい、合併は成立しました。 小さな銀行のオーナーはより裕福になり、私たちはより貧しくなり、新しく大きくなった大きな銀行の経営者たちはその後もずっと幸せに暮らしました。

年次総会私たちの最も正確な推測では、昨年の年次総会には 35,000 人が出席したと思われます (1981 年の 12 人 (ゼロは省略しません) から増加)。 当社の株主人口は大幅に拡大しており、今年はさらに多くの株主が期待されます。 したがって、通常のルーチンにいくつかの変更を加える必要があります。 しかしながら、皆様にご参加いただきたいという熱意に変わりはありません。 チャーリーと私は、あなたに会って、あなたの質問に答え、そして何よりもあなたに私たちのビジネスからたくさんの商品を買ってもらいたいと思っています。

今年の例会は5月1日（土）に開催されます。 いつものように、クエスト センターのドアは午前 7 時に開き、新しいバークシャー映画が 8 時 30 分に上映されます。 9:30 からは、そのまま質疑応答の時間に入ります。質疑応答は (Qwest のスタンドでの昼食休憩を挟んで) 3:30 まで続きます。 短い休憩の後、チャーリーと私は 3 時 45 分に年次総会を招集します。 その日の質問時間中に退席する場合は、チャーリーが話している間に退席してください。 （彼はそっけないところがあるので、素早く行動しましょう。）

もちろん、退会する最大の理由はショッピングです。 私たちは、会議エリアに隣接する 194,300 平方フィートのホールを数十のバークシャー子会社の製品で満たすことで、お客様のその実現をお手伝いします。 昨年は、皆さんがその役割を果たし、ほとんどの店舗で記録的な売上を記録しました。 しかし、もっとうまくやることもできます。 (親切な警告: 売り上げが遅れているとわかると、私は不機嫌になって出口を閉めてしまいます。)GEICO には、全国から集まった多数のトップ カウンセラーが常駐するブースがあり、全員が自動車保険の見積もりを提供する準備ができています。 ほとんどの場合、GEICO は株主割引 (通常 8%) を提供します。 この特別オファーは、当社が事業を展開する 51 の管轄区域のうち 44 の管轄区域で許可されています。 (補足: 特定のグループなど、別の保険に加入する資格がある場合、割引は加算されません。) 既存の保険の詳細を持参し、費用を節約できるかどうかを確認してください。 少なくとも 50% の人にとっては、それができると私は信じています。

ぜひ本の虫にアクセスしてください。 30冊以上の本とDVDの中には、私の息子たちによる2冊の新しい本も含まれています。世界中の闘争生活についての写真と解説が満載のハワードの『フラジャイル』と、ピーターの『人生はあなたが作るもの』です。 家族三部作の完成は、妹のドリスの伝記のデビュー作となり、彼女の目覚ましい慈善活動に焦点を当てた物語となります。 私のパートナーの物語である『Poor Charlie’s Almanack』も出版される予定です。 この本は出版上の奇跡のようなものです。一度も広告を出していないにもかかわらず、インターネット サイトから毎年何千部も売れています。 （購入した書籍を発送する必要がある場合は、お近くの配送サービスをご利用いただけます。）

あなたが多額の浪費家である場合、またはさらに言えば、単なる物好きである場合は、正午から午後 5 時までの間にオマハ空港の東側にあるエリオット アビエーションを訪れてください。 土曜日。 そこには、あなたの鼓動を刺激する NetJets 航空機のフリートがいます。このレポートに同封されている委任状資料の添付ファイルには、会議やその他のイベントへの入場に必要な資格情報を取得する方法が説明されています。 飛行機、ホテル、車の予約に関しては、特別なサポートを提供するために、American Express (800-799-6634) に再度登録しました。 これらの問題を担当するキャロル・ペダーセンは、毎年私たちのために素晴らしい仕事をしてくれており、私は彼女に感謝しています。 ホテルの部屋を見つけるのは難しいかもしれませんが、キャロルと協力すれば部屋を見つけることができます。

ダッジとパシフィックの間の 72 $ ^{nd} $ ストリートにある 77 エーカーの敷地にあるネブラスカ ファーニチャー マートでは、再び「バークシャー ウィークエンド」割引価格を実施します。 バークシャーの割引を受けるには、4 月 29 日木曜日 $ ^{th} $ から 5 月 3 日月曜日 $ ^{rd} $ までの間に購入し、ミーティングの資格情報も提示する必要があります。 この期間の特別価格は、通常は割引を禁止する厳重な規則を設けているいくつかの有名メーカーの製品にも適用されますが、株主週末の精神に基づいて例外が設けられています。 ご協力に感謝いたします。 NFMの営業時間は午前10時から午後9時までです。 月曜日から土曜日、午前10時から午後6時まで。 日曜日に。 今年は土曜日、午後5時30分から。 午後 8 時まで、NFM はバーカービル BBQ を開催します。皆さんもご招待します。

ボルシャイムスでは、株主様限定イベントを今年も2回開催いたします。 まずは18時からカクテルレセプションです。 午後10時まで 4 月 30 日金曜日 $ ^{th} $ に。 2 番目のメインガラは、5 月 2 日 (日曜日) $ ^{nd} $ の午前 9 時から午後 4 時まで開催されます。 土曜日は18時までの営業とさせていただきます。週末を通してボルスハイムには大勢の観客が集まるだろう。 したがって、株主価格は 4 月 26 日月曜日 $ ^{th} $ から 5 月 8 日土曜日 $ ^{th} $ までご覧いただけます。 この期間中、バークシャーの保有者であることを示す会議出席証明書または証券取引明細書を提示して、株主であることを証明してください。 ラインストーン入り。 ダイヤモンドを持って出発します。 娘は、買えば買うほど節約になると言っています（子供たちはひどいことを言います）。

日曜日、ボルシャイム郊外のショッピングモールで、全米チェスチャンピオンを2度獲得した目隠しをしたパトリック・ウルフが、6人ずつのグループで、目を見開いた来場者全員と対戦する。 近くでは、ダラス出身の傑出したマジシャン、ノーマン・ベックが見物人を当惑させるでしょう。

今年の株主への特別なご褒美は、私の友人で、国内トップランクのジュニア卓球選手であるアリエル・シンが戻ってくることです（そして、いつかオリンピックで優勝するのに十分な賭けです）。 現在 14 歳のアリエルは 4 年前の年次総会に来て、私を含む参加者全員を蹴散らしました。 (私の屈辱的な敗北を YouTube で見ることができます。「アリエル シン バークシャー」と入力してください。)

当然のことながら、私はカムバックを計画しており、午後 1 時にボルスハイムの外で彼女を迎えるつもりです。 日曜日に。 それは 3 ポイント マッチになります。私が彼女を和らげた後、すべての株主は同様の 3 ポイント コンテストで運試しをするよう招待されます。 優勝者にはSeeのキャンディーが1箱プレゼントされる。 用具はご用意させていただきますが、ご自身のパドルが役立つと思われる場合はご持参ください。 (そんなことはないだろう。)Gorat’s は、5 月 2 日日曜日 $ ^{nd} $ に再びバークシャー株主専用にオープンし、午後 1 時から営業します。 午後10時まで しかし、昨年は需要が殺到した。 今年はさらに多くの客が来ることが予想されるため、私のもう一つのお気に入りレストランであるピッコロズで友人のドナ・シーハンに、日曜日にも株主向けのサービスをしてくれるよう頼んだ。 （ピッコロの巨大なルートビアフロートは、高級レストランのファンなら必須です。） 私は両方のレストランで食事をするつもりです。週末の行動すべてで本当にお腹が空いてきます。そして、どの場所でもお気に入りの料理があります。 覚えておいてください: Gorat’s で予約するには、4 月 1 $ ^{st} $ (ただしそれ以前ではありません) に 402-551-3733 に電話し、Piccolo’s で 402-342-9038 に電話してください。

残念ながら、今年は海外からのお客様向けのレセプションは開催できません。 昨年はその数が約 800 名に増加し、1 人につき 1 つの項目に署名するだけで約 $2\frac{1}{2} $ 時間かかりました。 今年はさらに多くの海外からの訪問者が予想されるため、チャーリーと私はこの機能を廃止する必要があると判断しました。 しかし、私たちは海外からの訪問者を歓迎しますので、ご安心ください。

昨年、私たちは会議でどのような質問が行われるかを決定する方法を変更し、新しい取り決めを称賛する数十通の手紙を受け取りました。 したがって、私たちは再び同じ 3 人の金融ジャーナリストに質疑応答の時間を主導してもらい、株主が電子メールで提出した質問をチャーリーと私に尋ねます。ジャーナリストとその電子メール アドレスは次のとおりです。フォーチュンのキャロル ルーミス氏への電子メールの送信先は [email protected] です。 CNBC の Becky Quick 氏 ([email protected]) と、ニューヨーク タイムズの Andrew Ross Sorkin 氏 ([email protected]) です。 提出された質問の中から、各ジャーナリストは最も興味深く重要だと判断した十数個の質問を選択します。 ジャーナリストらは、質問を簡潔に保ち、送信する電子メールに含める質問が 2 つまでであれば、選ばれる可能性が最も高いと言いました。 (あなたの質問が選ばれた場合にあなたの名前を記載してほしいかどうかを、電子メールでジャーナリストに伝えてください。)

チャーリーも私も、尋ねられる質問についての手がかりはあまり得られません。 ジャーナリストが厳しいものを選ぶだろうということは分かっていますし、それが私たちの好みです。

土曜日の午前 8 時 15 分に、ご自身で質問したい株主のために 13 個のマイクそれぞれで抽選を行います。 総会では記者からの質問と当選株主からの質問を交互にさせていただきます。 質問時間は 30 分追加されており、各グループから約 30 件の質問ができる予定です。

*******86歳と79歳になった今も、チャーリーと私は夢を超えて幸運に恵まれています。 私たちはアメリカで生まれました。 素晴らしい両親がいて、私たちが良い教育を受けていることを理解していました。 素晴らしい家族と素晴らしい健康を享受してきました。 そして、私たちの社会の幸福に同等かそれ以上に貢献する多くの人々が経験する方法とは大きく不釣り合いな方法で私たちが繁栄することを可能にする「ビジネス」遺伝子を備えています。 さらに、私たちは長年にわたって大好きな仕事に就いており、才能ある陽気な仲間たちに数え切れないほど助けられています。 実際、何年にもわたって、私たちの仕事はますます魅力的になりました。 私たちがタップダンスをして仕事に行くのも不思議ではありません。 強いられれば、私たちは仕事を得るために喜んで多額のお金を支払います（ただし、報酬委員会には内緒です）。

しかし、私たちにとって、株主パートナーの皆様とバークシャーの年次総会に集まることほど楽しいことはありません。 5 月 1 日 $ ^{st} $ に開催される毎年恒例のキャピタリストのためのウッドストックのクエストにぜひご参加ください。 それではまたお会いしましょう。

2010 年 2 月 26 日

ウォーレン・E・バフェット

取締役会長

追伸 鉄道でお越しください。

猶予された概念

収益化された企業

功績を残された人物-_ _ W0 _ _

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