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2003年株主への手紙

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2003年株主への手紙

年バークシャー簿価S&P 500 (配当あり)相対的な結果
1965年23.810.013.8
1966年20.3(11.7)32.0
1967年11.030.9(19.9)
1968年19.011.08.0
1969年16.2(8.4)24.6
1970年12.03.98.1
1971年16.414.61.8
1972年21.718.92.8
1973年4.7(14.8)19.5
1974年5.5(26.4)31.9
1975年21.937.2(15.3)
1976年59.323.635.7
1977年31.9(7.4)39.3
1978年24.06.417.6
1979年35.718.217.5
1980年19.332.3(13.0)
1981年31.4(5.0)36.4
1982年40.021.418.6
1983年32.322.49.9
1984年13.66.17.5
1985年48.231.616.6
1986年26.118.67.5
1987年19.55.114.4
1988年20.116.63.5
1989年44.431.712.7
1990年7.4(3.1)10.5
1991年39.630.59.1
1992年20.37.612.7
1993年14.310.14.2
1994年13.91.312.6
1995年43.137.65.5
1996年31.823.08.8
1997年34.133.40.7
1998年48.328.619.7
1999年0.521.0(20.5)
2000年6.5(9.1)15.6
2001年(6.2)(11.9)5.7
2002年10.0(22.1)32.1
2003年21.028.7(7.7)
平均年間利益 — 1965 年から 2003 年22.2%10.4%11.8%
全体的な利益 — 1964 年から 2003 年259,485%4,743%254,742%
2003 年の当社の純資産増加額は 136 億ドルで、これにより 1 株当たりの簿価が増加しました。
クラス A とクラス B の両方の在庫が 21% 増加しました。 過去 39 年間（つまり、現在の経営陣が就任して以来）、
1 株あたりの簿価は 19 ドルから 50,498 ドルに増加し、年複利率は 22.2% です*。
ただし、重要なのは簿価ではなく、1株当たりの本質的価値です。 ここで良いニュースがあります:
1964 年から 2003 年にかけて、バークシャーは、経営不振に陥っていた北部の繊維ビジネスから脱皮しました。
価値は書籍よりも低く、書籍よりもはるかに価値のある広範囲に分散された企業に参入しました。 39 年間にわたる当社の利益
したがって、本質的価値は帳簿上の 22.2% の増加を若干上回りました。 （より良く理解していただくために、
本質的価値と、私のパートナーでありバークシャーの副社長であるチャーリー・マンガーを導く経済原則
会長とバークシャーの経営に携わる私は、69 ページから始まるオーナーズマニュアルをお読みください。）
欠点はあるものの、バークシャーでは帳簿価額の計算が役に立ちます。
私たちの本質的価値の長期的な増加率を測定するための控えめな指標。 計算は
ただし、S&P 500 指数と比較した単年のパフォーマンスを評価する上での関連性はかつてほど低くなりました。
(比較は見開きページに表示されます)。 転換社優先株を含む当社の株式保有は、
当社の純資産に占める割合は、1980 年代の平均 114% から大幅に減少しました。
2000 年から 2003 年までの平均は 50% でした。 したがって、株式市場の毎年の動きは現在、大きな影響を与えています。
当社の純資産に占める割合はかつてよりも減少しています。 それにもかかわらず、S&Pに対するバークシャーの長期的なパフォーマンスは依然として非常に重要です。 私たちの
株主はインデックスファンドを通じて非常に低コストでS&Pを購入できます。当たりの利益を達成しない限り、
将来、S&P のパフォーマンスを上回る本質的価値を共有するために、チャーリーと私は何も追加するつもりはありません
自分の力で達成できること。 失敗しても言い訳はできません。 チャーリーと私は理想的な環境で仕事をしています。 まず、
私たちは、運営部門を運営する素晴らしい男女のグループによってサポートされています。 あったとしたら
クーパーズタウン企業の名簿には、間違いなく当社の CEO が多数含まれているでしょう。 バークシャーの不足
結果は私たちのマネージャーによって引き起こされるものではありません。 さらに、私たちはまれな種類の経営上の自由を享受しています。 ほとんどの企業が抱えているのは、
制度上の制約。 たとえば、企業の歴史は、現在提供している業界にその企業をコミットしている可能性があります。
限られた機会。 より一般的な問題は、株主の支持者が経営者に次のように圧力をかけていることです。
ウォール街の曲に合わせて踊ります。 多くの CEO が抵抗しますが、他の CEO は折れて運営資本を採用します。
割り当て方針は、彼らが放っておいた場合に選択するものとは大きく異なります。 バークシャーでは、歴史もオーナーの要求も賢明な意思決定を妨げることはありません。 チャーリーと私がミスをするとき、それはテニスの用語でアンフォーストエラーとなります。 *このレポートで使用されているすべての数値は、バークシャーの唯一の株式の後継であるバークシャーの A 株式に適用されます。
同社は 1996 年以前に発行済みであった。B 株の経済的利益は B 株の 30 分の 1 に等しい。
A.3

営業利益

評価額が同等の場合、当社は株式を所有するよりも事業を所有することを強く好みます。 中に しかし、当社の長年の事業活動のほとんどでは、株式がはるかに安い選択肢でした。 したがって、私たちは急激に傾きました 前述のパーセンテージで示されているように、当時の当社の資産配分は株式に向けられていました。 しかし、近年では、著しく過小評価されている銘柄を見つけるのが難しくなっていることがわかりました。 それは、私たちが投入しなければならない資金が急増していることによって非常に強調されています。 今日の株式数は、 バークシャーのパフォーマンスの針を動かすのに十分な量を購入できるのはほんの一部です 10年前に存在した数字の。 (投資マネージャーは資産を積み上げることでより多くの利益を得ることもよくあります) それらの資産を適切に扱うことよりも。 したがって、ある人が資金を増やしても投資に悪影響を及ぼさないと言ったとき、 パフォーマンス、下がってください: 彼の鼻は伸びようとしています。) 大金を投資できる魅力的な価格の株が不足していることは気にしていませんが、 ただし、(1) 有利かつ永続的な経済的特性を備えた買収企業を見つけることができれば、 テリスティックス。 (2) 有能で誠実なマネージャーによって運営されており、(3) 良心的な価格で利用できます。 私たちは持っています 近年、そのような企業を多数買収したが、噴出する企業を完全に活用するには十分ではなかった。 私たちの元に届いた現金。 ビジネスの購入において、私は手数料に関していくつかのひどい間違いを犯してきました。 そして省略。 しかし、全体としては、当社の買収により 1 株あたりの利益はかなりの増加につながりました。 以下はその点を数値化した表です。 しかし、最初に警告しなければならないのは、成長率は プレゼンテーションは、開始日または終了日の計算された選択によって大幅に歪められる可能性があります。のために たとえば、初年度の収益がわずかであれば、長期的には平凡なパフォーマンスしか得られない可能性があります。 センセーショナルに見えるように作られています。 この種の歪みが生じるのは、問題となっている会社が 基準年では微々たるもの – つまり、実際に宣伝の恩恵を受けたのはほんの一握りの内部関係者だけだったということです。 パフォーマンス – または、大企業が当時損益分岐点をわずかに上回る水準で事業を行っていたため。 端末の選択 特に好調な年は、成長の計算に有利なバイアスをかけることになります。 1965年に現在の経営陣が経営権を引き継いだバークシャー・ハサウェイは、長い間 かなり大きい。 しかし、1964 年の利益はわずか 175,586 ドル、つまり 1 株当たり 15 セントであり、損益分岐点に近かったため、 このベースから収益の伸びを計算することは無意味です。 しかし、当時はそれらさえも、 わずかな収益は良いように見えた：1955 年のバークシャー・ファイン・スピニングの合併後の 10 年間 アソシエイツとハサウェイ・マニュファクチャリングの統合事業では1,010万ドルの損失が発生し、多くの損失が発生した。 数千人の従業員が解雇された。 それは天国での結婚ではありませんでした。 このような背景を背景に、2016 年から始まるバークシャーの収益成長のイメージをご紹介します。 1968 年ですが、5 年間隔のその後の基準年も含まれます。 一連の計算が表示されます どの期間が最も有意義であるかを自分で決めることができるようになります。 1968 年から始めました。 National Indemnity を初めて通年で運営し、拡大を開始したときに行った最初の買収でした バークシャーのビジネス。 2003 年を最終年として使用することが計算を歪めるとは思いません。私たちの保険事業にとって素晴らしい一年でしたが、収益に大きく寄与した利益は、大量の現金同等物の保有によって得られたあまりにも低い利率によって、ほとんど相殺されました（この状況は長くは続きません）。下記に示すすべての数字は、キャピタルゲインを除外していることに注意してください。 年度 金額（百万ドル） 1株当たり（ドル） 1株当たり利益の成長率 1964 0.2 0.15 意味なし（1964-2003） 1968 2.7 2.69 22.8%（1968-2003） 1973 11.9 12.18 20.8%（1973-2003） 1978 30.0 29.15 21.1%（1978-2003） 1983 48.6 45.60 24.3%（1983-2003） 1988 313.4 273.37 18.6%（1988-2003） 1993 477.8 413.19 23.9%（1993-2003） 1998 1,277.0 1,020.49 28.2%（1998-2003） 2003 5,422.0 3,531.32 4

当社はこれまで実施してきた資本配分慣行を継続していきます。 株がこうなったら 企業全体よりも大幅に安いので、積極的に買収していきます。 選択した債券が 2002 年と同様に、これらの証券に再び投資する予定です。 いかなる市場や経済の下でも 条件が合えば、当社の基準を満たす企業を喜んで買収します。 そして、そうする人にとって、より大きなことは、 より良いです。 私たちの資本は現在十分に活用されていませんが、それは定期的に起こるでしょう。 苦しい状態です でも、愚かなことをするほど苦痛ではありません。 （私は経験から話します。） 全体として、将来のバークシャーのパフォーマンスはこれまでを大きく下回ると確信しています。 過去に。 それにもかかわらず、チャーリーと私は、これをわずかに上回る結果を達成できると期待し続けています。 平均的。 それが私たちが支払われているものです。 ## 買収 いつも読者の皆さんがご存知のように、私たちの買収は奇妙な方法で行われることがよくあります。 ただし、どれも 昨年私たちが購入したクレイトン・ホームズよりもさらに珍しい起源がありました。 ありそうもない情報源は、テネシー大学の金融学生のグループでした。 教師、アル・オーシエ博士。 過去 5 年間、アルはクラスをオマハに連れて行き、そこでグループツアーを行っています。 ネブラスカ・ファニチャー・マートとボルシャイムズ、ゴーラッツで食事をした後、キウィット・プラザに来てセッションをする 私。 例年40名程度の学生が参加します。 2 時間のやり取りの後、グループは伝統的に私に感謝の贈り物を贈ります。 ( ドアはロックされるまで施錠されたままです。）過去数年では、フィル・フルマーのサイン入りサッカーボールなどのアイテムが展示されていました。 テネシー州の有名な女子チームのバスケットボール。 今年の 2 月、グループは一冊の本を選びました。私にとって幸運なことに、それは最近出版された本でした。 クレイトン・ホームズの創設者、ジム・クレイトンの自伝。私はその会社が集団訴訟であることをすでに知っていました 住宅業界の知識、以前購入を間違えて得た知識 業界最大手のオークウッド・ホームズの不良債権の一部。 そのとき 購入時には、ほとんどの期間を通じて消費者金融の慣行がどれほどひどいものになっていたのか理解できませんでした。 製造住宅産業。 しかし、私はオークウッドがむしろすぐに破産したことを学びました。 強調すべきことは、中古住宅は住宅購入者に非常に優れた価値を提供できるということです。 実際、何十年にもわたって、この業界は米国で建設される住宅の 15% 以上を占めてきました。 さらに、この数年間、住宅の品質と種類の両方が一貫して向上しました。 しかし、設計と建設の進歩は流通と建設の進歩に見合わなかった。 融資。 むしろ、年が経つにつれて、業界のビジネスモデルはますます能力を中心としたものになっていきました。 小売業者とメーカーの両方がナイーブな金融業者にひどい融資を課すことになります。 「証券化」の場合 1990 年代に普及し、資金の供給者を融資取引からさらに遠ざけました。 業界の行為はますます悪化しました。 数年前のその量の多くはバイヤーからのものでした。 貸すべきではなかった金融機関から融資を受けて、購入すべきではなかった。 その結果は甚大なものとなった 差し押さえの数と、差し押さえられたユニットの回収率が情けないほど低い。 オークウッドは狂気に全面的に参加した。 しかしクレイトンは、自分自身を孤立させることはできなかったが、 業界の慣行に従って、主要な競合他社よりもかなり優れた行動をとりました。 ジム・クレイトンの本を受け取ったとき、私は彼の記録をどれほど賞賛しているかを生徒たちに話しました。 はそのメッセージをテネシー大学とクレイトン・ホームズの本拠地であるノックスビルに持ち帰った。アル そして、ジムの息子でCEOのケビン・クレイトンに電話して、私の意見を直接伝えるよう提案した。 話したところ ケビンと一緒にいると、彼が有能でストレートシューターであることが明らかになりました。 その後間もなく、私はジムの本、つまり私の評価だけをもとにそのビジネスにオファーを出しました。 ケビン、クレイトンの公的財務、そして私がオークウッドでの経験から学んだこと。 クレイトンズ 取締役会はクレイトン社が将来的に大規模な資金調達が必要になることを理解していたため、好意的に受け入れてくれた。 入手するのは難しいかもしれません。 貸し手は業界から逃亡し、証券化は可能な限り広範囲に及んだ 5

以前よりも高価で制限的な条件が適用されました。 今回の締め付けは特に深刻だった クレイトン氏の場合、彼の収益は証券化に大きく依存していた。 今日、住宅産業には依然として問題が山積しています。 滞納が続いている 高額な差し押さえ物件は依然として多く、小売店の数は半減した。 別のビジネス 小売業者やセールスマンが多額のお金をポケットに入れる能力を排除するモデルが必要です。 デフォルトする運命にあるローンを売上の原資とすることで前払いする。 このような取引は、 買い手と貸し手の両方に損害を与え、差し押さえの洪水を引き起こし、新しいユニットの販売を阻害します。 の下で 適切なモデル – 多額の頭金と短期ローンが必要となるモデル – は、業界ではおそらくそうなるだろう 90年代に比べてはるかに小さいままです。 しかし、それは住宅購入者に、 再販時に失望するのではなく、公平性を得ることができます。 「フルサークル」部門では、クレイトン氏はオークウッドの資産を購入することに同意した。 とき 取引が完了すると、Clayton の製造能力、地理的範囲、販売店舗は廃止されます。 大幅に増加しました。 副産物として、大金で購入した当社所有のオークウッド社の負債が発生しました。 割引すれば、おそらく少額の利益が私たちに戻ってくるでしょう。 そして生徒たちは？ 10月に、私たちはノックスビルで40人のサプライズ「卒業」式を行いました。 私のクレイトンへの興味のきっかけとなった人です。 私は角柱を着用し、各学生に両方の博士号を授与しました （驚異的で勤勉なディールメーカーに）バークシャー出身でB株。 アルはAシェアを獲得しました。 会えたら 私たちの年次総会に出席したテネシー州の新しい株主の何人かに感謝の気持ちを伝えてください。 そして彼らにこう尋ねてください 彼らは最近何か良い本を読みましたか。* * * * * * * * * * * * 春先に、ゴールドマン・サックスのマネージング・ディレクター、バイロン・トロット氏は私に、ウォルマートはこう語った。 マクレーン子会社を売却したいと考えていました。 マクレーンは食料品と非食料品を便利に配布しています 店舗、ドラッグストア、卸売クラブ、量販店、クイックサービスレストラン、劇場など。 それは 良いビジネスではあるが、ウォルマートの将来の主流ではない。 ただし、弊社向けにオーダーメイドで製作しております。 マクレーンの売上高は約 230 億ドルですが、紙のように薄い利益率 (税引前約 1%) で運営されています。 そしてバークシャーの売上高は私たちの収入をはるかに上回ることになるでしょう。 過去には一部の小売店が販売を避けていた マクレーンは主要な競合他社が所有していたからだ。 マクレーン社の優秀な CEO であるグレイディ・ロジアー氏は、 すでにこれらのアカウントのいくつかを獲得しました - 取引が完了した日、彼は全力を尽くしていました - そしてさらに多くのアカウントが登場するでしょう。 数年間、私はフォーチュン誌の投票でウォルマートに一票を投じてきました。 「最も賞賛される」リスト。 マクレーンとの取引は私の意見を強化しました。 マクレーンとの取引を成立させるために、私は ウォルマートの最高財務責任者（CFO）であるトム・シューウェ氏と約2時間の一回の会談を行い、その後握手をした。 (彼 ただし、最初にベントンビルに電話しました）。 29日後、ウォルマートは資金を手に入れた。 私たちは「義務」を果たさなかった 勤勉さ。」 すべてがウォルマートの言うとおりになるだろうと私たちは知っていましたが、その通りになりました。 バイロンは現在、バークシャーの3件の買収に貢献していることを付け加えておきたい。 彼は 彼は私たちがこれまで話したどの投資銀行家よりもバークシャーのことをはるかによく理解しています。 これを言って料金を稼ぎます。 私は4番目の取引を楽しみにしている（彼もそうだと私は確信している）。 ## 税金 2003 年 5 月 20 日、ワシントン ポストはブッシュ税を批判する私の論説記事を掲載しました。 提案。 13日後、パメラ・オルソン米国税政策次官補はこう語った。財務省、 新しい税法について演説し、次のように述べた。「それは、ある中西部の神託者を意味します。 注目すべきは、彼は税法をいじくり回してきたが、収入はすべて安全に保持しているということだ。」 彼女はそうだったと思います 私のことを話しています。 残念ながら、私の「フィドル演奏」では、カーネギーホールどころか、高校の発表会にも行けません。 バークシャーは、あなたと私に代わって、2003 年の収入に対する税金として 33 億ドルを財務省に送金します。 これは、2003 年度にすべての米国企業が支払った所得税総額の 2.5% に相当します。（対照的に、バークシャーの 市場評価はアメリカ企業全体の価値の約 1% です。) 私たちの支払いはほぼ 6

私たちは間違いなく我が国の納税者トップ 10 に入ります。 確かに、540 人の納税者だけがその金額を支払った場合 バークシャーが支払うだろうし、他の個人や企業はアンクル・サムに何も支払う必要はない。 それは 右: 2 億 9,000 万人のアメリカ人とその他すべての企業は、収入、社会面で一銭も支払う必要がなくなります。 連邦政府への安全保障税、物品税、相続税。 (計算は次のとおりです: 連邦税の領収書、 2003年度の社会保障収入は総額1兆7,820億ドルで、540の「バークシャー」がそれぞれ3.3ドルを支払っていた。 10 億ドルでも同じ 1 兆 7,820 億ドルを実現します。) 私たちが 17 億 5,000 万ドルを支払った 2002 年の連邦税申告書 (2003 年は未確定) では、ほんのわずかしかカバーされていませんでした。 8,905ページ。 求められているように、私たちはこの申告書のコピーを 2 部提出し、7 フィートの紙の山を作りました。 背が高い。 世界本部では、15.8 名の私たちの小さなバンドは疲れ果てていましたが、一瞬誇りに思いました。 バークシャーは間違いなく我が国の財政負担の一部を担っていると私たちは感じました。 しかし、オルソンさんの見方は違う。 それがチャーリーと私がもっと頑張らなければならないことを意味するなら、私たちはそうします そうする準備ができています。 しかし、私がこれまでに成し遂げてきた進歩について、オルソン女史が私の功績をある程度認めてくれることを願っています。 1944 年、私は 13 歳の新聞配達員としての収入を報告し、最初の 1040 を提出しました。 リターン 3ページにわたっていました。 自転車 1 台あたり 35 ドルなど、適切な事業控除を申請した後、税金は免除されます。 お会計は7ドルでした。 私が小切手を財務省に送ったところ、財務省はコメントなしですぐに現金化しました。 私たちが住んでいたのは 平和。 * * * * * * * * * * * * なぜ財務省がアメリカ企業に不満を抱き、次のような傾向にあるのか理解できます。 暴発。 しかし、救済はバークシャーではなく議会と政権に求めるべきだ。2003 年度の法人税は連邦税収入全体の 7.4% を占め、前年度から減少しました。 戦後のピークは1952年の32％。1つの例外（1983年）を除けば、昨年の割合は記録された最低値である。 データが初めて公開されたのは 1934 年です。それでも、企業 (およびその投資家、特に大企業) に対する減税が主要な部分を占めていました。 2002 年と 2003 年の政府の取り組みの概要。 アメリカで階級戦争が行われているとしたら、私の階級は 明らかに勝っている。 今日、多くの大企業は、フィドル奏者の才能を活かした CEO によって経営されています。 議長は、定められた連邦税率の 35% に近い税金を一切支払わないという、すべての善意を持っているようです。 1985年、バークシャーは1億3,200万ドルの連邦所得税を支払い、全企業は61ドルを支払いました。 億。 1995 年の同等の金額はそれぞれ 2 億 8,600 万ドルと 1,570 億ドルでした。 そして、として 前述したように、全企業が 1,320 億ドルを支払った 2003 年には、約 33 億ドルを支払うことになります。 私たち 私たちの税金が将来も上がり続けることを願っています - それは私たちが繁栄していることを意味します - しかし私たちはまた、 アメリカ企業の残りの部分も私たちと一緒に準備を整えます。 これはオルソンさんが取り組むべきプロジェクトかもしれない。 ## バークシャーのコーポレートガバナンス アメリカ企業が自らの改革に真剣に取り組んでいるかどうかを判断する上で、依然として CEO の報酬が重要な要素である テスト。 現在のところ、結果は期待できるものではありません。 ゼネラル・エレクトリック社のジェフ・イメルト氏など数人のCEOは、 経営者と株主の両方にとって公平なプログラムを主導して開始しました。 しかし、一般的には、彼の この例は、従うよりも称賛されることが多かった。 給料が手に負えなくなったのは理解できます。 経営者が従業員を雇用するとき、または 企業がベンダーと交渉する場合、関心の強さはテーブルの両側で同等です。一方の利益は他方の損失であり、関わるお金は双方にとって実際的な意味を持つ。その結果、まさに本物の交渉が生まれる。しかし、CEO（またはその代理人）が報酬委員会と会ったとき、あまりにも多くの場合、一方、つまりCEOの側だけがどのような取り引きが行われるかについて他方よりもはるかに関心を持つ。たとえば、CEOは、10万株のストックオプションを受け取るのと50万株を受け取るのとの違いを常に非常に重要なものと見なす。しかし、報酬委員会にとっては、その差は重要でないように思えるかもしれない。特に、

ほとんどの企業に当てはまりますが、どちらの補助金も報告される収益には影響しません。 これらの下に 状況によっては、交渉は「遊びのお金」のような性質を持つことがよくあります。 1990 年代には、企業が報酬パッケージを獲得したため、CEO による行き過ぎが大幅に加速しました。 最も貪欲なタイトル、つまり激しい競争があったタイトルは、すぐに他の場所で複製されました。 この貪欲の蔓延を媒介するのは通常、コンサルタントや人事部門でした。 誰がパンにバターを塗ったのかを問題なく見分けることができた。 ある報酬コンサルタントは次のようにコメントしています。 気分を害したくないクライアントには、実際のクライアントと潜在的なクライアントの 2 つのクラスがあります。」 この機能不全に陥った制度を改革するための提案では、「独立」が叫ばれてきた。 取締役たち。 しかし、何が本当に独立を動機づけるのかという問題は、ほとんど無視されてきました。 昨年のレポートで、私は法律で定義されている「独立した」取締役がどのような行動をとったのかに注目しました。 投資信託分野で実行されます。 1940 年の投資会社法では、そのような取締役の設置が義務付けられました。 これは、法定基準が何を生み出すかについて広範なテストを行ったことを意味します。 昨年の試験では、 私たちは、理事会メンバーが実行すべき 2 つの主要なタスクに関して、ファンド理事の記録を調べました。 投資信託ビジネスであろうと、その他のビジネスであろうと。 これら 2 つの非常に重要な関数は、まず取得 (または ）有能で誠実なマネージャーを維持し、そのマネージャーに公正に報酬を与える。 私たちの調査は期待を高めるものではありませんでした。 毎年、文字通り何千もの資金を使って、取締役たちは どんなに業績が悪かったとしても、定期的に現経営会社を再雇用した。 ちょうど同じように 取締役たちは日常的に、多くの場合、本来の報酬をはるかに超える報酬を軽率に承認していた。 交渉された。その後、管理会社が売却されると、常に相対的に巨額の価格で売却されました。 有形資産 – 取締役たちは「反啓示」を経験し、すぐに新しい契約に署名しました。 マネージャーに依頼し、その料金スケジュールを受け入れました。 事実上、取締役たちは誰が最も多くの金額を支払うかを決定した というのは、旧経営会社は将来的に株主のお金を管理すべき当事者だったからです。 独立系ファンドディレクターの独善的な行動にもかかわらず、私たちは彼らが悪いとは結論付けませんでした 人々。 そうではありません。 しかし、悲しいことに、「役員室の雰囲気」はほぼ例外なく、彼らの信認遺伝子を鎮静させます。 バークシャーの報告書が発表されて間もなくの 2003 年 5 月 22 日、投資会長は、 Company Institute は、「私たちの業界の現状」について会員に向けて講演しました。 という方への対応 「私たちが認識している欠点についてよく考えてみた」と彼は思索した。 私たちは実際に何か間違ったことをしたのです。」 あなたが望むものには注意してください。 数か月以内に、多くのファンド管理会社が 彼らは、自分たちが管理するファンドの所有者に損害を与える政策に従い、同時に手数料を値上げした。 マネージャーたち。 違反行為が行われる前、これらの管理会社は利益を上げていたことに注意すべきです。 アメリカ企業の羨望の的であった利益率と有形株主資本利益率。 利益はまだ膨らまない さらに、彼らは恐ろしい方法でファンド株主の利益を踏みにじった。 それでは、これらの略奪されたファンドの理事たちは何をしているのでしょうか？ 私がこれを書いている時点では、 問題を起こした管理会社との契約を解除した（当然のことながら、その管理会社はしばしば解雇されている） 一部の従業員）。 個人的にだまし取られた監督たちがそのような少年たちを連れて行くなんて想像できますか? 少年になるつもりの態度？おまけに、少なくとも一社の悪徳管理会社が売りに出され、 運用した投資信託を最高額まで「届ける」ことで巨額の報酬を受け取ることを期待しているのは間違いない。 他のマネージャーの中の入札者。 これは茶番です。 一体なぜそれらのファンドの理事たちはそうしないのでしょうか？ 入札組織の中から最適と思われる組織を選択し、その組織にサインアップするだけです。 直接的に？ その結果、勝者は元監督への巨額の「見返り」を免れることになる。 管理の原則を無視した行為は、一銭の価値もありません。 その取得コストを負担する必要がなく、 勝者は確実に、そうでない場合よりもはるかに低い継続手数料で問題の資金を管理できるでしょう。 そうだった。 真に独立した取締役は、新しいマネージャーを獲得するためにこのアプローチを主張する必要があります。 8

現実には、投資会社の取締役を規制する数十年前の規則も、 アメリカ企業に適用される新しい規則は、真に独立した取締役の選出を促進します。 どちらでも 例としては、収入の 100% を取締役報酬から受け取っている個人、そして、そのようなことを希望する可能性がある人などです。 他の取締役会への選出を通じて収入を増やす - 独立しているとみなされます。 それはナンセンスです。 同じ 規則によると、バークシャー取締役兼弁護士のロン・オルソン氏は、おそらく多額の資金の3％を当社から受け取っているとのこと。 収入はあるが、その3％はバークシャーが会社に支払う弁護士費用から来ているため、独立した資格はない 彼はバークシャーの取締役として得た報酬からではなく。 安心してください、どの発生源からの 3% も魚雷にはなりません ロンの独立。 しかし、収入の 20%、30%、または 50% を役員報酬から得れば、状況はかなり緩和されるかもしれません。 多くの個人の独立性、特に総収入が多くない場合。 確かに、そうだと思います ミューチュアルファンドではそれが行われていることは明らかです。 * * * * * * * * * * * 「独立した」投資信託のディレクターにちょっとした提案をさせてください。 なぜ単純に肯定しないのか 各年次報告書には次のように記載されています。「(1) 他の管理会社も検討しましたが、我々は、 来年も維持されているのは、現場でのより優れた業務の1つです。 (2) 私たちは交渉しました 私たちのマネージャーとの手数料は、同等の資金を持つ他のクライアントが交渉する金額に匹敵します。」 株主がファンドディレクターに期待するのは不合理ではないと思われる - ファンドディレクターはしばしば報酬を受け取る 年間10万ドルを超える手数料 – これらの点について申告する必要があります。 確かにこの監督たちは もし自分たちの大金を国家に渡せば、両方の問題で満足するだろう。 マネージャー。取締役がこれら 2 つの宣言をしたくない場合、株主は次の格言に留意する必要があります。 「誰かがどちらの側にいるのかわからないなら、おそらくその人はあなたの側ではないでしょう。」 最後に、免責事項です。 非常に多くのファンドが、 存在する不正行為の機会。 これらのファンドの株主は恩恵を受けており、 管理者は給料を稼いでいます。 確かに、私が特定のファンド（一部のファンドを含む）のディレクターだったら、 平均以上の料金を支払うなら、私は提案した 2 つの宣言を熱心に行うつもりです。 さらに、 非常に低コストのインデックスファンド（バンガードなど）は、定義上投資家に優しいものであり、 株式を所有したいと考えているほとんどの人にとって、最良の選択です。 私が今、自分の立場に立っているのは、ただ単に、起きたあからさまな不正行為が社会を裏切ったからです。 何百万もの株主の信頼。 何百人もの業界関係者が何が起こっているのかを知る必要がありました。 しかし誰も公には何も語らなかった。 エリオット・スピッツァーと彼を支援した内部告発者たちが、この事件を起こすまでに要した。 ハウスクリーニング。 私たちはファンドディレクターに対し、職務を継続するよう強く求めます。 アメリカ企業全体の取締役のように、 これらの受託者は、自分たちの仕事がオーナーのために働くのか、それとも経営者のために働くのかを決定する必要があります。 バークシャーのガバナンス 真の独立性 – 何か問題があったときに、強権的な CEO に挑戦する意欲を意味します。 間違っているか愚かであるかは、監督にとって非常に貴重な資質です。 それも珍しいです。 それを探す場所は、 一般株主と利害が一致する高位の人々の間で、 非常に大きなライン。 私たちはバークシャーでその調査を行いました。 現在、取締役は 11 名で、各取締役を合わせて 家族とともに400万ドル以上のバークシャー株を所有している。さらに、全員がバークシャーに長年にわたって主要な持ち株を保有してきました。11人中6人の場合、家族による所有は少なくとも数億ドルに上り、少なくとも30年以上前にさかのぼります。全ての11人の取締役は、あなたと同じように市場で株式を購入しました。オプションや制限株を渡したことは一度もありません。チャーリーと私は、本当に自分のものとして所有することを大いに好んでいます。結局のところ、レンタカーを誰が洗うでしょうか？さらに、バークシャーの取締役報酬は名目上のもので（息子のハワードが時折私に思い出させます）、したがって、バークシャーからの利益の上積みは11人全員にとって、任意のバークシャーの株主にとっての上積みと比例して同じです。そして、それは常にそうであるでしょう。

バークシャーの取締役にとってのマイナス面は実際にはあなた方のマイナス面よりも悪いです。なぜなら、当社には取締役がいないからです。 そして役員賠償責任保険。 したがって、取締役に本当に壊滅的なことが起こった場合、 注意してください、彼らはあなたの損失をはるかに超える損失にさらされています。 私たちのディレクターにとって重要なのは、あなたが勝ち、彼らも大勝ちです。 あなたが負ければ、彼らも大きく負けます。 私たちのアプローチ 所有者資本主義と呼ばれるかもしれません。 真の独立を実現するこれ以上の方法を私たちは知りません。 (これ ただし、組織構造が完璧な行動を保証するものではありません。私はバークシャーが次のような企業の取締役会に出席したことがあります。 は莫大な利害関係を持っていたが、疑わしい提案がゴム印で押しつけられる中、沈黙を保っていた。） 取締役は独立していることに加えて、ビジネスの知識と株主志向を備えている必要があります そして会社に対する純粋な関心。 これらの資質の中で最もまれなのは、ビジネスに精通していることですが、それが欠けている場合は、 他の 2 つはほとんど役に立ちません。 頭が良く、物事をはっきりと理解でき、称賛される人々の多くは、本当の意味での価値観を持っていない ビジネスの理解。 それは罪ではありません。 彼らは別の場所で輝くかもしれない。 しかし、彼らは企業に所属していません ボード。 同様に、私は医学委員会や科学委員会でも役に立たないでしょう（おそらく歓迎されるでしょうが） 自分の思い通りに物事を進めたい会長によって）。 私の名前が取締役のリストを飾り立てることになるかもしれないが、私は 提案を批判的に評価するのに十分な知識がありません。 さらに、自分の無知を隠すために、 口を閉ざしてください（想像できるなら）。 事実上、私は損失なく鉢植えに置き換えることができました。 昨年、取締役会の変更に向けて動き出した際、私は株主に自己推薦を求めました。 彼らはバークシャーの取締役として必要な資質を備えていると信じていた。 どちらの責任もないにもかかわらず 保険や有意義な補償については、20 件以上の申請がありました。ほとんどが良かったですが、 家族で100万ドルをはるかに超える価値のバークシャーを保有するオーナー志向の個人からのものだ。 それらを検討した後、チャーリーと私は、現職取締役の同意を得て、4 つの質問をしました。 取締役会への参加を自ら指名しなかった株主: David Gottesman、Charlotte Guyman、 ドン・キーオとトム・マーフィー。 この 4 人は全員私の友人であり、彼らの長所をよく知っています。 彼らはバークシャーの取締役会に並外れた量のビジネスの才能をもたらします。 当社の取締役の主な仕事は、私の死亡または障害に伴う後継者を選出することです。 ビー玉を失い始めたとき。 （デビッド・オグルヴィの次の言葉は正しかった。「自分の奇行を伸ばしなさい」 若い頃。 そうすれば、あなたが年をとったときに、人々はあなたがガガになっているとは思わないでしょう。」 チャーリーの家族と 私たちはデビッドのアドバイスに過剰反応したと感じています。） 取締役会議では、通常の家事業務について取り上げます。 しかし、本当の 議論は、私が部屋にいるときもいないときも、4 人の長所と短所を中心に行われます。 私に代わる社内候補者たち。 私たちの取締役会は、パフォーマンスの最終的なスコアカードは記録によって決まることを知っています。 私の後継者の。 彼または彼女はバークシャーの文化を維持し、資本を割り当て、グループを維持する必要があるでしょう。 アメリカの最高のマネージャーは仕事に満足しています。 これは世界で最も難しい仕事ではありません – 電車はすでに トラックの下で良いクリップで進んでいます – そして私はそれがどのチームによってもうまくいったことに完全に満足しています 私たちが特定した4人の候補者。 私は純資産の 99% 以上をバークシャーに持っており、幸せになるでしょう 妻または財団（彼女と私が死ぬ順番に応じて）にこの集中を続けてもらうこと。セクター別業績 マネージャーとして、チャーリーと私は、自分たちの立場が逆であった場合に受け取りたいと思うような財務情報と解説を、オーナーの皆様にお届けしたいと考えています。明瞭さと適度な簡潔さをもってこれを行うことは、バークシャーの事業範囲が広がるにつれてますます困難になります。私たちの一部の事業は他の事業とは大きく異なる経済的特性を持っているため、数値がごちゃ混ぜになった連結財務諸表では、有用な分析がほぼ不可能となります。したがって次のページでは、当社の主要4つの事業カテゴリーのいくつかの貸借対照表および利益の数値と、それぞれに関する解説を提示します。特に、私たちが通常避ける借入金を使用する限られた状況を理解していただきたいと考えています。しかしながら、バークシャーの本質的価値を算出する上で実際には価値のないデータで皆様を圧倒することはありません。そうすることは、最も重要な事実をかえって不明瞭にする可能性があるからです。警告：バークシャーを分析する際には、

会社は静止写真としてではなく、展開される映画として見られるべきであることを忘れないでください。 過去にその日のスナップショットのみに焦点を当てていた人は、誤った結論に達することがありました。 ## 保険 まずは保険から始めましょう。そこにお金があるからです。 私たちが保険事業で享受している資金の泉は、お金である「フロート」から来ています。 それは私たちのものではなく、私たちが一時的に保持しているものです。 浮動株の大部分は、(1) プレミアムが次の理由で発生します。 当社が提供するサービス（保険による保障）は、通常は前払いで提供されますが、 1 年間をカバーし、 (2) 今日発生した損失事象が必ずしも当社の即時請求額の支払いにつながるとは限りません。 なぜなら、損失（アスベストを考えてください）が報告され、交渉され、解決されるまでに何年もかかることがあるからです。 高価でなければ、Float は素晴らしいです。 フロートのコストは次のように決定されます。 保険引受結果、つまり支払った損失と費用が受け取った保険料とどのように比較されるかを意味します。 の 損害保険業界は全体として、定期的に多額の保険引受損失を抱えているため、 多くの場合、魅力的ではないフロートのコストがかかります。 全体として、私たちの結果は良好でした。 確かに、フロートのせいでひどい5年間を過ごしました 10％以上。 しかし、バークシャーが保険事業に携わってきた 37 年間のうち 18 年間は、 引受利益で、つまり実際にお金を保有する対価として支払われました。 そして、この量は 安いお金は、私たちが 1967 年にビジネスに参入したときに私が夢見ていたものをはるかに超えて成長しました。年末変動額（百万ドル単位） その他 その他 年 GEICO General Re Reinsurance Primary Total 1967 20 20 1977 40 131 171 1987 701 807 1,508 1997年 2,917 4,014 455 7,386 1998年 3,125 14,909 4,305 415 22,754 1999 3,444 15,166 6,285 403 25,298 2000年 3,943 15,525 7,805 598 27,871 2001年 4,251 19,310 11,262 685 35,508 2002年 4,678 22,207 13,396 943 41,224 2003年 5,287 23,654 13,948 1,331 44,220 昨年は傑出した年でした。 フロートは記録的なレベルに達し、すべての主要な製品と同様にコストがかからずに実現しました これらのセグメントは、バークシャーの税引き前引受利益 17 億ドルに貢献しました。 当社の業績が並外れた理由は 1 つあります。それは、当社には真に優れたマネージャーがいるからです。 保険会社 非独占的な約束を記載した非独占的な紙を販売する。 誰でも他人のものをコピーできます 製品。 設置ベース、重要な特許、重要な不動産、または天然資源の地位が保険会社を保護していない 競争力のある立場。 通常、ブランドにもあまり意味はありません。 したがって、重要な変数は、管理者の頭脳、規律、誠実さです。 私たちのマネージャー これらの属性をすべて備えています。 これらのオールスターとその活動を見てみましょう。 • ゼネラル・リー社は、バークシャー社を買収してから数年間、バークシャー社の問題児であった。 1998年。残念なことに、それは体重400ポンドの子供であり、それが私たちの全体に悪影響を及ぼしました。 パフォーマンスが大きかったです。 それはもう終わりです。Gen Re は修正されました。 CEO の Joe Brandon と彼のパートナーである Tad に感謝します。 モントロス、そのために。 去年あなたに手紙を書いたとき、規律が回復したと思ったのですが、 引受業務と引当業務の両方について、そして 2003 年の出来事が私の見解を確固たるものにしました。 11

だからといって、絶対に挫折しないというわけではありません。 再保険は確実に利益が得られるビジネスです。 時々打撃を与える。 しかし、ジョーとタッドの下では、この作戦は強力なものとなるでしょう。 バークシャーの将来の収益性を推進するエンジンです。 Gen Re の財務力は、2003 年の開始時点でも再保険会社の中で比類のないものであり、さらに 当年度中に改善しました。 同社の競合他社の多くが信用格下げに見舞われた 昨年、Gen Reとその姉妹事業であるNational Indemnityを唯一のAAA-として残すこととなった。 世界の主要再保険会社の中で格付けされています。 保険会社が再保険を購入するとき、彼らは約束だけを購入します。その有効性は保証されない可能性があります。 何十年にもわたってテストされる必要がありますが、再保険の世界にはこれに匹敵する約束はありません。 Gen Re および National Indemnity によって提供されます。 さらに、ほとんどの再保険会社とは異なり、当社は 私たちが想定するほぼすべてのリスク。 したがって、当社の支払い能力は、 他者が当社に賠償する能力または意欲。 この独立した財務力は、 業界が確実に大惨事に見舞われるとき、これは非常に重要です。 • 当社の年次報告書の定期読者は、アジット・ジェインの素晴らしい貢献を知っています。 過去 18 年間にわたるバークシャーの繁栄。 彼は 2003 年にもそれを注ぎ続けました。 Ajit はわずか 23 人のスタッフで、世界最大規模の再保険事業を運営しています。 巨大かつ異常なリスク。 多くの場合、これには大災害のリスクを想定することが含まれます。たとえば、カリフォルニアの大規模な地域の脅威です。 他の再保険会社が受け入れる規模をはるかに上回る規模の地震。 これはアジットのことを意味します 結果（そしてバークシャー）はでこぼこになるだろう。 したがって、彼の手術には次のような効果があると予想する必要があります。 時々ひどい年。 しかし、時間が経てば、素晴らしい結果が得られると確信できるようになります。 このユニークなマネージャー。アジットは非常に珍しいポリシーをいくつか書いています。 たとえば、昨年、ペプシコ社は抽選を宣伝しました。 それは参加者に10億ドルの賞金を獲得するチャンスを提供しました。 当然のことながら、ペプシはこう望んだ このリスクを回避するのは当然であり、私たちはそれを引き受けるのが当然の当事者でした。 そこで私たちは 10 億ドルの政策を書きました。 リスクは完全に私たち自身の責任で負います。 賞金が勝った場合、その賞金は期限を過ぎて支払われることになっていたため、 当時、当社のエクスポージャは現在価値で 2 億 5,000 万ドルでした。 （私は役に立つように提案しました 勝者には10億年間年間1ドルが支払われるが、その提案は採用されなかった。） アジットと私は、コンテストのファイナリストと同じように息をひそめて、その場を去りました。 彼より幸せだ。 ペプシコは 2004 年に再度コンテストを行うために更新しました。 • トニー・ナイスリーが 1992 年に CEO に就任したとき、GEICO は立派な保険会社でした。 素晴らしいものです。 彼の在任中、保険料額は22億ドルから81億ドルに増加しました。 自動車市場における当社のシェアは 2.1% から 5.0% に増加しました。 もっと見る 重要なのは、GEICO がこれらの利益と優れた保険引受パフォーマンスを組み合わせたことです。 (コマーシャルのため一時停止します) レオ・グッドウィンがGEICOで素晴らしいビジネスアイデアを生み出してから67年が経ちました。 保険契約者の多額のお金を節約します。 Geico.com にアクセスするか、1-800-847-7536 に電話して確認してください。 私たちがあなたのためにできること。 (コマーシャル終了) 2003 年には、GEICO に寄せられた問い合わせの数と、これらに関する問い合わせの終了率の両方が減少しました。 大幅に増加しました。 その結果、当社の優先保険契約者数は 8.2% 増加し、 標準保険と非標準保険は 21.4% 増加しました。 GEICO のビジネスの成長により、より多くの従業員と施設に対する終わりのないニーズが生じています。 12 月に発表された当社の最新の拡張は、I’m にあるカスタマー サービス センターです。 嬉しいことに – バッファロー。バッファロー・ニュースの発行者であるスタン・リプシーは、市とGEICOを結びつける上で重要な役割を果たしました。12

しかし、この問題の中心人物はジョージ・パタキ知事だった。 彼のリーダーシップと 粘り強さのおかげで、バッファローの拡張が完全に展開されると、バッファローには 2,500 人の新規雇用が生まれることになります。 スタン、トニー、そして私とバッファローは、彼の助けに感謝しています。 • バークシャーの小規模保険会社は、今年も素晴らしい年を迎えました。 このグループはロッド・エルドレッド、ジョンによって運営されています。 Kizer、Tom Nerney、Don Towle、Don Wurster はフロートを 41% 増加させました。 優れた保険引受利益をもたらします。 この人たちは、刺激的ではないやり方で活動していますが、 本当にエキサイティングな結果を生み出します。 * * * * * * * * * * * * 改めて指摘しておきたいのは、どの年においても、ロングテール保険（補償範囲）を取り扱う企業は存在するということです。 損害を引き起こす出来事が発生してから何年も経ってから解決されることが多い）を報告することができます。 CEO が望むほぼすべての収益が得られます。 業界では、非常に不正確な数値が頻繁に報告されてきました。 負債の虚偽記載。 間違いのほとんどは無実です。 しかし、時々、彼らは、 彼らの目的は投資家や規制当局をだますことです。 監査人や保険数理人は通常、 両方の種類の虚偽表示を防止します。 私も時々失敗しましたが、特に Gen Re が無意識のうちにいくつかの予約を過小評価していることに気づかなかったことがそうです。 数年前。 これは、不正確な数値をお客様に報告したことを意味するだけでなく、そのエラーにより、 多額の税金を必要以上に早く支払った。 ああああああ。 去年も言いましたが、 現在の埋蔵金は適切な水準にあると考えました。 今のところ、その判断は維持されている。 バークシャーのセグメント別の税引き前引受実績は次のとおりです。 利益 (損失) 単位: 百万ドル 2003年 2002年 ジェネリ…$ 145 $(1,393) 遡及契約を除く Ajit の事業… 1,434 980 Ajit の遡及契約*… (387) (433) ガイコ…452 416 その他の主要… 74 32 合計… $1,718 $ (398) *これらの契約については、インターネットで入手できる 2002 年の年次報告書の 10 ページで説明されています。 www.berkshirehathaway.com。 簡単に言うと、このセグメントはいくつかの巨大な保険で構成されており、 引受損失（上限が設定されている）が発生するだけでなく、異常に多額の浮動株も発生します。 規制対象の公益事業 当社は、MidAmerican Energy Holdings を通じて、広範な株式の 80.5% (完全希薄化後) の権益を所有しています。 さまざまなユーティリティ操作。 最大のものは (1) ヨークシャー電力とノーザン電力で、その 3.7 100 万人の電力顧客を抱え、英国で 3 番目に大きな電力供給会社となっています。 (2) 中部アメリカ エネルギーはアイオワ州の 689,000 の電気顧客にサービスを提供しています。 (3) カーン川と北部の自然 米国で輸送される天然ガスの 7.8% を運ぶパイプライン。 バークシャーには残りの 19.5% を所有する 3 人のパートナーがいます。デイブ・ソコル氏とグレッグ・アベル氏です。 ビジネスの優秀なマネージャーたち、そして私にこの会社を紹介してくれた長年の友人であるウォルター・スコット。 会社。 MidAmerican は公益事業持株会社法 (「PUHCA」) の対象となるため、 バークシャーの議決権は9.9％に限定されている。 ウォルターは支配権を持っています。私たちの限られた議決権持分により、MidAmericanを財務諸表に簡略的に計上せざるを得ません。MidAmericanの資産、負債、収益、および費用を完全に含める代わりに、貸借対照表と損益計算書の両方に一行だけの記録を行います。おそらく、

いつか、おそらく近いうちに、PUHCA が廃止されるか、会計規則が変更されるでしょう。 バークシャーの 連結数字には、ミッドアメリカン全体が利用する多額の負債も含めて含まれることになる。 この負債の規模（現在も、今後もバークシャーの義務ではありません）は、完全に 適切です。 ミッドアメリカンの多様かつ安定した公益事業運営により、厳しい経済状況下でも安定した事業運営が保証されます。 条件が整えば、総収益はすべての債務を非常に快適に返済するのに十分な量となるでしょう。 年末時点で、ミッドアメリカンの最もジュニア債務のうち15億7,800万ドルがバークシャーに支払われる予定だった。 これ 負債のおかげで、パートナー 3 社は既に資金を増額することなく、買収資金を調達できるようになりました。 ミッドアメリカンへの多額の投資。 11% の金利を課すことにより、バークシャーは公正に補償されます。 当社のパートナーは株式の希薄化を回避しながら、購入に必要な資金を調達します。 ミッドアメリカンはまた、重要な非公共事業であるホーム サービス オブ アメリカも所有しています。 国内最大手の不動産仲介業者。 当社の公益事業とは異なり、この事業は非常に循環的ですが、 それにもかかわらず、私たちは熱心に見ています。 当社にはロン・ペルティエという優れたマネージャーがいます。 彼の取得スキルと運用スキルの両方で、証券会社の有力企業を構築しています。 昨年、ホーム サービスは 486 億ドルの取引に参加しましたが、これは前年比 117 億ドルの利益となりました。 2002 年。増加額の約 23% は、この年に行われた 4 件の買収によるものでした。 私たちの16年間を通じて 証券会社はすべて地元のアイデンティティを保持しており、当社は 16 州で 16,343 人の証券会社を雇用しています。 ホーム 当社が大手企業の買収を続けることで、サービスは今後 10 年間で大幅に成長することがほぼ確実です ローカライズされた操作。 * * * * * * * * * * * * ここで、フリーエンタープライズのファン向けにちょっとした情報を紹介します。1990 年 3 月 31 日、英国の電力会社が非国有化された日、ノーザンとヨークシャーでは 6,800 人の従業員がこれらの会社が継続する業務に従事していました。 今日はパフォーマンスするために。 現在、従業員数は 2,539 名です。 しかし、両社はほぼ同じ数のサービスを提供している 顧客は政府が所有していたときと同様に、より多くの電力を供給しています。 これは規制緩和の勝利ではないことに留意すべきである。 価格も利益も継続 政府によって公正な方法で規制されるべきです。 しかし、それは、次のような人々にとっての勝利です。 利益を追求する経営者は、利益の大部分が次の企業に流れ込むことを認識しているにもかかわらず、利益を追求する経営者であると信じています。 顧客は、政府では決して実現できない効率性を実現できるでしょう。 ミッドアメリカンの事業に関する主要人物をいくつか紹介します。 収益（百万ドル単位） 2003年 2002年 英国の公共事業… $ 289 $ 267 アイオワ… 269 241 パイプライン… 261 104 ホームサービス… 113 70 その他（ネット）… 144 108 法人利息および税引前利益… 1,076 790 バークシャー以外の企業利益… (225) (192) バークシャーへの利払い…(184) (118) 税金… (251) (100) 純利益… $ 416 $ 380 バークシャーに適用される収益*… $ 429 $ 359 他者への負債… 10,296 10,286 バークシャーに対する負債… 1,578 1,728 *バークシャーに支払われた利息 (関連所得税控除後) が 2003 年に 118 ドル、2002 年に 75 ドル含まれています。14

金融と金融商品

この分野には幅広い活動グループが含まれます。 最も重要なものについてのいくつかのコメントは次のとおりです 重要です。 • 私は AAA 債券でいくつかのオポチュニスティックな戦略を管理しています。 ここ数年で利益を上げています。 こうした機会は去来しますが、現時点では、 行きます。 昨年、私たちは彼らの撤退をいくらか早め、それによってキャピタルゲインの 24% を実現しました。 次の表に示します。 確実とは言えませんが、これらの取引には信用リスクはなく、以下の方法で行われます。 非常に流動性の高い証券。 したがって、ポジションのほぼ全額を資金調達します。 借りたお金。 資産が減ると借入も減ります。 小さいほど 私たちが現在保有しているポートフォリオは、近い将来、このカテゴリーでの収益が減少することを意味します 著しく。 続いている間は楽しかったし、いつかまた打席に立つことになるだろう。 • Gen Re Securities では、はるかに快適ではない巻き戻し操作が行われています。 General Reinsuranceの購入時に継承したデリバティブ業務。 2002 年初頭に Gen Re Securities の清算を開始したとき、同社には 23,218 枚の未払いチケットがありました。 取引相手は 884 社（発音できない名前の人もいましたし、ましてや 評価できる信用力）。 それ以来、ユニットのマネージャーは有能で、 リラックスポジションに熱心です。 しかし、ほぼ 2 年が経過した年末時点でも、まだ 7,580 人が残っていました。 チケットは 453 の取引相手と未処理です。 （カントリーソングが嘆くように、「どうして恋しくなるだろう」 行かないなら？」） この事業の縮小には多額の費用がかかりました。 当社はこれまでに税引き前で 1 億 7,300 万ドルの損失を出しました 2002年には9,900万ドル、2003年には9,900万ドル。これらの損失は、以下のポートフォリオから生じたものであることに注意する必要があります。 GAAP に完全準拠し、定期的に市場にマークされていた契約 将来の信用損失および管理コストに対する標準引当金。 また、当社の清算は 深刻な信用損失は発生していない健全な市場と、 秩序あるやり方。 これは、金融危機が発生した場合に予想されることとはまったく逆です。 多数のデリバティブディーラーが一斉に営業停止に追い込まれた。 私たちの派生商品が、そして驚くべき規模のフレディマックの悪ふざけを経験したら、 昨年明らかになった大胆さ – この分野での会計に疑問を抱かせる、 自分は賢くなったと考えてください。 どんなに経済的に洗練されていても、それはできません おそらくデリバティブを多用する企業の開示文書を読んで学ぶことになるでしょう そのポジションにはどのようなリスクが潜んでいるのか。 実際、デリバティブについて知れば知るほど、 通常提供される情報開示から学ぶことができると感じるでしょう。 ダーウィンの言葉を借りれば、 「無知は知識よりも自信を生み出すことが多い。」

そして今度は告白の時です。もし私がそうしていたら、税引前で 1 億ドルほど節約できたと確信しています。 Gen Re Securitiesを閉鎖するためにもっと迅速に行動していた。 チャーリーも私もその時点で知っていました General Reinsurance が合併したとき、同社のデリバティブ事業は魅力的ではないと判断されました。 報告されている利益は幻想であるように感じられ、この事業には大きなリスクが伴うと感じました。 効果的に測定または制限できませんでした。 さらに、重大な問題が発生することもわかっていました。 運営で経験する可能性があるのは、財務上の問題やトラブルと関連している可能性が高い 保険業界は他のバークシャーにも影響を与えるだろう。言い換えれば、もしデリバティブ事業がいつか補強を必要とすることがあれば、それはバークシャーの資本と信用を徴用することになり、私たちが他の方法でその資源を大きな利点に活用できる時にそれを使うことになります。（歴史的な注記：1974年に私たちは大規模な保険詐欺の被害に遭った際、まさにそのような経験をしました。詐欺が最終的にどれほどの費用を私たちにもたらすかしばらくの間判断できなかったため、通常よりも多くの資金を現金同等物として保持していました。)

この予防策がなければ、当社は当時保有していた株式をさらに大量に購入していただろう。 異常に安い。） チャーリーなら、Gen Re Securitiesを閉鎖するために迅速に動いただろう – それについては疑いの余地はありません。 しかし、私は迷った。 その結果、当社の株主は、当社の株主よりもはるかに高い代償を支払うことになります。 この事業から撤退する必要があった。 • Gen Re の大規模な生命・健康再保険事業も「保険」に含めていますが、 このセクションではアジット・ジェインの生命・年金事業の結果を示します。 それは なぜなら、このビジネスには主に金銭の裁定が含まれるからです。 私たちの年金の範囲は次のとおりです。 インターネット上で直接販売される、当社に決済を要求する構造化された決済を行う小売製品 事故で重傷を負った人に70年以上支払われる。 元金の支払いが加速されたため、このビジネスでいくらかの追加収入を実現しました 割引価格で購入した特定の債券から受け取りました。 これ この現象は終息したため、このセグメントの利益は期間中に減少する可能性があります。 今後数年間。 • 当社は、Mark Byrne 氏が運営するパートナーシップである Value Capital に 6 億 400 万ドルを投資しています。 長年にわたりバークシャーをさまざまな方法で支援してきた家族の一員です。 バークシャーは、 マークの企業の有限責任パートナーであり、その経営には発言権はありません。 高度にヘッジされた債券の機会において。 マークは賢くて正直で、そして彼の 家族はバリューに多大な投資を行っています。 エンロンなどでの会計不正行為のため、間もなく次のような規則が制定されるだろう。 バリューの資産と負債をバークシャーの残高に統合することが要求される可能性が高い シート。 Value の負債を考慮すると、この要件は不適切であると考えられます。 通常は200億ドルを超えますが、決して私たちのものではありません。時間が経てば、他の投資家も私たちに加わるでしょう。 価値のパートナー。 十分な量が実現すれば、価値を統合する必要はなくなります。 • 3 年前に締結したパートナーシップである Berkadia については以前にお話ししました。 Leucadiaは破産した融資事業Finovaへの資金提供と事業終了の管理を担当する。 の 計画では、私たちが資本のほとんどを供給し、レウカディアが資本のほとんどを供給するということでした。 頭脳。 そしてそれがそのように機能したのです。 確かに、ジョー・スタインバーグとイアン・カミングは、 共同で Leucadia を経営し、Finova のポートフォリオを清算するという素晴らしい仕事をしたため、5.6 ドルが支払われました。 この取引に関連して当社が引き受けた10億ドルの保証は消滅しました。 の この急速な利益の残念な副産物は、私たちの将来の収入が大幅に減少することです。 全体として、Berkadia は私たちに素晴らしい収入をもたらしてくれました。Joe と Ian は素晴らしい仕事をしてくれました。 パートナー。 ・リース事業は、XTRA（輸送用機器）とCORT（オフィス家具）です。 景気後退の影響で、過去 2 年間、どちらの事業も収益が低迷しています。 予想を大きく上回る需要の減少が見込まれます。 彼らは各分野のリーダーであり続けますが、 そして私は今年の収益が少なくとも若干改善すると予想しています。 • クレイトン社の買収により、当社は多額の住宅金融を獲得しました。 操作。 クレイトンは、この業界の他の企業と同様、伝統的にローンを証券化していました。 起源となった。 この実践によりクレイトンのバランスシートのストレスは軽減されましたが、副産物として 収益の「フロントエンド」（GAAP によって決定される結果）。 私たちは収益の記録を急いでいませんし、バランスシートの強さは非常に優れており、次のことを信じています。 長期的には、当社の消費者向け紙を保有する経済性は、当社ができる以上に優れています。 今は証券化を通じて実現しています。 そこでクレイトンは融資を保留し始めた。健全に選択された有利子債権を融資することが適切であると考えます ほぼ全額が借金です（銀行と同じように）。 したがって、バークシャーは次の目的で資金を借ります。 Clayton のポートフォリオに資金を提供し、当社の費用に 1 パーセントを加えた額でこれらの資金を Clayton に再貸付します。 16

ポイント。 この値上げは、バークシャーがその並外れた信用力を高めたことを正当に補償するものである 働きますが、それでも魅力的な価格でクレイトンにお金を届けます。 2003年、バークシャーはそのような借り入れと再貸し出しを20億ドル行い、クレイトンはその多額を利用した この資金のうち、事業から撤退する貸し手からのいくつかの大規模なポートフォリオ購入の資金に充てられます。 クレイトンへの融資の一部は、クレイトンが生成した紙の「キャッチアップ」資金としても提供されました。 今年初めに自社の事業を開始し、証券化が困難であることが判明しました。 現金の山を抱えながら、なぜお金を借りるのか不思議に思うかもしれません。 それは、 当社の「すべての浴槽が独自の底にある」という哲学。 当社は、子会社が資金を貸し付けることは、 債権を処理するために必要な資金に対して適切な利率を支払うべきであり、利率を支払うべきではありません。 親から補助を受けています。 そうでないと、金持ちパパのせいでずさんな決定が下される可能性があります。 一方、バークシャーで私たちが蓄積した現金は、企業買収や 多額の利益を得る機会を提供する有価証券の購入。 クレイトンのローン 賢明な信用があれば、ポートフォリオはそれほど長くはかからずに少なくとも50億ドルに成長する可能性が高い 基準が整備されれば、大きな収益が得られるはずです。 わかりやすくするために、この分野でのクレイトンの収益をすべて含めます。 一部は消費者金融以外の分野によるものです。 (数百万ドル単位) 税引前利益有利子負債 2003 2002 2003 2002 トレーディング – 経常利益… $ 379 $ 553 $7,826 $13,762 Gen Re 証券… (99) (173) 8,041* 10,631* 生命・年金運用…99 83 2,331 1,568 バリューキャピタル…31 61 18,238* 20,359* ベルカディア… 101 115 525 2,175 リース業務… 34 34 482 503 住宅金融（クレイトン）… 37** — 2,032 — その他… 84 102 618 630 キャピタルゲイン前の収入… 666 775 トレーディング – キャピタルゲイン… 1,215 578 N.A. N.A. 合計… $1,881 $1,353 *すべての負債を含む ** 2003 年 8 月 7 日の取得日より 製造、サービス、小売事業 このカテゴリーにおける私たちの活動はウォーターフロントをカバーしています。 しかし、簡略化した貸借対照表を見てみましょう グループ全体を連結した損益計算書。 貸借対照表 2003 年 12 月 31 日 (百万ドル単位) 資産 負債および資本 現金および同等物… $1,250 支払手形… $1,593 受取手形… 2,796 その他の流動負債… 4,300 たな卸資産… 3,656 流動負債合計… 5,893 その他の流動資産… 262 流動資産合計… 7,964 のれんおよびその他の無形資産… 8,351 繰延税金… 105 固定資産… 5,898 定期借入金およびその他の負債… 1,890 その他の資産… 1,054 資本… 15,379 $23,267 $23,267 17

損益計算書 (百万ドル単位) 2003年 2002年 収益… $32,106 $16,970 営業費用 (2003 年の 605 ドルの減価償却費を含む) 2002 年は 477 ドル）… 29,885 14,921 支払利息（純額）… 64 108 税引前利益… 2,157 1,941 所得税… 813 743 純利益… $1,344 $1,198 ディリーバーから B-737 に至るまでの製品を販売するこの折衷的なグループは、20.7% という大幅な利益を獲得しました。 昨年の平均有形純資産。 しかし、私たちはこれらの事業をかなりのプレミアムで買収しました 純資産に占める割合は、貸借対照表に表示されるのれんの項目に反映されており、それにより、 当社の平均帳簿価額に対する利益は 9.2% になります。 以下は、より大きなカテゴリーまたはユニットの税引前利益です。 税引前利益 (数百万ドル単位) 2003年 2002年 建築製品… $559 $516 ショー・インダストリーズ… 436 424 アパレル…289 229 小売事業… 224 219 フライトサービス… 72 225 マクレーン *… 150 — その他の事業… 427 328 $2,157 $1,941

  • 買収日、2003 年 5 月 23 日以降。 • 当社の建築資材事業のうち 3 つ (Acme Brick、Benjamin Moore、MiTek) には実績がありました。 昨年の営業利益。 そして4番目のジョンズ・マンビルの利益は2019年時点で上昇傾向にあった。 年末。 これらの企業の有形純資産合計は 21.0% でした。 • 世界最大の広幅織りカーペットメーカーであるショー・インダストリーズも記録的な年を迎えました。 主導 ボブ・ショーは順調なスタートからこの巨大企業を築き上げたが、同社はおそらく新たな事業を立ち上げるだろう。 11月、ショーはディクシー・グループからさまざまなカーペット事業を買収した。 これにより今年の売上高は約2億4,000万ドル増加し、ショーの売上高は50億ドル近くに増加するはずだ。 • アパレルグループの中で、フルーツ オブ ザ ルームは当社最大の事業です。 フルーツには 3 つの主要な資産があります。 148 年の歴史を持つ世界的に認められたブランド、低コストの製造オペレーション、そしてそのブランドである John Holland 社長。 2003 年には、フルーツは量販された男性および少年用下着の 42.3% を占めました。 マーケター（ウォルマート、ターゲット、Kマートなど）と提携し、女性および少女向けビジネスのシェアを拡大 このチャネルでは 2002 年の 11.3% から 13.9% に増加しました。・小売業では、当社の家具部門の税引前利益は1億0600万ドル、宝飾部門は5900万ドル、製造業者であると同時に小売業者でもあるSee’sは5900万ドルを稼ぎました。R.C. WilleyとNebraska Furniture Mart（「NFM」）は昨年いずれも非常に成功した店舗をオープンしました。Willeyはラスベガスに、NFMはカンザス州カンザスシティに出店しました。実際、当社はカンザスシティの店舗が国内最大規模のホームファニッシングストアだと考えています。（当社のオマハの事業は、単一の敷地にあるものの、3つのユニットで構成されています。）

NFM は、1937 年にローズ ブラムキン (「ミセス B」) によって 500 ドルで設立されました。 彼女は103歳まで働きました （うーん、悪い考えではありません）。 彼女が彼女に続く世代に伝えた知恵の 1 つは次のとおりです。 「最低価格を設定すれば、顧客は川の底からあなたを見つけるでしょう。」 当店のサービス カンザスシティ広域市は、地域の中でも人口密度の低い地域の一つに位置しており、 Bさんの指摘。 25エーカー以上の駐車場がありますが、時々駐車場が溢れてしまうこともありました。 ピッグス湾事故の後、ケネディ大統領は私たちにこう語った。「勝利には千人の父親がいるが、敗北には 孤児です。」 NFM では、カンザスシティでのボッフォ開幕から 1 か月後に勝者が決まったことを知っていました。 私たちの新しい店舗が予期せぬ父親の主張を引き付けたとき。 講演者がブルムキンについて言及 遺族は「彼らは十分な自信を持っており、政権の政策は機能していた」と主張した。 彼らは1,000人の同胞に仕事を提供することができました。」 自慢のパパ 表彰台？ ジョージ・W・ブッシュ大統領。 • 航空サービスでは、訓練業務である FlightSafety が「通常の」運航の低下を経験しました。 収益は1億8,300万ドルから1億5,000万ドルに。 (異常者: 2002 年、税引き前で 6,000 万ドルありました) ボーイング社への提携権の売却による利益があり、2003 年には 3,700 万ドルの損失を認識しました。 シミュレーターの早期陳腐化が原因）企業航空事業の減速 この事実は、FlightSafety の業績に悪影響を及ぼしています。 会社 しかし、この分野ではダントツのリーダーであり続けています。 シミュレーターの当初のコストは 12 億ドルは、最も近い競合他社が運営するコストの 3 倍以上です。 NetJets 社の分割所有権事業は、2003 年に税引前で 4,100 万ドルの損失を出しました。会社には 米国での営業利益はささやかなものでしたが、航空機関連の 3,200 万ドルの損失によって相殺されてしまいました。 在庫が減少し、ヨーロッパでの継続的な損失が発生しました。 NetJets は引き続き分割所有権分野で優位に立っており、そのリードは拡大しています: 見通し 圧倒的に 3 つの主要な競合他社よりも当社に注目しています。 去年、私たち4人のうち、 当社は純売上高の 70% (金額ベース) を占めました。 NetJets を競合他社と区別する例としては、メイヨー クリニックのエグゼクティブ トラベルが挙げられます。 レスポンス プログラムは、すべてのオーナーが享受できる無料の特典です。 陸でも空でも、どこにいても 世界中のいつでも、いつでも、私たちのオーナーとその家族はメイヨーと直接つながることができます。 国内または海外への旅行中に緊急事態が発生した場合、メイヨは即座に彼らを次の場所に誘導します。 適切な医師または病院。 メイヨが保有する患者に関するベースライン データは次のとおりです。 同時に治療医師にも提供されます。 すでに多くのオーナーがこのサービスを見つけています その中には東ヨーロッパで緊急脳手術が必要になった人も含まれています。 2003 年に当社が行った 3,200 万ドルの在庫評価損は、中古品価格の下落により発生しました。 今年初めの飛行機。 具体的には、撤退した所有者から端数を買い戻しました。 実勢価格では、再販売する前に価値が下落しました。 現在、価格は安定しています。 欧州での敗戦は痛ましい。 しかし、競合他社がすべてそうであるように、ヨーロッパを見捨てる企業は、 完了すると、第 2 段階のステータスになる予定です。 当社の米国オーナーの多くはヨーロッパを広範囲に飛行しており、 NetJets の飛行機とパイロットによって保証される安全と安心。 スロースタートにもかかわらず、私たちはさらに、 現在、ヨーロッパの顧客が順調に増えています。2001 年から 2003 年にかけて、当社は次の利益を達成しました。 欧州の管理および航空収入の88%、61%、77%。 しかし、まだ 赤インクの流れを止めることに成功した。 NetJets の並外れた CEO、Rich Santulli と私は、2004 年には欧州での損失が減少すると予想しています。 それは米国の利益によって相殺される以上のものになると予想されます。 圧倒的に私たちのオーナーが気に入っているのは、 ネットジェッツの経験。 一度お客様が当社を試してみると、民間航空に戻るのは、 手を繋ぐことに戻ります。 NetJets は時間の経過とともに非常に大きなビジネスになるでしょう。 顧客満足度、利益ともに抜群です。 金持ちはそれを見届けるだろう。 19

投資

次の表は、当社の普通株式への投資を示しています。 市場価値があったもの 2003 年末時点で 5 億ドル以上が明細に記載されています。 2003/12/31 の割合 株式会社 自社原価市場 (数百万ドル単位) 151,610,700 アメリカン・エキスプレス社… 11.8 $ 1,470 $ 7,312 200,000,000 コカ・コーラ カンパニー… 8.2 1,299 10,150 96,000,000 ジレット カンパニー… 9.5 600 3,526 14,610,900 H&R Block, Inc… 8.2 227 809 15,476,500 HCA Inc… 3.1 492 665 6,708,760 M&T バンク株式会社… 5.6 103 659 24,000,000 ムーディーズ コーポレーション… 16.1 499 1,453 2,338,961,000 ペトロチャイナ株式会社… 1.3 488 1,340 1,727,765 ワシントン・ポスト社… 18.1 11 1,367 56,448,380 ウェルズ・ファーゴ・アンド・カンパニー… 3.3 463 3,324 その他… 2,863 4,682 普通株式の合計… $8,515 $35,287 私たちは昨年ウェルズ・ファーゴの株をいくつか購入しました。 それ以外の場合、当社は 6 つの最大の保有株の中で最後に 1994年にコカ・コーラ社、1998年にアメリカン・エキスプレス社、1989年にジレット社、ワシントン・ポスト社で立場を変更 ブローカーは私たちを愛していません。 私たちは保有するポートフォリオについて熱心でも否定的でもありません。 私たちは優れた作品を所有しています 昨年本質的価値が大幅に上昇した企業ですが、現在の価格はその企業の価値を反映しています。 優秀さ。 この結論の不快な結果は、私がいくつかの商品を売らなかったという大きな間違いを犯したということです。 大バブル期には当社の保有額がさらに大きくなりました。もしこれらの株が今完全な価格になっているとしたら、あなたは私が何を言っているのか疑問に思うかもしれません。 は 4 年前、その本質的な価値は低く、価格ははるかに高かったと考えていました。 私もそうです。2002 年にジャンク債が非常に安くなり、私たちはジャンク債を約 80 億ドル購入しました。 の しかし、振り子の振れは速く、この分野は今や私たちにとって明らかに魅力的ではないように見えます。 昨日の 今日、雑草は花と同じように価格が付けられています。 私たちは、バークシャーの実現利益は分析にとって無意味であることを繰り返し強調してきました。 目的。 私たちは帳簿上に巨額の含み益を抱えており、それがいつ起こるのか、もしそうなるのかについては考えています。 それらを現金化するかどうかは、特定の時期に収益を報告したいという欲求にまったく依存しません。 それにもかかわらず、 当社の投資活動の多様性を理解するには、次の表に興味があるかもしれません。 2003 年に報告された利益: カテゴリー 税引前利益 (百万ドル単位) 普通株式… $448 米国国債… 1,485 ジャンクボンド… 1,138 外国為替契約… 825 その他… 233 4,129ドル 普通株の利益はポートフォリオの端で発生しましたが、すでにそうではありませんでした。 主要ポジションの売却から言及しました。 政府の利益は私たちの利益から生じました。 20

長期ストリップ（政府証券の中で最も変動しやすいもの）および特定の戦略からの清算 I 当社の金融および金融商品部門内でフォローしてください。 私たちはジャンクポートフォリオのほとんどを保持し、売却しました いくつかの問題だけ。 ジャンク部門の残りの利益はコールと満期債が占めた。 2002 年に私たちは人生で初めて外国為替市場に参入し、2003 年には 私がドルに対してますます弱気になったため、ポジションを拡大しました。 注目すべきは、 Seers には、マクロ予測者向けに膨大なセクションが用意されています。 実際、私たちはマクロ予測をほとんど行っていません。 バークシャー、そして他の企業が持続的な成功を収めているのをほとんど見たことがありません。 当社はバークシャーの純資産の大部分を米国資産として保有しており、今後も保有し続けるでしょう。 しかし、 近年、我が国の貿易赤字が巨額の請求権と所有権を強制的に供給している アメリカから世界へ。 しばらくの間、これらの資産に対する外国の需要は容易に吸収されました。 供給。 しかし、2002 年後半になると、世界がこの食生活に窒息し始め、ドルの価値が下落し始めました。 主要通貨に対して。 それでも、現在の為替レートが我が国の貿易に大幅な落ち込みをもたらすことはないだろう 赤字。 したがって、外国人投資家は好むと好まざるにかかわらず、今後もドルが流入し続けるだろう。 の この結果は誰にも推測できません。 しかし、それらは厄介な問題になる可能性があり、実際にはうまくいきます。 通貨市場を超えて。 アメリカ人として、私はこの問題が穏やかに終結することを願っています。 私自身が可能性の一つを提案しました この解決策は、偶然にもチャーリーを冷たくさせましたが、フォーチュン マガジンの 2003 年 11 月 10 日の記事で述べられています。繰り返しになりますが、おそらく私が提起した警告は不要であることが判明します：我が国のダイナミズムと回復力 繰り返し否定論者を馬鹿にしてきました。 しかしバークシャーは数十億ドルの現金同等物を保有している ドル建て。 したがって、私は少なくとも その位置への部分的なオフセット。 これらの契約は、その価値の変更を要求する会計規則の対象となります。 契約が完了していない場合でも、同時にキャピタルゲインまたはキャピタル損失に含まれます。 私たち これらの変化を四半期ごとに損益計算書の金融および金融商品セグメントに示します。 年末時点で、当社のオープン外国為替契約は市場価格で総額約 120 億ドルとなり、分散されました。 5つの通貨の間で。 また、2002 年にジャンク債を購入していたとき、私たちは可能な限り購入するように努めました。 ユーロ建ての銘柄。 現在、当社はこれらのうち約 10 億ドルを所有しています。 投資対象となるような興味深いものが見つからない場合、私たちの「デフォルト」ポジションは米国国債です。 請求書とレポの両方。 これらの金融商品の利回りがどれほど低くなったとしても、少しでも「到達」することはありません。 信用基準を下げるか満期を延長することで、より多くの収入を得ることができます。 チャーリーと私はさえ取るのが大嫌いです そうすることで十分な対価が得られていると感じない限り、リスクはほとんどありません。 どこまで行くかについて その方法は、紙パックに記載されている賞味期限の翌日にカッテージチーズを時々食べることです。 * * * * * * * * * * * * 投資家が多くを学ぶことができる 2003 年の本は、『Bull!』です。 マギー・マーハー著。 他に2冊読みたい ベサニー・マクリーンとピーター・エルカインド著『The Smartest Guys in the Room』と『In an Uncertain』をお勧めします ボブ・ルービンの世界。 3 つともよくレポートされ、よく書かれています。さらに、ジェイソン・ツヴァイクは昨年、 私の大好きな投資本、『賢い投資家』の改訂では一流の仕事をしました。 指定ギフトプログラム 1981 年から 2002 年まで、バークシャーは株主が指示できるプログラムを運営しました。 バークシャーはお気に入りの慈善団体に贈り物をします。 長年にわたり、私たちは 1 億 9,700 万ドルを支出しました このプログラムに従って。 最も頻繁に指定されたのは教会であり、何千もの指定者が挙げられました。 他の組織も同様に恩恵を受けました。 このようなプログラムを提供する大手上場企業は当社だけでした 株主に感謝し、チャーリーと私はそれを誇りに思いました。 中絶問題をめぐる論争のため、私たちはしぶしぶ 2003 年にこのプログラムを終了しました。 長年にわたり、この問題の両側に立つ多数の組織が当社の株主によって指定されてきました。 寄付金を受け取るため。 その結果、私たちはプロ向けに指定された贈り物に対して定期的に反対意見を受け取りました。 選択操作。 そのうちのいくつかは、製品のボイコットを進めた人々や組織からのものでした。 21

当社子会社の。 それは私たちには関係ありませんでした。 私たちは、所有者の権利を制限するというすべての要求を拒否しました。 彼らが選んだどんな贈り物でも構いません（受取人が 501(c)(3) ステータスを持っている限り）。 しかし 2003 年、『The Pampered Chef』の多くの独立した関係者がボイコットを感じ始めました。 この発展は、私たちを信頼していたものの、私たちの従業員でもなければ、従業員でもない人々が、 バークシャーの意思決定における発言権 - 深刻な収入の損失に見舞われた。 株主にとっては、むしろ寄付を行っているバークシャーではある程度の節税効果があった 彼らが直接贈り物をするよりも。 さらに、このプログラムは私たちの「パートナーシップ」と一致していました。 これは、オーナーズマニュアルに記載されている最初の原則です。 しかし、これらの利点は、 多大な個人的努力を払って自分たちのビジネスを築き上げた忠実な仲間が与えた損害に対して測定される 自分のもの。 確かに、チャーリーと私は、まともで勤勉な人々を傷つけることに慈善的なことは何も考えていません。 他の株主は若干の節税効果を得ることができます。 バークシャーは現在、親会社レベルでの貢献は行っていない。 当社の各種子会社 ただし、バークシャーによる買収前の慣行と一致する慈善政策に従うこと。 元所有者が会社の手帳から以前に行った個人的な寄付はすべて、 現在は彼らが個人的に資金を提供しています。 年次総会 昨年、私は年次総会を土曜日に開催することを望むかどうか投票するようお願いしました。 または月曜日。 月曜日を期待していました。 土曜日は2対1で勝ちました。株主になるまではしばらくかかります バークシャーで民主主義が再び浮上する。 しかし、あなたが話したので、私たちは今年の年次総会を5月1日土曜日に新しい場所で開催します。 オマハのダウンタウンにあるクエスト センター。クエストは、展示用に 194,000 平方フィートの敷地を提供しています。 子会社もオープンし（昨年の65,000平方フィートから増加）、座席数も大幅に増加しました。 クエストの 開場は午前 7 時、映画は 8 時 30 分に始まり、会議自体は 9 時 30 分に始まります。 お昼に食事のため少し休憩します。 （サンドイッチはクエストの売店で購入できます） ） その休憩はさておき、チャーリーと私は 3 時半まで質問に答えます。 全てをお伝えします 私たちは知っています。 。 。 少なくとも私の場合はそれ以上です。 このレポートに同封されている委任状資料の添付ファイルには、委任状の入手方法が説明されています。 会議やその他のイベントへの入場に必要な資格情報。 飛行機、ホテル、車について ご予約の際には、特別なサポートをご提供できるよう、American Express (800-799-6634) に再度登録いたしました。 彼らはそうします 毎年私たちにとって素晴らしい仕事をしており、彼らに感謝しています。 いつものやり方で、大きなホテルから会議までバンを走らせます。 その後、バンたちは、 ホテルとネブラスカ ファーニチャー マート、ボルシャイムズ、空港に戻ります。 それでも、 車が役立つ可能性があります。 今年はバークシャーの商品とサービスの展示会があなたを驚かせるでしょう。 床の上で、 たとえば、1,600 平方フィートのクレイトンの家 (アクメ レンガ、ショー カーペット、ジョンズ マンビルが特徴) になります。 断熱材、MiTek ファスナー、Carefree 日よけ、NFM 家具が装備されています）。 それはかなりかけ離れたものだとわかるだろう 数十年前のトレーラーハウスの固定概念から。 GEICO には、全国から集まった多数のトップ カウンセラーが常駐するブースが設置されます。 自動車保険の見積もりを提供する準備ができています。 ほとんどの場合、GEICO は、 株主特別割引（通常8％）。この特別オファーは、米国の 49 の管轄区域のうち 41 の管轄区域で許可されています。 私たちが運営しているものです。 加入中の保険の詳細をご持参いただき、補償できるかどうかを確認してください お金。 土曜日には、オマハ空港に NetJets® の通常の航空機が到着します。 検査にご利用いただけます。 クエストの NetJets ブースに立ち寄って、これらの飛行機の観察について学びましょう。 週末に当社が適切と考える数のアイテムを購入する場合、おそらく 自分の飛行機で彼らを家に連れて帰ります。 22

ダッジとパシフィックの間の 72 番街の 77 エーカーの敷地にあるネブラスカ ファーニチャー マートでは、 再び「バークシャー・ウィークエンド」価格設定を実施します。つまり、株主に 慣例的に従業員のみに与えられる割引。 NFM 7 年目にこの特別価格を開始しました 「週末」の売上は、1997 年の 530 万ドルから 2003 年には 1,730 万ドルまで増加しました。 新記録を樹立しました。 割引を受けるには、4 月 29 日木曜日から月曜日までの間に購入する必要があります。 5 月 3 日も含めて、会議の資格情報も提示してください。 期間限定の特別価格も適用されます いくつかの有名メーカーの製品は通常、値引きを禁止する鉄則がありますが、 これは、株主週末の精神に基づき、お客様のために例外を設けたものです。 私たちは彼らに感謝しています 協力。 NFMの営業時間は午前10時から午後9時までです。 月曜日から土曜日、午前10時から午後6時まで。 日曜日に。 今年は土曜日、午後5時30分から。 午後8時まで株主様向け特別イベントを開催いたします のみ。 私はそこにいて、バーベキューを食べたり、コーラを飲んだりします。 ティファニーのマンハッタン店を除く国内最大の宝石店であるボルシャイムズは、 株主様限定イベントを2回開催します。 まずは18時からカクテルレセプションです。 午後10時まで 金曜日に、 4 月 30 日。2 番目のメインガラは午前 9 時から午後 4 時まで開催されます。 5月2日の日曜日。チャーリーに次のように頼んでください。 販売券にサインをしてください。 株主価格は木曜日から月曜日まで入手可能ですので、高額な株価を避けたい場合は、 金曜日の夕方と日曜日に集まる群衆は、他の時間に来て、自分自身を 株主。 土曜日は18時までの営業とさせていただきます。Borsheim’s は、完全な粗利益率で運営されています。 主要な競合他社よりも 20 パーセントポイント低いため、買えば買うほど、少なくとも節約になります。 妻と娘が私にそう言いました。 （二人とも人生の早い段階で、少年の話に感銘を受けました。 路面電車に乗り遅れた後、歩いて家に帰り、そうすることで 5 セント節約できたと誇らしげに発表しました。 彼の 父親は激怒しました：「どうしてタクシーに乗り遅れて85セント節約しなかったの？」） ボルシャイムの外のショッピングモールには、ボブ・ハマンとシャロン・オズバーグが登場します。 世界トップの橋梁専門家が日曜日の午後に株主と一緒に参加できます。 さらに、 米国チェス チャンピオンを 2 回獲得したパトリック ウルフがモールに登場し、目隠しをして来場者全員と対戦します。 私は 見ていましたが、彼は覗きませんでした。 私のお気に入りのステーキハウス Gorat’s は、バークシャー株主限定で再びオープンします。 5月2日日曜日、午後4時からの営業となります。 午後10時まで Gorat’s on にお越しの際は、そのことを覚えておいてください 日曜日はご予約が必要です。 作成するには、4 月 1 日 (ただしそれ以前) に 402-551-3733 に電話してください。 もし 日曜日は売り切れです。街を訪れる他の夜に Gorat’s を試してみてください。 ～の習熟度を誇示する 私のように、珍しい T ボーンとハッシュブラウンを 2 倍注文することで、高級料理を楽しめます。 土曜日の午後4時から5時まで、株主様向けに特別レセプションを開催いたします。 北米以外から来た人。 毎年私たちの会合には世界中から多くの人々が集まります。 そしてチャーリーと私は、ここまで来てくれた人たちと直接会いたいと思っています。 株主の皆様 米国またはカナダ以外から来た場合は、特別な資格情報と参加のための指示が与えられます。 この機能。 チャーリーと私は年次総会で楽しい時間を過ごしています。 そしてあなたもそうするでしょう。 クエストに参加しましょう 毎年恒例のキャピタリストのためのウッドストック。ウォーレン・E・バフェット 2004年2月27日 取締役会長 23## 猶予された概念

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