1975年株主への手紙
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株主の皆様へ
バークシャー・ハサウェイ株式会社:
昨年、1975 年の見通しについて議論した際、我々は「1975 年の見通しは明るいものではない」と述べた。この予測は悲惨なほど正確であることが判明した。 1975 年の当社の営業利益は 6,713,592 ドル、つまり 1 株あたり 6.85 ドルで、期首株主資本利益率は 7.6% でした。これは 1967 年以来最低の自己資本利益率です。さらに、この手紙の後半で説明するように、これらの利益の大部分は連邦所得税の還付によるものであり、1976 年の業績には利用できません。
しかしながら全体として、現在の傾向は 1976 年がいくらか明るいことを示しています。事業と見通しについては、特定の業界のタイトルの下で以下でさらに詳しく説明します。我々の予想では、繊維製品の業績の大幅な改善、最近の買収による利益の増加、所有権の拡大による優良切手の持分利益の増加、および保険引受成績の少なくとも緩やかな改善により、1976年の収益拡大に向けてその他のマイナス要因が相殺され、十分以上の成果が得られるだろう。主な変数は、そして自信を持って予測するのが最も困難であるが、保険引受成績である。現在のところ、引受業務の改善が見込まれるという非常に暫定的な兆候があります。このような改善が緩やかであれば、1976 年の当社の全体的な収益増加も同様に緩やかになるでしょう。引受業務がさらに大幅に改善されれば、収益が大幅に増加する可能性があります。
繊維事業
1975 年上半期、繊維製品の売上は極度に落ち込み、その結果、大幅な生産削減が行われました。事業は大幅な損失を出し、雇用は前年比で53％も減少した。
しかし、これまでの周期的不況とは対照的に、繊維メーカーの多くは、入ってくる注文に合わせてすぐに生産を削減し、業界全体での大量の在庫の蓄積を回避した。このような削減は、小売での需要が回復したとき、工場の操業レベルに非常に迅速に反映されました。その結果、年半ば頃から業績がかなり急速に回復しました。この「V」字型の繊維の凹みは、記録上最も鋭いものの 1 つであると同時に、私たちの経験の中で最も短いものの 1 つでもありました。第 4 四半期は繊維部門に素晴らしい利益をもたらし、年間の業績は黒字となりました。1975 年 4 月 28 日、当社はニューハンプシャー州マンチェスターにある Waumbec Mills Incorporated および Waumbec Dyeing and Finishing Co., Inc. を買収しました。これらの企業は、長年にわたってカーテンやアパレル業界に織物製品を販売してきました。このようなカーテン素材は、バークシャー・ハサウェイのホームファブリック部門を通じてすでに販売されているラインを補完し、拡張します。当社が買収する前の期間、同社は非常に多額の赤字を抱えており、稼働している織機は約 55% のみで、仕上げ工場は生産能力の約 50% で稼働していました。買収後数か月間、損失は減少ベースで続きました。当社の製造、管理、販売担当者による卓越した努力により、現在では大きな改善がもたらされ、繊維製品の全体的な復活と相まって、ワウムベックは大きな利益を得ることができました。
我々は、1976年には織物からかなりの利益が得られると予想している。バークシャー・ハサウェイの伝統的なマーケティング力の分野へのワウムベック製品の移動は継続的に進んでおり、マンチェスターの織物と仕上げの両方の分野で生産性が向上するはずであり、織物需要は適正な価格で引き続き堅調である。
私たちはテキスタイルにおける当社の強みを最大限に発揮できる Ken Chace と彼のチームの能力に大きな自信を持っています。したがって、当社は、歴史的に新しい繊維設備への大規模投資で得られる収益が比較的低いことを考慮すると、賢明ではないと考えられる新しい固定資産への大規模資本投資を回避しながら、事業規模をさらに拡大する方法を模索し続けています。
保険引受業務
1975 年、損害保険業界は史上最悪の年を迎えました。当社は、残念ながらそれ以上の役割を果たしました。本当に悲惨な結果は、オートおよびロングテール（損失の決済が通常、損失発生後ずっと後に行われる契約）ラインに集中していました。経済インフレは、一般的なインフレ率をはるかに上回る人的および財産の修理コストの増加により、異なるコスト環境で確立された保険料水準を超えて最終的な損失コストを生み出しました。 「社会的」インフレにより、責任の概念は継続的に拡大され、料金が設定されたときに想定されていた限界をはるかに超え、事実上、支払われた金額を超える補償が追加されました。このような社会的インフレは、訴訟の傾向と、これまで料金設定において統計的に有意とは考えられていなかった出来事に対して莫大な陪審賞を集める可能性の両方を大幅に増加させた。さらに、こうした問題に適切に対応しなかった企業の倒産の急増によって生じるであろう保険契約者への損失は、保証基金を通じて残りの支払い能力のある保険会社に分配される。こうした傾向は今後も続くだろうし、現在施行されている急激な利上げによって正当化される可能性がある楽観的な見方も和らげられるはずだ。
バークシャー・ハサウェイの保険子会社は、まさに 1975 年に最悪の引受結果をもたらした保険会社に事業を不均衡に集中させています。このような保険会社は異常に高い投資収益を生み出しており、したがって、以前の引受条件では当社にとって特に魅力的でした。しかし、当社の「構成」は過去 2 年間非常に不利であり、今後のインフレ期においても当社は保険のより困難な部分に位置し続ける可能性があります。
1975 年に改善された成果を示した唯一の部門は「本国」事業であり、ジョン・リングウォルトの指導の下で継続的に進歩を遂げました。引受業務は依然として大幅な損失を抱えているが、コンバインド・レシオは 1974 年より改善した。まだ立ち上げ段階にある業務に起因する過剰コストを調整すると、引受結果は満足のいくものである。数年前に大きな問題となったテキサス・ユナイテッド保険会社は、ジョージ・ビリングが指揮を執って以来目覚ましい進歩を遂げた。ほぼ完全に新しい代理店部隊を擁するテキサス・ユナイテッドは、本拠地州の企業の中で最低の損失率を達成したことで「チェアマンズ・カップ」の優勝者となった。コーンハスカー・カジュアルティ・カンパニーは本拠地州の会社の中で最古かつ最大であり、保険料額が大幅に増加し、コンバインド・レシオは100をわずかに下回るなど、傑出した事業を継続している。本拠地会社の保険料の大幅な増加は1976年中に予想される。しかし、成功の尺度は引き続きコンバインド・レシオを低く達成するかどうかにあります。当社の伝統的な事業であるナショナル・インデムニティ・カンパニーは、当社の保険金額の半分以上を占めており、1975年の引受年度は異常に悪かった。利率は頻繁かつ大幅に引き上げられたにもかかわらず、年間を通じて継続的に損失実績を下回っていた。 1970 年代初頭に導入されたいくつかの特別プログラムは、経営者の時間とエネルギーを大幅に消耗するだけでなく、多大な損失を引き起こしました。現時点での兆候としては、1976 年には保険料が大幅に増加することが見込まれており、我々は保険引受成績が改善することを期待している。
再保険は 1975 年に当社の直接事業と同じ問題に見舞われ、同様の改善努力が試みられました。再保険契約の決済は直接事業に比べて遅れているため、当社の直接保険事業の業績が上向く場合には、再保険部門の業績が上向く可能性があります。
現在イリノイ州クック郡地域のみで自動車事業を行っている当社の子会社である住宅自動車保険会社では、1975 年も非常に悪い状況が続き、10 月に経営陣が交代しました。当時、ジョン・スワードが社長に就任し、精力的かつ想像力豊かに、全面的に刷新された保険引受アプローチを導入しました。
全体として、当社の保険事業により、1976 年の保険料額は大幅に増加するであろう。その多くは、保険契約の増加ではなく、料率の上昇を反映するものである。通常の状況であれば、このような生産量の増加は歓迎すべきことですが、現時点では私たちの感情は複雑です。保険引受業務の経験は改善されるはずですし、私たちはそう期待していますが、私たちの信頼レベルは高くありません。我々の努力はコンバインド・レシオを100未満にすることに注がれるが、1976年中に達成される可能性は低い。
保険投資
1975 年の投資収益の増加は、保険料額が横ばいであり、保険引受損失により投資に利用できる資金が減少したため、緩やかなものでした。年末時点の原価で測定した投資資産は、年初のレベルとほぼ同じでした。
1974 年末時点で、当社のポートフォリオの株式セクションの純未実現損失は約 1,700 万ドルに達していましたが、それでも当社は、このポートフォリオ全体が原価で見ればかなりの価値があるとの意見を表明しました。 1975 年には税額控除が実現する前の純キャピタル ロスは 2,888,000 ドルでしたが、現在の予想では 1976 年にはキャピタル ゲインが実現する年になると予想しています。 1976 年 3 月 31 日時点で、株式に適用される当社の純未実現利益は約 1,500 万ドルに達しました。当社の株式投資は、有利な経済的特性、有能かつ誠実な経営、個人所有者にとっての価値の基準に照らして測定した場合に魅力的な購入価格に基づいて選択された少数の企業に大きく集中しています。そのような基準が維持される場合、私たちの意図は長期間維持することです。実際、当社の最大の株式投資はワシントン・ポスト社の「B」株 467,150 株で、価格は 1,060 万ドルであり、永久に保有する予定です。
このアプローチでは、株式市場の変動は、購入機会を提供する場合を除いて、当社にとってあまり重要ではありませんが、業績は非常に重要です。この点に関して、私たちは現在多額の投資を行っている実質的にすべての企業の進歩に満足しています。
当社は保険会社における流動性の高いポジションを維持し続けています。昨年の年次報告書では、金利の 1% の 1/10 の変動がどのようにして債券の市場価値に百万ドルもの変動をもたらすかを説明しました。当社の流動性と一般的な財務力により、当社が選択した時期以外に債券を売却しなければならない可能性は非常に低いため、このような市場変動はそれほど重要ではないと考えています。
銀行業務
イリノイ国立銀行および当社の銀行子会社であるイリノイ州ロックフォードのトラストの最高経営責任者であるユージン・アベッグ氏の業績を説明する形容詞を見つけるのは困難です。
多くの銀行業務が大きなトラブルに見舞われた年に、イリノイ・ナショナル銀行は傑出した業績を継続しました。平均融資額約 6,500 万ドルに対して、純貸付損失は 24,000 ドル、または 0.04% でした。異常に高い流動性は、年末時点で要求払預金の約 75% に達する米国政府およびその機関の義務によって維持されており、年末にはすべて 1 年以内に期限が切れます。預金ベースの半分以上を占めるすべての消費者貯蓄商品には、最高金利が支払われます。しかし、最高の流動性を維持し、高利回りローンの「ストレッチ」を回避しているにもかかわらず、イリノイ・ナショナルは、同規模以上の銀行としては国内でほぼ最も収益性の高い銀行であり続けている。
1975 年、米国の大手銀行 30 行の総資産の平均利益は 0.5% でした。イリノイ・ナショナルはその約4倍の収入を得た。これらの同じ 30 大銀行は、営業収益の 7% を純利益に繰り下げました。連結による税制上のメリットを考慮しないと、イリノイ・ナショナルは 27% の損失を計上しました。
ジーン・アベッグは 1931 年に払込資本金 25 万ドルでイリノイ国立銀行の扉を開きました。 1932 年、最初の通年運用では 8,782 ドルの収益を上げました。追加資本は支払われておりません。真に優れた経営者が 44 年間の指揮で何を築いてきたのかを知るには、28 ～ 34 ページの財務諸表を読むことをお勧めします。
現在の金利構造の下では、当銀行の収益は1976年中に幾分下振れするものと予想されるが、依然として極めて満足のいく水準に留まるものと予想される。
ブルーチップスタンプ1975 年中、当社の Blue Chip Stamps の保有は同社の発行済み株式の 25.5% にとどまっていました。しかし、1976 年の初めに当社の保有株は 31.5% まで増加しました。この所有権の増加により、1976 年のブルーチップ社の収益における当社の資本がいくらか増加すると予想されます。
スタンプ事業は急激な衰退を続けており、1976年2月28日に終了した年度の取扱高は、ピーク時の1970年2月28日に終了した年度のわずか6分の1にとどまった。ドン・ケッペルとビル・ラムゼイは、コスト削減という並外れた仕事をし、この事業の蒸発に起因する経営上の問題を緩和するのに役立った。さらに、1972 年の See’s Candies の買収は真の勝者であることが証明されました。チャック・ハギンズの経営は傑出しており、過去数年間で利益は劇的に増加しました。
ブルーチップスタンプの最新の年次報告書をご希望のバークシャー・ハサウェイ社の株主は、ブルーチップスタンプ社秘書、ロバート・H・バード氏（住所：5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040）までご連絡ください。
連邦所得税への影響
当社の損益計算書を読むと、1975年に税務上計算された純営業損失により、過去数年間に支払った相当額の連邦所得税が現在回収可能であることがわかります。このような損失は、州および地方債からの利子の100％と国内企業からの配当の85％が収入から除外されていることにより生じます。当社は、利用可能な税金回収の貯蓄を使い果たしており、したがって、1976 年の全体的な営業成績を繰り返すと、純利益ははるかに減少するでしょう。このような結果は予想していませんが、連邦税目的で計算される営業損失が継続する場合に備えて、このクッションが存在しないことを認識しておくことが重要です。
K&W 製品の買収
1975 年の Waumbec 買収に加え、当社は 1978 年 1 月 6 日に保険子会社を含む K&W Products の資産の 100% を現金および手形で取得しました。保険業務の範囲は小規模であり、すでに National Indemnity Company と関連している事業に相当します。 K&W Products は、ラジエーターやブロックのシーラント、ガスケット化合物、燃料やオイルの添加剤など、自動車メンテナンスに使用する特殊な自動車用化学薬品を製造しています。同社は、カリフォルニアとインディアナの工場で製造する自社製品に対して広範な商標または商号保護を行っています。売上高は 200 万ドル強と比較的小規模ですが、一貫して良好な収益を生み出しています。所得税に関する現在の状況を踏まえると、確実な課税所得源の追加は特に歓迎されます。
一般的なレビューあなたの現在の経営陣は、1965 年 5 月にバークシャー・ハサウェイの責任者に就任しました。前会計年度末（1964 年 9 月）における当社の純資産は 2,210 万ドルで、発行済み普通株式は 1,137,778 株で、簿価は 1 株当たり 19.46 ドルとなりました。 10年前、バークシャー・ハサウェイの純資産は5,340万ドルでした。会社の純資産減少のうち2,100万ドル以上は配当金と自社株買いによるものでしたが、10年間で5億9,500万ドルの売上に対して合計980万ドルの純損失が発生しました。
1965 年、ニューイングランドの 2 つの繊維工場が同社の唯一の収益源であり、ケン・チェイスが経営責任を負うまでは繊維収益は不安定で、バークシャー・ファイン・スピニングとハサウェイ・マニュファクチャリングの合併後は累積的にゼロ未満になっていました。 1964 年以来、純資産は 9,290 万ドル、つまり 1 株あたり 94.92 ドルにまで増加しました。当社は、個人所有者からの現金（または現金と手形）による交渉による購入を通じて6つの事業の合計、または実質的に合計の所有権を取得し、他の4つの事業を開始し、大規模関連企業の31.5％の権益を購入し、バークシャー・ハサウェイの発行済み株式数を979,569株に減らしました。全体として、1 株当たりの純資産は年率 15% をわずかに超える割合で増加しています。
1975 年は大きな失望をもたらしましたが、今後も成長と多様化した収益源を開発するための努力が続けられます。私たちの目標は、保守的に資金調達され、流動性の高いビジネスであり、銀行業界や保険業界に固有の受託者責任と一致するバランスシートの強さの余裕を持ち、米国の業界全体を超える長期的な自己資本利益率を生み出すことです。
ウォーレン・E・バフェット会長
言及されている概念
-Book Value -Book Value per Share -Return on Capital -Intrinsic Value -Underwriting -Float -Compounding
言及された企業
-Berkshire Hathaway -National Indemnity -Blue Chip Stamps -See’s Candies -The Washington Post Company -Illinois National Bank