1974年株主への手紙
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株主の皆様へ
バークシャー・ハサウェイ株式会社:
1974 年の全体的な営業成績は、保険事業の不振により満足のいくものではありませんでした。昨年の年次報告書では、収益性のある程度の低下が予測されていましたが、この年中に加速したこの低下の程度は驚きでした。 1974 年の営業利益は 8,383,576 ドル、つまり 1 株あたり 8.56 ドルで、期首株主資本利益率は 10.3% でした。これは1970年以来最低の自己資本利益率です。当行の繊維部門と当行の業績はいずれも非常に好調で、1973年のすでに良好な数字に比べて業績は改善しました。しかし、保険引受業務は、持続不可能な収益性のレベルでは面白くないと過去数回の年次報告書で言及されてきましたが、年が進むにつれて劇的に悪化しました。
1975 年の見通しは明るいものではない。間違いなく、当社の繊維事業は大幅にマイナスとなり、銀行収益もおそらく緩やかに減少するでしょう。現時点では、保険引受業務には大きな疑問符が付いている。この分野では今年が満足のいく年になることは間違いなく、非常に悪い年になる可能性がある。保険投資収益と優良切手の持分利益の両方が改善する見通しはかなり良好です。この期間中、当社は引き続き財務力と流動性を強化し、保険料率が適切になり、この分野での成長機会を再び積極的に追求できる時期に備える予定です。
繊維事業
1974 年の最初の 9 か月間、繊維需要は非常に強かったため、価格は非常に堅調でした。しかし、第 4 四半期には重大な弱点が現れ始め、それは 1975 年まで続きました。
現在は3分の1程度の稼働率で稼働しております。明らかに、そのようなレベルでは営業損失が発生するはずです。出荷量が減少しているため、当社では在庫の増加を避けるために継続的に事業レベルを下方調整してきました。
当社の製品は主にカーテン用品の分野にあります。消費者が不確実な時期には、カーテンは延期可能な購入リストの上位に入る可能性があります。住宅着工件数が非常に低い水準にあることも需要を抑制する要因となっている。また、小売業においても総じて在庫削減が求められており、その効果は一定の効果を感じているのではないかと考えております。これらのマイナスの傾向はやがて逆転するはずであり、その時が来るまで損失を最小限に抑えるよう努めています。
保険引受業務過去数年間、私たちは保険引受における異常な収益性について一貫してコメントしてきました。これは最終的には知性のない競争を招き、結果的に料金が不適切になることは確実であるように思われた。また、大手、中小を問わず、多くの保険会社が損失引当金の大幅な不足を犯しており、そのため販売される商品の実際のコストに関して誤った情報が必然的に生み出されていることも明らかになっている。 1974 年には、これらの要因と高いインフレ率が重なり、引受実績が急速に悪化しました。
当社が提供する製品のコスト (オーラの修理、医療費、補償給付など) は、月あたり 1% 程度と推定される割合で増加しています。もちろん、この増加は均等な流れで進むわけではありませんが、容赦なくインフレにより、私たちが提供する人間と財産の修理サービスが非常に激しく圧迫されます。しかし、ここ数年、適正・災害分野の金利は事実上変わっていない。コストは急速に上昇し、価格は変わらないため、利益率に何が起こるかを予測するのは難しくありませんでした。
保険業界の権威ある代弁者である Best’s は、1974 年に米国のすべての自動車保険料が約 2% しか上昇しなかったと推定しています。保険による損失や費用の支払いに利用できる資金がこのように増加しても、ひどく不十分でした。明らかに、この年に負傷した人に適用される医療費、痛みや苦痛に対する陪審員の賞与、損傷した車の修理にかかる整備工場の費用は、年間で劇的に増加しました。プレミアムは売上ドルを表し、後者の項目は販売原価を表すため、利益率は急激にマイナスになりました。
この報告書が書かれている現在も、そのような悪化は続いている。多くの巨大企業の損失引当金は依然として大幅に過小評価されているようであり、これはこれらの競合他社が実際のコストを過小評価し続けていることを意味します。月々のコストレベルの上昇に見合った料金を十分に引き上げるだけでなく、既存の費用と収益のギャップも克服する必要があります。現時点では、保険会社は適切な価格設定措置を講じる前に、さらに壊滅的な引受結果を経験する必要があるようです。
「本国」企業を除く保険事業の主要分野はすべて、今年の業績が大幅に悪化した。当社の保険活動の最大の分野である National Indemnity Company の直接事業は、数年間にわたり高い収益性を示した後、約 4% の引受損失を生み出しました。取引量は若干増加しましたが、レートがより適切になるまではそのような増加は奨励しません。サイクルのある時点で、大手保険会社が赤字に陥った後、補償料率でのビジネスの流入が起こることを歴史が示しています。最も有能な保険引受人であるフィル・リーシェ氏が率いるこの事業には、利益志向の高い人材が配置されており、これまでと同様に、将来のほとんどの年に優れた収益をもたらすと当社は信じています。
再保険事業における熾烈な競争により、この地域で事業を展開しているほぼすべての企業に多大な損失が生じています。私たちも例外ではありませんでした。当社の保険引受損失は 12% 以上で、恐ろしい数字ですが、おそらく業界の平均とほとんど変わらないでしょう。さらに恐ろしいのは、1974年には例年通りの数の保険事故が発生したが、業界の数字の悪さの原因となったかもしれない「超災害」は実際にはまったく発生しなかったことである。むしろ、特に重大な被害が発生している死傷者エリアでは、料金が不適切な状況が蔓延しています。当社の再保険部門は、非常に有能で勤勉なマネージャーであるジョージ・ヤングによって運営されています。同氏は、価格がまったく不適切な多くの契約をキャンセルしており、保険料がリスクに見合った分野を除いて、販売量を増やそうとはしていない。現在の金利水準に基づけば、再保険業界全体、特に我々が 1975 年に黒字の年を迎える可能性は非常に低いように思われる。
ジョン・リングウォルトのリーダーシップの下、我が国の「本拠地」企業は 1974 年に大きな進歩を遂げました。当社は、許容可能な損失率でビジネスを生み出すことができる、健全な代理店グループを育成しているようです。当社の経費率は依然として高すぎますが、事業が経済規模に成長するにつれて低下するでしょう。昨年のレポートでコメントされたテキサスの問題は改善されているようです。私たちは、「ホームステート」の運営が将来的に最も有望な分野の 1 つであると考えています。住宅自動車保険会社をフロリダに拡大しようとした私たちの努力は、悲惨な結果に終わりました。同市場での事業による引受損失は200万ドル以上に達し、その大部分は1974年に実現した。当社は1974年半ばにフロリダ市場から撤退する決断を下したが、保険契約の期間の性質や未払い保険金の不利な展開により、それ以来多額の損失が続いている。この間違いを外部の保険業界の状況のせいにすることはできません。振り返ってみると、当社の経営陣がこの分野で事業を行うために必要な保険引受情報と価格設定の知識を単に持っていなかったことが明らかです。伝統的に住宅と自動車の取引量が集中してきたクック郡では、料金が不適切であるという証拠も 1914 年に明らかになった。したがって、年の半ばに料金が引き上げられたが、競争は続かなかった。その結果、競合他社がまったく非現実的と考える価格で当社から取引を奪われるため、この分野での当社の取引量は大幅に減少しました。
このセクションの論調は 1974 年と 1975 年に関して悲観的ですが、私たちは保険ビジネスが本質的に魅力的であると考えています。この分野で使用された当社の全体的な資本収益率は、1974 年の低調な業績を含めても依然として高いままです。当社は、損失および経費準備金の計算において現実的になるようあらゆる努力を払ってきました。当社の競合他社の多くは財務状況が大幅に悪化していますが、当社の強力な資本状況により、条件が整えば大幅に成長する準備ができています。
保険投資実績
保険会社の運営から生み出された投資資金は 1974 年中も増加し続けました。保険引受成績が低迷したにもかかわらず、投資収益もそれに応じて増加し、保険グループ全体の利益を生み出しました。保険グループの貸借対照表が示すように、当社の流動性は大幅に増加しました。この傾向は年末から続いている。引受業務が貧弱であり、保険業界全体で自己資本比率が全般的に低下しているため、このような高いレベルの流動性は適切であり、安心感を与えるものです。これにより、多くの企業が直面する大きな問題であるキャッシュ フローを維持するためだけに、どんな代償を払ってでも事業を立ち上げたいという誘惑が排除されます。有価証券の市場価値に関するいくつかのコメントが適切である可能性があります。保険グループと銀行の間で、当社は約 1 億 4,000 万ドルを債券に投資しています。この投資のうち約 2,000 万ドルは非常に短期の財務省証券またはコマーシャルペーパーであり、どちらもごくわずかな市場変動以外には影響を受けません。これにより、より長い満期の債券が約 1 億 2,000 万ドル残ることになり、この額の非常に大きな割合が平均満期がおそらく 12 年から 15 年の地方債になります。当社の多額の流動性と金融事業の固有の運営特性により、当社が不利な条件下でそのような債券を大量に売却する必要がある可能性は非常に低いです。むしろ、これらの債券は満期まで保有されるか、有利と考えられる時期に売却されることが予想されます。
ただし、当社の債券ポートフォリオの市場価値は、その日の同等の証券の利回りによって決まります。このような市場価値は劇的に変動する可能性があります。例えば、1974 年には、高級地方自治体の主要指数の利回りは年初の 5.18% のレベルから年末には 7.08% まで上昇しました。債券市場では、利回りの 1% の変化の 1/100 を「ベーシス ポイント」と呼びます。したがって、金利水準の 1% の変化は 100 ベーシス ポイントと呼ばれます。指数で測定すると、1974 年に債券利回りは 190 ベーシス ポイント上昇しました。15 年債の場合、10 ベーシス ポイントの上昇は、市場価値の約 1% の下方変化に相当します。したがって、1 億 2,000 万ドルのそのような債券では、利回りが 10 ベーシス ポイント変化する (これは 1 日で簡単に起こります) と、当社の債券ポートフォリオの市場価値が 100 万ドル以上変化することは明らかです。したがって、1974 年の当社の債券ポートフォリオは、おそらく年初には帳簿価額にほぼ近い市場価値を持っていたが、年末には市場価値が帳簿価額を大幅に下回っていた。当社の債券ポートフォリオの市場価格は、一般的な利回り水準の変化に応じて両方向に変動し続けることになりますが、適切な流動性が維持されている限り、そのような変動やそれによって生じる含み損益は非常に重要であるとは考えていません。当社の株式ポートフォリオは、ほとんどの株式ポートフォリオと同様に、1974 年に再び下落し、年末時点では帳簿価額より約 1,700 万ドル価値が下がっていました。繰り返しになりますが、当社が有利と判断する場合を除き、そのような証券を売却するよう圧力を受けることはなく、何年にもわたってポートフォリオ全体が原価以上の価値があることが証明されると当社は信じています。純キャピタルロスは 1974 年に発生し、1975 年にも再び発生する可能性が非常に高いです。しかしながら、当社は、当社の主要保有株のいくつかは将来価値が大幅に上昇する可能性が高いと考えており、そのため当社の株式ポートフォリオには非常に満足しています。これを書いている時点で、一般的な株式市場レベルの上昇を反映して、ポートフォリオの市場減価償却額は年末の数字から半分以下に減少しています。
銀行業務
イリノイ・ナショナル・バンク・アンド・トラストについて新たに言えることはほとんどない。ユージン・アベッグが作戦を実行することにより、例外的なことが当たり前になりました。彼は毎年、米国で最も収益性の高い銀行の 1 つを経営し続けながら、預金者に最高金利を支払い、異常なレベルの流動性で運営し、優れたレベルの融資の質を維持しています。
銀行の別の損益計算書を見る際には、特に 2 つの要素に注目する必要があります。連結納税の影響は数値に反映されており、保険事業の欠損金が銀行事業で生じた税金を相殺している。また、以前は銀行が支払っていた固定資産税は現在は親会社に査定され、企業の販売管理費に反映されています。見越額が発生したため、これは 1974 年に銀行レベルと企業レベルの両方に二重の影響を及ぼしました。
現在の短期金融市場の状況では、銀行収益は1975年には若干減少すると予想されるが、依然として国内の実質的にどの銀行機関の収益と比較しても遜色ないものであるとわれわれは考えている。
ブルーチップスタンプ
1974 年中に、当社は Blue Chip Stamps の保有株を同社の発行済み株式の約 25.5% まで増加させました。全体として、私たちは Blue Chip の業績と将来の見通しに非常に満足しています。切手の売上高は大幅に減少した水準が続いているが、優良企業の経営陣は営業コストの調整に優れた仕事をしており、ザ・シーの子会社であるキャンディ・ショップス社は素晴らしい一年を過ごし、将来に向けて素晴らしい見通しを持っている。
貴社の会長は、ブルー チップ スタンプスおよび 64% 所有の子会社であるウェスコ ファイナンシャル コーポレーションの取締役会の一員であり、シーズ キャンディ ショップス社の取締役会長でもあります。私たちは、ブルー チップ スタンプスがバークシャー ハサウェイ インクの継続的な大きな収益源となることを期待しています。ブルー・チップ・スタンプ社の年次報告書には、プライス・ウォーターハウス・アンド・カンパニーの監査を受けた1975年3月1日に終了した年度の財務諸表が含まれており、5月初旬に入手可能となる予定である。ブルーチップスタンプの年次報告書を希望するバークシャー・ハサウェイ社の株主は、その時点で、ロバート・H・バード氏、ブルーチップスタンプ社秘書、5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040に書面でそれを入手することができます。
Diversified Retailing Company, Inc.と合併
すでにご案内のとおり、Diversified Retailing Company, Inc. との合併提案は、1975 年 1 月 28 日、それぞれの取締役会によって中止されました。当社は引き続きこのような合併が最終的には望ましいものであると考えており、将来この件を再開したいと考えています。
ウォーレン・E・バフェット
取締役会長
1975 年 3 月 31 日
言及されている概念
-Underwriting -Operating Earnings -Intrinsic Value -Margin of Safety -Float -Inflation
言及された企業
-Berkshire Hathaway -National Indemnity -Illinois National Bank -Home & Automobile Insurance Company -Blue Chip Stamps -See’s Candies -Wesco Financial Corporation -Diversified Retailing Company