Carta de asociación de Buffett - 1967
ASOCIACIÓN BUFFET. LIMITADO. 610 KIEWIT PLAZA OMAHA, NEBRASKA 68131 TELÉFONO 042-4110 24 de enero de 1968
Nuestro desempeño en 1967
Según la mayoría de los estándares, tuvimos un buen año en 1967. Nuestro desempeño general fue de más 35,9% en comparación con más 19,0% del Dow, superando así nuestro objetivo anterior de un desempeño diez puntos superior al Dow. Nuestra ganancia total fue de 19.384.250 dólares que, incluso bajo una inflación acelerada, comprarían muchas Pepsi. Y, debido a la venta de algunas posiciones importantes de larga data en valores negociables, obtuvimos ingresos imponibles de $27,376,667, lo cual no tiene nada que ver con el desempeño de 1967, pero debería darles a todos ustedes una sensación de participación vigorosa en La Gran Sociedad el 15 de abril.
Las pequeñas emociones descritas anteriormente se ven atenuadas por cualquier observación minuciosa de lo que realmente ocurrió en el mercado de valores durante 1967. Probablemente un mayor porcentaje de participantes en los mercados de valores obtuvo resultados sustancialmente mejores que el Dow el año pasado que prácticamente cualquier año de la historia. En 1967, para muchos llovió oro y valió la pena tocar la tuba baja. No tengo una tabulación final en este momento, pero supongo que al menos el 95% de las compañías de inversión que siguieron un programa de acciones ordinarias lograron mejores resultados que el Dow Jones, en muchos casos por cantidades muy sustanciales. Fue un año en el que los beneficios obtenidos fueron inversamente proporcionales a la edad y, filosóficamente, estoy en el pabellón geriátrico.
A continuación se resume el desempeño año por año del Dow, la Sociedad antes de la asignación (una cuarta parte del exceso sobre el 6%) al socio general y los resultados para los socios comanditarios:
| Año | Resultados generales de Dow (1) | Resultados de la asociación (2) | Resultados de socios comanditarios (3) |
|---|---|---|---|
| 1957 | -8,4% | 10,4% | 9,3% |
| 1958 | 38,5% | 40,9% | 32,2% |
| 1959 | 20,0% | 25,9% | 20,9% |
| 1960 | -6,2% | 22,8% | 18,6% |
| 1961 | 22,4% | 45,9% | 35,9% |
| 1962 | -7,6% | 13,9% | 11,9% |
| 1963 | 20,6% | 38,7% | 30,5% |
| 1964 | 18,7% | 27,8% | 22,3% |
| 1965 | 14,2% | 47,2% | 36,9% |
| 1966 | -15,6% | 20,4% | 16,8% |
| 1967 | 19,0% | 35,9% | 28,4% |
retiros por parte de socios comanditarios.
De forma acumulada o compuesta, los resultados son:
| Año | Resultados generales de Dow | Resultados de la asociación | Resultados de los socios comanditarios |
|---|---|---|---|
| 1957 | -8,4% | 10,4% | 9,3% |
| 1957 – 58 | 26,9% | 55,6% | 44,5% |
| 1957 – 59 | 52,3% | 95,9% | 74,7% |
| 1957 – 60 | 42,9% | 140,6% | 107,2% |
| 1957 – 61 | 74,9% | 251,0% | 181,6% |
| 1957 – 62 | 61,6% | 299,8% | 215,1% |
| 1957 – 63 | 95,1% | 454,5% | 311,2% |
| 1957 – 64 | 131,3% | 608,7% | 402,9% |
| 1957 – 65 | 164,1% | 943,2% | 588,5% |
| 1957 – 66 | 122,9% | 1156,0% | 704,2% |
| 1957 – 67 | 165,3% | 1606,9% | 932,6% |
| Tasa compuesta anual | 9,3% | 29,4% | 23,6% |
Empresas de inversión
En la página siguiente se encuentra la tabulación habitual que muestra los resultados de los que fueron los dos fondos mutuos más grandes (se han mantenido en la cima en tamaño desde que se formó BPL; este año, sin embargo, el Fondo Dreyfus los superó) que siguen una política de estar, típicamente, invertidos entre un 95% y un 100% en acciones ordinarias, y las dos compañías de inversión cerradas diversificadas más grandes.| Año | Masa. Inv. Confianza (1) | Acciones de inversores (1) | Lehman (2) | Tri-Cont. (2) | Dow | Socios comanditarios | |------|----------------------|---------------------|------------|---------------|-----|------------------| | 1957 | -11,4% | -12,4% | -11,4% | -2,4% | -8,4% | 9,3% | | 1958 | 42,7% | 47,5% | 40,8% | 33,2% | 38,5% | 32,2% | | 1959 | 9,0% | 10,3% | 8,1% | 8,4% | 20,0% | 20,9% | | 1960 | -1,0% | -0,6% | 2,5% | 2,8% | -6,2% | 18,6% | | 1961 | 25,6% | 24,9% | 23,6% | 22,5% | 22,4% | 35,9% | | 1962 | -9,8% | -13,4% | -14,4% | -10,0% | -7,6% | 11,9% | | 1963 | 20,0% | 16,5% | 23,7% | 18,3% | 20,6% | 30,5% | | 1964 | 15,9% | 14,3% | 13,6% | 12,6% | 18,7% | 22,3% | | 1965 | 10,2% | 9,8% | 19,0% | 10,7% | 14,2% | 36,9% | | 1966 | -7,7% | -10,0% | -2,6% | -6,9% | -15,6% | 16,8% | | 1967 | 20,0% | 22,8% | 28,0% | 25,4% | 19,0% | 28,4% | | Resultados acumulados | 162,3% | 147,6% | 206,2% | 181,5% | 165,3% | 932,6% | | Tasa compuesta anual | 9,2% | 8,6% | 10,7% | 9,9% | 9,3% | 23,6% |
(1) Calculado a partir de cambios en el valor de los activos más cualquier distribución a los tenedores registrados durante el año. (2) Del Manual de Finanzas y Bancos de Moody’s de 1967 para 1957-1966. Estimado para 1967. El año pasado dije:
“Algunos fondos mutuos y algunas operaciones de inversión privadas han acumulado registros muy superiores a los del Dow Jones y, en algunos casos, sustancialmente superiores a los de Buffett Partnership, Ltd. Sus técnicas de inversión suelen ser muy diferentes a las nuestras y no están dentro de mis capacidades”. En 1967 esta condición se intensificó. Muchas organizaciones de inversión obtuvieron resultados sustancialmente mejores que BPL, con ganancias que superaron el 100%. Debido a estos espectaculares resultados, dinero, talento y energía están convergiendo en un esfuerzo máximo para la consecución de grandes y rápidos beneficios bursátiles. Me parece una especulación muy intensificada con riesgos concomitantes, pero muchos de sus defensores insisten en lo contrario. Mi mentor, Ben Graham, solía decir. “La especulación no es ilegal, ni inmoral, ni engorda (financieramente)”. Durante el año pasado, fue posible volverse fiscalmente flojos mediante una dieta constante de bombones especulativos. Seguimos comiendo avena, pero si la indigestión aparece de forma generalizada, no es realista esperar que no tengamos algunas molestias.
Análisis de los resultados de 1967Las cifras generales dadas anteriormente ocultan grandes diferencias en la rentabilidad por categoría de cartera durante 1967. Tuvimos el peor desempeño de la historia en la sección “Entrenamiento”. En la carta de 1965, esta categoría se definió como “…valores con un calendario. Surgen de la actividad corporativa: ventas, fusiones, reorganizaciones, escisiones, etc. En esta categoría, no estamos hablando de rumores o información privilegiada relacionada con tales desarrollos, sino de actividades anunciadas públicamente de este tipo. Esperamos hasta que podamos leerlo en el periódico. El riesgo no pertenece principalmente al comportamiento general del mercado (aunque eso a veces está relacionado, hasta cierto punto). sino más bien a algo que trastorna el carro de manzanas y que el desarrollo empresarial esperado no se materializa”.
Las calles se llenaron de carros de manzanas volcados -nuestros carros de manzanas- durante 1967. Así, con una inversión promedio de 17.246.879 dólares, nuestra ganancia total fue de 153.273 dólares. Para aquellos de ustedes cuya regla de cálculo no llega a profundidades tan insultantes, esto representa un retorno de 0,89 del 1%. Si bien no tengo cifras completas. Dudo que hayamos estado por debajo del 10% en el último año. Como en otras categorías, tendemos a concentrar nuestras inversiones en la categoría de reestructuración en unas pocas situaciones al año. Esta técnica proporciona una mayor variación en los resultados anuales que la que se obtendría si utilizáramos un enfoque generalizado. Creo que nuestro enfoque dará como resultado una rentabilidad igual (o mayor) a largo plazo, pero no podremos demostrarlo para 1967.
Nuestra inversión en compañías controladas fue un lastre similar para el desempeño relativo en 1967, pero esto es de esperarse en mercados fuertes. Con una inversión promedio de $20,192,776 obtuvimos una ganancia general de $2,894,571. Estoy satisfecho con este tipo de desempeño, aunque esta categoría seguirá teniendo un desempeño inferior si el mercado continúa fuerte durante 1968. A través de nuestras dos compañías controladas (Diversified Retailing y Berkshire Hathaway), adquirimos dos nuevas empresas en 1967: Associated Cotton Shops y National Indemnity (junto con National Fire & Marine, una compañía afiliada). Estas adquisiciones no podrían ser más gratificantes. Todo fue como se anunciaba o mejor. Los principales ejecutivos de ventas, Ben Rosner y Jack Ringwalt, han seguido haciendo un trabajo magnífico (el único que conocen) y en todos los aspectos han cumplido con creces su parte del trato.La naturaleza satisfactoria de nuestra actividad en empresas controladas es una razón menor para los objetivos de inversión moderados discutidos en la carta del 9 de octubre. Cuando trato con personas que me agradan, en negocios que encuentro estimulantes (¿qué negocio no lo es?), y en los que se logran retornos globales sobre el capital empleado que valen la pena (digamos, 10 -12%), parece una tontería apresurarse de una situación a otra para ganar unos cuantos puntos porcentuales más. Tampoco me parece sensato intercambiar relaciones personales agradables y conocidas con personas de alto nivel, a un precio decente.
retorno, por posible irritación, agravamiento o algo peor ante retornos potencialmente más altos. Por lo tanto, continuaremos manteniendo una parte de nuestro capital (pero no más del 40% debido a los posibles requisitos de liquidez derivados de la naturaleza de nuestro acuerdo de asociación) invertido en negocios operativos controlados a una tasa de rendimiento esperada inferior a la inherente a una operación agresiva del mercado de valores.
Con un total combinado de $37,439,655 en entrenamientos y controles que produjeron una ganancia general de solo $3,047,844, los miembros más alertas de la clase ya habrán concluido que tuvimos un año fantástico en la categoría “Generales - Relativamente infravalorados”. Con una inversión neta promedio de $19,487,996, obtuvimos una ganancia general de $14,096,593, o 72%. El año pasado me referí a una inversión que superó sustancialmente al mercado general en 1964, 1965 y 1966 y, debido a su tamaño (la proporción más grande que jamás hayamos tenido en algo: alcanzamos nuestro límite del 40%) tuvo un impacto muy importante en nuestros resultados generales y, aún más, en esta categoría. Este excelente desempeño continuó a lo largo de 1967 y una gran parte de la ganancia total correspondió nuevamente a este único título. Nuestras tenencias de este valor se han reducido sustancialmente y no tenemos nada en este grupo que se acerque remotamente al tamaño o potencial que existía anteriormente en esta inversión. La sección “Generales - Propietario privado” produjo buenos resultados el año pasado ($1.297.215 sobre una inversión promedio de $5.141.710), y actualmente tenemos algunas posibilidades medianamente interesantes en esta área.
MisceláneasComenzamos el nuevo año con activos netos de $68,108,088. A finales de año tuvimos socios con un capital de alrededor de 1.600.000 dólares que se retiraron, principalmente debido a los objetivos reducidos anunciados en la carta del 9 de octubre. Esto tiene mucho sentido para ellos, ya que la mayoría de ellos tienen la capacidad y la motivación para superar nuestros objetivos y yo me siento aliviado de presionar para obtener resultados que probablemente no pueda lograr en las condiciones actuales. Algunos de los que se retiraron (y muchos de los que no) me preguntaron: “¿Qué quieres decir realmente?” después de recibir la carta del 9 de octubre. Este tipo de preguntas son un poco dolorosas para cualquier autor, pero les aseguré que quería decir exactamente lo que había dicho. También me preguntaron si se trataba de una etapa inicial en la eliminación gradual de la asociación. La respuesta a esto es: “Definitivamente no”. Mientras los socios quieran aportar su capital junto con el mío y el negocio sea operativamente agradable (y no podría ser mejor), tengo la intención de continuar haciendo negocios con aquellos que me han respaldado desde las zapatillas de tenis.
Gladys Kaiser se ha unido a nosotros y está haciendo el mismo tipo de trabajo de primer nivel que hemos recibido durante mucho tiempo de Donna, Bill y John. El grupo de la oficina, los cónyuges y los hijos tenían más de $15 millones invertidos en BPL el 1 de enero de 1968, por lo que no hemos necesitado NoDoz durante el horario comercial.
Dentro de unos días, recibirá: 1. Una carta de impuestos que le brindará toda la información BPL necesaria para su declaración de impuestos federales sobre la renta de 1967. Esta carta es el único elemento que cuenta a efectos fiscales. 2. Una auditoría de Peat, Marwick, Mitchell & Co. (nuevamente han hecho un excelente trabajo) para 1967, que establece las operaciones y la situación financiera de BPL, así como su propia cuenta de capital. 3. Una carta firmada por mí que establece el estado de su interés en BPL el 1 de enero de 1968. Esto es idéntico a las cifras desarrolladas en la auditoría.
Déjame saber si es necesario aclarar algo en esta carta o que ocurra durante el año. Mi próxima carta será alrededor del 15 de julio y resumirá la primera mitad de este año.
Cordialmente,
Warren Buffett
Conceptos mencionados
-Generals -Workouts -Controls -Compounding -Speculation
Empresas mencionadas
-Berkshire Hathaway -Diversified Retailing -Associated Cotton Shops -National Indemnity