Carta de asociación de Buffett - 1963
BUFFETT PARTNERSHIP, LTD. 810 KIEWIT PLAZA OMAHA 31, NEBRASKA 18 de enero de 1964
Nuestro desempeño en 1963
1963 fue un buen año. No fue un buen año porque tuvimos una ganancia general de $3,637,167 o 38.7% en nuestro activos netos iniciales, por muy agradable que esa experiencia pueda resultar para los pragmáticos de nuestro grupo. Más bien fue un buen año porque nuestro desempeño fue sustancialmente mejor que el de nuestro criterio fundamental: el Dow-Jones. Industrial Average (en adelante denominado el “Dow”). Si hubiéramos caído un 20% y el Dow hubiera bajado un 30%, esta carta todavía habría comenzado “1963 fue un buen año”. Independientemente de si estamos más o menos en una año particular, si podemos mantener una ventaja satisfactoria en el Dow durante un período prolongado de tiempo, nuestra larga Los resultados a largo plazo serán satisfactorios, tanto desde el punto de vista financiero como filosófico. Para actualizar el registro, a continuación se resume el desempeño año por año del Dow, el desempeño de la Asociación antes de la asignación al socio general, y los resultados de los socios comanditarios para todos Años completos de actividades de BPL y sus asociaciones predecesoras:
| Año | Resultados generales de Dow (1) | Resultados de la asociación (2) | Resultados de socios comanditarios (3) |
|---|---|---|---|
| 1957 | -8,4% | 10,4% | 9,3% |
| 1958 | 38,5% | 40,9% | 32,2% |
| 1959 | 20,0% | 25,9% | 20,9% |
| 1960 | -6,2% | 22,8% | 18,6% |
| 1961 | 22,4% | 45,9% | 35,9% |
| 1962 | -7,6% | 13,9% | 11,9% |
| 1963 | 20,7% | 38,7% | 30,5% |
Un bromista entre los socios comanditarios me ha sugerido que agregue una cuarta columna que muestre los resultados de la encuesta general. socio… digamos que él también tiene ventaja sobre el Dow Jones. La siguiente tabla muestra los resultados acumulados o compuestos basados en la tabla anterior: Año Resultados generales de la sociedad Resultados Socios comanditarios Resultados Dow 1957 -8,4% 10,4% 9,3% 1957-58 26,9% 55,6% 44,5% 1957 – 59 52,3% 95,9% 74,7%1957 – 60 42,9% 140,6% 107,2% 1957 – 61 74,9% 251,0% 181,6% 1957 – 62 61,6% 299,8% 215,1% 1957 – 63 95,1% 454,5% 311,2% Anual compuesto 10,0% 27,7% 22,3% Tarifa Parece que hemos cumplido siete años gordos. Con disculpas a Joseph intentaremos ignorar la guión bíblico. (Tampoco me he excedido con las ideas de Noah sobre diversificación). En un tono más serio, quisiera recalcar que, a mi juicio; nuestro margen de 17,7 sobre el Dow mostrado Lo anterior es inalcanzable durante un largo período de tiempo. Una ventaja de diez puntos porcentuales sería una ventaja muy Un logro satisfactorio e incluso una ventaja mucho más modesta produciría ganancias impresionantes, como será el caso. abordado más tarde. Esta visión (y tiene que ser una conjetura, informada o no) lleva consigo el corolario que debemos esperar períodos prolongados de márgenes mucho más estrechos sobre el Dow, así como al menos ocasionales años en los que nuestro historial será inferior (quizás sustancialmente) al Dow. Gran parte del sermón anterior se refleja en “Las reglas básicas” enviadas a todos en noviembre, pero puede mantenerse repetición.
Empresas de inversión
Comparamos periódicamente nuestros resultados con las dos mayores empresas de inversión abierta (fondos mutuos) que seguir una política de invertir, normalmente entre el 95% y el 100% en acciones ordinarias, y las dos acciones cerradas diversificadas más grandes. sociedades de inversión finales. Estas cuatro empresas, Massachusetts Investors Trust, Investors Stock Fund, Tri- Continental Corp. y Lehman Corp. administran alrededor de $4 mil millones y probablemente sean típicos de la mayoría de los $25 Industria de empresas de inversión de mil millones. Mi opinión es que sus resultados son aproximadamente paralelos a los de la gran mayoría. u otras organizaciones de asesoramiento en inversiones que manejan, en conjunto, sumas mucho mayores. El propósito de esta tabulación, que se muestra a continuación, es ilustrar que el Dow no es un índice fácil de convencer o logro de la inversión. El talento asesor que gestiona sólo las cuatro empresas mostradas controla las tarifas anuales de más de 7 millones de dólares, y esto representa una fracción muy pequeña de la industria. El promedio de bateo público de este talentos altamente remunerados indican que lograron resultados ligeramente menos favorables que el Dow. Tanto nuestra cartera como nuestro método de operación difieren sustancialmente de las compañías de inversión en la tabla. Sin embargo, la mayoría de los socios, como alternativa a su interés en la Asociación, probablemente tendrían sus fondos invertido en medios que producen resultados comparables a los de las empresas de inversión y, por lo tanto, creo que ofrecen una estándar significativo de desempeño. Resultados anuales| Año | Masa. Inv. Confianza (1) | Acciones de inversores (1) | Lehman (2) | Tri-Cont. (2) | Dow | Socios comanditarios | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 1957 | -11,4% | -12,4% | -11,4% | -2,4% | -8,4% | 9,3% | | 1958 | 42,7% | 47,5% | 40,8% | 33,2% | 38,5% | 32,2% | | 1959 | 9,0% | 10,3% | 8,1% | 8,4% | 20,0% | 20,9% | | 1960 | -1,0% | -0,6% | 2,5% | 2,8% | -6,2% | 18,6% | | 1961 | 25,6% | 24,9% | 23,6% | 22,5% | 22,4% | 35,9% | | 1962 | -9,8% | -13,4% | -14,4% | -10,0% | -7,6% | 11,9% | | 1963 | 20,0% | 16,5% | 23,8% | 19,5% | 20,7% | 30,5% |
(1) Calculado a partir de cambios en el valor de los activos más cualquier distribución a los tenedores registrados durante el año.
(2) Del Manual de Finanzas y Bancos de Moody’s de 1963 para 1957-62; estimado para 1963.
Resultados compuestos
| Año | Masa. Inv. Confianza | Acciones de inversores | Lehman | Tri-Cont. | Dow | Socios comanditarios |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 1957 | -11,4% | -12,4% | -11,4% | -2,4% | -8,4% | 9,3% |
| 1957 – 58 | 26,4% | 29,2% | 24,7% | 30,0% | 26,9% | 44,5% |
| 1957 – 59 | 37,8% | 42,5% | 34,8% | 40,9% | 52,3% | 74,7% |
| 1957 – 60 | 36,4% | 41,6% | 38,2% | 44,8% | 42,9% | 107,2% |
| 1957 – 61 | 71,3% | 76,9% | 70,8% | 77,4% | 74,9% | 181,6% |
| 1957 – 62 | 54,5% | 53,2% | 46,2% | 59,7% | 61,6% | 215,1% |
| 1957 – 63 | 85,4% | 78,5% | 81,0% | 90,8% | 95,1% | 311,2% |
| Tasa compuesta anual | 9,2% | 8,6% | 8,8% | 9,7% | 10,0% | 22,3% |
| sacerdotes de Wall Street que se esfuerzan en vano por superarlo o incluso igualarlo. Sin embargo, esto es demostrablemente así. | ||||||
| Además, tal fracaso no puede racionalizarse mediante el supuesto de que las compañías de inversión y otras son | ||||||
| manejándose de una manera más conservadora que el Dow Jones. Como indica la tabla anterior, y como más | ||||||
| Como lo confirman amplios estudios, el comportamiento de la cartera de acciones ordinarias administrada por este grupo, en promedio, ha | ||||||
| declinó en concierto con el Dow. Mediante tal prueba de comportamiento en mercados en declive, nuestros propios métodos de | ||||||
| operación han demostrado ser considerablemente más conservadoras que el componente de acciones ordinarias del | ||||||
| sociedad de inversión o grupo asesor de inversiones. Si bien esto ha sido cierto en el pasado, obviamente no puede haber | ||||||
| garantías sobre el futuro. | ||||||
| Lo anterior puede parecer una medicina bastante fuerte, pero se ofrece como una presentación objetiva y de ninguna manera como | ||||||
| crítica. Dentro de su marco institucional y manejando los muchos miles de millones de dólares involucrados, los resultados | ||||||
| logrados son los únicos alcanzables. Comportarse de manera poco convencional dentro de este marco es extremadamente difícil. | ||||||
| Por lo tanto, el historial colectivo de dichos medios de inversión está necesariamente ligado al historial de las empresas estadounidenses. | ||||||
| Sus méritos, salvo en casos excepcionales, no residen en resultados superiores o en una mayor resistencia a la caída de valor. | ||||||
| Más bien, creo que se ganan el sustento por la facilidad de manejo, la libertad para tomar decisiones y el funcionamiento automático. | ||||||
| diversificación que brindan, además, quizás lo más importante, el aislamiento que brinda contra la tentación de practicar | ||||||
| Técnicas evidentemente inferiores que parecen atraer a tantos inversores de todo el mundo. |
El placer de la capitalización
Pasemos ahora a la parte de nuestro ensayo que acelera el pulso. El año pasado, para dejar bien claro el tema de la capitalización, disparó contra la reina Isabel y sus asesores financieros. Recordarás que fueron arrojados a tal situación obviamente poco compleja como el descubrimiento de un nuevo hemisferio. Dado que todo el tema de la capitalización suena tan burdo, intentaré introducir una pequeña clase en esta discusión recurriendo al mundo del arte. Francisco I de Francia pagó 4.000 ecus en 1540 por la obra de Leonardo da Vinci Mona Lisa. Si algunos de ustedes no han seguido las fluctuaciones de los 4.000 ecus convertido a unos 20.000 dólares. Si Francisco hubiera mantenido los pies en la tierra y él (y sus fideicomisarios) hubieran podido encontrar un 6% después de impuestosinversión, el patrimonio ahora valdría algo más de $1,000,000,000,000,000.00. Eso es 1 billón de dólares o más de 3.000 veces la deuda nacional actual, todo desde el 6%. Confío en que esto ponga fin a todas las discusiones en nuestra casa. sobre cualquier compra o pintura que califique como inversión. Sin embargo, como señalé el año pasado, hay otras moralejas que extraer aquí. Una es la sabiduría de vivir mucho tiempo. tiempo. El otro factor impresionante es la oscilación producida por cambios relativamente pequeños en la tasa del compuesto. A continuación se muestran las ganancias de $100,000 compuestas a varias tasas:| | 4% | 8% | 12% | 16% | | --- | --- | --- | --- | --- | | 10 años | $48,024 | $115,892 | $210,584 | $341,143 | | 20 años | $119,111 | $366,094 | $864,627 | $1.846.060 | | 30 años | $224,337 | $906,260 | $2,895,970 | $8,484,940 | Es obvio que una variación de apenas unos pocos puntos porcentuales tiene un efecto enorme en el éxito de una programa de capitalización (inversión). También es obvio que este efecto se multiplica a medida que se prolonga el período. Si, durante un período de tiempo significativo, Buffett Partnership puede lograr una ventaja incluso de un número modesto de puntos porcentuales sobre los principales medios de inversión, se cumplirá su función. Algunos de ustedes pueden estar abatidos porque no he incluido en la tabla anterior la tasa del 22,3% mencionada el página 3. Esta tasa, por supuesto, es antes de los impuestos sobre la renta que usted paga directamente, no la Sociedad. incluso excluyendo este factor, tal cálculo sólo probaría lo absurdo de la idea de capitalizar a precios muy altos. incluso con sumas inicialmente modestas. Mi opinión es que es bastante improbable que el Dow Jones se recupere en algún momento. período de tiempo importante al ritmo que lo ha hecho durante los últimos siete años y, como se mencionó anteriormente, creo que nuestra El margen sobre el Dow no puede mantenerse al nivel que tiene hasta la fecha. El producto de estos supuestos sería un En el futuro, la tasa promedio de capital compuesto para BPL será sustancialmente menor que la tasa lograda hasta la fecha. Inyectar un menos 30% año (lo que sucederá de vez en cuando) en nuestra tabulación de resultados reales hasta la fecha, con, digamos, un correspondiente -40% para el Dow pone las cifras del Dow y del BPL más en línea con posibilidades de mayor alcance. Como sugiere la tabla de capitalización anterior, una tasa tan baja aún puede proporcionar resultados de inversión satisfactorios a largo plazo. ## Nuestro método de operación En este punto siempre desarrollo esquizofrenia literaria. Por un lado, sé que tenemos entre el público un Número de socios para quienes los detalles de nuestro negocio son interesantes. También tenemos un número a quien todo este es griego y que sin duda desearían que yo dejara de escribir y volviera a trabajar. Para apaciguar a ambos bandos, voy a esbozar brevemente nuestras tres categorías en este momento y aquellos que están Los interesados en obtener su doctorado pueden consultar el apéndice para obtener un tratamiento detallado de los ejemplos. Nuestras tres categorías de inversión no se diferencian por su rentabilidad esperada durante un período prolongado de tiempo. Tenemos la esperanza de que cada uno de ellos, durante un período de diez o quince años, produzca algo como los diez margen de puntos porcentuales sobre el Dow Jones, que es nuestro objetivo. Sin embargo, en un año determinado habrán sufrido violentamente diferentes características de comportamiento, dependiendo principalmente del tipo de año que resulte para el mercado de valores en general.Brevemente así es como se configuran: “Generales”: una categoría de acciones generalmente infravaloradas, determinada principalmente por factores cuantitativos. normas, pero prestando considerable atención también al factor cualitativo. A menudo hay poca o nada que indique una mejora inmediata del mercado. Los temas carecen de glamour o patrocinio del mercado. Su principal cualificación es el precio de ganga; es decir, una valoración general de la empresa sustancialmente a continuación lo que un análisis cuidadoso indica su valor para un futuro propietario privado. Nuevamente permítanme enfatizar que
si bien lo cuantitativo es lo primero y es esencial, lo cualitativo es importante. nos gusta el bien gestión - nos gusta una industria decente - nos gusta una cierta cantidad de “fermento” en una industria previamente inactiva gerencia o grupo de accionistas. Pero exigimos valor. El grupo general se comporta mucho en simpatía con el Dow y obtendrá un gran resultado negativo durante un año de caída sustancial por parte del Dow. Por el contrario, debería ser el actor estrella en un mercado que avanza con fuerza. A lo largo de los años nosotros Por supuesto, esperamos que logre un margen satisfactorio sobre el Dow Jones. “Entrenamientos” - Estos son los títulos con un cronograma. Surgen de la actividad corporativa: ventas, fusiones, reorganizaciones, escisiones, etc. En esta categoría no estamos hablando de rumores o “interiores”. “información” relativa a tales acontecimientos, sino a actividades de este tipo anunciadas públicamente. esperamos hasta que podamos leerlo en el periódico. El riesgo no se refiere principalmente al comportamiento general del mercado (aunque eso a veces está ligado hasta cierto punto), sino a algo que trastorna el carro de manzanas de modo que el el desarrollo esperado no se materializa. Tales aguafiestas podrían incluir prácticas antimonopolio u otras acción gubernamental, desaprobación de los accionistas, retención de impuestos, etc. Las ganancias brutas en muchos Los entrenamientos parecen bastante pequeños. Un amigo se refiere a esto como recibir la última moneda después de que el otro haya Hizo los primeros noventa y cinco centavos. Sin embargo, la previsibilidad, unida a un corto período de tenencia produce tasas de rendimiento anuales bastante decentes. Esta categoría produce beneficios absolutos más estables a partir de año tras año que los generales. En años de caída del mercado, supone una gran ventaja para nosotros; durante el toro mercados, es un lastre para el rendimiento. A largo plazo, espero que logre el mismo tipo de margen. por encima del Dow Jones alcanzado por los generales. “Controles”: son rarezas, pero cuando ocurren es probable que sean de tamaño significativo. A menos que nosotros Comience con la compra de un bloque o stock considerable, los controles se desarrollan a partir de la categoría general. ellos resultan de situaciones en las que un valor barato no influye en el precio durante un período tan prolongado de momento en que podemos comprar un porcentaje significativo de las acciones de la empresa. En ese punto estamos probablemente en condiciones de asumir cierto grado de control, o tal vez completo, de la actividad de la empresa. actividades; Que nos volvamos activos o permanezcamos relativamente pasivos en este punto depende de nuestra evaluación del futuro de la empresa y de las capacidades de la dirección. El general que hemos sido comprando más agresivamente en los últimos meses posee una excelente gestión siguiendo políticas que parece tener mucho sentido para nosotros.Si nuestras compras continuas nos colocan en una posición de control en algún momento En el futuro, probablemente permaneceremos muy pasivos con respecto a la operación o este negocio. No queremos estar activos simplemente por estarlo. En igualdad de condiciones, lo haría Prefiero dejar que otros hagan el trabajo. Sin embargo, cuando es necesario un papel activo para optimizar la empleo del capital, pueden estar seguros de que no nos quedaremos entre bastidores. Activa o pasiva, en una situación de control debería haber una ganancia incorporada. La condición sine qua non de este La operación es un precio de compra atractivo. Una vez logrado el control, el valor de nuestra inversión es determinado por el valor de la empresa, no por las, a menudo, irracionalidades del mercado. Nuestra voluntad y capacidad financiera para asumir una posición de control nos da un alcance bidireccional en muchos compras en nuestro grupo de generales. Si el mercado cambia de opinión para mejor, el valor avance en el precio. Si no es así, continuaremos adquiriendo acciones hasta que podamos abordar el negocio en sí. en lugar del mercado para la reivindicación de nuestro juicio. Los resultados de las inversiones en la categoría de control deben medirse sobre la base de al menos varios años. La compra adecuada lleva tiempo. Si es necesario, fortalecer la gestión, reorientar la utilización del capital, tal vez efectuar una venta o fusión satisfactoria, etc., también son factores que hacen de este un negocio ideal. medido en años en lugar de meses. Por este motivo, en los controles buscamos amplios márgenes de beneficio: si parece cercano, pasamos.
Los controles en la etapa de compra se mueven en gran medida en sintonía con el Dow Jones. En las últimas etapas su comportamiento está más orientado al de entrenamientos. Como he mencionado en el pasado, la división de nuestra cartera entre las tres categorías está determinada en gran medida por el accidente o la disponibilidad. Por lo tanto, en un año negativo para el Dow Jones, ya sea que estemos principalmente en generales o Los entrenamientos son en gran medida una cuestión de suerte, pero tendrá mucho que ver con nuestro desempeño en relación con el Dow. Esta es una o muchas razones por las que el desempeño de un solo año es de menor importancia y, bueno o malo, debería nunca debe tomarse demasiado en serio. Si hay alguna tendencia a medida que crecen nuestros activos, esperaría que fuera hacia controles que hasta ahora han sido nuestros categoría más pequeña. Puede que me equivoque en esta expectativa; mucho depende, por supuesto, del comportamiento futuro de el mercado en el que su suposición es tan buena como la mía (no tengo ninguna). Al momento de escribir este artículo, tenemos la mayoría de nuestros el capital en general, las renegociaciones ocupan el segundo lugar y los controles el tercero. ## Varios Estamos comenzando el año con activos netos de $17,454,900. Nuestro rápido aumento de activos siempre plantea la la cuestión de si esto resultará en una dilución del desempeño futuro. Hasta la fecha, hay más cosas positivas que correlación inversa entre el tamaño de la Asociación y su margen sobre el Dow. Esto no se debe tomar en serio sin embargo. Las sumas mayores pueden ser una ventaja en algunas ocasiones y una desventaja en otras. mi opinión es que nuestra cartera actual no podría mejorarse si nuestros activos fueran de 1 millón o 5 millones de dólares. Nuestro inventario de ideas siempre ha parecido estar un 10% por delante de nuestra cuenta bancaria. Si eso cambia, puede contar con noticias de yo. Susie y yo tenemos una inversión de $2,392,900 en la Sociedad. Por primera vez tuve que retirar fondos en además de mis pagos mensuales, pero era una elección entre esto o decepcionar al Servicio de Impuestos Internos. A Susie y a mí nos sobraron algunos valores no negociables (menos de 300 tenedores) de tamaño nominal de anteriores años que en conjunto valen quizás el 1% de nuestra participación en la sociedad. Además tenemos uno no- participación comercializable de mayor tamaño material de una empresa local adquirida en 1960 que esperamos conservar indefinidamente. Aparte de esto, todos nuestros huevos están en la canasta de BPL y seguirán estando. no puedo prometer resultados pero puedo prometer un destino común. Además, ese flujo interminable de familiares míos formado por mis tres hijos, madre, padre, dos hermanas, dos cuñados, suegro, cuatro tías cuatro primas y cinco sobrinas y sobrinos, tienen intereses en BPL directa o indirectamente por un total de $1,247,190. Bill Scott también participa con ambos pies, ya que tiene un interés junto con su esposa por 237.400 dólares, la gran mayoría o sus patrimonio neto.Bill ha hecho un trabajo excelente y en varias de nuestras situaciones más interesantes de 1964, ha realizado la mayor parte o el trabajo de contacto. También le he quitado la mayor cantidad posible de trabajo administrativo, así que si necesita que le hagan algo o tiene alguna pregunta, no dude en preguntar por Bill si no estoy alrededor. Beth y Donna han mantenido una creciente carga de trabajo fluyendo de manera excelente. Durante diciembre y enero, estoy seguro de que desearían haber encontrado empleo en otro lugar, pero siempre se las arreglan para mantener un montaña de trabajo en forma de barco. Peat, Marwick y Mitchell han hecho su excelente trabajo habitual al cumplir con un calendario difícil. hemos dado instrucciones realizar dos controles sorpresa al año (en lugar de uno como en años anteriores) de nuestros valores, efectivo, etc., en el futuro. Son relativamente económicos y creo que tienen mucho sentido en cualquier organización financiera. Durante la próxima semana recibirás: (1) Una carta de impuestos que le brinda toda la información BPL necesaria para su declaración de impuestos federales sobre la renta de 1963. esta cartaes el único elemento que cuenta a efectos fiscales. (2) Una auditoría de Peat, Marwick, Mitchell & Co. para 1963, que establece las operaciones y las finanzas. posición de BPL así como su propia cuenta de capital. (3) Una carta firmada por mí que establece el estado de su interés en BPL el 1/1/64. Esto es idéntico al figura desarrollada en la auditoría. (4) Anexo “A” del acuerdo de sociedad que enumera a todos los socios. Avíseme si es necesario aclarar algo. A medida que crecemos, hay más posibilidades de que falten letras o un nombre omitido. transposición de figuras, etc., así que díganlo si parece que nos hemos equivocado. Nuestra próxima carta será alrededor de julio. 15º resumiendo la primera mitad. Cordialmente, Warren BuffettAPÉNDICE PETRÓLEO NACIONAL DE TEXAS Esta situación fue un entrenamiento común y corriente que surgió de la fuente número uno de entrenamientos en los últimos años: las traiciones de las empresas productoras de petróleo y gas. TNP era un productor relativamente pequeño con el que había estado vagamente familiarizado durante años. A principios de 1962 escuché rumores sobre una venta a Union Oil de California. Nunca actúo basándose en esa información, pero en este caso era correcto y se habría ganado sustancialmente más dinero si hubiéramos actuado ante el rumor. etapa en lugar de la etapa anunciada. Sin embargo, eso es asunto de otra persona, no mío. A principios de abril de 1962 se anunciaron los términos generales del acuerdo. TNP tenía tres clases de valores. sobresaliente: (1) 6 1/2% de obligaciones exigibles a 104 1/4 que devengarían intereses hasta que se produjera la venta y en ese momento se llamaría. Había $6,5 millones pendientes de pago, de los cuales compramos $264 000 de capital. cantidad antes de que se cerrara la venta. (2) Alrededor de 3,7 millones de acciones ordinarias de las cuales los funcionarios y directores poseían alrededor del 40%. el La declaración de poder estimó que las ganancias de la liquidación producirían 7,42 dólares por acción. nosotros compró 64.035 acciones durante los seis meses aproximadamente entre el anuncio y el cierre. (3) 650.000 warrants para comprar acciones ordinarias a 3,50 dólares por acción. Utilizando la estimación de la declaración de representación de 7,42 dólares para la reestructuración del común dieron como resultado 3,92 dólares como reestructuración de los warrants. Pudimos comprar 83.200 warrants o alrededor del 13% de la emisión total en seis meses. El riesgo de desaprobación de los accionistas era nulo. El acuerdo fue negociado por los accionistas mayoritarios y el el precio era bueno. Cualquier transacción como esta está sujeta a búsquedas de títulos, opiniones legales, etc., pero este riesgo también podría valorarse prácticamente en cero. No hubo problemas antimonopolio. Esta ausencia de normas legales o antimonopolio Los problemas no siempre son así, de ninguna manera. El único inconveniente fue la obtención de la resolución fiscal necesaria. Union Oil estaba utilizando un estándar ABC método de financiación del pago de la producción. La Universidad del Sur de California fue el pago de la producción. titular y hubo algún retraso debido a su condición de eleemosynary. Esto planteó un nuevo problema para el Servicio de Impuestos Internos, pero entendimos que la USC estaba dispuesta a renunciar a esto. estatus que aún les dejó con una ganancia satisfactoria después de pedir prestado todo el dinero a un banco. mientras solucionar esto generó retrasos, no amenazó el acuerdo. Cuando hablamos con la empresa los días 23 y 24 de abril, su estimación era que el cierre se llevaría a cabo. en agosto o septiembre.El material de representación se envió por correo el 9 de mayo y decía que la venta “se consumará durante el verano de 1962 y que dentro de unos meses después la mayor parte de las ganancias se distribuido a los accionistas en liquidación.” Como se mencionó anteriormente, la estimación era de 7,42 dólares por acción. Bill Scott asistió a la reunión de accionistas en Houston el 29 de mayo donde se afirmó que todavía esperaban cierre el 1 de septiembre. Los siguientes son extractos de algunas de las conversaciones telefónicas que tuvimos con funcionarios de la empresa en la siguiente meses:
El 18 de junio, el secretario declaró: “Se le ha informado al sindicato que se ha formulado un fallo favorable del IRS, pero debe ser transmitido por personas adicionales del IRS. Todavía espero que se pronuncie en julio”. El 24 de julio, el presidente dijo que esperaba el fallo del IRS “a principios de la próxima semana”. El 13 de agosto el tesorero nos informó que la gente del TNP, Union Oil y USC estaban todos en Washington intenta debatir un fallo. El 18 de septiembre el tesorero nos informó “No hay novedades, aunque el IRS dice que el fallo podría estar listo”. para la próxima semana”. La estimación del pago seguía siendo de 7,42 dólares. El fallo se recibió a finales de septiembre y la venta se cerró el 31 de octubre. Nuestros bonos se llamaron noviembre. 13. Poco después convertimos nuestros warrants en acciones ordinarias y recibimos pagos sobre las acciones ordinarias de $3,50 el 14 de diciembre de 1962, $3,90 el 4 de febrero de 1963 y 15 centavos el 24 de abril de 1963. Probablemente obtendremos otro 4 centavos en uno o dos años. En 147.235 acciones (después del ejercicio de los warrants), incluso un 4 céntimos por acción es significativo. Esto ilustra el patrón habitual: (1) los acuerdos tardan más de lo previsto originalmente; y (2) los pagos tienden a promedio un poco mejor que las estimaciones. Con TNP nos llevó un par de meses más y recibimos un par de por ciento adicional. Los resultados financieros de TNP fueron los siguientes: (1) En los bonos invertimos $260.773 y tuvimos un período de tenencia promedio de poco menos de cinco meses. Recibimos un interés del 6 ½% sobre nuestro dinero y obtuvimos una ganancia de capital de $14,446. Esto funciona para un tasa de rendimiento global de aproximadamente el 20% anual. (2) Sobre las acciones y warrants hemos obtenido una ganancia de capital de $89,304 y tenemos talones valorados actualmente a 2.946 dólares. De una inversión de 146.000 dólares en abril, nuestras tenencias ascendieron a 731.000 dólares en octubre. Basado en En el momento en que se empleó el dinero, la tasa o rendimiento era de aproximadamente el 22% anual. En ambos casos, el rendimiento se calcula sobre una inversión totalmente de capital. Definitivamente siento que algo de dinero prestado es Está justificado contra una cartera de entrenamientos, pero siento que es una práctica muy peligrosa contra los generales. No presentamos al PNT como un triunfo trascendental. Hemos tenido entrenamientos que fueron mucho mejores y algunos que eran más pobres. Es típico de nuestro tipo de operación básica. Intentamos obtener todos los hechos. posible, seguir estando al tanto de la evolución y evaluar todo ello en términos de nuestra experiencia. nosotros Ciertamente no entre en todas las ofertas que se presenten: existe una variación considerable en su atractivo. Cuando una solución fracasa, la contracción resultante del valor de mercado es sustancial. Por lo tanto, no puedes permitirte muchos errores, aunque somos plenamente conscientes de que los vamos a tener de vez en cuando. DEMPSTER MOLINO MFG. Esta situación comenzó de forma generalizada en 1956.En ese momento, las acciones se vendían a 18 dólares con aproximadamente 72 dólares en valor contable. de los cuales $50 por acción estaban en activos corrientes (efectivo, cuentas por cobrar e inventario) menos todos los pasivos. Dempster había Ganó un buen dinero en el pasado, pero actualmente solo estaba alcanzando el punto de equilibrio. La situación cualitativa era negativa (un sector bastante duro y una gestión mediocre), pero Las figuras eran extremadamente atractivas. La experiencia demuestra que puedes comprar 100 situaciones como ésta y quizás tener 70 u 80 generan ganancias razonables en uno a tres años. Es difícil explicar por qué alguien en particular debería hacerlo.digamos en el momento de la compra, pero la expectativa del grupo es favorable, ya sea que el impulso provenga de una mejora situación del sector, una oferta pública de adquisición, un cambio en la psicología de los inversores, etc. Seguimos comprando acciones en pequeñas cantidades durante cinco años. Durante la mayor parte de este período fui director y cada vez estaba menos impresionado con las perspectivas de ganancias bajo la dirección actual. Sin embargo, yo También me familiaricé más con los activos y operaciones y mi evaluación de los factores cuantitativos se mantuvo muy favorable. A mediados de 1961 poseíamos alrededor del 30% de Dempster (habíamos hecho varias ofertas públicas con malos resultados), pero en En agosto y septiembre de 1961 se realizaron varias compras importantes a 30,25 dólares por acción, que, junto con una La posterior oferta pública de adquisición al mismo precio elevó nuestra participación a más del 70%. Nuestras compras durante los últimos años cinco años habían estado en el rango de $16 a $25. Al asumir el control, elevamos al vicepresidente ejecutivo a presidente para ver qué haría sin restricciones. por las políticas anteriores. Los resultados fueron insatisfactorios y el 23 de abril de 1962 contratamos a Harry Bottle como presidente. Harry era el hombre perfecto para el trabajo. He recitado sus triunfos antes y la comparación que los acompaña. Los balances hablan más que cualquier palabra al demostrar la reutilización del capital. 30/11/61 31/7/63 (no auditado) Efectivo $166,000 $89,000 Valores del gobierno de EE. UU.: a un costo de 289 000 dólares Otros valores negociables – a 2.049.000 dólares mercado (que excede el costo) Total efectivo y valores $166,000 $2,436,000 Cuentas por cobrar (neto) $1,040,000 $864,000 Inventario $4,203,000 $890,000 Gastos prepagos, etc. $82,000 $12,000 Activos circulantes $5,491,000 $4,202,000 Otros activos $45 000 $62 000 Planta y equipo neto $1,383,000 $862,000 Activos totales $6,919,000 $5,126,000 Documentos por pagar $1,230,000 Otros pasivos $1,088,000 $274,000 Pasivo total $2,318,000 $274,000 patrimonio neto 60.146 chelines. 30/11/61 62.146 chelines. 31/07/63 $4,601,000 $4,852,000 Pasivos totales y patrimonio neto $6,919,000 $5,126,000 harry: (1) llevó el inventario de más de $4 millones (en gran parte de lento movimiento) a menos de $1 millón, reduciendo el los costos y los riesgos de obsolescencia son tremendos; (2) correspondientemente liberamos capital para compras de valores negociables de los cuales ganamos más$400,000 (3) reducir los gastos de administración y ventas de $150 000 a $75 000 por mes; (4) reducir los gastos generales de fábrica de $6 a $4,50 por hora de mano de obra directa; (5) cerró las cinco sucursales que no eran rentables (dejándonos con tres buenas) y las reemplazó con distribuidores más productivos; (6) limpió un dolor de cabeza en una fábrica auxiliar en Columbus, Nebraska; (7) eliminó las líneas de empleo que inmovilizan una cantidad considerable de dinero (que podría usarse de manera rentable en valores) sin producir beneficios; (8) precios ajustados de repuestos, produciendo así una ganancia adicional estimada de $200,000 con prácticamente sin pérdida de volumen; y lo más importante; (9) a través de estos y muchos otros pasos, restauró la capacidad de generar ingresos a un nivel proporcional al capital empleado. En 1963, los fuertes impuestos corporativos a los que nos enfrentábamos (Harry me sorprendió por la velocidad con la que había ganado nuestras pérdidas fiscales arrastradas) junto con el exceso de fondos líquidos dentro de la corporación nos obligaron a, ya sea en de alguna manera desincorporar o vender el negocio. Nos propusimos hacer una cosa o la otra antes de finales de 1963. La desincorporación tuvo muchos problemas pero De hecho, hemos duplicado las ganancias de nuestros socios y también hemos eliminado el problema del impuesto a las ganancias de capital corporativo. sobre los valores de Dempster. Prácticamente en el último minuto, después de que varios acuerdos anteriores fracasaran en etapas razonablemente avanzadas, se realizó una venta de se realizó el activo. Aunque la venta tuvo muchos inconvenientes, el efecto neto fue traer aproximadamente el valor en libros. Esto, sumado a la ganancia que tenemos en nuestra cartera de valores negociables, nos da nosotros una realización de alrededor de $80 por acción. Dempster (ahora llamada First Beatrice Corp.; vendimos el nombre a la new Co.) ahora se reduce casi exclusivamente a efectivo y valores negociables. En la auditoría de fin de año de BPL, nuestra Primera Las tenencias de Beatrice se valoraron al valor de los activos (con valores en el mercado) menos una reserva de $200,000 para varios contingencias. Debo mencionar que creemos que a los compradores les irá muy bien con Dempster. Nos impresionan como personas capaces. y tienen planes sólidos para expandir el negocio y su rentabilidad. Habríamos estado muy felices de operamos Dempster sin personalidad jurídica, pero también estamos muy contentos de venderlo a un precio razonable. Nuestro El negocio está haciendo compras excelentes, no ventas extraordinarias. Harry trabaja de la misma manera que yo: le gustan las zanahorias grandes. Actualmente es socio comanditario de BPL y el próximo operación de apretarse el cinturón que tenemos, él es nuestro hombre. La saga Dempster señala varias moralejas: (1) Nuestro negocio requiere paciencia. Poco tiene que ver con una cartera de glamour de altos vuelos acciones y durante los períodos de popularidad de estas últimas, podemos parecer bastante aburridos.Es ventajoso para nosotros que los valores no influyan en el precio durante meses, o tal vez años, por eso estamos comprándolos. Esto señala la necesidad de medir nuestros resultados durante un período de tiempo adecuado. NosotrosSugiere tres años como mínimo. (2) No podemos hablar de nuestras operaciones de inversión actuales. Una política tan abierta de boca nunca podría mejorar nuestros resultados y en algunas situaciones podría perjudicarnos gravemente. Por esta razón, si alguien, incluidos los socios, nos preguntan si estamos interesados en algún valor, debemos alegar el “quinto Enmienda”.
Conceptos mencionados
-Intrinsic Value -Margin of Safety -Generals -Workouts -Controls -Compounding -Book Value -Net Assets
Empresas mencionadas
-Dempster Mill Manufacturing -Lehman Brothers