Carta de asociación de Buffett - 1963
BUFFETT PARTNERSHIP, LTD. 810 KIEWIT PLAZA OMAHA 31, NEBRASKA 10 de julio de 1963
Rendimiento de la primera mitadDurante el primer semestre de 1963, el Dow Jones Industrial Average (en adelante denominado “Dow”) avanzó de 652,10 a 706,88. Si uno hubiera sido propietario del Dow durante este período, se habrían recibido dividendos de 10,66 dólares, lo que elevaría el rendimiento general del Dow durante el primer semestre a más del 10,0%. Nuestro encantamiento ha sido: (1) que los resultados de corto plazo (menos de tres años) tienen poco significado, particularmente en referencia a una operación de inversión como la nuestra que dedica una porción de recursos a controlar situaciones, y; (2) Que nuestros resultados en relación con el Dow y otros medios de acciones ordinarias serán mejores en mercados en declive y es posible que tengamos dificultades para igualar esos medios en mercados en ebullición. Sin embargo, nuestro rendimiento en el primer semestre, excluyendo cualquier cambio en la valoración de Dempster (y su valoración sí cambió; lo dejo para el postre más adelante en esta carta) fue de más 14%. Este 14% se calcula sobre los activos netos totales (no sobre los activos que no son de Dempster) y es después de los gastos, pero antes de los pagos mensuales (a quienes los reciben) a los socios y la asignación al Socio General. Estas asignaciones son académicas de forma provisional, pero si también fuéramos más 14% al final del año, el primer 6% se asignaría a los socios según su capital, más tres cuartas partes del saldo del 8% (14% -6%), o un 6% adicional, dando a los socios comanditarios un rendimiento de más 12%. A pesar de los resultados relativamente agradables de la primera mitad, las advertencias formuladas dos párrafos antes siguen vigentes. Con un +14% frente a un +10% para el Dow, estos seis meses han sido un período menos satisfactorio que la primera mitad de 1962, cuando teníamos -7,5% frente a -21,7% para el Dow. Debe comprender completamente nuestro pensamiento a este respecto, que se ha enfatizado en cartas anteriores. Durante el primer semestre tuvimos una inversión neta promedio en “generales” (posiciones largas en generales menos posiciones cortas en generales) de aproximadamente $5,275,000. Nuestra ganancia general de esta inversión neta en generales (para una descripción de nuestras categorías de inversión, consulte la última carta anual) fue de aproximadamente $1,100,000 para una ganancia porcentual de esta categoría de aproximadamente el 21%. Esto ilustra nuevamente hasta qué punto la asignación de nuestros recursos entre varias categorías afecta los resultados de corto plazo. En 1962, las generales del año fueron bajas y sólo un desempeño sobresaliente de las otras dos categorías, “entrenamiento” y “controles”, nos dio nuestros resultados inusualmente favorables para ese año. Este año, nuestros resultados han sido peores que los del Dow Jones y han sido un lastre para el desempeño, como se espera que lo sean en los mercados en alza.Si bien sería muy bueno estar al 100% en general en mercados en alza y al 100% en ejercicios en mercados en baja, no intento adivinar el curso del mercado de valores de esa manera. Consideramos que nuestras tres categorías son buenos negocios a largo plazo, aunque sus características de comportamiento de precios a corto plazo difieren sustancialmente en varios tipos de mercados. Consideramos que intentar medir las fluctuaciones del mercado de valores es un negocio muy pobre a largo plazo y no vamos a participar en él, ni directa ni indirectamente, mediante el proceso de intentar adivinar cuál de nuestras categorías probablemente tendrá mejores resultados en el futuro cercano.## Empresas de inversión
A continuación se muestran las estadísticas habituales de forma acumulativa para Dow and Buffett Partnership. Ltd. (incluidas las sociedades predecesoras), así como para los dos mayores fondos abiertos (fondos mutuos) y los dos mayores cerrados.
Sociedades de inversión que siguen una política diversificada de inversión en acciones ordinarias:
| Año | Dow | Masa. Inv. Confianza (1) | Acciones de inversores (1) | Tri-Cont. (2) |
|---|---|---|---|---|
| 1957 | -8,4% | -11,4% | -12,4% | -2,4% |
| 1957 – 58 | 26,9% | 26,4% | 29,2% | 30,0% |
| 1957 – 59 | 52,3% | 37,8% | 42,5% | 40,9% |
| 1957 – 60 | 42,9% | 36,4% | 41,6% | 44,8% |
| 1957 – 61 | 74,9% | 71,3% | 76,9% | 77,4% |
| 1957 – 62 | 61,6% | 54,5% | 53,2% | 59,7% |
| 1957 – 30/06/63 | 77,8% | 72,4% | 69,3% | 75,7% |
| Tasa compuesta anual | 9,3% | 8,7% | 8,4% | 9,1% |
| Año | Lehman (2) | Asociación (3) | Socios comanditarios (4) |
|---|---|---|---|
| 1957 | -11,4% | 10,4% | 9,3% |
| 1957 – 58 | 24,7% | 55,6% | 44,5% |
| 1957 – 59 | 34,8% | 95,9% | 74,7% |
| 1957 – 60 | 38,2% | 140,6% | 107,2% |
| 1957 – 61 | 70,8% | 251,0% | 181,6% |
| 1957 – 62 | 46,2% | 299,8% | 215,1% |
| 1957 – 30/06/63 | 60,8% | 355,8% | 252,9% |
| Tasa compuesta anual | 7,6% | 26,3% | 21,4% |
Notas a pie de página: (1) Calculado a partir de cambios en el valor de los activos más cualquier distribución a los tenedores registrados durante el año. (2) Del Manual de Finanzas y Bancos de Moody’s de 1963 para 1957-62. Estimado para el primer semestre de 1963. (3) Para 1957-61 consiste en los resultados combinados de todas las sociedades limitadas predecesoras que operaron a lo largo de todo el año después de todos los gastos, pero antes de las distribuciones a los socios o las asignaciones al socio general. (4) Para 1957-61, calculado sobre la base de la columna anterior de resultados de asociaciones que permiten la asignación a socio general basado en el presente acuerdo de sociedad.Los resultados continúan mostrando que los asesores de inversión mejor pagados y respetados tienen dificultades para igualar el desempeño de un índice no administrado de acciones de primera línea. Esto no condena en ningún sentido a estas instituciones ni a los asesores de inversiones y departamentos fiduciarios cuyos métodos, razonamientos y resultados son en gran medida paralelos a tales compañías de inversión. Estos medios prestan un servicio sustancial a millones de inversores al lograr una diversificación adecuada, brindar comodidad y tranquilidad, evitar problemas de calidad inferior, etc. Sin embargo, sus servicios no incluyen (y en la gran mayoría de los casos, no se supone que incluyan) la capitalización de dinero a una tasa mayor que la lograda por el mercado general. La razón fundamental de existencia de nuestra asociación es componer fondos a una tasa mejor que el promedio con menos exposición a pérdidas de capital a largo plazo que los medios de inversión mencionados anteriormente. Ciertamente no podemos afirmar que lograremos este objetivo. Podemos decir y decimos que si no logramos este objetivo en un período razonable, excluyendo
un amplio auge especulativo, dejaremos de operar.
En nuestra carta anual más reciente, describí a Harry Bottle como el “hombre del año”. Si esto fuera un eufemismo. El año pasado, Harry hizo un trabajo extraordinario al convertir activos improductivos en efectivo que luego, por supuesto, comenzamos a invertir en valores infravalorados. Harry ha seguido este año convirtiendo activos subutilizados en efectivo, pero además ha hecho productivos los activos necesarios restantes. Así hemos tenido la siguiente transformación en los balances durante los últimos diecinueve meses: 30 de noviembre de 1961 (en miles omitidos)
| Activos | Figura de libro | Valorado @ | Valoración ajustada | Pasivos | |
|---|---|---|---|---|---|
| Efectivo | $166 | 100% | $166 | Documentos por pagar | $1,230 |
| Cuentas. Rec. (neto) | $1,040 | 85% | $884 | Otros pasivos | $1,088 |
| Inventario | $4,203 | 60% | $2,522 | ||
| Ppd. Exp. Etc. | $82 | 25% | $21 | Pasivos totales | $2,318 |
| Activos circulantes | $5,491 | $3,593 | Valor neto: | ||
| Por libros | $4,601 | ||||
| Valor en efectivo Vida ins., etc. | $45 | 100% | $45 | Ajustado a valores rápidamente realizables | $2,120 |
| Neto Planta y equipo | $1,383 | Est. Valor neto de la subasta | $800 | Acción en circulación 60.146. Adj. Valor por acción | $35,25 |
| Activos totales | $6,919 | $4,438 |
30 de noviembre de 1962 (en miles omitidos)| Activos | Figura de libro | Valorado @ | Valoración ajustada | Pasivos | | |---|---|---|---|---|---| | Efectivo | $60 | 100% | $60 | Documentos por pagar | $0 | | Valores negociables | $758 | Mercado. 31/12/62 | $834 | Otros pasivos | $346 | | Cuentas. Rec. (neto) | $796 | 85% | $676 | Pasivos totales | $346 | | Inventario | $1,634 | 60% | $981 | | | | Valor en efectivo vida ins. | $41 | 100% | $41 | Valor neto: | | | Impuesto sobre la renta recuperable | $170 | 100% | $170 | Por libros | $4,077 | | Ppd. Exp. Etc. | $14 | 25% | $4 | Ajustado a valores rápidamente realizables | $3,125 | | Añadir: ingresos del posible ejercicio de la opción sobre Harry Bottle | | | $60 | | $3,185 | | Activos circulantes | $3,473 | | $2,766 | Acciones en circulación 60.146 | | | Varios. Invertir. | $5 | 100% | $5 | Añadir: shs. Potencialmente pendiente bajo opción: 2.000 | | | | | | | Mierda total. 62.146 | | | Planta y equipo netos | $945 | Est. valor neto de subasta | $700 | Adj. Valor por acción | $51,26 | | Activos totales | $4,423 | | $3,471 | | |
30 de junio de 1963 (en miles omitidos)
| Activos | Figura de libro | Valorado @ | Valoración ajustada | Pasivos | |
|---|---|---|---|---|---|
| Efectivo | $144 | 100% | $144 | Documentos por pagar | $125 (pagado el 3/7/63) |
| Valores negociables | $1,772 | Mercado. 30/06/63 | $2,029 | Otros pasivos | $394 |
| Cuentas. Rec. (neto) | $1,262 | 85% | $1,073 | Pasivos totales | $519 |
| Inventario | $977 | 60% | $586 | ||
| Ppd. Exp. Etc. | $12 | 25% | $3 | Valor neto: | |
| Activos circulantes | $4,167 | $3,835 | Por libros | $4,582 | |
| Ajustado a valores rápidamente realizables | $4,028 | ||||
| Varios. Invertir | $62 | 100% | $62 | Acciones en circulación 62.146 | |
| Planta y equipo netos | $872 | Est. valor neto de subasta | $650 | Adj. Valor por acción | $64,81 |
| Activos totales | $5,101 | $4,547 |
Pagos anticipados y retiros anticipadosAceptamos pagos por adelantado de socios y posibles socios al 6% de interés desde la fecha de recepción hasta el final del año. Si bien no existe la obligación de convertir el pago en un interés social al final del año, esta debe ser la intención en el momento del pago. De manera similar, permitimos a los socios retirar hasta el 20 % de su cuenta de sociedad antes de fin de año y les cobramos el 6 % desde la fecha del retiro hasta el final de año, cuando se carga a su cuenta de capital. Una vez más, no se pretende que los socios utilicen Estados Unidos como un banco, sino que utilicen el derecho de retiro para necesidades imprevistas de fondos. La disposición a pedir prestado y prestar al 6% puede parecer “no propia de Buffett”. Consideramos el derecho de retiro como un medio para dar algo de liquidez para necesidades inesperadas y, en la práctica, estamos razonablemente seguros de que estará mucho más cubierto que los pagos por adelantado. ¿Por qué entonces la disposición a pagar el 6% por el dinero del pago por adelantado cuando podemos pedir préstamos a bancos comerciales a tasas sustancialmente más bajas? Por ejemplo, en el primer semestre obtuvimos un importante préstamo bancario a seis meses al 4%. La respuesta es que esperamos ganar a largo plazo más del 6% (la asignación del socio general es cero a menos que lo hagamos, aunque es en gran medida una cuestión de suerte si alcanzamos la cifra del 6% en un período corto. Además, puedo adoptar una actitud diferente en la inversión del dinero que se espera que pronto forme parte de nuestro capital social que en el dinero prestado a corto plazo. Los pagos anticipados tienen la ventaja adicional para nosotros de distribuir la inversión de dinero nuevo a lo largo del año, en lugar de que nos afecte a todos). de una vez en enero. Por otro lado, el 6% es más de lo que nuestros socios pueden obtener en inversiones seguras en dólares a corto plazo, por lo que lo considero mutuamente rentable. El 30 de junio de 1963 tuvimos retiros anticipados de $ 21.832,00 y pagos anticipados de $ 562.437,11.
ImpuestosExiste alguna posibilidad de que obtengamos ganancias bastante sustanciales este año. Por supuesto, es posible que esto no se materialice en absoluto y, en realidad, no tiene nada que ver con nuestro rendimiento de inversión este año. Soy un firme defensor del pago de grandes cantidades de impuestos sobre la renta… a tipos bajos. Un enorme número de decisiones de inversión confusas y confusas se racionalizan mediante las llamadas “consideraciones fiscales”. Mi patrimonio neto es el valor de mercado de las participaciones menos el impuesto pagadero en el momento de la venta. El pasivo es tan real como el activo a menos que el valor del activo disminuya (ay), el activo se regale (sin comentarios) o yo muera con él. Este último curso de acción parecería al menos rozar una victoria pírrica. Las decisiones de inversión deben tomarse sobre la base de la combinación más probable del patrimonio neto después de impuestos con un riesgo mínimo. Cualquier aislamiento de valores de base baja simplemente congela una parte del patrimonio neto en un factor compuesto idéntico al de los activos aislados. Si bien esto puede funcionar bien o mal en casos individuales, es una anulación de la gestión de inversiones. La experiencia del grupo en la tenencia de diversos valores de base baja sin duda se aproximará a la experiencia del grupo en valores en su conjunto, es decir, la capitalización a la tasa de capitalización del Dow. No consideramos que esto sea el óptimo en las tasas de capitalización después de impuestos. He dicho antes que si las ganancias de la sociedad pueden representar potencialmente una parte considerable de su ingreso total imponible, lo más seguro es estimar este año el mismo impuesto en el que incurrió el año pasado. Si hace esto, no podrá recibir sanciones. En cualquier caso, las obligaciones tributarias para aquellos que formaron la sociedad el 1/1/63 serán mínimas debido a que los términos de nuestro acuerdo de sociedad asignan primero las ganancias de capital a aquellos que tienen un interés en la apreciación no realizada.
Como en años anteriores, enviaremos una carta alrededor del 1 de noviembre (a los socios y a aquellos que en ese momento me han indicado interés en convertirse en socios) con la enmienda al acuerdo de sociedad, la carta de compromiso para 1964, la estimación de la situación fiscal de 1963, etc. Mi alegato final para preguntas sobre cualquier cosa que no esté clara siempre queda en blanco. Quizás nadie lea hasta aquí. De todos modos, la oferta sigue abierta. Cordialmente, Warren E. Buffett
Conceptos mencionados
-Generals -Workouts -Controls -Book Value -Compounding -Intrinsic Value
Empresas mencionadas
-Dempster Mill Manufacturing -Lehman Brothers