Carta de asociación de Buffett - 1962
BUFFETT PARTNERSHIP, LTD. 810 KIEWIT PLAZA OMAHA 31, NEBRASKA 18 de enero de 1963
Las reglas básicasAlgunos socios han confesado (esa es la palabra adecuada) que a veces les resulta difícil leer toda mi carta anual. Como parece que cada año me vuelvo más prolijo, he decidido subrayar ciertos axiomas en las primeras páginas. Todo el mundo debería tener muy claro estos puntos. A la mayoría de ustedes este material les parecerá excesivamente repetitivo, pero prefiero que nueve de cada diez socios se aburran un poco que uno de cada diez con conceptos erróneos básicos. 1. En ningún caso se garantiza a los socios ninguna tasa de rentabilidad. Los socios que retiran la mitad del 1% mensual están haciendo precisamente eso: retirar. Si ganamos más del 6% anual durante un período de años, los retiros estarán cubiertos por las ganancias y el capital aumentará. Si no ganamos el 6%, los pagos mensuales son total o parcialmente una devolución del capital. 2. Cualquier año en el que no logremos alcanzar al menos un rendimiento adicional del 6 % será seguido por un año en el que los socios que reciban pagos mensuales verán que esos pagos se reducen. 3. Siempre que hablamos de ganancias o pérdidas anuales, nos referimos a valores de mercado; es decir, cómo nos encontramos con los activos valorados a mercado al final del año en comparación con cómo estábamos sobre la misma base a principios de año. Esto puede tener muy poca relación con los resultados obtenidos a efectos fiscales en un año determinado. 4. Si hacemos un buen o mal trabajo no se puede medir en función de si estamos en más o menos durante el año. En cambio, debe medirse con respecto a la experiencia general en valores medida por el Dow-Jones Industrial Average, las principales compañías de inversión, etc. Si nuestro historial es mejor que el de estos criterios, lo consideramos un buen año, ya sea que tengamos más o menos. Si nos va peor, nos merecemos los tomates. 5. Si bien prefiero una prueba de cinco años, creo que tres años es un mínimo absoluto para juzgar el desempeño. Es una certeza que tendremos años en los que el desempeño de las asociaciones será peor, quizás sustancialmente, que el del Dow Jones. Si un período de tres años o más produce malos resultados, todos deberíamos empezar a buscar otros lugares donde tener nuestro dinero. Una excepción a esta última afirmación serían tres años que cubran una explosión especulativa en un mercado alcista. 6. No me dedico a predecir las fluctuaciones generales del mercado de valores o de los negocios. Si cree que puedo hacer esto, o cree que es esencial para un programa de inversión, no debería asociarse. 7. No puedo prometer resultados a los socios. Lo que puedo y prometo es que:
un. Nuestras inversiones se elegirán en función del valor, no de la popularidad; b. Que intentaremos llevar el riesgo de pérdida permanente de capital (no de pérdida de cotización a corto plazo) a un mínimo absoluto obteniendo un amplio margen de seguridad en cada compromiso y una diversidad de compromisos; y c.Mi esposa, mis hijos y yo tendremos prácticamente todo nuestro patrimonio neto invertido en la sociedad.## Nuestro desempeño en 1962
Siempre he dicho a mis socios que esperamos brillar en términos relativos durante los años negativos para el Dow, mientras que los años positivos de cualquier magnitud pueden hacernos sonrojar. Esto fue cierto en 1962. Debido a un fuerte repunte en los últimos meses, el mercado general medido por el Dow realmente no tuvo una caída tan aterradora como muchos podrían pensar. De 731 a principios de año, cayó a 535 en junio, pero cerró en 652. A finales de 1960, el Dow Jones se situaba en 616, por lo que se puede ver que si bien ha habido mucha acción en los últimos años, el público inversor en su conjunto no está muy lejos de donde estaba en 1959 o 1960. Si uno hubiera sido propietario del Dow el año pasado (e imagino que hay algunas personas que jugaron entre los grandes de 1961 y desearían tenerlo), habrían tenido una contracción en el valor de mercado del 79,04 o 10,8%. Sin embargo, se habrían recibido dividendos de aproximadamente 23,30 para llevar los resultados globales del Dow para el año a menos 7,6%. Nuestro propio récord global fue de más 13,9%. A continuación mostramos el desempeño año por año del Dow, la asociación antes de la asignación al socio general y los resultados de los socios comanditarios para todos los años completos de Buffett. Actividades de Partnership, Ltd. y de las sociedades predecesoras:
| Año | Resultados generales de Dow (1) | Resultados de la asociación (2) | Resultados de los socios comanditarios |
|---|---|---|---|
| 1957 | -8,4% | 10,4% | 9,3% |
| 1958 | 38,5% | 40,9% | 32,2% |
| 1959 | 20,0% | 25,9% | 20,9% |
| 1960 | -6,2% | 22,8% | 18,6% |
| 1961 | 22,4% | 45,9% | 35,9% |
| 1962 | -7,6% | 13,9% | 11,9% |
| La siguiente tabla muestra los resultados acumulados o compuestos en las mismas tres categorías, así como la tasa compuesta anual promedio: | |||
| Año | Resultados generales de Dow | Resultados de la asociación | Resultados de los socios comanditarios |
| --- | --- | --- | --- |
| 1957 | -8,4% | 10,4% | 9,3% |
| 1957-58 | 26,9% | 55,6% | 44,5% |
| 1957-59 | 52,3% | 95,9% | 74,7% |
| 1957-60 | 42,9% | 140,6% | 107,2% |
| 1957-61 | 74,9% | 251,0% | 181,6% |
| 1957-62 | 61,6% | 299,8% | 215,1% |
| Año | Resultados generales de Dow | Resultados de la asociación | Resultados de los socios comanditarios |
| --- | --- | --- | --- |
| Tasa compuesta anual | 8,3% | 26,0% | 21,1% |
| Mi opinión (no científica) es que un margen de diez puntos porcentuales anuales sobre el Dow es el máximo que se puede lograr con fondos invertidos durante un largo período de años, por lo que sería bueno modificar mentalmente algunas de las cifras anteriores. | |||
| En ocasiones, los socios han expresado preocupación por el efecto del tamaño en el desempeño. Este tema fue abordado en la carta anual del año pasado. La conclusión a la que se llegó fue que había algunas situaciones en las que sumas mayoresayudaron y en algunos casos obstaculizaron, pero en general, no sentí que penalizaran el desempeño. Prometí informar a los socios si mis conclusiones al respecto cambiaran. A principios de 1957, los activos combinados de las sociedades limitadas ascendían a 303.726 dólares y crecieron a 7.178.500 dólares a principios de 1962. De todos modos, hasta la fecha, nuestro margen sobre el Dow no ha indicado ninguna tendencia a reducirse a medida que aumentan los fondos. |
Empresas de inversiónJunto con los resultados del Dow, hemos incluido periódicamente las tabulaciones de las dos mayores sociedades de inversión de tipo abierto (fondos mutuos) que siguen una política de acciones ordinarias, y las dos mayores sociedades de inversión de tipo cerrado diversificadas. Estas cuatro empresas, Massachusetts Investors Trust, Investors Stock Fund, Tri-Continental Corp. y Lehman Corp. gestionan más de 3.000 millones de dólares y probablemente sean típicas de la mayor parte de la industria de empresas de inversión de 20.000 millones de dólares. Mi opinión es que sus resultados son paralelos a los de la mayoría de los departamentos de fideicomisos bancarios y organizaciones de asesoramiento en inversiones que manejan, en conjunto, sumas mucho mayores.
El propósito de esta tabulación, que se muestra a continuación, es ilustrar que el Dow no es un índice fácil de alcanzar como índice de logros en materia de inversiones. El talento asesor que gestiona sólo las cuatro empresas mostradas cobra honorarios anuales de aproximadamente 7 millones de dólares y esto representa una fracción muy pequeña de la industria. Sin embargo, el promedio de bateo público de este talento altamente remunerado indica resultados ligeramente menos favorables que los del Dow. En ningún caso esta afirmación pretende ser una crítica. Dentro de su marco institucional y manejando los muchos miles de millones de dólares involucrados, considero que estos resultados promedio son prácticamente los únicos posibles. Sus méritos residen en algo más que en resultados superiores. Tanto nuestro portafolio como nuestro método de operación difieren sustancialmente de las empresas mencionadas anteriormente. Sin embargo, la mayoría de los socios, como alternativa a su interés en la asociación, probablemente invertirían sus fondos en medios que produzcan resultados comparables a los de las empresas de inversión y, por lo tanto, creo que ofrecen una prueba significativa de rendimiento.
| Año | Masa. Inv. Confianza (1) | Acciones de inversores (1) | Lehman (2) | Tri-Cont. (2) | Dow | Socios comanditarios |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 1957 | -11,4% | -12,4% | -11,4% | -2,4% | -8,4% | 9,3% |
| 1958 | 42,7% | 47,5% | 40,8% | 33,2% | 38,5% | 32,2% |
| 1959 | 9,0% | 10,3% | 8,1% | 8,4% | 20,0% | 20,9% |
| 1960 | -1,0% | -0,6% | 2,5% | 2,8% | -6,2% | 18,6% |
| 1961 | 25,6% | 24,9% | 23,6% | 22,5% | 22,4% | 35,9% |
| 1962 | -9,8% | -13,4% | -14,4% | -10,0% | -7,6% | 11,9% |
| COMPUESTO | ||||||
| Año | Masa. Inv. Confianza | Acciones de inversores | Lehman | Tri-Cont. | Dow | Socios comanditarios |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| 1957 | -11,4% | -12,4% | -11,4% | -2,4% | -8,4% | 9,3% |
| 1957–58 | 26,4% | 29,2% | 24,7% | 30,0% | 26,9% | 44,5% |
| 1957–59 | 37,8% | 42,5% | 34,8% | 40,9% | 52,3% | 74,7% |
| 1957–60 | 36,4% | 41,6% | 38,2% | 44,8% | 42,9% | 107,2% |
| 1957–61 | 71,3% | 76,9% | 70,8% | 77,4% | 74,9% | 181,6% |
| 1957–62 | 54,5% | 53,2% | 48,6% | 59,7% | 61,6% | 215,1% |
| Tasa compuesta anual | 7,5% | 7,4% | 6,8% | 8,1% | 8,3% | 21,1% |
El placer de la capitalizaciónSé de fuentes poco fiables que el coste del viaje que Isabella financió originalmente para Colón fue de aproximadamente 30.000 dólares. Esto se ha considerado al menos una utilización moderadamente exitosa del capital de riesgo.
Sin intentar evaluar los ingresos psíquicos derivados de encontrar un nuevo hemisferio, debe señalarse que incluso si hubieran prevalecido los derechos de los ocupantes ilegales, todo el asunto no era exactamente otra IBM. Calculado de forma muy aproximada, los 30.000 dólares invertidos al 4% compuesto anualmente habrían ascendido a algo así como 2.000.000.000.000 de dólares. (eso es 2 billones de dólares para aquellos de ustedes que no son estadísticos del gobierno) para 1962. Los apologistas históricos de la Los indios de Manhattan pueden encontrar refugio en cálculos similares. Estas extravagantes progresiones geométricas ilustran el valor de vivir mucho tiempo o de capitalizar su dinero a una tasa decente. No tengo nada particularmente útil que decir sobre el primer punto. La siguiente tabla indica el valor compuesto de $100 000 al 5%, 10% y 15% durante 10, 20 y 30 años. Siempre es sorprendente ver cómo diferencias relativamente pequeñas en las tasas suman sumas muy significativas en un período de años. Por eso, aunque aspiramos a más, creemos que unos pocos puntos porcentuales de ventaja sobre el Dow es un logro que vale la pena. Puede significar muchos dólares en una o dos décadas.
| 5% | 10% | 15% | |
|---|---|---|---|
| 10 años | $162,889 | $259,374 | $404,553 |
| 20 años | $265,328 | $672,748 | $1,636,640 |
| 30 años | $432,191 | $1,744,930 | $6,621,140 |
Nuestro método de operaciónNuestras vías de inversión se dividen en tres categorías. Estas categorías tienen diferentes características de comportamiento, y la forma en que se divide nuestro dinero entre ellas tendrá un efecto importante en nuestros resultados, en relación con el Dow, en un año determinado. La división porcentual real entre categorías es hasta cierto punto planificada, pero en gran medida accidental, basada en factores de disponibilidad.
La primera sección consta de valores generalmente infravalorados (en lo sucesivo denominados “generales”) sobre los que no tenemos nada que decir sobre las políticas corporativas ni un cronograma sobre cuándo puede corregirse la infravaloración. A lo largo de los años, esta ha sido nuestra categoría de inversión más grande y se ha ganado más dinero aquí que en cualquiera de las otras categorías. Generalmente tenemos posiciones bastante grandes (5% a 10% de nuestros activos totales) en cada uno de cinco o seis generales, con posiciones más pequeñas en otros diez o quince. A veces esto funciona muy rápido; muchas veces tardan años. Es difícil en el momento de la compra saber alguna razón de peso por la que deberían revalorizarse en precio. Sin embargo, debido a esta falta de glamour o cualquier cosa pendiente que pueda crear una acción favorable inmediata en el mercado, están disponibles a precios muy baratos. Se puede obtener mucho valor por el precio pagado. Este sustancial exceso de valor crea un cómodo margen de seguridad en cada transacción. Combinar este margen individual de seguridad con una diversidad de compromisos crea un paquete muy atractivo de seguridad y potencial de apreciación. No entramos en estos generales con la idea de conseguir el último centavo, sino que normalmente nos contentamos con vender a algún nivel intermedio entre nuestro precio de compra y lo que consideramos un valor justo para un propietario privado. Muchas veces los generales representan una forma de “aprovecharse de la situación” en la que sentimos que el grupo de accionistas dominante tiene planes para convertir activos no rentables o subutilizados para un mejor uso. Lo hemos hecho nosotros mismos enSanborn y Dempster, pero en igualdad de condiciones preferiríamos dejar que otros hicieran el trabajo. Obviamente, no sólo los valores tienen que ser amplios en un caso como este, sino que también debemos tener cuidado de quién es el abrigo que tenemos. Los generales tienden a comportarse en términos de mercado en gran simpatía con el Dow Jones. Sólo porque algo sea barato no significa que no vaya a bajar. Durante movimientos abruptos a la baja en el mercado, es muy posible que este segmento baje en porcentaje tanto como el Dow. En un período de años, creo que los generales superarán al Dow, y durante años de rápido avance como 1961. Esta es la sección de nuestra cartera que arroja los mejores resultados. Por supuesto, también es el más vulnerable en un mercado en declive, y en 1962 no sólo no ganamos dinero con nuestra categoría general, sino que incluso dudo que le fuera mejor que al Dow Jones. Nuestra segunda categoría consiste en “resolvencias”. Estos son valores cuyos resultados financieros dependen de acciones corporativas más que de factores de oferta y demanda creados por compradores y vendedores de valores. En otras palabras, son valores con un cronograma donde podemos predecir, dentro de límites de error razonables, cuándo obtendremos cuánto y qué podría alterar el carro de manzanas. Eventos corporativos como fusiones, liquidaciones, reorganizaciones, escisiones, etc., conducen a reestructuraciones. Una fuente importante en los últimos años han sido las liquidaciones por parte de Desde los productores de petróleo hasta las principales compañías petroleras integradas, esta categoría producirá ganancias razonablemente estables de año en año, en gran medida independientemente del curso del Dow. Obviamente, si operamos durante un año con una gran parte de nuestra cartera en acciones, tendremos una apariencia extremadamente buena si resulta ser un año de caída para el Dow, o bastante mala si es un año de fuerte avance. Tuvimos suerte de tener una buena parte de nuestra cartera en acciones en 1962. Antes, esto no se debía a ninguna idea de mi parte sobre lo que haría el mercado, sino más bien porque podía obtener más de lo que quería en esta categoría que en los generales. Esta misma concentración en los entrenamientos perjudicó nuestro desempeño durante el avance del mercado en la segunda mitad del año. A lo largo de los años, los entrenamientos han proporcionado nuestra segunda categoría más grande. En cualquier momento, podemos estar en cinco o diez de ellos, algunos recién comenzando y otros en la última etapa de su desarrollo. de nuestra cartera de trabajo, ya que en esta categoría existe un alto grado de seguridad tanto en términos de resultados finales como del comportamiento intermedio del mercado. Por ejemplo, cuando reciba nuestro informe de auditoría podrá comprobar que pagamos 75.000 dólares en intereses a bancos y corredores durante el año.Dado que nuestro endeudamiento era aproximadamente del 5%, esto significa que teníamos un promedio de $1,500,000 prestados de dichas fuentes. Dado que 1962 fue un año malo para el mercado, se podría pensar que ese endeudamiento perjudicaría los resultados. Sin embargo, todos nuestros préstamos fueron para compensar las reparaciones y esta categoría obtuvo una buena ganancia para el año. Los resultados, excluyendo los beneficios derivados del uso de dinero prestado, suelen oscilar entre el 10% y el 20% anual. Mi límite estándar autoimpuesto con respecto al endeudamiento es el 25% del patrimonio neto de la sociedad, aunque algo extraordinario podría resultar en modificar esto por un período de tiempo limitado. Observará en nuestro balance de fin de año (parte de la auditoría que recibirá) valores vendidos al descubierto por un total de unos 340.000 dólares. La mayor parte de esto ocurrió junto con un entrenamiento iniciado a finales de año. En este caso, tuvimos muy poca competencia durante un período de tiempo y pudimos generar una ganancia del 10% o más (bruta, no anualizada) durante unos meses de inmovilización de dinero. Las ventas cortas eliminaron el riesgo general del mercado. La última categoría son situaciones de “control”, en las que controlamos la empresa o tomamos una posición muy importante e intentamos influir en las políticas de la empresa. Definitivamente estas operaciones deberían medirse sobre la base de varios años. En un año determinado, es posible que no produzcan nada, ya que normalmente nos conviene que las acciones permanezcan estancadas en el mercado durante un largo período mientras las adquirimos. Estas situaciones también tienen relativamente poco en común con el comportamiento del Dow. A veces, por supuesto, aceptamos a un general con la idea de que podría convertirse en una situación de control. Si el precio se mantiene lo suficientemente bajo durante un período prolongado, es muy posible que esto suceda. Por lo general, sube antes de que tengamos un porcentaje sustancial de las acciones de la empresa y vendemosen niveles superiores y completar una operación general exitosa.
Compañía de fabricación de molinos Dempster
El punto culminante de 1962 desde el punto de vista del desempeño fue nuestra actual situación de control: el 73% era propiedad de Dempster. Molino. Dempster se ha dedicado principalmente al sector de implementos agrícolas (principalmente artículos que se venden al por menor por $1,000 o menos), sistemas de agua, suministros para pozos de agua y tuberías instaladas. Las operaciones de la última década se han caracterizado por ventas estáticas, baja rotación de inventarios y prácticamente ninguna ganancia en relación con el capital invertido. Obtuvimos el control en agosto de 1961 a un precio promedio de aproximadamente 28 dólares por acción, habiendo comprado algunas acciones por tan solo 16 dólares en años anteriores, pero la gran mayoría en una oferta de 30,25 dólares en agosto. Cuando se obtiene el control de una empresa, lo que obviamente se vuelve de suma importancia es el valor de los activos, no la cotización de mercado de un papel (certificado de acciones). El año pasado, nuestra participación en Dempster se valoró aplicando lo que consideré descuentos apropiados a los distintos activos. Estas valoraciones se basaron en su condición de activos improductivos y no se evaluaron sobre la base del potencial, sino sobre la base de lo que pensé que produciría una pronta venta en esa fecha. Nuestro trabajo consistía en componer estos valores a un ritmo decente. A continuación se muestra el balance consolidado del año pasado y el cálculo del valor razonable. (000 omitidos)
| Activos | Figura de libro | Valoración | Valor ajustado | Pasivos | |
|---|---|---|---|---|---|
| Efectivo | $166 | 100% | $166 | Documentos por pagar | $1,230 |
| Cuentas. Rec. (neto) | $1,040 | 85% | $884 | Otros pasivos | $1,088 |
| Inventario | $4,203 | 60% | $2,522 | ||
| Ppd. Exp. Etc. | $82 | 25% | $21 | ||
| Activos circulantes | $5,491 | $3,593 | Pasivos totales | $2,318 | |
| Seguro de vida con valor en efectivo, etc. | $45 | 100% | $45 | Valor neto por libros | $4,601 |
| Equipos de planta neta | $1,383 | Est. valor neto de subasta | $800 | Valor neto ajustado a valores rápidamente realizables | $2,120 |
| Activos totales | $6,919 | $4,438 | Acciones en circulación 60.146 | $35.25 Ajuste Valor por acción | |
| El año fiscal de Dempster finaliza el 30 de noviembre y, como la auditoría no estaba disponible en su forma completa, aproximaré algunas de las cifras y las redondeé a 35 dólares por acción el año pasado. | |||||
| Inicialmente, trabajamos con la antigua dirección para lograr una utilización más eficaz del capital, mejores márgenes operativos, reducción de gastos generales, etc. Estos esfuerzos fueron completamente infructuosos. Después de hacer girar nuestras ruedas durante unos seis meses, se hizo evidente que, si bien se hablaba de nuestro objetivo, ya sea por incapacidad o por falta de voluntad, no se estaba logrando nada. Era necesario un cambio. | |||||
| Un buen amigo, cuya inclinación no es hacia descripciones entusiastas, recomendó altamente a Harry Bottle paranuestro tipo de problema. El 17 de abril de 1962 me reuní con Harry en Los Ángeles, le presenté un acuerdo que le otorgaba recompensas basadas en el cumplimiento de nuestros objetivos, y el 23 de abril estaba sentado en la silla del presidente en | |||||
| Beatriz. | |||||
| Harry es sin duda el hombre del año. Se han cumplido todos los objetivos que nos hemos fijado para Harry y todas las sorpresas han sido agradables. Ha logrado una cosa tras otra que ha sido etiquetada como imposible, y siempre ha tomado las cosas difíciles primero. Nuestro punto de equilibrio se ha reducido prácticamente a la mitad, se han vendido o cancelado mercancías de lento movimiento o muertas, se han renovado los procedimientos de marketing y se han vendido instalaciones no rentables. | |||||
| Los resultados de este programa se reflejan parcialmente en el balance siguiente, que, al seguir representando activos improductivos, se valora sobre la misma base que el año pasado. | |||||
| (000 omitidos) | |||||
| Activos | Figura de libro | Valoración | Valor ajustado | Pasivos | |
| --- | --- | --- | --- | --- | --- |
| Efectivo | $60 | 100% | $60 | Documentos por pagar | $0 |
| Valores negociables | $758 | Valor de mercado 31/12/62 | $834 | Otros pasivos | $346 |
| Cuentas. Rec. (neto) | $796 | 85% | $676 | Pasivos totales | $346 |
| Inventario | $1,634 | 60% | $981 | ||
| Seguro de vida con valor en efectivo | $41 | 100% | $41 | Valor neto por libros | $4,077 |
| Impuesto a la Renta Recuperable | $170 | 100% | $170 | Ajustado a valores rápidamente realizables | $3,125 |
| Ppd. Exp. Etc. | $14 | 25% | $4 | Añadir: ingresos del posible ejercicio de la opción sobre Harry Bottle | $60 |
| Activos circulantes | $3,473 | $2,766 | Acciones en circulación 60.146 | ||
| Varios. Invertir. | $5 | 100% | $5 | Añadir: acciones potencialmente en circulación según la opción 2.000 | |
| Total de acciones 62.146 | |||||
| Equipos de planta neta | $945 | Est. valor neto de subasta | $700 | Valor ajustado por acción | $51,26 |
| Activos totales | $4,423 | $3,471 | |||
| Destacan tres hechos: (1) Aunque el patrimonio neto se ha reducido algo por la limpieza y las amortizaciones | |||||
| ($550,000 fueron cancelados del inventario; los activos fijos en general generaron más que el valor en libros), hemos convertido los activos en efectivo a una tasa muy superior a la implícita en nuestra valoración del año anterior. (2) Hasta cierto punto, hemos convertido los activos del negocio manufacturero (que ha sido un mal negocio) a un negocio que creemos que es un buen negocio: los valores. (3) Al comprar activos a precio de ganga, no necesitamos sacar ningún conejo de la chistera para obtener ganancias porcentuales extremadamente buenas. Esta es la piedra angular de nuestra filosofía de inversión: “Nunca cuente con hacer una buena venta. Haga que el precio de compra sea tan atractivo que incluso una venta mediocre dé buenos resultados. Las mejores ventas serán la guinda del pastel”.El 2 de enero de 1963, Dempster recibió un préstamo a plazo no garantizado de 1.250.000 dólares. Estos fondos, junto con los fondos ya “liberados”, nos permitirán tener una cartera de valores de aproximadamente 35 dólares por acción en Dempster, o considerablemente más de lo que pagamos por toda la empresa. Por lo tanto, nuestra valoración actual implicará un neto de aproximadamente | |||||
| 16 dólares por acción en la operación de fabricación y 35 dólares en una operación de seguridad comparable a la de Buffett | |||||
| Asociación, Ltd. | |||||
| Por supuesto, estamos dedicados a capitalizar los $16 en manufactura a una tasa atractiva y creemos que tenemos algunas buenas ideas sobre cómo lograrlo. Si bien esto será fácil si el negocio, tal como se lleva a cabo actualmente, genera ingresos, tenemos algunas ideas prometedoras incluso si no debería ser así. | |||||
| Cabe señalar que el año pasado Dempster fue 100% un problema de conversión de activos y, por lo tanto, no se vio afectado en absoluto por el mercado de valores y enormemente afectado por nuestro éxito con los activos. En 1963, los activos manufactureros seguirán siendo importantes, pero desde el punto de vista de la valoración se comportarán considerablemente más como un general, ya que tendremos una gran parte de su dinero invertido en bienes generales prácticamente idénticos a los de Buffett Partnership, Ltd. Por razones fiscales, probablemente no implementaremos reestructuraciones en Dempster. | |||||
| Por lo tanto, si el Dow Jones cayera sustancialmente, tendría un efecto significativo en la valoración de Dempster. | |||||
| De la misma manera, Dempster se beneficiaría este año de un avance del Dow Jones, algo que no habría sido el caso la mayor parte del año pasado. | |||||
| Hay un último punto de verdadera importancia para Buffett Partnership, Ltd. Ahora tenemos una relación con un operador que podría ser de gran beneficio en futuras situaciones de control. Harry nunca había pensado en dirigir una empresa de implementos seis días antes de asumir el mando. Es móvil, trabajador y aplica las políticas una vez establecidas. A él le gusta que le paguen bien por hacerlo bien, y a mí me gusta tratar con alguien que no está tratando de descubrir cómo conseguir que los accesorios del baño ejecutivo estén bañados en oro. | |||||
| Harry y yo nos gustamos y su relación con Buffett Partnership, Ltd. debería ser rentable para todos nosotros. |
La cuestión del conservadurismoComo creo que puede ser aún más significativo después de los acontecimientos de 1962, me gustaría repetir esta sección de la carta del año pasado:
“La descripción anterior de nuestras diversas áreas de operación puede proporcionar algunas pistas sobre cuán conservadoramente está invertida nuestra cartera. Hace algunos años, muchas personas pensaban que se estaban comportando de la manera más conservadora al comprar bonos municipales o gubernamentales a mediano o largo plazo. Esta política ha producido una depreciación sustancial del mercado en muchos casos, y ciertamente no ha logrado mantener o aumentar el poder adquisitivo real. “Conscientes, tal vez demasiado conscientes, de la inflación, muchas personas ahora sienten que se están comportando de manera conservadora al comprar valores de primera línea casi sin tener en cuenta las relaciones precio-beneficio, los rendimientos de los dividendos, etc. Sin el beneficio de la retrospectiva como en el ejemplo de los bonos, siento que este curso de acción está lleno de peligros. En mi opinión, no hay nada conservador en especular sobre cuán alto será el multiplicador que un público codicioso y caprichoso aplicará a las ganancias. No tendrás razón simplemente porque un gran número de personas estén momentáneamente de acuerdo contigo. No tendrás razón simplemente porque personas importantes estén de acuerdo contigo. En muchos sectores, la ocurrencia simultánea de los dos factores anteriores es suficiente para que un curso de acción pase la prueba del conservadurismo. “A lo largo de muchas transacciones, tendrá razón si sus hipótesis son correctas, sus hechos son correctos y su razonamiento es correcto. El verdadero conservadurismo sólo es posible a través del conocimiento y la razón. Debo añadir que el hecho de que nuestra cartera no sea convencional no demuestra en modo alguno que seamos másconservadores o menos conservadores que los métodos de inversión estándar. Esto sólo puede determinarse examinando los métodos o examinando los resultados. Creo que la prueba más objetiva de cuán conservadora es nuestra forma de invertir surge a través de la evaluación del desempeño en mercados a la baja. Preferiblemente, estos deberían implicar una caída sustancial del Dow Jones. Nuestro desempeño en las caídas más bien leves de 1957 y 1960 confirmaría mi hipótesis de que invertimos de manera extremadamente conservadora. Daría la bienvenida a cualquier socio que sugiera pruebas objetivas en cuanto al conservadurismo para ver cómo nos comparamos. Nunca hemos sufrido una pérdida realizada de más de ½ del 1% de los activos netos totales y nuestra relación entre el total de dólares de ganancias realizadas y las pérdidas totales realizadas es algo así como 100 a 1. Por supuesto, esto refleja el hecho de que, en general, hemos estado operando en un mercado alcista. Sin embargo, ha habido muchas oportunidades de transacciones con pérdidas incluso en mercados como estos (es posible que usted mismo haya descubierto algunas de ellas), por lo que Creo que los hechos anteriores tienen cierta importancia. En 1962, tuvimos una pérdida en un compromiso o 1,0% y nuestra proporción de ganancias realizadas a pérdidas fue sólo ligeramente superior a 3 a 1. Sin embargo, en comparación con los métodos más convencionales (a menudo llamados conservadores, que no es sinónimo) de inversión en acciones ordinarias, parecería que nuestro método implicaba un riesgo considerablemente menor. Nuestra ventaja sobre el Dow se logró cuando el mercado estaba bajando; Perdimos un poco de esta ventaja en el camino hacia arriba.
La predicción habitualCiertamente no voy a predecir lo que harán las empresas en general o el mercado de valores en el próximo año o dos, ya que no tengo la menor idea.
Creo que podemos estar bastante seguros de que en los próximos diez años habrá algunos años en los que el mercado general aumentará en un 20% o 25%, unos pocos en los que será negativo en el mismo orden y una mayoría en el intervalo intermedio. No tengo idea de la secuencia en la que ocurrirán, ni creo que sea de gran importancia para el inversor a largo plazo. Si toma la primera tabla de la página 3 y mezcla los años, el resultado compuesto seguirá siendo el mismo. Si los próximos cuatro años van a implicar, digamos, +40%, -30%, +10% y –6%, el orden en el que caen carece por completo de importancia para nuestros propósitos mientras todos estemos presentes al final de los cuatro años. Durante un largo período de años, creo que es probable que el Dow Jones produzca algo así como un 5% anual compuesto por una combinación de dividendos y ganancias de valor de mercado. A pesar de la experiencia de la última década, cualquiera que espere mucho mejor que eso del mercado general probablemente se enfrente a una decepción. Nuestro trabajo es acumular ventajas anuales sobre el desempeño del Dow Jones sin preocuparnos demasiado de si los resultados absolutos en un año determinado son positivos o negativos. Considero que un año en el que bajamos un 15% y el Dow Jones un 25% es muy superior a un año en el que tanto la sociedad como el Dow avanzaron un 20%. Por las razones descritas en nuestro método de operación, nuestros mejores años en relación con el Dow probablemente se produzcan en mercados estáticos o en declive. Por lo tanto, la ventaja que buscamos probablemente vendrá en cantidades muy variables. Seguramente habrá años en los que el Dow Jones nos supere, pero si durante un largo período podemos superar en promedio diez puntos porcentuales al año, sentiré que los resultados han sido satisfactorios. Específicamente, si el mercado cayera un 35% o un 40% en un año (y creo que esto tiene una alta probabilidad de ocurrir un año dentro de los próximos diez, nadie sabe cuál), deberíamos caer sólo un 15% o un 20%. Si se mantiene más o menos sin cambios durante el año, esperaríamos aumentar unos diez puntos porcentuales. Si aumenta un 20% o más, nos costará mucho subir tanto. Ciertamente es dudoso que podamos igualar un avance del 20% o del 25% respecto del nivel del 31 de diciembre de 1962. La consecuencia de un desempeño como este durante un período de años significaría que si el Dow produce una ganancia general compuesta del 5% anual, yo esperaría que nuestros resultados fueran del 15% anual.Las expectativas anteriores pueden parecer un tanto precipitadas, y no hay duda de que pueden parecerlo mucho cuando se las considera desde el punto de vista de 1965 o 1970. Las variaciones en cualquier año dado con respecto al comportamiento descrito anteriormente serían amplias, incluso si la expectativa a largo plazo fuera correcta. Ciertamente, hay que reconocer la posibilidad de que tales esperanzas contengan importantes prejuicios personales.
Varios
Este año marcó la transición de la oficina fuera del dormitorio a una un poco (bastante) más convencional. Por sorprendente que parezca, el regreso a una vida basada en el tiempo no ha sido desagradable. De hecho, disfruto no llevar la cuenta de todo lo que está en el reverso de los sobres. Comenzamos este año con activos netos de $9,405,400.00. A principios de 1962, Susie y yo teníamos tres inversiones en “valores no comercializables” de tamaño distinto al nominal, y dos de ellas se vendieron. El tercero continuará indefinidamente. De las ganancias de las dos ventas, hemos agregado a nuestro interés de sociedad de modo que ahora tenemos un interés de $1,377,400.00. Además, mis tres hijos, madre, padre, dos hermanas, dos cuñados, suegro, tres tías, cuatro primos, cinco sobrinas y sobrinos tienen intereses que directa o indirectamente suman $893,600.00. Bill Scott, que ha encajado espléndidamente en nuestra operación, tiene un interés (con su esposa) de $167,400.00; Una parte muy grande de su patrimonio neto. Así que todos comemos nuestra propia comida. Notará en el certificado del auditor que realizaron una verificación sorpresa durante el año y esto será una parte continua de su procedimiento. Peat, Marwick, Mitchell & Co. volvió a realizar un excelente trabajo en la auditoría y cumplió con nuestros plazos bastante exigentes. Susie estaba a cargo de equipar la oficina, lo que significa que no seguimos mi enfoque de “caja naranja” para la decoración de interiores. Tenemos un amplio suministro de Pepsi disponible y esperamos que lleguen socios. Beth Feehan continúa demostrando por qué es la suma sacerdotisa del grupo CPS (es decir, secretaria profesional certificada). Los socios hicieron un trabajo maravilloso al cooperar en la devolución de acuerdos y cartas de compromiso, y estoy muy agradecido por esto. Hace la vida mucho más fácil. Adjunto encontrará el Anexo “A” de su acuerdo de asociación. Recibirá sus cifras de auditoría e impuestos muy pronto, y si tiene preguntas sobre algo de esto, asegúrese de dejarme saber de usted. Cordialmente, Warren E. Buffett
Conceptos mencionados
-Intrinsic Value -Margin of Safety -Generals -Workouts -Controls -Compounding -Book Value -Net Assets
Empresas mencionadas
-Dempster Mill Manufacturing -Sanborn Map -Lehman Brothers -Berkshire Hathaway