Carta de asociación de Buffett - 1958
Carta de 1958
Warren Buffett
5202 Underwood Ave. Omaha, Nebraska
El Mercado General de Valores en 1958
Un amigo que dirige un fondo de inversión de tamaño mediano escribió recientemente: “El temperamento voluble, característico del pueblo estadounidense, produjo una transformación importante en 1958 y ‘exuberante’ sería la palabra adecuada para referirse al mercado de valores, al menos”.
Creo que esto resume el cambio en la psicología que dominaba el mercado de valores en 1958, tanto a nivel amateur como profesional. Durante el año pasado se aprovechó casi cualquier motivo para justificar la “inversión” en el mercado. Sin duda, ahora hay más personas de carácter voluble en el mercado de valores que durante muchos años y la duración de su estancia se limitará al tiempo que crean que se pueden obtener beneficios de forma rápida y sin esfuerzo. Si bien es imposible determinar durante cuánto tiempo seguirán sumando efectivos a sus filas y estimulando así el aumento de los precios, creo que es válido decir que cuanto más larga sea su visita, mayor será su reacción.
No intento pronosticar el mercado general; mis esfuerzos se dedican a encontrar valores infravalorados. Sin embargo, creo que la creencia pública generalizada en la inevitabilidad de las ganancias derivadas de la inversión en acciones conducirá eventualmente a problemas. Si esto ocurriera, se puede esperar que los precios, pero no los valores intrínsecos, en mi opinión, incluso de los valores infravalorados se vean sustancialmente afectados.
Resultados en 1958
En mi carta del año pasado escribí:
“Nuestro desempeño, relativamente, es probable que sea mejor en un mercado bajista que en un mercado alcista, por lo que las deducciones hechas a partir de los resultados anteriores deberían verse atenuadas por el hecho de que fue el tipo de año en el que deberíamos haberlo hecho relativamente bien. En un año en el que el mercado general tuvo un avance sustancial, estaría muy satisfecho de igualar el avance de los promedios.”
La última frase describe el tipo de año que tuvimos en 1958 y mi pronóstico funcionó. El promedio industrial Dow-Jones avanzó de 435 a 583, lo que, tras sumar dividendos de unos 20 puntos, dio una ganancia global del 38,5% de la unidad Dow-Jones. Las cinco asociaciones que operaron durante todo el año obtuvieron resultados promedio ligeramente superiores a este 38,5%. Según los valores de mercado al final de ambos años, sus ganancias oscilaron entre el 36,7% y el 46,2%. Teniendo en cuenta el hecho de que una parte sustancial de los activos se ha invertido y se sigue invirtiendo en valores que se benefician muy poco de un mercado en rápido crecimiento, creo que estos resultados son razonablemente buenos. Continuaré pronosticando que nuestros resultados estarán por encima del promedio en un mercado en declive o nivelado, pero será todo lo que podamos hacer para mantener el ritmo de un mercado en alza.
Situación típicaPara que comprendan mejor nuestro método de funcionamiento, creo que sería bueno repasar una actividad específica de 1958. El año pasado me referí a nuestra mayor participación, que comprendía entre el 10% y el 20% de los activos de las distintas sociedades. Señalé que era de nuestro interés que estas acciones cayeran o se mantuvieran relativamente estables, para que pudiéramos adquirir una posición aún mayor y que por esta razón tal título probablemente frenaría nuestro desempeño comparativo en un mercado alcista.
Esta acción era laCommonwealth Trust Co.de Union City, Nueva Jersey. En el momento en que comenzamos a comprar acciones, tenían un valor intrínseco de 125 dólares por acción calculado de forma conservadora. Sin embargo, por buenas razones, no pagó ningún dividendo en efectivo a pesar de ganancias de alrededor de 10 dólares por acción, lo que fue en gran parte responsable de un precio deprimido de alrededor de 50 dólares por acción. Así que aquí teníamos un banco muy bien administrado con un poder de ganancias sustancial que vendía con un gran descuento respecto del valor intrínseco. La gerencia fue amigable con nosotros como nuevos accionistas y el riesgo de cualquier pérdida final parecía mínimo.
Commonwealth era propiedad en un 25,5% de un banco más grande (Commonwealth tenía activos por unos 50 millones de dólares, aproximadamente la mitad del tamaño del First National in Omaha), que había deseado una fusión durante muchos años. Semejante fusión se impidió por motivos personales, pero había pruebas de que esta situación no continuaría indefinidamente. Así tuvimos una combinación de:
- Características defensivas muy fuertes;
- Buen valor sólido que se acumula a un ritmo satisfactorio; y
- Evidencia de que eventualmente este valor se desbloquearía, aunque podría ser un año o diez años. Si esto último fuera cierto, el valor probablemente se habría incrementado hasta una cifra considerablemente mayor, digamos 250 dólares por acción.
Durante un período de aproximadamente un año, logramos obtener alrededor del 12% del banco a un precio promedio de alrededor de 51 dólares por acción. Obviamente, definitivamente fue una ventaja para nosotros que el precio de las acciones permaneciera inactivo. Nuestro bloque de acciones aumentó de valor a medida que crecía su tamaño, particularmente después de que nos convertimos en el segundo mayor accionista con suficiente poder de voto para justificar una consulta sobre cualquier propuesta de fusión.
Commonwealth sólo tenía unos 300 accionistas y probablemente realizaba un promedio de dos operaciones por mes, por lo que se puede entender por qué digo que la actividad del mercado de valores en general tuvo muy poco efecto en el movimiento de precios de algunas de nuestras participaciones.Desafortunadamente, nos topamos con competencia en la compra, lo que elevó el precio a aproximadamente $65, donde no éramos ni compradores ni vendedores. Órdenes de compra muy pequeñas pueden generar cambios de precio de esta magnitud en una acción inactiva, lo que explica la importancia de no tener ninguna “fuga” con respecto a nuestras tenencias en cartera.
A finales de año logramos encontrar una situación especial en la que pudiéramos convertirnos en el mayor tenedor a un precio atractivo, por lo que vendimos nuestro bloque de Commonwealth y obtuvimos 80 dólares por acción, aunque el mercado cotizado era alrededor de un 20% más bajo en ese momento.
Es obvio que todavía podríamos estar sentados con acciones a 50 dólares comprando pacientemente a cuentagotas, y yo estaría muy contento con un programa así, aunque nuestro desempeño en relación con el mercado el año pasado habría parecido pobre. El año en que una situación como la Commonwealth da lugar a un beneficio realizado es, en gran medida, fortuito. Por lo tanto, nuestro desempeño para cualquier año tiene serias limitaciones como base para estimar resultados a largo plazo. Sin embargo, creo que un programa de inversión en valores tan infravalorados y bien protegidos ofrece el medio más seguro de obtener beneficios a largo plazo en valores.
Debo mencionar que el comprador de acciones a 80 dólares puede esperar obtener resultados bastante buenos a lo largo de los años. Sin embargo, la infravaloración relativa de 80 dólares con un valor intrínseco de 135 dólares es muy diferente de un precio de 50 dólares con un valor intrínseco de 125 dólares, y me pareció que nuestro capital podría utilizarse mejor en la situación que lo reemplazó. Esta nueva situación es algo mayor que la Commonwealth y representa alrededor del 25% de los activos de las distintas sociedades. Si bien el grado de subvaluación no es mayor que en muchos otros valores que poseemos (o incluso que algunos), somos el mayor accionista y esto tiene ventajas sustanciales muchas veces a la hora de determinar el período de tiempo necesario para corregir la subvaluación. En este holding concreto tenemos prácticamente asegurado un rendimiento mejor que el del Dow-Jones durante el periodo que lo mantenemos.
La situación actual
Cuanto mayor es el nivel del mercado, menos títulos infravalorados hay y me resulta difícil conseguir un número adecuado de inversiones atractivas. Preferiría aumentar el porcentaje de nuestros activos en entrenamientos, pero es muy difícil encontrarlos en las condiciones adecuadas.
Por lo tanto, en la medida de lo posible, intento crear mis propios planes adquiriendo grandes posiciones en varios valores infravalorados. Una política así debería llevar al cumplimiento de mi pronóstico anterior: un desempeño superior al promedio en un mercado bajista. Sobre esta base espero ser juzgado. Si tienes alguna pregunta, no dudes en preguntarla.
Warren Buffett
11 de febrero de 1959
Conceptos mencionados-Intrinsic Value
-Generals -Workouts -Margin of Safety
Empresas mencionadas
-Commonwealth Trust Company -First National of Omaha