Berkshire Hathaway Shareholder Letter — 1976
To the Stockholders of Berkshire Hathaway Inc.:
After two dismal years, operating results in 1976 improved significantly. Last year we said the degree of progress in insurance underwriting would determine whether our gain in earnings would be “moderate” or “major.” As it turned out, earnings exceeded even the high end of our expectations. In large part, this was due to the outstanding efforts of Phil Liesche’s managerial group at National Indemnity Company.
In dollar terms, operating earnings came to $16,073,000, or $16.47 per share. While this is a record figure, we consider return on shareholders’ equity to be a much more significant yardstick of economic performance. Here our result was 17.3%, moderately above our long-term average and even further above the average of American industry, but well below our record level of 19.8% achieved in 1972.
Our present estimate, subject to all the caveats implicit in forecasting, is that dollar operating earnings are likely to improve somewhat in 1977, but that return on equity may decline a bit from the 1976 figure.
Textile Operations
Our textile division was a significant disappointment during 1976. Earnings, measured either by return on sales or by return on capital employed, were inadequate. In part, this was due to industry conditions which did not measure up to expectations of a year ago. But equally important were our own shortcomings. Marketing efforts and mill capabilities were not properly matched in our new Waumbec operation. Unfavorable manufacturing cost variances were produced by improper evaluation of machinery and personnel capabilities. Ken Chace, as always, has been candid in reporting problems and has worked diligently to correct them. He is a pleasure to work with—even under difficult operating conditions.
While the first quarter outlook is for red ink, our quite tentative belief is that textile earnings in 1977 will equal, or exceed modestly, those of 1976. Despite disappointing current results, we continue to look for ways to build our textile operation and presently have one moderate-size acquisition under consideration. It should be recognized that the textile business does not offer the expectation of high returns on investment. Nevertheless, we maintain a commitment to this division—a very important source of employment in New Bedford and Manchester—and believe reasonable returns on average are possible.
Insurance Underwriting
Casualty insurers enjoyed some rebound from the disaster levels of 1975 as rate increases finally outstripped relentless cost increases. Preliminary figures indicate that the stockholder owned portion of the property and casualty industry had a combined ratio of 103.0 in 1976, compared to 108.3 in 1975. (100 represents a break-even position on underwriting—and higher figures represent underwriting losses.) We are unusually concentrated in auto lines where stock companies had an improvement from 113.5 to 107.4. Our own overall improvement was even more dramatic, from 115.4 to 98.7.Nuestro principal sector de seguros, el negocio tradicional de automóviles y responsabilidad general de National Indemnity Company, tuvo un año sobresaliente, logrando niveles de ganancias significativamente mejores que los de la industria en general. El mérito de este desempeño se debe dar a Phil Liesche, ayudado particularmente por Roland Miller en Suscripción y Bill Lyons en Reclamaciones.
El volumen en National Indemnity Company creció rápidamente durante 1976 cuando los competidores finalmente reaccionaron ante la insuficiencia de las tarifas anteriores. Pero, como se mencionó en el informe anual del año pasado, nos concentramos en gran medida en líneas que son particularmente susceptibles a la inflación tanto económica como social. Por lo tanto, los tipos actuales, que son adecuados para hoy, no lo serán mañana. Nuestra opinión es que dentro de poco, tal vez en 1978, la industria se quedará atrás en materia de tarifas a medida que la prosperidad temporal produzca una competencia imprudente. Si esto sucede, debemos estar preparados para hacer frente a la próxima ola de precios inadecuados mediante una reducción significativa del volumen.
La suscripción de reaseguros ha ido a la zaga de la mejora del negocio directo. Cuando se cometen errores en la fijación del precio del reaseguro, los efectos continúan incluso durante más tiempo que cuando se cometen errores similares en la suscripción directa. George Young, un excelente gerente, ha trabajado incansablemente para lograr su objetivo de suscripción rentable y ha cancelado muchos contratos en los que no se pudieron obtener los ajustes de tarifas adecuados. Aquí, como en el negocio directo, nos hemos concentrado en líneas de siniestros que se han visto particularmente afectadas por las condiciones inflacionarias. Las perspectivas a corto plazo todavía no son buenas para nuestro negocio de reaseguros.
Nuestra operación de “estado de origen” continúa logrando avances sustanciales bajo la dirección de John Ringwalt. El índice combinado mejoró de 108,4 en 1975 a 102,7 en 1976. Todavía hay algunos costos excesivos reflejados en el índice combinado que resultan del pequeño tamaño de varias operaciones. Cornhusker Casualty Company, la más antigua y grande de las empresas del estado de origen, fue la ganadora de la Copa del Presidente en 1976 por lograr el índice de siniestralidad más bajo entre las empresas del estado de origen. Cornhusker también logró el índice combinado más bajo de su historia con 94,4, lo que marca la quinta vez en sus seis años completos de existencia que se registra un índice inferior a 100. El crecimiento de las primas fue del 78% en las empresas estatales de origen en 1976, a medida que la posición en el mercado mejoró significativamente. Actualmente planeamos una nueva operación en el estado de origen a finales de este año.
Nuestra filial Home and Automobile Insurance Company, que suscribe principalmente negocios de automóviles en el área del condado de Cook en Illinois, experimentó una fuerte recuperación en 1976. Esto se puede atribuir directamente a John Seward quien, en su primer año completo, ha renovado significativamente tanto los métodos de calificación como el marketing. El negocio automotriz ha pasado a una política de facturación directa de seis meses, lo que permite un tiempo de reacción más rápido a las tendencias de suscripción. Nuestro negocio de responsabilidad general en Hogar y Automóviles se ha ampliado significativamente con buenos resultados. Si bien queda por demostrar que podemos lograr una rentabilidad técnica sostenida en Home and Auto, estamos encantados con el progreso que ha logrado John Seward.En general, esperamos un buen año en materia de seguros en 1977. El volumen es alto y los niveles actuales de tarifas deberían permitir una suscripción rentable. Sin embargo, a más largo plazo, el panorama de los seguros presenta importantes aspectos negativos. Las líneas de automóviles, en particular, parecen muy vulnerables a los problemas regulatorios y de fijación de precios producidos por factores políticos y sociales que escapan al control de las empresas individuales.
Inversiones en seguros
Los ingresos por inversiones antes de impuestos en 1976 mejoraron a 10.820.000 dólares desde 8.918.000 dólares a medida que los activos invertidos se acumularon sustancialmente, tanto por mejores niveles de rentabilidad como por ganancias en el volumen de primas.
En informes recientes hemos observado la depreciación no realizada en nuestra cuenta de bonos, pero afirmamos que consideramos que tales fluctuaciones del mercado eran de menor importancia ya que nuestra liquidez y fortaleza financiera general hacían improbable que los bonos tuvieran que venderse en momentos distintos a los de nuestra elección. El mercado de bonos se recuperó sustancialmente en 1976, lo que nos dio ganancias netas no realizadas moderadas al final del año en las carteras de bonos tanto de nuestro banco como de nuestras compañías de seguros. Esto también es de menor importancia, ya que nuestra intención es mantener una gran parte de nuestros bonos hasta su vencimiento. El corolario del aumento de los precios de los bonos es que los nuevos fondos generados para la inversión producen menores ganancias. En general, preferimos una situación en la que nuestra cartera de bonos tenga un valor de mercado actual inferior al valor en libros, pero haya tasas más atractivas disponibles para emisiones compradas con fondos recién generados.
El año pasado dijimos que esperábamos que 1976 fuera un año de ganancias de capital realizadas y, de hecho, durante el año se obtuvieron ganancias de 9.962.000 dólares antes de impuestos, principalmente de acciones. Actualmente parece que 1977 también será un año de ganancias netas de capital realizadas. Ahora tenemos una ganancia sustancial no realizada en nuestra cartera de acciones en comparación con una pérdida sustancial no realizada hace varios años. También en este caso consideramos que estas fluctuaciones del mercado de un año a otro carecen de importancia; La apreciación no realizada de nuestras tenencias de capital, que ascendieron a 45,7 millones de dólares al final del año, ha disminuido en aproximadamente 5 millones de dólares en el momento de escribir este artículo el 21 de marzo.
Sin embargo, consideramos muy importante la evolución anual del negocio de las empresas en las que poseemos acciones. Y aquí estamos encantados con los resultados comerciales logrados en 1976 por la mayoría de las empresas de nuestra cartera. Si los resultados del negocio siguen siendo excelentes durante un período de años, estamos seguros de que eventualmente lograremos buenos resultados financieros de nuestras tenencias de acciones, independientemente de las grandes fluctuaciones de los valores de mercado de un año a otro.
Nuestras participaciones accionarias con un valor de mercado de más de $3 millones al 31 de diciembre de 1976 eran las siguientes:| Número de acciones | Empresa | Costo | |---|---|---| | 141.987 | Compañía de Servicios de Agua de California | $3,608,711 | | 1.986.953 | Compañía de seguros para empleados del gobierno Convertible Preferible | $19,416,635 | | 1.294.308 | Acciones ordinarias de la compañía de seguros de empleados del gobierno | $4,115,670 | | 395.100 | Grupo Interpúblico de Empresas | $4,530,615 | | 562.900 | Industrias Kaiser, Inc. | $8,270,871 | | 188.900 | Munsingwear, Inc. | $3,398,404 | | 83.400 | Industrias Nacionales Presto, Inc. | $1,689,896 | | 170.800 | Ogilvy & Mather Internacional | $2,762,433 | | 934.300 | The Washington Post Company Clase B | $10,627,604 | | | Totales | $58,420,839 | | | Todas las demás participaciones | $16,974,375 | | | Total de acciones | $75,395,214 |
Notará que nuestras principales participaciones en acciones son relativamente pocas. Seleccionamos dichas inversiones a largo plazo, sopesando los mismos factores que estarían involucrados en la compra del 100% de un negocio operativo: (1) características económicas favorables a largo plazo; (2) gestión competente y honesta; (3) precio de compra atractivo cuando se lo compara con el criterio del valor para un propietario privado; y (4) una industria con la que estamos familiarizados y cuyas características comerciales a largo plazo nos sentimos competentes para juzgar. Es difícil encontrar inversiones que superen esa prueba y esa es una de las razones de nuestra concentración de participaciones. Simplemente no podemos encontrar cien valores diferentes que se ajusten a nuestros requisitos de inversión. Sin embargo, nos sentimos bastante cómodos concentrando nuestras participaciones en el número mucho menor que identificamos como atractivo.
Nuestra intención normalmente es mantener posiciones accionarias durante un largo tiempo, pero a veces realizaremos una compra con un horizonte temporal previsto más corto, como Kaiser Industries. En este caso, se espera que en 1977 se inicie la distribución de valores y efectivo de la empresa matriz. Las compras se realizaron en 1976, después de que la dirección de Kaiser anunciara el plan de distribución.
Banca
Eugene Abegg, director ejecutivo del Illinois National Bank and Trust Company de Rockford, Illinois, nuestra filial bancaria, continúa encabezando el desfile entre los banqueros, tal como lo ha hecho desde que abrió el banco en 1931.
Recientemente, National City Corp. de Cleveland, un banco realmente excepcionalmente bien administrado, publicó un anuncio que decía que “la relación entre ganancias y activos promedio fue del 1,34% en 1976, lo que creemos que es el mejor porcentaje para cualquier compañía bancaria importante”. Entre los bancos realmente grandes, este fue el mejor logro en materia de ganancias, pero, en el Illinois National Bank, las ganancias fueron cerca de un 50% mejores que las de National City, o aproximadamente un 2% de los activos promedio.
Este extraordinario récord de ganancias se logró nuevamente mientras:
(1) pagar tasas de interés máximas en todos los instrumentos de ahorro de consumo (los depósitos a plazo representan ahora más de dos tercios de la base de depósitos en el Banco Nacional de Illinois),
(2) mantener una posición de liquidez excepcional (los fondos federales vendidos más las emisiones del gobierno y las agencias de los EE. UU. de menos de seis meses de duración actualmente son aproximadamente iguales a los depósitos a la vista), y(3) avoiding high-yield but second-class loans (net loan losses in 1976 came to about $12,000, or .02% of outstanding loans, a very tiny fraction of the ratio prevailing in 1976 in the banking industry).
Cost control is an important factor in the bank’s success. Employment is still at about the level existing at the time of purchase in 1969 despite growth in consumer time deposits from $30 million to $90 million and considerable expansion in other activities such as trust, travel and data processing.
Blue Chip Stamps
During 1976 we increased our interest in Blue Chip Stamps, and by yearend we held about 33% of that company’s outstanding shares. Our interest in Blue Chip Stamps is of growing importance to us. Summary financial reports of Blue Chip Stamps are contained in the footnotes to our attached financial statements. Moreover, shareholders of Berkshire Hathaway Inc. are urged to obtain the current and subsequent annual reports of Blue Chip Stamps by requesting them from Mr. Robert H. Bird, Secretary, Blue Chip Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040.
Miscellaneous
K & W Products has performed well in its first year as a subsidiary of Berkshire Hathaway Inc. Both sales and earnings were up moderately over 1975.
We have less than four years remaining to comply with requirement that our bank be divested by December 31, 1980. We intend to accomplish such a divestiture in a manner that minimizes disruption to the bank and produces good results for our shareholders. Most probably this will involve a spin-off of bank shares in 1980.
We also hope at some point to merge with Diversified Retailing Company, Inc. Both corporate simplification and enhanced ownership position in Blue Chip Stamps would be benefits of such a merger. However, it is unlikely that anything will be proposed in this regard during 1977.
Warren E. Buffett, Chairman
March 21, 1977
Concepts mentioned
- Return on Capital
- Book Value per Share
- Underwriting
- Combined Ratio
- Intrinsic Value
- Retained Earnings
Companies mentioned
- Berkshire Hathaway
- National Indemnity
- Blue Chip Stamps
- Illinois National Bank
- The Washington Post Company
- GEICO